DISSERTATION - Federal Council

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DISSERTATION der Universität St. Gallen,

Hochschule für Wirtschafts-, Rechts- und Sozialwissenschaften (HSG)

zur Erlangung der Würde eines Doktors der Wirtschaftswissenschaften

vorgelegt von

6WHSKDQ�(GHU�

aus

Österreich

Genehmigt auf Antrag der Herren

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und

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Dissertation Nr. 2618

Digicenter, St. Gallen, 2002

Die Universität St. Gallen, Hochschule für Wirtschafts-, Rechts- und

Sozialwissenschaften (HSG), gestattet hiermit die Drucklegung der vorliegenden

Dissertation, ohne damit zu den darin ausgesprochenen Anschauungen Stellung zu

nehmen.

St. Gallen, den 29. Januar 2002

Der Rektor:

Prof. Dr. Peter Gomez

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Voller Freude darf ich die nun abgeschlossene Dissertation in gedruckter Form der Öffentlichkeit vorlegen. Ebenso sehr freut es mich, all jenen meinen Dank abzustatten, die mich in den Jahren der Arbeit daran unterstützt haben. Mein Dank gilt natürlich meinem Doktorvater, Herrn Prof. T. Flemming Ruud, PhD, der mich sowohl während meiner Arbeit an seinem Lehrstuhl als auch in der Phase der Arbeit an der Dissertation stets unterstützte. Herrn Prof. Dr. Andreas Grünbichler danke ich für die Übernahme des Korreferats. Weiters möchte ich der Österreichischen Akademie der Wissenschaften danken, die mich durch ein Doktoratsstipendium grosszügig unterstützt hat und es mir damit ermöglichte, mich vollumfänglich auf meine Doktorarbeit zu konzentrieren. Danken möchte ich auch meinen Interviewpartnern aus den „Big Five“, Arthur Andersen (nunmehr Andersen), Deloitte & Touche, Ernst & Young, KPMG und PricewaterhouseCoopers in Österreich, Deutschland und der Schweiz sowie den Herren Prof. Dr. Claude Bourqui, Universität St. Gallen, und Prof. Dr. Anton Egger, Wirtschaftsuniversität Wien, die mir halfen, Kontakte zu meinen Interviewpartnern bei den „Big Five“ herzustellen. Meinen Dank aussprechen möchte ich insbesondere auch Herrn Mag. Sándor K. Rozmán, M.S., Herrn Prof. Mag. Josef Nußbaumer, Herrn Dr. Norbert Hochedlinger und Herrn Mag. Gerd Steiner. Ihnen bin ich für ihre Anregungen bei der Erarbeitung des spieltheoretischen Modells sowie die Unterstützung in der Phase der Korrektur meiner Arbeit sehr verbunden. Der grösste Dank gebührt aber meinen Eltern, Adelheid und Harald Eder, sowie meiner Begleiterin auf meinem Weg zur Promotion, Frau Mag. Lucie A. Heindl. Ohne ihre Unterstützung, Geduld und die Bereitschaft, mit mir gemeinsam die Mühen des Studiums zu durchleben, wäre diese Arbeit nie zustande gekommen. Ihnen sei daher diese Dissertation gewidmet.

Wien, im Februar 2002 Stephan Eder

Dies ist eine Leerzeile

Inhaltsübersicht I

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Seite II Inhaltsübersicht

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Inhaltsverzeichnis III

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�� 'HILQLWLRQ��=LHOH�XQG�=LHOJUXSSHQ�YRQ�,QYHVWRU�5HODWLRQV��

�� )RUPHQ�GHU�,QYHVWRU�5HODWLRQV�� 2.2.1 Persönliche Massnahmen .............................................................................................................34 2.2.2 Unpersönliche Massnahmen.........................................................................................................36 2.2.3 Zusammenfassung ........................................................................................................................38

�� ,QKDOWH�GHU�,QYHVWRU�5HODWLRQV��%XVLQHVV�5HSRUWLQJ �� 2.3.1 Gesetzlich gefordertes Financial Reporting..................................................................................40

2.3.1.1 Financial Reporting in Deutschland ...................................................................................40 2.3.1.2 Financial Reporting in den USA ........................................................................................44 2.3.1.3 Vergleich der Rechnungslegungskonzeptionen nach HGB und US GAAP.......................46

2.3.2 Vom Financial Reporting zum Business Reporting .....................................................................48 2.3.2.1 Kritik am Financial Reporting ...........................................................................................48 2.3.2.2 Verbesserung des Financial Reporting Modells.................................................................63

2.3.2.2.1 Empfehlungen des Jenkinskomitees zur Verbesserung der Aussagekraft der Financial Statements.....................................................................................................................63 2.3.2.2.2 Konzept des Comprehensive Income nach FASB ........................................................67 2.3.2.2.3 Zusammenfassung ........................................................................................................73

2.3.2.3 Erweiterung des Financial Reporting zum Value oder Business Reporting.......................75 2.3.2.3.1 Balanced Scorecard-Ansätze.........................................................................................75 2.3.2.3.2 Das Comprehensive Model of Business Reporting des Jenkinskomitees als das avancierteste Reportingmodell......................................................................................83 2.3.2.3.3 Zusammenfassung ........................................................................................................87


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Seite IV Inhaltsverzeichnis

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�� $XVZLUNXQJHQ�YRQ�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH�DXI�GLH�(LJHQNDSLWDONRVWHQ �� 3.2.1 Der Ansatz von Barry/Brown (1985) – Theoretisches Modell und empirische Evidenz..............95 3.2.2 Der Ansatz von Amihud/Mendelson (1986) und Copeland/Galai (1983) – Theoretisches Modell und empirische Evidenz .............................................................................................................101 3.2.3 Der Ansatz von Botosan (1997) als Integration von Arbeiten zum Schätzrisiko und liquiditätsorientierten Ansätzen..................................................................................................108

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�� /|VXQJVP|JOLFKNHLWHQ�GHV�$QUHL]SUREOHPV�±�)LQDQ]LQWHUPHGLDWLRQ �� 4.2.1 Grundsätzliche Lösungskategorien.............................................................................................130 4.2.2 Intermediäre Strukturen zur Überwindung des Glaubwürdigkeitsproblems ..............................133

4.2.2.1 Zu Begriff und Wesen der Finanzintermediation.............................................................133 4.2.2.2 Wichtige Kategorien von Finanzgutachtern.....................................................................135

4.2.3 Zusammenfassung ......................................................................................................................139

�� )LQDQ]LQWHUPHGLDWLRQ�GXUFK�:LUWVFKDIWVSU�IHU±�$VVXUDQFH�6HUYLFHV�� 4.3.1 Definition Assurance Services ...................................................................................................141 4.3.2 Audit als bedeutendster Fall von Attestation..............................................................................154

4.3.2.1 Ziele, Gegenstand und Umfang der Prüfung....................................................................155 4.3.2.2 Ergebnis und Adressaten der Prüfung..............................................................................156 4.3.2.3 Das KonTraG zur Verbesserung der Relevanz des Financial Reporting .........................158 4.3.2.4 Zusammenfassung............................................................................................................165

4.3.3 Neuartige Assurance Services ....................................................................................................167 4.3.3.1 Performance View............................................................................................................168 4.3.3.2 Risk Advisory ..................................................................................................................172 4.3.3.3 SysTrust ...........................................................................................................................174 4.3.3.4 Unabhängigkeit des Wirtschaftsprüfers – Voraussetzung für die Werthaftigkeit von Assurance Services und Problematisierung .....................................................................176 4.3.3.5 Weitere mögliche Problemfelder neuartiger Assurance Services ....................................179 4.3.3.6 Zusammenfassung............................................................................................................180


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�� (UZHLWHUWHV�6]HQDULR�,,�±�$QWHLO�GHU�7\S�6�3U�IHU�� 5.2.1 Einperiodiges Spiel.....................................................................................................................199 5.2.2 Zweiperiodiges Spiel ..................................................................................................................218

Inhaltsverzeichnis V

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�� =XU�8QWHUVXFKXQJVPHWKRGH �� 6.2.1 Phase der Datenerhebung ...........................................................................................................243 6.2.2 Phase der Datenauswertung........................................................................................................247

�� (UJHEQLVVH�GHU�8QWHUVXFKXQJ�� 6.3.1 Assurance Services in der Schweiz ............................................................................................253 6.3.2 Assurance Services in Deutschland............................................................................................259 6.3.3 Assurance Services in Österreich ...............................................................................................266 6.3.4 Assurance Services im deutschen Sprachraum – Zusammenfassung.........................................270

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�� ,QWHUYLHZOLVWH �� 8.1.1 Deutschland................................................................................................................................302 8.1.2 Schweiz ......................................................................................................................................302 8.1.3 Österreich ...................................................................................................................................303

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Seite VI Abbildungsverzeichnis

$EELOGXQJVYHU]HLFKQLV�Abb. 1: Aufbau und Struktur der Dissertation..........................................................18

Abb. 2: Subziele der Investor Relations nach Täubert .............................................28

Abb. 3: Zielpyramide Investor Relations .................................................................30

Abb. 4: Zielgruppen von Investor Relations ............................................................33

Abb. 5: Persönliche Investor Relations-Massnahmen..............................................34

Abb. 6: Unpersönliche Investor Relations-Massnahmen .........................................37

Abb. 7: Hierarchie der Jahresabschlusszwecke........................................................42

Abb. 8: Einschätzung der Bedeutung von Performance-Kennzahlen durch Investoren und Analysten ............................................................................56

Abb. 9: Bedeutungsverlust des Jahresabschlusses am Informationsmarkt ..............57

Abb. 10: Entwicklung Umsatz und EBIT SAirGroup 1995-1999 in Mio. CHF........59

Abb. 11: Kursverlauf SAirGroup Namensaktien Juli 2000-Juni 2001 ......................60

Abb. 12: Die Balanced Scorecard...............................................................................76

Abb. 13: Zusammenstellung der wichtigsten Nonfinancials aus drei Studien...........82

Abb. 14: Die zehn Elemente des Business Reporting Modells des Jenkinskomitees 84

Abb. 15: Vom Jahresabschluss zum Business Reporting...........................................88

Abb. 16: Nutzen verbesserter Berichterstattung aus Sicht von Investoren und Analysten ...................................................................................................111

Abb. 17: Typen der Informationsasymmetrie ..........................................................112

Abb. 18: Spielbaum Basisszenario ...........................................................................123

Abb. 19: Direkte und intermediäre Finanzierungsbeziehung...................................133

Abb. 20: Entscheidungsmodell nach Kinney ...........................................................142

Abb. 21: Audit – Attestation – Assurance – Consulting ..........................................147

Abb. 22: Vergleich Audit – Attestation – Assurance – Consulting .........................150

Abb. 23: Arten von Assurance nach Kinney ............................................................152

Abb. 24: Certification von Reliability und Relevance als Fokus der Arbeit............154

Abb. 25: Prüfung des Jahresabschlusses ..................................................................158

Abb. 26: Verlässlichkeitsgap ....................................................................................166

Abb. 27: Kategorisierung Assurance Services .........................................................167

Abb. 28: Value Proposition Performance View .......................................................170

Abb. 29: Value Proposition Risk Advisory..............................................................173

Abb. 30: New Accountability Domain .....................................................................175

Abb. 31: Spielbaum erweitertes Szenario mit Anteil S-Prüfer=1 ............................191

Abb. 32: Spielbaum erweitertes Szenario II .............................................................198

Abbildungsverzeichnis VII

Abb. 33: Wahrscheinlichkeitsraum im Partially Separating-Fall.............................207

Abb. 34: Gleichgewicht in Abhängigkeit von A ......................................................210

Abb. 35: Unplausible a posteriori Gleichgewichte...................................................218

Abb. 36: Gleichgewicht in Abhängigkeit von A gegeben s und s‘>s ......................222

Abb. 37: Ablaufmodell qualitativer Inhaltsanalyse nach Mayring ..........................248

Abb. 38: Zusammenfassung der Interviewergebnisse..............................................274

Seite VIII Abkürzungsverzeichnis

$EN�U]XQJVYHU]HLFKQLV�AAA American Accounting Association AG Aktiengesellschaft AICPA American Institute of Certified Public Accountants AIMR Association for Investment Management and Research APB Accounting Principles Board a. F. alter Fassung AktG Aktiengesetz Art. Artikel ASEC Assurance Services Executive Committee BörsZulV Börsenzulassungsverordnung (Deutschland) BSC Balanced Scorecard bspw. beispielsweise bzgl. bezüglich bzw. beziehungsweise CAPM Capital Asset Pricing Model CCG Committee on Corporate Governance CFACG Committee on the Financial Aspects of Corporate Governance dHGB deutsches Handelsgesetzbuch d.h. das heisst DVFA Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung ebd. Ebenda FASB Financial Accounting Standards Board f. und ff. folgende GenG Gesetz betreffend die Erwerbs- und Wirtschaftsgenossenschaften ggf. gegebenenfalls ggü. gegenüber GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung GmbHG Gesetz betreffend die Gesellschaft mit beschränkter Haftung HGB Handelsgesetzbuch HIS High Information Stock IAS International Accounting Standards IASC International Accounting Standards Committee ICAEW Institute of Chartered Accountants in England and Wales IDW Institut der Wirtschaftsprüfer

Abkürzungsverzeichnis IX

IFAC International Federation of Accountants ISA International Standards on Auditing IT Informationstechnologie KonTraG Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich KWG Gesetz über das Kreditwesen LIS Low Information Stock Mrd. Milliarde n. F. neuer Fassung NYSE New York Stock Exchange NZZ Neue Zürcher Zeitung OR Obligationenrecht öHGB österreichisches Handelsgesetzbuch PublG Gesetz über die Rechnungslegung von bestimmten Unternehmen und

Konzernen (Publizitätsgesetz) PWC PricewaterhouseCoopers RMA Robert Morris Association S. Seite SEC Securities and Exchange Commission SFAC Statement of Financial Accounting Concepts SFAS Statement of Financial Accounting Standards u. a. unter anderem US GAAP US Generally Accepted Accounting Principles u.U. unter Umständen VAG Gesetz über die Beaufsichtigung von privaten

Versicherungsunternehmen (Versicherungsaufsichtsgesetz) Vgl. Vergleiche WACC Weighted Average Cost of Capital WWW World Wide Web z. B zum Beispiel

Dies ist eine Leerzeile

Einleitung und Motivation der Arbeit Seite 1

�� ([HFXWLYH�6XPPDU\�Wertorientierung und Wertmanagement sind vielgebrauchte Schlagworte in Abhandlungen über Unternehmensführung. Denn der Unternehmenszweck börsenkotierter Unternehmen ist es – dies ist mittlerweile auch in Europa akzeptiert -, für ihre Aktionäre den Wert, den Shareholder Value, zu maximieren. Vorliegende Arbeit beschäftigt sich nicht mit Wertmanagement in einem allumfassenden Sinn, aber mit der Frage, ob durch Business Reporting und Assurance Services ein Beitrag zur Shareholder Value-Maximierung geleistet werden kann – dies spiegelt sich auch im Titel der Arbeit wider: „ Business Reporting und Assurance Services – Beitrag zur Shareholder Value-Optimierung“ . Was bedeuten nun aber die Begriffe „ Business Reporting“ und „ Assurance Services“ und wie kann dadurch der Shareholder Value optimiert werden? Der Darstellung dieses Zusammenhangs in theoretischer als auch empirischer Hinsicht widmete sich die Dissertation, die Ergebnisse seien hier kurz zusammengefasst.

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Business Reporting kann – grob gefasst – definiert werden als die Summe all jener kommunikativen Massnahmen des Managements, mit dem Investoren1 in Kenntnis gesetzt werden sollen über alle die Zukunftsaussichten des Unternehmens betreffenden Informationen. Warum Investoren und Kreditoren diese Informationen benötigen, ist klar: Auf der Basis dieser Informationen durch das Management und Informationen aus anderen Quellen bilden sich am Kapitalmarkt Erwartungen über die Cash Flows, die in Zukunft an Investoren und Kreditoren fliessen werden. Diese Cash Flows bestimmen den Wert, der dem Unternehmen von Investoren und Kreditoren beigemessen wird. Kurz: Durch Business Reporting kommuniziert das Management an den Kapitalmarkt Informationen, um den Investoren und Kreditoren eine Entscheidungsgrundlage für die Bewertung des Unternehmens zu geben. Welcher Art sind nun diese Informationen? Traditionell wurde von Unternehmen der Jahresabschluss als Hauptkommunikationsmittel eingesetzt. Allerdings – das zeigen z.B. Erhebungen des American Institute of Certified Public Accountants (AICPA), das als Branchenvertretung der Wirtschaftsprüfer in den USA massgeblichen Einfluss auf die Vorschriften zur Rechnungslegung und Jahresabschlussberichterstattung hat – können durch den Jahresabschluss längst nicht mehr alle Informationsbedürfnisse des Kapitalmarkts erfüllt werden: Das Regelungswerk ist starr, eine Anpassung an die je individuelle Unternehmenssituation kaum möglich. Der Jahresabschluss stellt lediglich

1 Unter Investoren seien hier alle Kapitalmarktteilnehmer, also auch Kreditoren, Banken, Anlageberater etc. verstanden.

Seite 2 Einleitung und Motivation der Arbeit

ein Abbild der Vergangenheit dar, zukünftige Erfolgsaussichten lassen sich durch vergangene finanzielle Leistungsfähigkeit nur schwer prognostizieren. Deshalb wird, auch durch das AICPA, einerseits eine Reform der Jahresabschlussberichterstattung gefordert, andererseits aber auch, dass neben den Jahresabschluss, das Financial Reporting, ein breiterer Ansatz trete – eben Business Reporting. Business Reporting umfasst dabei neben den finanziellen Informationen des Jahresabschlusses auch nicht-finanzielle, zukunftsorientierte Grössen. Dass Business Reporting für den Kapitalmarkt von Bedeutung ist, ist somit klar. Welchen Vorteil zieht nun aber das Unternehmen aus Business Reporting? Die Antwort wird durch den Titel der Arbeit schon gegeben: Dadurch soll der Shareholder Value, der Unternehmenswert gesteigert werden – dies wurde in formaler und empirischer Hinsicht durch Arbeiten von Botosan, Amihud/Mendelson, Copeland/Galai, Barry/Brown und anderen bewiesen. An dieser Stelle kann nur kurz der Duktus der Argumente nachvollzogen werden: Der Kapitalmarkt bewertet, dies wurde oben bereits hervorgehoben, Unternehmen auf der Grundlage von Informationen, die ihm über dieses Unternehmen zur Verfügung stehen. Wenn die Informationslage nun schlecht ist, sprich: keine ausreichende Bewertungsgrundlage gegeben ist, wird natürlich dennoch eine Bewertung vorgenommen. Gegen das Risiko einer Fehlbewertung aufgrund von mangelnder Information schützen sich Investoren aber dadurch, dass höhere Renditeerwartungen an das Unternehmen in Form höherer Kapitalkosten gestellt werden. Dies drückt sich aus als ein Abschlag auf den Unternehmenswert. Kurz: Wenn nur wenige Informationen verfügbar sind, wird der Unternehmenswert, der Shareholder Value aufgrund höherer Kapitalkosten ceteris paribus geringer sein. Anders gefasst: Ein Unternehmen, dessen Ziel es ist, seinen Shareholder Value zu maximieren, hat einen Anreiz, dem Kapitalmarkt durch Business Reporting eine gute Bewertungsgrundlage zu geben.

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Der Shareholder Value eines Unternehmens kann durch Business Reporting gesteigert werden, so das Zwischenfazit aus dem oben Gesagten. Und zwar umso mehr, je mehr es dem Unternehmen gelingt, den Kapitalmarkt an eine aussichtsreiche Zukunft des Unternehmens glauben zu lassen. Damit ist ein Problem des Business Reporting angesprochen: Wenn der Kapitalmarkt uneingeschränktes Vertrauen in das Business Reporting eines Unternehmens hat, dann hat das Unternehmen den Anreiz, seine Lage zu optimistisch, z.B. unter Vernachlässigung der zukünftigen Risiken, drohender


Verluste oder ähnlichem darzustellen.2 Gegen dieses Risiko schützt sich der Kapitalmarkt aber; und zwar dadurch, dass dem Business Reporting des Unternehmens eben gerade nicht uneingeschränkt vertraut wird – die Informationen, die durch Business Reporting bereitgestellt werden, werden abdiskontiert, der Kapitalmarkt versichert sich wiederum durch höhere Renditeforderungen, durch höhere Kapitalkosten. Dies wurde durch ein spieltheoretisches Argument formal demonstriert. Nun stellt sich die Frage, ob nicht ein Mechanismus gefunden werden kann, durch den das Vertrauen der Investoren in das Business Reporting eines Unternehmens erhöht, die Kapitalkosten gesenkt und damit ceteris paribus der Shareholder Value gesteigert werden können. Genau hier aber setzen Assurance Services an, die vom AICPA als „ independent professional services that improve the quality of information, or its context, for decision makers“ definiert werden. Der Zweck von Assurance Services ist es also gerade, die Qualität und damit auch die Glaubwürdigkeit von Informationen zu erhöhen. Durch wen aber wird diese Verbesserung der Qualität von Informationen geleistet? Durch unabhängige Dritte, durch Wirtschaftsprüfer, deren Geschäftsgegenstand es seit jeher ist, die Richtigkeit, die Verlässlichkeit, die Relevanz von Informationen zu bestätigen: Der Jahresabschluss, der Financial Report börsenkotierter Unternehmen unterliegt seit langem der Prüfpflicht durch einen Wirtschaftsprüfer. Dadurch soll letztlich nur sichergestellt werden, dass durch das berichterstattende Unternehmen die Rechnungslegungsvorschriften gesetzeskonform angewandt werden, sodass der Jahresabschlussleser Sicherheit, Assurance, bezüglich deren Richtigkeit durch den Prüfer bekommt. Business Reporting umfasst aber mehr als nur das Financial Reporting (vgl. oben). Deshalb ist es nur konsequent, dass die Tätigkeit von Wirtschaftsprüfern, die bisher auf das Financial Reporting beschränkt war, auf das gesamte Business Reporting ausgeweitet wird – eben durch Assurance Services. Der Nutzen von Assurance Services für das Unternehmen ist dabei klar: Zum einen ist das Unternehmen als Auftraggeber selbst besser über seine Situation informiert. Zum anderen aber – und das interessiert hier viel mehr – können die Adressaten des Business Reporting nun sicher sein, dass die ihnen kommunizierten Informationen auch wirklich den Tatsachen entsprechen. Damit entfällt aber nun die Notwendigkeit,

2 Ein prominentes Beispiel für das Verschweigen oder die Unterbewertung von Risiken stellt der Fall Swissair dar: Das Unternehmen hatte sich in seiner Expansionsstrategie übernommen, der Kapitalmarkt hatte aber bis zuletzt, bis das Desaster nicht mehr abwendbar war, Vertrauen in die Versicherungen des Managements, Swissair fliege einer erfolgreichen Zukunft entgegen. Ein noch prominenteres Beispiel stellt der Konkurs des US-Energiehandelsunternehmens Enron dar, das in den letzten Jahren die Gewinne um mehr als 500 Mio. USD zu hoch ausgewiesen hatte, weil hochkomplexe und riskante Finanzierungsarrangements nicht öffentlich kommuniziert wurden. Dadurch wurde der gesamte Kapitalmarkt irregeführt.


sich gegen das Risiko ungenügender Information mit höheren Kapitalkosten zu versichern. Niedrigere Kapitalkosten bedeuten ceteris paribus aber einen höheren Shareholder Value. Damit aber kann festgehalten werden: Durch Assurance Services veredeltes Business Reporting vermag einen Beitrag zur Optimierung des Shareholder Value eines börsenkotierten Unternehmens zu leisten, weil dadurch dem Kapitalmarkt eine sichere, glaubwürdige Informationsbasis für die Bewertung des Unternehmens geliefert werden kann. Dem theoretisch-formalen Nachvollzug dieses Arguments widmet sich der theoretische Hauptteil der Dissertation in einem spieltheoretischen Modell (vgl. Kapitel 5).

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In theoretischer Hinsicht wurde modelliert, dass Business Reporting und Assurance Services einen wertsteigernden Einfluss haben. Aber wird dies in der Praxis der Unternehmensführung im deutschen Sprachraum, sprich in Deutschland, der Schweiz und Österreich, auch gelebt? Beziehen Unternehmen tatsächlich Assurance Services, um dadurch ihr Business Reporting glaubwürdiger zu gestalten und dadurch die Kapitalkosten zu reduzieren? Zur empirischen Fundierung der theoretischen Ergebnisse wurden Experteninterviews mit Vertretern der fünf grossen weltweit operierenden Wirtschaftsprüfungsgesellschaften, den Big Five, durchgeführt. Das Ergebnis der Interviews bestätigt die oben formulierte Erwartung zunächst nicht. Im deutschen Sprachraum werden Assurance Services zwar heute von allen Big Five-Unternehmen angeboten. Vielfach – insbesondere in Österreich – werden Assurance Services aber nur als ein neuer Terminus für ein altes Produkt, den Audit, gesehen. Wenn über den Audit hinaus eigenständige Assurance Services angeboten werden – dies ist insbesondere in Deutschland, aber auch in der Schweiz der Fall; der Fokus liegt auf Assurance Services, die sich mit Risiken und Risikomanagementsystemen beschäftigen sowie auf Assurance auf IT-Systeme –, adressieren sich diese Dienstleistungen ausschliesslich an das Management. An Unternehmensexterne, an den Kapitalmarkt, werden die Ergebnisse von Assurance Services nicht kommuniziert. Ist dadurch aber empirisch widerlegt, dass Assurance Services auch für den Kapitalmarkt von Nutzen sein können? Dies muss ganz klar verneint werden. Vielmehr geniessen Assurance Services aufgrund folgender Faktoren im deutschen Sprachraum noch nicht die Bedeutung, die für die Zukunft zu erwarten ist: Publizitätsscheu vieler Unternehmen, mangelnde Kapitalmarktorientierung sowie einfach ein fehlendes Bewusstsein des Werts, den Assurance Services leisten können sowohl bei Unternehmen als auch bei Wirtschaftsprüfern. Dies alles erklärt, warum


Assurance Services derzeit nicht zur Unterstützung des Business Reporting eingesetzt werden. Allerdings ist für die Zukunft eine steigende Bedeutung von Assurance Services zu erwarten. Spektakuläre Unternehmenskrisen wie jene des Energiehandelsunternehmens Enron verdeutlichen nämlich, dass der Berichterstattung von Unternehmen nicht blind vertraut werden kann. Im Gegenteil, den Märkten wird jetzt bewusst, dass Unternehmen möglicherweise versuchen, sie zu täuschen. Diesem Vertrauensbruch werden Investoren durch höhere Kapitalkostenforderungen begegnen, wie folgende Titelzeile eines Businessweek-Artikels verdeutlicht: „ If investors feel they can't trust companies' financial disclosures, the cost of capital is sure to go up for Corporate America.“ 3 Unternehmen müssen sich deshalb durch vertrauensbildende Massnahmen das Vertrauen des Marktes erst wieder erwerben. Eine Massnahme, das Vertrauen der Investoren wieder zu erlangen wäre, dass Unternehmen sich freiwillig Prüfungen durch Wirtschaftsprüfer unterziehen – eben Assurance Services beziehen. Eine steigende Bedeutung von Assurance Services ist deshalb für die Zukunft zu erwarten.

3 Gleckman (2002), keine Seitenangaben.


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]ZHL�SUDNWLVFKH�%HLVSLHOH�]XU�0RWLYDWLRQ�GHU�$UEHLW�„ Business Reporting und Assurance Services – Beitrag zur Shareholder Value-Optimierung“ ist der Titel vorliegender Dissertation. Der Fokus liegt damit auf zwei Elementen: Einerseits auf %XVLQHVV� 5HSRUWLQJ, andererseits auf $VVXUDQFH� 6HUYLFHV. Auf beides wird in extenso im Verlauf der Arbeit einzugehen sein, an dieser Stelle kann nur ein erstes Vorverständnis gegeben werden. %XVLQHVV�5HSRUWLQJ kann definiert werden als jener 3UR]HVV�� ZRGXUFK� GDV� 0DQDJHPHQW� GHP� .DSLWDOPDUNW� MHQH�,QIRUPDWLRQHQ� ]XU�9HUI�JXQJ� VWHOOW�� GLH� GLHVHU� ]XU� %HZHUWXQJ� GHU�8QWHUQHKPHQVWLWHO�

E|UVHQNRWLHUWHU� 8QWHUQHKPHQ� EHQ|WLJW� Assurance Services sollen das Business Reporting unterstützen. Das American Institute of Certified Public Accountants (AICPA) definiert $VVXUDQFH� 6HUYLFHV als Ä>L@QGHSHQGHQW� SURIHVVLRQDO� VHUYLFHV�� WKDW�LPSURYH� WKH� TXDOLW\� RI� LQIRUPDWLRQ�� RU� LWV� FRQWH[W�� IRU� GHFLVLRQ� PDNHUV³. Assurance Services, die das Business Reporting unterstützen sollen, sind also Dienstleistungen, die durch Wirtschaftsprüfer zum Zwecke der Verbesserung der Qualität von Informationen, welche vom Management an den Kapitalmarkt kommuniziert werden, angeboten werden. Warum sind aber Business Reporting und Assurance Services von Interesse? Das wird durch den Passus „ Shareholder Value-Optimierung“ im Titel der Dissertation angedeutet: 'XUFK� %XVLQHVV� 5HSRUWLQJ� XQG� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� VROO� HLQ�%HLWUDJ� LP� 3UR]HVV� GHU� 8QWHUQHKPHQVZHUWVWHLJHUXQJ� JHOLHIHUW� ZHUGHQ�� Wie kann dieser Beitrag geliefert werden? Der Kapitalmarkt bewertet Unternehmen auf Basis von Informationen. Diese Informationen beziehen sich zum einen auf das Unternehmen selbst, zum anderen auf das unternehmerische Umfeld. Intuitiv nachvollziehbar ist, dass die Bewertung umso genauer und sicherer erfolgen kann, je besser die Informationslage ist – eine bessere Informationslage verringert die Wahrscheinlichkeit und damit das Risiko von Fehlbewertungen. Die Höhe dieses Informationsrisikos beeinflusst aber die

Kapitalkosten – so die Hypothese, die der Arbeit zugrunde liegt ±, also die

Renditeforderungen, die der Kapitalmarkt ggü. einem Unternehmen stellt. Je unsicherer und risikoreicher die Informationslage, desto höher ceteris paribus die Kapitalkosten. Dies kann auch als eine Art Versicherung des Kapitalmarktes gegen unbekannte Investitionsrisiken aufgefasst werden: Je höher das Risiko schlechter/unzureichender Information, desto höher die Renditeforderungen der Investoren (die Kapitalkosten) als Versicherung. Nun drängt sich aber der Schluss auf,


dass durch Business Reporting die Höhe der Kapitalkosten beeinflusst werden kann: :HQQ� XPIDVVHQG� EHULFKWHW� ZLUG�� LVW� GLH� ,QIRUPDWLRQVODJH� EHVVHU�� ZRGXUFK� VLFK� GLH�

.DSLWDONRVWHQ�YHUULQJHUQ�P�VVWHQ. Als intuitive Verdeutlichung dessen, wogegen sich der Kapitalmarkt in Form höherer Renditeforderungen bei ungenügendem Reporting versichert, mögen die Fälle Swissair und Enron dienen: Beide Male wurde deutlich, dass durch ungenügende Informationspolitik durch das Management nicht alle bewertungsrelevanten Risiken in einem genügenden Ausmass offengelegt werden, sodass ein Fiasko völlig überraschend eintreten kann. Die kurze Schilderung der Krisen der Schweizer Fluglinie Swissair und des US-amerikanischen Energiehandelsunternehmens Enron illustrieren ausserdem die Aktualität der behandelten Themenstellung.4 Die Schweizer Fluglinie Swissair war noch 1999 – so die Berichterstattung im Jahresabschluss – äusserst erfolgreich, Swissair war unübersehbar auf Expansions- und Akquisitionskurs. Sowohl CEO als auch CFO von Swissair waren davon überzeugt, den Aktienkurs auf ungeahnte Höhen treiben zu können. Ein Jahr später allerdings war Swissair am Boden, die Verluste des Jahres 2000 überstiegen die Summe der Gewinne der vorhergehenden Jahre bei weitem. Der Vorstand trat zurück, schliesslich musste Swissair sogar den Konkurs anmelden. Was war passiert? In aller Kürze (für eine ausführlichere Darstellung vgl. Kapitel 2.3.2.1): Swissair hatte sich in seiner Expansionsstrategie schlicht finanziell übernommen, sowohl Ergebnis als auch Liquidität des Unternehmens entwickelten sich im Zuge des allgemeinen Abschwungs der Luftfahrtindustrie katastrophal. Was hat dies aber mit dem Thema der Dissertation, mit Business Reporting, Assurance Services und deren Einfluss auf die Kapitalkosten zu tun? Zum einen sicherlich ganz offensichtlich folgendes: Swissair verfolgte eine äusserst risikoreiche Expansionsstrategie, die sich als die finanziellen Kräfte der Gruppe übersteigend erwiesen hat. Dies allein wäre aber noch nichts, was hier interessieren würde. Bedeutender ist aber die Tatsache, dass Swissair nicht – oder zumindest nicht in ausreichendem Masse – über die Risiken, die mit dieser Strategie einhergingen, informiert hat. Anders ausgedrückt: Hätte durch eine frühzeitige und umfassende Information das Debakel der Swissair durch den Druck des Kapitalmarktes, die Strategie zu ändern, entweder abgemildert oder gar verhindert werden können?

4 Die Aktualität der Themenstellung wird auch dadurch illustriert, dass die Nobelpreise für Ökonomie des Jahres 2001 an Stiglitz/Spence/Akerlof gingen, die sich explizit mit der Auswirkung von Informationsasymmetrien auf Märkte befassen. Die Arbeiten von Akerlof und insbesondere Spence werden aber in der Folge noch eine grosse Rolle spielen, vgl. Kapitel 5.


Zum anderen aber kann folgendes durch den Fall Swissair illustriert werden: Durch die Verbesserung der Informationslage können, wie in der Folge zu beweisen sein wird, die Kapitalkosten gesenkt werden. Dies geschieht völlig unabhängig von den konkreten, materialen InformationsLQKDOWHQ, die vermittelt werden. Allein dadurch, GDVV berichtet wird, wird das Investitionsrisiko gesenkt. Im konkreten Fall muss allerdings auch immer die Wirkung der materialen Informationsinhalte berücksichtigt werden, die ihrerseits einen gesonderten Einfluss auf den Unternehmenswert haben. Im Falle Swissair: Hätte das Management von Swissair schon frühzeitig sämtliche Risiken der eingeschlagenen Strategie berichtet, wäre vielleicht ein kapitalkostensenkender Effekt erzielbar gewesen. Gleichzeitig hätte aber der Kapitalmarkt, wie oben erwähnt, möglicherweise Zweifel an der Strategie der Swissair geäussert, was den Unternehmenswert verringert hätte. Gesetzt nun, dass dieser negative Effekt aufgrund der materialen Informationsinhalte den positiven aufgrund der Verbesserung der Informationslage überwogen hätte, ist es verständlich, warum das Management gezögert hat, frühzeitig zu berichten: Es war von der Richtigkeit seiner Einschätzung überzeugt und auch davon, dass eigentlich ein höherer, nicht ein niedrigerer Aktienkurs gerechtfertigt wäre. Allgemein gesprochen bedeutet dies folgendes: Immer dann, wenn negative materiale Informationsinhalte und deren unternehmenswertsenkende Auswirkungen den formalen Effekt der Kapitalkostenreduktion durch eine Verbesserung der Informationslage überwiegen, hat ein Unternehmen einen Anreiz dazu, diese Informationen der Öffentlichkeit nicht zu berichten. Noch drastischer als Swissair illustriert der Kollaps des Energiehandelsunternehmens Enron die Folgen mangelnder Transparenz oder sogar Irreführung in der Berichterstattung von Unternehmen. Noch zu Beginn dieses Jahres war Enron in aller Munde als das Unternehmen, das es geschafft hat, aus seinem angestammten, stagnierenden Markt – Enron war ein Hersteller von Pipelines – auszubrechen und stattdessen selbst einen neuen, hoch profitablen Markt geschaffen zu haben - den Handel von zunächst Energie, dann aber auch anderen Gütern, wie z.B. Wasser. Businessweek zitiert hierzu bspw. den bekannten Wirtschaftswissenschaftler Gary Hamel: „ Enron isn't in the business of eking the last penny out of a dying business but of continously creating radical new business concepts with huge upside.“ 5 Jetzt, Anfang des Jahres 2002, ist die Situation radikal verändert. Am 16. Oktober 2001 hat Enron Verluste für das dritte Quartal in der Höhe von 618 Mio. USD bekanntgegeben,

5 Zellner/Forest/Thornton et al. (2002), keine Seitenangaben.


am 8. November wurde eine überraschende Korrektur des Net Income für die Jahre 1997 bis 2000 in der Höhe von 586 Mio. USD vorgenommen, am 15. November spricht Enron öffentlich davon, eine Reihe von „ very bad investments“ getätigt zu haben, am 2. Dezember schliesslich wird über Enron das grösste Konkursverfahren in der amerikanischen Wirtschaftsgeschichte eingeleitet.6 Das noch Mitte des Jahres 2001 – gemessen an Umsätzen – siebtgrösste amerikanische Unternehmen liegt am Boden, kaum ein halbes Jahr später.7 Die Überraschung über und die Geschwindigkeit der Katastrophe war noch grösser als im Fall Swissair. Auch hier ist also zu fragen: Was ist passiert? Ein genauer Nachvollzug ist zu diesem Zeitpunkt noch nicht möglich, die Informationsbasis dazu wird gerade erst geschaffen.8 Ein kurzer Abriss kann aber dennoch gegeben werden, was an dieser Stelle aber auch genügen wird. Dem Kollaps von Enron liegen im wesentlichen drei Faktoren zugrunde. Zunächst sicherlich auch die oben zitierten „ very bad investments“ , dazu zählen bspw. ein Wasserunternehmen in England oder ein Energieunternehmen in Brasilien.9 Das allein aber, so die damalige Meinung von Analysten und Ratingagenturen, hätte nicht genügt, um Enron in den Ruin zu stürzen, denn – so die damals allgemeine Ansicht – das Kerngeschäft Enrons, der Energiehandel, sei weiterhin ein Garant für ausserordentliche Erträge. Tatsächlich, so ist im Rückblick nun offenbar, sah sich Enron im Energiehandelsgeschäft sinkenden Margen aufgrund von Marktsättigung und Intensivierung des Wettbewerbs ausgesetzt. Dies versuchte Enron durch eine Verlagerung der – unbestreitbaren – Kompetenzen Enrons im Energiehandel in andere Bereiche zu kompensieren: „ [Enron's] answer to growing competition in energy trading was to push Enron's innovative techniques into new arenas, everything from broadband to metals, steel, and even advertising time and space.“ 10 Diese Strategie musste natürlich finanziert werden, während gleichzeitig das Kreditrating von Enron (AA) gehalten werden musste, um ein glaubwürdiger, vertrauenswürdiger Handelspartner zu sein und die Handelskosten niedrig zu halten. Die Lösung, die Enron dafür gefunden zu haben meinte: Das Fremdkapital, das zur Umsetzung der Strategie erforderlich war, über sogenannte Special Purpose Entities aufzubringen, gleichzeitig aber aus Enrons Bilanzen zu halten. Der aufgrund dessen - wie sich zeigen wird nur scheinbar – niedrige Fremdfinanzierungsgrad ermöglichte es,

6 Vgl. Zellner/Forest/Thornton et al. (2002), keine Seitenangaben. 7 Vgl. Rossant (2002), keine Seitenangaben. 8 Der Autor bezieht sich in der Wiedergabe des Enronkonkurses auf eine Schilderung durch Businessweek, die sich intensiv mit Enron beschäftigt hat. 9 Zellner/Forest/Thornton et al. (2002), keine Seitenangaben. 10 Zellner/Forest/Thornton et al. (2002), keine Seitenangaben.


ein gutes Kreditrating zu behalten.11 Diese Finanzierungsarrangements –hochkomplex, teilweise selbst für Enronmanager und spezialisierte Analysten der Wall Street unverständlich – waren aber zudem – und darin lag das eigentliche Problem – mit Klauseln versehen, die bewirkten, dass bei fallendem Aktienkurs von Enron einige der Schulden auf einmal doch von Enron hätten übernommen werden müssen, damit natürlich auch in den Büchern aufscheinen würden. Ein klares Bild über die Summe dieser Finanzierungsarrangements lag weder in der Vergangenheit, noch liegt es heute vor, dementsprechend ist auch die Höhe der gesamt daraus entstehenden Verbindlichkeiten für Enron unklar. Öffentlich bekannt wurden diese Finanzierungsarrangements, als Enron tatsächlich die Bekanntgabe von Verlusten aufgrund eben dieser Special Purpose Entities nicht mehr verheimlichen konnte. Von heute auf morgen12 musste die Öffentlichkeit das Bild, das sie von Enron hatte, korrigieren: Enron war de facto kein so profitables Unternehmen, wie bisher angenommen. Schlimmer aber noch war wohl der Verlust des Vertrauens der Investoren als auch der Handelspartner Enrons, die letztlich den Kollaps auslösten:13 Die ,QYHVWRUHQ sahen sich von Enron gleichsam betrogen, weil vor der Bekanntgabe der Verluste offensichtlich niemand Klarheit über die finanziellen Risiken der Strategie Enrons hatte. Auch als Energiehändler war Enron bei seinen +DQGHOVSDUWQHUQ� auf einmal diskreditiert: Ein Unternehmen in finanziellen Schwierigkeiten konnte den Handelspartnern keine ausreichende Sicherheit bieten, dass die Deals mit Enron auch tatsächlich abgewickelt würden.14 Die hier interessierende Quintessenz aus dem Enrondesaster ist aber nicht so sehr die Tatsache, dass nun eines der grössten Unternehmen der USA in Konkurs gegangen ist. Vielmehr wird durch das Beispiel Enron die Wichtigkeit von Business Reporting verdeutlicht: Nur wenn der Kapitalmarkt über alle ein Unternehmen betreffenden Informationen verfügt, kann dieses Unternehmen auch mit ausreichender Sicherheit bewertet werden. Gleichzeitig wird aber – und dies verdient noch mehr hervorgehoben zu werden – klar, dass durch das Management der Kapitalmarkt nicht immer allumfassend informiert wird. Sofern es sich nämlich um für das Unternehmen nachteilige Informationen handelt, kann es durchaus sein, dass das Management

11 Vgl. Wee (2002), keine Seitenangaben. 12 Dass tatsächlich von heute auf morgen das Bild korrigiert wurde, zeigt die Tatsache, dass einen Tag vor dem Kollaps Enrons am 28. November sechs Wall Street-Analysten Enron noch als Strong Buy empfohlen hatten. Vgl. Wee (2002), keine Seitenangaben. 13 Vgl. Gleckman (2002), keine Seitenangaben. 14 Dieses geschwundene Vertrauen drückt sich bspw. auch in dem Downgrading des Ratings von Enron auf Junk-Bond-Status gegen Ende des Jahres aus. Vgl. Zellner/Forest/Thornton et al. (2002), keine Seitenangaben.


wesentliche Informationen verschweigt – z.B., um eigene Fehler nicht eingestehen zu müssen und seine (vermeintlich richtige) Strategie unbeirrt verfolgen zu können. Wie aber sind die Aktionäre eines Unternehmens davon betroffen? Auch dies wurde sowohl durch Swissair als auch durch Enron verdeutlicht. Kurzfristig mag es sogar sein, dass das Nicht-Berichten der negativen Informationen im Interesse der Aktionäre ist – sie erleiden dann die aufgrund der negativen Informationen induzierten Kurswertverschlechterungen und die damit verbundenen Vermögensverringerungen nicht sofort. Allerdings, und dies ist wichtig zu sehen, können Aktionäre langfristig keineswegs daran interessiert sein, dass negative Informationen verschwiegen werden: Denn erstens, je später Informationen berichtet werden, desto geringer ist die Wahrscheinlichkeit, dass noch Korrekturmassnahmen eingeleitet werden können, was eindrucksvoll sowohl Swissair als auch Enron gezeigt haben. Zweitens aber kann folgendes Argument dafür ins Feld geführt werden, dass langfristig auch die Berichterstattung negativer Informationen im Interesse der Aktionäre ist: Wenn allgemein bekannt ist, dass negative Informationen nicht oder zumindest nicht immer berichtet werden, dann wird der Kapitalmarkt die gesamten Reporting-Anstrengungen von Unternehmen als weniger wahrheitsgemäss und daher als tendenziell unglaubwürdig einstufen. Damit wird aber das Management des Wertsteigerungshebels Reporting zur Senkung der Kapitalkosten beraubt – auch dann nämlich, wenn es gute Informationen zu berichten hätte. Dies kann aber langfristig gerade nicht im Interesse der Aktionäre und des Kapitalmarktes sein. Auch dies wird von der Presse im Rückblick auf Enron hervorgehoben. Die Businessweek spricht sogar - etwas theatralisch - von einem „ Contagion Effect“ , einem Kontaminierungseffekt der irreführenden, intransparenten Berichterstattung Enrons: Ein allgemeiner Vertrauensverlust des Kapitalmarkts in das Reporting von Unternehmen könnte dazu führen, dass man sich gegen Intransparenz durch höhere Renditeforderungen, höhere Kapitalkosten, schützt: „ If investors feel they can't trust companies' financial disclosures, the cost of capital is sure to go up for Corporate America.“ 15 Um in Zukunft solche Krisen zu verhindern, muss also gewährleistet werden, dass die Öffentlichkeit frühzeitig und ausreichend informiert wird: „ And the key to preventing such disasters [i.e. Enron's, Anm. d. Verf.] is detailed, understandable information about how a company works, instead of razzle-dazzle press releases masquerading as

15 Gleckman (2002), keine Seitenangaben.


disclosure.“ 16 Wie aber kann dies garantiert werden? Anders ausgedrückt: Auf welche Weise kann sichergestellt werden, dass das Unternehmen im langfristigen Interesse der Aktionäre gesteuert und dementsprechend publiziert wird, auch wenn dies kurzfristig zu einer Vermögenswertminderung führen mag? Mit institutionellen Mechanismen, die sicherstellen, dass das Unternehmen tatsächlich im Aktionärsinteresse geführt wird, beschäftigt sich die Forschung zur Corporate Governance.17 Wie zu zeigen sein wird, sind auch Assurance Services ein Teil der Corporate Governance-Mechanismen. Damit ordnet sich die Dissertation aber in die Reihe der Forschung zur Corporate Governance ein. Die Bedeutung der Forschung zur Corporate Governance für den hier interessierenden Zusammenhang rechtfertigt es, an dieser Stelle darauf ansatzweise einzugehen. Mit Shleifer/Vishny kann die wesentliche Frage der Corporate Governance umrissen werden: „ Corporate Governance deals with the ways in which suppliers of finance to corporations assure themselves of getting a return on their investment. [...] How do suppliers of finance control managers?“ 18, 19 Nach Böckli sind Beantwortungsstrategien bzw. Lösungsansätze dieser Fragen in zwei Elementen der Corporate Governance möglich, dem „ inneren“ und dem „ äusseren Dreieck“ .20 Das „ innere Dreieck“ befasst sich mit der zweckmässigen Gliederung der Unternehmensspitze und der Aufrechterhaltung einer Balance zwischen der Unternehmensführung durch das Management, der Überwachung durch das Board of Directors und der Prüfung durch die Revisoren. Schwerpunkte im ersten Kreis sind die planvolle und zweckmässige Zusammensetzung und Strukturierung des Board sowie Fragen der Abschlussprüfung.21 Das „ äussere Dreieck“ hat das Kräftegleichgewicht zwischen dem Unternehmen, repräsentiert durch seine Spitze, und dem Kapitalmarkt, sprich den Eignern, zum Thema.22 Ein Eingehen auf die Lösungskonzepte sei verbunden mit einem kurzen Überblick über die historische Entwicklung. Der Beginn des Interesses reicht in die siebziger und achtziger Jahre in den USA zurück; breite öffentliche Resonanz herrscht aber wohl erst

16 Coy (2002), keine Seitenangaben. 17 Damit ist das Feld der Corporate Governance weiter, als lediglich sicherzustellen, dass das Reporting eines Unternehmens stets objektiv erfolgt. 18 Shleifer/Vishny (1997), S. 737. 19 Das Cadburykomitee gibt einen etwas anderen Definitionsvorschlag für Corporate Governance als „ system by which companies are directed and controlled.“ (CFACG (1992), S. 15). Für eine Übersicht über weitere Definitionsmöglichkeiten vgl. Früh (1999), S. 11ff. 20 Böckli (2000), S. 133. 21 Vgl. Böckli (2000), S. 133. 22 Vgl. Böckli (2000), S. 133f.


seit der Publikation des Cadbury Report 1992, benannt nach dem Vorsitzenden des Gremiums, Sir Adrian Cadbury. Der „ Code of Best Practice“ , den das Cadburykomitee erarbeitete, redete einer starken Rolle des Board und insbesondere der Non-Executive Directors das Wort und hob weiters die Bedeutung eines Audit Committee hervor, das die Qualität der externen Rechnungslegung sichern helfen soll.23 Der Cadbury Report markiert aber nur den Anfangspunkt einer Serie von Berichten, die sich mit Corporate Governance befassen. Von besonderer Bedeutung ist der 1998 erschienene Hampelreport, der die mit Cadbury gemachten Erfahrungen reflektierte. In Deutschland führte das erwachte Interesse an Corporate Governance 1998 zur Verabschiedung des Gesetzes zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG), auf das später noch besonders einzugehen sein wird, und in den USA zum Blue Ribbon Report, der 1999 erschien.24 Allen genannten Publikationen gemeinsam ist der Gedanke, dass das Ziel der Angleichung der Managerinteressen an jene der Eigentümer durch ein System der „ checks and balances“ 25 und der Verteilung der Kompetenzen auf mehrere Stellen zu erreichen ist. Zwar ist unbestritten, dass die operative Leitung des Unternehmens dem Management überlassen bleibt, allerdings wird dem Board und dem Prüfer eine entscheidende Rolle zugewiesen. Anders als in Deutschland und Österreich26 ist das Board im anglo-amerikanischen Raum nicht strikt von Aussenstehenden, sprich Non-Executive Directors, besetzt, d.h. eine Überlappung von Management und Board ist möglich.27 Der Cadbury Report und der Hampel Report bspw. unterstreichen aber die Wichtigkeit von Non-Executive Directors, die spezifische Überwachungsfunktionen wahrzunehmen haben und vom Management unabhängig sein sollen.28 Damit unmittelbar verknüpft ist ein umfassendes $XVNXQIWV��XQG�,QIRUPDWLRQVUHFKW�des Board als conditio sine qua non wirksamer Überwachung. Besondere Bedeutung geniessen spezielle Unterausschüsse des Board, das Audit Committee, das Remuneration Committee und das Nomination Committee.29 Von besonderer Bedeutung nicht nur für vorliegende Arbeit ist das $XGLW�&RPPLWWHH. Gemäss den Empfehlungen des Cadbury Report und des Hampel Report hat es sich ausschliesslich aus aussenstehenden

23 Vgl. CFACG (1992), S. 58ff. 24 Für eine detailliertere Darstellung der historischen Entwicklung siehe Böckli (2000), S. 135. 25 Der Begriff „ checks and balances“ findet bspw. Verwendung in CFACG (1992), S. 20. 26 In der Schweiz existiert nicht das strikte Trennsystem wie in Deutschland und Österreich. Vgl. dazu Böckli (1992), S. 398ff. 27 Für eine Charakterisierung des „ unitary board system“ bspw. in Grossbritannien vgl. Ezzamel/Watson (1997), S. 62ff. 28 Vgl. CFACG (1992), S. 58f und CCG (1997), S. 58ff. 29 Vgl. CFACG (1992), S. 59 und CCG (1997), S. 63. Zu den Unterausschüssen des Board vgl. auch Ezzamel/Watson (1997), S. 70ff.


Boardmitgliedern zusammenzusetzen und übt deshalb gegenüber dem Management eine starke Kontrollfunktion aus.30 Der US-amerikanische Blue Ribbon Report beschäftigt sich ebenfalls mit der Verbesserung der Rolle und Stellung des Audit Committee.31 Danach soll ausreichende fachliche Qualifikation sowie ein Höchstmass an Unabhängigkeit gegenüber dem Management sichergestellt sein.32 'XUFK�HLQ�$XGLW�&RPPLWWHH�VROO�GLH�4XDOLWlW�GHU�ILQDQ]LHOOHQ�%HULFKWHUVWDWWXQJ�YHUEHVVHUW��GLH�3RVLWLRQ�

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gIIHQWOLFKNHLW� LQ� GLH� )LQDQFLDO� 5HSRUWV� HUUHLFKW� ZHUGHQ�33� Das Audit Committee befasst sich also mit genau jener Thematik, die in der Dissertation zu untersuchen sein wird, allerdings eingeschränkt auf das Financial Reporting. Der Hampel Report betont weiters die Bedeutung der internen Revision und „ internal control“ 34, „ verstanden als Erkennung und systematische Einschätzung und Behandlung von Geschäftsrisiken aller Art, Rechtseinhaltung [...] und Vermögensschutz“ .35 Diesen Gedanken greift der Turnbullreport aus dem Jahr 1999 auf, der im Prinzip die Bedeutung der internen Revision und einer weit verstandenen Aufgabenstellung dieser Funktion hervorhebt.36 Es geht, wie in obigem Zitat bereits angedeutet, nicht nur um schematisches „ Box-Ticking“ ; die interne Revision soll vielmehr in Richtung einer „ umfassende[n] Überprüfung des Risiko-Managements“ der Organisation ausgeweitet werden.37 Von Bedeutung hierfür ist aber die laufende Überprüfung der Funktionsfähigkeit der internen Revision eben durch den Aufsichtsrat sowie die Zusammenarbeit mit dem Audit Committee und damit auch mit dem externen Abschlussprüfer.38 Die oben zitierten Empfehlungen der Berichte zielen alle darauf ab, die Zusammenarbeit im „ inneren Dreieck“ möglichst zweckmässig zu gestalten. Zusammengefasst kann gesagt werden, dass durch eine mehr oder minder konsequente Aufgabentrennung zwischen Leitungs- und Überwachungsorganen, unterstützt durch

30 Vgl. CFACG (1992), S. 59 und CCG (1997), S. 63. 31 Die Empfehlungen des Blue Ribbon Committee finden sich bei Böckli (2000), S. 150f. 32 Für eine Auflistung der Kriterien, die Unabhängigkeit definieren, vgl. Böckli (2000), S. 139. 33 Vgl. CFACG (1992), S. 68f. 34 Vgl. CFACG (1992), S. 27ff und CCG (1997), S. 52f. 35 Böckli (2000), S. 136. 36 Vgl. ICAEW (1999), insbesondere S. 2, wo die Bedeutung von „ internal control“ herausgestrichen wird. 37 Böckli (2000), S. 140. Für eine umfassend verstandene Definition der Funktion der internen Revision vgl. auch Ruud/Linsi (1999) und Ruud/Gillmann/Eder (1999). 38 In der Literatur zur Abschlussprüfung wird immer wieder, im Sinne einer zunehmenden Risikoorientierung der gesamten Prüfung, betont, dass eine funktionsfähige interne Revision die Zahl der materiellen Prüfungshandlungen durch die externen Revisoren vermindern kann, woraus unmittelbar folgt, dass interne und externe Revision zumindest miteinander kommunizieren müssen. Vgl. dazu bspw. Arens/Loebbecke (2000).


Prüfungsorgane, ein Handeln der Unternehmensspitze im Interesse der Aktionäre erreicht werden soll. Von besonderer Bedeutung für vorliegende Arbeit ist zweifellos die Rolle des Audit Committees sowie, damit verknüpft, der externen und internen Prüfer, die als substantiell für eine wirksame Überwachung des Managements angesehen werden. Durch die Prüftätigkeit soll sichergestellt werden, GDVV� GLH� YRP�0DQDJHPHQW�DQ�GHQ�$XIVLFKWVUDW�XQG�GLH�gIIHQWOLFKNHLW�NRPPXQL]LHUWHQ�,QIRUPDWLRQHQ�

JHZLVVHQ�4XDOLWlWVVWDQGDUGV�HQWVSUHFKHQ� Der Zusammenhang zum Fall Swissair wird offensichtlich: Die Sonderprüfung wird zu klären haben, ob das Management tatsächlich ausreichend offengelegt hat und ob die Aufsichtsorgane ihre Pflicht zur Überwachung gewissenhaft ausgeführt haben. Es ist klar, dass wirksame Überwachung nur dann geschehen kann, wenn die Überwachungsorgane adäquat mit verlässlichen und relevanten Informationen über das Unternehmen versorgt sind bzw. sie sich diese verschafft haben. Die Notwendigkeit eines internen Überwachungsverhältnisses bringt zwar zum Ausdruck, dass nicht allein auf den Druck des Kapitalmarktes vertraut werden kann, um Konformität durch das Management zu erzielen. Jener Druck ist aber wichtig und wird in der Folge in der Diskussion des äusseren Verhältnisses, jenes zwischen Unternehmensspitze und Kapitalmarkt, thematisiert. Es geht darum, wie der Kapitalmarkt eine disziplinierende Wirkung auf die Unternehmensspitze ausüben kann. Nach Vishny/Shleifer sind grundsätzlich zwei Möglichkeiten denkbar. Erstens ein ausgefeiltes System rechtlichen Eigentümerschutzes. Darunter fallen bspw. das Recht der Eigentümer, das Board zu bestellen, aber auch bestimmte rechtliche Verhaltensrestriktionen des Managements.39 All dies belässt dem Management aber immer noch grosse diskretionäre Spielräume, die durchaus zum Schaden der Eigentümer ausgenützt werden können. Deshalb ist zweitens die Existenz relativ grosser Investoren von Bedeutung; ein Gedanke, dem die Idee zugrunde liegt, dass „ perhaps investors can get more effective control rights by being large“ 40. Dies ist dadurch begründet, dass das von eigener Kontrolle abhaltende Free-Rider-Problem bei grossen Anteilseignern überwunden werden könnte. Auch hier wird wieder der Link zur Thematik des Reporting klar: Vertraglich geschützte Rechte und Kontrolle können nur ausgeübt werden, wenn bzgl. des Kontrollobjekts Unternehmen eine hinreichend verlässliche und relevante Informationsbasis gegeben ist.

39 Nach Shleifer/Vishny (1997), S. 752 fallen darunter bspw. „ the legal restrictions on managerial self-dealing, such as outright theft from the firm, excessive compensation, or issues of additional securities (such as equity) to the management and its relatives.“ 40 Shleifer/Vishny (1997), S. 753. Ausschliesslich mit der Auswirkung der Existenz grosser Anteilseigner auf die Corporate Governance beschäftigen sich Shleifer/Vishny (1986).


Zusammengefasst geht es in der Corporate Governance-Debatte darum, aktuellen und künftigen Investoren die Sicherheit zu bieten, dass die von ihnen investierten Mittel wertsteigernd verwendet werden. Dafür sind aufgrund institutioneller Probleme institutionelle Mechanismen der Kontrolle notwendig. Sowohl im „ inneren“ wie auch im „ äusseren Dreieck“ ist die 9RUDXVVHW]XQJ für funktionierende Kontrolle aber, wie bereits erwähnt, YHUOlVVOLFKH� XQG� UHOHYDQWH� ,QIRUPDWLRQ. Denn nur wenn der Kapitalmarkt und die Überwachungsorgane ausreichend und verlässlich informiert sind, kann die Performance des Unternehmens angemessen beurteilt und damit eine Entscheidung getroffen werden, in das Unternehmen zu investieren oder nicht. Dass verlässliche und objektive Information an den Kapitalmarkt kommuniziert wird, soll durch institutionelle Arrangements im „ inneren Dreieck“ sichergestellt werden. Schärfer: Es soll durch institutionelle Selbstbindungsarrangements erreicht werden, dass kurzfristigen Interessen, negative Informationen zu verschweigen, die Reporting als Wertsteigerungshebel invalidieren würden41, nicht nachgegeben wird. Hervorragende Bedeutung geniessen dabei sicherlich das Audit Committee und die externen und internen Prüfer. Allein durch eine Einbettung in ein System der Checks and Balances kann also sichergestellt werden, dass das Business Reporting eines Unternehmens auch den Kapitalmarktinteressen gerecht wird. $VVXUDQFH�6HUYLFHV�N|QQHQ�QXQ�DOV�HLQ�0LWWHO�GHU�&RUSRUDWH�*RYHUQDQFH�YHUVWDQGHQ�

ZHUGHQ��GDV�0DQDJHPHQW�]X�XPIDVVHQGHP�5HSRUWLQJ�]X�GLV]LSOLQLHUHQ��8QDEKlQJLJH�

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Zusammenfassend diente das Kapitel der Erarbeitung folgender Hypothesen, teilweise illustriert durch die Beispiele Swissair und Enron:

41 Vgl. dazu die Ausführungen zu Beginn der Einführung. 42 Allerdings, das soll hier nicht verschwiegen werden, wurden die Financial Statements z.B. von Enron einem Audit durch Wirtschaftsprüfer unterzogen, die die Risiken., möglicherweise sogar das Fehlverhalten von Enron nicht zutage brachten. Deshalb betont bspw. auch der Chairman der Securities and Exchange Commission (SEC), dass in der Folge des Enronkonkurses auch Massnahmen zur Erhöhung und Wahrung der Integrität der Tätigkeit von Wirtschaftsprüfern gesetzt werden müssen.


1. Illustriert wurde die Bedeutung von Business Reporting – durch Bereitstellung von Informationen wird Investoren eine Investitionsentscheidungsgrundlage gegeben. Es wurde die Hypothese referiert, dass der Kapitalmarkt bei Vorhandensein einer verlässlicheren, umfangreicheren Informationslage seine Renditeforderungen reduzieren wird; durch bessere Information soll also die „ Versicherung“ gegen Risiken in Form höherer Kapitalkosten reduziert werden.

2. Wenn das Unternehmen allerdings inhaltlich negative Informationen zu berichten hat, haben NXU]IULVWLJ weder die Aktionäre noch das Management Interesse daran, diese Informationen zu publizieren – der negative Bewertungseffekt inhaltlich negativer Informationen überwiegt den positiven Bewertungseffekt der Kapitalkostenreduktion durch eine bessere Informationslage. Wenn das Unternehmen aber nicht berichtet, beraubt es sich ODQJIULVWLJ des Wertsteigerungshebels Reporting als wertsteigernden Managementbeitrags.

3. Assurance Services als Teil der Corporate Governance wurden als institutioneller Selbstbindungsmechanismus eingeführt, der in Form der Zuziehung eines unabhängigen Prüfers wirkt. Das Reporting kann trotz der kurzfristig wirksamen Anreize verbessert werden – dem Reporting wird durch ein Urteil eines externen Prüfers Glaubwürdigkeit verliehen, was im langfristigen Interesse der Aktionäre ist.

Anknüpfend an diese zusammenfassenden Bemerkungen kann im nächsten Kapitel die Forschungsfrage formuliert werden.

�� 'LH�)RUVFKXQJVIUDJH�Damit kann nun, nach dem Ende des ersten Subkapitels, mit der genauen Formulierung der Forschungsfrage bzw. der zu untersuchenden Hypothesen geschlossen werden: 'LH�'LVVHUWDWLRQ�EHVFKlIWLJW�VLFK�PLW�GHU�)UDJH��RE�%XVLQHVV�5HSRUWLQJ�XQG�$VVXUDQFH�

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Im folgenden Kapitel soll der genaue Gang der Untersuchung, abgeleitet aus der Forschungsfrage, dargestellt werden. Dies dient zur Illustration dessen, wie die Forschungsfragen beantwortet werden sollen. Im Zuge dessen wird auch auf die Forschungsmethodik sowie nötigenfalls auf eine Eingrenzung der Themenstellung einzugehen sein.

�� *DQJ�GHU�8QWHUVXFKXQJ�XQG�(LQJUHQ]XQJ�GHU�7KHPHQVWHOOXQJ�Die Untersuchung geht folgenden Weg (vgl. Abb. 1):

Relevanz und Wertbeitrag von Business Reporting

Der deutsch-sprachige Markt für Assurance Services

�� Empirische Analyse des deutschsprachigen Marktes für Assurance Services durch

Experteninterviews mit Vertretern der Big Five

�� Business Reporting (BR) im

Rahmen von Investor Relations (IR) als Bestandteil wertorientierter Unternehmensführung•Ziele und Zielgruppen von IR•IR-Massnahmen•IR-Inhalte - BR

�� Theoretische Demonstration

des Wertbeitrags von BR -Auswirkungen auf die Eigenkapital-kosten

�� Unterstützung des BR -

Finanzintermediation durch Assurance Services

�� Theoretische Demonstration

des Wertbeitrags von Assurance Services - Auswirkungen auf die Eigenkapital-kosten

Relevanz und Wertbeitrag von Assurance Services

�� Zusammenfassung und Ausblick auf weitere Forschung

�� •Einleitung und Aktualität der Arbeit•Formulierung der Forschungsfrage•Aufbau der Untersuchung•Forschungsmethodik

$EE��$XIEDX�XQG�6WUXNWXU�GHU�'LVVHUWDWLRQ�

Der WKHRUHWLVFKH Teil der Arbeit gliedert sich demnach in vier grosse Teile:

• Im HUVWHQ� 7HLO� (Kapitel 2) soll diskutiert werden, welche Informationen Kapitalmärkte von Unternehmen für eine adäquate Bewertung benötigen.

• Der ]ZHLWH� 7HLO� (Kapitel 3) geht detailliert auf die kapitalkostensteigernde Auswirkung von Informationsasymmetrien ein und stellt mehrere Ansätze vor,


die dies theoretisch begründen. Dieser Teil stellt ausserdem die theoretisch-formale Motivation für Unternehmen dar, warum sie ihr Business Reporting kapitalmarktgerecht gestalten sollten: Weil dadurch die Kapitalkosten gesenkt werden können.

• Der GULWWH� 7HLO (Kapitel 4) beginnt mit einer Formalisierung des Anreizproblems, das oben geschildert wurde: Das Management neigt u. U. zu einseitig positivem Business Reporting und ist deshalb nicht automatisch glaubwürdig. Es werden in der Folge Möglichkeiten referiert, wie durch Finanzintermediation dieses Anreizproblem ausgehebelt werden kann. Insbesondere wird dabei auf die Arbeit von Wirtschaftsprüfern, die Assurance Services erbringen, Bezug genommen. Zum einen wird die Jahresabschlussprüfung, der Financial Audit vorgestellt, zum anderen und schwergewichtig wird der Fokus aber auf darüber hinausreichende Assurance Services gelegt, die sich auch mit nicht im Jahresabschluss enthaltenen Informationen beschäftigen.

• Der YLHUWH� 7HLO (Kapitel 5) schliesslich stellt das eigentliche Kernstück der Arbeit dar und geht der Frage nach, ob durch Assurance Services, sprich die Unterstützung der Unternehmenskommunikation durch Wirtschaftsprüfer, die vom AICPA postulierte kapitalkostensenkende Wirkung theoretisch modelliert werden kann, was im dritten Teil nur sprachlich-argumentativ nahegelegt wurde. Dazu wird mit Hilfe spieltheoretischen Instrumentariums ein Modell konstruiert, mit dessen Hilfe die Hypothese des AICPA bewiesen bzw. widerlegt werden soll. Dieses Modell ist nach Meinung des Autors der wesentliche theoretische wissenschaftliche Beitrag der Dissertation.

Der HPSLULVFKH�7HLO (Kapitel 6) der Arbeit widmet sich der Frage, inwieweit Assurance Services im deutschsprachigen Raum nachgefragt werden oder ob dort das Auslangen mit der gesetzlich vorgeschriebenen Jahresabschlussprüfung gefunden wird. Zu diesem Zweck wurde eine empirische Erhebung in Form von Experteninterviews mit Vertretern der Big Five in Deutschland, der Schweiz und Österreich durchgeführt.43 Der Fokus auf den deutschsprachigen Raum im empirischen Teil bedingt auch, soweit auf gesetzliche Regelungen Bezug genommen wird, dass im theoretischen Teil der deutsche Sprachraum besonders hervorgehoben wird.

43 Die Tatsache, dass Assurance Services insgesamt und besonders im deutschen Sprachraum eine völlig neuartige Rolle des Wirtschaftsprüfers repräsentieren, bedingt eine Limitierung des empirischen Teils auf die erwähnten Experteninterviews.


�� )RUVFKXQJVPHWKRGLN��Die Wahl des Forschungsansatzes hängt von der Forschungsfrage ab.45 Diese wird wiederum massgeblich durch den Stand der Forschung im jeweiligen Forschungsgebiet bestimmt. Es kann, Bortz/Döring folgend, grundsätzlich zwischen explanativen und explorativen Fragestellungen unterschieden werden. Insbesondere bei noch wenig beforschten Erkenntnisobjekten spricht man von Forschung explorativen Charakters, die „ zunächst eine explorative Orientierung bzw. eine gezielte Hypothesensuche erfordert“ 46. Die Frage der Hypothesenüberprüfung tritt demgegenüber in den Hintergrund.47 Da Assurance Services ein relativ neuartiges Phänomen darstellen, ist vorliegende Untersuchung grundsätzlich als explorativ zu bezeichnen, wenngleich auch explanative Elemente zu finden sind. Der theoretische Teil der Arbeit dient der Findung und Konkretisierung von Hypothesen oder Fragestellungen. (U� JLSIHOW� LQ� GHU� (QWZLFNOXQJ� HLQHV� PLWKLOIH�VSLHOWKHRUHWLVFKHQ�,QVWUXPHQWDULXPV�HQWZLFNHOWHQ�0RGHOOV��GDV�H[SODQDWLYHQ�XQG�QLFKW��

ZLH�LQ�H[SORUDWLYHQ�$UEHLW�VRQVW�KlXILJ�DQ]XWUHIIHQ��GHVNULSWLYHQ�&KDUDNWHU�KDW: Es soll nicht nur dargestellt werden, dass etwas so und so ist, sondern warum es so und nicht anders ist. Konkret: Es soll in vorliegender Arbeit die kapitalkostensenkende Wirkung von Assurance Services explanativ modelliert werden. Im darauf folgenden empirischen Teil tritt demgegenüber der explorative Charakter vorliegender Arbeit wieder stark in den Vordergrund: Da über das geographisch eingegrenzte Forschungsgebiet, den deutschen Sprachraum, bislang keine Untersuchung vorliegt, die das Angebot von und die Nachfrage nach Assurance Services darstellt, muss zunächst zumindest das deskriptive Ziel der Bestandsaufnahme des deutschen, österreichischen und schweizerischen Marktes für Assurance Services verfolgt werden. Darüber hinaus soll beleuchtet werden, inwieweit die Thematik der Kapitalkostensenkung durch Assurance Services, die theoretisch modelliert wurde, in der deutschsprachigen Praxis bereits Widerhall gefunden hat. Der explorative Charakter der empirischen Untersuchung wirkt sich auch auf die Methodenwahl der Datenerhebung aus. Bortz/Döring bspw. heben hervor, dass offene Befragungen von Einzelpersonen sowie qualitative Inhaltsanalysen zur Auswertung

44 Eine detaillierte Beschreibung der empirischen Forschungsmethodik wird in Kapitel 6.2 gegeben. 45 Vgl. bspw. Bortz/Döring (1995), S. 49ff., Flick (2000), S. 252f oder Atteslander (2000), S. 54ff. 46 Bortz/Döring (1995), S. 49. 47 In diesem Sinne können die vorhin als Hypothese bezeichneten Formulierungen auch besser als zu beantwortende Forschungsfragen verstanden werden.


der erhobenen Daten sich für explorative Fragestellungen insbesondere eignen.48 Während mit ersterem die Methode der Datenerhebung angesprochen ist, charakterisiert letzteres die Methode der Datenverarbeitung und Ergebnisgewinnung. Die offene Befragung und die Methode der qualitativen Inhaltsanalyse nach Mayring wurde aus diesem Grunde auch angewandt. Als Methode der Befragung wurden Experteninterviews gewählt. Die Interviews wurden als Leitfaden-Interviews durchgeführt. Trotz theoretischer Vorarbeiten kann hierbei der Vorteil der Offenheit gewahrt werden.49Die Phase der Datenauswertung wurde nach dem Modell der qualitativen Inhaltsanalyse nach Mayring durchgeführt. Auf eine genaue Erläuterung der im Rahmen der Inhaltsanalyse durchzuführenden Schritte kann an dieser Stelle verzichtet werden. Eine entsprechende Darstellung erfolgt in Kapitel 6.2.2.50, 51

48 Vgl. Bortz/Döring (1995), S. 50f. Ähnlich auch Flick (2000), S. 255, der „ Momentaufnahmen“ als einen der vier Haupttypen qualitativer Forschungsfragestellungen bezeichnet. 49 Zur Frage der Auswahl der interviewten Personen vgl. Kapitel 6.2. 50 Zu genaueren Erläuterungen dazu vgl. bspw. Mayring (1991), Mayring (1996), Hugl (1995), insbesondere S. 98ff oder Titscher/Wodak/Meyer et al. (1998), S. 74ff. Für Beispiele der Anwendung der Methode, an denen sich auch der Verfasser orientierte, vgl. Schenk/Rössler (1996), Hugl (1995) und Spahr (1999). 51 Bevor mit der Datenauswertung allerdings begonnen werden konnte, mussten die auf Tonband aufgezeichneten Interviews transkribiert werden. Dabei wurde, um ein Maximum an Bedeutungsnuancen zu erhalten, möglichst wörtlich transkribiert.

Seite 22 Investor Relations als konkrete Ausgestaltung von Business Reporting

�� ,QYHVWRU�5HODWLRQV�DOV�NRQNUHWH�$XVJHVWDOWXQJ�YRQ�%XVLQHVV�

5HSRUWLQJ�Im einführenden Kapitel wurde klargestellt, dass sich der Wert eines Unternehmens, gemessen durch den Marktwert an der Börse, nicht allein aus Massnahmen im operativen, finanziellen und investiven Bereich ergibt – jene drei klassischen Bereiche, die von Rappaport, dem der Verdienst zukommt, die Shareholder Value-Orientierung börsenkotierter Unternehmen popularisiert zu haben, als wesentliche vom Management zu beeinflussende Werttreiber herausgestrichen wurden.52 Darüber hinaus müssen Entscheidungen in diesen Dimensionen dem Kapitalmarkt auch NRPPXQL]LHUW�ZHUGHQ, damit dieser sie in seine Bewertung einfliessen lassen kann. Die Dissertation wurde dann im Zuge der Einführung zunächst auf genau jenen Bereich eingeschränkt – auf das Reporting als Beitrag zur Shareholder Value-Optimierung. Die betriebswirtschaftliche Disziplin, die sich mit dieser Thematik beschäftigt, ist in Literatur und Praxis seit langem als Investor Relations bekannt. Eine Darstellung der für den vorliegenden Zusammenhang wesentlichen Elemente von Investor Relations versucht dieses Kapitel in den Grundzügen zu liefern. Dabei ist wie folgt vorzugehen:

• Erstens muss präzisiert werden, welches Ziel mit Investor Relations genau verfolgt wird. Mit der umrisshaften Bestimmung des einführenden Kapitels, nämlich dass dadurch ein Wertbeitrag geleistet werden soll, kann hier nicht das Auslangen gefunden werden.53 Anschliessend daran können auch die Zielgruppen der unternehmerischen Investor Relations-Anstrengungen festgemacht werden. Mit dieser Aufgabe befasst sich Kapitel 2.1.

• Zweitens ist, nachdem die Ziele und Zielgruppen definiert sind, zu fragen, in welcher Form das Unternehmen seine Investor Relations umsetzt. Dabei kann, je nach dem Grad der Interaktion mit den Adressaten, zwischen persönlichen und unpersönlichen Massnahmen unterschieden werden. Ein besonderer Schwerpunkt wird auf kommunikative Formen, sprich Reporting, gelegt. Diesen Themen widmet sich Kapitel 2.2

• Drittens ist schliesslich zu erarbeiten – da nun geklärt ist, an wen in welcher Form zu kommunizieren ist –, welche Inhalte zu übermitteln sind. Dieser dritte Teil (Kapitel 2.3) bildet zugleich den Schwerpunkt des Kapitels 2. Dabei werden in einem HUVWHQ� 6FKULWW (Kapitel 2.3.1) die gesetzlichen Offenlegungsvorschriften und die 9HUSIOLFKWXQJ� ]XP� )LQDQFLDO� 5HSRUWLQJ

52 Vgl. Rappaport (1998). 53 Eine noch weitergehende Präzisierung, und zwar in formal-theoretischer Hinsicht, wird dann in Kapitel 3 nachgeliefert.

Investor Relations als konkrete Ausgestaltung von Business Reporting Seite 23

insbesondere für börsenkotierte Unternehmen in Deutschland aber auch in den USA erörtert und in den Grundzügen verglichen. Auf die jeweiligen Vorschriften in der Schweiz und in Österreich wird aus zweierlei Gründen nicht eingegangen:54 Erstens befasst sich vorliegende Arbeit mit dem Reporting börsenkotierter Unternehmen im deutschen Sprachraum. Da die Frankfurter Wertpapierbörse die bedeutendste in diesem Gebiet ist, darf eine Berücksichtigung der deutschen Rechnungslegungsvorschriften, die auch in Frankfurt Geltung beanspruchen, nicht fehlen. Da aber aus Platzgründen eine Auswahl getroffen werden musste, war es nicht möglich, zusätzlich noch die Schweizer und österreichischen Vorschriften zur Rechnungslegung zu erörtern. Zweitens ist das Regelungswerk im deutschen Sprachraum insgesamt, insbesondere was die fundamentalen Grundsätze betrifft, sehr ähnlich ausgestaltet.55 Durch die vorgenommene Einschränkung auf die Erläuterung der deutschen Vorschriften erwuchs somit auch aus diesem Grunde kein grosser Nachteil in der Darstellung. Neben den deutschen Vorschriften sollen – in aller Kürze und in einem geringeren Grad der Detaillierung – die US-amerikanischen Regelungen Erwähnung finden. Dies ist, obwohl die Arbeit auf den deutschen Sprachraum fokussiert ist, aufgrund zweier Tatsachen geboten. (UVWHQV ist der wichtigste Kapitalmarkt der Welt, die New York Stock Exchange (NYSE), in den USA angesiedelt und immer mehr Unternehmen aus Deutschland, der Schweiz und Österreich sind auf Kapital von internationalen Börsen, insbesondere aus den USA, angewiesen.56 Bspw. war die damalige Daimler Benz AG 1993 das erste deutsche Unternehmen, das an der New York Stock Exchange (NYSE) gelistet wurde, worauf rasch weitere deutsche Unternehmen folgten, wie BASF, Deutsche Telekom, SAP oder Siemens, um nur einige wichtige zu nennen.57 Da aber eine Bilanzierung nach den US-amerikanischen Generally Accepted Accounting Principles (US GAAP) an der NYSE zwingend geboten ist, gewinnen diese auch im deutschen Sprachraum immer grössere Bedeutung. Die Wichtigkeit von US GAAP für Deutschland unterstreicht zusätzlich das 1998 verabschiedete deutsche Kapitalaufnahmeerleichterungs-

54 Dies gilt, insofern gesetzliche Regelungen auch im Kapitel über die Form der Investor Relations angesprochen werden, auch hierfür. 55 Vgl. bspw. Pellens (1998), S. 33, der „ kontinentalen“ Rechnungslegungssystemen „ britisch-amerikanische“ gegenüberstellt. 56 Vgl. bspw. Keun/Zillich (2000), S. 8, die von zunehmend integrierten und globalisierten Finanzmärkten sprechen. 57 Vgl. Pellens (1998), S. 7ff. Auch Schweizer und österreichische Unternehmen sind selbstverständlich auf den US-amerikanischen Kapitalmarkt angewiesen.


gesetz (KapAEG), wonach deutsche Unternehmen unter gewissen Voraussetzungen von der Aufstellung eines Jahrsabschlusses nach deutschem Recht zugunsten eines solchen, der sich international anerkannter Grundsätze bedient, entbunden sind. ,Q�HLQHP�]ZHLWHQ�6FKULWW (Kapitel 2.3.2) werden in der Folge Konzepte zur (UZHLWHUXQJ�GHU�%HULFKWHUVWDWWXQJ über das reine Financial Reporting hinaus zu diskutieren sein. Diese Konzepte nahmen alle ihren Ausgang im englischen Sprachraum, insbesondere in den USA. Da sie insgesamt aus der Kritik am Financial Reporting motiviert sind, erscheint ein zumindest schematisches Eingehen auf US GAAP auch deshalb geboten. Zunächst ist dazu (Kapitel 2.3.2.1) die Kritik am Financial Reporting anhand einer Analyse der Informationsbedürfnisse der Berichtsadressaten zu präzisieren, worauf aufbauend Möglichkeiten zur Verbesserung des Reporting referiert werden. Dabei wird in zwei Strängen vorzugehen sein: Einerseits werden Ansätze zur Verbesserung des Financial Reporting angeführt, die aber logischerweise dem Financial Reporting-Paradigma treu bleiben (Kapitel 2.3.2.2). Andererseits sind Konzeptionen, die das Financial zum Business Reporting erweitern, vorzustellen (Kapitel 2.3.2.3).

�� 'HILQLWLRQ��=LHOH�XQG�=LHOJUXSSHQ�YRQ�,QYHVWRU�5HODWLRQV�Der Begriff Investor Relations ist ein häufig verwendeter. Nahezu jedes bedeutende Unternehmen im deutschen Sprachraum bietet auf seiner Internethomepage eine Sektion Investor Relations an.58, 59 Es scheint demnach allgemein bekannt zu sein, was unter Investor Relations zu verstehen ist. Eine wissenschaftliche Betrachtung des Phänomens Investor Relations muss aber zunächst sicherstellen, dass durch eine zweckmässige Arbeitsdefinition ein einheitliches Verständnis des Untersuchungsgegenstands gegeben ist. Anhaltspunkte dafür können in der Literatur gefunden werden; dabei ist zwischen anglo-amerikanischer und deutschsprachiger Literatur zu unterscheiden. Obwohl Investor Relations ein in den USA seit langem bekanntes und diskutiertes Thema darstellen,60 soll in dieser Arbeit vor allem auf deutschsprachige Untersuchungen der Fokus gelegt werden. Dies liegt, wie bereits erwähnt, daran, dass sich die empirische Untersuchung auf Deutschland, die Schweiz und Österreich bezieht. Dennoch soll zu Beginn der Definitionsvorschlag des in

58 Als Beispiele seien – ohne Anspruch auf Vollständigkeit – angeführt die Homepages von DaimlerChrysler (http://www.daimlerchrysler.com/index_g.htm), der Deutschen Telekom (http://www.telekom.de/untern/inv_relations/index.htm) und Siemens (http://www.siemens.de/de2/html/index.htm). 59 Zum Einsatz des Internets als Kanal für Investor Relations vgl. auch Dörig/Grünbichler (2000). 60 Verdeutlicht wird das bspw. durch populärwissenschaftliche Beiträge in Form von Practice Guidelines. Erwähnt sei anstatt vieler Marcus/Wallace (1997).


Washington angesiedelten, besonders bedeutenden National Investor Relations Institute (NIRI) angeführt werden: „ Investor relations is a corporate marketing activity combining the disciplines of communication and finance, providing present and potential investors with an accurate portrayal of a company’s performance and prospects. Conducted effectively, investor relations can have a positive impact on a company’s total value relative to that of the overall market and a company’s cost of capital.“ 61 Die Definition geht von der Zwecksetzung von Investor Relations aus: den Gesamtwert des Unternehmens gegenüber dem Markt zu steigern und die Kapitalkosten des Unternehmens zu senken. Erreicht werden soll dies, indem aktuellen und künftigen Investoren eine wirklichkeitsgerechte Darstellung der Lage des Unternehmens und seiner Aussichten gegeben wird.62 Hervorzuheben ist weiters, dass Investor Relations eine Schnittstelle zwischen Kommunikation/Marketing und Finanzwirtschaft des Unternehmens darstellen. Im deutschen Sprachraum wird in der Literatur regelmässig die Dissertation von Hartmann aus dem Jahr 1968 als erster wissenschaftlicher Beitrag zur Thematik angeführt.63 Dieser Arbeit wurde allerdings kaum breitere Beachtung geschenkt, das Interesse an Investor Relations erwachte erst wieder zu Beginn der 90er Jahre des vorigen Jahrhunderts mit der Dissertation von Link.64 Seiner Arbeit legt Link allerdings nicht den Begriff Investor Relations zugrunde, sondern er prägt den Begriff Aktienmarketing in Anlehnung an den von Süchting65 in die Diskussion gebrachten Begriff des Finanzmarketing: „ Aktienmarketing ist der Teil einer marktorientierten Konzeption der Unternehmensführung, bei dem zur Erreichung eines optimalen Beitrags der aktienmarktorientierten betrieblichen Tätigkeiten zu den Gesamtzielen des Unternehmens diese Aktivitäten konsequent auf die Überwindung der gegenwärtigen und zukünftigen Widerstände auf den Aktienmärkten ausgerichtet werden.“ 66 Dieser Definitionsvorschlag macht ein anderes Ziel von Investor Relations fest als der vom NIRI gegebene: Anstatt explizit eine Unternehmenswertsteigerung bzw. 61 Zit. nach Lake/Graham (1990), S. 7. 62 Dies impliziert die Hypothese, dass die Publikation von Informationen Auswirkungen auf die Kapitalkosten haben kann. Der theoretische Beweis dessen erfolgt in Kapitel 3. 63 Vgl. Hartmann (1968), Drill (1995), S. 54, Täubert (1998), S. 3 und Dürr (1995), S. 2. 64 So spricht bspw. Diehl zu Beginn der 90er davon, dass sich der Begriff Investor Relations in Deutschland „ noch nicht eingebürgert“ habe (Diehl (1993), S. 173). Ähnlich auch Paul (1993), S. 133, der ein Interesse an Investor Relations in Deutschland erst seit Mitte der 80er Jahre ortet, wohingegen im englischen Sprachraum Investor Relations „ seit mindestens mehr als zwei Jahrzehnten zum Unternehmens-Alltag“ zählten. 65 Vgl. dazu bspw. Süchting (1995), S. 246ff.


Kapitalkostensenkung anzustreben, sollen durch Investor Relations „ Widerstände auf den Aktienmärkten“ überwunden werden. Zudem ist nur von Aktienmärkten, mithin von Eigenkapitalgebern, die Rede. Fremdkapitalmärkte werden nicht einbezogen, stellen aber einen Teil des umfassenderen Finanzmarketing dar.67 Fachlich sind Investor Relations nach Link dem Marketing zuzuordnen. Abschliessend – ohne Anspruch auf Vollständigkeit – soll der Definitionsvorschlag Drills referiert werden: „ Investor Relations sind die planmässige und strategische Gestaltung der Beziehungen zwischen einer Publikums-AG und den einzelnen Mitgliedern der Financial Community. [...] Die Funktion der Investor Relations besteht im wesentlichen darin, mit dem zur Verfügung stehenden publizitäts- und finanzbezogenen IR-Instrumentarium den Shareholder Value der Publikumsinvestoren zu steigern und den Prozess der Eigenkapitalfinanzierung zu unterstützen.“ 68 Dürrs Definition ist hinsichtlich des Zwecks bzw. der Funktion der Investor Relations identisch mit jener des NIRI: Durch Investor Relations soll der Unternehmenswert gesteigert werden. Daneben soll der Prozess der Eigenkapitalfinanzierung erleichtert werden. Damit schränkt Dürr Investor Relations im wesentlichen auf Eigenkapitalgeber ein; Fremdkapitalgeber bleiben weitgehend unberücksichtigt. Die Ziele der Investor Relations sollen durch Beziehungspflege zur Financial Community erreicht werden. Die fachliche Einordnung der Investor Relations bleibt offen. Oben gegebene Definitionsvorschläge sind in weiten Teilen gleichlautend. Anstatt eine weitere Definition von Investor Relations für vorliegende Arbeit vorzunehmen, sollen die aus Sicht des Autors wichtigsten Charakteristika dieser Disziplin hervorgehoben werden. Investor Relations:

• ...sind ausgerichtet auf die (UK|KXQJ� GHV� 6KDUHKROGHU� 9DOXH im Sinne eines 2EHU]LHOV im Rahmen wertorientierter Unternehmensführung, was noch einer Unterteilung in 6XE]LHOH bedarf.

• ...haben als $GUHVVDWHQ die gesamte Financial Community.

• ...verfolgen das Ziel der Wertsteigerung unter Einsatz der dem Management zur Verfügung stehenden .RPPXQLNDWLRQVPLWWHO�

Dieser Katalog von Charakteristika entspricht im wesentlichen der relativ umfassenden vom NIRI gegebenen Definition. Im Detail sollen die drei Punkte „ Subziele“ ,

66 Link (1991), S. 7. 67 Vgl. Link (1991), S. 7f. 68 Dürr (1995), S. 55.


„ Adressaten“ und „ Kommunikationsmittel“ in diesem Kapitel und in Kapitel 2.2 abgehandelt werden. Bereits an dieser Stelle ist eine Anmerkung hinsichtlich des Oberziels „ Maximierung des Shareholder Value“ zu machen. Anstelle der Maximierung sprechen manche Autoren von einer „ Annäherung an einen langfristig maximalen Aktienkurs“ 69 als Oberziel. Nach Meinung des Autors kann eine Annäherung an einen wie auch immer definierten „ langfristig maximalen“ Aktienkurs nicht das Ziel des Managements im allgemeinen respektive von Investor Relations im speziellen sein. Denn zunächst spiegeln sich heute getroffene Entscheidungen, egal wann sie in Zukunft reale Auswirkungen zeitigen, auch gegenwärtig schon in den Erwartungen der Investoren wider. Eine Unterscheidung zwischen langfristig und kurzfristig scheint somit willkürlich. Sodann ist es stets die Aufgabe des Managements, das im Dienst der aktuellen Eigentümer steht, deren aktuellen Aktienwert zu maximieren. Es ist aber zu vermuten, dass Link meint, das Management solle nicht für kurzfristige Kursgewinne mögliche zukünftige Kurseinbrüche anstreben. Damit spricht Link – im übrigen im Einklang mit praktisch allen hier gesichteten Ausführungen zur Investor Relations-Thematik70 – das Problem an, ob das Management um kurzfristiger Gewinne willen die Lage des Unternehmens beschönigen soll. Anders gesprochen: In der Investor Relations Literatur wird jeweils davon ausgegangen, dass das Management stets glaubwürdig und integer handle – und zwar sei dies auch im (langfristigen) Interesse der Aktionäre. Ob von der unbedingten Integrität und Glaubwürdigkeit der Berichterstattung durch das Management ausgegangen werden kann und ob dies auch im Interesse der Eigentümer ist71, kann nicht ohne weiteres intuitiv beantwortet werden. Zum einen wäre unter dieser Voraussetzung die gesamte Agency-Theorie sowie die Corporate Governance-Debatte hinfällig. Zum anderen wären intermediäre Institutionen wie Ratingagenturen und Wirtschaftsprüfer überflüssig: Deren Funktion besteht bekanntlich darin, ein unabhängiges Urteil betreffend das Unternehmen abzugeben und damit gewissermassen eine Kontrollfunktion gegenüber dem Management auszuüben. Nicht umsonst wird bspw. dem Audit Committee und dem Abschlussprüfer besondere Bedeutung in der Corporate Governance-Diskussion zugemessen. Um entscheiden zu 69 Link (1991), S. 134, der sich diesbezüglich auf Ellis (1985), S. 34 beruft. Ähnlich auch Drill (1995), S. 56 und bspw. Paul (1993), S. 139. 70 Vgl. dazu Täubert (1998), S. 41, Drill (1995), S. 56, auch Leven (1998), S. 59, Paul (1993), S. 145 und Diehl (1993), S. 173, die von „ fairer“ Kommunikation spricht.


können, ob stets glaubwürdig kommuniziert wird oder nicht, muss daher eine Analyse der Anreize und Interessenslagen vorgenommen werden. Dieser Aufgabe, woraus letztlich die ganze Arbeit motiviert ist, stellt sich das Kapitel 4.1. Während über das Oberziel von Investor Relations weitgehend Einigkeit herrscht, taucht in der Literatur eine grosse Bandbreite von Sub- und Nebenzielen auf. Subziele sind solche, deren Erreichung instrumentell zur Erreichung des Oberziels „ Maximierung des Shareholder Value“ beiträgt. Nebenziele hingegen werden eigenständig neben dem Oberziel verfolgt, sind aber diesem im Falle von Zielkonflikten untergeordnet. Dabei ist eine scharfe Trennung zwischen Sub- und Nebenzielen unter Umständen nicht immer möglich, weshalb beide Arten von Zielen in einem gemeinsamen Kapitel abgehandelt werden sollen. Beispielhaft seien Sub- und Nebenziele genannt, wie sie in den Arbeiten von Täubert, Drill und Link definiert werden. Täubert nimmt eine Einteilung in zwei Kategorien von Subzielen vor: Sie definiert kommunikationspolitische und finanzwirtschaftliche Ziele (siehe Abb. 2):72

.RPPXQLNDWLRQVSROLWLVFKH�=LHOH

• Erhöhung des Bekanntheitsgrads• Schaffung von Vertrauen• Verbesserung des

Unternehmensimages

)LQDQ]ZLUWVFKDIWOLFKH�=LHOH

• Eigenkapitalkostenverringerung• Erhaltung der

Kapitalbeschaffungsmöglichkeit• Stabile Kursentwicklung• Schutz vor feindlichen Übernahmen• Steuerung der Aktionärsstruktur

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Drill nennt drei Sub- bzw. Nebenziele74, wobei er nicht zwischen kommunikationspolitischen und finanzwirtschaftlichen unterscheidet:75

• Erweiterung und Veränderung der Zusammensetzung des Aktionärskreises

• Gewinnung und Mehrung des Vertrauens der Investoren

• Stärkung der Anlagetreue der Investoren Link definiert folgende Subziele zu dem von ihm definierten Oberziel „ Annäherung an einen langfristig maximalen Aktienkurs“ :76

• Einflussnahme auf Zahl und Zusammensetzung des Aktionärskreises 71 Bspw. ist denkbar, dass Aktionäre auch an einer künstlichen Überbewertung, einer Bubble, und der damit verbundenen Kursrallye interessiert sind, wenn dies fundamental nicht gerechtfertigt ist. Denn sofern früh genug verkauft wird, können enorme Kursgewinne realisiert werden. Aktuelles Beispiel dafür ist bekanntermassen der Internet-Hype. 72 Vgl. Täubert (1998), S. 31ff. 73 Quelle: In Anlehnung an Täubert (1998), S. 31ff. 74 Die Unterscheidung in Sub- und Nebenziele wird von Drill nicht getroffen. 75 Vgl. Drill (1995), S. 59. 76 Vgl. Link (1991), S. 137ff.


• Erhöhung des Bekanntheitsgrades und damit verbunden des Interesses der gesamten Financial Community am Unternehmen

• Gewinnung und Mehrung öffentlichen Vertrauens

• Erhöhung der Zahl der Börsen, an denen die Aktie gehandelt wird

• Erhöhung des Analyst Following Als mögliche Nebenziele, die Synergien mit anderen Funktionsbereichen der Leistungserstellung aufweisen nennt Link:77

• Vorteile für den Güterabsatz, die Lieferantenbeziehungen und die Personalbeschaffung

• Erhöhung des Dispositionsspielraums des Managements in allen Bereichen Dem vorhin erwähnten Oberziel selbst weist Link allerdings noch Instrumentalcharakter hinsichtlich der Erreichung finanzwirtschaftlicher Ziele zu. Diese Ziele sind:78

• Sicherung der Finanzmittelbeschaffung

• Minimierung der Kosten der Finanzmittelbeschaffung

• Reduktion des Risikos feindlicher Übernahmen

• Bessere Nutzung eigener Aktien zur Akquisition anderer Unternehmen Den drei referierten Arbeiten ist gemeinsam, dass die Ableitung von Sub- und Nebenzielen – die oft auch nicht scharf voneinander getrennt sind – wenig systematisch ist. Bspw. ist die hierarchische Beziehung von kommunikations- und finanzpolitischen Zielen bei Täubert völlig unklar. Da weiters kein Framework zur Definition der Subziele benutzt wurde, kann auch über die Vollständigkeit nichts ausgesagt werden. Deshalb soll an dieser Stelle in Form einer logischen Deduktion aus dem Oberziel Maximierung des Shareholder Value versucht werden, eine Pyramide von Subzielen zu erarbeiten. Dabei ist durchaus auf den präsentierten Zielkatalogen aufzubauen. Als Einschränkung sei gegeben, dass nur auf kommunikationspolitische Massnahmen eingegangen wird. Darüber hinausgehende Massnahmen des Aktienmarketing, bspw. finanzierungspolitische Entscheidungen, seien hier ausgeblendet.79

77 Vgl. Link (1991), S. 140f. 78 Vgl. Link (1991), S. 134ff. 79 Dies ist dadurch legitimiert, dass vorliegende Arbeit sich mit der Überwindung von Informationsasymmetrien durch Reporting und dessen Auswirkungen beschäftigt. Reporting ist aber als eine reine Kommunikationsmassnahme aufzufassen.


Als gedanklicher Hintergrund der Deduktion diene das Dividend-Discount-Modell, das den Wert eines Unternehmens als die Summe des Barwerts aller zukünftigen Dividenden darstellt:80

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= +=

1tt

tU )r1(

DIVPV �

Abb. 3 stellt den Versuch einer Deduktion der Ziele von Investor Relations aus dem Dividend-Discount-Modell dar, was im folgenden erläutert werden soll:

⇑ Dividendenerwartungen ⇓ Kapitalkosten

⇑ Shareholder Value

⇓ EK-Kosten ⇓ FK-Kosten

⇑ Einschätzung Erfolgs-aussichten in der Zukunft

⇓ Risikoeinschätzung der Anlage

⇓ Einschätzung Konkurs-wahrscheinlichkeit bei FK-

Gebern

•Kommunikation bewertungsrelevanter Information an Zielgruppen•Erzielung von Glaubwürdigkeit in der Kommunikation

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Gemäss Gleichung (1) bestehen zwei Ansatzpunkte zur Erhöhung des Shareholder Value: Einerseits kann versucht werden, die Dividendenerwartungen der Kapitalmarktteilnehmer positiv zu beeinflussen. Eine Verbesserung der Dividendenerwartungen bedeutet, dass die Financial Community die Erfolgsaussichten des Unternehmens besser einschätzt. Es handelt sich um materiale Informationen, also konkrete Inhalte. Andererseits besteht die Möglichkeit, den gewichteten Kapitalkostensatz (Weighted Average Cost of Capital – WACC) zu senken. In diesen gehen Eigen- und Fremdkapitalkosten ein. Für die Bestimmung der Eigenkapitalkosten ist das Risiko der Anlage von Bedeutung. Ohne darauf näher eingehen zu wollen, ist doch klar, dass eine sicherere Einschätzung der Dividendenerwartungen, operationalisierbar durch verminderte Varianz, bei risikoaversen Investoren eine verminderte Risikoeinschätzung mit sich bringt und dadurch die Eigenkapitalkosten

80 Vgl. dazu bspw. Brealey/Myers (2000), S. 62.


senkt. Die Fremdkapitalkosten sind abhängig von der erwarteten Ausfallwahrscheinlichkeit der Zins- und Tilgungsansprüche. Auch hier erscheint es wieder plausibel, dass bei einer besseren Einschätzung der Ertragskraft, wieder operationalisierbar durch verminderte Varianz der Dividendenerwartungen, eine bessere Einschätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit erreicht werden kann. Ceteris paribus sollte dies die Fremdkapitalkosten senken.81 Die in der Abbildung definierten Subziele können durch zweierlei erreicht werden: Einerseits durch die .RPPXQLNDWLRQ� E]Z�� GLH� $XVZHLWXQJ� GHU� .RPPXQLNDWLRQ�EHZHUWXQJVUHOHYDQWHU�,QIRUPDWLRQHQ��GDGXUFK�ZHUGHQ�,QYHVWRUHQ�LQ�GLH�/DJH�YHUVHW]W��

GDV�5LVLNR� HLQHU�$QODJH�EHVVHU� HLQ]XVFKlW]HQ��Andererseits durch eine 9HUEHVVHUXQJ�GHU�*ODXEZ�UGLJNHLW�GHU�NRPPXQL]LHUWHQ�,QIRUPDWLRQHQ��DXFK�GLHV�VROO�GDV�5LVLNR�GHU�

$QODJHEHZHUWXQJ� VHQNHQ. Es fällt auf, dass die definierten Wertsteigerungshebel „ Kommunikation bewertungsrelevanter Informationen“ und „ Erzielung von Glaubwürdigkeit“ formaler Natur sind. Darüber, wie diese Hebel konkret umzusetzen sind, ist noch nichts ausgesagt. Dies wird in Kapitel 2.3 abgehandelt, das als Reflexion der Reporting-Debatte zu sehen ist. Zu betonen ist aber, dass die Hebel auch durch die in der Investor Relations-Literatur genannten Sub- und Nebenziele unterstützt werden. Die kommunikationspolitischen Ziele nach Täubert bspw. weisen instrumentalen Charakter hinsichtlich Verbesserung der Glaubwürdigkeit der kommunizierten Informationen auf; ebenso Punkte aus den Zielkatalogen von Drill und Link.82

Das Zielsystem von Investor Relations wurde oben stehend in hinreichender Genauigkeit geklärt. Das erörterte Oberziel – Maximierung des Shareholder Value – liegt ganz klar im Interesse der Anteilseigner. Daraus den Schluss abzuleiten, lediglich die Aktionäre gehörten zu den Zielgruppen von Investor Relations, wäre allerdings vorschnell. Denn zunächst ist klar, dass neben individuellen und institutionellen sowie aktuellen und potentiellen Anteilseignern sogenannte Multiplikatoren in bezug auf die Kaufs- bzw. Verkaufsentscheidungen von Aktionären eine immer bedeutendere Rolle spielen. Dazu gehören bspw. Finanzanalysten, Anlageberater, Broker, aber auch

81 Eine genauere Diskussion dessen folgt in Kapitel 3. 82 Manche von Link und Drill definierten Ziele leisten nach Meinung des Autors allerdings keinen erkennbaren Beitrag zum Oberziel Maximierung des Shareholder Value. Der Schutz vor feindlichen Übernahmen bspw., den u. a. auch Schreib (1993), S. 165 als Ziel ansieht, ist nur dann im Interesse der Aktionäre, wenn dadurch nicht eine Wertsteigerungsmöglichkeit durch Eingliederung in ein übernehmendes Unternehmen verhindert wird. Differenziert zu beurteilen ist auch das Ziel Erhöhung des Dispositionsspielraums des Managements. Dies kann zwar positive Werteffekte nach sich ziehen, eine unkontrollierte Ausweitung der dispositiven Freiräume des Managements kann aber wohl kaum im Interesse der Anteilseigner sein. Vgl. dazu die Ausführungen über Corporate Governance.


Fachjournalisten.83 Die Ausrichtung auf diese Adressaten kann unter dem Begriff der Share- bzw. Stockholder Relations zusammengefasst werden.84 Aber auch die Erweiterung der Zielgruppen um Multiplikatoren bleibt noch unvollständig, wenn neben Eigenkapitalgebern nicht auch Fremdkapitalgeber, zusammen mit relevanten Multiplikatoren, als Zielgruppe anerkannt werden.85 Die Notwendigkeit der Einbeziehung auch der Fremdkapitalgeber wird unter Rückgriff auf Abb. 3 klar: Eine Reduktion der Fremdkapitalkosten kann – je nach Verschuldungsgrad – wesentlich zur Schaffung von Shareholder Value beitragen. Die Einbeziehung der Fremdkapitalgeber in Investor Relations – auch als Creditor Relations bezeichnet – liegt demnach im unmittelbaren Interesse auch der Aktionäre. Unter Ausblendung der Multiplikatoren kann die Gruppe der Fremdkapitalgeber in zwei Kategorien geteilt werden: einerseits in Obligationäre, die am Kapitalmarkt handelbare Fremdkapitaltitel, und andererseits in Kreditgläubiger wie bspw. Banken, die nicht verbriefte Finanztitel halten. Diese Unterscheidung ist vor dem Hintergrund unterschiedlicher Kapitalmarktorientierung im kontinentaleuropäischen und anglo-amerikanischen Raum von Bedeutung. Während in Kontinentaleuropa, namentlich im deutschen Sprachraum, die Fremdfinanzierung massgeblich über Banken erfolgt, ist besonders in den USA die Ausgabe von Unternehmensanleihen vorherrschend.86 Unter den Fremdkapitalmultiplikatoren sind Ratingagenturen besonders zu erwähnen87, deren Urteil wesentlichen Einfluss auf die Kapitalüberlassungskonditionen auf Märkten, aber auch von Banken hat. Eine zusammenfassende Darstellung des Gesagten gibt Abb. 4:

83 Ähnliche Auflistungen von Multiplikatoren geben bspw. auch Drill (1995), S. 113f, Siersleben (1999), S. 194ff oder Täubert (1998), S. 84ff. Auf die Bedeutung der Finanzanalysten weist insbesondere Diehl (1993), S. 177 hin. 84 Vgl. zu diesem Begriff Link (1991), S. 9. 85 Vgl. zur ausschliesslichen Orientierung auf Eigenkapitalgeber und deren Multiplikatoren bspw. Link (1991), auch Drill (1995), Paul (1993), S. 142 sowie Diehl (1993), S. 174 und die Kritik daran durch Klein (1996), S. 3. 86 Wöhe/Bilstein (1998), S. 173. 87 Vgl. dazu Kapitel 4.2.2.2.


InvestorRelations

Zielgruppen

ShareholderRelations

Bondholder undCreditor

Relations

• Individuelle Investoren-aktuelle-potentielle

•Institutionelle Investoren-aktuelle-potentielle

•Multiplikatoren-Finanzanalysten-Fachpresse-Broker-Anlageberater-...

• Obligationäre-aktuelle-potentielle

• Kreditgläubiger, insbes. Banken

-aktuelle-potentielle

• Multiplikatoren-Ratingagenturen-Finanzanalysten-Fachpresse-Broker-Anlageberater-...

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Hinsichtlich des Verhältnisses der Informationsbedürfnisse von Eigen- und Fremdkapitalgebern ist folgendes festzuhalten: Fremdkapitalgeber sind ausschliesslich daran interessiert, dass ein Unternehmen seine vertraglich fixierten Zinszahlungen sowie Rückzahlungen des Kapitals fristgerecht leisten kann. Sie sind also nur am Downside-Risiko interessiert und bestimmen daraus ihren Informationsbedarf. Eigenkapitalgeber hingegen partizipieren auch am Wertzuwachs. Für sie hat neben dem Downside-Risiko auch das Upside-Potential Bedeutung. Insgesamt scheint es daher plausibel, dass das zur Verfügung zu stellende Informationsset der Fremdkapitalgeber eine Teilmenge des gewünschten Informationssets der Eigenkapitalgeber darstellt. In der Folge soll konsequenterweise also nur mehr auf die Informationsbedürfnisse der Eigenkapitalgeber eingegangen werden.88

�� )RUPHQ�GHU�,QYHVWRU�5HODWLRQV�Oben wurde dargelegt, welche grundlegenden Ziele mit Investor Relations verfolgt werden und an wen sie sich richten. Es stellt sich nun die Frage, welche Informationen in welcher Form an diese Zielgruppen weitergegeben werden sollen. Während sich mit den konkreten Inhalten, die den Schwerpunkt des gesamten Kapitels bilden, das Kapitel 2.3 beschäftigt, ist im folgenden zu diskutieren, welche Möglichkeiten grundsätzlich bestehen, mit den Zielgruppen zum Zwecke der Informationsweitergabe resp. des Informationsaustausches in Kontakt zu treten – es wird die Frage nach

88 Vgl. dazu bspw. Bieg/Kußmaul (1998), S. 20ff und Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 32.


Massnahmen der Investor Relations zu beantworten sein. Hinsichtlich einer Systematisierung der Investor Relations-Massnahmen ist in der Literatur am häufigsten die Unterscheidung zwischen persönlichen bzw. mehrseitigen und unpersönlichen bzw. einseitigen Massnahmen zu finden.89 Dieser Einteilung wird auch hier gefolgt.

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Persönliche Kommunikationsmassnahmen werden auch als mehrseitig bezeichnet: Es sind dies jene, bei denen den Investor Relations-Adressaten die Möglichkeit gegeben ist, durch Interaktion mit dem Management die Kommunikationsinhalte zu beeinflussen. Abb. 5 gibt eine tabellarische Zusammenstellung der jeweils genannten persönlichen Kommunikationsinstrumente von fünf der gesichteten Untersuchungen aus dem deutschen Sprachraum.90

Haupt-/Generalversammlung 4 4 4 4 4

Telephonische Betreuung 4 4

Betriebsbesichtigung 4 4 4 4

Unternehmenspräsentation/Road Show 4 4 4 4 4

Einzel- bzw. Gruppengespräch/Analyst Meeting 4 4 4 4 4

Pressekonferenz 4 4 4 4

Aktionärsmesse/IR-Forum 4 4 4 4

Dürr Link SierslebenDrill$XWRU�LQ�

0DVVQDKPH

Täubert

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Aus Gründen gebotener Kürze soll auf eine ausführliche Diskussion aller Kommunikationsformen verzichtet werden.91 Aufgrund der hervorragenden Bedeutung müssen allerdings die Haupt- bzw. Generalversammlung und Einzel- bzw. Gruppengespräch respektive Analyst Meetings kurz erörtert werden.92

89 Vgl. dazu Drill (1995), S. 116ff, Dürr (1995), S. 50ff, Klein (1996), S. 426, Siersleben (1999), S. 232ff und Täubert (1998), S. 103ff. Eine weitere Möglichkeit der Strukturierung bietet noch die Unterscheidung zwischen freiwilligen und gesetzlich vorgeschriebenen Massnahmen (vgl. dazu Täubert (1998), S. 104ff und 135ff). 90 Vgl. dazu Drill (1995), S. 128ff, Dürr (1995), S. 88ff, Link (1991), S. 318ff, Siersleben (1999), S. 249 und Täubert (1998), S. 134ff. Die Arbeit von Klein findet in der Tabelle deshalb keine Erwähnung, weil keine Systematisierung und Darstellung der Kommunikationsformen gegeben wird. Arbeiten aus dem anglo-amerikanischen Raum werden ebenfalls nicht näher betrachtet, da vorliegende Arbeit – wie bereits öfters betont – auf den deutschsprachigen Raum fokussiert ist. 91 Bspw. sei verwiesen auf Drill (1995), S. 128ff. 92 Ein Indikator für die erwähnte Bedeutung der drei näher darzustellenden Formen ist die Tatsache, dass diese Massnahmen von allen vier Autoren behandelt werden.


• Haupt- bzw. Generalversammlung93 Die Regelungen über die Hauptversammlung der Aktiengesellschaft finden sich im 4. Abschnitt des Vierten Teils des Ersten Buches des deutschen Aktiengesetzes in den §§ 118-147. Die Hauptversammlung ist zumindest jährlich einzuberufen94 und ist der Ort, an dem die „ Aktionäre [...] ihre Rechte in den Angelegenheiten der Gesellschaft“ 95 ausüben. Der Vorstand und der Aufsichtsrat nehmen an der Hauptversammlung teil.96 Deshalb ist diese Institution für Aktionäre, insbesondere private Anleger, das primäre Mittel, direkt mit der Geschäftsleitung in Kontakt zu treten und Auskünfte zu begehren.97 Das Auskunftsrecht der Aktionäre ist in § 131 dAktG definiert. Demgemäss ist „ [j]edem Aktionär [...] auf Verlangen in der Hauptversammlung vom Vorstand Auskunft über die Angelegenheit der Gesellschaft zu geben, soweit sie zur sachgemäßen Beurteilung des Gegenstands der Tagesordnung erforderlich ist.“ 98 In gewissen Fällen kommt dem Vorstand allerdings ein Auskunftsverweigerungsrecht zu.99 Theoretisch bietet die Hauptversammlung somit der Geschäftsleitung die Möglichkeit, die bestehenden Aktionäre über die Ertragskraft und die Substanz des Unternehmens umfassend zu informieren und allenfalls auftretende Fragen ad hoc zu beantworten. Dem stehen allerdings einige praktische Hindernisse gegenüber, die sich bspw. in sinkenden Präsenzzahlen bei Hauptversammlungen äussern.100 Einerseits lässt sich dies durch hohe Kosten relativ zum Nutzen für Kleinst- und Kleinaktionäre erklären, andererseits sicherlich auch durch mangelnde Fachkenntnisse.101 Dies hat dazu geführt, dass

93 In Deutschland und Österreich spricht das jeweilige AktG von Hauptversammlung, in der Schweiz spricht das OR von Generalversammlung. In der Folge soll ausschliesslich der Terminus Hauptversammlung verwendet werden. Ausserdem wird nur auf das deutsche AktG Bezug genommen. Die gesetzlichen Regelungen finden sich für Österreich im Aktiengesetz (öAktG) §§102ff und für die Schweiz im Obligationenrecht (OR) Art. 698ff. 94 Vgl. §120 Abs. 1 S. 1 dAktG. 95 §118 Abs. 1 dAktG. Die Rechte der Hauptversammlung werden in §119 dAktG spezifiziert. Dazu gehören namentlich die Bestellung der Mitglieder des Aufsichtsrats, die Verwendung des Bilanzgewinns, die Entlastung des Vorstands und des Aufsichtsrats, Satzungsänderungen, Massnahmen der Kapitalbeschaffung und -herabsetzung, die Bestellung von Prüfern zur Prüfung von Vorgängen bei der Gründung oder der Geschäftsführung und die Auflösung der Gesellschaft. 96 Vgl. §118 Abs. 2 dAktG. 97 Vgl. bspw. Siersleben (1999), S. 249. 98 §131 Abs. 1 S. 1 dAktG. 99 Vgl. §131 Abs. 3 S. 1 dAktG. Insbesondere darf der Vorstand die Auskunft verweigern, „ soweit die Erteilung der Auskunft nach vernünftiger kaufmännischer Beurteilung geeignet ist, der Gesellschaft oder einem verbundenen Unternehmen einen nicht unerheblichen Nachteil zuzufügen“ (§131 Abs. 3 S. 1 Z. 1 dAktG). 100 Vgl. Link (1991), S. 333, Schreib (1993), S. 164, Siersleben (1999), S. 250 und Täubert (1998), S. 137. Implizit spricht dies auch Diehl (1993), S. 176 an, wenn sie davon spricht, dass zwischen Unternehmen und Anlegern „ üblicherweise [...] kein direkter Kontakt“ besteht. 101 Vgl. Täubert (1998), S. 137.


Multiplikatoren als Adressaten der Hauptversammlung eine gestiegene Bedeutung zukommt, vor allem Depotbanken und Finanzjournalisten.102 Andere wichtige Multiplikatoren, wie bspw. Finanzanalysten, nutzen weitgehend andere Kontaktmöglichkeiten zum Unternehmen, z.B. eben Analystenkonferenzen.103 Dabei ist wichtig hervorzuheben, dass diese eine freiwillige Kommunikationsmassnahme darstellen.

• Einzel- bzw. Gruppengespräch/Analyst Meeting Gespräche sowie Analystenkonferenzen bieten dem Unternehmen die Möglichkeit, mit Kapitalmarktexperten in einen Dialog zu treten104 und umfassend über die aktuelle und zukünftig zu erwartende Lage des Unternehmens zu informieren. Die Beschränkung auf eine geringe Teilnehmerzahl an derartigen Veranstaltungen ermöglicht es besser als bspw. in der Hauptversammlung, dass die Informationsbedürfnisse aller Beteiligten umfassend befriedigt werden.105 Aufgrund der Eigenschaft der Analysten als professionelle Multiplikatoren wird weiters die erwünschte Breitenwirkung auf dem Kapitalmarkt sichergestellt.106

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Die unpersönlichen oder einseitigen Massnahmen sind jene, bei denen die Adressaten mit dem kommunizierenden Management nicht in Interaktion stehen. Charakteristisch ist deshalb eine geringere Individualisierung der Kommunikationsinhalte. Der Vorteil unpersönlicher Massnahmen ist allerdings die grössere Reichweite bei vergleichsweise geringen Kosten.107 Der Ausgangspunkt der Diskussion ist wieder eine Zusammenstellung der aufgelisteten Massnahmen in den bereits erwähnten fünf deutschen Publikationen:

102 Vgl. Täubert (1998), S. 136f. 103 Die Bedeutung der Multiplikatoren Finanzanalysten wird naturgemäss von der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung (DVFA) besonders hervorgehoben. Vgl. dazu bspw. Diehl/Loistl/Rehkegler (1998), S. 7f. 104 Diehl (1993), S. 182 empfiehlt deshalb auch, dem Dialog genügend Zeit einzuräumen. 105 Vgl. bspw. Schlienkamp (1998), S. 223. 106 Vgl. dazu Diehl/Loistl/Rehkegler (1998), S. 68 und Diehl (1993), S. 181. 107 Vgl. Link (1991), S. 319.


Geschäftsbericht 4 4 4 4 4

Zwischenbericht 4 4 4 4 4

Aktionärsbrief/-zeitschrift 4 4 4 4 4

Prospekt 4 4 4

Pressemitteilung 4 4 4 4

Fact Book 4 4 4 4 4

Finanzanzeige 4 4 4 4 4

Rundfunk/neue Medien 4 4 4

(Hauptversammlungsansprache) 4

(Hotline) 4

Dürr Link SierslebenDrill

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0DVVQDKPH

Täubert

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Auch hier soll eine Auswahl in der Darstellung der Investor Relations-Massnahmen getroffen werden. Für eine Diskussion auch der anderen Instrumente sei wiederum auf die bereits erwähnte Literatur verwiesen.108 Hervorragende Bedeutung innerhalb der Kommunikation an die Finanzmärkte geniessen der Geschäfts- sowie Zwischenbericht, bei der Börseneinführung der Prospekt sowie das Fact Book. Der Geschäfts- bzw. der Zwischenbericht wird in der Folge in Kapitel 2.3.1 noch näher erörtert, eine Darstellung kann deshalb an dieser Stelle unterbleiben.

• Fact Book Das Fact Book, auch Investor Handbuch genannt, stellt eine Ergänzung und Vertiefung des Geschäftsberichts dar. Täubert meint deshalb auch, das Fact Book sei spezifisch für professionelle Multiplikatoren wie Analysten gedacht, die für eine umfassende Analyse des Unternehmens mehr Hintergrundinformationen benötigten als die im Geschäftsbericht dargestellten.109 Im Rahmen des Geschäftsberichts sei eine umfassende und gleichzeitig detaillierte Darstellung der Situation des Unternehmens nicht möglich, da dessen Lesbarkeit und Akzeptanz bei den Adressaten darunter leiden würde.110 In Deutschland ist nach Täubert die Erstellung von Fact Books allerdings noch nicht sehr verbreitet, wohingegen dieses Instrument in den USA bereits seit langem genutzt wird.111

108 Vgl. Fussnote 91. 109 Darauf wird im Hinblick auf die Diskussion des Jahresabschlusses in Kapitel 2.3.1 noch einzugehen sein. 110 Vgl. Täubert (1998), S. 120 und insbesondere Dürr (1995), S. 82. 111 Vgl. Täubert (1998), S. 121.


• Prospekt112 Die Pflicht zur Veröffentlichung eines Prospekts bei der Ausgabe von Wertpapieren, die an der Börsen kotieren sollen, regelt § 36 Abs. 3 Nr. 2 dBörsengesetz. Welchen Inhalt der Prospekt aufzuweisen hat, wird detailliert durch den II. Unterabschnitt des I. Abschnitts der deutschen Börsenzulassungsverordnung (BörsZulV) geregelt. Ohne im einzelnen auf die Vorschriften einzugehen, kann doch festgehalten werden, dass der Pflichtinhalt weit über jenen des Jahresabschlusses hinausreicht.113 Gemäss § 13 Abs. 1 dBörsZulV muss der Prospekt „ über die tatsächlichen und rechtlichen Verhältnisse, die für die Beurteilung der zuzulassenden Wertpapiere wesentlich sind, Auskunft geben und richtig und vollständig sein.“ Insbesondere hat der Prospekt Auskunft zu geben über die für den Prospektinhalt verantwortlichen Personen, die zuzulassenden Wertpapiere, deren Emittenten sowie die Prüfung der im Prospekt enthaltenen Jahresabschlüsse und der zusätzlichen Angaben.114 Die Angaben über den Emittenten werden in den §§ 18-29 geregelt und umfassen neben Angaben über die Rechtsform und das Kapital des Emittenten115 insbesondere auch umfassende Erläuterungen der Geschäftstätigkeit.116 Darunter fallen bspw. Angaben über die Tätigkeitsbereiche des Emittenten, über Investitionen, über die Abhängigkeit von Patenten, Lizenzen etc. Darüber hinaus sind die Bilanzen und Gewinn- und Verlustrechnungen der letzten drei Jahre sowie entsprechende Cash Flow Statements darzustellen.117 Schliesslich sind auch Angaben bezüglich des zukünftig zu erwartenden Geschäftsgangs zu machen.118

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Oben wurden grundsätzliche Möglichkeiten der Umsetzung der Investor Relations mit der Einschränkung auf kommunikative Massnahmen vorgestellt. Unter den persönlichen Massnahmen geniessen insbesondere Unternehmenspräsentationen/Road-shows sowie Analystengespräche besondere Bedeutung. Diese richten sich an ein fachlich versiertes, ausgewähltes Publikum, deren Meinung zudem am Kapitalmarkt 112 Auch hier sollen wieder nur die entsprechenden Vorschriften nach deutschem Recht dargestellt werden. Für die Schweiz und Österreich vgl. die entsprechenden Regelwerke. 113 Für detaillierte Regelungen siehe dort. 114 Vgl. §13 Abs. 2 dBörsZulV. 115 Vgl. §§18-19 dBörsZulV. 116 Vgl. §20 dBörsZulV. 117 Vgl. §§21 und 23 dBörsZulV. 118 Vgl. §29 dBörsZulV.


besonderes Gewicht hat. Darüberhinaus wurde die Haupt-/Generalversammlung, orientiert an den Vorschriften für deutsche Gesellschaften, erwähnt, die aber aufgrund sinkender Präsenzzahlen nur bedingt als Investor Relations-Medium taugt. Unter den unpersönlichen Massnahmen nimmt nach wie vor der gesetzliche Jahresabschluss eine hervorragende Bedeutung ein. Deshalb wird die Darstellung des Jahresabschlusses an späterer Stelle vertieft vorgenommen. Daneben kommt auch detaillierteren Darstellungen der Unternehmenssituation, wie bspw. einem Fact Book und insbesondere dem Börseneinführungsprospekt, zunehmend Bedeutung zu. Vorliegende Arbeit legt, wie aufgrund der Forschungsfrage ersichtlich, den Fokus auf Business Reporting an den Kapitalmarkt und damit ausschliesslich auf unpersönliche, in einem gewissen Grad standardisierte, an das breite Publikum gerichtete Massnahmen. Deshalb wird in der Folge, wenn die Inhalte von Investor Relations diskutiert werden, ausschliesslich auf unpersönliche Formen, sprich den Jahresabschluss und darüber hinausgehende Berichte, einzugehen sein.

�� ,QKDOWH�GHU�,QYHVWRU�5HODWLRQV��%XVLQHVV�5HSRUWLQJ�In den vorhergehenden Kapiteln wurden die =LHOH, die $GUHVVDWHQ und die 0DVVQDKPHQ der Kommunikation im Rahmen der Investor Relations dargestellt. Genauer zu beantworten ist noch die Frage, welche ,QKDOWH zweckmässigerweise kommuniziert werden sollten. Wie oben erwähnt beschränkt sich der Autor hierbei auf unpersönliche, an das breite Investorenpublikum adressierte Berichte. Bei der Analyse der zweckmässigerweise zu kommunizierenden Inhalte ist – im Sinne maximaler Adressatenorientierung – von den Informationsbedürfnissen der Zielgruppen, sprich der Kapitalgeber und der Multiplikatoren, auszugehen. Dabei wird ein Schwerpunkt auf Eigenkapitalgeber gelegt, da deren Informationsbedürfnisse umfassender als jene der Fremdkapitalgeber sind, da sie das grösste Investitionsrisiko zu tragen haben und nicht nur am Downside, sondern auch am Upside Risk teilhaben. Weiters sind aber auch gesetzliche Vorschriften, wie bspw. die Regelungen zur Rechnungslegung von Unternehmen, zu beachten. In Kapitel 2.3.1 wird deshalb zunächst die gesetzliche Ausgangslage, orientiert an den deutschen Vorschriften, dargestellt. Auf die jeweiligen Vorschriften in der Schweiz und in Österreich wird, wie in der Einführung zu Kapitel 2 begründet, nicht eingegangen. Stattdessen werden, ebenfalls wie in der Einführung erwähnt, die US-amerikanischen Vorschriften in gebotener Kürze dargestellt. Kapitel 2.3.2 schliesst an die Darstellung des Financial Reporting mit einer Diskussion respektive Infragestellung von dessen Angemessenheit für die Bewertung eines Unternehmens durch den Kapitalmarkt an; dies erfolgt anhand einer Analyse der


Informationsbedürfnisse der Berichtsadressaten von Investor Relations. Danach wird der Bogen zu innovativeren Ansätzen des Reporting geschlagen, die das Financial Reporting zu einem Business Reporting-Konzept erweitern. Business Reporting soll die Vorteile der grossen Reichweite der unpersönlichen mit der Adressatengerechtigkeit der persönlichen Investor Relations-Massnahmen verbinden und somit die Informationsbedürfnisse der Berichtsadressaten, die nicht in der Position sind, vom Management persönlich Informationen einzufordern, so weit als möglich befriedigen.

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Die Darstellung der deutschen Vorschriften erfolgt zweigeteilt: Zunächst ist zu erörtern, welches die fundamentalen Rechnungslegungsprinzipien und -zwecke sind, abschliessend werden in Kürze die Bestandteile und die damit jeweils verbundenen Zielsetzungen des Jahresabschlusses referiert. Zu Beginn sind nun die Zwecke des Jahresabschlusses nach deutschem Recht zu diskutieren119, denn nach Bitz/Schneeloch/Wittstock richtet sich die konkrete Ausgestaltung der Instrumente der Rechnungslegung stets nach den damit verfolgten Zwecken.120 Eine Diskussion der Inhalte ohne Bezugnahme auf deren Zweck würde somit das Pferd vom Schwanz aufzäumen. Einzelne Bewertungsgrundsätze und Vorschriften werden nur insoweit berücksichtigt, als es für das Verständnis der Jahresabschlussinhalte erforderlich ist.121 Baetge identifiziert drei Hauptzwecke der Buchführung und Rechnungslegung. Den Zweck der Buchführung sieht er in der Dokumentation „ im Sinne eines vollständigen, richtigen und systematischen Aufschreibens und Festhaltens der Güterbewegungen und Zahlungsvorgänge [als] Grundlage für die Jahresabschlußrechnung“ 122. Bei Rechtsstreitigkeiten kommt der Buchführung überdies Beweisfunktion zu. Der zweite Zweck liegt in der Rechenschaftslegung über die Verwendung des zur Verfügung gestellten Kapitals. Begründet wird dieser Zweck nach Baetge durch die „ 6SDOWXQJ�GHU�8QWHUQHKPHUIXQNWLRQ� in Gesellschafter bzw. Gläubiger (Kapitalgeber) und

119 Dabei soll ausschliesslich auf die für Kapitalgesellschaften relevanten Vorschriften eingegangen werden. 120 Vgl. Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 26. 121 Für detaillierte Erörterungen sei auf Literatur zur Rechnungslegung verwiesen, bspw. Baetge (1996a), Döring/Buchholz (1998), Tanski/Kurras/Weitkamp (1998) und Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), um nur einige zu nennen. 122 Baetge (1996a), S. 54.


Management“ 123. Den dritten Rechnungslegungszweck schliesslich sieht Baetge in der Kapitalerhaltung: Dem Gesetzgeber sei neben dem Erhalt des Nominalkapitals auch am Fortbestand des Unternehmens gelegen. Deshalb müssen Unternehmer wissen, „ ab wann sie [...] beginnen, über den vorsichtig ermittelten Jahreserfolg hinaus Kapital zu entnehmen [...] und dadurch die betriebliche Haftungsmasse ihres Unternehmens verringern. In diesem Zusammenhang wird auch von .DSLWDOHUKDOWXQJ�DXIJUXQG�YRQ�,QIRUPDWLRQHQ� [...] gesprochen.“ 124 Somit dient die angesprochene Ermittlung des Periodenerfolges nicht nur Rechenschaftszwecken, sondern dient auch als Aus-schüttungsbemessung, weshalb man auch von der Ausschüttungsbemessungsfunktion spricht.125 Hinsichtlich einer Hierarchie der drei erwähnten Zwecke hält Baetge fest, dass die Dokumentation eine Voraussetzung für die beiden anderen Zwecke ist, Rechenschaft und Kapitalerhaltung/Ausschüttungsbemessung aber in keinem Über- bzw. Unterordnungsverhältnis zueinander stehen. Der Jahresabschluss hat demnach nicht die Interessen einzelner Adressatengruppen besonders zu berücksichtigen, sondern dient einem „ UHODWLYLHUWHQ�6FKXW]�DOOHU�$GUHVVDWHQ“ 126, wobei der Begriff der Adressaten weit zu fassen ist.127 Eine inhaltlich ähnliche Interpretation, aber andere Systematisierung der vom Gesetzgeber intendierten Jahresabschlusszwecke geben Bitz/Schneeloch/Wittstock. Sie identifizieren die Informations- und die Zahlungsbemessungsfunktion.128 Die Informationsfunktion wird in vier Subzwecke gegliedert:129

• Dokumentation

• Rechenschaftsbericht für die Gesellschafter

• Information von Gläubigern und potentiellen Gesellschaftern und

• Information von Aufsichtsbehörden und sonstigen Interessenten Die zur Verfügung gestellten Informationen sollen für die Informationsempfänger eine Dispositionshilfe darstellen, insbesondere sollen Grundlagen für Entscheidungen über Beibehaltung oder Abberufung des Managements, über den Erhalt, Erwerb oder Verkauf von Eigentümertiteln und bei Gläubigern über Kreditvergaben geschaffen 123 Baetge (1996a), S. 58. Hervorhebungen im Original. 124 Baetge (1996a), S. 60. Hervorhebungen im Original. 125 Vgl. Baetge (1996a), S. 61. 126 Baetge (1996a), S. 64. Hervorhebungen im Original. 127 Tanski/Kurras/Weitkamp (1998), S. 19f halten fest, dass neueren Darstellungen der Jahresabschlusszwecke der Gedanke zugrunde liegt, ein Unternehmen bestehe deshalb, weil die mit ihm in Beziehung stehenden Personen damit gewisse Ziele verfolgen. Egner (1974), S. 10 identifiziert in diesem Sinne folgende Adressaten: Eigentümer, Gläubiger, Arbeitnehmer, Management, Marktpartner, Finanzverwaltung und „ sonstige Öffentlichkeit“ . Die Informationsinteressen der verschiedenen Gruppen sind allerdings klarerweise inhomogen, was eine ausgewogene Berücksichtigung nur schwierig möglich macht. 128 Vgl. Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 27. 129 Vgl. Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 27ff.


werden. Bitz/Schneeloch/Wittstock weisen allerdings darauf hin, dass der Jahresabschluss „ keineswegs die einzige“ 130 Dispositionshilfe für die genannten Adressatengruppen darstellt.131 Die Gewichtung von Eigentümer- vs. Gläubigerinteressen wird von Bitz/Schneeloch/Wittstock nicht diskutiert. Allerdings ist die Zahlungsbemessungsfunktion als zweiter Hauptzweck des Jahresabschlusses durch gesetzlich kodifizierte Ausschüttungssperren ein Mittel des Gläubigerschutzes.132 Die Systematisierung der Autoren mag unterschiedlich sein – besonders hinsichtlich der Gewichtung der einzelnen Zwecke – der Kern bleibt aber jeweils gleich: Die Dokumentationsfunktion dient als Grundlage für andere Funktionen. Der Zweck der Kapitalerhaltung nach Baetge tritt bei Bitz/Schneeloch/Wittstock in Form der Zahlungsbemessungsfunktion auf. Der Zweck der Information bei Bitz/Schneeloch/Wittstock läuft bei Baetge unter dem Schlagwort Rechenschaftslegung. Den Versuch einer Hierarchisierung bietet Abb. 7, wobei der Fettdruck des Zwecks Kapitalerhaltung dessen relative Dominanz motiviert durch den Gläubigerschutzgedanken reflektiert.

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Im Hinblick auf diese Zwecke sind vom Gesetzgeber die Rechnungslegungsvorschriften erlassen worden, die in der Folge in gebotener Kürze zu referieren sind.133 Der Vorstand einer Kapitalgesellschaft hat gemäss §§ 242 und 264 Abs. 1 dHGB einen Jahresabschluss aufzustellen. Dieser besteht aus der Bilanz, der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) und dem Anhang. Die Bilanz dokumentiert das Verhältnis von Vermögen und Schulden und weist das Eigenkapital aus; sie ist wesentlich Zeitpunktrechnung. Die GuV als Zeitraumrechnung hingegen ist eine

130 Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 32. 131 Hinsichtlich des Umfangs der Adressatengruppen sind Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 31 wesentlich restriktiver als bspw. Egner. Explizit genannt werden von ihnen nur Anteilseigner, Gläubiger und Aufsichtsbehörden; anderen Interessenten kommt nur „ eingeschränkte Bedeutung“ zu. 132 Vgl. Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 33f. Auch andere Autoren, bspw. Gräfer/Sorgenfrei (1997), S. 1f, geben eine Systematisierung der Zwecke des Jahresabschlusses. Diese seien hier aber nicht mehr dargestellt. 133 Dabei wird, wie bereits erwähnt, ausschliesslich auf die für Kapitalgesellschaften relevanten Vorschriften deutschen Rechts eingegangen.


Gegenüberstellung der Aufwände und Erträge des Geschäftsjahres und erklärt das „ Zustandekommen des Erfolges nach Art, Höhe und Quellen“ 134. Sie weist also nicht nur die absolute Höhe des Gewinns bzw. Verlusts aus, sondern ermöglicht eine Darstellung der Ertragslage und eine Analyse der Erfolgskomponenten. Den dritten Teil des Jahresabschlusses bildet der Anhang, der hinsichtlich der Bilanz und der GuV „ Erläuterungs-, Ergänzungs-, Korrektur- und Entlastungsfunktion“ 135 hat. Insgesamt hat der Jahresabschluss „ unter Beachtung der Grundsätze ordnungsmäßiger Buchführung ein den tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Bild der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage der Kapitalgesellschaft zu vermitteln.“ 136 Dieses Prinzip zur wahrheitsgemässen Darstellung der Lage des Unternehmens wird allerdings durch dem entgegenstehende Einzelvorschriften und insbesondere das dominierende Vorsichtsprinzip eingeschränkt.137 Kein Bestandteil des Jahresabschlusses, aber dennoch obligatorisch vom Vorstand zu erstellen, ist der Lagebericht.138 Der Inhalt des Lageberichts wird durch § 289 dHGB umschrieben. Demnach „ sind zumindest der Geschäftsverlauf und die Lage der Kapitalgesellschaft so darzustellen, daß ein den tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Bild vermittelt wird.“ Durch das KonTraG139 neu hinzugefügt wurde, dass dabei „ auch auf die Risiken der künftigen Entwicklung einzugehen“ ist.140 Allerdings sind nicht alle bestehenden Risiken in die Darstellung der Lage einzubeziehen, vielmehr findet auch hier der Wesentlichkeitsgrundsatz Anwendung. Dies bedeutet, dass nur Risiken, die die Vermögens-, Finanz- oder Ertragslage ZHVHQWOLFK beeinflussen, insbesondere aber solche, die EHVWDQGVJHIlKUGHQGHQ Charakter haben, im Lagebericht offenzulegen sind.141 Nach § 289 Abs. 2 dHGB hat der Lagebericht auch auf besondere Vorgänge nach dem Schluss des Geschäftsjahrs, auf die voraussichtliche Entwicklung der Gesellschaft, auf Forschung und Entwicklung und auf Zweigniederlassungen der Gesellschaft

134 Baetge (1996a), S. 523. 135 Baetge (1996a), S. 605. 136 §264 Abs. 2 Satz 1 dHGB. 137 Vgl. Prangenberg (2000), S. 105. 138 Vgl. §264 Abs. 1 Satz 1 dHGB. 139 Das KonTraG regelt insbesondere auch die Vorschriften zur Abschlussprüfung neu, in manchem – wie oben – aber auch die Pflicht zur Rechnungslegung durch das Management. Für eine Übersicht über andere Regelungsinhalte vgl. Seibert (1999), S. 7. Hinsichtlich der für die Abschlussprüfung wesentlichen Regelungsinhalte des KonTraG, vgl. Kapitel 4.3.2.3. 140 Diesen Inhalt nach §289 Abs. 1 bezeichnet man auch als den Kern des Lageberichts, den Inhalt nach Abs. 2 auch als sonstige Angaben. Vgl. dazu Baetge (1996a), S. 646. 141 Vgl. Meyding/Mörsdorf (1999), S. 6.


einzugehen.142 Der Lagebericht hat demnach auch einen zukunftsbezogenen Prognoseteil. Für börsennotierte Mutterunternehmen143 wurde durch das KonTraG (§ 297 dHGB) eine Kapitalflussrechnung und eine Segmentberichterstattung ein weiterer Pflichtveröffentlichungsinhalt. Im Hinblick auf eine Anpassung an und Harmonisierung mit international übliche(n) Standards war die Verpflichtung zur Aufstellung von Kapitalflussrechnung und Segmentberichterstattung dringend geboten, da dies im anglo-amerikanischen Sprachraum seit langem praktiziert wird.144

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Auch die Darstellung der Financial Reporting-Konzeption nach US GAAP soll anhand der Struktur des vorhergehenden Kapitels vorgenommen werden. Zunächst ist zu präzisieren, welche die fundamentalen Prinzipien sind, anschliessend ist auf die Pflichtbestandteile eines Jahresabschlusses einzugehen. Die Rechnungslegungsziele/-zwecke in Deutschland sind, wie im vorhergehenden Kapitel erläutert wurde, vielfältig und berücksichtigen eine Vielzahl von Adressaten, wobei den Gläubigern eine Sonderstellung zukommt. Anders verhält sich dies mit den Zielen der Rechnungslegung in den USA. Prägnant zusammengefasst ist die Rechnungslegung in den USA „ ausschliesslich an der Informationsfunktion orientiert. Das bedeutet, die Vermögens- und Finanzlage sowie die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit des Unternehmens sind so darzustellen, dass alle gegenwärtigen und potenziellen Eigen- und Fremdkapitalgeber auf dieser Basis entscheidungsrelevante Informationen erhalten (decision usefulness).“ 145 Das Kriterium der „ decision usefulness“ , die Entscheidungsrelevanz, wird demgemäss auch im Conceptual Framework des Financial Accounting Standards Board (FASB), das Grundlegendes zum Jahresabschluss festhält, als das entscheidende Kriterium für die Aufstellung des Jahresabschlusses hervorgehoben: „ Financial Reporting is not an end in itself but is intended to provide information that is useful in making business and economic decisions“ 146. Das Konzept der Entscheidungsrelevanz bemisst sich dabei

142 Nach Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 229 sind demnach die Teile das Lageberichts: Wirtschafts-, Risiko-, Nachtrags-, Prognose-, Forschungs- und Zweigniederlassungsbericht. 143 Zur Begründung der Beschränkung auf börsennotierte Mutterunternehmen vgl. Ernst (1999), S. 339. Für nähere Einzelheiten vgl. zur Kapitalflussrechnung von Wysocki (1999) und zur Segmentberichterstattung Böcking (1999). 144 Vgl. bspw. von Wysocki (1999), S. 443. 145 Peemöller/Finsterer/Neubert (2000), S. 22. Ähnlich auch Keun/Zillich (2000), S. 11: Bei US GAAP „ steht die Vermittlung von relevanten Informationen über die finanzielle Situation und deren Veränderung sowie über die erbrachte Leistung für wirtschaftliche Entscheidungen der Jahresabschlußadressaten (decision usefulness) im Vordergrund.“ 146 SFAC No. 1, Par. 9.


vornehmlich an den Informationsbedürfnissen der Eigen- und Fremdkapitalgeber. Andere Interessengruppen resp. Stakeholder werden demgegenüber in den Hintergrund gedrängt.147 Noch schärfer formulieren Keun/Zillich die Fokussierung auf gewisse Adressaten: „ Faktisch orientiert sich der Jahresabschluß KDXSWVlFKOLFK� DQ� GHQ�%HG�UIQLVVHQ� GHU� $NWLRQlUH, obwohl formal die Gesellschafter und Gläubiger die primären Adressaten bleiben.“ 148 Der bedeutendste Grundsatz ist demgemäss jener der „ Fair Presentation“ , wonach die wirtschaftliche Lage des Unternehmens möglichst wahrheitsgemäss und realistisch darzustellen ist. Rechnungslegungsinformationen genügen dem Grundsatz der „ Fair Presentation“ dann, wenn sie die Kriterien der Relevanz, Verlässlichkeit und Vergleichbarkeit erfüllen.149 Abschliessend kann somit festgehalten werden, dass dem Prinzip der „ decision usefulness“ insbesondere für die Zielgruppe der Eigenkapitalgeber/Aktionäre die Dominanz zukommt. Die Bestandteile des Jahresabschlusses nach US GAAP sind ähnlich wie jene nach dem dHGB. Er hat eine Bilanz („ balance sheet“ ) und eine GuV („ statement of income“ ) zu umfassen. Die GuV gilt als der wichtigste Bestandteil150 des Jahresabschlusses und soll die momentane Ertragslage darstellen. Da die Steuerermittlung nicht wie nach deutschem Recht an die GuV gekoppelt ist, wird das Ergebnis nicht wie in Deutschland oft absichtlich gering gehalten.151 Demgegenüber geniesst die Bilanz nur untergeordnete Bedeutung. Sie dient keinesfalls zur Gewinnermittlung durch Gegenüberstellung von Vermögen und Schulden, sondern stellt „ Informationen bezüglich der Liquidität, der Finanzstruktur sowie dem finanziellen Potenzial“ 152 bereit, was sich wieder aus dem Grundsatz der „ decision usefulness“ ergibt. Daneben sind Pflichtbestandteile auch eine Kapitalflussrechnung („ statement of cash flow“ ) sowie ein Eigenkapitalverwendungsnachweis („ statement of changes in stockholders‘ equity“ ). Die Kapitalflussrechnung soll insbesondere Auskunft über den Aussenfinanzierungsbedarf des Unternehmens bzw. dessen Fähigkeit zur Ausschüttung einer Dividende/zur Bedienung seiner Zahlungsverpflichtungen geben, kurz: über dessen Liquidität. Auch dies soll den Adressaten, den Aktionären, helfen, die wirtschaftliche Lage des Unternehmens besser zu beurteilen.153 Der

147 Vgl. Pellens (1998), S. 133. 148 Keun/Zillich (2000), S. 103. Hervorhebungen d. Verf. Ähnlich auch Buchholz (2001), S. 17. 149 Vgl. Pellens (1998), S. 158. 150 Vgl. Eichmann (2000), S. 392. 151 Vgl. Eichmann (2000), S. 392. 152 Eichmann (2000), S. 398. 153 Vgl. Eichmann (2000), S. 396 oder Buchholz (2001), S. 183ff.


Eigenkapitalverwendungsnachweis informiert über alle erfolgswirksamen sowie erfolgsneutralen Eigenkapitalveränderungen gegenüber der Vorperiode.154 Erläuterungen zu den einzelnen Jahresabschlussbestandteilen, die notwendig sind, damit ein „ true and fair view“ vom Unternehmen gegeben werden kann, finden sich im Anhang („ notes“ ). Bestandteile des Anhangs sind insbesondere einerseits Erläuterungen zu den Bilanzierungsgrundsätzen und -verfahren sowie zu einzelnen Bilanzpositionen, andererseits darüber hinausgehende Zusatzinformationen.155 Börsennotierte Unternehmen haben darüber hinaus noch einen Managementbericht („ management’ s discussion and analysis“ , MD&A) zu veröffentlichen, der durchaus mit dem deutschen Lagebericht vergleichbar ist. Weiters kommt, wie am Ende von Kapitel 2.3.1.1 erwähnt, der Pflicht zur Segmentberichterstattung in den USA eine wichtige Bedeutung zu.

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An dieser Stelle sollen die Rechnungslegungskonzeptionen in Deutschland, stellvertretend für jene im deutschen Sprachraum, und den USA miteinander verglichen werden, sofern dies auf einer hohen Abstraktionsebene möglich ist. Den Hauptunterschied bilden zweifellos die je unterschiedlich verfolgten Rechnungslegungszwecke, die ihre Entsprechung auch in je unterschiedlichen primären Adressaten finden. Während in Deutschland dem Prinzip des Gläubigerschutzes insgesamt eine dominierende Wirkung zugesprochen werden muss, soll der Jahresabschluss in den USA vor allem dem Prinzip der „ decision usefulness“ gerecht werden. Die Hauptadressaten in Deutschland, deren Informationsbedürfnisse auch schwergewichtig berücksichtigt werden, sind demnach die Gläubiger, während dies in den USA die Aktionäre sind. In diesem Sinne sprechen bspw. auch Peemöller/Finsterer/Neubert vom „ investororientierten“ angloamerikanischen und vom „ gläubigerschutzorientierten“ kontinentaleuropäischen System.156 Korrespondierend dazu kommt dem Vorsichtsprinzip in Deutschland eine überragende Stellung zu, während in den USA dem Prinzip der periodengerechten Erfolgsermittlung im Sinne einer „ Fair Presentation“ der wirtschaftlichen Lage eine vorrangige Bedeutung beigemessen wird.157, 158

154 Vgl. Eichmann (2000), S. 395. 155 Vgl. Eichmann (2000), S. 402. 156 Vgl. Peemöller/Finsterer/Neubert (2000), S. 19. Ähnlich auch Pellens (1998), S. 35. 157 Vgl. Buchholz (2001), S. 24. 158 Zwar existiert auch in Deutschland die Verpflichtung, die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage in einem den „ tatsächlichen Verhältnissen entsprechenden Bild“ (§264 Abs. 2 S. 1 dHGB) darzustellen, diesem Prinzip wird aber nur


Es stellt sich nun die Frage, warum jeweils unterschiedliche Hauptadressaten und ihre Informationsbedürfnisse berücksichtigt werden. Dies wird zumeist mit der unterschiedlichen Art der Finanzierung in den beiden Ländern begründet. Während in den USA der Kapitalmarkt, sowohl der Eigen- als auch der Fremdkapitalmarkt, als Hauptfinanzierungsquelle herangezogen wird, ist dies in Deutschland auch heute, trotz zunehmender Internationalisierung der Kapitalbeschaffung, noch nicht in diesem Masse der Fall. In Deutschland sind nach wie vor grosse Banken, also Gläubiger, eine wesentliche Finanzierungsquelle.159 Da auf Kapitalmärkten typischerweise anonyme Kapitalgeber agieren, muss in den USA dem Anlegerschutz konsequenterweise höhere Bedeutung beigemessen werden. Dieses Prinzip konnte, zumindest in der Vergangenheit, in Deutschland mit seinen institutionellen Fremdkapitalgebern teilweise ausser Acht gelassen werden.160 Zusammenfassend kann also festgehalten werden, dass die deutsche Rechnungslegungskonzeption mit ihrem Fokus auf dem Gläubigerschutz allein aufgrund ihrer Zwecksetzung einem modern verstandenen Begriff von Kapitalmarktreporting im Rahmen von Investor Relations weniger gerecht werden kann als die US-amerikanische mit ihrem Fokus auf Aktionäre und deren Informationsbedürfnisse.161 In den letzten Jahren allerdings, insbesondere durch das KapAEG und das KonTraG, hat der deutsche Gesetzgeber auf die Bedürfnisse kapitalsuchender deutscher Unternehmen reagiert, die zur Finanzierung immer mehr auch auf internationale Börsen angewiesen sind. Einerseits wurde die Möglichkeit geschaffen, einen Konzernabschluss nur nach internationalen Rechnungslegungsstan-dards anstatt nach dHGB zu veröffentlichen, andererseits wurde durch das KonTraG die ausschliessliche Gläubigerschutzorientierung zugunsten auch einer Orientierung an den Informationsbedürfnissen der Investoren aufgeweicht.162 Im weiteren Gang der Untersuchung wird zur Diskussion von Ansätzen zur Erweiterung des Financial zum Business Reporting vor allem auf US-amerikanische Arbeiten zurückgegriffen. Zwar scheint dies bei einer Untersuchung, die sich auf den deutschen Sprachraum fokussiert, zunächst widersinnig, aufgrund der Hinwendung deutscher Unternehmen zu

entsprochen, soweit nicht einzelne Vorschriften und insbesondere das Vorsichtsprinzip dem entgegenstehen, wohingegen nach US GAAP dem Prinzip der „ Fair Presentation“ eine durchgängige Dominanz zukommt. Vgl. dazu bspw. Prangenberg (2000), S. 105. 159 Vgl. Pellens (1998), S. 27. 160 Vgl. Pellens (1998), S. 27f. 161 Vgl. bspw. explizit zu dieser Frage Goeller (2000), S. 441: „ Die [...] Analyse divergierender Regelungen von US-GAAP und HGB stützt [...] eindeutig die These, dass den US-GAAP aus Sicht des Investors der Vorrang einzuräumen ist.“ 162 Auf eine nähere Diskussion des KonTraG sei verwiesen auf Kapitel 4.3.2.3.


internationalen Kapitalmärkten sowie einer Orientierung auch der deutschen Rechnungslegungspraxis an investorenzentrierten Konzeptionen aber nur sinnvoll.

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Dieses Kapitel verfolgt zunächst das Ziel zu erweisen, dass das Financial Reporting alleine den Informationsbedürfnissen des Kapitalmarktes nicht gerecht wird. Dies wird in Kapitel 2.3.2.1 anhand einer Analyse der Informationsbedürfnisse der Reportingadressaten präzisiert. Im Anschluss daran werden Möglichkeiten aufgezeigt, die Berichterstattung aussagekräftiger zu gestalten. Dabei wird in zwei Schritten vorgegangen: Erstens werden Reformansätze beleuchtet, die sich innerhalb des Financial Reporting-Paradigmas bewegen, sprich dieses selbst informativer gestalten wollen. Dazu gehören die Empfehlungen des Jenkinskomitees zur Verbesserung der Aussagekraft des Jahresabschlusses (Kapitel 2.3.2.2.1) und die Comprehensive Income-Debatte (Kapitel 2.3.2.2.2). Zweitens werden zusätzlich Arbeiten reflektiert, die sich nicht auf das Financial Reporting beschränken, sondern dieses zugunsten eines umfassenderen Business Reporting erweitern wollen. Vorgestellt wird einerseits ein Ansatz zur ursprünglich als internes Managementinstrument gedachten Balanced Scorecard (Kapitel 2.3.2.3.1), andererseits das Comprehensive Model of Business Reporting des Jenkinskomitees (Kapitel 2.3.2.3.2).

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Im April 1991 wurde vom AICPA Board of Directors das Special Committee on Financial Reporting163 anlässlich wachsender Bedenken eingesetzt, ob das herkömmliche Financial Reporting den Informationsbedürfnissen der Jahresabschlussadressaten, insbesondere den Investoren und Kreditoren, noch genügt.164 In diesem Zusammenhang wird bspw. der Artikel des damaligen Vize-Vorsitzenden des AICPA, Rimerman, zitiert, der betitelt ist „ The Changing Significance of Financial Statements“ .165 Auch andere einflussreiche Organisationen im englischsprachigen Raum äusserten ähnliche Bedenken hinsichtlich der sinkenden Relevanz des traditionellen Financial Reporting.166 Während die oben genannten Publikationen zunächst noch relativ unspezifisch das Financial Reporting in die Kritik

163 Nach dem Vorsitzenden des Komitees, Edmund L. Jenkins, wird es oft auch als Jenkinskomitee und der Abschlussbericht als Jenkinsreport bezeichnet. 164 Vgl. AICPA (1999d), Appendix IV, keine Seitenangaben. 165 Vgl. Rimerman (1990). 166 Das Jenkinskomitee nennt die American Accounting Association, die Financial Executive Research Foundation, die SEC Practice Section of the AICPA Division for CPA Firms und nicht näher spezifizierte „ U.K. accountancy bodies“ . Vgl. AICPA (1999d), Appendix IV, keine Seitenangaben.


nahmen, sollte das Jenkinskomitee die Mängel präzisieren und Möglichkeiten zu deren Behebung vorlegen. Positiv gefasst war es die Aufgabe des Komitees, „ to recommend (1) the nature and extent of information that should be made available to others by management and (2) the extent to which auditors should report on the various elements of that information.“ 167 Diese Anstrengungen sind als Teil „ of the AICPA’ s broad initiative to improve the value of business information and the public’ s confidence in it“ 168 zu verstehen. Die Kritik am Financial Reporting wird in drei Schritten nachvollzogen. Zunächst ist zu präzisieren, wen das Jenkinskomitee als Zielgruppen des Reporting definiert und ob diese mit den Zielgruppen der Investor Relations gemäss Kapitel 2.1 übereinstimmen. Daran anschliessend sind die Informationsbedürfnisse der identifizierten Zielgruppen zu bestimmen, wonach schliesslich überprüft werden kann, ob das Financial Reporting deren Bedürfnisse tatsächlich nur ungenügend befriedigen kann.

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Das Jenkinskomitee schränkte die Gruppe der zu berücksichtigenden Adressaten stark ein: „ The study focused only on certain types of users – specifically, professional investors and creditors and their advisors, which follow fundamental approaches and which cannot compel a company to produce the information needed for analysis. The study also restricted its focus to users' evaluations of only certain reporting entities – specifically, to for-profit entities.“ 169 Diese Einschränkungen werden vom Komitee folgendermassen begründet. Den Fokus auf Investoren und Kreditoren legitimiert das Komitee dadurch, dass durch Business Reporting gerade Investitions- und Kreditvergabeentscheidungen abgesichert werden sollen. Andere Gesichtspunkte bei der Erstellung von Berichten sind demnach laut AICPA per definitionem sekundär. Die nochmalige Restriktion auf professionelle Investoren und Kreditoren, solche also, deren Erwerbstätigkeit in der Geldveranlagung besteht, begründet das AICPA zum einen damit, dass diese Gruppe ausgefeiltere, professionellere Analysetechniken verwendet, zum anderen mit der stets steigenden Bedeutung institutioneller Anleger, z.B. Pensionsfonds, die unter die Gruppe der professionellen Anleger subsumiert werden können.170 Noch weiter wurde die zu definierende Zielgruppe des Business Reporting dahingehend eingeschränkt, dass nur Anleger, die „ fundamental approaches“ verfolgen, berücksichtigt werden. Besonders abzugrenzen sind

167 AICPA (1999d), Appendix IV, keine Seitenangaben. 168 AICPA (1999d), Chapter 1, keine Seitenangaben. 169 AICPA (1999d), Chapter 2, keine Seitenangaben. 170 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 2, keine Seitenangaben.


fundamentale Analysen bspw. von Chartanalysen, die sich lediglich auf vergangene Kursbewegungen beziehen und deshalb definitionsgemäss keine Verwendung für Business Reporting haben. Logisch erscheint auch die Beschränkung auf jene Informationsadressaten, die keine Möglichkeiten haben, die Berücksichtigung ihrer Informationsbedürfnisse direkt beim Management jeweils einzelfallspezifisch einzufordern. Beispiele hierfür wären grosse Anteilseigner oder auch Banken, die einen wesentlichen Teil des gesamten Fremdkapitals eines Unternehmens zur Verfügung stellen.171 Das Komitee hat sich in seiner Arbeit zusätzlich auf nach dem erwerbswirtschaftlichen Prinzip arbeitende Unternehmen beschränkt und damit Not-for-Profit-Organizations und staatliche Institutionen ausgeschlossen. Damit sollte allerdings nicht ausgedrückt werden, diese Organisationen seien von der Forderung nach Offenlegung und Rechenschaft über ihre Tätigkeit auszuschliessen. Vielmehr wurde diese Restriktion aus Zeit- und Ressourcengründen getroffen.172 Vergleicht man die Zielgruppen, die das Jenkinskomitee identifiziert, mit jenen, die die Investor Relations-Literatur nennt, wird klar, dass das Komitee eine engere Definition zugrunde legt. Dies ist allerdings klar, da Investor Relations eben nicht nur das standardisierte Reporting an das Publikum umfassen, sondern darüber hinaus auch sehr viel individualisiertere Massnahmen, wie bspw. Analystentreffen oder Treffen mit den Vertretern institutioneller Grossinvestoren. Für die hier interessierende Thematik Business Reporting kann aber von identischen Zielgruppen ausgegangen werden.

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Da nunmehr die Zielgruppen klar definiert sind, muss in der Folge klargestellt werden, zu welchem Zweck diese die ihnen zur Verfügung gestellten Informationen benötigen. Das AICPA lässt bezüglich der Zielsetzung von Business Reporting keine Zweifel offen: „ The objective of business reporting is to provide users with information that is helpful in deciding whether and at what price to commit, or continue to commit, resources to a particular company.“ 173 Allen Benutzergruppen ist ein Gesichtspunkt gemein: Sie sind vorrangig an der zukünftigen Entwicklung im Sinne der Finanz- und Ertragskraft des Unternehmens und an einer Einschätzung der Risiken dieser Entwicklung interessiert. Die Informationen sollen ihnen helfen, „ [to] understand the

171 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 2, keine Seitenangaben. 172 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 2, keine Seitenangaben. 173 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben.


economic risk of a prospective investment. Without any information, the user has no way of assessing the company’s prospects.“ 174 Aus den mit Reporting verbundenen Zielsetzungen lassen sich – dem AICPA folgend – die Vorteile verbesserter Publizität ableiten: „ Increased informative disclosure benefits users by reducing the likelihood that they will misallocate their capital.“ 175 Dies hat laut dem Komitee dreierlei zur Folge:176

• Erstens soll dadurch der gesamtwirtschaftliche Kapitalallokationsprozess effizienter werden, was Effizienzsteigerungen für die Volkswirtschaft insgesamt nach sich zieht.

• Zweitens soll durch verbesserte Publizität die Liquidität gehandelter Titel erhöht werden, was sich in einem verminderten Bid-Ask-Spread auswirkt. Der Bid-Ask-Spread wiederum sei determiniert durch die Informationsasymmetrie und die Unsicherheit zwischen Käufern und Verkäufern.

• Und drittens soll informativeres Reporting eine Senkung der Kapitalkosten nach sich ziehen.177 Dabei ist darauf zu achten, dass die Kosten verbesserter Publizität, sei es direkter oder indirekter Art, den Nutzen nicht übersteigen.178

Zu beachten ist hier die Parallelität der Zwecke der oben angesprochenen Investor Relations-Anstrengungen und der verbesserten Publizität nach dem Jenkinsreport: (V�VROO�MHZHLOV�GXUFK�YHUEHVVHUWH�,QIRUPDWLRQVODJH�GDV�5LVLNR�E]Z��GLH�8QVLFKHUKHLW��EHU�

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irrelevante Empfehlungen auszusprechen. Deshalb wurde ein eigenes Sub-Komitee, das „ Users' Needs Subcommittee“ 179, mit der Analyse der Informationsbedürfnisse der Zielgruppen beauftragt, deren Ergebnisse für die Arbeit des gesamten Komitees von zentraler Bedeutung sind. Das Komitee identifizierte in seiner Analyse der Informationsbedürfnisse der Adressaten sieben „ concepts underlying users' needs for information“ :180

• 6HJPHQWEHULFKWHUVWDWWXQJ� In der Analyse diversifizierter Unternehmen genügt es nicht, auf aggregierter Basis Informationen über das gesamte Unternehmen zu erhalten. Vielmehr ist es notwendig, nach Segmenten auch in der Berichterstattung zu differenzieren, insofern diese je spezifische Chancen und Risiken aufweisen. Dies sollte es den Adressaten ermöglichen, auf Segmentbasis Cash Flows und Earnings zu prognostizieren und damit eine „ more refined valuation than otherwise would be possible“ 181 zu erreichen.

• ,QIRUPDWLRQHQ� �EHU� GDV� *HVFKlIW� Die Adressaten müssen über das Geschäft des Unternehmens informiert sein, „ including the linkage between events and activities and the financial effect on a company of those events and activities.“ 182 Darunter fallen bspw. Informationen über die Produkte des Unternehmens, über die Produktionsmethoden, über Kunden und Lieferanten und ähnliches, was für ein profundes Geschäftsverständnis notwendig ist.

• =XNXQIWVRULHQWLHUXQJ� Die Adressaten sind an einer zukunftsorientierten Perspektive interessiert. Die Analyse historischer Daten erfolgt lediglich unter diesem Aspekt. Andere Ansatzpunkte, eine zukunftsorientierte Perspektive zu bekommen, sind die Bereitstellung von „ leading indicators“ , deren Auftreten bestimmte Ereignisse in der Zukunft erwarten lässt, aber auch Prognosen, wie z.B. Pläne des Managements.

• 3HUVSHNWLYH� GHV� 0DQDJHPHQWV� Die Adressaten sind daran interessiert, die Sichtweise des Managements zu verstehen. Dies liegt darin begründet, dass das Management dem Geschäft des Unternehmens am nächsten ist und es damit – zumindest idealiter – am besten versteht, aber auch, weil schliesslich das Management die Zukunft des Unternehmens nachhaltig beeinflusst.

178 Vgl. dazu Labhart (1999), S. 206ff. 179 AICPA (1999d), Appendix IV, keine Seitenangaben. 180 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. Vgl. in der Folge ebenda. 181 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. 182 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben.


• 9HUOlVVOLFKNHLW� Die Berichtsadressaten sind auch daran interessiert zu wissen, wie verlässlich die ihnen zur Verfügung gestellte Information ist. Insbesondere für nicht von Accounting-Standards geregelte Darstellung von Informationen ist der Grad der Verlässlichkeit ein entscheidendes Kriterium.

• 9HUJOHLFKEDUNHLW� Ein Unternehmen wird nicht isoliert von seinen Wettbewerbern und der Gesamtwirtschaft analysiert. Vielmehr wollen professionelle Investoren und Kreditoren das Potential und die Leistung eines Unternehmens in Bezug zu jenen von anderen setzen. Dies ist aber nur möglich, wenn Informationen verschiedener Unternehmen vergleichbar sind, woraus die Forderung nach Vergleichbarkeit der publizierten Informationen resultiert.

• =HLWQlKH� Adressaten sind an zeitnaher Information interessiert, sie „ need to understand promptly the important changes affecting a company.“ 183 Das Timing und die Häufigkeit sind demnach von entscheidender Bedeutung für die Relevanz von Business Reporting.

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Lässt man nun die Erkenntnisse des Jenkinskomitees bezüglich der Berichtsadressaten und deren Informationsbedürfnissen Revue passieren, so kann eindeutig festgehalten werden, dass durch den Jahresabschluss längst nicht mehr alle bewertungsrelevanten Informationen kommuniziert werden. Folgende Gründe sind dafür ausschlaggebend:

• 8QWHUVFKLHGOLFKHU� $GUHVVDWHQNUHLV� Wie in den Ausführungen zur Systematisierung der Jahresabschlusszwecke nach Baetge erwähnt, werden mit der Rechnungslegung die Interessen einer Vielzahl von Adressaten berücksichtigt. Besondere Stellung geniessen allerdings die Interessen der Gläubiger mit dem oben bereits zitierten Prinzip des Gläubigerschutzes.184 Der Kreis der Investor Relations-Zielgruppen und der Zielgruppen des Business Reporting nach dem Jenkinskomitee ist viel geringer: Neben den Kapitalgebern werden nur Multiplikatoren angesprochen. Damit geht auch eine Reduktion der zu befriedigenden Informationsinteressen einher.185 Dazu kommt, dass bei etwaigen Interessenkonflikten ein klare Entscheidung möglich ist: den Vorzug geniessen immer die Interessen der Eigenkapitalgeber, da Investor Relations als

183 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. 184 Vgl. dazu auch Hayn/Waldersee (2000), S. 11, die im Zweifel eher von einer Höhergewichtung der Gläubigerschutzinteressen gegenüber reinen Eigentümerinteressen ausgehen. Ähnlich auch, wie bereits erwähnt, Gräfer/Sorgenfrei (1997), S. 7f. 185 Allerdings bleibt zu beachten, dass auch Eigen- und Fremdkapitalgeber unterschiedliche Informationsinteressen haben. Bereits angedeutet wurde aber, dass die Informationsbedürfnisse der Fremdkapital- ein Subset derjenigen der Eigenkapitalgeber sein dürften.


Oberziel die Steigerung des Shareholder Value haben, somit alle Massnahmen an den Interessen der Eigentümer zu bemessen sind.

• (LQVFKUlQNXQJ� GHV� ,QIRUPDWLRQVZHUWV� GXUFK� JHVHW]OLFKH� 5HJHOXQJHQ� Der Jahresabschluss ist stets unter Beachtung der Grundsätze ordnungsmässiger Buchführung aufzustellen (§ 264 Abs. 2 Satz 1 dHGB). Nach Baetge ist der „ wichtigste Rahmengrundsatz die Forderung nach 5LFKWLJNHLW von Buchführung und Jahresabschluß. „ Richtigkeit“ ist indes nicht gleichzusetzen mit „ absoluter Richtigkeit“ oder „ Wahrheit“ . [...] Der Grundsatz der Richtigkeit ist vielmehr so zu verstehen, daß die Regeln für die Abbildung [...] objektiv, d. h. intersubjektiv nachprüfbar sind.“ 186,187 Intersubjektive Prüfbarkeit ist aber prinzipiell mit jedem Regelwerk zu erzielen. Die oben angesprochene Vielschichtigkeit der Jahresabschlussadressaten gepaart mit einer tendenziellen Höhergewichtung der Gläubigerinteressen lässt aber den Schluss zu, dass durch die Publikation des Jahresabschlusses gemäss der Forderung der Richtigkeit nicht eine maximale Reduktion der Informationsasymmetrie zur Maximierung des Aktienkurses im Sinne der Aktionäre erfolgen soll. Dies findet bspw. im Rahmen der Bewertungsvorschriften im zentralen Vorsichtsgrundsatz oder auch im Imparitätsgrundsatz Ausdruck.188 Dadurch soll insbesondere dem Gläubigerschutz Genüge getan werden. Daneben regeln sogenannte Ansatzvorschriften, für welche Objekte ein Bilanzierungsge- bzw. -verbot bzw. -wahlrecht besteht.189 Bspw. dürfen nicht alle immateriellen Vermögensgegenstände, die für das Bestehen des Unternehmens dennoch die allergrösste Bedeutung haben können, in den Büchern erfasst werden.190 Besonders gravierend ist dies im Bereich des immer wichtiger werdenden Humankapitals, das keinerlei buchhalterische Berücksichtigung findet.191 Auch diese Regelungen dienen dem Gläubigerschutz. In den USA kommt zwar dem Grundsatz der „ Fair Presentation“ eine höhere Bedeutung zu, dennoch aber

186 Baetge (1996a), S. 79. Hervorhebungen im Original. 187 Aufgrund der Vielzahl der zu berücksichtigenden Adressaten und der damit einhergehenden Vielzahl von Interessen wäre eine „ Buchhaltungswahrheit“ auch prinzipiell schwierig zu erreichen, wenn nicht einzelnen Adressaten der Vorzug gegeben wird. 188 Nach dem Imparitätsprinzip sind negative Erfolgsbeiträge, die im Abschlussjahr erwirtschaftet worden und antizipierbar sind, insoweit bereits zu berücksichtigen. Das Vorsichtsprinzip besagt, dass Vermögensgegenstände vorsichtig, sprich im Zweifel eher zu niedrig denn zu hoch, zu bewerten sind. Vgl. dazu Baetge (1996a), S. 90ff. 189 Zur Gliederung der Grundsätze ordnungsmässiger Buchhaltung in allgemeine Vorschriften, Ansatzvorschriften und Bewertungsvorschriften vgl. bspw. Koeder (1999), S. 61. 190 Vgl. Langenbucher (1997), S. 76f, der bemängelt, dass sich die traditionelle Rechnungslegung nicht mit den „ soft assets“ wie Forschung&Entwicklung, Humankapital etc. befasst, die „ jedoch für die künftigen Gewinne und Cash Flows sowie für den Unternehmenswert [...] entscheidend sind.“ Ähnliche Kritik übt auch Labhart (1999) S. 183ff. 191 Vgl. zu Ansätzen des Intellectual Capital einführend Sveiby (1997).


gelten besonders die zuletzt erwähnten Punkte hinsichtlich gewisser Ansatz- und Bewertungsrichtlinien auch für US GAAP.192

• 8QWHUVFKLHGOLFKH� %HWUDFKWXQJVULFKWXQJ� In der Darstellung der Informationsbedürfnisse wurde klar, dass es vor allem darum geht, Investoren Informationen, die die Zukunft des Unternehmens betreffen, zu übermitteln, worauf die Bewertung letztlich gründet. Anders ist die Zielsetzung der Rechnungslegung, die „ grundsätzlich [eine] YHUJDQJHQKHLWVRULHQWLHUWH“ 193 Rechnung darstellt. Dies ergibt sich auch aus einem zentralen Zweck der Rechnungslegung: der Rechenschaftslegung. Rechenschaft kann nur über Vergangenes gegeben werden. Auch der oben erwähnte Grundsatz der Wahrheit im Sinne intersubjektiver Nachprüfbarkeit legt eine vergangenheitsorientierte Sichtweise nahe: Prognosen hinsichtlich zukünftiger Entwicklungen sind mit zahlreichen Unsicherheiten behaftet und demnach entsprechend schwerer intersubjektiv nachprüfbar. Zwar beinhaltet das Financial Reporting auch zukunftsorientierte Bestandteile wie bspw. den Lagebericht, der einzugehen hat auf die voraussichtliche Entwicklung der Gesellschaft (sogenannter Prognosebericht) sowie gemäss KonTraG auf die zukünftigen Risiken (Risikobericht).194 Dennoch liegt der Schwerpunkt auf der Darstellung der Vergangenheit.

• 8QWHUVFKLHGOLFKH� $UW� GHU� HLQEH]RJHQHQ� ,QIRUPDWLRQHQ� Das externe Rechnungswesen wird oft auch als finanzielles Rechnungswesen bezeichnet. Es stellt das in Zahlen, spezifischer: Geldeinheiten, gegossene Bild des Unternehmens dar. Business Reporting soll aber gerade nicht auf diese Inhalte beschränkt sein, wie in der Analyse der Punkt „ Informationen über das Geschäft“ verdeutlichte.

Dass neben den vergangenheitsbezogenen finanziellen Informationen für die Beurteilung der zukünftigen Ertragssituation eines Unternehmens auch zukunftsorientierte und nicht-finanzielle Informationen verfügbar zu machen sind, bestätigt auch für die Schweiz eine aktuelle Studie von PricewaterhouseCoopers195, in

192 Die Tatsache, dass durch gesetzliche Regelungen der Informationswert von Jahresabschlüssen eingeschränkt wird, wurde auch in der Causa Enron offenbar. Denn die buchhalterische Behandlung der von Enron getätigten Finanzierungsarrangements sind seit langem ein Streitpunkt. Insofern mag es sogar sein, dass Enron keine juristisch haltbaren Vorwürfe gemacht werden können, die Risiken nicht bilanziert zu haben; möglicherweise war eine zufriedenstellende buchhalterische Erfassung gesetzeskonform gar nicht möglich. 193 Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 32. 194 Vgl. Bitz/Schneeloch/Wittstock (2000), S. 281f. 195 Vgl. Eccles/Weibel (s. a.). Die Studie wurde von einem der Autoren auch bereits in den USA durchgeführt. Für die Ergebnisse dieser Studie vgl. Eccles/Mavrinac (1995).


der Analysten und Investoren u. a. befragt wurden, welche Performance-Kennzahlen sie als besonders bedeutend einschätzen. Unter den elf als am bedeutendsten eingeschätzten Kennzahlen sind fünf nicht-finanzielle zu finden (vgl. Abb. 8):

Earnings

Statement of Strategic Goals

R&D Investment Amounts

Costs

Market Growth

New Product Development

Product Quality

Market Share

Segment Performance

Cash Flows

Capital Expenditures

94

86

86

88

90

90

90

90

90

90

92

93

87

100

77

93

93

80

93

97

80

97

Investors (n=51) Analysts (n=31)

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Kurz zusammengefasst die Conclusio aus der Kritik des Jahresabschlusses: Der Jahresabschluss ist allein nicht mehr in der Lage, ein Unternehmen umfassend und den Bedürfnissen der Adressaten gerecht werdend zu beschreiben.197 Nach Ansicht des AICPA verliert aufgrund der sinkenden „ decision usefulness“ der Jahresabschluss Marktanteile am Informationsmarkt. Der früher198 am Informationsmarkt so dominierende Jahresabschluss ist nur mehr ein Element unter vielen, das von Entscheidungsträgern als Informationsgrundlage herangezogen wird (vgl. Abb. 9):

196 Quelle: In Anlehnung an Eccles/Weibel (s. a.), keine Seitenangaben. 197 Vgl. AICPA (1999g), keine Seitenangaben. 198 Vgl. dazu bspw. auch Pallais (1995), keine Seitenangaben: „ While the audit service is still important, it was designed to meet the needs of users of an earlier time.“


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Dies gilt für Jahresabschlüsse, die nach US GAAP aufgestellt sind und definitionsgemäss die Informationsbedürfnisse der Investoren in den Vordergrund stellen. Um so mehr gilt diese Kritik natürlich für die Rechnungslegung nach kontinentaleuropäischen Standards. Illustriert wird diese Akzentuierung bspw. durch die bereits erwähnte Studie von PricewaterhouseCoopers mit Analysten und Investoren in der Schweiz, aus der hervorgeht, dass etwa ein Drittel beider Gruppen in der Schweiz den Jahresabschluss als nicht sehr nützlich bis gar nicht nützlich einschätzen, während diese pessimistische Einschätzung von amerikanischen Analysten überhaupt nicht und von amerikanischen Investoren nur zu 8% geteilt wird.200 Insgesamt kann damit festgehalten werden, dass insbesondere im deutschen Sprachraum eine Verbesserung der Berichterstattung geboten erscheint. Die obige Analyse der Informationsbedürfnisse liefert den Bezugsrahmen, an dem nun konkrete Verbesserungsvorschläge des Reporting gemessen werden müssen. Einige Ansätze sind in den folgenden Kapiteln vorzustellen. Dabei werden, wie erwähnt, zunächst Ansätze diskutiert, die innerhalb des Financial Reporting-Paradigmas bleiben (Kapitel 2.3.2.2) und in der Folge Ansätze, die über das Financial Reporting hinaus den Schritt zum Business oder Value Reporting machen (Kapitel 2.3.2.3). Davor soll allerdings, um durch ein praktisches Beispiel zu illustrieren, dass das Financial Reporting tatsächlich die Informationsbedürfnisse von Investoren nicht vollumfänglich zu befriedigen in der Lage ist, der in der Einleitung angerissene Fall Swissair nun genauer dargestellt werden:

199 Quelle: AICPA (1999g), keine Seitenangaben. 200 Eccles/Weibel (s. a.), keine Seitenangaben.


Der Jahresbericht 1999 der Swissair steht ganz im Zeichen erfolgreichen Wachstums durch Akquisitionen und Kooperationen, um die Qualiflyer-Gruppe auszubauen. So heisst es bspw. kurz und prägnant in einer Überschrift im Jahresbericht: „ The strategy. Growing through partnerships and cooperations.“ Dies unterstreicht natürlich ebenso prominent der CEO Ph. Brugisser in der Einleitung zum Jahresbericht: „ Looking back over 1999 we see a year of acquisitions, growth and corporate strength that, when viewed together, represent a significant step towards establishing an „ aviation group“ , of service-oriented companies for air transport and its related activities.“ 201 Zu diesem Zwecke wurden im Laufe des Jahres 1999 Anteile an den Airlines AOM (49%), South African Airways (20%), LOT (37,6%) und Portugália (42%) erworben. Darüberhinaus hält Swissair u.a. an folgenden Airlines bedeutende Minderheitsbeteiligungen: Sabena (49,5%), Air Littoral (49%), Air Europe (45%), LTU (49,9%) und Volare (34%). Damit ist die Swissair das Zentrum und der De-facto-Eigentümer der Qualiflyer-Gruppe. Für die Zukunft stellte Brugisser weiteres Wachstum in Aussicht: „ In those areas where expansion is possible we want to continue to grow. And in those areas where the pace of growth is prescribed we aim to systematically strengthen our existing partnerships, consistently exploit synergies, and seek and adopt innovative solutions. Our goal in all these endeavours is to achieve consistently solid results that balance out any cyclical tendency of the airline sector and create genuine added value for our shareholders, our investors and our staff. We have chosen the correct path and we will continue to follow it [...]“ 202 Dies drückt sich in konstantem Umsatzwachstum seit 1995 sowie in einer insgesamt positiven EBIT-Entwicklung aus (vgl. die folgende Abb.).

201 SAirGroup (2000b), S. 6. 202 SAirGroup (2000b), S. 7


7.028

8.212

10.55611.297

13.002

247,0 344,0 658,0 700,0 643,0

1995 1996 1997 1998 1999

in Mio. CHF

[]\<^�_�`*aV_�`<b<c�dfe�_�`<a-gh \Bikj<c e!c�l�m<no^�paVjBc�q!m�n

Umsatz

EBIT

$EE��(QWZLFNOXQJ�8PVDW]�XQG�(%,7�6$LU*URXS��LQ�0LR��&+)

r<s�t�

Der EBIT 1999 ist zwar niedriger sowohl als jener aus 1997 als auch jener aus 1998. Der CFO G. Schorderet führt dies auf ein schwächeres Ergebnis der Division SAirLines (EBIT 1999 108 Mio. CHF vs. EBIT 1998 354 Mio. CHF204), also des Kern-Fluggeschäfts, insbesondere aufgrund steigender Treibstoffpreise zurück. Ausserdem wirkten sich Wertberichtigungen auf die Beteiligungen belastend auf das Ergebnis von SAirLines aus.205 Insgesamt bewertet der CFO das Ergebnis der SAirGroup aber vor dem Hintergrund der schwierigen Marktbedingungen als befriedigend: „ In spite of the less-than-optimal market environment for our airline activities, the SAirGroup achieved a satisfactory result in 1999.“ 206 Insgesamt ist auch er von der nachhaltigen Richtigkeit der Expansionsstrategie überzeugt, was ihn zu dem Schluss führt, dass eine nachhaltige Steigerung des Kurswerts der Swissair-Aktien zu erwarten ist: „ The financial markets are coming to increasingly appreciate our strategy and confidence in our company is growing. This will raise our value on the stock market to a more realistic level.“ 207

Ein Jahr später, nach Ablauf des Geschäftsjahres 2000, auf das im Jahresbericht 1999 noch ein erfreulicher Ausblick gegeben wird, wird der Jahresbericht 2000 veröffentlicht. Die Lage der SAirGroup hat sich dramatisch verändert; das Ergebnis ist katastrophal ausgefallen: Zwar wächst der Umsatz um 24,8% auf 16.229 Mio. CHF, der EBIT liegt aber mit –2.592 Mio. CHF mehr als 3 Mrd. CHF unter dem

203 Quelle: In Anlehnung an SAirGroup (2000a), S. 40. 204 Vgl. SAirGroup (2000a), S. 14. 205 Vgl. SAirGroup (2000b), S. 9. 206 SAirGroup (2000b), S. 9. 207 SAirGroup (2000b), S. 9.


Vorjahreswert. Im Januar 2001 tritt der CEO Ph. Brugisser zurück, der Aktienkurs fällt in den Keller (vgl. die folgende Abb.):

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Was ist passiert? Und vor allem: Warum hat sich die Situation für die Swissair innerhalb eines Jahres so dramatisch und schlagartig verändert?209 Eine umfassende Antwort auf diese schwierige Frage kann im Rahmen dieser Arbeit natürlich nicht gegeben werden, da dies die Möglichkeiten des Autors übersteigen würde. Aber anhand des Jahresberichts 2000 sowie anhand von Presseberichten210 kann zumindest in groben Zügen das Fiasko nachvollzogen werden und – wichtiger – es können Verbindungen zum hier interessierenden Thema Business Reporting hergestellt werden. Zunächst also: Was ist passiert, dass sich die Lage von heute auf morgen, sprich von 1999 auf 2000, so verschlechtern konnte? Erste Quelle für eine Antwort ist natürlich der Verwaltungsrat der SAirGroup selbst in seinem Vorwort zum Jahresbericht 2000: „ Das Jahr 2000 geht als schlechtes Jahr in unsere Firmengeschichte ein. Die SAir-Group hat die Ziele im Airline-Geschäft nicht erreicht. Die hohen Verluste aus den Beteiligungen im Fluggeschäft führten zu einem deutlich negativen Resultat. Diese Entwicklung wurde im zweiten Halbjahr 2000 absehbar.“ 211 Verantwortlich für das schlechte Ergebnis waren sicherlich die schlechten Bedingungen im Fluggeschäft 208 Quelle: www.comdirect.de vom 16. Juni 2001. 209 Unmittelbar vor der Abgabe der Dissertation verschärfte sich die Lage der Swissair noch einmal erheblich. In der Folge der Attentate auf das New Yorker World Trade Center musste die Swissair Anfang Oktober 2001 den Flugbetrieb aufgrund mangelnder liquider Mittel für einige Tage einstellen. Die Aktien der Swissair waren danach beinahe wertlos. Darauf konnte allerdings im Rahmen der Dissertation nicht mehr näher eingegangen werden. 210 In der Schweiz hat der Fall Swissair beträchtliches öffentliches Interesse genossen. Dies äusserte sich auch in intensiver Presseberichterstattung, bspw. durch die renommierte Neue Zürcher Zeitung (NZZ). 211 SAirGroup (2001), S. 4.


überhaupt; so führt der Verwaltungsrat aus, unter Überkapazitäten, hohen Treibstoffpreisen und einem ungünstigem Dollarwechselkurs hätte die gesamte Industrie in Europa zu leiden. Dies erklärt aber noch nicht die ausserordentlich schlechte Performance der SAirGroup. Diese steht vielmehr in engem Zusammenhang mit der von ihr, namentlich dem ehemaligen CEO Ph.Brugisser, gewählten Hunter-Strategie212, deren Ziel es war, durch Akquisitionen und Kooperationen zu einem gleichberechtigten Spieler in Europa neben Lufthansa, British Airways und Air France zu werden. Die guten Ergebnisse, insbesondere jenes des Jahres 1998, „ blendeten“ das Management der Swissair und liessen an die Erfolgsträchtigkeit der gewählten Strategie glauben.213 Allerdings, so können die Ausführungen des Verwaltungsrats zusammengefasst werden, hat sich die SAirGroup dabei schlicht übernommen – die eingegangenen Beteiligungen überstrapazierten die finanzielle Kapazität der SAirGroup: „ In der zweiten Hälfte des Berichtsjahres akzentuierten sich aufgrund der äusserst ungünstigen Marktbedingungen indessen die finanziellen Probleme derart, dass der Verwaltungsrat die Finanzierbarkeit dieser Strategie in Frage stellen musste. Die bei den einzelnen Investitionsentscheidungen präsentierten Erwartungen über die künftigen Entwicklungen erwiesen sich im Nachhinein als nicht realisierbar. [...] Der Verwaltungsrat musste zur Kenntnis nehmen, dass die zur Umsetzung der gewählten Strategie notwendigen Ressourcen (Zeit, Kapital und Managementressourcen) die Kräfte der Gruppe überstiegen. Wegen fehlender finanzieller Mittel für weitere Akquisitionen und für in Deutschland, Belgien und Frankreich erforderliche Refinanzierungen konnte der Plan nicht fortgesetzt werden.“ 214 Das Fiasko der Swissair ist demnach auf eine Überschätzung der eigenen Stärken, insbesondere der Finanzkraft des Unternehmens, mithin auf eine strategische Fehleinschätzung zurückzuführen. Nun bleibt zu fragen, was diese spezielle Problematik mit dem vorliegenden Kapitel, nämlich mit Financial Reporting, zu tun hat. Denn schliesslich ist „ [i]m Geschäftsleben [...] das Auftreten von 5LVLNRIDNWRUHQ nicht auszuschliessen; unternehmerische Entscheide können sich als erfolgreich oder als erfolglos erweisen.“ 215 Die Frage ist aber hier nicht so sehr, weshalb überhaupt eine erfolglose Strategie eingeschlagen wurde. Es ist dies das Risiko allgemeiner unternehmerischer Tätigkeit

212 Von einer Hunter-Strategie spricht bspw. die NZZ, vgl. NZZ (2001a), S. 27. 213 Vgl. NZZ (2001b), S. 15. 214 SAirGroup (2001), S. 4. 215 Vgl. NZZ (2001c), S. 27.


und ein Urteil darüber wird von Experten als nicht justiziabel angesehen.216 Vielmehr wird geklärt werden müssen, wie es VR� ZHLW kommen konnte, ohne dass die Öffentlichkeit informiert wurde, und wieso das Fiasko so plötzlich offenbar wurde – im übrigen eine Frage, die auch auf der Generalversammlung des öfteren gestellt wurde.217 Und dies stellt zugleich auch den Zusammenhang mit dem Thema dar: Zum einen, hat sich die Geschäftsleitung selbst angemessen über die mit der eingeschlagenen Strategie verbundenen Risiken informiert?218 Zum anderen, und für vorliegende Dissertation interessanter, KDW� GLH� .RQ]HUQOHLWXQJ� GLH� gIIHQWOLFKNHLW�� LQVEHVRQGHUH� GHQ�

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216 Vgl. NZZ (2001c), S. 21. 217 Vgl. NZZ (2001e), S. 27. 218 Aufgegriffen wurde dieses Thema durch Fragen in der Generalversammlung, ob die Risikokontrollmechanismen der Swissair ausreichend gewesen seien. Der neue Konzernchef verneinte dies implizit, indem er bekräftigte, diese Mechanismen müssten verbessert werden. Vgl. NZZ (2001e), S. 27. 219 An dieser Stelle muss ausdrücklich festgehalten werden, dass der Verfasser dem Management von Swissair keinesfalls vorwerfen möchte, eine derartige Information sei nicht erfolgt. Dies zu klären ist vielmehr die Aufgabe der abzuwartenden Sonderprüfung.


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Wie noch darzustellen sein wird, hat das Komitee zwar ein Comprehensive Model of Business Reporting entwickelt, dennoch hebt es oftmals die zentrale Bedeutung der Jahresabschlussberichterstattung innerhalb dessen hervor.220 Deshalb ist es nur konsequent, wenn einer Verbesserung der Aussagekraft des Jahresabschlusses im Sinne grösserer „ decision usefulness“ breiter Raum im Abschlussbericht des Komitees gewidmet wird. Die sieben Kernempfehlungen seien zunächst tabellarisch im Sinne einer Übersicht dargestellt. Auf einzelne ausgewählte Punkte wird einzugehen sein.

• (PSIHKOXQJ� �� Die Darstellung von Segmentinformationen soll verbessert werden.

• (PSIHKOXQJ� �� Die Entwicklung von Vorschriften zur Offenlegung und Bilanzierung innovativer „ financial instruments“ sollte in Angriff genommen werden. Die Aktualität dieser Forderung wird durch den Kollaps von Enron, der wesentlich auf genau solche innovativen Finanzierungstransaktionen zurückzuführen war, verdeutlicht.

• (PSIHKOXQJ� �� Die Darstellung der Natur, Chancen und Risiken von Off-Balance-Sheet-Finanzierungsarrangements sollte verbessert und Fragen zu deren Bilanzierung sollten beantwortet werden.

• (PSIHKOXQJ� �� Kern- und Nicht-Kernaktivitäten bzw. -ereignisse sollten getrennt dargestellt werden; Vermögens- und Schuldpositionen, die sich auf Nicht-Kerngeschäfte und -ereignisse beziehen, sollten zum „ fair value“ bewertet werden.

• (PSIHKOXQJ� �� Die inhärente Bewertungsunsicherheit hinsichtlich bestimmter Vermögens- und Schuldpositionen sollte durch das berichterstattende Unternehmen dargestellt und erläutert werden.

• (PSIHKOXQJ� �� Die vierteljährliche Berichterstattung sollte dahingehend verbessert werden, dass das vierte Quartal separat vom Gesamtjahr dargestellt wird; ausserdem sollte auch vierteljährlich auf Segmentbasis berichtet werden.

• (PSIHKOXQJ� �� Normsetzende Institutionen sollten weniger relevante Offenlegungspflichten identifizieren und ggf. eliminieren.

220 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 6, keine Seitenangaben: „ Financial statements are at the center of business reporting.“


Auf Empfehlung 1 und 4 soll an dieser Stelle ansatzweise eingegangen werden. Hinsichtlich der Empfehlung 3 und 4, die die Bilanzierung von „ financial instruments“ sowie „ off balance sheet financing“ -Arrangements zum Gegenstand hat, sei auf Spezialliteratur verwiesen.221 Ein oberflächliches Eingehen darauf wäre wenig sinnvoll und eine Darstellung im Detail würde den Rahmen dieser Arbeit sprengen. Die Empfehlungen 5 bis 7 sind nach Ansicht des Autors hinreichend klar und bedürfen keiner Erläuterung.222

• (PSIHKOXQJ� � befasst sich mit der Verbesserung der Darstellung von Segmentinformationen und knüpft damit ganz offensichtlich an die durch die empirische Studie identifizierten Informationsbedürfnisse der Adressaten an, in der die Wichtigkeit von Segmentinformationen hervorgehoben wird. Als Basis der Segmentierung wird einer Unterteilung nach Branchen („ industries“ ) der Vorzug gegenüber einer geographischen Segmentierung, sei es nach Absatzmärkten oder nach Produktionsstätten, gegeben. Dies liegt darin begründet, dass grundsätzlich nach Segmenten solche Bereiche zusammenzufassen sind, die ähnlichen Chancen und Risiken gegenüberstehen, was zumeist für eine Segmentierung nach Branchen zutrifft. Die bestehenden Regelungen zur Segmentberichterstattung (SFAS No. 14) werden vom Komitee als ungenügend eingeschätzt, da zwar ebenfalls nach Branchen zu segmentieren ist, aber „ many companies define industry segments too broadly for business reporting and thus report on too few industry segments. As a result, users say, they are unable to evaluate opportunities and risks at a sufficient level of detail.“ 223 Nach Ansicht des AICPA kann aus dieser unbefriedigenden Situation ein Ausweg leicht dadurch gefunden werden, dass die zu internen Berichtszwecken vorgenommene Segmentierung nach Branchen auch für die externe Berichterstattung übernommen wird. Neben einer zu vermutenden grösseren Detaillierung in der Darstellung hätte eine derartige Lösung den Vorteil, dass für das Management steuerungsrelevante Informationen berichtet würden und ausserdem die Kosten für die Aufbereitung vergleichsweise gering

221 Als Beispiel einer Analyse der Rechnungslegung von „ financial instruments“ sei Vietze (1999) angeführt. 222 Zu einer umfassenden Darstellung der Ergebnisse vgl. AICPA (1999d), Chapter 6, keine Seitenangaben, für eine Zusammenfassung vgl. AICPA (1999d), Appendix I oder auch Berndlmaier/Klein (1997), die auch die Verträglichkeit mit der deutschen Rechnungslegungsauffassung anschneiden. Hier sei noch festgehalten, dass die Ansicht von Berndlmaier/Klein (1997), S. 1093, die durch das AICPA vorgeschlagene Verbesserung der vierteljährlichen Berichterstattung fördere „ kurzfristig orientiertes Gewinnstreben“ vom Autor nicht unwidersprochen hingenommen werden kann. Um eine derartig weitreichende Aussage treffen zu können, bedarf es umfangreicher – sowohl theoretischer als auch empirischer – Arbeit, die Bernlmaier/Klein aber offensichtlich nicht zur Fundierung dieser Einschätzung heranziehen können. 223 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 6.


gehalten werden könnten. Der Forderung nach Darstellung der Managementperspektive wäre damit entsprochen. In der Folge wendet sich das Komitee der Frage zu, welche Informationen über die Segmente sinnvoll zu berichten sind. Grundsätzlich wäre es zwar der Wunsch der Adressaten, für jedes Segment einen eigenen Jahresabschluss zu erhalten, dagegen sprechen aber sicherlich die zu erwartenden hohen Kosten, die wahrscheinlich den erzielbaren Nutzen übersteigen würden.224 Die bestehende Regelung nach SFAS No. 14 hingegen folgt dem sogenannten „ key statistic approach“ , wonach für jedes Segment bspw. der Umsatz, das operative Ergebnis, zugeordnete Vermögensgegenstände, Abschreibungen, Investitionen etc. anzugeben sind. Das Jenkinskomitee folgt im Grundsatz diesem Ansatz, schlägt aber zweierlei Modifikationen vor: Einerseits sollte überlegt werden, ob nicht branchenspezifisch je unterschiedliche Angabepflichten zu erarbeiten sind, andererseits sollte die Liste erweitert werden, bspw. um die Angabe der Bruttomarge, Cash Flows, Working Capital etc.225 Jedenfalls aber ist als Einschränkung zu beachten, dass nur solche Informationen zu berichten sind, die auch intern für Entscheidungszwecke benutzt werden.226, 227

• (PSIHKOXQJ�� schlägt eine Trennung in Kernaktivitäten resp. -ereignisse („ core activities and events“ ) und Nicht-Kernaktivitäten resp. -ereignisse („ non-core activities and events“ ) vor sowie die Bewertung der letzteren zuordenbaren Vermögensgegenstände und Schuldpositionen zum „ fair value“ . Dies ist nach Berndlmaier/Klein die spektakulärste und umstrittenste Empfehlung des Komitees hinsichtlich Financial Reporting; eine Einschätzung, die der Verfasser teilt. Als Kernaktivitäten und -ereignisse werden gewöhnliche („ usual“ ) oder regelmässig anfallende („ recurring“ ) Sachverhalte bezeichnet. Nicht-Kernaktivitäten hingegen sind entweder ungewöhnlich („ unusual“ ) und/oder selten anfallend („ non recurring“ ). Als Beispiele hierfür führt das Komitee „ discontinued operations“ , Naturkatastrophen, ungewöhnlich grosse Transaktionen, die in Zukunft nicht mehr erwartet werden können, und ähnliches an. Zwar sind auch nach geltenden Regelungen „ extraordinary items“ gesondert angabepflichtig. Die restriktive Auslegung dieses Begriffs in der

224 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 6. 225 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 6. 226 Zu diesem bereits erwähnten Kriterium und seinen Vorteilen vgl. oben den Punkt Managementperspektive. 227 Ähnlich wie Segmente sollten auch nicht vollkonsolidierte Beteiligungen behandelt werden, da diesbezüglich die Informationsbedürfnisse der Adressaten gleichlautend sind wie bei Segmenten.


Praxis hat aber dazu geführt, dass darunter nur sehr wenige Sachverhalte subsumiert werden.228 Dadurch wird aber der Zweck, der mit der Unterteilung in Kern- und Nicht-Kernsachverhalte erreicht werden soll, vereitelt: Eine Analyse des Geschäfts des Unternehmens, das definitionsgemäss aus den Kernsachverhalten besteht, und der diesbezüglich wirkenden Trends wird durch die Überlagerung der Information mit weniger bewertungsrelevanten weil „ unusual“ oder „ non-recurring“ Nicht-Kernsachverhalten erschwert. Um diesem Missstand in Zukunft abzuhelfen, schlägt das Komitee eine Modifikation sowohl der GuV, der Bilanz als auch des Cash Flow Statements vor, in denen zwischen Kern- und Nicht-Kernelementen zu unterscheiden ist.229 Die Bewertung der den Nicht-Kernaktivitäten und Nicht-Kernereignissen zuzuordnenden Vermögens- und Schuldpositionen hat zum „ fair value“ , sprich zu Marktwerten zu erfolgen. Für Bilanzrecht nach kontinentaleuropäischem Verständnis ist dies deshalb revolutionär, weil damit eine Bewertung über den historischen Anschaffungskosten möglich wäre. Dies widerspräche aber dem so wichtigen Vorsichtsprinzip und dem im deutschen Sprachraum dominierenden Gläubigerschutzprinzip.230 Sieht man allerdings davon ab, so ist der Begründung dieses Vorschlags einiges abzugewinnen. Dazu ist zunächst darzustellen, wie nach Ansicht des Komitees Unternehmen bewertet werden. Dies geschehe zumeist nicht in Form einer Addition der zum „ fair value“ bewerteten Vermögensgegenstände und einer entsprechenden Subtraktion der zum „ fair value“ bewerteten Schuldpositionen. Vielmehr würden für das Kerngeschäft die zukünftigen Erträge bzw. Cash Flows als primäre Werttreiber prognostiziert und der Wert des Unternehmens dann entweder unter Anwendung von Discounted Cash Flow- (DCF-) Modellen oder mittels Multiples bewertet.231 Ganz anders jedoch gehen nach Ansicht des Komitees die Nicht-Kernpositionen in die Unternehmensbewertung ein. Da aus diesen ja nicht zukünftige Cash Flows im Sinne von betrieblichen Erträgen zu erwarten sind – denn sonst wären sie als Kernpositionen zu klassifizieren – besteht ihr Wert im zu erwartenden Verkaufserlös. Der adäquate Bewertungsmassstab hierfür wiederum ist der „ fair value“ , sofern Marktwerte mit angemessener

228 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 6. 229 Für Muster der entsprechenden Jahresabschlusselemente vgl. AICPA (1999d), Chapter 6. 230 Vgl. zu den Bilanzgrundsätzen Kapitel 2.3.1. 231 Dies wird vom AICPA auch als Hauptargument gegen eine generelle Bewertung zum "fair value" angeführt. Vgl. AICPA (1999d), Chapter 6, keine Seitenangaben.


Sicherheit ermittelt werden können.232 Zusammengefasst ist die Empfehlung 4 zwar revolutionär und deren Umsetzung mit einigen praktischen Schwierigkeiten verbunden233, dennoch aber ist eine Unterteilung in Kern- und Nicht-Kernelemente zu begrüssen.234

Eine abschliessende Würdigung der Ansätze des Jenkinskomitees zur Verbesserung der Aussagekraft des Jahresabschlusses wird zusammen mit der Würdigung der Berichterstattung des Comprehensive Income vorgenommen. Dieses ist in der Folge zu behandeln.

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Im Juni 1997 hat das FASB SFAS No. 130 „ Reporting Comprehensive Income“ verabschiedet, nachdem ein Jahr zuvor, also im Juni 1996, der Exposure Draft dazu veröffentlicht wurde. SFAS No. 130 verpflichtet alle Unternehmen, die ein „ full set of financial statements“ , sprich Bilanz, GuV und Cash Flow Statement, publizieren, ab dem Geschäftsjahr, das nach dem 15. Dezember 1997 beginnt, das Comprehensive Income und dessen Komponenten zu berichten. Wenngleich die Berichtspflicht des Comprehensive Income damit erst 1997 festgesetzt wurde, ist der Begriff schon seit langem in Verwendung. Dessen formelle Definition gibt das FASB durch SFAC No. 3 aus dem Jahr 1980: „ Comprehensive income is defined as the change in equity (net assets) of a business enterprise during a period resulting from transactions and other events and circumstances from nonowner sources.“ 235 Die Debatte um die Einführung von SFAS No. 130 wird verständlich, wenn man die Standardsetzungspraxis des FASB und die dem Comprehensive Income zugrundeliegende Rechnungslegungskonzeption betrachtet. Dieser Ansatz, der oft auch als „ clean surplus accounting“ 236 oder als „ all-inclusive concept“ 237 bezeichnet wird, stellt der einen Kategorie der Veränderungen des Eigenkapitals, den Eigentümereinlagen und -entnahmen, das Comprehensive Income als zweite Kategorie

232 Um die GuV nicht unnötig volatil erscheinen zu lassen, empfiehlt das Komitee, die nicht realisierten Wertsteigerungen bzw. -verminderungen nicht über die GuV zu führen, sondern direkt dem Eigenkapital zu- oder abzubuchen. 233 Vgl. Berndlmaier/Klein (1997), S. 1093, die von Schwierigkeiten bei der Unterteilung von Kern- und Nicht-Kernaktivitäten sprechen. 234 Das AICPA hebt die breite Zustimmung der durch das Komitee befragten Berichtsadressaten auch explizit hervor: „ Nearly all users were intrigued with the concept of core earnings.“ (AICPA (1999d), Chapter 6). 235 FASB (1980), par. 56. SFAC No. 3 wurde 1985 schliesslich durch SFAC No. 6 ersetzt, wodurch im wesentlichen der Anwendungsbereich von SFAC No. 3 auch auf Non-Profit Organisationen ausgeweitet wurde. Für die Definition des Comprehensive Income spielt dies aber keine Rolle. Vgl. FASB (1985). 236 Dieser Begriff wird auch in der Fachliterataur immer wieder verwendet. Vgl. bspw. Johnson/Reither/Swieringa (1995), keine Seitenangaben oder Luecke/Meeting (1998), S. 45. 237 Vgl. zu diesem Begriff bspw. Beresford/Johnson/Reither (1996), keine Seitenangaben, Cope/Johnson/Reither (1996), S. 7, Smith/Reither (1996), S. 14 oder Foster/Hall (1996), keine Seitenangaben.


gegenüber, die alle Erträge und Aufwendungen, egal ob ausserbetrieblich oder sonst ausserordentlich, umfasst. Diesem „ all-inclusive concept“ ist der „ current operating performance“ -Ansatz238 gegenüberzustellen, der in der amerikanischen Rechnungslegungsdiskussion ebenfalls eine bedeutende Rolle spielt. Gemäss diesem Ansatz sind „ extraordinary and nonrecurring gains and losses [...] excluded from being reported in income.“ 239 Im Prinzip sollten demnach nur betriebsgewöhnliche Aufwendungen und Erträge in der GuV erfasst werden, die auch in der nächsten Periode grundsätzlich wieder zu erwarten sind. Konzeptionell wird in den USA von namhaften Organisationen – wie bspw. dem Accounting Principles Board (APB) des AICPA, dem FASB, der SEC, der Association for Investment Management and Research (AIMR) – dem „ all-inclusive concept“ der Vorzug gegeben.240 Die Standardsetzungspraxis führte aber dennoch zu einer schleichenden Erosion241 des Konzepts, weil durch zahlreiche Accounting Standards die Verbuchung von Gewinnen und Verlusten direkt im Eigenkapital unter Umgehung der GuV vorgeschrieben wurde.242 Ein Beispiel hierfür wären noch nicht realisierte Gewinne/Verluste von als „ available-for-sale“ klassifizierten Titeln. Erst bei Realisation wäre ein Ausweis in der GuV geboten.243 Diese Verwässerung des „ all-inclusive concept“ wurde insbesondere von Jahresabschlussadressatenvereinigungen, namentlich der AIMR und der Robert Morris Association (RMA), beklagt.244 Die AIMR artikulierte bspw. in ihrem 1993 erschienenen Bericht „ Financial Reporting in the 1990‘s and Beyond“ das Bedürfnis nach Comprehensive Income Reporting, denn die Informationen, die zu einer umfassenden Bewertung des Unternehmens notwendig seien, seien nicht in einem Statement, der GuV, zu finden, sondern mühselig an vielen Stellen zusammenzusuchen.245 Kurz: Jahresabschlussadressaten empfanden die

238 Zum Begriff vgl. wiederum Johnson/Reither/Swieringa (1995), keine Seitenangaben oder Fitzsimons/Thompson (1996), keine Seitenangaben. 239 Johnson/Reither/Swieringa (1995), keine Seitenangaben. 240 Vgl. dazu bspw. Foster/Hall (1996), keine Seitenangaben, die festhalten, dass sowohl die SEC als auch, ab 1966, das APB des AICPA das „ all-inclusive concept“ unterstützen. Für einen Überblick über die historische Entwicklung vgl. weiters Luecke/Meeting (1998), keine Seitenangaben und Rao/Walsh (1999), keine Seitenangaben. 241 Vgl. Beresford/Johnson/Reither (1996), keine Seitenangaben. 242 Vgl. Harrison/Lynch (1996), keine Seitenangaben. 243 Für eine Liste der Standards, die eine derartige Umgehung der GuV fordern, vgl. Beresford/Johnson/Reither (1996), keine Seitenangaben, oder Fitzsimons/Thompson (1996), keine Seitenangaben, die folgende anführen: SFAS No. 52 „ Foreign Currency Translations“ , SFAS No. 80 „ Accounting for Futures Contracts“ , SFAS No. 87 „ Employers‘ Accounting for Pensions“ und SFAS No. 115 „ Accounting for Certain Investments in Debt and Equity Securities“ . 244 Dazu halten Johnson/Reither/Swieringa (1995), keine Seitenangaben fest: „ [...] much of the motivation for undertaking the project stems from dissatisfaction not with what is reported in present-day statements of income, but rather with what is not reported in them. That is, the dissatisfaction lies primarily with the present practice of bypassing the income statement and taking certain items of comprehensive income directly to equity.“ Ähnlich auch Beresford/Johnson/Reither (1996), keine Seitenangaben, Foster/Hall (1996), keine Seitenangaben, Linsmeier/Gribble/Jennings et al. (1997a), keine Seitenangaben. 245 Vgl. AIMR (1993), S. 88.


Erosion der „ all-inclusive“ -Konzeption durch die Normsetzungspraxis als schädlich für Transparenz und damit auch Vergleichbarkeit der Jahresabschlüsse.246 Durch die Verpflichtung zum Reporting von Comprehensive Income sollte insgesamt also die Benutzerfreundlichkeit des Financial Reporting gesteigert werden.247 Daneben wurden auch noch weitere Vorteile für den „ all-inclusive“ -Ansatz ins Feld geführt: Erstens, „ Comprehensive Income Distinguishes Between Value Creation and Value Distribution“ . Denn Wert wird nicht durch Eigentümereinlagen bzw. -entnahmen geschaffen, sondern „ value is created through operations. It follows that, if one is accounting for value creation, one should make the same distinction. Comprehensive income accounting identifies all (recognized) sources of value created in one number as a measure of value added and does not comingle value-creating items (income) with non-value-creating dividends in the owners‘ equity section of the balance sheet.“ 248 Zweitens, „ Comprehensive Income Satisfies the Demands of Accounting Valuation Theory, Enhancing the Usefulness of Accounting Income for Valuing Equities and Evaluating Management Performance“ 249. Linsmeier/Gribble/Jennings et al. argumentieren, um ein Unternehmen richtig bewerten zu können, müssten alle Quellen der Wertschöpfung, also nicht nur die betrieblichen im engeren Sinne, einbezogen werden.250 Und drittens würde durch die Verpflichtung zur Darstellung des Comprehensive Income der (willkürlichen) Verbuchung bestimmter Erfolgskomponenten direkt im Eigenkapital ein Ende gesetzt und eine „ sound conceptual underpinning for the standards that the Board issues“ 251 geschaffen.252 Inhaltlich schreibt SFAS No. 130 vor, dass in Zukunft neben dem Net Income auch das Other Comprehensive Income darzustellen ist. Diese beiden Elemente machen gemeinsam das Comprehensive Income aus. Da das Net Income in all seinen Bestandteilen unverändert bleibt, ist einzig das Other Comprehensive Income in der 246 Vgl. Schmidt (1999), keine Seitenangaben. 247 Vgl. dazu bspw. Beresford/Johnson/Reither (1996), keine Seitenangaben, o.V. (1996), S. 19, Smith/Reither (1996), S. 15 oder auch Wilson/Waters (1998), S. 3: „ Users of financial statements may find it easier to analyze financial performance with the reporting of comprehensive income.“ 248 Linsmeier/Gribble/Jennings et al. (1997b), keine Seitenangaben. 249 Linsmeier/Gribble/Jennings et al. (1997b), keine Seitenangaben. 250 Vgl. Linsmeier/Gribble/Jennings et al. (1997b). In der Folge wird zu zeigen sein, dass genau dieses Argument des „ accounting for value“ auch gegen einen Comprehensive Income-Ansatz ins Spiel gebracht werden kann. Vgl. dazu unten. 251 Johnson/Reither/Swieringa (1995), keine Seitenangaben. 252 Dies in Verbindung mit der internationalen Normsetzungstätigkeit – es wurden durch die Verabschiedung des Financial Reporting Standard (FRS) 3 in Grossbritannien durch das Accounting Standards Board (ASB) und auf internationaler Ebene durch International Accounting Standard (IAS) 1 (rev.) durch das International Accounting Standards Committee (IASC) Präzedenzfälle geschaffen (Vgl. Foster/Hall (1996), keine Seitenangaben; zu einer einführenden Darstellung des IASC-Projektes vgl. Achleitner/Kleekämper (1997)) – sowie der stets steigenden Bedeutung von „ financial instruments“ , die bislang entweder überhaupt „ off balance sheet“ gehalten oder damit in Zusammenhang stehende Gewinne/Verluste direkt in das Eigenkapital gebucht wurden, führte schliesslich zur Verabschiedung von SFAS No. 130. Zum Zusammenhang des „ financial instruments“ -Projekts des FASB mit SFAS No. 130 vgl. bspw. Gerbaulet (1999), S. 56ff.


Folge zu erläutern. Dieses besteht aus drei Komponenten, die in Zukunft gesondert anzugeben sind:253

• Foreign Currency Translation Adjustments,

• Unrealized Gains and Losses on Investment in Debt and Equity Securities Classified as Available-for-Sale und

• Additional Minimum Pension Liabilities Adjustments.254 Die Komponenten des Other Comprehensive Income sind somit definiert. Ihr Ausweis in den Financial Statements wird ebenfalls durch SFAS No. 130 geregelt. Grundsätzlich soll erreicht werden, dass der Grösse Comprehensive Income durch ihren Ausweis von den Jahresabschlussadressaten die gleiche Bedeutung wie anderen Jahresabschlussbestandteilen zugemessen wird. Deshalb ist bspw. eine Darstellung lediglich im Anhang (den „ notes“ ) nicht zulässig. Akzeptable Darstellungsformate, wodurch die nötige Flexibilität in der Darstellung gewahrt werden soll255, sind nach SFAS No. 130 erstens die Darstellung unmittelbar im Anschluss an das Net Income („ one-statement-approach“ ), die Darstellung in einem zusätzlichen Statement („ two-statement-approach“ ) oder die Darstellung im Eigenkapitalverwendungsnachweis. Das FASB gibt den ersten beiden Möglichkeiten den Vorzug.256, 257 Bevor SFAS No. 130 zusammenfassend gewürdigt werden kann, sind noch die Kritikpunkte an diesem Standard zu referieren. Dabei sind zwei Kategorien zu unterscheiden. Zum einen jene Kritik, die grundsätzlich das Reporting von Comprehensive Income begrüsst, aber die konkrete Umsetzung bemängelt, zum 253 Vgl. FASB (1997). 254 Aus Platzgründen kann auf die Komponenten nicht näher eingegangen werden. Beispielhaft sei deshalb nur der Fall eines unrealisierten Gewinns bei Available-for-Sale-Titeln behandelt. Man nehme an, entsprechende Titel seien zu einem Buchwert von $10'000 in der Bilanz verbucht. In der Rechnungsperiode komme es zu einer Wertsteigerung von 20%. Anstatt wie bisher $2'000 unrealisierte Gewinne direkt dem Eigenkapital zuzubuchen, müssen nun in der Kategorie Unrealized Gains and Losses on Available-for-Sale Securities im Other Comprehensive Income der Periode $2'000 angeführt werden. Die kumulierten unrealisierten Gewinne/Verluste sind wiederum im Eigenkapital zu finden, allerdings in einer separaten Kategorie. Erst beim tatsächlichen Verkauf der Titel sind dann die Gewinne/Verluste in die GuV zu übernehmen. Vgl. FASB (1997). Zu einer Darstellung der Auswirkung in den restlichen Kategorien und Beispielen vgl. bspw. Smith/Reither (1996), S. 15ff, Cope/Johnson/Reither (1996), S. 11. Da die Gewinne/Verluste aber bereits in den Vorperioden im Other Comprehensive Income ausgewiesen wurden, muss, um einen doppelten Ausweis zu vermeiden, ein „ reclassification adjustment“ vorgenommen werden: In der Realisationsperiode wird der nunmehr in der GuV ausgewiesene Gewinn/Verlust durch eine „ reclassification“ im Other Comprehensive Income neutralisiert. Zu dem auch als „ recycling approach“ bezeichneten Verfahren vgl. bspw. Strickland/Carter (1997), keine Seitenangaben, Stevens (1997), keine Seitenangaben und Carlson/Mooney/Schwieger (1999), keine Seitenangaben. 255 Vgl. zum Bedürfnis nach Flexibilität in der Darstellung Brauchle/Reither (1997), keine Seitenangaben. 256 Vgl. FASB (1997). 257 Zur Darstellung der jeweiligen Vorteile der unterschiedlichen Präsentationsmöglichkeiten vgl. Linsmeier/Gribble/Jennings et al. (1997a), keine Seitenangaben, Skinner (1999), S. 107 und Stevens (1997), keine Seitenangaben. Allerdings sind sich alle Kommentatoren einig, dass das dritte Format keine akzeptable Darstellungalternative repräsentiert. Vgl. dazu auch Brazina/Zook (1999), keine Seitenangaben, die meinen, das „ third format [...] does not serve the purpose of the statement.“ Die dritte Berichtsalternative war ursprünglich auch nicht vorgesehen, wurde dann aber aufgrund der Kommentare des Exposure Draft als Kompromisslösung in den endgültigen Standard aufgenommen. Vgl. dazu o.V. (1997), S. 15. Dennoch ist


anderen jene, die Grundsätzliches an der Grösse Comprehensive Income inakzeptabel findet. In die erste Kategorie fällt sicherlich der Vorwurf, dass der Begriff des Comprehensive Income laut SFAS No. 130 mit seinen drei Komponenten nicht weit genug gefasst ist. Denn durch das Net Income und die drei Komponenten des Other Comprehensive Income werden nicht alle Eigenkapitalveränderungen, die nicht auf Einlagen oder Entnahmen durch die Eigentümer zurückzuführen sind, im Comprehensive Income erfasst.258 Deshalb erachten Luecke/Meeting259 SFAS No. 130 nur als „ first step on a considerable journey“ , weil nun das FASB daran gehen könne, zusätzliche Elemente als Other Comprehensive Income zu spezifizieren und dadurch das Comprehensive Income erst wirklich „ comprehensive“ zu machen. Eine zweite oft vorgebrachte Kritik setzt ebenfalls daran an, dass SFAS No. 130 nur der erste Schritt eines weitreichenden Reformprojekts sein kann. Denn vorliegender Standard beschränkt sich im Prinzip auf die Frage der Darstellung: Die auch bislang schon erfassten Vorfälle sollen nun nicht mehr schlicht dem Eigenkapital zugebucht werden, sondern den Umweg über Other Comprehensive Income gehen.260 Die mit einer rigorosen Anwendung des „ all-inclusive“ -Ansatzes verbundenen Ansatz- und Bewertungsprobleme („ recognition and measurement issues“ ) wurden aber vom FASB in SFAS No. 130 noch nicht angegangen. Ebenso unterblieb bislang eine klare konzeptionelle Trennung, bspw. in Anlehnung an das Core/Non-Core-Earnings-Konzept des Jenkinskomitees, zwischen Net Income und Other Comprehensive Income.261 Während all diese Kritikpunkte grundsätzlich von der Sinnhaftigkeit des Reporting von Comprehensive Income ausgehen, ist diese doch keineswegs unumstritten. Sinnhaftigkeit kann dabei immer nur vor dem Hintergrund der mit Reporting verfolgten Zwecksetzung definiert werden. Aufbauend auf dem bisher Erarbeiteten kann festgehalten werden, dass für die Berichtsadressaten der Zweck des Reporting vor allem darin liegt, die zukünftige Leistungskraft des Unternehmens prognostizieren zu können, um darauf aufbauend Investitions-/Desinvestitions- bzw. Kreditvergabeentscheidungen gründen zu können.262 Kurz: Die Sinnhaftigkeit einer Grösse wie Comprehensive Income bemisst sich daran, ob die die Darstellung im Statement of Changes in Equity die gebräuchlichste Methode. Vgl. dazu die Sichtung von Jahresabschlüssen durch Campbell/Crawford/Franz (1999). 258 Vgl. dazu de la Rosa/Franz (1997), keine Seitenangaben oder auch Ferling (1996), S. 53, die festhält, dass Comprehensive Income eben nicht „ comprehensive“ sei. 259 Vgl. Luecke/Meeting (1998), S. 52. 260 Wodurch, wie erwähnt, die Transparenz erhöht werden soll. 261 Vgl. dazu Brauchle/Reither (1997), S. 46 oder auch Cope/Johnson/Reither (1996), S. 9.


Jahresabschlussadressaten dadurch besser in der Lage sind, die zukünftigen Erträge/Cash Flows des Unternehmens zu prognostizieren. In einer empirischen Studie untersuchen Dhaliwal/Subramanyam/Trezevant, ob erzielte Renditen durch die Kennzahl Net Income oder durch zwei Comprehensive Income-Kennzahlen263 besser erklärt werden können. Grosso modo kommen sie zu dem Schluss, dass Comprehensive Income keine höhere Prognosegenauigkeit liefert.264 Allerdings ist dieses Ergebnis in keiner Weise überraschend. Denn zwar besitzen klarerweise das Net Income und dessen Komponenten für die Prognose der zukünftigen Erträge/Cash Flows und damit für die Unternehmensbewertung höchste Relevanz; die Bewertung hängt eben wesentlich von den permanenten Komponenten der betrieblichen Tätigkeit ab, den Core-Activities. Welche zusätzliche Erklärungskraft aber vom Other Comprehensive Income erwartet werden soll, ist hingegen nicht einsichtig: Veränderungen bspw. im Marktwert der Available-for-Sale-Titel oder Fremdwährungsfluktuationen sind nicht nur vom Management kaum beeinflussbar, ihre Entwicklung ähnelt darüber hinaus vielmehr der Realisation eines stochastischen Prozesses und hat dementsprechend geringe Prognoserelevanz.265 Dies motiviert auch die Kritik von Skinner, der die Studie von Dhaliwal/Subramanyam/Trezevant deshalb scharf unter Beschuss nimmt: Da keine ökonomisch sinnvolle Begründung zu finden sei, weshalb Comprehensive Income Renditen besser erklären könnte als Net Income, mache die Studie nur offensichtlich, was ohnehin schon klar gewesen sei. Dies nimmt dann Skinner zum Anlass, die Sinnhaftigkeit der Comprehensive Income-Berichterstattung im allgemeinen in Frage zu stellen: „ It is hard to see how any of these three [other comprehensive income, Anm. d. Verf.] items have implications for the firm’ s future operating performance or cash flows, which is the principal focus of stock market investors. [...] they are completely transitory.“ 266 Und weiter führt Skinner vernichtend aus: „ [...] it is hard to see any economic justification for SFAS-130 itself.“ 267

262 Zu den anderen mit der Rechnungslegung verfolgten Zwecke vgl. die Kapitel 2.1 und 2.3.1. 263 Dhaliwal/Subramanyam/Trezevant (1999), S. 48f verwenden zum einen die Kennzahl Comprehensive Income gemäss SFAS No. 130, zum anderen verwenden sie eine Comprehensive Income-Kennzahl, die neben den drei Kategorien des Other Comprehensive Income nach SFAS No. 130 auch andere „ dirty surplus“ -Elemente enthält. 264 Vgl. Dhaliwal/Subramanyam/Trezevant (1999), S. 47 265 Bspw. verweisen Linsmeier/Gribble/Jennings et al. (1997b), keine Seitenangaben darauf, dass „ [c]onsiderable theory suggests that changes in market value follow a „ random walk“ , that is, they do not predict the future“ , beharren aber (inkonsequenterweise) darauf, auch das Other Comprehensive Income sei prognoserelevant. 266 Skinner (1999), S. 107. 267 Skinner (1999), S. 108. Ähnlich auch die Kritik, die in Lipe (1998), Fussnote 8 einem Analysten zugeschrieben wird: Die Bewertungsrelevanz von „ non-recurring items“ , sprich dem Other Comprehensive Income, wird bestritten.


Grundsätzlich stimmt der Verfasser dieser Kritik zu und damit den Zweifeln an der ökonomischen Sinnhaftigkeit, Comprehensive Income, gesehen als Leistungskennzahl des Unternehmens, zu berichten. Dagegen verlieren Argumente wie jenes, das die konzeptionelle Sauberkeit einer derartigen Berichterstattung als Vorteil anführt, notwendig an Bedeutung. Dennoch folgt der Autor nicht dem gänzlich vernichtenden Urteil Skinners. Zwar bleibt unbestritten, dass für eine Bewertung die Komponenten des Other Comprehensive Income im Vergleich zum Net Income nur geringe, weil transitorische Bedeutung haben. Bilanzverschleiernde Massnahmen bspw. zum Earnings-Management werden durch die geforderte höhere Transparenz der Berichterstattung aber erschwert.268 Zwei Punkte rechtfertigen nach Ansicht des Verfassers zusätzlich die Berichterstattung des Comprehensive Income: Zum einen wird durch die Darstellung der Wertveränderungen aus Fremdwährungsschwankungen bzw. Marktwertschwankungen bestimmter Vermögens- und Schuldenpositionen die Risikoposition des Unternehmens klarer offen gelegt, was jedenfalls auch für die Bewertung relevant ist. Zum anderen, falls SFAS No. 130 wirklich nur einen ersten Schritt zu einem umfassenderen Projekt darstellt, in dem auch über die konzeptionelle Trennung des Net Income vom Other Comprehensive Income, bspw. im Sinne eines Core/Non-Core-Earnings-Konzepts, nachgedacht wird, ist dies positiv zu beurteilen. Denn dadurch wird in Zukunft vielleicht die jetzt mit Non-Core-Themen überlastete Grösse Net Income in Richtung höherer Bewertungsrelevanz entstaubt.

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Als Fazit bleibt festzuhalten, dass eine Erhöhung der Aussagekraft des Jahresabschlusses grundsätzlich zu begrüssen ist. Ob durch die beiden referierten Konzepte diese Erhöhung der Aussagekraft tatsächlich erreicht wird, kann auf zwei Arten beurteilt werden. Zum einen durch eine Abschätzung der Vorschläge und deren Beurteilung a priori. Zum anderen durch eine Analyse der Auswirkungen, falls die Konzepte tatsächlich umgesetzt werden. Das Modell des Jenkinskomitees zur Erhöhung der Relevanz der Financial Statements hat lediglich Empfehlungscharakter und stellt keinen den GAAP vergleichbaren Standard dar. Die Bewertung der Umsetzung in der Praxis kann nur für einzelne Elemente vorgenommen werden. Für andere Elemente muss eine theoretische Einschätzung der Auswirkungen und der Wünschbarkeit gegeben werden. Die

268 Vgl. dazu die experimentelle Untersuchung von Hirst/Hopkins (1998), die belegen können, dass Earnings-Management von Analysten besser erkannt wird, wenn Comprehensive Income berichtet wird.


Empfehlungen 1 und 2, deren Inhalt Segmentberichterstattung respektive die Anregung eines Normsetzungprojekts zur Bilanzierung von Finanzinstrumenten zum Gegenstand haben, wurden von der Praxis aufgegriffen. Die Wichtigkeit einer Berichterstattung nach Segmenten zusätzlich zur Darstellung der Situation des Unternehmens insgesamt ist allgemein anerkannt. Deshalb stellt dies zweifellos eine Erhöhung der Aussagekraft des Jahresabschlusses dar. Eine Klarstellung zur Rechnungslegung von Finanzinstrumenten ist ebenfalls wünschbar, da diese Instrumente eine stark steigende Verwendung aufweisen. Dass den beiden Empfehlungen des Jenkinskomitees insoweit gefolgt wurde, ist in Summe zu begrüssen. Der Empfehlung 4, eine Trennung in Kern- und Nicht-Kernaktivitäten auch im Jahresabschluss vorzunehmen, wurde bislang in der Normsetzungstätigkeit des FASB nicht entsprochen, zu gross scheinen der Neuheitsgrad dieser Empfehlung und die erwarteten Schwierigkeiten in der Umsetzung. Dennoch wäre eine Verpflichtung zur Spaltung in Kern- und Nicht-Kernaktivitäten nach Ansicht des Autors ausserordentlich positiv zu bewerten. Denn da der Jahresabschluss im Idealfall die Adressaten in die Lage versetzen soll, die zukünftigen Erträge respektive Cash Flows des Unternehmens so gut wie möglich zu prognostizieren und diese wiederum schwerpunktmässig durch die Kernaktivitäten eines Unternehmens determiniert werden, muss eine derartige Unterteilung geradezu logisch zwingend die Prognoserelevanz des Jahresabschlusses erhöhen.269 Aus diesem Grund ist letztlich auch die Verpflichtung, das Comprehensive Income zusätzlich zum Net Income darzustellen, zu begrüssen. Wie bereits erwähnt, wird dies von einigen Kommentatoren als erster Schritt zu einer grundlegenden Reform der Rechnungslegung, möglicherweise abschliessend mit einer Verpflichtung zur Darstellung nach Kern- und Nicht-Kernaktivitäten, gesehen. Hinsichtlich sämtlicher Versuche zur Erhöhung der Aussagekraft des Jahresabschlusses sind allerdings, so lobenswert diese im Einzelfall auch sein mögen, grundsätzliche Bedenken zu äussern: Die empirische Analyse der Informationsbedürfnisse der Berichtsempfänger durch das Jenkinskomitees bestätigt eindrucksvoll, dass die Financial Statements, wie ausgefeilt auch immer die darin enthaltenen Informationen dargestellt sind, alleine nicht alle Informationsbedürfnisse befriedigen können. Am wichtigsten hervorzuheben ist wohl, dass Financial

269 Vgl. zu diesem Punkt auch den Beitrag von Skinner (1999), insbesondere S. 106f, der betont, dass die Prognoserelevanz einer Gewinngrösse für zukünftig zu erwartende Renditen umso höher ist, je weniger Nicht-Kernelemente darin enthalten sind.


Statements per definitionem finanzielle Informationen berichten und die als so wichtig erkannten nicht-finanziellen Daten nicht angemessen berücksichtigen können. Daneben ist der Jahresabschluss schwerpunktmässig vergangenheitsorientiert270, während Investoren und Kreditoren vor allem an der Zukunft interessiert sind. Zusätzlich zu Anstrengungen, das Financial Reporting Modell zu verfeinern, muss deshalb nach Ansicht des Autors die Berichtspraxis in Richtung eines umfassenden Value bzw. Business Reporting verändert werden. Eine Darstellung von Ansätzen dazu folgt im nächsten Kapitel.

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In diesem Kapitel werden Ansätze vorgestellt, die über das Financial Reporting hinausgehen und die versuchen, die damit verbundenen Mängel der Finanz- und Vergangenheitsorientierung zu überwinden. Zu Beginn wird die ursprünglich als internes Steuerungsinstrument konzipierte Balanced Scorecard nach Kaplan/Norton dargestellt, die von Labhart in Richtung eines kapitalmarktorientierten Reportingkonzepts verstanden und erweitert wird. Daran anschliessend wird das Comprehensive Model of Business Reporting des Jenkinskomitees zu erörtern sein.

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1992 veröffentlichten Kaplan/Norton in der Harvard Business Review einen Artikel271, in dem sie den Balanced Scorecard-Ansatz darstellen, der das Management in die Lage versetzen soll, das Unternehmen optimal steuern zu können. Die Balanced Scorecard ist demnach grundsätzlich ein LQWHUQHV Managementinstrument. Die Eignung für externe Berichtszwecke wird aber in der Folge geprüft. Inhaltlich ist eine Balanced Scorecard der Ausdruck der in Kennzahlen gegossenen Strategie des Unternehmens in vier Perspektiven, wodurch das Management das Unternehmen optimal steuern können soll (siehe Abb. 12).

270 Dies hängt wieder eng mit dem Fokus auf finanzielle Informationen zusammen, die naturgemäss als „ lagging indicators“ einzustufen sind, während „ operating data“ und „ key performance indicators“ viel öfter als „ leading indicators“ eingesetzt werden können. Vgl. dazu das folgende Kapitel über die Balanced Scorecard. 271 Vgl. Kaplan/Norton (1992).


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Der grundlegende Gedanke des Ansatzes ist dabei, dass die oftmals auf finanzielle Top-Kennzahlen fokussierte herkömmliche Sichtweise zur Steuerung ungenügend ist: „ Executives [...] understand that traditional financial accounting measures [...] can give

272 Quelle: Kaplan/Norton (1996), S. 9.


misleading signals [...]“ und weiter: „ They realize that no single measure can provide a clear performance target or focus attention on the critical areas of the business.“ 273 Daraus erhellt, an welchem Punkt Kaplan/Norton ihre Kritik an herkömmlichen Performance Measurement- und Steuerungssystemen aufhängen – dem Management wird in diesen Systemen jeweils bloss finanzielle Information bereitgestellt, die wenig aussagekräftig für die Zukunft und wenig umfassend ist. Die Nachteile einer ausschliesslichen Fokussierung darauf wurden im Kapitel über den Jenkinsreport bereits angerissen, die auch in der Diskussion um die Balanced Scorecard reflektiert werden:274, 275

• Finanzielle Kennzahlen stellen lediglich die Realisierung vergangener Aktivitäten dar, sie sind sogenannte „ lagging (outcome) indicators“ . Das Management hingegen wird, da Measurement vor allem für Steuerungszwecke wichtig ist, verstärkt an „ leading (performance) indicators“ interessiert sein, die Abweichungen so frühzeitig erkennen lassen, dass Gegenmassnahmen noch möglich sind.276 Zukunftsorientierung wird damit auch im Measurement erreicht.277

• Damit verbunden ist die Tatsache, dass finanzielle Kennzahlen nicht die letztlich für den Erfolg verantwortlichen Treiber und Kernkompetenzen abbilden können. Solche Treiber können bspw. in im Vergleich zum Wettbewerb niedrigen Defektraten oder kurzen Lieferfristen etc. liegen. Ein Verständnis des Geschäfts allein durch finanzielle Kennzahlen kann schwerlich erreicht werden;278 dies wird viel besser durch eine Zusammenstellung der Treiber und Ergebnisse in Form eines Ursache-Wirkungs-Netzwerks ermöglicht.

• Deshalb vermögen finanzielle Kennzahlen auch wenig über die Strategie des Unternehmens auszudrücken. Zusammen mit nicht-finanziellen Kennzahlen hingegen kann die Strategie des Unternehmens top-down für alle Unternehmenshierarchien greifbar in Form eines Kennzahlensystems, das in

273 Kaplan/Norton (1992), S. 71. 274 Auch Kaplan/Norton (1996), S. 39f gehen explizit auf die Ergebnisse des Jenkinskomitees und dessen Kritik an einer rein finanziellen Kennzahlensteuerung ein. 275 Hier werden ausschliesslich die Vorteile der Balanced Scorecard-%HULFKWHUVWDWWXQJ ggü. finanzieller Berichterstattung referiert. Oft werden auch noch andere Vorteile angegeben, insbesondere, Mitarbeiter in die Ableitung der Balanced Scorecard aus der Strategie einzubeziehen, Verständnis bei ihnen zu schaffen, dadurch zu motivieren und ihnen gleichzeitig Anreize zu bieten, die Strategie umzusetzen. Vgl. bspw. Kaplan/Norton (1993), S. 135, Frigo/Krumwiede (2000), keine Seitenangaben oder auch Gooderham (1998), S. 6. 276 Vgl. dazu Frigo/Krumwiede (2000), keine Seitenangaben. 277 Vgl. Alexander (2000), keine Seitenangaben. 278 Vgl. Kaplan/Norton (1996), S. 149ff und Fielden (2000), keine Seitenangaben.


einem kausalen Zusammenhang die Werttreiber des Unternehmens reflektiert, kommuniziert werden.279

• Die Optimierung finanzieller Kennzahlen wird oft mit einem vergleichsweise kurzen Fokus in der Zielerreichung gleichgesetzt („ short-termism“ ), weshalb eine Ausweitung auf nicht-finanzielle Kennzahlen der Hinwendung zu mehr Langfristigkeit Platz machen könnte.280 In Anlehnung an Gälweiler könnte nämlich argumentiert werden, dass finanzieller Erfolg zwar meist die Nutzung bestehender Erfolgspotentiale ausdrückt, dass damit aber nichts über die Schaffung zukünftiger Erfolgspotentiale erkannt werden kann.281

Die vier Perspektiven, die nach Kaplan/Norton – wie aus der Abbildung ersichtlich – geeignet sind, das Geforderte zu leisten, sind die Finanzielle Perspektive, die Kundenperspektive, die Interne-Prozesse-Perspektive und die Lernen-und-Wachstums-Perspektive.282 Die vier Perspektiven stehen dabei, was wichtig zu betonen ist, in einem kausalen Verhältnis untereinander: Die /HUQHQ�XQG�:DFKVWXPV�3HUVSHNWLYH stellt den grundlegenden Erfolgstreiber dar; in ihr werden vor allem Kennzahlen zur Qualifikation und Motivation der Mitarbeiter – dem „ intellectual capital“ – als Grundstein unternehmerischen Erfolgs verarbeitet.283 Die ,QWHUQH�3UR]HVVH�

3HUVSHNWLYH baut auf der Lernen-und-Wachstums-Perspektive auf und enthält Kennzahlen, die zur Steuerung und ständigen Verbesserung betrieblicher Kernprozesse beitragen. Beispiele hierfür im Bereich Forschung&Entwicklung wären Anteil Umsatz durch neue Produkte, Vergleich Neuprodukteinführung ggü. Wettbewerbern, Zeit von der Idee bis zur Marktreife neuer Produkte etc.284 Durch exzellente interne Kernprozesse wiederum soll das Unternehmen in die Lage versetzt werden, den Kundenbedürfnissen gerecht zu werden und im Kampf um Marktanteile erfolgreich zu sein. Der Ausdruck dessen findet sich in der .XQGHQSHUVSHNWLYH: Es werden bspw. Marktanteile, Kundenzufriedenheit, Kundenbindung, aber auch Kundenprofitabilität gemessen.285 Die ILQDQ]LHOOH�3HUVSHNWLYH schliesslich stellt gleichsam das Resultat der drei vorhergegangenen Perspektiven in finanzieller Hinsicht dar. Denn Exzellenz in Operationen oder in Hinblick auf Kunden kann kein Endziel sein, sondern immer nur

279 Vgl. Gooderham (1998), S. 6. 280 Vgl. Smith (1998), keine Seitenangaben, Gooderham (1998), S. 6 und Silk (1998), keine Seitenangaben. 281 Vgl. Gälweiler (1990), S. 28. 282 Für eine nähere Beschreibung der vier Perspektiven als in vorliegender Arbeit vgl. Kaplan/Norton (1996). 283 Zur Bedeutung, „ intellectual capital“ in einem Measurement-System abzubilden vgl. Skyrme/Amidon (1998), S. 20ff. 284 Vgl. Kaplan/Norton (1996), S. 100f. 285 Vgl. Kaplan/Norton (1996), S. 67ff. Nach Ansicht des Autors ist eine Kennzahl Kundenprofitabilität zwar eine finanzielle Kennzahl, dennoch erscheint eine Eingliederung in die Kundenperspektive anstatt in die finanzielle Perspektive nicht unlogisch.


Erfolgstreiber. Endgültiger Erfolgsmassstab ist nur der finanzielle Erfolg. Deshalb finden sich in der finanziellen Perspektive auch traditionelle Kennzahlen wie ROI oder ROCE wieder. Im Zentrum der Balanced Scorecard steht die Strategie bzw. Mission des Unternehmens, die als Referenzpunkt für die Konkretisierung der einzelnen Perspektiven dient. Wie eingangs hervorgehoben, ist die Balanced Scorecard als internes Managementinstrument gedacht und hat dort auch grosse Bedeutung.286 Die starke Hinwendung zu Non-Financials, die auch das Jenkinskomitee fordert, legt es aber nahe, eine adaptierte Balanced Scorecard auch für externe Berichtszwecke zu verwenden. Ob die Balanced Scorecard tatsächlich auch dafür geeignet ist, muss anhand des vom Jenkinskomitees erarbeiteten Katalogs der Informationsbedürfnisse überprüft werden: Klarerweise erhalten durch eine Berichterstattung in Form einer Balanced Scorecard Investoren ]XNXQIWVRULHQWLHUWH� ,QIRUPDWLRQHQ� �EHU� GDV� *HVFKlIW und dies aus der 3HUVSHNWLYH� GHV� 0DQDJHPHQWV. Letzteres liegt darin begründet, dass die Balanced Scorecard per definitionem ein nicht-standardisiertes, auf das Unternehmen individuell zugeschnittenes Berichtssystem ist. Die Auswahl der Kennzahlen spiegelt damit jeweils die Sichtweise des Managements wider.287 Hinsichtlich des Kriteriums der 9HUJOHLFKEDUNHLW� ist festzuhalten, dass Individualisierung und Flexibilisierung anstatt Standardisierung zulasten der Vergleichbarkeit gehen. Orientierung an Branchen-Best Practice kann aber ein Minimum an Vergleichbarkeit sicherstellen. Weniger kann a priori hinsichtlich der verbliebenen Kriterien Segmentberichterstattung, Verlässlichkeit und Zeitnähe gesagt werden. Sowohl 6HJPHQWEHULFKWHUVWDWWXQJ als auch =HLWQlKH durch bspw. Continuous Reporting einer Balanced Scorecard sind prinzipiell in das Framework nach Kaplan/Norton integrierbar. 9HUOlVVOLFKNHLW der berichteten Information ist eine Anforderung, die an jedes Reporting-System zu stellen ist. Wie beim Kriterium der Vergleichbarkeit wirkt sich aber auch hier die Abkehr von der Standardisierung aus: Willentlichen und unwillentlichen Fehldarstellungen der Situation wird durch die fehlenden Standards Raum gegeben. Mittel, dieses Problem zu eliminieren, sollen aber nicht an dieser Stelle angesprochen werden, sondern erst in Kapitel 4.

286 Vgl. bspw. Figg (2000), S. 16, Silk (1998), S. 38 und Fielden (2000), S. 49. 287 Allerdings ist einschränkend festzuhalten, dass die Präsentation eines Kennzahlensystems ohne komplementäre verbale Erläuterungen für externe Adressaten nur bedingte Bedeutung geniesst. Das Konzept der Balanced Scorecard nach Kaplan/Norton sieht in der Urfassung verbale Erläuterungen auch nicht vor. Für eine diesbezügliche Erweiterung vgl. das folgende Kapitel über das Value Reporting nach Labhart.


Insgesamt ist damit festzuhalten, dass der Balanced Scorecard-Ansatz den durch das Jenkinskomitee ermittelten Informationsbedürfnissen teilweise gerecht wird. Insbesondere eine verbale Erläuterung der Kennzahlensystematik liesse aber erwarten, dass das Businessverständnis verbessert und dass damit der Nutzen für die Adressaten vergrössert wird. Der Mangel der verbalen Erläuterung in der Konzeption von Kaplan/Norton erscheint allerdings insofern konsequent, als die Balanced Scorecard grundsätzlich nicht für Zwecke externen Reportings konzipiert wurde. Sie sollte vielmehr ein internes Managementtool darstellen, mit dessen Hilfe das Management besser in der Lage sein soll, das Unternehmen im Griff zu halten. Kaplan/Norton führen Gründe der Vertraulichkeit sowie das mangelnde Interesse der Financial Community an dieser Art der Berichterstattung für die Restriktion auf interne Adressaten an.288 Diese beiden Einwände scheinen aber keinesfalls zwingend. Zwar mögen in einer Balanced Scorecard vertrauliche Informationen enthalten sein, eine Veröffentlichung erscheint aber dennoch insofern möglich, als die Balanced Scorecard bspw. für externe Berichtszwecke insgesamt oder schlicht die sensiblen Informationen in einem geringeren Detaillierungsgrad publiziert werden.289 Der zweite Einwand, den Kaplan/Norton gegen eine Veröffentlichung anführen, nämlich die Financial Community zeige kein Interesse an weitergehender Berichterstattung, ist vor dem Hintergrund des Jenkinsreports, der auch Kaplan/Norton bekannt ist, schlicht unverständlich. Im Gegenteil, die Tatsache, dass die Balanced Scorecard für interne Zwecke konstruiert wurde, spricht sogar für eine Verwendung auch für externe Berichtszwecke. Denn einerseits würde dies die Kosten der Informationsbeschaffung und -aufbereitung gering halten, andererseits wäre die vom Jenkinskomitee geforderte engere Anbindung des externen an das interne Reporting damit vorangetrieben. Eine Erweiterung des zunächst als internes Reportinginstrument konzipierten Frameworks von Kaplan/Norton versucht Labhart, der die Idee der Balanced Scorecard unter dem Schlagwort Value Reporting aufgegriffen hat. Die Arbeit verdient hier, neben ihrer Aktualität, vor allem aus zwei Gründen Erwähnung: Zum einen fokussiert sich Labhart auf die Schweiz und liefert damit die einzige der zitierten Untersuchungen, die nicht explizit US-amerikanischen Hintergrund hat. Zum anderen fusst die Dissertation Labharts auf einem ähnlichen theoretischen Fundament wie

288 Vgl. Kaplan/Norton (1993), S. 141. 289 Die Problematik der Vertraulichkeit wird auch vom Jenkinskomitee aufgegriffen und insgesamt als ein überwindbares Hindernis auf dem Weg zu adressatengerechterem Business Reporting angesehen. Vgl. AICPA (1999d), Chapter 4, keine Seitenangaben. Zu einer detaillierten Behandlung der Problematik der kompetitiven Sensibilität vgl. Labhart (1999), S. 206ff.


vorliegende Arbeit: Er stellt an den Beginn seiner Arbeit eine ausführliche Diskussion theoretischer Ansätze zur Modellierung des Wertbeitrags von Reporting.290 Das Framework Labharts umfasst neben den vier herkömmlichen Perspektiven der Balanced Scorecard eine weitere, die sogenannte Managementperspektive.291 Sie sei eine „ zusätzliche Komponente, die über den Informationsgehalt der internen BSC hinausgeht“ und ihre Einführung sei begründet durch „ eine starke Nachfrage nach Nonfinancials, welche die Qualität des Managements und der Strategie spezifizieren.“ Da Messgrössen dazu aber schwer angebbar sein dürften, schlägt Labhart vor, in der Managementperspektive zum einen die Komposition des Value Reporting zu erläutern, zum anderen die Entlohnung des Managements offenzulegen.292 Der Management-perspektive komme deshalb „ die Funktion einer Nonfinancial-Gesamtübersicht zum Unternehmen“ zu. Alle Perspektiven sind nach Labhart ausserdem nicht nur in Kennzahlenform darzustellen, sondern detailliert verbal zu erläutern. Erwähnung verdient des weiteren, dass ausser der finanziellen Perspektive alle weiteren als Nonfinancial-Perspektiven zu charakterisieren sind, deren Vorteil die (tendenzielle) Zukunftsgerichtetheit ausmacht. Einen Vorschlag, welche Nonfinancials einzubeziehen sind, gründet Labhart auf drei empirische Studien mit Analysten.293 Dabei betont er allerdings, dass die konkrete Auswahl der zu publizierenden Information abhängig sowohl von Strategie als auch Branche des jeweiligen Unternehmens ist. Insofern hat die Zusammenstellung der je 10 als bedeutendst eingeschätzten Grössen und eine Zuordnung zu den vier Nonfinancial-Perspektiven Labharts in Abb. 13 lediglich illustrativen Charakter.

290 Labhart verarbeitet die Ansätze von Merton (1987), Diamond/Verrecchia (1991), Baiman/Verrecchia (1996), Barry/Brown (1985) und Botosan (1997). Während in dieser Arbeit die ersten drei Beiträge nicht zur Diskussion kommen, wird neben den beiden letzteren noch auf liquiditätsorientierte Arbeiten von Amihud/Mendelson (1986) und Copeland/Galai (1983) eingegangen. Für den Zusammenhang zwischen Informationsasymmetrien und Fremdkapitalkosten vgl. die Arbeit von Diamond (1989). 291 Die Lernen-und-Wachstumsperspektive betitelt Labhart als Entwicklungsperspektive. 292 Vgl. Labhart (1999), S. 268f. Daneben fordert er, die „ Bewirtschaftung des strategischen Options-Portfolios“ , zum mindesten aber die „ konzernweite Investition in Intangibles unter langfristiger Optik zu erläutern.“ Kennzahlen zu strategischen Optionen dürften aber schwer erhältlich sein und nach Meinung des Autors äusserst konkurrenzsensibel. Warum Kennzahlen zu immateriellen Vermögenswerten gerade in der Managementperspektive abgehandelt werden, bleibt ungeklärt. 293 Es sind dies: Young (1997), Coleman/Eccles (1997) und Dempsey/Gatti/Grinnell et al. (1997).


Rang Ernst&Young Coleman/Eccles Dempsey et al.

1Umsetzung der Unternehmensstrategie

Marktanteil Potentielle Konkurrenz

2Glaubwürdigkeit des Managements

Produktivität der Mitarbeiter Ethische Grundsätze

3Qualität der Unternehmensstrategie

Entwicklung neuer Produkte % Wiederholungskäufe

4 Innovationsfähigkeit Kundenbindung Kundenumfragen

5Fähigkeit, talentierte Mitarbeiter anzuziehen und zu binden

Produktqualität Kunden-Reklamationen

6 Marktanteil R&D-Produktivität % Umsatz aus neuen Produkten7 Erfahrung des Managements Intellektuelles Eigentum Service-Antwortszeit

8Gestaltung der Kompensation im Interesse der Aktionäre

Prozessqualität Defektrate

9

Führungsposition in der Forschung

Ausbildungsgrad der Mitarbeiter und Ausbildungsinvestitionen

Marktanteil

10Qualität der wesentlichen Business-Prozesse

Kundenzufriedenheit Mitarbeiter-Fluktuation

ManagementperspektiveKundenperspektiveProzessperspektiveEntwicklungsperspektive

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Vergleicht man das Framework Labharts mit der Balanced Scorecard nach Kaplan/Norton, so ist die wesentliche Erweiterung die verbale Diskussion der Kennzahlen, die dem Kapitalmarkt ein tiefgreifendes Verständnis der strategischen Position des Unternehmens ermöglichen soll. Dies ist im Sinne der besseren Darstellung und Erläuterung der Managementsichtweise zu begrüssen. Die übrigen Erweiterungen, insbesondere die von Labhart neu eingeführte Managementperspektive, sind nach Ansicht des Autors im wesentlichen nicht neu: Die Veröffentlichung von Informationen zur Managemententlohnung ist ein Bestandteil herkömmlicher Jahresabschlüsse im englischsprachigen Raum, die Diskussion der Komposition des Value Reporting allein rechtfertigt es nicht, dafür eine zusätzliche Perspektive einzuführen. Das Verdienst Labharts besteht abschliessend daher im wesentlichen darin, die Balanced Scorecard als Instrument des externen Reporting in die deutschsprachige Diskussion eingeführt und eine verbale Erläuterung vorgeschlagen zu haben.

294 Quelle: Labhart (1999), S. 264.


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DOV�GDV�DYDQFLHUWHVWH�5HSRUWLQJPRGHOO�

Aus den in Kapitel 2.3.2.1 vorgetragenen Informationsbedürfnissen der Berichtsadressaten, die in zunächst recht willkürlich erscheinenden Kategorien zusammengestellt sind, leitet das AICPA fünf Berichtskategorien ab, die unter sich insgesamt zehn Elemente enthalten. Die Summe der derart bereitzustellenden Information macht das Comprehensive Model of Business Reporting aus. Als Reportingeinschränkung wurde aber vorweg definiert, dass durch das Unternehmen nur jene Information bereitgestellt werden soll, für die das Management auch die beste Quelle ist. Konkreter bedeutet dies, nur unternehmensspezifische Informationen sollen durch das Management berichtet werden. Informationen über die zukünftig zu erwartende Entwicklung der Volkswirtschaft im gesamten bspw. sind entsprechend nicht durch Business Reporting zu vermitteln.295 Ausserdem sind keine Informationen zu berichten, deren Bekanntgabe dem Unternehmen Schaden zufügen würde. Weiters ist das Comprehensive Model als flexibles Reportingkonzept zu interpretieren. Dies bedeutet, dass, wenn Management und Informationsadressaten darin übereinstimmen, bestimmte Informationen seien nicht entscheidungsrelevant, diese konsequenterweise auch nicht zu berichten sind.296 Die fünf identifizierten Kategorien und die darin enthaltenen zehn Elemente sind folgende:297

295 Es stellt sich aber hier die Frage, ob nicht ein Investor oder Kreditor – um bei dem oben genannten Beispiel zu bleiben – auch an der Einschätzung der gesamtwirtschaftlichen Lage durch das Management interessiert ist, da davon ja wesentlich die Angemessenheit auch der unternehmensspezifischen Informationen abhängt. 296 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 2, keine Seitenangaben. 297 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 3 und Chapter 4, keine Seitenangaben.


z|{�}C~<}H�!{�~*�&~<}H�J}H�<}H�V�V{�}H~*}H�!{�~B�&�T~��(~• Financial statements and related disclosures• High-level operating data and performance measurements that management uses to manage

the business��~<}C~<�<��J�!}&��~B}T~B� �H��{��<�T�(�C�F�V{Q}0~<}H�!{�~*�&~<}H�J}H�<}H�V�V{�}H~*}H�!{�~B�&�T~��(~• Reasons for changes in the financial, operating, and performance-related data and the identity

and past effect of key trendsz|�<��$~<��C�V��B�*�H{�}T��{�}C�(�B�!�J~B�V{��<}• Opportunities and risks, including those resulting from key trends• Management‘s plans, including critical success factors• Comparison of actual business performance to previously disclosed opportunitites, risks, and

management‘s plans�}C�(�B�!�J~��({��B}M~<�C�<�0�|�J~<}C~B�*��J�!}&�U~B}C��T~B�!��C�<��C��!�• Directors, management, compensation, major shareholders, and transactions and relationships

among related parties�F~<��C�<��B�T}C��~B�T�B�H��(�C�Z��<��C~B}H�• Broad objectives and strategies• Scope and description of business and properties• Impact of industry structure on the company

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-HQNLQVNRPLWHHVvBxB��

• $G� )LQDQFLDO� DQG� QRQ�ILQDQFLDO� GDWD� Finanzielle Daten sind verständlicherweise die Financial Statements, also der Jahresabschluss, und damit im Zusammenhang stehende Informationen. Die Bedeutung des Jahresabschlusses im Rahmen des Business Reporting wurde vom Komitee noch einmal hervorgehoben: „ Financial statements are the center of business reporting.“ 299 Das AICPA hebt hervor, dass Jahresabschlussinformationen fünf der in Kapitel 2.3.2.1 angeführten sieben Kriterien bereitzustellender Information genügen.300 Eine weitergehende Diskussion von Jahresabschlussinformationen kann unterbleiben, da darüber bereits ausführlich gesprochen wurde. Hingegen sind nicht-finanzielle Informationen, worunter nach dem AICPA „ high-level operating data“ und „ performance measures“ fallen, klar von jenen, die Teil des Jahresabschlusses sind, zu trennen.301 „ Operating data“ und „ performance measures“ werden vom Komitee konzeptionell nicht klar unterschieden.302 Zu verstehen sind darunter nicht-

298 Quelle: AICPA (1999d), Chapter 5, keine Seitenangaben. 299 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. 300 Diese fünf Kategorien, denen Jahresabschlussinformationen genügen, sind folgende: Informationen auf Segmentbasis, Ermöglichung eines Geschäftsverständnisses, Ermöglichung einer zukunftsorientierten Perspektive, Ermöglichung der Vergleichbarkeit und auch Zeitnähe der Informationen. 301 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. 302 Nach Ansicht des Autors ist eine Unterscheidung zwischen „ operating data“ und „ performance measures“ auch verzichtbar.


finanzielle Informationen über Geschäftsaktivitäten und -prozesse des Unternehmens, wie bspw. Kennzahlen bezüglich Produktqualität. Für Informationsadressaten ermöglichen diese nicht-finanziellen Informationen ein potentiell besseres Geschäftsverständnis und erleichtern somit die Analyse des Unternehmens.303 Das Komitee hebt des weiteren als Resultat der empirischen Analyse hervor, dass die Adressaten nicht-finanziellen Informationen die gleiche Bedeutung beimessen wie finanziellen.304 Prinzipiell wünschbar wäre es, im Sinne des Balanced Scorecard-Gedankens die finanziellen und nicht-finanziellen Kennzahlen in kausaler Abhängigkeit in den vier durch Kaplan/Norton definierten Perspektiven zu organisieren.

• $G�0DQDJHPHQW¶V�DQDO\VLV�RI�WKH�ILQDQFLDO�DQG�QRQ�ILQDQFLDO�GDWD� Die Analyse der finanziellen und nicht-finanziellen Informationen durch das Management ist für Informationsadressaten deshalb von Bedeutung, weil dies es ihnen ermöglicht, unter Zuhilfenahme der Sicht derjenigen, die das Unternehmen am besten kennen, aktuelle und zukünftige Veränderungen zu verstehen. Die Analyse des Managements sollte dabei nach dem Komitee zwei Elemente beinhalten:305 Zum einen sollte auf die Gründe für bereits sich auswirkende Veränderungen der wichtigsten finanziellen und nicht-finanziellen Informationen eingegangen werden. Zum anderen sollten wichtige, auch in Zukunft wirkende Trends und deren aktuelle und zukünftige Auswirkungen analysiert werden. Zu erwähnen ist, dass das, was das AICPA unter Managementanalysen versteht, nicht mit der nach US GAAP erforderlichen „ Management discussion and analysis of financial statements and results of operations“ , kurz MD&A, vergleichbar ist.306 Dies erklärt sich daraus, dass MD&A zum Ziel haben, Veränderungen der Financials zu erläutern und dementsprechend wenig Platz für nicht-finanzielle Informationen bleibt. Ausserdem hält das Komitee fest, dass MD&A oftmals oberflächlich, einseitig, ja sogar irreführend durch willkürliche Auswahl der zu berichtenden Tatbestände sein können.307 Dieser Kategorie korrespondiert die von Labhart geforderte verbale Erläuterung der Balanced Scorecard.

303 Als Hinweis auf die Bedeutung von Nonfinancials zur Analyse und Bewertung von Unternehmen kann die Studie von Aaker/Jacobson (1994) angeführt werden, die einen Zusammenhang zwischen wahrgenommener Produktqualität und Aktienkursen nachweisen können. 304 Darauf wurde im Verlauf der Arbeit bereits mehrmals hingewiesen. 305 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. 306 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben. Die MD&A ist durchaus mit dem Berichterstattungsinstrument Lagebericht nach deutschem Recht vergleichbar. 307 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben.


• $G� )RUZDUG�ORRNLQJ� LQIRUPDWLRQ� Die empirische Studie des Komitees unterstrich noch die Wertschätzung, die Investoren und Kreditoren für zukunftsgerichtete Informationen haben. Insbesondere sollten &KDQFHQ� XQG�*HIDKUHQ für das Geschäft berichtet werden, denn Wissen darüber „ directly affects a users' (sic!) valuation of a company or judgments about credit risk.“ 308 Als Beispiele hierfür nennt das AICPA unter anderem Veränderungen in der Verhandlungsmacht von Zulieferern oder auch die Bedrohung durch Substitutprodukte. Auch hier ist demnach klar, dass es sich nicht nur um finanzielle Informationen handelt, die zu berichten sind, sondern auch um nicht-finanzielle und qualitative Daten. Neben Chancen und Gefahren sind auch die 3OlQH�GHV�0DQDJHPHQWV sowie NULWLVFKH�(UIROJVIDNWRUHQ der Zielerreichung für Informationsadressaten wichtig. Insbesondere auch die Verknüpfung mit den Chancen und Gefahren trägt dazu bei, die Zukunft des Unternehmens richtig einschätzen zu können. Eine dritte Art zukunftsorientierter Informationen wären durch das Management SURJQRVWL]LHUWH� ILQDQ]LHOOH�XQG�QLFKW�ILQDQ]LHOOH�'DWHQ. Das Komitee betont, dass diese zwar grundsätzlich hilfreich erscheinen mögen, im allgemeinen aber von den Informationsadressaten nicht verlangt werden, da sie zum einen diese Prognosen selbst anstellen, zum anderen Prognosen definitionsgemäss mit grosser Unsicherheit behaftet sind, wodurch bspw. auch das Haftungsrisiko des Managements über Gebühr vergrössert würde. Die Balanced Scorecard-Ansätze nach Kaplan/Norton und Labhart beinhalten explizit keine Entsprechung zu dieser Kategorie der bereitzustellenden Information über Chancen und Gefahren sowie Pläne des Managements.

• $G� ,QIRUPDWLRQ� DERXW� PDQDJHPHQW� DQG� VKDUHKROGHUV� Das Management beeinflusst die Zukunft des Unternehmens in hohem Masse. Informationen über die Qualität des Managements können deshalb das Vertrauen von Investoren und Kreditoren wesentlich stärken. Unter diese Art von Information fallen bspw. Auskünfte über den Werdegang und die Erfahrung des Top-Managements, aber selbstverständlich auch Informationen über die Entlohnung und das finanzielle Anreizsystem. Informationen über Grossaktionäre sind deshalb wichtig, da dadurch mögliche Einflüsse einzelner offen gelegt werden. Informationen über das Management und dessen Entlohnung sind eine wichtige Forderung, die in der Corporate Governance-Debatte immer wieder erhoben

308 AICPA (1999d), Chapter 3, keine Seitenangaben.


wird. Bei Labhart sind diese Informationen ein Teil der von ihm eingeführten Managementperspektive.309

• $G� %DFNJURXQG� DERXW� WKH� FRPSDQ\� Das Komitee ist der Meinung, Informationen über den „ background“ eines Unternehmens dienen dazu, den Adressaten ein „ mental image of a company's business“ zu vermitteln. Darunter fallen Informationen über generelle Zielsetzung und Strategien, eine Beschreibung des Geschäfts, in dem das Unternehmen tätig ist, inklusive Bezugnahme auf die Branchenstruktur und deren Einfluss auf das eigene Unternehmen.310 Die Informationen in dieser Kategorie finden sich bei Labhart teilweise ebenfalls in der Managementperspektive.

Das Comprehensive Model of Business Reporting versteht sich als Weg, die durch das Jenkinskomitee identifizierten Informationsbedürfnisse des Kapitalmarkts durch ein integriertes Reporting-Framework zu erfüllen. Es stellt sich nun die Frage, inwieweit dies konzeptionell gelungen ist. Auf die wichtigen Forderungen nach Angabe von ,QIRUPDWLRQHQ� �EHU� GDV� *HVFKlIW, =XNXQIWVRULHQWLHUXQJ und 'DUVWHOOXQJ� GHU�3HUVSHNWLYH� GHV� 0DQDJHPHQWV wurde zweifellos eingegangen. Betont wurde vom Komitee auch immer wieder die Wichtigkeit der Darstellung nicht nur auf Konzern-, sondern auf 6HJPHQWHEHQH. Hinsichtlich der Kriterien =HLWQlKH, 9HUOlVVOLFKNHLW und 9HUJOHLFKEDUNHLW der Informationen ist dasselbe zu sagen wie im Fazit zur Balanced Scorecard: Zeitnahes Reporting ist sicher im Sinne des Comprehensive Model of Business Reporting und durch Nutzung neuer Technologien (bspw. Internet) auch leichter erreichbar. Verlässlichkeit und Vergleichbarkeit sind aber aufgrund der Abwesenheit rigoros definierter Standards schwieriger zu erzielen als im gesetzlich vorgeschriebenen Financial Reporting. Eine abschliessende Würdigung aller drei über den Jahresabschluss hinausgehenden Berichtsinstrumente sowie der Verbesserungsvorschläge zum Jahresabschluss gibt das folgende Kapitel.

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Insgesamt kann festgehalten werden, dass der Jahresabschluss allein längst nicht alle Informationsbedürfnisse der Adressaten befriedigt. Erstens liegt der Fokus des Jahresabschlusses sicherlich in der Darstellung finanzieller Informationen, wodurch

309 Auch der Ansatz des AICPA krankt nach Meinung des Autors allerdings daran, dass keine wirklich wertvollen Kennzahlen dieser Perspektive genannt werden können, die nicht schon im Jahresabschluss enthalten wären. 310 Vgl. AICPA (1999d), Chapter 2, keine Seitenangaben. Es fällt auf, dass die Kategorie „ background about a company“ Elemente enthält, die bereits in den restlichen vier Kategorien enthalten sind. So ist bspw. bereits im Rahmen der Erörterung von Chancen und Risiken auf die Branchenstruktur und deren Einflüsse auf den Unternehmenserfolg einzugehen. Insofern ist die Gliederung in fünf Kategorien nicht völlig überlappungsfrei.


die als wichtig erkannten „ operating data“ und „ performance measures“ vergleichsweise gering gewichtet werden. Zweitens sind die im Jahresabschluss zu findenden Daten stets unter Berücksichtigung der Grundsätze ordnungsmässiger Buchführung zu präsentieren, auch wenn bspw. eine abweichende Bewertung betriebswirtschaftlich sinnvoller wäre. Und drittens ist die Zukunftsorientierung durch die Notwendigkeit zur Darstellung wesentlicher Risiken zwar gestiegen, insgesamt stellt der Jahresabschluss aber dennoch weiterhin ein vergangenheitsorientiertes Rechenschaftsinstrument dar. Zur Verdeutlichung dessen sei graphisch dargestellt, insbesondere in welchen Kategorien sich Financial Reporting vom Business Reporting, wie es das AICPA von Unternehmen fordert, unterscheidet:

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Das avancierteste Konzept des Business Reporting, das an Geschlossenheit und Konsequenz die Arbeiten von Kaplan/Norton und Labhart übersteigt, bleibt die bereits 1994 publizierte Studie des Jenkinskomitees. Die Vorteile des Jenkinsreports sind dreierlei: Erstens ist die Studie empirisch äusserst solide abgestützt; zweitens ist die Integration mit dem gesetzlich geforderten Financial Reporting gewährleistet.312 Und drittens kann in das sehr offene, integrative Comprehensive Model of Business Reporting der Balanced Scorecard-Gedanke ohne grosse Schwierigkeiten eingegliedert werden; letzterer hat nämlich einen wesentlichen Vorteil: Der Versuch, das Reporting in einem kausalen Netzwerk der Werttreiber darzustellen, vertieft das strategische Verständnis der Berichtsempfänger jedenfalls.313 Als mögliche /LPLWDWLRQ�GHV�%XVLQHVV�5HSRUWLQJ sei an dieser Stelle noch einmal die Abwesenheit allgemein akzeptierter Standards angeführt, worunter Vergleichbarkeit

311 Quelle: Ruud (1999), S. 31. 312 Trotzdem ist die Bereitschaft zur Umsetzung nur äussert zögerlich, wie einige Studien belegen (vgl. Fleming (1996) und Myers (1997)). 313 Da das Ziel dieser Arbeit nicht die Erarbeitung eines eigenständigen Frameworks ist, soll diese Integration hier aber unterbleiben.


und Verlässlichkeit der berichteten Information leiden.314 Möglichkeiten zur Abhilfe bestehen einerseits sicherlich in der Orientierung an Best Practices, andererseits aber auch in der vermehrten Zuziehung professioneller externer Hilfe, wie sie durch Wirtschaftsprüfer angeboten werden kann. Diesem Problemkreis widmet sich aber erst Kapitel 4. Eine zusätzliche Limitation des Business Reporting ist die im deutschen Sprachraum herrschende Publizitätsscheu.315

�� =XVDPPHQIDVVXQJ�In Kapitel 2 wurde der Themenkreis der Investor Relations als kommunikative Unterstützung zur Erreichung des Hauptziels privater, gewinnorientierter Unternehmen, der Steigerung des Shareholder Value, eingeführt; Investor Relations richten sich dabei an den gesamten Kapitalmarkt, sprich Eigen- und Fremdkapitalgeber sowie deren Multiplikatoren. Grundsätzlich stehen dem Management zur Umsetzung einerseits persönliche Massnahmen zur Verfügung, wie bspw. die Haupt-/Generalversammlung, Analystengespräche oder Unternehmens-präsentationen/Roadshows, andererseits unpersönliche Massnahmen, worauf der Fokus gelegt wurde. Unter diesen geniesst der Jahresabschluss sicherlich eine hervorragende Bedeutung, der das in finanzielle Kennzahlen gegossene Bild der Leistung des Unternehmens im abgelaufenen Geschäftsjahr darstellt. Die Vorschriften zur Darstellung dieser Lage sind dabei von allgemein akzeptierten Grundsätzen, sprich den Grundsätzen ordnungsmässiger Buchführung bzw. Generally Accepted Accounting Principles, geregelt. Insbesondere in Kontinentaleuropa sind, wie anhand der deutschen Rechnungslegungskonzeption illustriert, die leitenden Prinzipien das Gläubigerschutz- und damit verbunden das Vorsichtsprinzip. Insgesamt erfolgt somit nicht so sehr eine Orientierung an den Informationsbedürfnissen der Eigen-, sondern vielmehr der Fremdkapitalgeber. Daraus sowie aus der Vergangenheits- und Finanzorientierung des Jahresabschlusses resultieren auch die Probleme des Financial Reporting: Eine Analyse der Informationsbedürfnisse der Jahresabschlussadressaten zeigt, dass diese ein Unternehmen allein gestützt auf den Jahresabschluss nicht sinnvoll bewerten können. Daraus motiviert sind jene Ansätze, die sich mit der Erweiterung des Financial zum Business Reporting beschäftigen. Im Business Reporting sollen nicht nur finanzielle, vergangenheitsorientierte Daten veröffentlicht werden, sondern vielmehr auch „ operating measures“ sowie zukunftsrelevante „ lead indicators“ . Konzepte, die diese Kritik aufgreifen und die in der Dissertation 314 In der vom Autor durchgeführten empirischen Erhebung, deren Ergebnisse in Kapitel 6.3 referiert werden, wurde dies von den Befragten auch immer wieder hervorgehoben. 315 Vgl. bspw. Kaufmann/Kokalj (s.a.), S. 64.


vorgestellt wurden, sind zum einen die Balanced Scorecard nach Kaplan/Norton, die zwar ursprünglich als internes Managementinstrument gedacht war, aber in der Erweiterung nach Labhart für externe Berichtszwecke adaptiert wird. Zum anderen aber insbesondere auch das Comprehensive Model of Business Reporting des Jenkinskomitees, das der Verfasser als das avancierteste Konzept einstuft. Die Bedeutung von Konzepten des Business Reporting in der Praxis wird allerdings durch mehrere Faktoren eingeschränkt. Zunächst wirkt die Abwesenheit von vorgegebenen Standards kurzfristig hemmend, da innovative Publizität deshalb als vergleichsweise aufwendig eingestuft werden kann – es ist nicht nur der Berichtsinhalt, sondern auch das Framework, innerhalb dessen berichtet wird, zu entwickeln. Weiters ist die im deutschen Sprachraum erwähnte Publizitätsscheu innovativem Business Reporting nicht förderlich. Ausserdem ist gerade im deutschen Sprachraum die Finanzierung über grosse Kreditgeber vergleichsweise gängiger als in den USA. Grosse Kreditgeber, typischerweise Banken, haben aber zumeist ohnehin Einblick in das zu finanzierende Unternehmen, benötigen demnach nicht unbedingt Business Reporting, um ihre Informationsbedürfnisse zu decken. Und schliesslich ist anzunehmen, dass der positive Wertbeitrag von über das Gesetzliche hinausgehendem Reporting in der Praxis noch nicht allgemein bekannt ist, was sich bspw. in der relativ späten Befassung mit der Thematik der Investor Relations ausdrückt. Deshalb ist in der Folge auch nachzuweisen, dass tatsächlich ein solcher Wertbeitrag existiert. Denn bislang wurde dies stets nur YRUDXVJHVHW]W bzw. nur in sprachlich-argumentativer Form begründet. In der Folge wird daher in formaler, kapitalmarkttheoretischer ebenso wie in empirischer Hinsicht zu detaillieren sein, warum das Management die Informationsbedürfnisse des Kapitalmarktes überhaupt berücksichtigen soll. Der mathematischen Formalisierung und der Beibringung empirischer Beweise für die tatsächliche wertsteigernde/kapitalkostensenkende Funktion des Business Reporting widmet sich das gesamte Kapitel 3. Kurz gesprochen: Kapitel 3 soll mathematisch nachweisen, dass Reporting die Kapitalkosten eines Unternehmens zu senken vermag und unter welchen Voraussetzungen dies eintritt.

Theoretische Begründung der Notwendigkeit von Investor Relations Seite 91

�� 7KHRUHWLVFKH�%HJU�QGXQJ�GHU�1RWZHQGLJNHLW�YRQ�%XVLQHVV�

5HSRUWLQJ�XQG�,QYHVWRU�5HODWLRQV�Kapitel 3 hat – wie erwähnt – zum Gegenstand, in theoretisch-formaler sowie empirischer Hinsicht einen Beweis für die Werthaftigkeit von Reporting zu bringen. Durch Reporting soll die zwischen Unternehmensinsidern, sprich dem Management, und dem Kapitalmarkt herrschende Informationsasymmetrie reduziert werden. Bevor nachgewiesen werden kann, dass eine Reduktion von Informationsasymmetrien kapitalkostenreduzierende Wirkung haben kann, muss aber zunächst auf einige kapitalmarkttheoretische Konzepte eingegangen werden.

• In einem HUVWHQ� 6FKULWW ist die Frage nach der Informationseffizienz von Kapitalmärkten zu stellen. Denn nur, wenn davon ausgegangen werden kann, dass der jeweils gültige Marktpreis nicht alle Informationen, die das Unternehmen betreffen – darunter auch die privaten des Managements –, widerspiegelt, vermag Reporting einen Wertbeitrag zu leisten. Es ist also zu prüfen, ob auf den realiter existierenden Kapitalmärkten überhaupt Phänomene der Informationsasymmetrie beobachtbar sind.316 Nachdem diese Frage, gestützt auf empirische Untersuchungen, beantwortet werden konnte, ist zu untersuchen, mit Hilfe welchen theoretischen Instrumentariums Probleme der Informationsasymmetrie am besten behandelt werden können. Grundsätzlich kommen dabei der neoklassische sowie der neo-institutionalistische Ansatz der Finanzierungstheorie in Frage. Da aber in der Neoklassik von Informationsasymmetrien abstrahiert wird, muss in der Folge mit neo-institutionalistischen Ansätzen gearbeitet werden.

• In einem ZHLWHUHQ� 6FKULWW (Kapitel 3.2) werden dann die Auswirkungen von Informationsasymmetrien bzw. deren Reduktion auf die (LJHQNDSLWDONRVWHQ diskutiert. Dafür wird einerseits der auf Barry/Brown zurückgehende Ansatz, der sich mit Schätzrisiko befasst, referiert317, andererseits werden auch liquiditätsorientierte Arbeiten von Amihud/Mendelson und Copeland/Galai dargestellt.318 Abschliessend wird die Arbeit von Botosan319 erwähnt, die auf

316 Davon wurde ja in Kapitel 2 je schon ausgegangen. 317 Vgl. Barry/Brown (1985). 318 Vgl. Amihud/Mendelson (1986) und Copeland/Galai (1983). 319 Vgl. Botosan (1997).

Seite 92 Theoretische Begründung der Notwendigkeit von Investor Relations

den zuvor diskutierten Ansätzen aufbaut und sich explizit mit der Fragestellung der Werthaltigkeit von Reporting beschäftigt.320

�� .DSLWDOPDUNWWKHRUHWLVFKH�(IIL]LHQ]EHJULIIH�XQG�(LQI�KUXQJ�LQ�

GHQ�1HR�,QVWLWXWLRQDOLVPXV�In Kapitel 2 wurde argumentiert, Unternehmen sollten den Kapitalmarktteilnehmern Informationen als Grundlage für die Unternehmensbewertung zur Verfügung stellen. Implizit wurde dabei unterstellt, dass der Kapitalmarkt die zu kommunizierenden Informationen vor der Kommunikation noch nicht zur Verfügung hatte und deshalb konsequenterweise nicht in die Preise einbeziehen konnte; es wurde von Informationsasymmetrie zwischen dem Management und dem Markt ausgegangen. Intuitiv ist ein solcher Informationsvorsprung des Managements gegenüber dem Markt wohl nachvollziehbar, es stellt sich aber die Frage, ob dies auch theoretisch und empirisch begründet werden kann. In der Finanzierungstheorie wird diese Thematik seit langem unter dem Schlagwort der Markteffizienz diskutiert, sprich der Frage, inwieweit in den Preisen Informationen enthalten sind. Ein effizienter Markt wird dabei definiert als ein Markt, in dem „ prices fully and instantaneously reflect all available relevant information.“ 321 Unterschiedliche Definition von „ relevant information“ führt dazu, zwischen drei Formen der Markteffizienz zu unterscheiden:322 der „ weak form“ , der „ semi strong form“ und der „ strong form“ . Die Bedingungen sind dabei kumulativ zu verstehen: starke Markteffizienz erfüllt auch die Forderungen der schwachen und der mittleren Form der Markteffizienz. Falls ein Markt nicht einmal schwach effizient ist, wird nicht mehr von einem effizienten Markt gesprochen. Empirisch getestet wird dabei jeweils, welche Informationen im Preis noch nicht enthalten und daher geeignet sind, Überrenditen zu erzielen.323 Die VFKZDFKH Form der Markteffizienz besagt, dass eine $QDO\VH�YHUJDQJHQHU�3UHLV��E]Z�� 5HWXUQHQWZLFNOXQJHQ nicht dazu genützt werden kann, in der Zukunft Überrenditen zu erzielen. In seinem Artikel zu diesem Thema aus dem Jahr 1991

320 Auf die Auswirkungen von Informationsasymmetrien auf Fremdkapitalkosten wird nicht explizit eingegangen. Es kann aber festgehalten werden – als Belege dienen bspw. Brigham/Houston (1998), Diamond (1989), Fisher (1959), Fung/Rudd/Taggart (1986), Jaffe (1975), Kidwell/Marr/Thompson (1984), Ross/Westerfield/Jordan (2000) und insbesondere Sengupta (1998) –, dass die Auswirkungen identisch sind mit jenen auf die Eigenkapitalkosten: Auch Fremdkapitalgeber schützen sich, wie im Kapitel über Eigenkapitalkosten für Eigenkapitalkosten zu zeigen sein wird, gegen Informationsasymmetrien mit höheren Renditeforderungen. Die Ergebnisse für Eigenkapitalkosten können somit auf Fremdkapitalkosten analog angewendet werden. 321 Copeland/Weston (1995), S. 331. 322 Zu Definitionen der Markteffizienz vgl. vor allem Fama (1970), S. 383ff und Fama (1991), S. 1576f, aber auch bspw. Brealey/Myers (2000), S. 357f und Copeland/Weston (1995), S. 332. 323 Daraus erhellt auch, warum ein Test der Markteffizienz immer mit einem Test des zugrundegelegten Asset-Pricing-Modells einher geht, was als „ joint hypotheses“ -Problem bekannt ist.


erweitert Fama diese Formulierung und fasst unter Forschung zur schwachen Form der Markteffizienz alle „ tests for return predictability“ 324 zusammen. Die PLWWOHUH Form der Markteffizienz ist dadurch charakterisiert, dass aus der Analyse DOOJHPHLQ� EHNDQQWHU� ,QIRUPDWLRQHQ keine Überrenditen erzielt werden können.325 Anders ausgedrückt: Marktpreise müssen sich sofort (idealiter: unendlich schnell) anpassen, wenn neue Informationen öffentlich bekannt werden.326 Nur dann spiegeln die Preise auch stets alle allgemein bekannten Informationen wider. Die Anpassungsgeschwindigkeit ist daher auch das zentrale Kriterium für die Beurteilung der Markteffizienz.327 Nach Fama kann die mittlere Form deshalb durch sogenannte „ event studies“ , die nach einer Veröffentlichung neuer Informationen die Anpassungsgeschwindigkeit messen, getestet werden. Schliesslich ist die VWDUNH Form der Markteffizienz dadurch definiert, dass DOOH�,QIRUPDWLRQHQ, also auch private, die nicht allen Investoren zugänglich sind, im Marktpreis enthalten sind. „ Tests for private information“ 328 können deshalb Auskunft über das Vorliegen dieser Form der Markteffizienz geben. Für vorliegende Arbeit ist nun die Frage der Markteffizienz deshalb bedeutend, weil durch Investor Relations der Anspruch erhoben wird, Informationen, die der Markt noch nicht hat, zu kommunizieren und dadurch Wertanpassungseffekte auszulösen. Dies steht aber direkt in Kontrast mit der These der starken Markteffizienz. Jaffe gelang es allerdings nachzuweisen, dass Insider mit privaten Informationen Überrenditen erzielen konnten.329 Copeland/Weston folgern daraus, dass vom Vorliegen starker Markteffizienz nicht ausgegangen werden kann.330 Da das Management eines Unternehmens auch unter die Gruppe der Insider fällt, können Informationen, die nur das Management besitzt, aber an den Markt weitergibt, legitimerweise als preisbeeinflussend angesehen werden.331 Mithin ist der Markt nicht

324 Fama (1991), S. 1576. 325 Beispiele für allgemein bekannte Informationen sind dabei Geschäftsberichte, Artikel in Zeitschriften und Zeitungen etc. 326 Vgl. Brealey/Myers (2000), S. 358. 327 Vgl. Fama (1991), S. 1601. 328 Fama (1991), S. 1603ff. 329 Vgl. Jaffe (1974). 330 Copeland/Weston (1995), S. 376. 331 Die Frage, ob Märkte auch mittlere Effizienz oder nur schwache Effizienz aufweisen, ist an dieser Stelle nicht von vordringlichem Interesse. Zwar kann argumentiert werden, dass mittlere Effizienz die Investor Relations effektiver macht, da die Informationen sich dann schneller im Preis widerspiegeln. Es wäre jedoch unzulässig, aus dem Vorliegen niedriger Anpassungsgeschwindigkeit auf die Nichtigkeit von Investor Relations zu schliessen. Zudem ist nach Fama die Anpassungsgeschwindigkeit (zumindest für US-amerikanische Börsen) zumeist hoch, woraus er schliesst „ that prices adjust efficiently to firm-specific information.“ (Fama (1991), S. 1607) Für eine Übersicht über empirische Arbeiten zum Thema Markteffizienz vgl. die bereits zitierten Artikel von Fama sowie Brealey/Myers (2000), S. 358ff und Copeland/Weston (1995), S. 361ff.


derart effizient, dass Business Reporting keine Auswirkung auf die Unternehmensbewertung durch den Markt haben kann. Nun ist die Frage zu stellen nach dem theoretischen Bezugsrahmen, der für die folgenden Analysen in Anspruch zu nehmen ist. Die vorherrschende neoklassische Finanzierungstheorie abstrahiert nämlich in ihrem komplexen Theoriegebäude von Informationsasymmetrien jeglicher Art. In dieser Welt sind Märkte vollkommen effizient, für eine Untersuchung des Nutzens von Investor Relations bleibt daher definitionsgemäss kein Raum. Da aber unbestreitbar ist, dass Informationsasymmetrien auf realen Kapitalmärkten grosse Bedeutung haben332, wurden alternative Ansätze entwickelt. Der Neo-Institutionalismus befasst sich explizit mit Problemen, die auf Informationsasymmetrien zurückzuführen sind, und ist deshalb in dieser Arbeit, die sich mit der Reduktion von Informationsasymmetrien durch Reporting beschäftigt, als theoretischer Bezugsrahmen von besonderer Bedeutung.333 Dabei ist es wichtig, zwischen dem PDWHULDOHQ� XQG� GHP� IRUPDOHQ� (LQIOXVV� GHU�5HGXNWLRQ�YRQ�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ�zu unterscheiden. Unter PDWHULDOHP�(LQIOXVV ist der konkrete, sprich materiale Informationsinhalt, zu verstehen; bspw. die Veränderung der Bewertung (der Cash Flow-Erwartungen) durch die Bekanntgabe, dass bspw. die Marktsituation für die Cash Cow eines Unternehmens sich in der Zukunft wesentlich verbessern wird, weil der Hauptwettbewerber Lieferschwierigkeiten hat. Unter IRUPDOHP� (LQIOXVV hingegen ist eine Reduktion der Unsicherheit in der Bewertung zu verstehen, die unabhängig vom materialen Inhalt der kommunizierten Information ist. Barry/Brown, deren Modell in der Folge vorzustellen sein wird, sind bspw. der Meinung, dass geringere Bewertungsunsicherheit vorliegt, wenn über ein Unternehmen eine im Vergleich zum Markt lange Return History bekannt ist – dies aber unabhängig von der konkreten, materialen Ausgestaltung der Return History. Allen vorzustellenden Ansätzen ist gemein, dass die Auswirkungen der Reduktion von Informationsasymmetrien allein in formaler Hinsicht – sprich: LP�'XUFKVFKQLWW über viele betrachtete Unternehmen, sodass YRP� PDWHULDOHQ�

,QIRUPDWLRQVJHKDOW� DEVWUDKLHUW werden kann – behandelt werden. Eine Vertiefung dessen folgt aber erst in Kapitel 4. Den Ansätzen, die sich mit Informationsasymmetrien vor dem Hintergrund des Neo-Institutionalismus beschäftigen, mangelt es an einem ähnlich geschlossenen Modell

332 Wie bereits in der Einleitung erwähnt ging der Nobelpreis für Ökonomie des Jahres 2001 an drei Ökonomen (Akerlof, Spence, Stiglitz), die sich explizit mit der Wirkung von Informationsasymmetrien auseinandersetzten. 333 Zu grundlegenden Ausführungen zum Neo-Institutionalismus und dessen Bezug zur Neoklassik vgl. insbesondere die Arbeit von Terberger (1994) und Schmidt/Terberger (2000), S.66ff.


zur Kapitalkostenbestimmung wie der Neoklassik mit dem Capital Asset Pricing Modell (CAPM). Deshalb sollen, ohne Anspruch auf Vollständigkeit zu erheben, in der Folge nebeneinander mehrere wichtige Ansätze, aufgrund deren Informationsasymmetrien bzw. deren Reduktion auf die Kapitalkosten Einfluss haben könnten, in Kürze vorgestellt werden. Dabei ist, wie in der Einleitung erwähnt, zwischen den Auswirkungen auf die Eigen- und die Fremdkapitalkosten zu unterscheiden.

�� $XVZLUNXQJHQ�YRQ�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH�DXI�GLH�

(LJHQNDSLWDONRVWHQ�In diesem Kapitel werden Arbeiten zur Thematik Informationsasymmetrien und Auswirkung auf die Eigenkapitalkosten referiert. Der erste darzustellende Ansatz ist jener, der erstmals durch Barry/Brown eine Formalisierung erfuhr und sich mit dem sogenannten „ estimation risk“ oder Schätzrisiko beschäftigt. Der zweite diesbezügliche Ansatz steht in engem Zusammenhang mit der Marktmikrostrukturtheorie und beschäftigt sich mit dem Komplex Informationsasymmetrie-Liquidität-Kapitalkosten. Daneben existieren noch andere Arbeiten, die sich mit dieser Thematik beschäftigen, deren Darstellung aber für diese Arbeit verzichtbar ist. Zum einen ist dies die Arbeit von Merton, die Ähnlichkeiten zum Modell von Barry/Brown aufweist, zum anderen sind dies liquiditätsorientierte Ansätze von Diamond/Verrecchia sowie Baiman/Verrecchia.334 Abschliessend wird die wichtige Arbeit von Botosan vorgestellt, die sowohl schätzrisiko- als auch liquiditätsorientierte Ansätze aufgreift.

�� 'HU� $QVDW]� YRQ� %DUU\�%URZQ� �� ±� 7KHRUHWLVFKHV� 0RGHOO� XQG�

HPSLULVFKH�(YLGHQ]�

,Q� GLHVHP�$EVFKQLWW� ZLUG� YHUVXFKW� ]X� ]HLJHQ�� GDVV� HLQH� (UK|KXQJ� GHV� 6FKlW]ULVLNRV��

GDV�HLQH� LQYHUVH�)XQNWLRQ�GHU�YHUI�JEDUHQ�0HQJH�DQ� ,QIRUPDWLRQHQ��EHU�HLQHQ�7LWHO�

LVW�� HLQHQ� NDSLWDONRVWHQVWHLJHUQGHQ� (IIHNW� KDW�� )DOOV� HV� JHOLQJW�� GLHV� ]X� ]HLJHQ�� NDQQ�

GLHV�DOV�+LQZHLV�DXI�GHQ�:HUWEHLWUDJ�YRQ�5HSRUWLQJ�LP�5DKPHQ�YRQ�,QYHVWRU�5HODWLRQV�

JHVHKHQ�ZHUGHQ��

Wie bereits eingangs erwähnt, geht der theoretische Ansatz, der sich mit Schätzrisiko befasst, auf Barry/Brown zurück.335 Eine empirische Anwendung des

334 Vgl. Merton (1987), Diamond/Verrecchia (1991) und Baiman/Verrecchia (1996). Für eine Zusammenfassung vgl. Labhart (1999), S. 72ff. 335 Zwar haben sich auch frühere Arbeiten mit der Thematik des Schätzrisikos befasst (z. B. Barry (1974), Barry (1978), Brown (1979), Bawa/Brown/Klein (1979)), Barry/Brown (1985) sind allerdings die ersten, die (theoretisch) einen Effekt auf


Schätzrisikogedankens veröffentlichten Barry/Brown bereits ein Jahr vorher.336 Weiterentwicklungen stellen die Arbeiten von Coles/Loewenstein, Handa/Linn, Coles/Loewenstein/Suay sowie Clarkson/Guedes/Thompson dar.337 In der Folge wird ausschliesslich der Ansatz von Barry/Brown vorgestellt.338 Die zentrale Annahme, die den Ansatz von Barry/Brown ausmacht, mag durch folgendes intuitive Argument veranschaulicht werden: „ The argument is that securities for which there is relatively little information available may be perceived as riskier securities than are securities for which more information is available.“ 339 Barry/Brown gehen somit davon aus, dass Informationsasymmetrien hinsichtlich am Markt verfügbarer Titel herrschen340 und jene Unternehmen, über die weniger Information öffentlich bekannt ist, mit höheren Kapitalkosten „ bestraft“ werden. 'LHV�KDW� IROJHQGH�I�U�YRUOLHJHQGH�$UEHLW�ZLFKWLJH�,PSOLNDWLRQ��:HQQ�GLHV� WDWVlFKOLFK�

VR� LVW�� GDQQ� NDQQ� GXUFK� HLQH� JH]LHOWH� ,QIRUPDWLRQVSROLWLN� GHU� 8QWHUQHKPHQVOHLWXQJ�

GLHVH� ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH� UHGX]LHUW� ZHUGHQ� XQG� HLQ� %HLWUDJ� ]XU� 6HQNXQJ� GHU�

.DSLWDONRVWHQ�JHOHLVWHW�ZHUGHQ��'DPLW�ZlUH�WKHRUHWLVFK�GLH�%HGHXWXQJ�YRQ�5HSRUWLQJ�

EHOHJW��

In einer idealen Welt mit uneingeschränkter Gültigkeit des CAPM sind die für die

Portfoliobildung relevanten Parameter µ (der Erwartungswert der Renditerealisierung)

und σ (die Varianz der Renditerealisierung) bzw. die Kovarianz einer jeden Anlage

mit dem Marktportfolio bekannt; darüber herrscht keine Unsicherheit.341 In ihrem Modell gehen Barry/Brown aber davon gerade nicht aus. Falls für alle Anlagen allerdings die gleiche Unsicherheit hinsichtlich dieser Parameter besteht, spielt das Schätzrisiko in der Bewertung und Portfoliokomposition keine Rolle, wie in früheren Arbeiten gezeigt wurde.342 Deshalb führen Barry/Brown343 zusätzlich die Annahme von „ differential information“ ein.344 Sie nehmen an, dass die Investoren unter S Anlagen auswählen müssen. Die Rendite

dieser Anlagen sei mehrdimensional normalverteilt mit dem Renditevektor µ und der

die Portfolioallokation bzw. das Beta einer Anlage nachweisen können. Dies gelingt ihnen durch die Annahme dessen, was sie als „ differential information“ bezeichnen (zu diesem Begriff vgl. die folgenden Ausführungen). 336 Vgl. Barry/Brown (1984). 337 Vgl. dazu Coles/Loewenstein (1988), Handa/Linn (1993), Coles/Loewenstein/Suay (1995) sowie Clarkson/Guedes/Thompson (1996). 338 Von einem im Prinzip ähnlichen Ansatz geht, wie bereits erwähnt, Merton (1987) aus. 339 Barry/Brown (1984), S. 284. 340 Das Vorliegen dieses Sachverhaltes bezeichnen sie als „ differential information“ . 341 Vgl. Barry/Brown (1985), S. 407. 342 Vgl. bspw. Bawa/Brown/Klein (1979). 343 Für die folgenden Ausführungen vgl. Barry/Brown (1985). 344 In der Folge bezieht sich der Autor, soweit nicht anders gekennzeichnet, ausschliesslich auf Barry/Brown (1985).


Kovarianzmatrix Σ . Bekannt sei die positiv definite Kovarianzmatrix345, über den Renditevektor bestehe Unsicherheit. Die Anlagen 1 bis S1 seien sogenannte „ high information stocks“ (HIS), über deren Renditerealisierungen in der Vergangenheit N Beobachtungen gemacht worden seien; die Anlagen S1+1 bis S seien sogenannte „ low information stocks“ (LIS), über deren Renditerealisierungen in der Vergangenheit n2 Beobachtungen gemacht worden seien. Dabei gelte, was den Kern der „ differential information“ ausmacht: N>n2. „ Differential information“ ist im Modell von Barry/Brown damit charakterisiert als der Unterschied in der Menge der vergangenen Renditerealisationen, die für die Risikoeinschätzung der Titel herangezogen werden. Die Renditerealisationen sind für Barry/Brown aber nur eine unter vielen möglichen Informationsquellen für Investoren. Anstatt einer möglichst langen Return History zur Bildung der Rendite- und der Kovarianzerwartungen sprechen Barry/Brown von „ equivalent sample information“ , die als Substitut dafür dienen können. Unter „ equivalent sample information“ können bspw. die Investor Relations des Unternehmens gezählt werden, die ja explizit zum Ziel haben, die zukünftige Lage des Unternehmens besser einschätzbar zu machen – auch wenn keine entsprechende Return History vorliegt.

Bezeichnet ir den Mittelwert der N bzw. n2 realisierten Beobachtungen für den Titel

Si, so ist der Schätzer für den Renditevektor µ der S-dimensionale Vektor r mit ir als

Renditeerwartung für jeden Titel Si. Die Kovarianzmatrix für den unsicheren

Renditevektor µ ist demnach:

�� [ ] [ ][ ] [ ]

ΣΣΣΣ

=ΣLL2LH

HLHH

nhNhNhNh

* mit [ ]n1

1nh += �

Bezeichne W einen Vektor mit den Portfoliogewichten, so ergibt sich die Varianz des gesamten Portfolios:346

�� [ ] [ ] [ ] LLLTL2LHL

THHHH

TH2

2 WWnhWWNh2WWNh)n,N,W( Σ+Σ+Σ=σ �

Der erste Summand auf der rechten Seite bezeichnet die gewichtete S1xS1-

Kovarianzmatrix der HIS, der zweite Summand die beiden gewichteten S1x(S-S1)-

Kovarianzmatrizen der HIS und LIS und der dritte Summand die gewichtete (S-

S1)x(S-S1)-Kovarianzmatrix der LIS. Weiters gilt

�� )n,N,W()N,N,W(),,W( 2222 σ<σ<∞∞σ �

345 Zum Begriff der positiven Definitheit sowie der mehrdimensionalen Normalverteilung vgl. Hartung/Elpelt (1999), S. 64ff. 346 Wobei WT den transponierten Vektor W darstellt.


Dies folgt aus der Tatsache, dass h[n] bei steigendem n gegen 1 konvergiert. Auf diesen Grundlagen aufbauend zeigen Barry/Brown in der Folge, dass das Beta eines HIS (LIS) bei „ differential information“ im Vergleich zum Normalfall überschätzt (unterschätzt) wird, während im Fall ohne „ differential information“ zwar die Gesamtportfoliovarianz zunimmt, das Beta aber unverändert bleibt. Es gilt nämlich, dass die Kovarianz einer beliebigen Anlage Si mit dem Portfolio W durch Gleichung (5) gegeben ist:

��[ ]

[ ] [ ]

∑ ≤<σ+∑ σ

≤∑ σ=σ

+==

=S

1Sj1jij2

S

1jjij

1

S

1jjij

2iw

1

1

SiSgilt wenn wnhwNh

Sigilt wenn , wNh)n,N( �

Aus den Gleichungen (3) bis (5) lassen sich sowohl das Beta für den Fall mit und ohne „ differential information“ ableiten. Das Beta für eine Anlage ohne „ differential

information“ (d.h. N=n2), aber mit Unsicherheit über den Renditevektor (d.h. )N ∞≠ ist

gleich dem Beta einer Anlage ohne Unsicherheit, d.h.:

��[ ]

[ ] ),,W(),,W(Nh

),(Nh)N,N,W( i2

iWi ∞∞β=

∞∞σ∞∞σ

=β �

Das Beta für eine HIS im Fall mit „ differential information“ (d.h. n2<N) ist:

��[ ] [ ]

[ ] ),,W(Nh

wNh

)n,N,W(

wNh)n,N,W(

2

S

1jjij

22

S

1jjij

2i ∞∞σ

∑ σ<

σ

∑ σ=β == �

Daraus folgt für den Fall einer HIS wiederum:

�� ),,W()N,N,W()n,N,W( ii2i ∞∞β=β<β �

Wichtig sind die Implikationen dieses Ergebnisses: Da das Beta einer LIS (HIS) grösser (kleiner) im Fall mit „ differential information“ als das Beta einer Anlage im Fall ohne „ differential information“ ist, haben LIS (HIS) höhere (niedrigere) erwartete Renditen bzw. höhere (niedrigere) Kapitalkosten. Berücksichtigt man die durch „ differential information“ zusätzliche Risikokomponente in der Berechnung des Betas einer Anlage allerdings nicht, wird es aber vom Markt entsprechend eingepreist, so scheint es, als würden LIS (HIS) im Durchschnitt positive (negative) Überrenditen erwirtschaften.347 ,P� =XVDPPHQKDQJ� YRUOLHJHQGHU� $UEHLW� QRFK� EHGHXWHQGHU� LVW� DOOHUGLQJV� GLH�

,PSOLNDWLRQ� I�U� HLQ� 0DQDJHPHQW�� GDV� DQ� :HUWVWHLJHUXQJ� GHV� 8QWHUQHKPHQV�

LQWHUHVVLHUW� LVW�� *HOLQJW� HV�� GXUFK� JODXEZ�UGLJH� ,QIRUPDWLRQVSROLWLN�� GLH� DOV�

347 Vgl. Barry/Brown (1984), S. 285.


ÄHTXLYDOHQW�VDPSOH�LQIRUPDWLRQ³�I�U�5HWXUQ�+LVWRU\�]X�YHUVWHKHQ�LVW��GDV�6FKlW]ULVLNR�

]X� YHUULQJHUQ� ±� VSULFK� YRQ� HLQHP� /,6� ]X� HLQHP� +,6� ]X� ZHUGHQ� ±�� VR� IROJW� GDUDXV�

FHWHULV� SDULEXV� HLQ� QLHGULJHUHV� %HWD�� ZDV� JOHLFKEHGHXWHQG� LVW� PLW� QLHGULJHUHQ�

.DSLWDONRVWHQ�VRZLH�HLQHP�K|KHUHQ�8QWHUQHKPHQVZHUW��

Auch empirisch konnte die These von Barry/Brown über die Relevanz des Schätzrisikos und dessen Einfluss auf die Kapitalkosten bestätigt werden. Die erste empirische Arbeit, die sich explizit der Thematik des Schätzrisikos widmet, ist ein Artikel von Barry/Brown aus dem Jahr 1984.348 Ausgegangen wird vom empirisch gut dokumentierten Grössen-Effekt, sprich der Tatsache, dass Unternehmen geringer Grösse – gemessen durch die Marktkapitalisierung – eine auch nach Risikoadjustierung vergleichsweise höhere Rendite aufweisen als grössere Unternehmen.349 Theoretisch wurde nachgewiesen, dass für LIS von rationalen Investoren eine Prämie in Form höherer erwarteter Renditen verlangt wird. Wird allerdings ein traditionelles Beta, das diese Risikoprämie nicht berücksichtigt, zur Messung der Renditen herangezogen, scheinen LIS eine positive Überrendite zu erwirtschaften. Angenommen, gerade kleine Unternehmen seien jene, über die wenig Informationen verfügbar sind, liesse sich dadurch der Grössen-Effekt erklären. Zur Operationalisierung der verfügbaren Menge an Informationen verwenden Barry/Brown die Länge der Kotierung am Kapitalmarkt, die „ period of listing“ . Sie plädieren allerdings dafür, in Zukunft anstatt der „ period of listing“ auch andere Variablen für die verfügbare Informationsmenge zu verwenden.350 Eine Möglichkeit wäre bspw., einen Index zu verwenden, der die Publizitätsfreudigkeit und Qualität der Investor Relations des Unternehmens bewertet.351 Zur Prüfung der Hypothese wird untersucht, ob der Grössen-Effekt durch einen „ period of listing“ -Effekt erklärt werden kann. Dies ist insbesondere bei kleinen Firmen deutlich nachweisbar.352 Als Conclusio halten Barry/Brown aber fest, dass zwar durch „ period of listing“ als Proxy für verfügbare Information Überrenditen zum Teil erklärt werden können, nicht aber der gesamte Grössen-Effekt darauf zurückzuführen ist, weshalb es sinnvoll sein könnte, andere Proxies für verfügbare

348 Zwar wurde von Barry/Brown erst 1985 das entsprechende theoretische Konzept veröffentlicht, ein Working Paper mit eben diesem Inhalt datiert aber aus dem Jahr 1983. 349 Dieser Effekt wird erstmals von Banz (1981) einer Analyse unterzogen. Eine Analyse des Grössen-Effekts am österreichischen Aktienmarkt sowie eine Zusammenfassung der Ergebnisse auf anderen europäischen Märkten geben Aussenegg/Grünbichler (1999). 350 Vgl. Barry/Brown (1984), S. 284. Zu einer Kritik der „ period of listing“ als Proxy für die verfügbare Informationsmenge vgl. ebd. S. 293. 351 Diesen Ansatz verfolgt im Prinzip Botosan (1997), auf deren Arbeit in der Folge noch einzugehen sein wird. 352 Vgl. Barry/Brown (1984), S. 291.


Information zu erforschen.353 In diesem Zusammenhang wichtiger ist allerdings die Tatsache, dass durch „ period of listing“ als Masszahl zur Klassifizierung von HIS und LIS (scheinbare) Überrenditen erklärt werden konnten. (PSLULVFK� NRQQWH� GDPLW� GLH�7KHVH�YRQ�%DUU\�%URZQ��EHU�GLH�5HOHYDQ]�GHV�6FKlW]ULVLNRV�EHVWlWLJW�ZHUGHQ� Weitere empirische Untersuchungen, ob Schätzrisiko zum Risiko einer Anlage beiträgt, stellten Clarkson/Thompson sowie Lang/Lundholm an.354 Die Schilderung des jeweiligen Untersuchungsdesigns würde den Rahmen der vorliegenden Arbeit sprengen. Festgehalten werden kann nur folgendes: Auch Clarkson/Thompson gelingt es, in einem alternativen Forschungsansatz die Relevanz des Schätzrisikos über eine Operationalisierung durch die „ period of listing“ nachzuweisen. Lang/Lundholm hingegen bringen den Gedanken der verfügbaren Menge an Informationen, operationalisiert durch einen Index, auf dem die Qualität der Unternehmenspublizität gemessen wird, in Zusammenhang mit Faktoren wie der Höhe des „ analyst following“ und der Genauigkeit der Analystenprognosen. Sie führen somit keinen direkten Test zur Relevanz des Schätzrisikos durch, doch vermögen sie nachzuweisen, dass eine bessere Qualität der Unternehmenspublizität einen signifikanten Einfluss auf die Unternehmensbewertung durch Analysten hat.355 Zusammenfassend ist festzuhalten, dass die oben zitierten Untersuchungen es zumindest nahe legen, Schätzrisiko in die Bewertung von Anlagen einzubeziehen. Mithin wurde eine erste %HVWlWLJXQJ� GHU� 7KHVH�� GDVV� ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ� HLQH�$XVZLUNXQJ� DXI� GLH� .DSLWDONRVWHQ� KDEHQ, gefunden. Als Masszahl für die über ein Unternehmen verfügbare Information geben Barry/Brown zwar nur die Return History an. Insbesondere Lang/Lundholm bestätigen aber, dass anstatt dieses unbeeinflussbaren Index auch Reporting zur Erhöhung der Menge der bewertungsrelevanten Information dienen kann. 'DPLW� ZLUG� WKHRUHWLVFK� XQG� HPSLULVFK� GHP� $UJXPHQW� 9RUVFKXE� JHOHLVWHW�� GDV�

0DQDJHPHQW�HLQHV�8QWHUQHKPHQV�N|QQH�GXUFK�%XVLQHVV�5HSRUWLQJ�LP�5DKPHQ�VHLQHU�

,QYHVWRU� 5HODWLRQV�$QVWUHQJXQJHQ� HLQHQ� %HLWUDJ� ]XU� 6HQNXQJ� GHU� .DSLWDONRVWHQ�

OLHIHUQ��

353 Vgl. Barry/Brown (1984), S. 293. Vgl. dazu die oben gemachten Ausführungen. 354 Vgl. Clarkson/Thompson (1990) und Lang/Lundholm (1996). 355 Der Zusammenhang zum Modell von Barry/Brown liegt insbesondere darin, dass nach Barry/Brown bei LIS – sprich jenen mit schlechter Qualität der Unternehmenspublizität bei Lang/Lundholm – die Varianz des Schätzers für den Renditevektor grösser ist als bei HIS. Es ist deshalb auch anzunehmen, dass die Varianz der Analystenprognosen grösser ist. Dies können Lang/Lundholm bestätigen, was auch als indirekte Bestätigung der These von Barry Brown aufzufassen ist.


�� 'HU� $QVDW]� YRQ� $PLKXG�0HQGHOVRQ� �� XQG� &RSHODQG�*DODL�

��±�7KHRUHWLVFKHV�0RGHOO�XQG�HPSLULVFKH�(YLGHQ]�

,Q� GLHVHP� .DSLWHO� LVW� ]X� ]HLJHQ�� GDVV� GXUFK� HLQH� JH]LHOWH� 5HGXNWLRQ� GHU�

,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH��EHU�5HSRUWLQJ�GLH�/LTXLGLWlW�HLQHV�7LWHOV�HUK|KW�XQG�GHVVHQ�

.DSLWDONRVWHQ�JHVHQNW�ZHUGHQ��)DOOV�GLHV�JHOLQJW��NDQQ�GLHV�DOV�HLQ�ZHLWHUHV�,QGL]� I�U�

GHQ�:HUWEHLWUDJ�YRQ�%XVLQHVV�5HSRUWLQJ�DQJHVHKHQ�ZHUGHQ��

In einem ersten Schritt wird versucht, anhand eines theoretischen Modells zu beweisen, dass die Kapitalkosten einer Anlage von deren Liquidität abhängen. Spezifischer: Die geforderte Rendite einer Anlage ist eine monoton steigende Funktion des von Market Makers356 festgesetzten Bid-Ask-Spread357, der als Mass für die Liquidität einer Anlage herangezogen wird.358 In einem zweiten Schritt wird zu zeigen sein, dass eine Reduktion der Informationsasymmetrie die Höhe des Bid-Ask-Spread senkt. Für den ersten Teil wird auf ein Modell von Amihud/Mendelson359 zurückgegriffen, im zweiten Teil auf Ansätze der Marktmikrostrukturforschung, im besonderen auf das Modell von Copeland/Galai.360

'HPRQVWUDWLRQ�GHU�$EKlQJLJNHLW�GHU�.DSLWDONRVWHQ�YRP�6SUHDG�HLQHU�$QODJH�

Amihud/Mendelson361 beschreiben in ihrem Modell eine Welt mit M Investoren und N+1 Anlagen. Die Anlagen unterscheiden sich durch ihren Spread, die Investoren durch ihre unterschiedliche erwartete Behaltefrist, ausgedrückt durch die Poisson-

verteilte Verkaufswahrscheinlichkeit pro Periode µi der Anlagen. Um unnötige

Komplexität zu vermeiden, soll an dieser Stelle keine Darstellung des Modells von Amihud/Mendelson gegeben, sondern eine vereinfachte Version erarbeitet werden, in der lediglich ein Investor i existiere, der mit einer pro Periode konstanten

Wahrscheinlichkeit µ seine Anlagen liquidieren muss. Es gebe N+1 Anlagen j, j=0, 1,

2, ... N, wobei die Anlage j=0 keinen Bid-Ask-Spread und ein unendlich grosses Angebot aufweise. Alle anderen Anlagen haben einen relativen Bid-Ask-Spread Sj,

wobei gelten möge: 1S...SS N21 <≤≤≤ . Die Anlagen mögen alle einen konstanten,

356 Zur Funktion von Market Makers vgl. bspw. O’Hara (1997), S. 1ff. oder auch Publikationen bedeutender Börsen, wie bspw. NYSE, AMEX und Nasdaq im US-amerikanischen Raum und LSE, Frankfurter Wertpapierbörse oder der Bourse de Paris im europäischen Raum. 357 Der Bid-Ask-Spread ist die Differenz zwischen den Preisen, zu denen der Market Maker bereit ist, eine Anlage zu kaufen (Bid Preis) und zu verkaufen (Ask Preis). Entstehungsgrund und die Komponenten des Bid-Ask-Spread werden im zweiten Teil des Kapitels diskutiert. 358 Vgl. bspw. Amihud/Mendelson (1986), Bartov/Bodnar (1996), Easley/Kiefer/O'Hara et al. (1996), Botosan (1997), Kim/Verrecchia (1994). Für eine Kritik des Bid-Ask-Spread als Mass der Liquidität vgl. Callahan/Lee/Yohn (1997), S. 57f. 359 Vgl. Amihud/Mendelson (1986). 360 Vgl. Copeland/Galai (1983). Wie bereits einleitend angesprochen, sollen in der Dissertation sowohl Weiterentwicklungen dieses Modells als auch alternative Ansätze untersucht werden. 361 Vgl. Amihud/Mendelson (1986), S. 225ff. für die folgenden Ausführungen.


unendlichen Dividendenstrom jd erzeugen. Weiterhin gelte: N210 d...ddd ==< . Der

Dividendenstrom und die Spreads seien dem Investor bekannt. Bezüglich der Charakteristika des Investors sei weiterhin angenommen, bei Indifferenz zwischen der Anlage j=0 und allen anderen Anlagen j=1, 2,...N investiere der Investor zunächst in die Anlagen mit positivem Spread und erst danach den Rest in die Anlage j=0. Ausserdem seien die Investitionsmittel des Investors zu jedem Zeitpunkt genügend gross, um alle Anlagen j=1, 2,...N zu kaufen. Man nehme an, in der Ausgangslage seien die Preise aller j Anlagen exogen

vorgegeben ( N21 V...VV === ) sowie weiters, der Investor könne zunächst nicht in

die Anlage j=0 investieren. Unter den verbleibenden Anlagen wird der Investor jene auswählen, die ihm die höchste Nettorendite verspricht. Die Nettorendite ist dabei gegeben durch:

�� jj

jj S*

V

dr µ−= �

Dabei drückt der zweite Term in Gleichung (9) die erwarteten Liquiditätskosten pro Periode aus, die sich für alle j Anlagen nur aufgrund der Spreads unterscheiden. Bei gegebenen Preisen der Anlagen ergibt sich eine eindeutige Präferenzordnung gemäss den Nettorenditen für den Investor. Es gilt aufgrund mit j steigender Spreads:

�� N21 r...rr ≥≥≥ �

Man nehme nun des weiteren an, die Anlage 0 sei ebenfalls verfügbar und es gelte:

�� 10 rr = �

Daraus folgt, dass der Investor seine Mittel ausschliesslich in die Anlagen j=0 und j=1 investieren wird – alle anderen Anlagen versprechen ja eine geringere Nettorendite. Diese Situation kann aber kein Gleichgewicht darstellen. Lässt man die restriktive Annahme, die Preise seien gegeben, fallen, so muss sich sofort ein Preisanpassungsprozess einstellen, der sicherstellt, dass alle Anlagen j=2, 3,...N die gleiche Rendite wie die Anlagen j=0, 1 erwarten lassen. Da aber annahmengemäss gilt, der Spread der Anlage j sei jedenfalls kleiner als der Spread der Anlage j+1, folgt damit unmittelbar, dass der Wert einer Anlage ceteris paribus mit steigendem Spread sinkt. Im Gleichgewicht gilt bezüglich der Preise der Anlagen sodann:

�� N210 V...VVV >>>> �

Aus Gleichung (9) lässt sich des weiteren die Bruttorendite einer Anlage ableiten:

�� jjj

j S*rV

dµ+= �


Die Bruttorendite ist eine monoton steigende Funktion in j, was sich aus Gleichung

(12) und der Annahme N21 d...dd === zwingend ergibt. Der selbe Sachverhalt wird

durch die rechte Seite der Gleichung (13) ausgedrückt: Während gilt, dass nach dem

Preisanpassungsprozess alle Nettorenditen jr identisch sein müssen, sind die

erwarteten Liquidierungskosten jS*µ eine monoton steigende Funktion in j. 'LH�

.DSLWDONRVWHQ�� DXVJHGU�FNW� GXUFK� GLH� %UXWWRUHQGLWH�� VLQG� GHPQDFK� HLQH� PRQRWRQ�

VWHLJHQGH�)XQNWLRQ�GHV�6SUHDGV� In vereinfachter Weise wurde dieses Resultat für den Fall nur eines Investors gezeigt. Wie bereits erwähnt stellen Amihud/Mendelson den allgemeineren Fall von M Investoren mit jeweils unterschiedlichen erwarteten Behaltefristen dar.362 Die Analyse zusammenfassend kann festgehalten werden, dass „ [i]Q�HTXLOLEULXP��WKH�REVHUYHG�PDUNHW��JURVV��UHWXUQ�LV�DQ�LQFUHDVLQJ�>��@�IXQFWLRQ�RI�WKH��UHODWLYH��VSUHDG�“ 363 $OV� 6FKOXVVIROJHUXQJ� OHLWHQ� $PLKXG�0HQGHOVRQ� GDUDXV� DE�� I�U�0DQDJHU� HUJHEH� VLFK�

GHU�$QUHL]��0DVVQDKPHQ�]XU�(UK|KXQJ�GHU�/LTXLGLWlW�GHU�7LWHO�GHV�8QWHUQHKPHQV�]X�

HUJUHLIHQ�� XP� GLH� .DSLWDONRVWHQ� ]X� VHQNHQ� XQG� GDPLW� GHQ� 8QWHUQHKPHQVZHUW� ]X�

HUK|KHQ�È<É!Ê� )DOOV� HLQH� (UK|KXQJ� GHU� /LTXLGLWlW� GXUFK� 5HGXNWLRQ� GHU�

,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ��EHU�,QYHVWRU�5HODWLRQV�HU]LHOEDU�LVW��ZlUH�GLHV�HLQ�ZHLWHUHV�

WKHRUHWLVFKHV�$UJXPHQW�I�U�GHQ�:HUWVWHLJHUXQJVEHLWUDJ�YRQ�9DOXH�5HSRUWLQJ��

=XVDPPHQKDQJ�]ZLVFKHQ�/LTXLGLWlW�XQG�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH�

Der restliche Teil dieses Kapitels sei, wie bereits einleitend angesprochen, der Darstellung des Zusammenhangs zwischen Liquidität in Form des Bid-Ask-Spread und der Thematik der Informationsasymmetrie gewidmet. In der Marktmikrostrukturtheorie herrscht weitgehend Einvernehmen darüber, welche die konstituierenden Faktoren für den Bid-Ask-Spread und dessen Höhe sind.365 Bid-Ask-Spreads stellen die Kompensation der Market Makers für von ihnen geleistete Dienste und übernommene Risiken dar. Intuitiv einsichtig ist, dass für Market Makers (1) „ order-processing costs“ entstehen; die zweite Komponente des Bid-Ask-Spread machen (2) „ inventory holding costs“ aus, die vereinfacht ausgedrückt dadurch entstehen, dass Market Makers Titel halten müssen, um auf Abruf mit den anderen Marktteilnehmern handeln zu können. Für Market Makers fallen dabei insofern Kosten

362 Dadurch kommen Amihud/Mendelson zu dem zusätzlichen Resultat, dass „ [a]VVHWV�ZLWK�D�KLJKHU�VSUHDG�DUH�DOORFDWHG�LQ�HTXLOLEULXP�WR�SRUWIROLRV�ZLWK��WKH�VDPH�RU��ORQJHU�KROGLQJ�SHULRGV�“ (Amihud/Mendelson (1986), S. 228, Hervorhebungen im Original). 363 Amihud/Mendelson (1986), S. 228, Hervorhebungen im Original. 364 Vgl. Amihud/Mendelson (1986), S. 246. 365 Vgl. bspw. Callahan/Lee/Yohn (1997), S. 51, Krinsky/Lee (1996), S. 1523 oder auch O'Hara (1997), S. 1ff.


an, als sie gehindert werden, das ansonsten optimale (diversifizierte) Portfolio zu halten.366 Die dritte und an dieser Stelle allein interessierende Komponente des Bid-Ask-Spread sind die (3) „ adverse selection costs“ , die erstmals367 1971 von Bagehot368 in die Diskussion gebracht wurden. Eine Ausformulierung und Weiterentwicklung erfolgte in den Arbeiten von Copeland/Galai, Glosten/Milgrom und Easley/O’ Hara.369 Die Autoren gehen alle von der gemeinsamen Annahme aus, der Market Maker stehe dem Risiko gegenüber, zu den von ihm festgesetzten Bid-Ask Preisen mit besser informierten Investoren („ informed investors“ ) handeln zu müssen. Diese Investoren kaufen (verkaufen) aber nur dann, wenn sie aufgrund der ihnen zur Verfügung stehenden nicht-öffentlichen Informationen, somit unter Berücksichtigung der Auswirkungen dieser Informationen auf die zukünftigen Preise, einen Gewinn erwarten können.370 Der Market Maker muss also damit rechnen, bei jedem Handel mit informierten Investoren zu verlieren. Isoliert betrachtet könnte dies zum Marktzusammenbruch führen.371 Um dies zu verhindern, muss eine zweite Art von Investoren angenommen werden: die uninformierten Investoren oder Liquiditätshändler („ liquidity-motivated traders“ ). Diese Händler haben denselben Informationsstand wie der Market Maker und sind bereit, mit ihm zu den bestehenden Konditionen zu handeln. Der Market Maker muss die beim Handel mit informierten Investoren entstandenen Verluste beim Handel mit den Uninformierten kompensieren. Er wird daher den Ask (Bid) Preis höher (niedriger) als den erwarteten Wert des Titels festlegen, so dass der (bezogen auf den Informationsstand aller Uninformierten, also der Market Makers und der Liquiditätshändler) erwartete Wert innerhalb des Bid-Ask-Spread liegt.372 Im Gleichgewicht bei Wettbewerb unter Market Makers werden die Bid-Ask Preise nun so festgesetzt, dass der erwartete Gewinn des bzw. der Market Maker(s) 0 ist.

366 Die Thematik der „ inventory holding costs“ soll an dieser Stelle nicht weiter ausgeführt werden und wird auch im Rahmen der Dissertation keine Analyse erfahren. Für einen Überblick vgl. bspw. O'Hara (1997), S. 13ff. Wichtige Arbeiten in diesem Zusammenhang sind bspw. die Artikel von Stoll (1978) und Ho/Stoll (1981). 367 Vgl. Callahan/Lee/Yohn (1997), S. 51. 368 Vgl. Bagehot (1971). 369 Vgl. Copeland/Galai (1983), Glosten/Milgrom (1985), Easley/O'Hara (1987). Sowohl Callahan/Lee/Yohn (1997) als auch O'Hara (1997) führen diese drei Artikel als die wesentlichen zu dieser Thematik an. Aufbauend auf Easley/O'Hara (1987) entwickeln Easley/Kiefer/O'Hara et al. (1996) ein weiteres theoretisches Modell zur Modellierung des Bid-Ask-Spread. 370 Für den Fall, dass ein informierter Investor um steigende Preise weiss, wird er den Titel vom Market Maker (zum Ask Preis) genau dann kaufen, wenn der zukünftig zu erwartende Bid Preis hoch genug steigt, um über dem aktuellen Ask Preis zu liegen. Bei fallenden Preisen muss die Möglichkeit von Leerverkäufen bestehen. 371 Vgl. zu dieser Thematik den wichtigen Artikel von Akerlof (1970). 372 An dieser Stelle stellt sich selbstverständlich die Frage, warum Liquiditätshändler dann nicht den Markt verlassen. In den Modellen wird auf die Liquiditätshändler auch nicht näher eingegangen, es wird lediglich darauf hingewiesen, dass sie sogenannte Liquditätsschocks erfahren; ihr Verhalten bleibt demnach modellexogen. Auf diesen Schwachpunkt weisen auch Callahan/Lee/Yohn (1997) hin. Da diese Annahme allerdings Standard ist, soll auch hier damit gearbeitet werden.


In Anlehnung an Copeland/Galai kann dieser Sachverhalt in formalisierter Form dargestellt werden.373 Ausgegangen wird von einem Market Maker, dessen Ziel es ist, seine Gewinne zu maximieren. Diese Annahme soll hier allerdings dahingehend modifiziert werden, dass eine „ zero profit“ Bedingung eingeführt wird.374 In der Modellwelt von Copeland/Galai existiert eine Anlage, deren wahrer Wert S durch einen stochastischen Prozess f(S) bestimmt sei, dessen Parameter allen Marktteilnehmern, sprich dem Market Maker, den informierten und den uninformierten Investoren bekannt sei. Weiters wird angenommen, die informierten Investoren kennen die tatsächliche Realisation von S. Für beide Gruppen gelte, ihre Ankunft am Markt und damit die Chance, mit dem Market Maker zu handeln, sei von einem exogen vorgegebenen stochastischen Prozess bestimmt.375 Die Wahrscheinlichkeit der Ankunft eines informierten Investors am Markt betrage pI, die komplementäre Wahrscheinlichkeit des Auftretens eines uninformierten Investors betrage pU=1-pI, wobei gelte: 0<pU<1. In bezug auf die uninformierten Investoren wird weiterhin angenommen, dass sie, falls sie am Markt auftreten, mit der Wahrscheinlichkeit pBU (pSU) kaufen (verkaufen) und mit der Wahrscheinlichkeit pNU nicht handeln werden.376 Der informierte Investor wird genau dann handeln, wenn er durch den Handel seinen Gewinn maximieren kann.377 Bei gegebenen Bid, SB, und Ask, SA, Preisen muss der Händler, sollte es sich um einen informierten Investor handeln, mit einem sicheren Verlust rechnen:

�� ∫ −+∫ −∞ B

A

S

0B

SA dS)Sf()SS(dS)Sf()SS( �

Das erste Integral drückt dabei den Verlust aus, den der Market Maker bei einem Verkauf der von ihm gehaltenen Anlage erleidet, das zweite Integral den Verlust des Market Maker, sofern er die Anlage vom informierten Investor kauft. Tritt hingegen ein uninformierter Investor am Markt auf, so kann der Market Maker, da ja der erwartete Wert der Anlage, bezeichnet mit S0, sich innerhalb des Bid-Ask-Spread befindet, mit folgendem Gewinn rechnen: 373 Für die folgenden Ausführungen vgl. – wenn nicht anders angegeben – Copeland/Galai (1983), S. 1458ff. 374 Dies ist darin zu begründen, dass dadurch ein kompetitives Verhalten der Market Maker unterstellt wird, was der Realität näher kommen dürfte. Die Ergebnisse von Copeland/Galai (1983) sind allerdings auf diesen Fall leicht übertragbar (vgl. dazu O'Hara (1997), S. 56); die Autoren selbst erarbeiten graphisch den Fall von Wettbewerb unter Market Makers (vgl. Copeland/Galai (1983), S. 1461). 375 Zur Kritik dieser Annahme hält O'Hara (1997), S. 55 fest, „ this assumption now is not so innocuous, as it might seem likely that informed trader behavior depends on what they know about the stock relative to what the market thinks. This aspect of the problem is not addressed in this simple one-period framework.“ 376 Die Wahrscheinlichkeiten pBU, pSU und pNU sind dabei von der Höhe des Bid-Ask-Spread abhängig, womit unterstellt wird, Investoren handelten preiselastisch. Dies wird allerdings von Copeland/Galai nicht explizit modelliert. 377 Deshalb nehmen Copeland/Galai die Möglichkeit von Leerverkäufen an. Die Preiselastizität der informierten Investoren ist in dieser Annahme implizit (vgl. Copeland/Galai (1983), S. 1458).


�� 0*p)SS(*p)SS(*p NU0ABUB0SU +−+− �

Unter Berücksichtigung der Wahrscheinlichkeiten pI und pU muss der Market Maker gemäss folgender Gleichung den Bid und Ask Preis setzen, um die „ zero profit“ Bedingung zu erfüllen:

��0]dS)Sf()SSB(dS)Sf()SS([*p

)0*p)SS(*p)SS(*p(*pB

A

S

0SAI

NU0ABUB0SUU

=∫ −+∫ −−

−+−+−∞ �

Aus Gleichung (16) lassen sich für die interessierende Thematik, welchen Einfluss Informationsasymmetrie zwischen den informierten Investoren und dem Rest des Marktes auf den Bid-Ask-Spread hat, wichtige Rückschlüsse ziehen. Annahmengemäss ist pI<1, andernfalls, wie leicht ersichtlich, der Market Maker jedenfalls Verluste machen und der Markt zusammenbrechen würde. Allerdings ist ebenfalls klar, dass im gegensätzlichen Fall pI=0 in einem Wettbewerbsgleichgewicht der Spread gleich 0 sein würde. Für den realistischeren Fall 0<pI<1 ist nach Copeland/Galai der Spread eine steigende Funktion von pI.378 'DPLW� HUJLEW� VLFK� I�U� GLH� KLHU� LQWHUHVVLHUHQGH� 7KHPDWLN� HLQH� ZLFKWLJH�

6FKOXVVIROJHUXQJ�� *HOLQJW� HV� GHP� 0DQDJHPHQW�� GXUFK� JODXEZ�UGLJH�

,QIRUPDWLRQVSROLWLN� GLH� ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH� DXI� GHP� .DSLWDOPDUNW� ]X� VHQNHQ��

LQGHP� ELVODQJ� SULYDWH� ,QIRUPDWLRQHQ� |IIHQWOLFK� JHPDFKW� ZHUGHQ� XQG� GDGXUFK� GHU�

$QWHLO� GHU� LQIRUPLHUWHQ� ,QYHVWRUHQ� UHGX]LHUW� ZLUG�� VR� HUJHEHQ� VLFK� GDGXUFK� FHWHULV�

SDULEXV� HLQ� JHULQJHUHU� %LG�$VN�6SUHDG� XQG� ZHLWHUV�� XQWHU� =XJUXQGHOHJXQJ� GHU�

$QDO\VH� YRQ� $PLKXG�0HQGHOVRQ�� JHULQJHUH� .DSLWDONRVWHQ� XQG� HLQ� K|KHUHU�

8QWHUQHKPHQVZHUW�ÈCËÌ��

'DPLW� OHJW� DXFK� GLH� $UEHLW� YRQ� $PLKXG�0HQGHOVRQ� NRPELQLHUW� PLW� $QVlW]HQ� GHU�

0DUNWPLNURVWUXNWXUWKHRULH�QDKH��GDVV�GXUFK�JH]LHOWH�,QYHVWRU�5HODWLRQV�]XU�5HGXNWLRQ�

YRQ� ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ� HLQ� :HUWEHLWUDJ� JHOHLVWHW� ZHUGHQ� NDQQ�� 8QG� ]ZDU� LQ�

)RUP� HLQHU� (UK|KXQJ� GHU� /LTXLGLWlW� GHV� JHKDQGHOWHQ� 7LWHOV�� ZDV� XQPLWWHOEDU� HLQH�

.DSLWDONRVWHQVHQNXQJ�QDFK�VLFK�]LHKW��

378 Vgl. Copeland/Galai (1983), S. 1462. Eine explizite mathematische Darstellung ist aufgrund der nicht näher definierten Preiselastizität der uninformierten Investoren problematisch. 379 Ein möglicher Einwand wäre, dass durch Informationspolitik der Anteil der informierten Investoren pI ja gerade nicht gesenkt, sondern gesteigert würde. Dem ist allerdings entgegenzuhalten, dass in aller Regel auch der Market Maker die veröffentlichten Informationen erhalten würde und diese demnach in dessen Erwartung bezüglich des wahren Werts S0 der Anlage einfliessen würde. Dadurch würde entweder der Market Maker auch zur Gruppe der Informierten gehören und den Spread senken müssen, oder aber einige vormals Informierte würden ihren Informationsvorsprung verlieren und zukünftig der Gruppe der Uninformierten zugehören. Inwiefern durch Publizität evtl. das Mass der Informationsasymmetrie erhöht werden kann, vgl. Lundholm (1991), McNichols/Trueman (1994), Demski/Feltham (1994) sowie Kim/Verrecchia (1994) sowie für eine Übersicht vgl. Callahan/Lee/Yohn (1997), S. 53ff. Empirische Arbeiten diesbezüglich sind bspw. Lee/Mucklow/Ready (1994), Krinsky/Lee (1996) und Yohn (1997).


Folgend soll, in Analogie zur Abhandlung des Modells von Barry/Brown, einige empirische Evidenz zur Stützung der These der Abhängigkeit der Kapitalkosten von der Liquidität und dieser vom Ausmass der Informationsasymmetrie angeführt werden. Zunächst ist die Untersuchung von Amihud/Mendelson380 zu erwähnen, die Renditen durch Beta, Spread und Marktkapitalisierung eines Titels zu erklären versuchen. Sowohl Beta als auch Spread haben einen signifikanten Erklärungswert, was Amihud/Mendelson zur Schlussfolgerung führt, „ our results support the theory. The robustness and statistical significance of our results is very encouraging.“ 381, 382 Bartov/Bodnar383 untersuchen explizit den Zusammenhang zwischen Massnahmen zur Reduktion von Informationsasymmetrie und Liquidität sowie deren Auswirkungen auf den Unternehmenswert. Sie gehen von folgender Hypothese aus: Informations-asymmetrie zwischen Marktteilnehmern wirkt sich auf die Liquidität einer Anlage und somit auf deren Wert negativ aus. Dabei ist dies keine lineare, sondern eine konkave Funktion, was impliziert, dass besonders jene Unternehmen, für deren Anlagen ein hoher Grad an Informationsasymmetrie herrscht, an deren Reduktion interessiert sein sollten. Ein Weg, die Informationsasymmetrie zu reduzieren, besteht nach Bartov/Bodnar nun darin, eine bewertungsrelevantere, informativere Art der Rechnungslegung zu wählen, sofern dies möglich ist.384 Daraus folgt auch schon die zu testende Hypothese: „ Firms with greater information asymmetry are predicted to be more likely to switch to more informative accounting methods when they become available.“ 385 Als Ergebnis können sie genau diese Hypothese bestätigen. 'LH�$UEHLW�YRQ�%DUWRY�%RGQDU� NDQQ� GHVKDOE� DOV� VWDUNHV� ,QGL]� I�U� GHQ�:HUWEHLWUDJ� LQIRUPDWLYHQ�

3XEOL]LWlWVYHUKDOWHQV�YRQ�8QWHUQHKPHQ��EHU�HLQH�9HUEHVVHUXQJ�GHU�/LTXLGLWlW�JHVHKHQ�

ZHUGHQ� Ebenfalls mit der hier interessierenden Thematik beschäftigen sich in empirischen Untersuchungen Easley/Kiefer/O‘Hara et al.386 und Coller/Yohn. Auf genaue Darstellungen der Untersuchungen sei verwiesen auf die Originalbeiträge der Autoren.

380 Vgl. Amihud/Mendelson (1986). 381 Amihud/Mendelson (1986), S. 246. 382 In zwei weiteren Untersuchungen stellen Amihud/Mendelson ihre Ergebnisse zum Thema Bid-Ask-Spread in den Zusammenhang der Arbeit von Merton. Vgl. Amihud/Mendelson (1989) sowie Amihud/Mendelson/Uno (1999). Auch diese Untersuchungen stellen einen Beweis für die Auswirkung der Liquidität auf die Kapitalkosten dar. 383 Vgl. Bartov/Bodnar (1996). 384 Bartov/Bodnar (1996) wählen als Beispiel die Einführung von SFAS No. 52, der die Wahl der funktionalen Währung bei der Bilanzierung ausländischer Tochterfirmen regelt. Die funktionale Währung kann dabei entweder der US-Dollar oder die lokale Währung sein. SFAS No. 52 regelt die Wahl nicht eindeutig, sondern überlässt dem Management dabei einigen Spielraum. Für einen Kommentar zu SFAS No. 52 vgl. bspw. Delaney/Adler/Epstein et al. (1999), S. 763ff. 385 Bartov/Bodnar (1996), S. 397. 386 Vgl. Easley/Kiefer/O'Hara et al. (1996).


Hier können nur die Ergebnisse kurz zusammengefasst werden. Easley/Kiefer/O‘Hara et al. können nachweisen, dass der Spread tatsächlich mit der Wahrscheinlichkeit des Auftretens informierter Investoren am Markt steigt. Dies führt sie zur Schlussfolgerung, dass „ [l]ess active stocks are riskier because they are subject to more information-based trading, a result consistent with Amihud and Mendleson’ s (sic!) (1986) finding that average risk-adjusted returns increased significantly with bid-ask spreads.“ 387 Coller/Yohn verfahren ähnlich wie Bartov/Bodnar und versuchen nachzuweisen, dass besonders Unternehmen, über die wenig Information verfügbar ist, durch offene Publizität versuchen, ihre Liquidität zu erhöhen, sprich den Spread zu senken. Die empirischen Resultate bestätigen ihre Hypothese. Auch die Ergebnisse von Coller/Yohn legen deshalb einen Zusammenhang zwischen Informationsasymmetrie, Liquidität und Kapitalkosten nahe. Als Fazit über alle empirischen Untersuchungen kann festgehalten werden, dass der inverse Zusammenhang zwischen Informationsasymmetrie und Liquidität und der ebenfalls inverse Zusammenhang zwischen Liquidität und Kapitalkosten bestätigt werden kann. Dies ergibt wieder folgende wichtige Schlussfolgerung: 'XUFK�%XVLQHVV�5HSRUWLQJ�NDQQ��EHU�HLQH�5HGXNWLRQ�GHU�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ�HLQ�

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6FKlW]ULVLNR�XQG�OLTXLGLWlWVRULHQWLHUWHQ�$QVlW]HQ�

In Kürze388 darzustellen ist in der Folge noch die Arbeit von Botosan, die sowohl auf die Arbeiten zum Schätzrisiko als auch auf liquiditätsorientierte Ansätze aufsetzt.389 Sie testet explizit die Hypothese einer „ negative association between cost of equity capital and disclosure level.“ 390 Die Besonderheit ihrer Vorgehensweise liegt darin, dass die Reduktion der Kapitalkosten nicht indirekt über die Wertveränderung aufgrund von Informationsbekanntgabe erschlossen wird, sondern die Kapitalkosten nach dem Modell von Ohlson und Feltham/Ohlson direkt geschätzt werden.391 In ihre empirische Untersuchung bezieht Botosan US-amerikanische Unternehmen der

387 Easley/Kiefer/O’Hara et al. (1996), S. 1428. 388 Für eine ausführlichere Diskussion vgl. Labhart (1999), S. 96ff. 389 Vgl. Botosan (1997), S. 324f. 390 Botosan (1997), S. 326. 391 Zur Methode der direkten Schätzung der Kapitalkosten vgl. Botosan (1997), S. 336ff. sowie Ohlson (1995) und Feltham/Ohlson (1995).


Maschinenbauindustrie ein.392 Als erklärende Variable für die Kapitalkosten, sprich die Publizitätsqualität, erstellt sie einen „ disclosure index“ mit insgesamt fünf Hauptkategorien. Jedes Unternehmen bekommt einen Rang zugeordnet, der die Qualität der gesamten Unternehmenspublizität widerspiegelt. In einer linearen Mehrfachregression testet sie den Zusammenhang zwischen der Publizitätsqualität und den direkt geschätzten Kapitalkosten.393 Als zusätzliche erklärende Variable werden das Beta sowie der Marktwert der Titel einbezogen.394 Im Ergebnis ist zwar die Qualität der Unternehmenspublizität wie erwartet negativ mit den Kapitalkosten verbunden, allerdings nicht auf einem gängigen statistischen Signifikanzniveau. Deshalb testet Botosan eine zusätzliche Hypothese. Für Unternehmen mit einem hohen „ analyst following“ könnte der behauptete negative Zusammenhang in obiger Hypothese durchbrochen werden. Der Grund könnte darin liegen, dass hohes „ analyst following“ als Indikator für ein geringes Mass an Informationsasymmetrie fungiert, weshalb der marginale Effekt einer Verbesserung der Publizität gering wäre. Für Unternehmen mit einem niedrigen „ analyst following“ konnte die zentrale Hypothese von Botosan allerdings bestätigt werden. Die Qualität der Unternehmenspublizität korreliert tatsächlich signifikant negativ mit den Kapitalkosten.395 'LH�$UEHLW� YRQ�%RWRVDQ� LVW� VRPLW� GHU� VWlUNVWH�%HZHLV� I�U� GHQ� EHKDXSWHWHQ� QHJDWLYHQ�

=XVDPPHQKDQJ� ]ZLVFKHQ� 5HSRUWLQJ� XQG� .DSLWDONRVWHQ�� 'XUFK� LKUH� $UEHLW� OHJW�

%RWRVDQ� H[SOL]LW� QDKH�� GDVV� HLQ� DXI� 6KDUHKROGHU� 9DOXH�6WHLJHUXQJ� ]LHOHQGHV�

0DQDJHPHQW�QDKH��HLQH�SURJUHVVLYH�.DSLWDOPDUNWNRPPXQLNDWLRQVSROLWLN�]X�EHWUHLEHQ��

�� =XVDPPHQIDVVXQJ�XQG�6FKOXVVIROJHUXQJHQ�DXV�GHQ�$UEHLWHQ�]XU�

7KHPDWLN�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH�XQG�(LJHQNDSLWDONRVWHQ�In diesem Kapitel wurde versucht nachzuweisen, dass durch Reporting ein Beitrag zur Senkung der (Eigen-)Kapitalkosten geleistet werden kann. Die ersten zitierten Arbeiten befassen sich mit der Thematik des Schätzrisikos. In diesem Ansatz wird davon ausgegangen, GDVV� GHU� ,QIRUPDWLRQVVWDQG� EH]�JOLFK� YHUVFKLHGHQHU� DP�.DSLWDOPDUNW� NRWLHUWHU� 8QWHUQHKPHQ� XQWHUVFKLHGOLFK� LVW. Als Masszahl hierfür wird zunächst die Länge der Return History herangezogen. Sowohl theoretisch als auch empirisch können Barry/Brown nachweisen, dass Unternehmen, über die relativ wenig an Information verfügbar ist, mit einem höheren Beta, mithin mit höheren 392 Zur Begründung vgl. Botosan (1997), S. 327. Die Beschränkung erfolgt insbesondere, weil verschiedene Industrien verschiedene Publizitätsgepflogenheiten aufweisen und Inter-Industrie-Vergleiche deshalb möglicherweise problematisch seien. 393 Vgl. Botosan (1997), S. 338ff. 394 Vgl. Botosan (1997), S. 342ff. Der Marktwert wird wegen des bereits mehrmals erwähnten Grössen-Effekts einbezogen. 395 Vgl. Botosan (1997), S. 344.


Kapitalkosten zu rechnen haben. Die Return History ist zwar eine unbeeinflussbare Grösse, Barry/Brown folgend gilt aber, dass statt dessen eine aktive Informationspolitik von seiten des Managements „ equivalent sample information“ darstellt und damit durch Reporting ein aktiver Beitrag zur Kapitalkostenreduktion und Wertsteigerung erwartet werden kann. Der zweite referierte Ansatz geht nicht von Informationsasymmetrie zwischen verschiedenen kotierten Unternehmen aus, sondern von ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ�]ZLVFKHQ� LQIRUPLHUWHQ� ,QYHVWRUHQ�� GLH� SULYDWH� ,QIRUPDWLRQHQ� EHVLW]HQ�� XQG� GHP� 5HVW�

GHV� 0DUNWV� bestehend aus uninformierten Investoren und Market Makers. Amihud/Mendelson können beweisen, dass der Spread eines Titels positiv mit der Höhe der Kapitalkosten korreliert. Die Ergebnisse der Marktmikrostrukturforschung wiederum legen nahe, dass der Spread unter anderem durch den Anteil der informierten Investoren mit privaten Informationen beeinflusst wird. Kombiniert man diese beiden Ergebnisse, folgt daraus, dass ein hoher Anteil von informierten Investoren den Spread und damit die Kapitalkosten des Unternehmens erhöht. Für ein Management, das an Wertsteigerung für seine Aktionäre interessiert ist, ergibt sich damit das Gebot, durch offene Informationspolitik die Investorenöffentlichkeit mit Informationen zu versorgen, um dadurch den Anteil der Informierten zu verringern. Dies sollte eine verbesserte Liquidität der Titel in Form eines geringeren Spread und damit geringere Kapitalkosten nach sich ziehen. Empirische Untersuchungen zu beiden Ansätzen können diese Gedanken bestätigen. Am bedeutendsten ist wohl, wie bereits erwähnt, die Arbeit von Botosan, die direkt auf Barry/Brown einerseits und Amihud/Mendelson andererseits aufbaut und Publizitätsqualität explizit in Form eines „ disclosure index“ modelliert.396 Speziell auf die Arbeit von Botosan beruft sich auch ein Beitrag von PricewaterhouseCoopers, der sich mit dem „ Information Reporting Gap in the Swiss Capital Markets“ und dessen Verringerung beschäftigt. Laut einer Umfrage unter Analysten und Investoren sind 48% resp. 72% der Meinung, dass durch verbesserte Publizität eine Steigerung des Unternehmenswerts erzielt werden kann. Dies kann durchaus als Bestätigung der Arbeit Botosans aufgefasst werden. Auch der verbesserte Zugang zu Kapital (je 68% sind dieser Meinung) und die Verbesserung der Titelliquidität (26% resp. 48%) wird als Nutzen verbesserter Berichterstattung angeführt (vgl. Abb. 16).

396 Die Bedeutung der Arbeit von Botosan wird auch dadurch unterstrichen, dass ihr der Preis der American Accounting Association (AAA) 1998 verliehen wurde.


Reduced Political or Regulatory Intervention

Increased Credibility

Improved Relations With Suppliers

Reduced Share Volatility

Increased Share Liquidity

Increased Number of Long-Term Investors

Improved Access to New Capital

Increased Price/Earnings Ratio

Increased Share Value

Increased Analyst Following

82

26

33

41

45

63

68

69

72

76

81

45

48

32

26

68

68

39

48

84

Investors (n=51) Analysts (n=31)

% %

$EE��1XW]HQ�YHUEHVVHUWHU�%HULFKWHUVWDWWXQJ�DXV�6LFKW�YRQ�,QYHVWRUHQ�XQG�

$QDO\VWHQÍBÎ<Ï�

Hinsichtlich der implizierten Annahmen zur Informationsasymmetrie können bei Barry/Brown und Amihud/Mendelson zunächst – wie erwähnt – zwei Typen unterschieden werden: Erstens, Informationsasymmetrie hinsichtlich verschiedener am Kapitalmarkt kotierter Unternehmen und zweitens, hinsichtlich verschiedener Investoren. Damit durch Reporting ein Wertbeitrag geleistet werden kann, ist allerdings das Vorliegen eines dritten Typs von Informationsasymmetrie Voraussetzung: Es muss ein Informationsgefälle zwischen dem Management und dem Kapitalmarkt existieren. Allein dadurch kann das Management bewertungsrelevante, noch nicht im Preis enthaltene Informationen gezielt zur Reduktion der beiden anderen Arten von Informationsasymmetrie einsetzen. Da die Hypothese der strengen Kapitalmarkteffizienz empirisch als nicht haltbar angesehen werden kann, ist dieser dritte Typ der Informationsasymmetrie als gegeben anzunehmen. Auch Botosan398 nimmt diese Art der Informationsasymmetrie implizit in ihrer Arbeit an. Graphisch veranschaulicht wird der beschriebene Sachverhalt durch Abb. 17: Typ III der Informationsasymmetrie muss zusätzlich zu Typ I und II vorliegen, wobei es natürlich denkbar ist, dass Typ I und II gleichzeitig auftreten; dies wird durch die Schnittmenge der beiden Ellipsen symbolisiert.

397 Quelle: In Anlehnung an Eccles/Weibel (s. a.), keine Seitenangaben. 398 Vgl. Botosan (1997).


Typ I: Zwischen verschiedenen am Kapitalmarkt

ausgegebenen Titeln(Barry/Brown)

Typ II: Zwischen verschiedenen am Kapitalmarkt

tätigen Investoren(Amihud/Mendelsonund Copeland/Galai)

Typ III: Zwischen dem Management und dem Kapitalmarkt

$EE��7\SHQ�GHU�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH�

Wenn Typ III und eine der beiden ersten Typen von Informationsasymmetrien vorliegen, hat das Management die Möglichkeit, durch Investor Relations seine Kapitalkosten zu verringern und dadurch den Wert – ceteris paribus – zu erhöhen. Anschliessend an die Diskussion der Auswirkungen von Informationsasymmetrien auf die Kapitalkosten stellt sich die Frage, ob es tatsächlich stets auch im kurzfristigen Interesse des Unternehmens ist, die Kapitalkosten durch eine höhere Qualität und Transparenz der Unternehmensberichterstattung zu senken. Denn wenn „ bad news“ kommuniziert werden müssen, kann dies durchaus auch zur Wertminderung führen. Erste Anhaltspunkte für diese Problematik oder dieses Dilemma in den Investor Relations wurden hier auch schon geliefert: Während bewiesen werden konnte, dass durch eine Ausweitung der Publizität LP�'XUFKVFKQLWW die Eigenkapitalkosten reduziert werden können (IRUPDOH�.RPSRQHQWH der Reduktion von Informationsasymmetrien), ist der Gesamteffekt je einzelfallabhängig. Bspw. ist denkbar, dass der werterhöhende kapitalkostensenkende Effekt durch schlechte PDWHULDOH Informationen überwogen wird, was in Summe zu einer Senkung des Unternehmenswertes führt. Dieser Problematik, wodurch sich das Management veranlasst sehen könnte, entweder seine Publizität einzuschränken oder gar unvollständige, ja unrichtige Informationen zu veröffentlichen, soll im folgenden Kapitel nachgegangen werden. Auch Möglichkeiten, dieses Problem zu überwinden, namentlich durch die Beiziehung von Finanzintermediären, die den Investoren Assurance hinsichtlich der Richtigkeit und Vollständigkeit der publizierten Informationen leisten können, werden vorzustellen sein.

Assurance Services als glaubwürdige Finanzintermediation Seite 113

�� $VVXUDQFH�6HUYLFHV�DOV�JODXEZ�UGLJH�)LQDQ]LQWHUPHGLDWLRQ�In diesem Kapitel soll die in der Zusammenfassung des vorhergehenden Kapitels angerissene Problematik vertieft werden. Es soll geklärt werden, warum das Management versucht sein kann, die Lage des Unternehmens besser als tatsächlich gegeben darzustellen. Ausserdem sollen Lösungsmöglichkeiten, diese Problematik zu entschärfen, diskutiert werden. Das Kapitel gliedert sich deshalb in folgende Teile:

• In einem HUVWHQ� 6FKULWW (Kapitel 4.1) ist das am Ende des vorhergehenden Kapitals angerissene Anreizproblem detailliert in formaler, spieltheoretischer Form zu erläutern. Dadurch soll der Kern der Problematik klar gemacht werden. Dabei wird allerdings ausschliesslich auf die Auswirkung auf die Eigenkapitalkosten Bezug genommen, die den Schwerpunkt der Arbeit darstellen.

• In einem QlFKVWHQ� 6FKULWW� (Kapitel 4.2) werden allgemein Möglichkeiten zur Lösung des Anreizproblems beleuchtet. Dabei wird der Wert insbesondere auf intermediäre Strukturen gelegt, die für die zweistufige Kapitalgeber-Kapitalnehmer- eine dreistufige Kapitalgeber-Intermediär-Kapitalnehmer-Finanzierungsbeziehung substituiert. Zu plausibilisieren399 ist dabei insbesondere, warum die dreistufige gegenüber der einfacheren und daher intuitiv billigeren zweistufigen Beziehung (Kosten-)Vorteile aufweist. Dazu ist zum einen die Value Proposition von Intermediären400 zu analysieren, die ganz allgemein darin gesehen werden kann, dass der schlechter informierten Partei – hier: den Kapitalgebern – eine Zusicherung (Assurance) im weitesten Sinn hinsichtlich gewisser Charakteristika der besser informierten Partei – hier: den Kapitalnehmern – gegeben wird. Sprich: Das Ausmass der Informationsasymmetrie soll durch den Intermediär reduziert werden, wodurch dem Anreizproblem zur Falschdarstellung der Lage weniger Bedeutung zukommt. Zum anderen sind die wichtigsten Arten von Intermediären auf Finanzmärkten, die diese Assurance leisten können, zumindest umrisshaft vorzustellen: Ratingagenturen, Finanzanalysten und Wirtschaftsprüfer.

• Der QlFKVWH� $EVFKQLWW (Kapitel 4.3) konzentriert sich dann auf eine spezielle Form der Intermediation, nämlich Assurance Services i. e. S. durch Wirtschaftsprüfer, deren Erbringung, wie zu zeigen sein wird, aus dem Anreiz-

399 Der formale Nachweis erfolgt für einen Spezialfall dann in Kapitel 5. 400 In diesem Fall spezifischer Finanzgutachter in der Terminologie von Breuer. Zu einer Charakterisierung der verschiedenen Arten von Intermediären vgl. Kapitel 4.2.2.1.

Seite 114 Assurance Services als glaubwürdige Finanzintermediation

resp. Glaubwürdigkeitsproblem motiviert ist. Dazu ist in einem HUVWHQ� 6FKULWW allgemein die Konzeption von Assurance Services durch das Elliottkomitee des AICPA vorzustellen sowie eine Kategorisierung in verschiedene Spielarten der Assuranceerbringung sowie eine Abgrenzung gegenüber Consulting-Services vorzunehmen. Anschliessend sind vor allem zwei Arten von Assurance Services zu diskutieren, analog zur Befassung mit Financial respektive Business Reporting in Kapitel 2.3. =XQlFKVW ist die gesetzlich vorgeschriebene Jahresabschlussprüfung, die den Jahresabschluss, also das Financial Reporting abdeckt, zu erläutern (Kapitel 4.3.2). Dabei werden, in Analogie zur Vorgehensweise in Kapitel 2.3.1, weder die Schweizer noch die österreichischen Vorschriften, sondern ausschliesslich die deutschen Vorschriften erörtert.401 Anders als in Kapitel 2 kann allerdings auf die Darlegung der US-amerikanischen Verpflichtung zum Audit und dessen Ausgestaltung verzichtet werden. Dies liegt darin begründet, dass das Resultat der Prüfung (das Testat) materiell in Deutschland und den USA eine praktisch identische Bedeutung hat.402 $QVFKOLHVVHQG�GDUDQ (Kapitel 4.3.3) ist die Frage zu stellen, ob die eingeführte Anreizproblematik durch den Audit allein überwunden werden kann. Da dies, wie zu zeigen sein wird, nicht der Fall ist, wird in einem ZHLWHUHQ� 6FKULWW� auf über den Audit hinausgehende Assurance Services der Fokus gelegt, die neben dem Financial Reporting auch Business Reporting zum Gegenstand haben können. Einzelne, besonders relevant erscheinende Dienstleistungen werden gesondert vorzustellen sein. Es sind dies: Performance View, Risk Advisory und SysTrust.

In diesem Kapitel wird somit versucht, das Anreizproblem formal einzuführen und grundlegende Lösungsmöglichkeiten in sprachlich-argumentativer Form aufzuzeigen. Rückschlüsse auf den tatsächlichen Wertbeitrag von Assurance Services können allerdings daraus nur unvollständig gezogen werden. Für eine formal-mathematische Demonstration der Werthaltigkeit von Assurance Services vgl. dann später Kapitel 5.

�� 'LH�$QUHL]��*ODXEZ�UGLJNHLWVSUREOHPDWLN�LP�5HSRUWLQJ�3UR]HVV�

±�VSLHOWKHRUHWLVFKH�,OOXVWUDWLRQ�Kapitel 2 widmete sich der Diskussion des Themenkreises Investor Relations im allgemeinen und Business Reporting im speziellen. Es wurde dargelegt, dass Investoren und Kreditoren für eine fundierte Anlage- bzw. Kreditvergabeentscheidung

401 Zur Begründung der Ausblendung der Schweizer und österreichischen Regelungsinhalte vgl. die Einführung zu Kapitel 2. 402 Zu einer Erläuterung des materiellen Inhalts des Testats vgl. Kapitel 4.3.2.


eine Vielzahl an Informationen benötigen, die durch Unternehmen bereitgestellt werden sollten. Das Kapitel 3.2 begründete dann theoretisch, warum es vorteilhaft für ein Unternehmen ist, die verlangten Informationen auch tatsächlich zu publizieren: Durch eine Reduktion bestehender Informationsasymmetrien können im Durchschnitt über alle Unternehmen, somit unabhängig vom konkreten, materialen Kommunikationsinhalt, die Kapitalkosten reduziert werden.403 Daraus ergibt sich ceteris paribus eine Steigerung des Unternehmenswerts. Anhand der bereits vorgestellten Formel zur Bewertung eines Unternehmens (siehe Gleichung (17)) wird somit deutlich, an welchem Wertsteigerungshebel gedreht wird und worauf sich die Ceteris Paribus-Bedingung bezieht: Unter Ausblendung der materialen Informationskomponente bleiben die Dividendenerwartungen im Durchschnitt unverändert, während der Diskontfaktor (1+r), sprich die Kapitalkosten, aufgrund der Reduktion der Informationsasymmetrie reduziert werden, was auch als formale Informationskomponente bezeichnet werden kann.404

�� ∑∞

= +=

1tt

tU )r1(

DIVPV �

Realiter ist allerdings die Ceteris Paribus-Bedingung nur in den seltensten Fällen erfüllt. Vielmehr ist es berechtigt anzunehmen, dass mit der Publikation von Informationen, die bislang nur Insidern zugänglich waren, auch die Dividendenerwartungen verändert werden – die publizierte Information hat auch eine materiale Komponente. Der tatsächliche – formale und materiale – Werteffekt von Investor Relations ist dann die Summe aus dem Werteffekt durch die veränderten Dividendenerwartungen und dem Werteffekt aus den reduzierten Kapitalkosten. Falls die Informationen positiv für das Unternehmen sind und eine aussichtsreiche Zukunft erwarten lassen, wird der kumulierte Effekt ebenfalls positiv sein, da seine beiden Teilkomponenten jedenfalls positiv sind. Tritt allerdings der Fall ein, dass „ bad news“ publiziert werden, kann der Netto-Werteffekt durchaus negativ sein. Damit stellt sich die Frage, warum Unternehmen, die sich der Shareholder Value-Maximierung, d.h. der Wertsteigerung für die aktuellen Aktionäre, verschrieben haben, „ bad news“ publizieren sollen, falls dadurch in Summe ein negativer Werteffekt hervorgerufen wird. Noch schärfer: Haben nicht Unternehmen, deren Dividendenerwartungen unter Berücksichtigung des Informationsstands des Managements nach unten zu korrigieren wären, ein Interesse, ein besseres Bild ihrer

403 Zur entsprechenden Begründung vgl. ebendort. 404 Formal deshalb, weil die Kapitalkostenreduktion erfolgen soll, weil überhaupt etwas kommuniziert wird, unabhängig vom konkreten, materialen Inhalt.


Lage zu zeichnen als es den realen Gegebenheiten entspricht bzw. die Publikation von Informationen solange hinauszuzögern, bis sich die Lage gebessert hat? Sehen sie sich also Moral Hazard ausgesetzt und publizieren deshalb nicht den Tatsachen entsprechend? Dass dies tatsächlich der Fall – dass „ bad news“ verschwiegen werden– illustriert eindrücklich der Konkurs von Enron: Dort wurden Risiken aus komplexen Finanztransaktionen solange verschwiegen, bis die Verluste so hoch waren, dass Enron am Rande des Kollaps war. Auch anhand des in Kapitel 2.3.2.1 ausführlicher dargestellten Swissair-Falls kann dieser Punkt – die gegenläufigen Interessen der Verbesserung der Informationslage durch Reporting zur Reduktion der Kapitalkosten bei schlechten materialen Berichtsinhalten – illustriert werden: Wenn das Management von Swissair schon frühzeitig sämtliche Risiken der Hunter-Strategie berichtet hätte, hätte dies vielleicht einen kapitalkostensenkenden Effekt haben können. Gleichzeitig wäre aber möglicherweise die Strategie der Swissair vom Kapitalmarkt als zu risikoreich eingeschätzt worden, was einen negativen Effekt auf den Unternehmenswert gehabt hätte. Wenn man nun davon ausgeht, dass der negative Effekt aufgrund der materialen Informationsinhalte den positiven aufgrund der Verbesserung der Informationslage überwogen hätte, ist es verständlich, warum das Management gezögert hat, frühzeitig zu berichten: Es war ja überzeugt von der Richtigkeit der Strategie und daher der Meinung, dass die Swissair-Aktie nicht über-, sondern im Gegenteil tatsächlich unterbewertet war. Dies spiegelt bspw. auch das bereits angeführte Zitat des CFO im Jahresbericht 1999 wider: „ The financial markets are coming to increasingly appreciate our strategy and confidence in our company is growing. This will raise our value on the stock market to a more realistic level.“ 405 Hebt man diese Erkenntnis aus dem Swissair-Fall auf eine allgemeine Ebene, so bedeutet dies, dass immer dann, wenn negative materiale Informationsinhalte und deren unternehmenswertsenkende Auswirkungen den formalen Effekt der Kapitalkostenreduktion durch eine Verbesserung der Informationslage überwiegen, ein Anreiz dazu besteht, diese Informationen der Öffentlichkeit nicht zu berichten. Dass dieser Anreiz auch in der Praxis ernst genommen wird, mag folgendes Zitat aus den in Kapitel 6 näher vorgestellten Experteninterviews mit Wirtschaftsprüfern dienen: „ Und natürlich man das Problem hat (sic!), die positiven Dinge werden hinausposaunt und die negativen werden nicht berichtet. Und das ist eigentlich das, was die Investoren aus

405 SAirGroup (2000b), S. 9.


meiner Sicht am meisten stört. Dass es einfach so lange dauert, bis die negativen Meldungen durchdringen.“ 406 Wenn nun aber aus den oben dargestellten Gründen wenig publiziert wird, so die Ergebnisse aus den vorherigen Kapiteln, steigen LP� 'XUFKVFKQLWW� die Kapitalkosten und es sinkt ceteris paribus der Unternehmenswert. Dies kann aber wiederum gerade nicht im Interesse des Durchschnitts aller Aktionäre sein. Das Problem besteht demnach darin, dass im Durchschnitt alle Aktionäre von Publizität profitieren würden, aber im Einzelfall Moral Hazard besteht, der glaubwürdige Publizität verhindert. Wie kann ein Ausweg aus diesem Dilemma gefunden werden? Und wer profitiert davon in welcher Form? Dieses Anreizproblem muss dafür zunächst genauer untersucht werden. In einem ersten Schritt ist das Problem daher zu formalisieren, wonach erst mögliche Lösungen diskutiert werden können.407 Das zugrundeliegende Problem ist strukturell gut bekannt und erstmals von Akerlof beschrieben worden.408 Wenn auf einem Markt – bei Akerlof dem Gebrauchtwagenmarkt, hier dem Markt für Unternehmensanteile – Qualitätsunsicherheit herrscht und eine Überprüfung der Qualität nicht möglich ist, haben die Verkäufer qualitativ schlechter Güter einen Anreiz, Verkäufer qualitativ guter Güter zu imitieren, um einen guten Preis zu erreichen. Da die Käufer dieses Verhalten antizipieren, werden sie den Preis entsprechend anpassen. Bei Akerlof führt dies in einer Serie von Preis- und Angebotsanpassungsprozessen dazu, dass schliesslich nur mehr die qualitativ schlechtesten, sprich wertlosen, Gebrauchtwagen am Markt bleiben und dadurch der Markt zusammenbricht.409 Dies ist der klassische Fall von adverser Selektion.410 Die Problematik des Anreizes zu unehrlicher, sprich den Tatsachen nicht entsprechender Kommunikation, die auch den Grundzug des Akerlofschen Modells ausmacht, soll nun in einfacher Form für den hier interessierenden Markt für Unternehmenstitel in Form von Eigenkapital411 dargestellt werden.

406 Experteninterview Österreich. 407 Anzumerken ist an dieser Stelle noch folgendes: In der Investor Relations-Literatur wird praktisch unisono darauf hingewiesen, dass stets ehrlich zu kommunizieren sei, da alles andere dem Unternehmen langfristig, sprich im Durchschnitt, wenn wiederum vom materialen Kommunikationsinhalt abstrahiert werden kann, schadet. Dies mag zwar richtig sein, daraus aber abzuleiten, das Management kommuniziere tatsächlich stets glaubwürdig, wäre verfrüht und hiesse genau, das Anreizproblem auszublenden. Denn dieses besteht, wie in der Folge zu zeigen sein wird und oben bereits angedeutet wurde, genau darin, dass im Einzelfall wirkende Anreize ein langfristig optimales Handeln verunmöglichen. 408 Vgl. Akerlof (1970). 409 Zu einer genauen Darstellung des Ansatzes von Akerlof vgl. Akerlof (1970). 410 Vgl. zu diesem Begriff bspw. Holler/Illing (2000), S. 346. 411 Für den Markt für Fremdkapitaltitel ist das Problem ähnlich, wird aber im Rahmen dieser Arbeit nicht weiter diskutiert.


Gegeben sei ein Unternehmer412, der in eine sehr grosse Zahl N gleichartiger Projekte investieren kann. Zu investieren ist stets eine Einheit Kapital. Zwei Renditerealisierungen seien am Ende der Periode möglich, die durch einen Zufallsprozess bestimmt werden: Mit der Wahrscheinlichkeit pG erziele das Projekt eine Rendite von 1+x und wird als Typ G-Projekt bezeichnet, mit der Wahrscheinlichkeit (1-pG) erziele das Projekt eine Rendite von 1-x und wird als Typ B-Projekt bezeichnet. Die Parameter dieses Zufallsprozesses seien dem Unternehmer sowie allen anderen Akteuren413 bekannt. Die tatsächliche Renditerealisierung sei vor der Entscheidung, in ein Projekt zu investieren, allerdings niemandem bekannt. Für ein einzelnes Projekt ergibt sich demnach folgende Renditeerwartung und Varianz der Erträge:

��

²xp)p1(4)]²x1)(p1()x1(p[)²x1)(p1()²x1(p)R(Var²

)x1)(p1()x1(p)R(E

GGGGGG

GG

−=−−++−−−++==σ−−++==µ

�

Neben der Investition in Projekte steht dem Unternehmer noch die Investition in eine risikolose Anlage zur Verfügung, deren Rendite ohne Beschränkung der Allgemeinheit auf 1 normiert sei: Aus der Investition einer Einheit Kapitals kann nach Ablauf einer Periode ein sicherer Rückfluss von wiederum einer Einheit Kapitals erwartet werden. Bei Indifferenz zwischen der Investition in Projekte und der Investition in risikolose Anleihen sei die Investition in Projekte strikt präferiert. Der Unternehmer sowie alle anderen Spieler maximieren ihren erwarteten Nutzen aus der Investition in entweder Projekte oder risikolose Anlagen. Dabei sei unterstellt, dass

sie eine dem µ-σ²-Prinzip gehorchende Nutzenfunktion aufweisen, die allgemein wie

folgt bestimmt ist:414

��2²

a)U(Eσ−µ= �

412 Der gleichzeitig der Aktionär und somit Eigentümer des Unternehmens ist. 413 In der Spieltheorie, deren Instrumentarium zur Lösung des Problems verwendet wird, werden die Akteure auch als Spieler bezeichnet. In der Folge sollen diese beiden Bezeichnungen austauschbar verwendet werden. 414 Die Unterstellung einer diesem Prinzip gehorchenden Nutzenfunktion ist in der Financeliteratur gängig. Vgl. dazu bspw. Spremann (1996), S. 501, Kruschwitz (1999), S. 118, der davon spricht, dass dieses Prinzip in der Investitions- und Finanzierungstheorie eine bedeutende Rolle spielt, sowie Laux (1998), S. 154, der diesem Prinzip in der Kapitalmarkttheorie ebenfalls grosse Bedeutung beimisst. Dies rechtfertigt es, auch in der Folge dieses Nutzenprinzip zugrunde zu legen.


Dabei wird durch a die Risikoneigung der Akteure bestimmt; je grösser a, desto stärkere Risikoaversion liegt vor.415 Aus Gründen der Einfachheit sei a=1. Die Nutzenfunktion der Akteure ist demnach:

��2²

Uσ−µ= �

Der erwartete Nutzen aus der Investition in ein einzelnes Projekt ist damit:

�� ²xp)p1(2)x1)(p1()x1(p)U(E GGGGP −−−−++= �

Da der Unternehmer allerdings in eine sehr grosse Zahl N gleichartiger Projekte investiert, spielt die Varianz der Erträge des einzelnen Projekts für ihn keine Rolle mehr. Für den Unternehmer ist das Mass der Vorteilhaftigkeit eines Projekts demnach

schlicht der Erwartungswert der Rendite E(R)=µ=pG(1+x)+(1-pG)(1-x). Unter diesen

Bedingungen wird er genau dann in Projekte investieren, wenn die Rendite daraus grösser oder gleich 1 ist. Andernfalls wird er die risikolose Anleihe vorziehen. In der Folge sei davon ausgegangen, dass diese Bedingung stets erfüllt ist. Es gelte also:

�� 1)x1)(p1()x1(p)R(E GG ≥−−++= �

Als einschränkende Bedingung, durch die allererst das Setting problematisch wird, sei folgende Annahme getroffen: Falls sich der Unternehmer entscheidet, in Projekte zu investieren, sei er aufgrund von externen Liquiditätserfordernissen, sprich Liquiditätsschocks, gezwungen, seine Anteile an den Projekten auf dem Kapitalmarkt zu platzieren.416 Er ist also gezwungen, noch bevor die Cash Flows (1+x) bzw. (1-x) realisiert werden, seine Anteile zu verkaufen. In Abwesenheit von Liquiditätsschocks würde er in alle N Projekte investieren und eine (sichere) Überrendite gemäss Gleichung (22) erzielen – das Problem wäre trivialisiert. Auf dem Kapitalmarkt agiere eine unendlich grosse Zahl von Investoren. Diese Investoren stehen vor der Wahl zwischen einer risikolosen Anleihe und einem der Unternehmensprojekte. Bietet der Kauf eines Projekts einen geringeren Nutzen als die Investition in die risikolose Anleihe, wird nicht in das Projekt investiert (7HLOQDKPHEHGLQJXQJ� der Investoren). Ausserdem gelte aber als einschränkende :HWWEHZHUEVEHGLQJXQJ, dass die Investoren aus der Investition in ein Projekt auch keinen grösseren Nutzen als aus der Investition in eine Anleihe erzielen dürfen.417

415 Bei negativem a spricht man von Risikopräferenz. Ist a=0 handelt es sich um Risikoneutralität. Hier soll allerdings, wie dies auch dem Regelfall und der Intuition entspricht, von Risikoaversion ausgegangen werden. 416 Diese Annahme wird bspw. auch in den Modellen von Copeland/Galai (1983) und Brennan/Kraus (1987) getroffen. 417 Die Erfüllung der Wettbewerbsbedingung ist gesichert dadurch, dass die Anzahl der Investoren M sehr viel grösser ist als die Anzahl der Projekte N kombiniert mit der Tatsache, dass jeder Investor den Titel an nur genau einem oder gar keinem Projekt erwerben kann. Diese letzte Bedingung wird unten weiter spezifiziert. Die Wettbewerbsbedingung regelt die Verteilung der Überrenditen – in diesem Fall gehen alle erwirtschafteten Überrenditen an den Unternehmer, sprich den


Aufgrund der Wettbewerbs- und der Teilnahmebedingung bezahlen sie deshalb genau den Preis für ein Projekt, der sie indifferent lässt zwischen Projekt und Anleihe. Bei Indifferenz mögen sie aber stets das Unternehmensprojekt vorziehen. Die Investoren seien mit genügend Kapital ausgestattet, die Eigentumsrechte an genau einem Projekt zu erwerben. Es ist ihnen aber nicht möglich, ihr Kapital auf mehrere Projekte zu streuen, da ein Projekt jeweils nur in seiner Gesamtheit oder gar nicht gekauft werden kann.418 Da die Investoren risikoavers gemäss der Bedingung (20) sind, werden sie den Titel an einem Projekt, von dem sie nicht wissen, ob es sich um ein Typ G- oder ein Typ B-Projekt handelt, zu einem Preis erwerben, der Gleichung (21) entspricht. Für den Unternehmer ergibt sich damit folgendes Problem: Aufgrund der Tatsache, dass er in eine sehr grosse Zahl N von Projekten investiert, kann er als durchschnittliche Projektrendite Gleichung (22) erwarten. Aufgrund der Liquiditätsschocks ist er allerdings gezwungen, seine Anteile vorzeitig zu verkaufen, was eine durchschnittliche Rendite gemäss Gleichung (21) ergibt. Wegen der Risikoaversion der Investoren gilt allerdings stets, dass E(UP)<E(R). Für den Unternehmer wird aufgrund der Liquiditätsschocks der Nutzen aus der Investition in ein Projekt deswegen stets sinken. Falls zusätzlich E(UP)<1 ist, kann dies sogar dazu führen, dass von der Investition in Projekte, deren Durchführung insgesamt eine Rendite grösser 1 erwarten lässt, abgesehen wird, weil pro Projekt am Kapitalmarkt nur ein Preis<1, der nicht einmal das investierte Kapital deckt, lukriert werden kann. Somit wird eine Vielzahl von insgesamt effizienten Projekten dann nicht durchgeführt, wenn gilt:

�� )x1)(p1()x1(p1²xp)p1(2)x1)(p1()x1(p GGGGGG −−++<<−−−−++ �

Verdeutlicht soll das Gesagte anhand eines konkreten Zahlenbeispiels werden. Die Wahrscheinlichkeit eines Typ G-Projekts sei 0,57; ein Typ G-Projekt erwirtschafte bei einem Einsatz von einer Einheit Kapital einen Rückfluss von 1,3. Die Wahrscheinlichkeit eines Typ B-Projekts betrage daher 0,43; in diesem Fall wird nur ein Ertrag von 0,7 lukriert. Nach Einsetzen in die Gleichung (23) erhält man:

��

1,0420,3)-0,43(10,3)0,57(11

997882,0044118,0042,10,3²*0,57*0,57)-2(1-0,3)-0,43(10,3)0,57(1

=++<<<

<=−=++�

aktuellen Aktionär resp. die aktuellen Aktionäre. Bezüglich Wettbewerbsbedingungen in der Spieltheorie vgl. bspw. Rasmusen (1989), S. 140ff. 418 Die Annahme, Diversifikation sei unmöglich, ist nicht unproblematisch, wird aber auch in anderen Modellen, die sich mit Informationsasymmetrien befassen, getroffen. Vgl. bspw. Diamond (1984) oder Thakor (1993).


Gesetzt, der Unternehmer muss seine Anteile an den N Projekten verkaufen, hat er unter diesen Bedingungen keinen Anreiz, die Projekte, die insgesamt bei N Einheiten eingesetzten Kapitals einen Rückfluss von 1,042N bringen, auch wirklich durchzuführen, da er für seine Anteile nur 0,997882N am Kapitalmarkt erlösen kann. Wie kann nun gesichert werden, dass die in ihrer Gesamtheit vorteilhaften N Projekte dennoch durchgeführt werden? Es sei angenommen, bevor der Unternehmer seine Projekte auf dem Kapitalmarkt anbiete, aber nachdem er in sie investiert habe, wisse er bezüglich jedes Projekts, ob es sich um ein Typ G- oder Typ B-Projekt handle. Diese Information ist allerdings eine private des Unternehmers, die den Investoren nicht bekannt ist. Bezüglich des Projekttyps herrsche also Informationsasymmetrie zwischen dem Unternehmer und den Investoren. Dem Unternehmer stehe es aber frei, sein Wissen an den Kapitalmarkt zu kommunizieren. Er kann jedem einzelnen Käufer mitteilen, ob es sich bei dem zu verkaufenden Projekt um ein Typ G- oder Typ B-Projekt handelt. Simuliert wird hier also die Möglichkeit zu Business Reporting. Die tatsächliche Realisation werde am Ende des Spieles, nachdem also die Projekttitel gehandelt wurden, allgemein bekannt. Handelt es sich bspw. um ein Typ G-Projekt und der Unternehmer teilt dies dem kaufenden Investor vor dem Kauf mit, so wird dieser – falls er ihm vertrauen kann – 1,3 Einheiten Kapital dafür bereit sein zu zahlen: Der Erwartungswert der Rückflüsse ist 1,3, die Varianz der Rückflüsse ist, sofern die Mitteilung des Unternehmers wahrheitsgemäss ist, 0. Handelt es sich um ein Typ B Projekt und der Unternehmer teilt dies mit, wird ein Investor 0,7 Einheiten Kapital dafür bezahlen. Insgesamt kann der Unternehmer deshalb folgende Erträge aus dem Verkauf seiner Projektanteile erwarten:

�� NN042,17,0*N43,03,1*N57,0 >=+ �

Die Möglichkeit, den Projekttyp (wahrheitsgemäss) zu kommunizieren, scheint deshalb die Durchführung der Projekte zu sichern. Der Risikoabschlag auf jedes verkaufte Projekt, der sich aufgrund des Risikos der Ertragsvarianz, die der einzelne Investor zu tragen hat, ergibt, wird auf 0 gesenkt.419 Die Möglichkeit, den Projekttyp zu kommunizieren, scheint demnach die Kapitalkosten für jedes einzelne Projekt zu

reduzieren. Im Base Case muss den Investoren eine Rendite von 044,1997882,0042,1 ≈

versprochen werden, damit sie die Projekttitel kaufen, bei wahrheitsgemässer Kommunikation des Unternehmenstyps nur mehr eine Rendite von 1. Die

419 Es erfolgt eine Risikoüberwälzung der risikoaversen Investoren auf den im Effekt risikoneutralen Unternehmer.


Kapitalkosten werden in diesem Fall deshalb von 4,4% auf 0% reduziert.420 'LHV�NDQQ�DXFK� DOV� HLQH�'HPRQVWUDWLRQ� GHV�:HUWEHLWUDJV� YRQ� 5HSRUWLQJ� LQ� HLQHU� LGHDOHQ�� VWHWV�

HKUOLFKHQ� :HOW� DQJHVHKHQ� ZHUGHQ�� ,QGHP� ,QIRUPDWLRQHQ� SXEOL]LHUW� ZHUGHQ�� GLH� GHQ�

,QYHVWRUHQ�HLQH�EHVVHUH�±�LQ�GLHVHP�)DOO�SHUIHNWH�±�(LQVFKlW]XQJ�GHU�]XN�QIWLJHQ�/DJH�

HUP|JOLFKHQ�� ZHUGHQ� GLH� .DSLWDONRVWHQ� UHGX]LHUW� XQG� GHU� :HUW� GHV� 8QWHUQHKPHQV�

RSWLPLHUW��'LHV�HUJDE�VLFK�DXFK�DXV�.DSLWHO�� Es ist nun allerdings zu untersuchen, ob dieses Ergebnis ein stabiles Gleichgewicht darstellt und keiner der beteiligten Akteure, sprich Unternehmer und Investoren, einen Anreiz hat, davon abzuweichen. (V�LVW�]X�IUDJHQ��RE�WDWVlFKOLFK�HLQ�$QUHL]�]X�IDOVFKHU�.RPPXQLNDWLRQ�H[LVWLHUW��was in der Einführung zu diesem Kapitel bereits angedeutet wurde. Bevor dies aber geschieht, werden die Annahmen zusammengefasst. Dies erfolgt insbesondere auch deshalb, weil dadurch die später vorzunehmenden Modifikationen besser ersichtlich sind.

=XVDPPHQIDVVXQJ�GHU�$QQDKPHQ�

In Anlehnung an die Struktur der Darstellung bei Rasmusen stellt sich der Annahmenkatalog wie folgt dar:421 6SLHOHU�

Es gibt eine unendlich grosse Anzahl von Investoren und ein Unternehmen, das über N Projekte verfügt. ,QIRUPDWLRQ�

Der Unternehmer erfährt unmittelbar nach der Investitionsentscheidung für jedes Projekt, welchem Typ es zuzuordnen ist. Die Investoren erfahren dies erst nach Ende des Spiels. +DQGOXQJVP|JOLFKNHLWHQ�XQG�=XJIROJH�

(1) Ein Zufallszug bestimmt, von welchem Typ die N Projekte sind. Mit Wahrscheinlichkeit pG handelt es sich jeweils um ein Typ G-Projekt, dessen Ertrag bei einer Investition von 1 GE 1+x beträgt; mit Wahrscheinlichkeit 1-pG handelt es sich um ein Typ B-Projekt, das lediglich 1-x einbringt.

(2) Der Unternehmer beobachtet, von welchem Typ seine Projekte sind und wählt für jedes einzelne, ob er kommuniziert, es sei vom Typ G (Handlungsalternative KG) oder vom Typ B (Handlungsalternative KB).

(3) Die Investoren kaufen jeweils ein Projekt.

420 Hier ist anzumerken, dass natürlich eine Reduktion der Kapitalkosten auf 0% unrealistisch ist. Allerdings gilt dies auch nur unter den gegebenen Annahmen. Bspw. ist der risikofreie Zins auf Anleihen 0%. An der grundlegenden Aussage ändert dies allerdings nichts. 421 Vgl. bspw. Rasmusen (1989), S. 206.


(4) Der Projekttyp wird allgemein beobachtbar und die Preise für die Projekttitel

passen sich an. $XV]DKOXQJHQ�

Der Unternehmer ist risikoneutral. Falls er sich entschliesst, in alle N Projekte zu investieren, ist sein Payoff die Summe aller Verkaufserlöse minus N GE Anfangsinvestitionen. Falls er das Spiel unterlässt, ist sein Payoff 0. Die Investoren erhalten die Renditerealisierung des jeweils gekauften Projekts. Die Projekttitel kaufen die risikoaversen Investoren gemäss ihrer

Erwartungsnutzenfunktion E(U)=µ-σ²/2. Falls ihnen keine Titel zum Kauf angeboten

werden, ist ihr Payoff 0. Zur Darstellung kann auch die extensive Form422 gewählt und das Spiel in einem Spielbaum illustriert werden (vgl. Abb. 18).

Ð

Ñ�ÒHÓ.

ÔÒ&Õ0Ö

×�Ø

Ù�Ú × Ø

KG

KB

KG

KB

NV

N

V

V

VN

N

N ...„ Nature“ (d.h. Ergebnis des Zuges wird vom Zufall bestimmt)KG bzw. KB ...Kommunikation, das Projekt sei vom Typ G bzw. BV/N ...Vertrauen bzw. Nicht-Vertrauen auf Bericht des UnternehmerspG und (1-pG) ...Wahrscheinlichkeit, vom Typ G bzw. B zu sein

$EE��6SLHOEDXP�%DVLVV]HQDULR�

An den Knotenpunkten haben die Spieler eine Entscheidung zu treffen, die Verbindungslinien zwischen den Knoten stellen die Alternativen dar. Die gestrichelten Linien zwischen den Entscheidungsknoten repräsentieren eine Situation imperfekter Information; der Investor weiss in diesem Fall nicht, an welchem Entscheidungsknoten er sich befindet, sondern kann dafür nur gewisse Wahrscheinlichkeiten angeben.423

$QDO\VH�GHU�*OHLFKJHZLFKWVVWUDWHJLHQ�

Im vor der Zusammenfassung der Annahmen skizzierten Szenario erhält der Unternehmer für jedes Typ G-Projekt 1,3 GE, für jedes Typ B-Projekt 0,7 GE, sofern die Investoren der Kommunikation des Unternehmers Glauben schenken. 'LH� 422 Zur Bezeichnung der Darstellung in Spielbäumen als extensive Form vgl. bspw. Eichberger (1993), S. 2.


,QYHVWRUHQ�KDEHQ�DOOHUGLQJV�YRU�GHP�.DXI�NHLQH�0|JOLFKNHLW��GHQ�:DKUKHLWVJHKDOW�GHU�

.RPPXQLNDWLRQ�GHV�8QWHUQHKPHUV�]X��EHUSU�IHQ�±�GLHV�LVW�GDV�.HUQSUREOHP�LQ�YLHOHQ�

6LWXDWLRQHQ� DV\PPHWULVFKHU� ,QIRUPDWLRQ�� Um welchen Projekttyp es sich wirklich handelt, erfahren sie erst am Ende der Periode, wenn die Cash Flows tatsächlich anfallen. Der Typ B-Unternehmer, der einen niedrigen Preis von 0,7 GE erhalten würde, hat damit die Wahl, seinen Projekttyp HQWZHGHU� ZDKUKHLWVJHPlVV� ]X�NRPPXQL]LHUHQ� RGHU� IlOVFKOLFKHUZHLVH� GDV� 3URMHNW� DOV� 7\S� *� DXV]XJHEHQ. Die Investoren wiederum haben die Wahl, erstens, der Kommunikation des Unternehmers zu vertrauen und für jedes als Typ G respektive Typ B dargestellte Projekt 1,3 GE respektive 0,7 GE zu bezahlen. Und zweitens können sie der Kommunikation des Unternehmers keinen Wahrheitsgehalt beimessen und einen in der Folge noch zu bestimmenden Preis bezahlen.424 Es sind nun Strategien zu finden, die jeweils ZHFKVHOVHLWLJ� GLH� EHVWHQ� $QWZRUWHQ aufeinander darstellen und den Nutzen der Spieler maximieren.425 Zunächst sei die Strategie des Unternehmers analysiert. Es besteht, unabhängig vom Projekttyp, die Möglichkeit, sich als Typ G oder Typ B auszugeben. Die Strategie, zu kommunizieren das Projekt sei vom Typ G (KG), dominiert die Alternative KB strikt; unabhängig von der Strategiewahl des Investors ist eine zumindest gleich hohe bzw. sogar höhere Rendite erreichbar. Im Fall KG wird das Projekt günstigstenfalls zu 1,3 GE bewertet, schlechtestenfalls zu einem darunter liegenden Mischpreis, der später noch zu bestimmen ist, wenn der Kommunikation des Unternehmers nicht vertraut wird. Im Fall KB hingegen ist die bestmögliche Bewertung lediglich erwähnter Mischpreis, die schlechteste 0,7. 'HU�8QWHUQHKPHU�ZLUG� GHVKDOE� MHGHQIDOOV� GLH� 6WUDWHJLH�. Û �ZlKOHQ. Ein Signalling des Projekttyps durch die Wahl der Kommunikationsstrategie ist demnach nicht möglich. Da der Gedanke des Signalling in der Folge in Kapitel 5 von hervorragender Bedeutung sein wird, soll hier in allgemeiner Form die Struktur eines Signallingspieles dargestellt werden.

423 Es fällt auf, dass die Payoffs in diesem Spielbaum noch nicht spezifiziert sind. Dies deshalb, weil die konkreten Payoffs erst bei der Analyse der Strategien eingeführt werden. 424 Im strikten Sinne haben weder die Investoren noch der Unternehmer eine :DKO zwischen den Strategien „ Vertrauen“ und „ nicht Vertrauen“ resp. wahrheitsgemässer und nicht wahrheitsgemässer Typkommunikation. Beide P�VVHQ diejenige Strategie wählen, die ihren Nutzen maximiert, sprich sie müssen dem ökonomischen Prinzip zufolge handeln. Wie zu zeigen sein wird, ist dies aber jeweils genau eine der vorhandenen Alternativen. Dennoch soll in der Folge weiterhin von der Möglichkeit zur Wahl verschiedener Strategien gesprochen werden. 425 Ein solches Gleichgewicht wird als Nash-Gleichgewicht in dominanten Strategien bezeichnet. Vgl. dazu Holler/Illing (2000), S. 53ff. Ein Nash-Gleichgewicht ist „ eine Strategiekombination s*, bei der jeder Spieler eine optimale Strategie si* wählt – JHJHEHQ�GLH�RSWLPDOHQ�6WUDWHJLHQ�DOOHU�DQGHUHQ�6SLHOHU�“ (Ebd., S. 56, Hervorhebungen im Original).


Allgemein ist in der Spieltheorie ein Signalling als ein Spiel imperfekter Information426 mit mindestens zwei Spielern, den Informierten I und den Uninformierten U, definiert. In der Gruppe der Informierten existieren mindestens zwei verschiedene Typen Ii, mit i=1, 2, ..., die jeweils unterschiedliche Charakteristika aufweisen. Die Uninformierten wissen zwar über die Verteilung der Ii in der Grundgesamtheit der I Bescheid, können aber einen spezifischen Spieler I nicht eindeutig einem Typen Ii zuordnen. Deshalb senden die Ii ein Signal in Abhängigkeit ihrer Typzugehörigkeit: m(Ii). Die Spieler U wiederum machen die Wahl ihrer Strategie vom empfangenen Signal abhängig; sie wählen a(mi). Ein separierendes Signallinggleichgewicht kommt dann zustande, wenn das Signal m(Ii) eine eindeutige Identifikation des Typs Ii durch die U zulässt. Ein nicht separierendes Poolinggleichgewicht ergibt sich, wenn das Signal mi keine Rückschlüsse auf Ii zulässt und die Handlungen a(mi) der U für alle Ii identisch sind. Das verwendete Gleichgewichtskonzept in Signallingspielen, die ein Spezialfall dynamischer Spiele unvollständiger Information sind, ist das perfekte Bayes-Gleichgewicht.427 In diesem konkreten Fall ist ein Signalling des guten Projekttyps Typ G deshalb nicht möglich, weil das Signal m(Ii) – hier: KG – identisch für alle Ii ist – hier: die Typ G und die Typ B –, weshalb auch die Antwort der uninformierten Investoren für alle Ii identisch ist – es kommt zu einem Poolinggleichgewicht. Dass das Signal identisch ist, liegt darin begründet, dass die Kosten für das Signal KG für Typ G und Typ B identisch sind – es kostet den Unternehmer ja nichts, auch ein Typ B-Projekt als Typ G darzustellen. Eine notwendige und hinreichende Bedingung für ein Signalling, durch das die beiden Typen voneinander unterschieden werden können, wäre aber ein indirekt proportionaler Zusammenhang zwischen Kosten für das Signal und Qualität des Projekts derart, dass das Aussenden des Signals für Typ B prohibitiv hohe Kosten verursachen würde, während dies für Typ G nicht der Fall ist.428 Die 6WUDWHJLH�GHU�,QYHVWRUHQ kann nun in Abhängigkeit von der dominanten Strategie des Unternehmers bestimmt werden: Wählt der Investor V, der Kommunikation des Unternehmers zu vertrauen, bedeutet dies, dass er seine subjektive Wahrscheinlichkeit, es handle sich tatsächlich um ein Typ G-Projekt, wenn dies der Unternehmer behauptet, gleich 1 setzt – er rechnet mit keiner Varianz der Projekt-Cash Flows. Aus 426 Nach Harsanyi (1967), Harsanyi (1968a) und Harsanyi (1968b) werden Spiele dieser Art als Bayes’ sche Spiele bezeichnet. Es sind dies Spiele unvollständiger Information, in denen die Spieler nur imperfekt über die Spielzüge der Natur, durch die die nicht beobachtbaren Charakteristika der Mitspieler bestimmt werden, informiert sind. Vgl. Holler/Illing (2000), S. 46f. 427 Vgl. dazu Gibbons (1992), S. 173ff.


der Nutzenbedingung 2²

PU σ−µ= folgt damit, wie oben bereits angedeutet, der Preis:

1,3-0=1,3. Da aber der Unternehmer für alle Projekte unabhängig vom Typ die Strategie KG wählt, erhält der Investor am Ende anstatt eines Cash Flows von 1,3 im Schnitt nur 1,042. Anstatt mit einer Rendite von 1 muss der Investor mit einer Rendite kleiner 1 rechnen. Dieser Anlage wird er allerdings strikt die Investition in eine risikolose Anleihe, die ihm eine Rendite von 1 garantiert, vorziehen. Im zu findenden Gleichgewicht kann deshalb die Wahrscheinlichkeit, es mit einem Typ G-Projekt zu tun zu haben, gegeben die Strategie KG des Unternehmers, niemals mit 1 veranschlagt werden.429 0LWKLQ�YHUELHWHW�VLFK�GHP�,QYHVWRU�GLH�:DKO�GHU�6WUDWHJLH�9, die ja genau diese Wahrscheinlichkeitseinschätzung impliziert. 'LH� $OWHUQDWLYVWUDWHJLH� EHVWHKW�GDULQ�� GHU�.RPPXQLNDWLRQ� GHV�8QWHUQHKPHUV� QLFKW� ]X� YHUWUDXHQ�� VSULFK� HLQHQ� 3UHLV�

IHVW]XVHW]HQ�� DOV� ZlUH� GLH� .RPPXQLNDWLRQ� �EHUKDXSW� QLFKW� HUIROJW. Es rechnet der Investor daher damit, dass ein Projekt mit der a priori Wahrscheinlichkeit pG vom Typ G und mit der a priori Wahrscheinlichkeit 1-pG vom Typ B ist. Der Investor ist, wie es seine Teilnahme- und Wettbewerbsbedingung verlangen, genau dann indifferent zwischen Investition von i Einheiten Kapitals in eine Lotterie, die ihm mit der Wahrscheinlichkeit pG (1+x) und mit der Wahrscheinlichkeit (1-pG) (1-x) bringt, und der Investition derselben Menge Kapitals in eine risikolose Anlage, wenn er für die Lotterie folgenden Preis zu bezahlen hat:

�� 997882,0²xp)p1(2)x1)(p1()x1(p GGGG =−−−−++ �

Bei Indifferenz präferiert er allerdings die Investition in ein Projekt, woraus sich das endgültige *OHLFKJHZLFKW für dieses Basisspiel ergibt: 'HU�8QWHUQHKPHU�ZlKOW�. Û ��GLH�,QYHVWRUHQ�ZlKOHQ�1� XQG� EH]DKOHQ� GHQ� 3UHLV� �� JHPlVV�*OHLFKXQJ� ��'LH�

6WUDWHJLHNRPELQDWLRQ� . Û �1� LVW� GDV� HLQ]LJH� 1DVK�*OHLFKJHZLFKW� GHV� %DVLVVSLHOV.430 Zusammengefasst:

428 An dieser Stelle wird die Möglichkeit eines Signalling nur aufgeworfen. Inwieweit durch das Engagement eines Wirtschaftsprüfers der Signallinggedanke in das Modell eingebaut werden kann, ist Gegenstand von Kapitel 5. 429 Technisch ausgedrückt: Die Wahrscheinlichkeitseinschätzungen der Investoren bezüglich des Unternehmenstyps, gegeben KG unabhängig vom Typ, bestätigen sich nicht selbst. Diese Situation stellt damit aber kein Bayes’ sches Gleichgewicht dar, da die Wahl von V nicht die optimale Antwort auf KG darstellt. Zur Definition eines Bayes’ schen Gleichgewichts vgl. Holler/Illing (2000), S. 78f und Gibbons (1992), S. 149ff. 430 Es könnte eingewendet werden, dass auch die Strategiekombination KB/N ein Nash-Gleichgewicht darstellt, da die Kommunikation des Unternehmers ohnehin unglaubwürdig ist und damit keinen Einfluss auf den Preis hat. Dies ist zwar spieltheoretisch korrekt, aber intuitiv wenig plausibel. Die Typ B-Unternehmen werden wenigstens versuchen, die Typ G zu imitieren. Deshalb soll auch in der Folge davon ausgegangen werden, dass bei Indifferenz zwischen KG und KB immer KG gewählt wird.


��

{

==

=

===

1)K|N(w

1)K|N(wInvestoren

1)B|K(w)G|K(wrUnternehme

B

G

GG

431�

Allerdings ist zu bedenken, dass der Unternehmer in diesem Fall pro Projekt bei der Investition von 1 GE lediglich einen Nutzen von 0,997882 GE erzielt. Er wird deshalb nicht in das Spiel eintreten, sondern die Investition in eine risikolose Anleihe der Investition in die N ihm zur Verfügung stehenden Projekte, die in ihrer Gesamtheit eine Überrendite von 1,042 erwirtschaften, vorziehen. Die Wahl der unkooperativen Strategie KG durch die Typ B verhindert damit ein gesamtwirtschaftlich effizientes Verhalten der Akteure.432 Intuitiv könnte vermutet werden, dass bei einer Wiederholung des Spiels in mehreren aufeinanderfolgenden Perioden ein Gleichgewicht der Form möglich wäre, dass der Unternehmer stets glaubwürdig den Projekttyp kommuniziert und der Investor darauf vertraut. Möglich erscheint dies dann, wenn der Investor dem Unternehmer mit einer Vergeltungsstrategie droht: Falls der Unternehmer fälschlicherweise behauptet, ein Typ G-Projekt zu verkaufen, während in Wahrheit ein Typ B-Projekt vorliegt, antwortet der Investor ab der nächsten Periode mit der Wahl der Strategie N, was für den Unternehmer, sofern er sich zur Projektinvestition entschliesst, eine Rendite<1 bedeutet. Selbst dann allerdings kann kooperatives Verhalten des Unternehmers nur sichergestellt werden, wenn das Spiel auf unendlich viele Wiederholungen ausdehnt wird. Gegen die Analyse von Spielen mit einem unendlichem Betrachtungshorizont, auch Superspiele433 genannt, spricht allerdings ein gravierender Einwand. Prinzipiell können bei Superspielen nämlich beliebige Arten von Gleichgewichten modelliert werden. Eine sinnvolle Analyse eines Problems ist damit aber nicht mehr möglich. Denn die typische Fragestellung in der Spieltheorie ist, welche Gleichgewichte ausgeschlossen werden können bzw. welche Gleichgewichte plausibel erscheinen.434 Aus diesem Grund soll in der Folge auf Superspiele gänzlich verzichtet werden.

431 Es wurde auch die im Gleichgewicht allerdings nie erreichte Handlung V der Investoren spezifiziert, falls der Unternehmer doch KB wählen sollte. Dass auch hier N gewählt und der Preis 0,997882 gezahlt wird anstatt V und ein Preis von 0,7, ergibt sich aus der Wettbewerbsbedingung der Investoren. Diese stellt sicher, dass die Investoren keine Überrenditen erwirtschaften. 432 Strukturell ist dieses Spiel damit dem bekannten Gefangenendilemma ähnlich. Vgl. bspw. Holler/Illing (2000), S. 2ff. Es ist wichtig zu sehen, dass der Unternehmer sich nicht glaubwürdig verpflichten kann, KB zu wählen, falls es sich um ein Typ B-Projekt handelt, auch wenn dies in seinem Interesse wäre. Würden ihm die Investoren vertrauen, hätte er immer einen Anreiz, zumindest ein Typ B-Projekt als Typ G auszugeben, weil dies seine Rendite strikt verbessern würde. 433 Vgl. Güth (1998), S. 24. 434 Vgl. dazu ebenfalls Holler/Illing (2000), S. 21 und Rasmusen (1989), S. 92.


Geht man hingegen von einer beliebig grossen, aber endlichen Anzahl von Wiederholungen aus, scheitert die Vergeltungsstrategie des Investors und es kommt ab der ersten Periode zum unkooperativen Gleichgewicht des Spiels bei einer Periode. Die Begründung liegt im bekannten Backward-Induction-Argument:435 Sei n die letzte Periode des Spiels. Da in dieser Periode der Unternehmer die Vergeltung des Investors in der nächsten Periode nicht mehr zu befürchten hat, handelt er, als wäre er in einem einperiodigen Spiel, mithin wählt er unabhängig vom Typ die Strategie KG. Der Investor antizipiert dies aber und wählt in Periode n ebenfalls die unkooperative Strategie N, die identisch ist mit seiner Vergeltungsstrategie. In Periode n-1 aber weiss der Unternehmer, dass der Investor in Periode n ohnehin N wählt. Deshalb hat er wiederum keinen Anreiz, eine andere Strategie als KG zu wählen. Der Investor antizipiert dies wiederum und wählt deshalb auch in n-1 bereits N. Diese Argumentation kann bis zur ersten Periode fortgesetzt werden. Damit aber ist bewiesen, dass in einem Spiel mit endlich vielen Wiederholungen kooperatives Verhalten nicht möglich ist und sich stets das unkooperative Nash-Gleichgewicht KG/N einstellt. Bei diesem Gleichgewicht aber hat der Unternehmer wie gezeigt keinen Anreiz, überhaupt in Projekte zu investieren, wodurch die gesamtwirtschaftliche Effizienz gesenkt wird. Anhand dieses Modells kann die Anreizproblematik somit zusammenfassend wie folgt illustriert werden: Für den Unternehmer besteht jeweils im Einzelfall, sprich: wenn er weiss, dass er ein Typ B-Projekt verkaufen will, der Anreiz zu unkooperativem Verhalten, sprich: auch alle Typ B- als Typ G-Projekte auszugeben. Rationale Investoren antizipieren dies und „ bestrafen“ den Unternehmer damit, dass sie seine Kommunikation als unglaubwürdig und wertlos einschätzen. ,Q� UHDOLWHU�� 6HLQHP� %XVLQHVV� 5HSRUWLQJ� ZLUG� QLFKW�XQHLQJHVFKUlQNW� 9HUWUDXHQ� JHVFKHQNW�� GLH� ,QYHVWRUHQ� VLFKHUQ� VLFK� GXUFK�

5LVLNR]XVFKOlJH� DE�� Sie wählen ebenfalls die unkooperative Strategie N. Wichtig festzuhalten ist nun folgendes: Der Anreiz, unkooperativ zu handeln, dem der Investor aber aufgrund des ökonomischen Prinzips zur Grenznutzenmaximierung nachgeben muss, liegt nicht in seinem Eigeninteresse. Denn im Durchschnitt, wo er vom materialen Kommunikationsinhalt abstrahieren könnte, darf er aufgrund eben dieses Anreizes eine geringere Rendite erwarten als im Falle, wenn er sich glaubwürdig verpflichten könnte, nur wahrheitsgemäss zu publizieren. In letzterem Fall könnte er statt der Investition in eine risikolose Anlage, die eine Rendite von 1 erwirtschaftet, in

435 Vgl. Holler/Illing (2000), S. 22 und Rasmusen (1989), S. 88f.


Projekte investieren, die eine Überrendite von 1,042 bringen. Noch einmal: Es liegt daher im Eigeninteresse des Unternehmers, dass die Anreize, die ihn in der Spielsituation eine unkooperative Strategie wählen lassen, beseitigt werden und er sich selbst zu einer kooperativen Strategie verpflichten kann. Er wäre sogar bereit, dafür Kosten zu tragen, die bis 0,042 GE pro Projekt betragen. $OV�&RQFOXVLR�PXVV�GHPQDFK�IHVWJHKDOWHQ�ZHUGHQ��GDVV�5HSRUWLQJ�]ZDU�SULQ]LSLHOO�]XU�

6HQNXQJ� GHU� (LJHQNDSLWDONRVWHQ� HLQJHVHW]W� ZHUGHQ� NDQQ�� $XIJUXQG� GHU�:LUNXQJ� GHU�

NRPPXQL]LHUWHQ� ,QIRUPDWLRQHQ� DXI� GLH� HUZDUWHWHQ� &DVK� )ORZV� �PDWHULDOHU�

,QIRUPDWLRQVZHUW�� HQWVWHKHQ� DOOHUGLQJV� X�8�� $QUHL]H� I�U� GHQ�8QWHUQHKPHU�� VFKOHFKWH�

,QIRUPDWLRQHQ�QLFKW�ZDKUKHLWVJHPlVV� ]X� NRPPXQL]LHUHQ��ZRGXUFK�HU� VLFK� LP�6FKQLWW�

LQVJHVDPW�VFKOHFKWHU�VWHOOW�±�HU�PXVV�PLW�K|KHUHQ�5HQGLWHIRUGHUXQJHQ�GHU�,QYHVWRUHQ��

VSULFK�.DSLWDONRVWHQ�� UHFKQHQ�� GD� VHLQH�5HSRUWLQJDQVWUHQJXQJHQ� GLVNRQWLHUW�ZHUGHQ��

'DVV�K|KHUH�.DSLWDONRVWHQ�]X�HUZDUWHQ�VLQG��ZHQQ�LQ�GDV�5HSRUWLQJ�YRQ�8QWHUQHKPHQ�

QLFKW�YHUWUDXW�ZHUGHQ�NDQQ��ZLUG�VLFK�P|JOLFKHUZHLVH�LQ�)ROJH�GHU�(QURQNULVH��GLH�]X�

%HJLQQ� GHU� 'LVVHUWDWLRQ� JHVFKLOGHUW� ZXUGH� ]HLJHQ�� 'LH� DPHULNDQLVFKH� =HLWVFKULIW�

%XVLQHVVZHHN� EVSZ�� VSULFKW� YRQ� HLQHP� Ä.RQWDPLQLHUXQJVHIIHNW³� GHU� LUUHI�KUHQGHQ�

%HULFKWHUVWDWWXQJ� (QURQV� �� ,QYHVWRUHQ� Z�UGHQ� VLFK�� VR� GLH� 0HLQXQJ� GHU�

%XVLQHVVZHHNDXWRUHQ�� LQ� =XNXQIW� JHJHQ� XQJODXEZ�UGLJH� %HULFKWHUVWDWWXQJ� GXUFK�

K|KHUH�.DSLWDONRVWHQ�ZDSSQHQ�Ü�Ý*Þ

In der Folge sind Möglichkeiten zu erörtern, die das Anreizproblem zu umgehen oder zumindest zu entschärfen vermögen. Dies wird zunächst in argumentativ-verbaler Form im folgenden Kapitel versucht zu plausibilisieren. Der Formalisierung einer Lösungsstrategie widmet sich später Kapitel 5.

�� /|VXQJVP|JOLFKNHLWHQ�GHV�$QUHL]SUREOHPV�±�

)LQDQ]LQWHUPHGLDWLRQ�Es wurde oben dargelegt, dass es im gesamtwirtschaftlichen Interesse und insbesondere im Interesse des Unternehmers ist ± der im Modell für die Aktionäre steht ±, das Anreizproblem zu nicht den Tatsachen entsprechender, beschönigender Kommunikation zu lösen. Bevor die Lösung in WKHRUHWLVFK�IRUPDOHU�Form in Kapitel 5 durch die Modellierung der Value Proposition von Assurance Services gezeigt werden kann, sind vorher JUXQGVlW]OLFKH Lösungskategorien anzuführen. In der Folge wird dann eine %HVFKUlQNXQJ� DXI� Finanzintermediäre, spezifischer )LQDQ]JXWDFKWHU, die $VVXUDQFH� L��Z��6�� VSULFK� LUJHQGHLQH�$UW�GHU� ,QIRUPDWLRQVYHUHGHOXQJ� leisten, und in einem nächsten Schritt auf $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� L�� H�� 6�� GXUFK� :LUWVFKDIWVSU�IHU

436 Vgl. Gleckman (2002).


vorgenommen. Die umfangreiche Abhandlung der Konzeption der Assurance Services i. e. S. erfolgt dann erst gesondert in Kapitel 4.3.

�� *UXQGVlW]OLFKH�/|VXQJVNDWHJRULHQ�

Grundsätzlich lassen sich zwei Kategorien der Reaktion auf das Anreizproblem des Unternehmers konzipieren. Die HUVWH�.DWHJRULH umfasst all jene Mechanismen, die den Unternehmer ÄEHVWUDIHQ³, wenn ex post nicht den Tatsachen entsprechende Kommunikation festgestellt wird und er dadurch zu kooperativem Verhalten motiviert wird. Der Investor vertraut also zunächst dem Unternehmer, weil er annimmt, dass durch die Androhung einer ex post erfolgenden Bestrafung bei unkooperativem Verhalten des Unternehmers der Wahrheitsgehalt von dessen Kommunikation gesichert werden kann. Wie bereits oben diskutiert, kann dies aber nicht dadurch geschehen, dass der Investor selbst mit unkooperativem Verhalten in der nächsten Periode droht. Aufgrund der Backward Induction müssen nämlich beide Spieler zu dem Schluss kommen, dass allein unkooperatives Verhalten ein Gleichgewicht ergeben kann. Deshalb müssen VSLHOH[WHUQH� 6WUDIPHFKDQLVPHQ eingeführt werden. Denkbar sind bspw. 9HUWUlJH, die bei Unterschreiten des versprochenen Qualitätsniveaus – hier: wenn ein Typ B- fälschlich als ein Typ G-Projekt ausgegeben wird ±, eine Kaufpreisrückerstattung vorschreiben. Dies ist JOHLFKEHGHXWHQG�PLW�HLQHU�9HUVLFKHUXQJ, die der Investor mit dem Unternehmer abschliesst. Diese Versicherung ist für den Investor aber nur dann von Wert, wenn der Unternehmer am Ende des Spiels auch ausreichend liquide Mittel aufweist, eventuelle Schadenersatzforderungen zu honorieren. Falls dies nicht der Fall ist, kann eine andere externe Strafdrohung kooperatives Verhalten sicherstellen: Gesetzliche Regelungen, die dem Unternehmer mit QLFKW�PRQHWlUHQ� 6WUDIHQ, bspw. Freiheitsentzug, bei den Tatsachen zuwiderlaufender Kommunikation drohen.437 Die ]ZHLWH�.DWHJRULH von Lösungen des Anreizproblems besteht darin, EHUHLWV�YRU�GHP�.DXI� eine bessere Einschätzung des Wahrheitsgehalts der vom Unternehmer publizierten Information zu ermöglichen. Dies ist im Prinzip identisch mit der Möglichkeit einer hEHUSU�IXQJ des Wahrheitsgehalts der Kommunikation des Unternehmers, noch bevor der Kauf getätigt wird. Eine Form einer Überprüfung wäre

437 Unter die Kategorie der Bestrafung fällt im Prinzip auch die von Diamond (1989) konzipierte Lösung im Fall des bei der Vergabe von Fremdkapital auftretenden Moral Hazard, die auf dem Aufbau von Reputation und dem Entzug der Gewinne aus Reputation bei opportunistischem Verhalten fusst. Modelle, in denen der 8QWHUQHKPHU Reputation aufbaut, seien aber in der Folge nicht weiter betrachtet, da sie nur bei über die Zeit invarianten Typzuteilungen möglich sind. Dies widerspricht aber der Konstruktionslogik des als Basismodell im vorhergehenden Kapitel vorgestellten Ansatzes, in dem jede Periode neu entschieden wird, von welchem Typ jeweils das i-te Projekt ist. Allerdings wird zu zeigen sein, dass die am Spiel beteiligten Intermediäre, die Wirtschaftsprüfer, Reputation aufbauen können.


bspw., dem Investor selbst Einblick in das Projekt zu geben und ihm dadurch eine Analyse der Ertragsaussichten zu ermöglichen. Eine andere Möglichkeit besteht darin, die Analyse der Ertragsaussichten und die damit verbundene Validierung der Kommunikation des Unternehmers darauf spezialisierten Dritten zu überlassen. Die Investoren sollen durch Dritte eine Zusicherung, sprich: Assurance, erhalten, dass die Kommunikation des Unternehmers den Tatsachen entspricht. Dies kann, in Abgrenzung zu dem in Kapitel 4.3 vorzustellenden Konzept der Assurance Services i. e. S. nach dem AICPA, als Assurance i. w. S. bezeichnet werden: $VVXUDQFH�L��Z��6��VHL�GHVKDOE� GHILQLHUW� DOV� MHGH� )RUP� GHU� =XVLFKHUXQJ� GXUFK� HLQHQ� 'ULWWHQ�� GLH� VLFK� DXI�

&KDUDNWHULVWLND� GHU� YRP�8QWHUQHKPHU� YHU|IIHQWOLFKWHQ� ,QIRUPDWLRQHQ� EH]LHKW� In der Folge soll auf genau jene Möglichkeit der Fokus gelegt werden. Bevor aber näher darauf eingegangen wird, ist zuerst zu begründen, warum die anderen Strategien zur Lösung des Anreizproblems nicht weiter betrachtet werden. Die erste Kategorie der Lösungsmöglichkeiten besteht aus externen Strafdrohungen, die bei ex post entdecktem opportunistischen Verhalten des Unternehmers diesem Strafen aufbürden. Vertragsmodalitäten, die, wie oben erwähnt, in diese Kategorie der Lösungsmöglichkeiten fallen, seien ausgeklammert, weil derartiges realiter kaum vorfindbar ist.438 Dies ist vermutlich dadurch begründet, dass aufgrund der Vielzahl der zu berücksichtigenden Faktoren und Umweltzustände eine exakte Spezifikation prohibitiv hohe Kosten verursachen würde. Ein unvollständiger Vertrag kann aber das Moral Hazard Problem nicht lösen. Gesetzliche Regelungen und daran anknüpfende Klagsrechte der Investoren werden ebenfalls als Lösungsstrategie ausgeklammert.439 Dies schlicht aus dem Grund, weil in Europa dem „ shareholder litigation“ -Recht keine mit den USA vergleichbare Bedeutung zukommt. Der Fokus der Arbeit liegt aber auf dem deutschsprachigen Raum, wodurch diese Einschränkung gerechtfertigt erscheint.440 Die zweite Kategorie der Lösungsstrategien umfasst die Möglichkeit einer Validierung der Berichtsinhalte noch vor Kauf der Titel an den Projekten. Dass Investoren selbst eine Begutachtung des Projekts vornehmen, soll ausgeschlossen werden; dies vor allem deshalb, weil kaum anzunehmen ist, dass Investoren die dafür nötige Expertise besitzen. Nimmt man zusätzlich an, dass jeder Investor nicht ausreichend Kapital für

den Kauf des ganzen Projekts besitzt, sondern lediglich genau den Anteil α, mit

438 Hingewiesen sei darauf, dass auch Diamond (1989) diese Möglichkeiten ausschliesst. Auch das bedeutende Modell von Myers/Majluf (1984) nimmt derartige Restriktionen vor. 439 Wiederum sei darauf hingewiesen, dass auch Myers/Majluf (1984) und Diamond (1989) diese Möglichkeit ausschliessen.


0<α<1, daran erwerben kann, er aber dennoch die Kosten für die Überprüfung des

gesamten Unternehmens tragen muss, so ist leicht nachvollziehbar, dass eine zentralisierte Überprüfung der Kommunikation durch einen Spezialisten, der für alle

1/α Investoren arbeitet, kostengünstiger vorgenommen werden kann. Denn der

Spezialist muss die Überprüfungskosten nur einmal tragen, während die Investoren in

Summe die Prüfkosten 1/α-mal, mit 1/α>1, aufwenden müssten. Je kleiner α ist, desto

wahrscheinlicher wird die Zuziehung eines Spezialisten. Falls allerdings das Resultat der Prüfung durch einen einzelnen Investor öffentlich beobachtbar ist und nicht dessen

private Information bleibt441, muss zwar die Prüfung nicht 1/α-mal vorgenommen

werden, sondern nur einmal, die Investoren unterliegen aber dem Free-Rider-Problem:442 Derjenige, der sich entschliesst, die Prüfung durchzuführen, erzielt daraus

zwar einen Nutzen, er trägt aber alleine die gesamten Kosten. Die restlichen 1/α-1

Investoren erhalten ebenfalls den Nutzen, müssen aber für keine Kosten aufkommen. Dadurch ergibt sich für jeden Investor der Anreiz, als Free Rider zu handeln und darauf zu warten, dass ein anderer die Prüfung durchführt. Da aber allgemein diese Maxime befolgt wird, kommt es letztlich zu gar keiner Prüfung – ein Ergebnis, das gesamtwirtschaftlich suboptimal ist. Der Ausweg auch hier ist wiederum die gemeinsame Zuziehung eines Dritten und die gleichmässige Aufteilung der Kosten.443 Damit bleibt als weiter zu betrachtende Lösung des Anreizproblems die 'HOHJDWLRQ�GHU� $QDO\VH� GHU� 3URMHNWDXVVLFKWHQ� E]Z�� GHU� .RPPXQLNDWLRQ� GHV� 8QWHUQHKPHUV� DQ�

GDUDXI�VSH]LDOLVLHUWH�'ULWWH��DQ�,QWHUPHGLlUH. Zunächst ist deshalb auf den Begriff des Intermediärs respektive Finanzintermediärs näher einzugehen und innerhalb der Gruppe der Intermediäre nochmals eine Einschränkung auf sogenannte Finanzgutachter vorzunehmen, die sich mit der Erbringung von Assurance i. w. S., verstanden als Gutachterleistung bezüglich bewertungsrelevanter Informationen, beschäftigen. Im Anschluss daran sollen die wichtigsten Typen von Finanzgutachtern, nämlich Finanzanalysten, Ratingagenturen und Wirtschaftsprüfer, vorgestellt werden.444 Auf letzteren, die Assurance Services i. e. S. leisten, liegt natürlich der

440 Der Aufbau von Reputation ist, wie bereits oben erwähnt, aufgrund der Konstruktionslogik des Modells ausgeschlossen und wird daher in der Folge – zumindest für den Unternehmer – nicht weiter verfolgt. 441 Bspw. kann das Resultat der Prüfung indirekt dadurch erschlossen werden, zu welchem Preis der Investor den Unternehmenstitel kauft. 442 Vgl. bspw. Mankiw (1998), S. 222 oder auch Mansfield (1997), S. 565. 443 Das vorgetragene Argument würde im Fall des Basismodells und der noch darzustellenden Erweiterungen allerdings nicht greifen, da ja annahmegemäss HLQ�,QYHVWRU jeweils genau HLQ�3URMHNW erwirbt. Diese Annahme ist für das Modell aber nur von marginaler Bedeutung und wurde aus Gründen der Einfachheit der Darstellung gewählt. Eine Modifikation, dass ein Investor nur den Anteil 1/α am Projekt kaufen könnte, änderte nichts Grundlegendes an den Modellgleichgewichten. 444 Daneben existieren noch andere Intermediäre, die eine Lösung des Anreizproblems bewirken können; bspw. Kapitalanlagegesellschaften, die alle N Projekte des Unternehmers kaufen und N Investoren für die Zahlung von je 1,042 GE


Fokus. Die Diskussion erfolgt allerdings erst in Kapitel 4.3, das den Hauptteil des Kapitels 4 darstellt.

�� ,QWHUPHGLlUH� 6WUXNWXUHQ� ]XU� hEHUZLQGXQJ� GHV�

*ODXEZ�UGLJNHLWVSUREOHPV�

�� =X�%HJULII�XQG�:HVHQ�GHU�)LQDQ]LQWHUPHGLDWLRQ�

Der Begriff des Finanzintermediärs wird in der Literatur nicht einheitlich gebraucht.445 Breuer baut ganz allgemein auf den Begriffen „ Intermediär“ und „ Finanzierungstitel“ auf und definiert Finanzintermediäre als „ Intermediäre, die an Tauschvorgängen beteiligt sind, die Finanzierungstitel betreffen.“ 446 Intermediäre wiederum sind Akteure, die sich als Dritte zwischen zwei Tauschpartner schalten, um den Tausch zu erleichtern. Graphisch kann die Einschaltung eines Finanzintermediärs zur Erleichterung einer Finanzierungsbeziehung deshalb wie in Abb. 19 dargestellt werden: Zwischen den Kapitalgeber und den Kapitalgeber wird ein Intermediär geschaltet.

Kapital-

geber

Kapital-

nehmer

Kapital-

geber

Kapital-

nehmerFinanzintermediär

$EE��'LUHNWH�XQG�LQWHUPHGLlUH�)LQDQ]LHUXQJVEH]LHKXQJ

ß�ßBà�

Breuer unterscheidet YLHU�7\SHQ von Intermediären, die durch ihre je unterschiedlichen tauscherleichternden Funktionen charakterisiert werden:448 den Ä*XWDFKWHU³, den Ä$XNWLRQDWRU³, den Ä+lQGOHU³ oder „ Market Maker“ und den Ä3URGX]HQWHQ³. Der Gutachter bzw. der Finanzgutachter im Spezialfall Finanzintermediation ist für

den 1/N-ten Teil der Gesamterträge, also 1,042 GE, versprechen. In der Terminologie des nächsten Kapitels handelt es sich dabei um Finanzproduzenten. Diese Arbeit soll sich aber auf Finanzgutachter beschränken, weshalb diese Möglichkeit nicht weiter verfolgt werden soll. 445 Vgl. dazu Breuer (1993), S. 5, der auf die unterschiedliche Verwendung des Begriffes bei Diamond (1984) und Allen (1990) hinweist. 446 Breuer (1993), S. 15. 447 Quelle: Leicht modifiziert nach Steiner/Heinke (1996), S. 618. 448 Vgl. Breuer (1993), S. 9ff.


vorliegende Arbeit von besonderem Interesse. Er ist ein Intermediär, der Informationen, die für den Tausch von Bedeutung sind, produziert; mithin hilft, tauschhemmende Auswirkungen von Informationsasymmetrien zu beseitigen.449, 450 'HU�)LQDQ]JXWDFKWHU�NDQQ�DOV�HLQ�,QWHUPHGLlU�EHVWLPPW�ZHUGHQ��GHU�$VVXUDQFH�L��Z��6��

KLQVLFKWOLFK� HQWVFKHLGXQJVUHOHYDQWHU� &KDUDNWHULVWLND� GHU� YRP� .DSLWDOQHKPHU�

SXEOL]LHUWHQ�,QIRUPDWLRQ�OHLVWHW��ZDV�GHP�.DSLWDOJHEHU�VHLQH�(QWVFKHLGXQJ�HUOHLFKWHUQ�

VROO� Assurance Services i. w. S. sind damit all jene Arten der Finanzintermediation durch Finanzgutachter, die einer Partei, die in eine Finanzierungsbeziehung involviert ist, Zusicherung hinsichtlich der in einer Entscheidung zu verwendenden Informationen geben. Als Beispiele für Finanzgutachter führt Breuer u.a. Wirtschaftsprüfer und Ratingagenturen an. Da in dieser Arbeit besonders Wirtschaftsprüfer und die von ihnen erbrachte Assurance i. e. S. interessieren, soll der Fokus auch in der Folge auf Finanzgutachtern liegen. Andere Typen der Finanzintermediation werden nicht weiter verfolgt.451, 452 Das oben Gesagte summierend kann an dieser Stelle der Zweck von Finanzintermediation genauer bestimmt werden: 'DV� :HVHQ� GHU� )LQDQ]LQWHUPHGLDWLRQ� OLHJW� GDULQ�� GXUFK� VSH]LILVFKH� /HLVWXQJHQ�

7UDQVDNWLRQVNRVWHQ��GLH�LQ�HLQHU�XQYROONRPPHQHQ�:HOW�DXIJUXQG�YRQ�0DUNWIULNWLRQHQ��

LQVEHVRQGHUH�DXFK�,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ��HQWVWHKHQ��HQWZHGHU�]X�HOLPLQLHUHQ�RGHU�

]XPLQGHVW�]X�YHUPLQGHUQ��

Die Vorteilhaftigkeit einer intermediären Struktur – die gleichzeitig die notwendige Bedingung für die Existenz von Finanzintermediation darstellt – bemisst sich immer daran, ob im Vergleich zu einer nicht-intermediären Beziehung geringere Transaktionskosten anfallen. In Kapitel 5 sollen Wirtschaftsprüfer als zusätzlicher Spielertyp im oben erläuterten Spiel eingeführt werden. Dadurch wird untersucht, ob Finanzgutachter das hidden information- bzw. adverse selection-Problem des 449 Die Existenz von Informationsasymmetrien ist eine notwendige Bedingung für die (sinnvolle) Existenz von Gutachtern. An dieser Stelle kann deshalb auch gleich auf die Implikationen einer derartigen notwendigen Bedingung hingewiesen werden: Weil in der neoklassischen Finanztheorie stets von vollkommener Information aller Kapitalmarktteilnehmer ausgegangen wird, sind Finanz-Gutachter in derartigen Modellen auch nicht begründbar. Der Neo-Institutionalimus hingegen überwindet den engen Annahmenrahmen der Neoklassik und wird dadurch empirisch gehaltvoller. Vgl. dazu Kapitel 3.1. 450 Der Auktionator ist ein „ Intermediär, der sich auf die reine Preisermittlung beschränkt“ (Breuer (1993), S. 10). Der Händler ist ein Intermediär, der sich zwischen die Tauschpartner schaltet, ohne allerdings die Güter zu transformieren. Der Unterschied zum Auktionator ist, dass er selbst als (zwischengeschalteter) Tauschpartner auftritt. Der Produzent erfüllt endlich zusätzlich zur Funktion des Händlers auch eine Gütertransformation. Der Produzent nimmt demnach die weitreichendste Funktion wahr und begreift, sofern Informationsasymmetrie vorliegt, in seiner Funktion alle anderen Typen unter sich. Zur genauen Definition der Typen und einer Übersicht über andere Definitionen in der Literatur vgl. Breuer (1993), S. 10ff., insbesondere S. 22. 451 Vgl. dazu auch die Anmerkung in Fussnote 444. 452 Eine ähnliche Bestimmung des Begriffs der Finanzintermediation gibt Spicher (1997), S. 6: „ Finanzintermediation bietet alle Güter und Dienstleistungen an, die darauf ausgerichtet sind, finanzwirtschaftliche Bedürfnisse und Präferenzen von Marktteilnehmern zu erfüllen.“


Unternehmers lösen können und dadurch die gesamtwirtschaftlich effizienten Projekte durchgeführt werden. Der Nettogewinn kann dabei bestimmt werden durch den Vergleich einer idealen Welt mit einem in seinem Kommunikationsverhalten stets ehrlichen Unternehmer (first-best-Lösung) mit der intermediären Struktur (second-best-Lösung). In der second-best-Situation entstehen Kosten durch die Zuziehung von Intermediären, die den Effizienzgewinn vermindern. Bevor diese abstrakte Analyse allerdings durchgeführt werden soll, müssen in der Folge konkrete Möglichkeiten der Finanzintermediation durch Finanzgutachter vorgestellt werden.

�� :LFKWLJH�.DWHJRULHQ�YRQ�)LQDQ]JXWDFKWHUQ�

Oben wurde die Funktion der Intermediation, insbesondere durch Finanzgutachter, theoretisch-abstrakt dargestellt: 6LH� VROOHQ�$VVXUDQFH� L�� Z�� 6�� GHUDUW� OHLVWHQ�� GDVV� GLH�YRP�8QWHUQHKPHU� NRPPXQL]LHUWHQ� ,QIRUPDWLRQHQ�HLQH�DXVUHLFKHQGH�XQG�YHUOlVVOLFKH�

(QWVFKHLGXQJVEDVLV� I�U� GHQ� ,QYHVWRU� GDUVWHOOHQ� XQG� GDGXUFK� ]XU� 5HGXNWLRQ� YRQ�

7UDQVDNWLRQVNRVWHQ�� GLH� VLFK� LQ� GLHVHP� )DOO� LQ� )RUP� YRQ� K|KHUHQ� .DSLWDONRVWHQ�

lXVVHUQ�Z�UGHQ��EHLWUDJHQ�� In vorliegendem Kapitel sollen konkret )LQDQ]DQDO\VWHQ und 5DWLQJDJHQWXUHQ als Archetypen der Finanzintermediation umrisshaft vorgestellt und ihr Beitrag zur Überwindung des Glaubwürdigkeits- bzw. Moral Hazardproblems angerissen werden. Zwar sind auch :LUWVFKDIWVSU�IHU der Gruppe der Finanzgutachter zuzuordnen und erbringen inhaltlich ähnliche Leistungen zur Transaktionskostenminimierung, eine nähere Behandlung von Wirtschaftsprüfern und die Diskussion von Assurance Services i. e. S. sei allerdings auf Kapitel 4.3 verschoben.

)LQDQ]DQDO\VWHQ�

Gündling/Everling definieren Finanzanalyse als „ die Untersuchung der freiwillig oder aufgrund gesetzlicher Vorschriften veröffentlichten Jahres- oder Konzernabschlüsse sowie anderer Informationen, Daten und Berichte von Unternehmen durch Außenstehende mit dem Ziel, die wirtschaftliche Lage des Unternehmens, insbesondere im Hinblick auf die künftige Erfolgsentwicklung und Zahlungsfähigkeit, einzuschätzen sowie bei börsenkotierten Gesellschaften vor allem die Kursentwicklung der von ihnen begebenen Finanztitel (Aktien, Anleihen usw.) zu beurteilen.“ 453, 454

453 Gündling/Everling (1994), S. 727. Für eine ähnliche Definition vgl. die Berufsrichtlinien der DVFA, bspw. abgedruckt in Diehl/Loistl/Rehkegler (1998), S. 105ff. 454 Damit wird die Analysetätigkeit im Prinzip auf die Fundamentalanalyse eingeschränkt. Das Gegenstück dazu bildet die technische Aktienanalyse, die aus der Analyse des vergangenen Kursverlaufs Prognosen ermitteln will. Die technische Analyse ist aber insofern fragwürdig, als dadurch nicht einmal schwache Kapitalmarkteffizienz unterstellt wird, was empirisch nicht haltbar scheint (vgl. dazu Kapitel 3.1). Auch deshalb kommt wohl der Fundamentalanalyse die grössere Bedeutung zu. Vgl. dazu sowie zur Unterscheidung der beiden Analysemethoden Bittner (1996), S. 32ff.


Hervorzuheben ist, dass, in Einklang mit den in Kapitel 2 gewonnenen Erkenntnissen, Analysten sich zwar auch auf den gesetzlichen Jahresabschluss beziehen, aber, da dieser nicht alle benötigten Informationen zur Unternehmensbeurteilung zur Verfügung stellen kann, auch andere Informationen einbeziehen. Dennoch kommt der Analyse des Jahresabschlusses entscheidende Bedeutung zu: Zum einen ist ein wesentliches Resultat der Analysetätigkeit die Gewinnprognose455, eine Kennzahl also, die auch im Jahresabschluss überragende Bedeutung geniesst. Andererseits liegen Jahresabschlussinformationen in standardisierter, allgemein akzeptierter, verlässlicher Weise vor, was bspw. auch durch das später456 noch zu erörternde Testat eines unabhängigen Wirtschaftsprüfers bestätigt wird. Informationen dieser Art sind aber für eine Analyse besonders bedeutend, da dadurch Verlässlichkeit ermöglicht sowie Vergleichbarkeit der Informationen über Zeit sowie Branchen hinweg erleichtert wird. Finanzanalysten sind nun jene wirtschaftlichen Akteure, die professionelle Finanzanalyse betreiben.457 Mit ihrem Output wenden sich Analysten u. a. an institutionelle Anleger, Finanzmakler, Vermögensverwalter, Anlageberater, aber auch an private Investoren.458 Ihre intermediäre Funktion besteht somit darin, einerseits vorhandene Information aufzusuchen bzw. neue Information über Unternehmen in Erfahrung zu bringen, und andererseits diese einer Bearbeitung zu unterziehen und ihre abschliessende Beurteilung an die Adressaten zu kommunizieren. Kurz: Das Resultat professioneller, hoch spezialisierter Analysetätigkeit soll für weniger spezialisierte Parteien als Grundlage für Investitions- bzw. Desinvestitionsentscheidungen dienen.459 Nun ist zu fragen, welcher Vorteil in der Einschaltung von Finanzanalysten als Intermediären liegt. Denn wesentlich an der Definition der Finanzanalyse ist die Charakterisierung der Analysten als Aussenstehende. Sie haben deshalb keinen unmittelbaren Zugang zu wichtigen Daten, wie diesen bspw. das Management eines Unternehmens hat. Der Analyst ist damit zumindest zu einem Gutteil auf die Informationen, die ihm das Management – entweder in Form allgemein zugänglicher Quellen wie dem Jahresabschluss oder aber in Form von Gesprächen oder Analystenkonferenzen – zukommen lässt, angewiesen. Damit scheint aber das Glaubwürdigkeitsproblem, das an dieser Stelle von zentralem Interesse ist, durch Finanzanalysten prima vista gerade nicht überwindbar zu sein. Dennoch kann

455 Vgl. Bittner (1996), S. 39. 456 Vgl. dazu Kapitel 4.3.2. 457 Vgl. Bittner (1996), S. 25. 458 Vgl. Gündling/Everling (1994), S. 727, Mahoney (1991), keine Seitenangaben und Loehr (1990), keine Seitenangaben. 459 Vgl. DeBondt/Thaler (1990).


angenommen werden, dass es zumindest abgeschwächt, wenn nicht gar völlig beseitigt ist. Denn einerseits sind Analysten intime Kenner der Branche bzw. des Unternehmens und deswegen weniger manipulationsanfällig. Andererseits pflegen Unternehmen im allgemeinen ein gutes Verhältnis zu Analysten.460 Dennoch bleibt festzuhalten, dass auch Analysten dem Glaubwürdigkeitsproblem gegenüberstehen, da sie keinen unmittelbaren Zugang zu Unternehmensdaten haben, sondern auf weite Strecken dem Management vertrauen müssen. 9RQ� ]XVlW]OLFKHU� $VVXUDQFH� ]�� %�� GXUFK�

:LUWVFKDIWVSU�IHU��GLH�GLH�9HUOlVVOLFKNHLW�VRZLH�9ROOVWlQGLJNHLW�GHU�YRP�0DQDJHPHQW�

NRPPXQL]LHUWHQ� 'DWHQ� VLFKHUW�� VR� LVW� ]X� YHUPXWHQ�� N|QQHQ� GHVKDOE� DXFK� $QDO\VWHQ�

SURILWLHUHQ. Diese Hypothese wird auch durch zweierlei motiviert. Erstens, dass der Analyse des Jahresabschlusses mit seinen standardisierten, auf Verlässlichkeit geprüften Daten wie erwähnt eine grosse Bedeutung zukommt.461 Und zweitens wieder durch das Beispiel Enrons: Analysten wurden vom Konkurs Enrons völlig überrascht, weil sie der Kommunikation des Managements blind vertrauten.

5DWLQJDJHQWXUHQ�

Der Unternehmensgegenstand von Ratingagenturen ist ebenfalls die Finanzanalyse. Ihre Bedeutung rechtfertigt es aber, sie neben Analysten getrennt aufzuführen. Rating kann definiert werden als eine vergleichende Beurteilung von Anleihen und Aktien (Emissions-Rating), Unternehmen (Emittenten-Rating), Ländern (Länderrating) und Kreditnehmern, wobei das abschliessende Urteil ordinal in Form von Noten oder Symbolen angegeben wird.462 Dieses Urteil, sprich Endprodukt, wird dabei ebenfalls als Rating bezeichnet.463 Das Ziel eines Ratings ist ebenso wie bei der Finanzanalyse eine Entscheidungsgrundlage für Investitions- bzw. Desinvestitionsentscheidungen in Wertpapiere bereitzustellen. Die angestrebte Entscheidungsgrundlage ist jedoch eine spezielle: Durch ein Rating soll eine Aussage über die Risiken und die Bonität des Wertpapiers resp. des zugrundeliegenden Unternehmens ermöglicht werden. Damit ist auch die Motivation des Unternehmens, sich einem Rating zu unterziehen, klar: Eine bessere Bonitätseinschätzung soll niedrigere Finanzierungskosten sowie höhere

460 Vgl. bspw. Bittner (1996), S. 25. 461 Zur Diskussion der Jahresabschlussprüfung vgl. Kapitel 4.3.2. 462 Vgl. Baden (1992), S. 9. 463 Vgl. dazu auch Gündling/Everling (1994), S. 727. Zu einer Übersicht über die Ratingkategorien der beiden bedeutendsten Ratingagenturen, Moody’ s Investors Service, Inc. und Standard&Poor’ s Corporation, vgl. bspw. Heinke (1998), S. 22.


Liquidität der Papiere ermöglichen.464 Zahlreiche empirische Untersuchungen können dieses Resultat auch bestätigen.465 Damit scheint das Glaubwürdigkeitsproblem aber gerade nicht überwindbar zu sein: Denn das zu ratende Unternehmen hat gerade kein Interesse daran, dass unvorteilhafte Informationen in die Beurteilung durch die Ratingagentur einfliessen. Vielmehr liegt es im Interesse des Unternehmens, diese Informationen vorzuenthalten. Allerdings wird dieses Problem durch zweierlei Faktoren gemildert, wenn nicht sogar gänzlich eliminiert. Einerseits sind Ratingagenturen wie Finanzanalysten hochspezialisierte, erfahrene Experten. Andererseits haben Ratingagenturen, im Unterschied zu Finanzanalysten, sofern es sich um ein Rating im Auftrag des Unternehmens handelt, direkten Zugang zu unternehmensinternen Informationsquellen. Damit haben sie zumindest potentiell den Informationsstand, den auch das Management hat. Es scheint deshalb plausibel, dass das Glaubwürdigkeitsproblem im Falle eines Ratings einigermassen entschärft ist. Dass aber das Glaubwürdigkeitsproblem von Ratingagenturen dennoch ernst genommen wird, zeigt die Tatsache, dass sich Ratingagenturen bei ihrer Bonitätsbeurteilung massgeblich auf die Analyse des Jahresabschlusses, dessen Konformität mit Rechnungslegungsstandards ja von einem Wirtschaftsprüfer bestätigt wird – dies wird Gegenstand des Kapitels 4.3.2 sein. Noch stärker illustriert wird dies von Heinke, der unter Berufung auf Everling davon spricht, dass manche Ratingagenturen überhaupt nur Informationen heranziehen, die von einem Wirtschaftsprüfer begutachtet worden sind.466 Insgesamt kann deshalb auch im Falle von Ratingagenturen angenommen werden, dass zwar das Glaubwürdigkeitsproblem zumindest entschärft ist. 'LH�JURVVH�%HGHXWXQJ�GHU�$QDO\VH�GHV�WHVWLHUWHQ�-DKUHVDEVFKOXVVHV�OHJW�DEHU�DXFK�KLHU�ZLHGHU�GLH�9HUPXWXQJ�QDKH��GDVV�

DXFK�5DWLQJDJHQWXUHQ�YRQ�]XVlW]OLFKHU�$VVXUDQFH�GXUFK�XQDEKlQJLJH�'ULWWH��GLH�VLFK�

DXI� �EHU� GDV� )LQDQFLDO� 5HSRUWLQJ� KLQDXVJHKHQGH� ,QIRUPDWLRQHQ� EH]LHKW�� SURILWLHUHQ�

Z�UGHQ��$XFK�KLHU�EHOHJW�GDV�%HLVSLHO�(QURQV�ZLHGHU��ZLH�VHKU�DXFK�5DWLQJDJHQWXUHQ�

YRQ� ]XVlW]OLFKHU� $VVXUDQFH� SURILWLHUHQ� Z�UGHQ� ±� (QURQ� EHKLHOW� ODQJH�� ]X� ODQJH�� HLQ�

$$�5DWLQJ��

Als )D]LW ist festzuhalten, dass Finanzanalysten und Ratingagenturen in ihrer Funktion als Intermediäre dazu beitragen, die Informationseffizienz des Kapitalmarktes zu

464 Vgl. Leffers (1996), S. 362, Berblinger (1996), S. 49 und Schnabel (1996), S. 312f. 465 Vgl. zu einer ausführlichen Übersicht über empirische Untersuchungen Heinke (1998), S. 258ff. Er unterscheidet dabei zwischen statischem und dynamischem Informationswert von Ratings. Statisch bedeutet dabei, dass eine Preisreaktion unmittelbar nach verändertem Rating zu beobachten ist. Dynamisch ist der Informationswert dann gegeben, wenn nicht im Zeitablauf diese Preisreaktion durch gegenläufige Preisbewegungen kompensiert wird. 466 Vgl. Heinke (1998), S. 157 unter Berufung auf Everling (1991), S. 153.


erhöhen: Sie bieten als professionelle Spezialisten anderen Kapitalmarktteilnehmern eine Entscheidungsgrundlage für Investitionen/Desinvestitionen. Insofern Finanzanalysten und Ratingagenturen in diesem Prozess aber auf Informationen angewiesen sind, die ihnen vom Management zur Verfügung gestellt werden, stehen sie dem im Basismodell skizzierten Problem gegenüber, möglicherweise selektiv für das Unternehmen vorteilhafte Informationen zur Verfügung gestellt zu bekommen. Ein möglicher Weg zur Entschärfung des Glaubwürdigkeitsproblems liegt, wie bereits mehrmals erwähnt, in der Zuziehung eines Wirtschaftsprüfers, der ein Urteil über die kommunizierten Informationen abgibt. Das Urteil wird ihm ermöglicht durch direkten Zugriff auf die Informationen im Unternehmen, idealiter völlig unabhängig vom Management. 'HVKDOE�NDQQ�IROJHQGH�+\SRWKHVH�IRUPXOLHUW�ZHUGHQ��6RIHUQ�$VVXUDQFH�6HUYLFHV�YRQ�

:LUWVFKDIWVSU�IHUQ� JHOHLVWHW� ZHUGHQ�� LVW� GLHV� DXFK� I�U� )LQDQ]DQDO\VWHQ� XQG�

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VWHOOHQ� HLQH� YRUJHODJHUWH� 6WXIH� GHU� ,QIRUPDWLRQVYHUHGHOXQJ� GDU�� $VVXUDQFH� L�� H�� 6��

GXUFK�:LUWVFKDIWVSU�IHU�� VR�GLH�+\SRWKHVH�� LVW�GHVZHJHQ�NHLQ�6XEVWLWXWLRQV�� VRQGHUQ�

HLQ�.RPSOHPHQWlUSURGXNW�]X�6HUYLFHV�YRQ�$QDO\VWHQ�XQG�5DWLQJDJHQWXUHQ��


In Kapitel 4.1 wurde das durch Moral Hazard hervorgerufene Anreiz- bzw. Glaubwürdigkeitsproblem eingeführt, wonach für ein Unternehmen Anreize bestehen, zwar, um seine Kapitalkosten zu reduzieren, die Publizität über das gesetzlich geforderte Mass auszudehnen, dass aber material schlechte Inhalte verschwiegen oder beschönigt werden. Der Kapitalmarkt antizipiert dieses Verhalten und „ bestraft“ – dies wurde formal gezeigt – Unternehmen mit höheren Kapitalkosten, die als Transaktionskosten in der Kapitalgeber-Kapitalnehmer-Finanzierungsbeziehung interpretiert werden können. In diesem Kapitel wurde deshalb grundlegenden 0|JOLFKNHLWHQ�]XU�5HGXNWLRQ�GLHVHU�7UDQVDNWLRQVNRVWHQ�nachgespürt. Dabei wurde der Fokus auf LQWHUPHGLlUH� )LQDQ]LHUXQJVDUUDQJHPHQWV� gelegt, bei denen zwischen den Kapitalgeber und -nehmer noch ein Intermediär tritt. Dabei wurde aber eine Einschränkung auf jene intermediären Strukturen vorgenommen, innerhalb deren dem Intermediär nur die Rolle eines Informationsproduzenten, eines sogenannten )LQDQ]JXWDFKWHUV zukommt. Ausser Acht gelassen wurden insbesondere jene Konstruktionen, in denen der Intermediär selbst Vertragspartner in einer Finanzierungsbeziehung wird. Die 5ROOH� YRQ� )LQDQ]JXWDFKWHUQ wurde daraufhin wie


folgt definiert: Durch sie soll die ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULH zwischen den Kapitalnehmern und den Kapitalgebern soweit UHGX]LHUW� ZHUGHQ, dass letztere über eine ausreichende Informationsgrundlage für eine sachlich richtige Investitions-/ Desinvestitionsentscheidung verfügen. Finanzgutachter verbessern die Informationsgrundlage entweder dadurch, dass sie neue, bislang nicht zugängliche Informationen verfügbar oder aber dadurch, dass sie bestehende Informationen verlässlicher, sprich glaubwürdiger machen. In der Folge wurden dann GUHL�$UWHQ�von Finanzgutachtern erwähnt:

• )LQDQ]DQDO\VWHQ, deren Arbeit darin besteht, durch eine unabhängige, von Experten durchgeführte Analyse von Unternehmenstiteln Investoren eine Basis für Kaufs-/Verkaufsentscheidungen zur Verfügung zu stellen;

• 5DWLQJDJHQWXUHQ, die ebenfalls Finanzanalysen durchführen, diesfalls aber mit dem Ziel, eine unabhängige Expertenmeinung hinsichtlich des Bonitätsrisikos von Fremdkapital begebenden Unternehmen in Form eines Ratingsymbols zu äussern;

• :LUWVFKDIWVSU�IHU, deren Dienstleistungen erwähnt, aber noch nicht abgehandelt wurden, da dies im nächsten Kapitel erfolgen soll.

Bereits in diesem Kapitel konnte aber festgehalten werden, dass sowohl Finanzanalysten als auch Ratingagenturen nur zum Teil über direkten Zugang zu unternehmensinternen Informationen verfügen. Zu einem Gutteil sind sie demgegenüber auf Informationen durch das Management angewiesen. Es wurde deshalb vermutet, dass das Glaubwürdigkeitsproblem allein durch sie nicht völlig überwunden werden kann. Wirtschaftsprüfer hingegen haben prinzipiell Zugang auch zu unternehmensinternen Daten, insbesondere zu finanziellen Jahresabschlussinformationen, deren Gesetzeskonformität durch eine Jahresabschlussprüfung bestätigt wird.467 Aus diesem Grunde geben sowohl Finanzanalysten als auch Ratingagenturen der Jahresabschlussanalyse breiten Raum. Daraus ergab sich folgende Hypothese: Sowohl Finanzanalysten als auch Ratingagenturen können von der Tätigkeit eines Wirtschaftsprüfers, der Assurance hinsichtlich unternehmerischer Informationen leistet, profitieren. Es ist deswegen zu erwarten, dass Wirtschaftsprüferdienstleistungen nicht Konkurrenz-, sondern Komplementärprodukte sind.�Der Analyse des Leistungsangebots von Wirtschaftsprüfern widmet sich nun das folgende Kapitel.

467 Zur Jahresabschlussprüfung vgl. später Kapitel 4.3.2.


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6HUYLFHV�Das folgende Kapitel beschäftigt sich mit dem Leistungsangebot von Wirtschaftsprüfern. Wie bereits zu Beginn des Kapitels 4 beschrieben, sind dabei zunächst allgemeine erläuternde Bemerkungen zum Konzept der Assurance Services468 voranzuschicken (Kapitel 4.3.1), bevor die Jahresabschlussprüfung in Kapitel 4.3.2 behandelt werden kann. Kapitel 4.3.3 greift schliesslich über den Audit hinausreichende Dienstleistungen auf.

�� 'HILQLWLRQ�$VVXUDQFH�6HUYLFHV�

An den Beginn der Erörterung sei der Definitionsvorschlag des vom AICPA beauftragten Elliottkomitee gestellt, das sich mit Assurance Services zu beschäftigen hatte. Demnach sind Assurance Services „ [i]ndependent professional services that improve the quality of information, or its context, for decision makers.“ 469, 470 Ein ähnliche, aber etwas anders lautende Definition von Assurance Services gibt das IFAC durch seinen ISA 100: „ The objective of an assurance engagement is for a professional accountant to evaluate or measure a subject matter that is the responsibility of another party against identified suitable criteria, and to express a conclusion that provides the intended user with a level of assurance about that subject matter. Assurance engagements performed by professional accountants are intended to enhance the credibility of information about a subject matter by evaluating whether the subject matter conforms in all material respects with suitable criteria, thereby improving the likelihood that the information will meet the needs of an intended user. “ 471 Um die beiden Facetten der Erbringung von Assurance, die diese Definitionen unter sich begreifen und die die Charakteristika von Assurance bestimmen, besser verständlich machen zu können, sei das Entscheidungsmodell nach Kinney dargestellt:

468 Zu beachten ist, dass nunmehr unter Assurance Services nur mehr jene Dienstleistungen subsumiert werden, die oben als Assurance Services i. e. S. bezeichnet wurden. Ausgeschlossen aus der Betrachtung sind damit die Dienstleistungen von Finanzanalysten und Ratingagenturen. 469 AICPA (1999e), keine Seitenangaben. 470 Für eine kritische Darstellung des Konzepts der Assurance Services vgl. auch Ruud/Beer (1998). 471 IFAC (2000), S. 3.


Real-World Conditions(RWC)

Business Measurement System(Q=f(meassurement methods, care, and trustworthines)

Business Measurement Display(Y|RWC, Q)

Knowledge and Abilities

Real-World Actions and Outcomes(Outcome=f(RWC, A*))

Mental Image of Real-World Conditions)Q ,Y|CWR(

Utility

Decision (Action)

Knowledge and Abilities, Utility)

,CWR|*A(

Decision Maker

Other Information about RWC

Decision maker‘s SHUFHSWLRQ of information relevance and reliability

)Q(

$EE��(QWVFKHLGXQJVPRGHOO�QDFK�.LQQH\

ß<à!á�

Damit Entscheidungsträger, hier: Investoren, eine fundierte Entscheidung treffen können, müssen sie über die tatsächliche Situation des Unternehmens informiert sein („ real world conditions“ ). Diese ist aber selbstverständlich nicht direkt zugänglich. Vielmehr ist den Investoren nur ein Abbild gegeben – wie im Falle der Darstellung einer Landschaft durch eine Landkarte. Die Qualität dieses Abbilds ist durch zwei Faktoren bestimmt: Zum einen dadurch, in welcher Form das Abbild erstellt wird, sprich durch die Qualität des „ business measurement system“ . Zum anderen aber dadurch, wie das Gemessene an die Informationsadressaten kommuniziert wird. Letzten Endes hängt damit die Entscheidung eines Investors – neben seinen Präferenzen und Informationsverarbeitungskapazitäten – vor allem von zwei Faktoren ab: Wie „ real world conditions“ gemessen (Q) und wie diese kommuniziert werden

(Y). Diese Faktoren bestimmen, ob sich das mentale Bild CWR , das sich ein Investor von den realen Gegebenheiten macht, mit den tatsächlichen Gegebenheiten RWC

deckt. In formalisierter Form nach Kinney: Ob RWCCWR = ist eine Funktion

)Q,Y(f .

Zum einen ist klar, dass Assurance Services den Schwerpunkt auf Entscheidungsträger, was durch das Entscheidungsmodell von Kinney noch einmal hervorgehoben wird, und auf „ decision usefulness“ legen473: „ Implicit in this definition

472 Quelle: Kinney (2000), S. 8. 473 AICPA (1999k), keine Seitenangaben.


is the idea that people use assurance services when they have to make decisions. The services are intended to improve the information used in the decision process. Presumably, better information should lead to better decisions.“ 474 Assurance Services haben deshalb Wert, weil sie die Informationsgrundlage bei einer Entscheidung verbessern: Sie werden nur bezogen, wenn durch sie die Entscheidung tatsächlich verbessert wird derart, dass die Kosten von Assurance durch den Nutzen aufgewogen werden: „ Assurance services are intended to provide value for decision-makers [...] they are purchased only when they are worth more than they cost.“ 475 In den Worten des IFAC: Von besonderer Bedeutung sei es, „ that the conclusion of the professional accountant has value to the intended user.“ 476 In Kapitel 2 wurden Financial und Business Reporting getrennt dargestellt. Erwähnt wurde des weiteren, dass im Rahmen des Financial Reporting eine Prüfung durch einen Wirtschaftsprüfer zu erfolgen hat.477 Das Konzept von Assurance Services, das zwar auch den Audit unter sich begreift, geht aber über das Financial Reporting hinaus und ist umfassender: Zum einen sind Assurance Services nicht gesetzlich vorgeschrieben – daher erklärt sich der Fokus auf einen klar definierten Value Added. Denn wenn Assurance Services keinen über die Kosten hinausgehenden Wert stiften, werden sie von Unternehmen nicht bezogen. Zum anderen beziehen sich Assurance Services nicht ausschliesslich auf finanzielle Informationen: „ Assurance services might involve any type of information.“ 478 Auch das IFAC hebt hervor, dass sowohl finanzielle als auch nicht-finanzielle Informationen Gegenstand von Assurance Services sein können.479 Auch im Modell bei Kinney wird an keiner Stelle eine derartige Einschränkung getroffen. Es geht vielmehr darum, die „ real world conditions“ abzubilden, die sicherlich nicht nur finanziell sind. Assurance Services sollen also das Business Reporting unterstützen und verbessern. Wie soll dies nun konkret geschehen? Gemäss der Definition des AICPA wird durch Assurance Services die 4XDOLWlW� GHU� ,QIRUPDWLRQ� oder ihr .RQWH[W verbessert. Konkreter bedeutet dies: „ Assurance services can provide confidence about either of two aspects of the information [...]:

474 AICPA (1999k), keine Seitenangaben. 475 AICPA (1999e), keine Seitenangaben. Der Fokus auf einen „ value added“ wird als essentiell für die erfolgreiche Erbringung von Assurance Services angesehen. Vgl. bspw. Pallais (1995), keine Seitenangaben oder Trabert (1999), keine Seitenangaben oder Elliott/Jacobson (1997), keine Seitenangaben. Ähnlich auch Elliott/Pallais (1997a), keine Seitenangaben. 476 IFAC (2000), S. 6. 477 Zur näheren Darstellung siehe Kapitel 4.3.2 478 AICPA (1999k), keine Seitenangaben. 479 Vgl. IFAC (2000), S. 4.


• 5HOLDELOLW\, which includes representational faithfulness, neutrality, and consistency among periods

• 5HOHYDQFH, which includes understandability, comparability with other entities, usability, and completeness.“ 480

Im Modell von Kinney ist dies wie folgt zu verstehen: Eine Entscheidung fusst dann auf einer guten Grundlage, wenn erstens alles das, was für die Situation hinsichtlich der zu treffenden Entscheidung wesentlich ist, auch tatsächlich in einer adäquaten Form gemessen wird und zur Entscheidungsfindung herangezogen wird; es geht um die Qualität Q des „ business measurement system“ , sprich darum, ob relevante Informationen für die zu treffende Entscheidung geliefert werden. Das Kriterium der Relevanz wird wohl am besten fassbar über das Kriterium Brauchbarkeit („ usability“ ), das allerdings immer nur im Hinblick auf spezifische Entscheidungssituationen konkretisiert werden kann.481 Daneben werden als Indikatoren für Relevanz noch angegeben die Vergleichbarkeit mit anderen („ comparability with other entities“ ), Verständlichkeit („ understandability“ ) und Vollständigkeit („ completeness“ ). Die Bedeutung der Vergleichbarkeit von Unternehmensinformationen wurde auch in Kapitel 2.3.2.1 hervorgehoben, in dem die Informationsbedürfnisse von Investoren analysiert wurden: Unternehmen und ihre Performance werden nicht in einem Vakuum analysiert, sondern stets bspw. mit Wettbewerbern verglichen. Verständlichkeit der Information ist eine conditio sine qua non jeder Art von Information und nach Ansicht des Autors ebenso für Verlässlichkeit konstitutiv. Vollständigkeit hingegen ist wiederum ein Kriterium mit eigener Bedeutung: Es ist klar, dass eine Entscheidung potentiell um so fehlerhafter wird, je unvollständiger die Entscheidungsgrundlage ist. (LQ� ZHVHQWOLFKHU� :HUWEHLWUDJ� YRQ� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� OLHJW� GHVKDOE� GDULQ��

(QWVFKHLGXQJVWUlJHUQ� 6LFKHUKHLW� ]X� JHEHQ�� GDVV� DOOH� QRWZHQGLJHQ�� VSULFK� UHOHYDQWHQ�

,QIRUPDWLRQHQ� I�U� GLH� (QWVFKHLGXQJ� DXFK� WDWVlFKOLFK� RIIHQOLHJHQ�� 'DV� $,&3$�

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V\VWHP³�JHJHEHQ�ZHUGHQ��

Neben der Zusicherung der Relevanz der Informationen für die zu treffende Entscheidung ist aber darüberhinaus sicherzustellen, dass die gemessene Information auch verlässlich und vollständig an die Entscheidungsträger kommuniziert wird; es geht um die Qualität Y des „ business measurement display“ . Dieses soll 480 AICPA (1999k), keine Seitenangaben, Hervorhebungen im Original. 481 Vgl. dazu auch AICPA (1999k), keine Seitengaben. 482 Vgl. AICPA (1999l).


Intersubjektivität der dargestellten Information („ representational faithfulness“ und „ neutrality“ ) garantieren. Ausserdem soll es sicherstellen, dass die Informationen intertemporal vergleichbar sind („ consistency among periods“ ). 1HEHQ�9HUEHVVHUXQJ�GHU�5HOHYDQ]�EHIDVVHQ�VLFK�$VVXUDQFH�6HUYLFHV�GHPQDFK�PLW�GHU�

6LFKHUVWHOOXQJ� GHU� YHUOlVVOLFKHQ� �ÄUHOLDEOH³�� .RPPXQLNDWLRQ� GHU� JHPHVVHQHQ�

,QIRUPDWLRQHQ� XQG� GDPLW� ±� QDFK� .LQQH\� ±� PLW� GHU� 4XDOLWlW� <� GHV� ÄEXVLQHVV�

PHDVXUHPHQW�GLVSOD\³��

,Q� 6XPPH�� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� VROOHQ� GDV� LQ� .DSLWHO� �� JHVFKLOGHUWH� $QUHL]��

*ODXEZ�UGLJNHLWVSUREOHP� GXUFK� HLQHQ� %HLWUDJ� ]XU� (UK|KXQJ� GHU� 5HOHYDQ]� XQG�

9HUOlVVOLFKNHLW�GHU�NRPPXQL]LHUWHQ�'DWHQ�DXVKHEHOQ�KHOIHQ�XQG�GDGXUFK�]XU�6HQNXQJ�

YRQ�7UDQVDNWLRQV��XQG�.DSLWDONRVWHQ�EHLWUDJHQ��

Schwieriger zu fassen und etwas dunkel bleibt die über die Verbesserung von Verlässlichkeit und Relevanz von Informationen hinausgehende Value Proposition von Assurance Services: „ [...] to improve the quality of information, or its FRQWH[W, for decision makers.“ 483 Den Kontext umschreibt das AICPA wie folgt: „ Context relates to the information’ s relevance to the decision-maker. It includes the decision process and the format in which the information is presented. Although related to relevance, it is not the same because context doesn’ t affect the information itself but, rather, how it is used. For example, sorting disaggregated data changes neither their relevance nor their reliability, but it might improve the context in which they are used.“ 484 Dazu ist folgendes festzuhalten: Zum einen subsumiert das AICPA alle Fragen, die mit dem Entscheidungsprozess („ decision process“ ) zu tun haben, in der Folge unter die Abhandlung von „ Relevance Enhancement Services“ . Diesbezügliche Themen sind deshalb nicht der Kategorie „ context“ zuzuordnen. Zum anderen ist nach Ansicht des Verfassers die noch verbleibende Kategorie der Verbesserung des „ context“ , die Veränderung des Formats, in dem Informationen präsentiert werden, auch unter Relevance Enhancement Services subsumierbar. Denn die Aufbereitung von Daten zu Entscheidungszwecken erhöht unumstritten deren Relevanz für die jeweilige Entscheidungssituation. Deshalb ist die Verbesserung des „ context“ nicht als eigenständiger Wertbeitrag von Assurance Services zusätzlich zur Verbesserung der Verlässlichkeit und Relevanz der Informationen aufzunehmen. Das IFAC legt einen etwas anderen Schwerpunkt als das AICPA. Betont wird viel stärker der Aspekt der *ODXEZ�UGLJNHLW von Informationen: „ Assurance Services [...]

483 AICPA (1999k), keine Seitenangaben. Hervorhebungen d. Verf. 484 AICPA (1999k), keine Seitenangaben.


are intended to enhance the FUHGLELOLW\ of information about a subject matter [...]. In this regard, the level of assurance provided by the professional accountant’s conclusion conveys the degree of confidence that the intended user may place in the FUHGLELOLW\ of the subject matter. “ 485 Durch Assurance Services sollen die Adressaten also in der Lage sein, auf die Genauigkeit und Qualität der Informationen, die im Rahmen der Dienstleistung Assurance erfahren, zu YHUWUDXHQ. 'HU� 6LFKWZHLVH� YRQ� $VVXUDQFH�6HUYLFHV� GHV� ,)$&� IROJHQG� NDQQ� GHVKDOE� IHVWJHKDOWHQ� ZHUGHQ�� 'XUFK� $VVXUDQFH�

6HUYLFHV� VROOHQ� ,QYHVWRUHQ� ,QIRUPDWLRQHQ�� GLH� YRP� 0DQDJHPHQW� SXEOL]LHUW� ZHUGHQ��

DEHU� YRQ� HLQHP� XQDEKlQJLJHQ� 3U�IHU� $VVXUDQFH� HUIDKUHQ�� YHUWUDXHQ� N|QQHQ�� 'DV�

$QUHL]SUREOHP��GDV�LQ�.DSLWHO��JHVFKLOGHUW�ZXUGH��VROO�GDPLW�XPJDQJHQ�ZHUGHQ� Diesen Ausführungen folgend kann der Versuch unternommen werden, die umfassende Kategorie Assurance Services in einzelne Dienstleistungsarten zu unterteilen. Den Ausgangspunkt zur Abgrenzung bietet dabei folgende Gliederung der Assurance Services durch das AICPA: „ Assurance services can:

• &DSWXUH� LQIRUPDWLRQ. Assurance services can capture information by using existing or improved measurement tools.

• ,PSURYH� LQIRUPDWLRQ� UHOLDELOLW\. Raw information is refined into reliable information. This is the scope of the attestation standards; improving the reliability of information. This type of service is independent of the decision maker. Any raw information can be refined, regardless of whether it is used for decision making at all.

• ,PSURYH�GHFLVLRQ�PDNLQJ. Services can improve decision making by enhancing not only the reliability of information, but also its relevance and availability for the decision maker. Decision making also can be improved by improving the context, such as decision models, used by the decision maker. This facet of assurance services differs from existing attestation models.“ 486

Die Verbesserung der Entscheidungsgrundlage aufgrund von Assurance Services kann demnach darin liegen, dass HUVWHQV bislang nicht existierende Informationen überhaupt erst JHPHVVHQ werden, dass ]ZHLWHQV bestehende Informationen hinsichtlich ihrer 9HUOlVVOLFKNHLW im Sinne intersubjektiver Nachprüfbarkeit und Glaubwürdigkeit veredelt werden und dass GULWWHQV zusätzlich die 5HOHYDQ] und Verfügbarkeit von Informationen verbessert wird.

485 IFAC (2000), S. 3, Hervorhebung d. Verf. 486 AICPA (1999k), keine Seitenangaben.


Daran anknüpfend kann eine Strukturierung des Begriffs Assurance Services vorgenommen werden, was eine Einordnung der schon seit langem bestehenden Dienstleistungen Compilation, Audit und Attestation ermöglicht sowie eine Abgrenzung zu Consulting Services (Abb. 21):

Universe of CPA Services

å$æ�æ�çCè�é<êCë�ì í�éBêTéBî*ì�ï�ì!ê&ðë�ñ<êHæ�çTò ð(ó�êCî

Compilation

å�ð�ð(ì!æ(ð(é�ð(ó�ñBêAudit/

examinationAgreed-upon procedures

Review

$EE��$XGLW�±�$WWHVWDWLRQ�±�$VVXUDQFH�±�&RQVXOWLQJ

ô�õ<ö�

• &RPSLODWLRQ kann unter Rückgriff auf ISA 930 als eine Dienstleistung „ to collect, classify and summarize financial information“ 488 definiert werden. Das AICPA sieht Compilation als Teilmenge von Assurance Services. Ausgehend von dem eingangs angeführten Zitat über die Untergruppen von Assurance Services, sind Compilation Services Teil der Gruppe, die mit „ capturing information“ befasst sind. Der Wirtschaftsprüfer gibt in diesem Fall aber kein Urteil über die Informationen ab: „ The procedures employed are not designed and GR� QRW enable the accountant to H[SUHVV� DQ\� DVVXUDQFH� on the financial information.“ 489 Nach Meinung des Verfassers ist deswegen zweifelhaft, inwiefern Dienstleistungen, die sich ausschliesslich damit befassen, Informationen zu sammeln und aufzubereiten, als Assurance Services klassifiziert werden können.490

• Eine bedeutendere Teilmenge von Assurance Services als Compilation machen $WWHVWDWLRQ 6HUYLFHV aus. Durch das Statement on Standards for Attestation

487 Quelle: In Anlehnung an AICPA (1999k), keine Seitenangaben. 488 ISA 930, Abschnitt 3, zitiert nach Wirtschaftsprüferkammer (2000), S. 644. 489 ISA 930, Abschnitt 3, zitiert nach Wirtschaftsprüferkammer (2000), S. 644, Hervorhebungen d. Verf. 490 Allerdings kommt dieser Frage keine so entscheidende Bedeutung zu, weshalb ihr auch nicht weiter nachgegangen wird.


Services (SSAE) No. 1, AT§ 100.01 werden diese Dienstleistungen definiert als „ an engagement in which a practitioner is engaged to issue, or does issue, a written communication that expresses a conclusion about the reliability of a written assertion that is the responsibility of another party.“ Attestation Services umfassen demnach die zweite der oben aufgeführten Komponenten von Assurance Services – sie sind wesentlich mit der 9HUEHVVHUXQJ� GHU�9HUOlVVOLFKNHLW�YRQ�,QIRUPDWLRQHQ beschäftigt. Innerhalb der Gruppe der Attestation Services können drei Gruppen von Services unterschieden werden, die jeweils einen unterschiedlichen Level von Assurance geben. Die höchste Assurance wird durch eine ÄH[DPLQDWLRQ³ geleistet; die zweithöchste Assurance erfolgt durch einen ÄUHYLHZ³; die unterste Ebene schliesslich stellen ÄDJUHHG�XSRQ� SURFHGXUHV³ dar.491 Unterschieden werden kann weiters, ob sich die Attestation auf ILQDQ]LHOOH�

5HFKQXQJVOHJXQJVGDWHQ oder auch DQGHUH Arten von ,QIRUPDWLRQ bezieht.492 Die Jahresabschlussprüfung, der Audit, stellt den Spezialfall der Prüfung („ examination“ ) finanzieller Informationen dar und gibt die maximal mögliche Assurance. Dies liegt zum einen darin begründet, dass die Prüfung viel sorgfältiger493 als bspw. bei einem „ review“ zu sein hat, zum anderen aber auch darin, dass durch die kodifizierten Rechnungslegungsvorschriften allgemein akzeptierte, intersubjektiv nachprüfbare Standards vorliegen, gegen die geprüft wird. Dies erleichtert es aber zweifellos, ein Urteil über Verlässlichkeit abzugeben. Auf die Jahresabschlussprüfung wird aufgrund ihrer besonderen Bedeutung, auch wenn sie keine neuartige Dienstleistung darstellt, noch gesondert einzugehen sein.494 Zusammenfassend ist festzuhalten, dass Attestation Services zwar den gesetzlichen Jahresabschlussaudit umfassen, aber auch darüber hinausgehen können, indem entweder zusätzliche Informationen einbezogen und/oder andere (niedrigere) Levels von Assurance geleistet werden.

• Die dritte unter Assurance Services zu subsumierende Gruppe, die gleichzeitig am weitesten von den bisher existierenden Dienstleistungen abweicht und

491 Abweichend vom AICPA hält das IFAC fest, dass „ agreed-upon procedures“ keine Teilmenge von Assurance Services darstellen. Vgl. IFAC (2000), S. 4. 492 Dass sich Assurance nicht nur auf finanzielle Informationen beschränkt, sei an dieser Stelle noch einmal hervorgehoben: „ Assurance services might involve any type of information.“ (AICPA (1999k), keine Seitenangaben) 493 Zu einer Definition des „ review“ eines Jahresabschlusses und bzgl. „ Engagements to Perform Agreed-Upon Procedures Regarding Financial Information“ vgl. ISA 910 und 920 in Wirtschaftsprüferkammer (2000), S. 572ff. 494 Vgl. Kapitel 4.3.2.


wofür dementsprechend noch keine Standards existieren, stellen die bereits erwähnten 5HOHYDQFH� (QKDQFHPHQW� 6HUYLFHV dar. Sie umfassen all jene Dienstleistungen, die nicht unter die beiden oben genannten Kategorien fallen und stellen das am meisten Neuartige innerhalb der Gruppe der Assurance Services dar.

• Keine Teilmenge von Assurance Services, sondern eine andere Art der Dienstleistung sind &RQVXOWLQJ� 6HUYLFHV, wie das Elliottkomitee betont: „ Assurance does not encompass consulting services. [...] The difference between consulting and assurance services is based on the goal of the engagement: consulting services focus on outcomes; assurance services focus on decision-makers and the information they use.“ 495 Allerdings ist die Unterscheidung nicht immer völlig trennscharf, weshalb auch teilweise Überlappungen zwischen Assurance und Consulting herrschen.

Eine zusammenfassende Gegenüberstellung von Audit, Attestation, Assurance und Consulting gibt Abb. 22. Dabei ist zu beachten, dass die ersten beiden Dienstleistungen eine Teilmenge von Assurance Services darstellen, hingegen Consulting davon unterschieden ist. Weiters ist zu beachten, dass aufgrund der grösseren Offenheit der über den Audit hinausreichenden Attestation und Assuranceengagements der Grad der Flexibilisierung und Individualisierung der Dienstleistungen viel höher ist: „ In this world of empowered users, the concept of a one-size-fits-all product, such as the output of many traditional CPA services, is rapidly becoming obsolete. The profession needs to focus on customers‘ needs and provide services that each customer considers valuable for its own use.“ 496 Dies drückt sich auch dadurch aus, dass allein beim Audit das Resultat ein standardisiertes Produkt ist, wie in der ersten Zeile der Tabelle zu sehen ist.

495 AICPA (1999k), keine Seitenangaben. 496 AICPA (1999c), keine Seitenangaben.


$XGLW $WWHVWDWLRQ $VVXUDQFH &RQVXOWLQJ

5HVXOW Written, standardized conclusion about the reliability of the financial statements of another party

Written conclusion about the reliability of the written assertions of another party

Better information for decision-makers. Recommendations might be a byproduct

Recommendations based on the objectivcs of the engagement

2EMHFWLYH Reliable information Reliable information Better decision making Better outcomes

3DUWLHV�WR�WKH�HQJDJHPHQW

CPA, Management, and external third party

Not specified, but generally three (the third party is usually external); CPA generally paid by the preparer

Generally three (although the other to might be employed by the same entity); CPA paid by the preparer or user

Generally two; CPA paid by the user

,QGHSHQGHQFH Required by standards Required by standards Included in definition Not required

6XEVWDQFH�RI�&3$�RXWSXW

Conformity with established criteria

Conformity with established or stated criteria

Assurance about reliability or relevance of information. Criteria might be established, stated, or unstated

Recommendations; not measured against formal criteria

)RUP�RI�&3$�RXWSXW

Written Written Some form of communication

Written or oral

&ULWLFDO�LQIRUPDWLRQ�GHYHORSHG�E\

Asserter Asserter Either CPA or asserter CPA

,QIRUPDWLRQ�FRQWHQW�GHWHUPLQHG�E\

Preparer (client) Preparer (client) Preparer, CPA, or user CPA

/HYHO�RI�DVVXUDQFH

Examination Examination, review, or agreed-upon procedures

Flexible, for example, it might be compilation level, explicit assurance about usefulness of the information for intended purpose, or implicit from the CPA’s involvement

No explicit assurance

$EE��9HUJOHLFK�$XGLW�±�$WWHVWDWLRQ�±�$VVXUDQFH�±�&RQVXOWLQJ

ôB÷Bö�

Eine andere Möglichkeit der Strukturierung von Assurance Services bietet Kinney an, die im folgenden auch vorgestellt werden soll. Ein Assurance Dienstleister kann nach Kinney sein:

• „ An information RULJLQDWRU who prepares or analyzes information for management as an independent contractor (e.g., advisors who select and display

497 Quelle: In Anlehnung an AICPA (2001a), keine Seitenangaben.


information for management, design information or control systems, or determine relevant information for a particular decision).

• An information LQYHVWLJDWRU who examines an explicit or implicit assertion about a real-world condition or process and reports findings directly to management as either an employee or an independent contractor (e.g., an internal auditor who routinely evaluates information and processes on behalf of top management, or a buy-side external auditor hired by management to evaluate another company).

• An information FHUWLILHU� who, as an independent contractor hired by management, examines management’ s assertions and then represents to an outside party that the assertions comply with the stated measurement criteria (e.g., a sell-side external auditor hired by management to audit financial statements prepared by management).“ 498

In allen drei Fällen wird der Assurance-Dienstleister vom Management beauftragt.499 Unterschiedlich ist jedoch jeweils, wer die 4XHOOH der Information und wer derjenige ist, der aufgrund der durch Assurance verbesserten Informationslage eine (QWVFKHLGXQJ zu treffen hat. Eingänglicher wird dies anhand einer graphischen Darstellung:

498 Kinney (2000), S. 19. 499 Zu beachten ist, dass Assurance nicht nur von externen Wirtschaftsprüfern, sondern bspw. auch von internen Revisoren, die Angestellte des Unternehmens sind, geleistet werden kann. Zumeist allerdings, und davon wird auch in der Folge ausgegangen, sind die Anbieter unabhängige Externe.


Assurer

Source Decision Maker(Management)

Information$

Origination(Assurer as information source - e.g., developer or reporter

of information; or decision relevance analyst)

Assurer

Source Decision Maker(Management)

Assurer‘sReport

$

Investigation(Buy-side assurer - e.g., internal or external auditor; or

decision relevance analyst)

Information

Assurer

Source (Management) Decision Maker

Certification(Sell-side assurer - e.g., external auditor)

Information

Assurer‘sReport $

Assurer‘sReport

$EE��$UWHQ�YRQ�$VVXUDQFH�QDFK�.LQQH\

ø�ùBù�

In den ersten beiden Fällen ist das Assurance in Auftrag gebende Management selbst der primäre, vielleicht ausschliessliche Nutzniesser der Dienstleistung. Unterschiedlich ist nur die Informationsquelle: Während im Origination-Fall der Assurance-Dienstleister selbst die Informationen beibringt und in veredelter Form an das Management berichtet, ist im Investigation-Fall die Information bereits von einer dritten Partei an das Management kommuniziert, wonach erst der Assurer die Informationen erhält und dem Management darüber berichtet. Ganz anders ist der Certification-Fall: Hier ist der primäre Nutzniesser der Assurance ein unternehmensexterner Dritter, der eine Entscheidung zu treffen hat. Der Assurer gibt ihm hinsichtlich der vom Management berichteten Informationen Assurance zur

500 Quelle: Kinney (2000), S. 20.


Verbesserung seiner Entscheidungsgrundlage.501 Der sekundäre Nutzniesser der Assurance ist allerdings wieder das Management: Da es für die Kosten des Assuranceengagements aufkommt, wird es Assurance nur dann beziehen, wenn es sich durch die Verbesserung der Entscheidungsgrundlage externer Dritter selbst einen Nutzen erwarten kann, der die Kosten der Assurance übersteigt. Nun ist auch klar, weshalb der Strukturierungsvorschlag nach Kinney an dieser Stelle referiert werden musste. Assurance Services werden in dieser Arbeit allein unter dem Blickwinkel ihres Vermögens zur Reduktion des Anreiz-/Glaubwürdigkeitsproblems und damit hinsichtlich ihres Wertbeitrags im Business Reporting-Prozess Shareholder Value-orientierter Unternehmen betrachtet: Assurance wird dann bezogen, wenn die Investment Community als Entscheidungsträger aufgrund der verbesserten Entscheidungsgrundlage bereit ist, ihre Renditeforderungen sprich Kapitalkosten soweit zu reduzieren, dass dadurch die direkten Kosten für Assurance in Form einer Unternehmenswertsteigerung überkompensiert werden. Nur dann profitieren die Aktionäre des Unternehmens von Assurance. Damit scheiden aber aus der Betrachtung all jene Arten von Assurance Services aus, die als DXVVFKOLHVVOLFKHQ Adressaten das Management des Unternehmens haben. Es bleiben daher allein Dienstleistungen zu untersuchen, die unter &HUWLILFDWLRQ subsumiert werden können. Zur Gruppe der Certification-Services gehören aber nicht nur, wie der Name suggeriert, Verlässlichkeit („ reliability“ ) bestätigende Dienstleistungen. Der Wertbeitrag von Assurance Services im Rahmen des Business Reporting-Prozesses kann weitergehen: Neben der Zusicherung der Glaubwürdigkeit veröffentlichter Information kann durch einen Wirtschaftsprüfer auch deren Relevanz für die zu treffende Entscheidung bestätigt/zertifiziert werden. Der Fokus liegt im weiteren Verlauf der Arbeit deshalb, schneidet man die vom AICPA und von Kinney vorgeschlagenen Strukturierungsdimensionen von Assurance Services, auf folgenden zwei Dienstleistungen:

501 Auch das IFAC (2000), S. 5, trifft eine ähnliche Unterscheidung: Nutzniesser von Assurance Services können entweder Personen innerhalb oder ausserhalb der betreffenden Organisation sein, wobei der Schwerpunkt vom IFAC auf externe Nutzniesser gelegt wird: „ The responsible party and the intended user will often be from separate organizations but need not be. “


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Strukturierung nach AICPA

Strukturierung nach Kinney

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Origination

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Nur finanzielleInformationen

Alle Arten vonInformationen

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Als Archetyp der ersten Gruppe ist der Audit als bedeutendster Fall der weiteren Gruppe der Attestation Services zu behandeln (Kapitel 4.3.2), der sich, wie dargestellt, allein auf das Financial Reporting bezieht. Daran anschliessend sind darüber hinausgehende neuartige Assurancedienstleistungen zu betrachten, die neben reiner Attestation auch die Verbesserung der Relevanz zum Ziel haben (Kapitel 4.3.3). Diese Art der Dienstleistungen beschränkt sich nicht ausschliesslich auf die Financial Statements, sondern bezieht weitergehende Informationen ein. Die Gliederung der Kapitel 4.3.2 und 4.3.3 ist demnach analog zur Gliederung der Abhandlung über Reporting in den Kapiteln 2.3.1 und 2.3.2 zu sehen. Beide Arten von Assurance Services sind jeweils unter dem Blickwinkel ihres Beitrags zur Verbesserung des Reporting-Prozesses, sprich zur Verminderung der Anreizproblematik, zu betrachten.

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Es ist die Verpflichtung des Managements eines Unternehmens, den Jahresabschluss samt Anhang zu erstellen und an die Öffentlichkeit zu kommunizieren, was in Kapitel 2.3.1 dargelegt wurde. Die Jahresabschlussadressaten, insbesondere die Kapitalgeber, verwenden die darin enthaltenen Informationen, um eine Entscheidung über Investitionen und Desinvestitionen zu treffen. Sie müssen deshalb DXI�GLH�5LFKWLJNHLW im Sinne von Tatsachenentsprechung und Objektivität der Jahresabschlussinformationen YHUWUDXHQ�N|QQHQ. Entspricht aber der vom Management erstellte Jahresabschluss automatisch diesen Kriterien? Die Skizzierung des Anreizproblems in Kapitel 4.1 ergab, dass dies nicht der Fall sein muss. Die


Zuziehung eines unabhängigen Dritten als Intermediär, der die Regelkonformität, sprich Verlässlichkeit der Jahresrechnung bestätigt, kann aber der Gefahr der möglichen Missrepräsentation der Jahresabschlussinformationen einen Riegel vorschieben. Aus diesem Grunde sind die Jahresabschlüsse bestimmter Unternehmen prüfpflichtig. Der Diskussion dieser Prüfpflicht widmet sich dieser Abschnitt. Darzustellen sind zunächst wieder, in Analogie zu Kapitel 2.3.1 über das Financial Reporting, die mit der Prüfung verfolgten Ziele.502 Anschliessend wird das Resultat der Prüfung, insbesondere der Bestätigungsvermerk, diskutiert. Den Abschluss bildet eine Skizzierung der Probleme der Prüfung sowie die Reaktion des deutschen Gesetzgebers darauf. In der Folge wird dann auf über den Audit hinausreichende Assurance Services einzugehen sein.

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Nach § 316 Abs. 1 S. 1 dHGB sind der Jahresabschluss und der Lagebericht von Kapitalgesellschaften, die nicht kleine im Sinne des § 267 Abs. 1 sind, zu prüfen.504 Daneben existieren besondere Prüfpflichten für Kapitalgesellschaften besonderer Wirtschaftszweige sowie für Nicht-Kapitalgesellschaften. Da hier aber vor allem Kapitalgesellschaften, im besonderen solche, deren Anteile an einer Börse gehandelt werden, interessieren, braucht darauf nicht eingegangen zu werden.505 Den Gegenstand der Prüfung regelt neben § 316 auch § 317 HGB, wonach neben dem Jahresabschluss und dem Lagebericht auch noch die Buchführung in die Prüfung einzubeziehen ist. Der Umfang der Prüfung des Jahresabschlusses ist durch § 317 Abs. 1 S. 2 dHGB definiert: „ Die Prüfung des Jahresabschlusses [...] hat sich darauf zu erstrecken, ob die gesetzlichen Vorschriften und sie ergänzende Bestimmungen des Gesellschaftsvertrags oder der Satzung beachtet worden sind.“ § 317 Abs. 2 S. 1 regelt den Umfang der Prüfung des Lageberichts: Dieser ist „ darauf zu prüfen, ob der Lagebericht mit dem Jahresabschluß [...] in Einklang [steht] und ob der Lagebericht insgesamt eine zutreffende Vorstellung von der Lage des Unternehmens [...] vermittelt.“ 502 Zur Begründung der Einschränkung auf die deutschen Vorschriften vgl. die Einführung zu Kapitel 2. 503 Zunächst wird auf die Rechnungslegung vor der Novellierung durch das Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) einzugehen sein. Erst danach sollen die entsprechenden Regelungen des KonTraG gesondert dargestellt werden. Für die Prüfung der Aktiengesellschaft nach Schweizer Recht vgl. OR, Art. 729ff; für die Prüfung von Kapitalgesellschaften nach österreichischem Recht vgl. insbesondere §§268ff öHGB. 504 Darunter fallen demnach Aktiengesellschaften, Kommanditgesellschaften auf Aktien und Gesellschaften mit beschränkter Haftung. Bezüglich der Grössenvorschriften zur Unterscheidung von kleinen und mittelgrossen bzw. grossen Kapitalgesellschaften vgl. §267 Abs. 1 dHGB oder auch Selchert (1997), S. 11f. Von Bedeutung sind aber in vorliegendem Zusammenhang nur Aktiengesellschaften.


Aus den Regelungen zum Gegenstand und Umfang der Prüfung lassen sich auch die Ziele der Jahresabschlussprüfung ableiten. Durch die Prüfung soll die *HVHW]�� XQG�2UGQXQJVPlVVLJNHLW�GHV�$EVFKOXVVHV�sichergestellt werden, „ die ZLUWVFKDIWOLFKH�/DJH�und die 2UGQXQJVPl�LJNHLW�GHU�*HVFKlIWVI�KUXQJ“ 506 hingegen sind QLFKW Gegenstand und somit Ziel der Prüfung.

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Das Wirtschaftsprüfer-Handbuch definiert Prüfungsergebnisse als „)HVWVWHOOXQJHQ, die ein Prüfer hinsichtlich des Gegenstandes seiner Prüfung getroffen, und das 8UWHLO, das er sich durch den Vergleich dieser Feststellungen mit bestehenden Normen gebildet hat.“ 507 Die Dokumentation dieses Urteils erfolgt schriftlich einerseits in ausgedehnter Form durch den Prüfungsbericht, andererseits in zusammengefasster Form durch den Bestätigungsvermerk.508 Der Prüfungsbericht unterrichtet die gesetzlichen Vertreter, sprich den Vorstand, der Kapitalgesellschaft über das Prüfungsergebnis. Der Hauptadressat des Prüfungsberichts ist aber dennoch nicht der Vorstand, sondern der Aufsichtsrat, dem der Prüfungsbericht unverzüglich vorzulegen ist.509 Daraus lässt sich auch die Funktion des Prüfungsberichts ableiten: ihm obliegt eine „ Informationsfunktion dergestalt, die Empfänger über das Ergebnis der Prüfung zu informieren, den Gang der Prüfung darzustellen und über die Prüfungsgegenstände zu berichten. [...] Die wichtigste Aufgabe des [Prüfungsberichts] ist [...] die unabhängige und sachverständige Unterrichtung des [Aufsichtsrats bzw. des Audit Committees, Anm. d. Verf.] über die Rechnungslegung der gesetzlichen Vertreter.“ 510 Durch den Prüfungsbericht soll der Aufsichtsrat bei der Überwachung des Vorstands unterstützt werden. Er bietet insofern eine unverzichtbare Bedingung für eine wirksame Corporate Governance. Der Inhalt des Prüfungsberichts wird durch § 321 dHGB konkretisiert.511 505 Zur Prüfpflicht dieser Gesellschaften vgl. Selchert (1997), S. 13ff und zu einer umfassenden Auflistung der gesetzlichen Vorschriften zur Prüfung vgl. IDW (1996), S. 139ff. 506 Gräfer/Sorgenfrei (1997), S. 375. Hervorhebungen im Original. 507 IDW (1996), S. 1075. Hervorhebungen im Original. 508 Vgl. §§321 und 322 dHGB. 509 Vgl. IDW (1996), S. 1077. 510 IDW (1996), S. 1080. 511 Das Institut der Wirtschaftsprüfer empfiehlt folgende Gliederung des Hauptteils des Prüfungsberichts:

1. Prüfungsauftrag und Prüfungsdurchführung 2. Rechtliche Verhältnisse 3. Wirtschaftliche Grundlagen 4. Erläuterungen und Feststellungen zum Jahresabschluss mit den Unterpunkten A. Bilanz und Gewinn- und

Verlustrechnung, B. Anhang, C. Analyse des Jahresabschlusses 5. Lagebericht


Festzuhalten bleibt, dass der Prüfungsbericht neben dem Vorstand nur dem Aufsichtsrat, grundsätzlich aber einer breiten Öffentlichkeit nicht zugänglich ist. Als Medium der Investor Relations scheidet der Prüfungsbericht damit aus. Der Bestätigungsvermerk ist das zusammengefasste Prüfungsergebnis in standardisierter Form und stellt das „ Kernstück“ 512 des Prüfungsberichts dar, das gemäss § 328 Abs. 1 Nr. 1 S. 3 dHGB auch zu veröffentlichen ist. Der Wortlaut des Bestätigungsvermerks war bis zur Novellierung des HGB durch das KonTraG gesetzlich vorgeschrieben und sei hier angeführt: „ Die Buchführung und der Jahresabschluß entsprechen nach meiner/unserer pflichtgemäßen Prüfung den gesetzlichen Vorschriften. Der Jahresabschluß vermittelt unter Beachtung der Grundsätze ordnungsmäßiger Buchführung ein den tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Bild der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage der Kapitalgesellschaft. Der Lagebericht steht im Einklang mit dem Jahresabschluß.“ 513 Falls der Abschlussprüfer Einwendungen gegen einen uneingeschränkten Bestätigungsvermerk hat, so kann er diesen entweder einschränken oder versagen. Nach Tanski/Kurras/Weitkamp muss eine Versagung „ erfolgen, wenn der Jahresabschluß so schwere Mängel aufweist, daß sich der Prüfer keine sichere Beurteilung erlauben kann.“ 514 Zusammengefasst kann der Prozess der Prüfung wie folgt werden: Es ist die Obliegenheit des Managements, den Jahresabschluss zu erstellen, prüfen zu lassen und mitsamt dem Bestätigungsvermerk des Prüfers zu veröffentlichen. Die Aufgabe des Prüfers dabei ist es, die Richtigkeit dessen im Sinne von Übereinstimmung mit den gesetzlichen Vorschriften zu prüfen und mit angemessener Sicherheit zu bestätigen. Dadurch soll sichergestellt werden, dass der Jahresabschluss tatsächlich einen „ true and fair view“ des Unternehmens widerspiegelt. Graphisch ausgedrückt:

6. Buchführung 7. Prüfungsergebnis und Bestätigungsvermerk.

512 Tanski/Kurras/Weitkamp (1998), S. 473. 513 §322 Abs. 1 dHGB alter Fassung. 514 Tanski/Kurras/Weitkamp (1998), S. 474. Zu einer Konkretisierung von Gründen, die zu einer Einschränkung oder Versagung führen können vgl. Selchert (1997), S. 831ff. Im Gegensatz zum US-amerikanischen Recht besteht in Deutschland nicht die Möglichkeit, einen „ disclaimer of opinion“ zu äussern, wodurch ausgedrückt wird, dass dem Prüfer nicht genügend Informationen für ein sachliches Urteil zur Verfügung standen. Nach International Standard on Auditing (ISA) 700, Abschnitt 38, zitiert nach Wirtschaftsprüferkammer (2000), S. 466, gilt: „ A GLVFODLPHU� RI� RSLQLRQ should be expressed when the possible effect of a limitation on scope is so material and pervasive that the auditor has not been able to obtain sufficient appropriate evidence and accordingly is unable to express an opinion on the financial statements.“ (Hervorhebungen im Original) Das Urteil ist demnach zu verweigern, wenn der Prüfungsumfang für ein begründetes Urteil nicht ausreichend weit war.


Management Jahresabschluss

Jahresabschluss-adressaten

Wirtschafts-prüfer

erstellt

prüft

kommuniziert das Prüfergebnis

kommuniziert Jahresabschluss

und Prüfergebnis

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Der Bestätigungsvermerk unterliegt zwar wie oben erwähnt der Bekanntmachungspflicht und ist somit der breiten Öffentlichkeit zugänglich. Die Frage nach der Eignung als Medium der Investor Relations ist allerdings zweifelhaft. Zum einen war bis zur Modifikation durch das KonTraG oben zitiertes Formeltestat vorgeschrieben. Eine Möglichkeit zur Individualisierung und Differenzierung des Urteils war nicht vorgesehen. Zum anderen ist die Aussagekraft eines Bestätigungsvermerks zu relativieren. Dies resultiert aus den eng gefassten, oben bereits angeführten Zielen der Prüfung: Der Bestätigungsvermerk drückt lediglich ein Urteil über die Ordnungsmässigkeit der Rechnungslegung aus; er bestätigt nur die Verlässlichkeit der Rechnungslegung im Sinne der Gesetzes- und Ordnungsmässigkeit. Die wichtige Frage, ob eine derart eingeschränkte Prüfung für Investoren ausreichend ist, ist aber noch nicht beantwortet. Reformansätze der Abschlussprüfung nehmen aber in der möglicherweise geringen Relevanz des Testats ihren Ursprung und versuchen, dieses Problem auszuhebeln. Im folgenden Kapitel wird auf einen derartigen Versuch, nämlich das KonTraG, das die Reaktion des deutschen Gesetzgebers auf diese Problematik darstellt, einzugehen sein.516

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Das Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) steht im Zusammenhang mit anderen Gesetzen, namentlich dem Kapitalaufnahmeerleichterungs-, dem Stückaktien- und dem Euro- 515 Quelle: In Anlehnung an Rittenberg/Schwieger (2001), S. 5. 516 Das KonTraG nahm allerdings auch noch in einer anderen Problematik seinen Ausgang, worauf aber hier nicht näher Bezug genommen werden soll. Es handelt sich um die sogenannte Erwartungslücke, die nach Forster (1994), S. 789 definiert ist als „ Diskrepanz zwischen der Bewertung des Testats des Wirtschaftsprüfers [durch die Öffentlichkeit, Anm. d. Verf.] und der materiellen Aussagekraft des Testats“ . Dies bedeutet: Die Öffentlichkeit bewertet das Testat nicht nur als Bestätigung der Gesetzes- und Satzungsmässigkeit der Rechnungslegung – was Selchert (1997), S. 828 als „ de iure vergleichsweise bescheidene Aussagekraft eines uneingeschränkten Bestätigungsvermerks“ bezeichnet –, sondern sie verbindet damit auch ein „ Gütesiegel über die Konstitution und Prosperität des Unternehmens“ (Schmidt (1998), S. 320), was aber durch ein Testat nicht gegeben werden soll. Zu weiteren Ausführungen bezüglich der Erwartungslücke, vgl. Dörner (1995), Dörner/Oser (1995), Dörner (1998), Bausback (1997), Böcking/Orth (1998), Porter (1991), Schildbach (1996) und Tröller (2000) für


Einführungsgesetz.517 In ihrer Gesamtheit sind diese Gesetze die Reaktion des Gesetzgebers auf die Tatsache, dass auch deutsche Unternehmen immer mehr auf den Kapitalmarkt – und nicht nur auf den deutschen – angewiesen sind und deshalb die Rechnungslegung im allgemeinen, aber auch die Prüfung der Rechnungslegung durch Wirtschaftsprüfer an internationale Vorschriften518 angepasst werden mussten. Es sollte dadurch mittelbar die Corporate Governance verbessert werden; eine funktionierende Corporate Governance bedeutet ausreichende „ Eigentümer-Kontrolle, ausgeübt über die Finanzmärkte und die vorhandenen Kontrollebenen in der Aktiengesellschaft“ 519. Dafür wiederum ist entsprechende Transparenz, die durch das Gesetz zu schaffen war, eine unabdingbare Voraussetzung. In Kraft getreten ist das KonTraG am 1. Mai 1998, einzelne Vorschriften waren allerdings erst auf die nach dem 31. Dezember 1998 beginnenden Geschäftsjahre anzuwenden.520 Es ist ein Rahmen- bzw. Artikelgesetz, wodurch verschiedene andere Gesetze geändert werden. Vor allem werden Vorschriften im Aktiengesetz und im Handelsgesetzbuch neu geregelt.521 Die Regelungsinhalte des KonTraG sind, wie oben dargelegt, vor dem Hintergrund einer Verbesserung der Corporate Governance und damit notwendig der Publizität von Unternehmen zu verstehen.522 Die konkreten Inhalte sind relativ breit gestreut; an dieser Stelle sollen aber ausschliesslich jene Regelungen aufgegriffen werden, die zu Verbesserungen der Relevanz der Abschlussprüfung für Entscheidungsträger führen.523 Dabei ist zu unterscheiden zwischen Regelungen zur Prüfung des Jahresabschlusses, des Lageberichts und zur Kommunikation der Prüfungsergebnisse. Neu eingeführt wurde auch die Pflicht zur Prüfung des Risikofrüherkennungssystems, worauf im Anschluss an die Regelungen zum Lagebericht eingegangen werden soll.524

Deutschland. Auch in der Schweiz liegt die Problematik ähnlich, vgl. dazu bspw. Bertschinger (1999), für einen Beitrag aus Österreich vgl. Barborka (1999). 517 Vgl. Saitz/Braun (1999), S. IX und Dörner/Menold/Pfitzer (1999), S. V. 518 Unter internationalen Standards sind insbesondere jene im anglo-amerikanischen Raum zu verstehen. Die Ausrichtung der Rechnungslegungs- und Publizitätsvorschriften auf Kapitalgeber ist dort wesentlich akzentuierter, vgl. wie erwähnt. Hayn/Waldersee (2000), S. 10. 519 Seibert (1999), S. 5. 520 Vgl. Saitz/Braun (1999), S. XI. 521 Vgl. Meyding/Mörsdorf (1999), S. 5. 522 Da eine funktionierende Corporate Governance im Prinzip nur für nicht durch den Eigentümer geleitete, in breitem Aktionärsbesitz stehende Unternehmen relevant ist, wird auch verständlich, warum das KonTraG vorrangig an börsennotierten Gesellschaften ausgerichtet ist. Vgl. dazu Seibert (1999), S. 5. 523 Zu einer Übersicht über die Inhalte des KonTraG vgl. bspw. Meyding/Mörsdorf (1999), S. 5 oder Seibert (1999), S. 7ff. Zu einer vollständigen Darstellung der Änderungen zu Rechnungslegung und Prüfung vgl. bspw. Ernst (1999). 524 Diese Strukturierung findet sich auch bei Brebeck/Förschle (1999).


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Die Prüfung des Jahresabschlusses, die in § 317 Abs. 1 geregelt war, wurde nur durch einen Satz erweitert: „ Die Prüfung ist so anzulegen, daß Unrichtigkeiten und Verstöße gegen die in Satz 2 aufgeführten Bestimmungen, die sich auf die Darstellung des sich nach § 264 Abs. 2 ergebenden Bildes der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des Unternehmens wesentlich auswirken, bei gewissenhafter Berufsausübung erkannt werden.“ 525 Die meisten Kommentatoren halten fest, dass diese neue Bestimmung lediglich deklaratorischen Charakter hat: Es soll die Selbstverständlichkeit noch einmal besonders hervorgehoben werden, dass durch eine Prüfung Unrichtigkeiten und Verstösse in der Rechnungslegung mit hinreichender Sicherheit erkannt werden.526 Um abschliessend mit Forster zu sprechen: „ Der Inhalt von Satz 3 bringt für den Berufsstand nichts grundsätzlich Neues.“ 527, 528

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Die Prüfung des Lageberichts erfährt durch das KonTraG, im Gegensatz zur Prüfung des Jahresabschlusses, allerdings wesentliche Änderungen. Zur Verdeutlichung sei § 317 Abs. 2 dHGB n. F. vollständig wiedergegeben: „ Der Lagebericht und der Konzernlagebericht sind darauf zu prüfen, ob der Lagebericht mit dem Jahresabschluß und der Konzernlagebericht mit dem Konzernabschluß sowie mit den bei der Prüfung gewonnenen Erkenntnissen des Abschlußprüfers in Einklang stehen und ob der Lagebericht insgesamt eine zutreffende Vorstellung von der Lage des Unternehmens und der Konzernlagebericht insgesamt eine zutreffende Vorstellung von der Lage des Konzerns vermittelt. Dabei ist auch zu prüfen, ob die Risiken der künftigen Entwicklung zutreffend dargestellt sind.“ 529 Der Wortlaut wurde also in dreierlei Hinsicht modifiziert. Zunächst ist nun nicht mehr zu prüfen, ob „ nicht eine falsche Vorstellung von der Lage des Unternehmens“ 530 erweckt wird, sondern ob „ insgesamt eine zutreffende Vorstellung von der Lage des Unternehmens“ 531 im Lagebericht vermittelt wird. Ausserdem ist darauf zu achten, dass der Lagebericht mit den „ bei der

525 §317 Abs. 1 S. 3 dHGB neuer Fassung (n. F.). Die in Satz 2 aufgeführten Bestimmungen sind gesetzliche Vorschriften und sie ergänzende Bestimmungen des Gesellschaftsvertrags oder der Satzung: „ Die Prüfung des Jahresabschlusses und des Konzernabschlusses hat sich darauf zu erstrecken, ob die gesetzlichen Vorschriften und sie ergänzende Bestimmungen des Gesellschaftsvertrags oder der Satzung beachtet worden sind.“ (§317 Abs. 1 S. 2 dHGB n. F.) 526 Ähnlich Brebeck/Förschle (1999), S. 177, Oechsle/Wirth (1999), S. 544 oder Moxter (1997), S. 724. 527 Forster (1998), S. 44. 528 Hervorzuheben ist weiters, dass durch Satz 3 des §317 Abs. 1 dHGB auch keine Pflicht zu einer expliziten Unterschlagungsprüfung begründet wird. Vgl. dazu Brebeck/Förschle (1999), S. 178. 529 §317 Abs. dHGB n. F. 530 §317 Abs. 2 S. 2 dHGB a. F. 531 §317 Abs. 2 S. 2 dHGB n. F.


Prüfung gewonnenen Erkenntnissen [...] in Einklang“ 532 steht. Und korrespondierend zur Pflicht der Geschäftsführung, im Lagebericht die Risiken der künftigen Entwicklung darzustellen, muss der Prüfer deren zutreffende Darstellung untersuchen. Während die Vorschrift, bei der Prüfung darauf zu achten, dass der Lagebericht mit den sonstigen Erkenntnissen in Einklang steht, nach Forster und Oechsle/Wirth533 lediglich als Klarstellung zu verstehen ist und auch bisheriger guter Berufsübung entspricht, wird durch die beiden anderen Regelungen die Lageberichtsprüfung im Umfang erweitert. Die Prüfung, ob der Lagebericht insgesamt eine zutreffende Vorstellung von der Lage des Unternehmens vermittelt, ist eine „ anspruchsvollere Prüfungsaufgabe“ 534 als bisher. Denn da in der Vergangenheit nur geprüft werden musste, ob der Lagebericht nicht eine falsche Vorstellung der Lage lieferte, wurde dem Management in der Darstellung der Lage ein wesentlich breiterer Spielraum gelassen. Der jetzt geforderte Positivbefund ist enger zu sehen und erfordert auch die Ausweitung der Prüfung und eine bessere Absicherung des Prüfungsurteils.535 Über das Ergebnis der Lageberichtsprüfung ist nach § 322 Abs. 3 S. 1 dHGB n. F. auch im Bestätigungsvermerk gesondert einzugehen.536 Die zweite Erweiterung des Prüfungsumfangs betrifft die Darstellung der Risiken im Lagebericht, deren zutreffende Darstellung der Prüfer zu prüfen hat. Hervorzuheben ist, dass der Begriff des Risikos in diesem Zusammenhang im Sinne von Geschäftsrisiken weit zu fassen ist und bspw. nicht nur in der Bilanz durch Rückstellungen zu erfassende Risiken abdeckt.537 Dies bedeutet, dass der Prüfer sich nun stärker zukunfts- und prognoseorientiert intensiver mit dem Unternehmen und dessen Branche auseinander setzen muss.538 Denn einerseits soll er beurteilen, ob die im Lagebericht angegebenen Risiken zutreffend dargestellt sind, andererseits muss er auch sicher sein, dass die Risiken insgesamt vollständig in den Lagebericht Eingang gefunden haben.539, 540

532 §317 Abs. 2 S. 2 dHGB n. F. 533 Vgl. Forster (1998), S. 45 und Oechsle/Wirth (1999), S. 559. 534 Oechsle/Wirth (1999), S. 563. 535 Vgl. Oechsle/Wirth (1999), S. 563 und Forster (1998), S. 46. 536 Die Veränderung des Bestätigungsvermerks wird in der Folge behandelt. 537 Zum Begriff des Risikos vgl. auch Wolf/Runzheimer (1999), S. 17. 538 Ganz allgemein zur Problematik der Prüfung zukunftsorientierter Angaben vgl. Brebeck/Förschle (1999), S. 181. Derartige Angaben, die im allgemeinen im Lagebericht zu finden sein werden, können nicht daraufhin geprüft werden, ob sie im Einklang mit dem (vergangenheitsorientierten) Jahresabschluss stehen, sondern sind vielmehr darauf zu prüfen, ob „ sie vor dem Hintergrund der Jahresabschlußangaben plausibel erscheinen“ . 539 Vgl. Forster (1998), S. 46 und auch Böcking/Orth (1998), S. 359. 540 Anzumerken ist zwar, dass durch die Risikoprüfung vom Prüfer nicht gefordert wird, seine Risikoeinschätzung an die Stelle jener des Managements zu setzen. Vielmehr hat er auf Plausibilität der vom Management dargestellten Inhalte zu achten. Vgl. dazu Brebeck/Förschle (1999), S. 181 und Oechsle/Wirth (1999), S. 572, die meinen, dem Prüfer werde keine eigene Prognoseentscheidung abverlangt, sondern nur „ ein Urteil zur Plausibilität der Aussage“ . Allerdings rückt er auch mit der Plausibilitätseinschätzung zumindest in die Nähe einer Überprüfung des Managements, eines Business Audits.


Eng damit im Zusammenhang steht die Pflicht des Vorstands einer Aktiengesellschaft nach § 91 Abs. 2 dAktG n. F., wonach dieser „ geeignete Maßnahmen zu treffen, insbesondere ein Überwachungssystem einzurichten [hat], damit den Fortbestand der Gesellschaft gefährdende Entwicklungen früh erkannt werden.“ Zwar gehörte nach herrschender Meinung die Pflicht zur Einrichtung eines Überwachungssystems auch bislang schon zu den Geschäftsführungspflichten des Managements und hat insofern nur deklaratorischen Charakter.541 Aber in Verbindung mit § 317 Abs. 4, wodurch bei Aktiengesellschaften, die im amtlichen Handel notieren542, das Vorhandensein und die Funktionsfähigkeit des Überwachungssystems durch den Abschlussprüfer zu prüfen ist, wird die Orientierung an *HVFKlIWVULVLNHQ� DQVWDWW� DXVVFKOLHVVOLFK� DQ�

-DKUHVDEVFKOXVVULVLNHQ bei der Abschlussprüfung noch verstärkt.543

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Korrespondierend zur Erweiterung des Prüfungsumfangs wurde auch die Berichterstattungspflicht des Abschlussprüfers neu geregelt. Auf die Vorschriften zum Prüfungsbericht, der ja an interne Entscheidungsträger, insbesondere den Aufsichtsrat, adressiert und daher für Reportingzwecke ungeeignet ist, soll nicht näher eingegangen werden.544 Darzustellen werden aber die Modifikationen des Bestätigungsvermerks sein. Der Bestätigungsvermerk nach altem Recht war lediglich der Ausdruck des Gesamturteils des Prüfers über das Ergebnis der Prüfung. Der Wortlaut war verbindlich vorgeschrieben, weshalb auch vom sogenannten Formeltestat gesprochen wurde.545 § 322 HGB n. F. regelt den Bestätigungsvermerk, wie er in Zukunft zu verfassen ist. Im Vergleich zum HGB a. F. ergeben sich sowohl Einschränkungen als auch Erweiterungen.546 Eingeschränkt wurde der Bestätigungsvermerk dahingehend, dass nicht mehr expressis verbis auf die Gesetz- und Normenkongruenz des Jahresabschlusses einzugehen ist. Materiell ergibt sich dadurch aber keine Verminderung der Aussageinhalte des Testats. Denn Gesetz- und Normenkongruenz ist als „ Mindestanforderung an den Jahresabschluß zu stellen und bedarf keiner

541 Vgl. dazu bspw. Oechsle/Wirth (1999), S. 576. Ebenso Saitz (1999), der im Titel seines Beitrags Risikomanagement als umfassende Managementaufgabe bezeichnet und Pritzer (1999), S. 145ff, der von Risikomanagement als wettbewerblicher Notwendigkeit spricht. 542 Zur Sinnhaftigkeit der Beschränkung der diesbezüglichen Prüfpflicht auf Aktiengesellschaften, die im amtlichen Handel kotieren, äussern sich die Kommentatoren fast unisono kritisch. Vgl. anstatt vieler Oechsle/Wirth (1999), S. 575. 543 Zu näheren Ausführungen zur Prüfung des Überwachungssystems vgl. bspw. Giese (1998). 544 Für eine Diskussion des neuen Prüfungsberichts vgl. Pfitzer (1999). 545 Vgl. zum Wortlaut oben. Zwar bestand die Möglichkeit, Ergänzungen aufzunehmen, doch wurde diese Möglichkeit in der Praxis kaum oder nicht genützt, da diese Ergänzungen im Ermessen des Abschlussprüfers standen. Vgl. dazu Jansen/Pfitzer (1999), S. 681ff. 546 Vgl. Jansen/Pfitzer (1999), S. 683.


besonderen Hervorhebung im Bestätigungsvermerk.“ 547 Bedeutender sind die Erweiterungen des Testats. Weiterhin beibehalten wurde die Pflicht zum Ausdruck eines Gesamturteils über die Prüfung, nämlich ob der Jahresabschluss „ unter Beachtung der Grundsätze ordnungsmäßiger Buchführung ein den tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Bild der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage“ 548 vermittelt. Das Gesamturteil hat weiterhin Auskunft darüber zu geben, ob der Lagebericht insgesamt „ eine zutreffende Vorstellung von der Lage des Unternehmens“ 549 gibt.550 Zusätzlich ist im Bestätigungsvermerk auf Risiken, die den Bestand des Unternehmens gefährden, nach § 322 Abs. 2 S. 2 gesondert einzugehen. Ausserdem wird der Bestätigungsvermerk dahingehend erweitert, dass der Prüfer seine Aufgabe zu beschreiben und gegenüber der Verantwortlichkeit der Geschäftsführung bzw. des Vorstands abzugrenzen hat. Ebenso ist eine Beschreibung von Gegenstand, Art und Umfang der Prüfung zu geben.551 Der Prüfer hat weiters eine Beurteilung seines Prüfungsergebnisses „ allgemeinverständlich und problemorientiert“ 552 zu geben. Beachtenswert ist ferner, dass für das Testat kein verbindlicher Wortlaut mehr vorgeschrieben ist. Der Gesetzgeber begründete dies damit, dass – wie bereits erwähnt – Ergänzungen, die auch nach altem Recht gemacht werden konnten, in der Praxis keinen Widerhall fanden. Dadurch wiederum sei „ die im formelhaften Text des Bestätigungsvermerks liegende Gefahr der Überschätzung des Testats verstärkt worden.“ 553 Da das Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) allerdings eine Standardformulierung auch für das uneingeschränkte Testat nach neuem Recht vorschlägt, kann weiterhin mit einem Formeltestat gerechnet werden.554 Zu erwähnen ist noch, dass der Prüfer bei Aktiengesellschaften, die am amtlichen Handel kotieren, deren Überwachungssystem zu prüfen hat, darauf im Bestätigungsvermerk jedoch nicht einzugehen hat. Begründet wird dies dadurch, dass

547 Jansen/Pfitzer (1999), S. 684. 548 §322 Abs. 1 S. 3 dHGB n. F. 549 §322 Abs. 3 S. 1 dHGB n. F. 550 Vgl. oben die Ausführungen zur Erweiterung der Prüfungspflicht, wenn anstatt eines Negativbefunds, dass der Lagebericht nicht eine falsche Vorstellung von der Lage des Unternehmens vermittelt wie nach altem Recht gefordert, oben erwähnter Positivbefund gegeben werden soll. 551 §322 Abs. 1 S. 2 dHGB n. F. 552 §322 Abs. 2 S. 1 dHGB n. F. Zur Problematik der Beurteilung des Gesamturteils der Prüfung durch den Prüfer vgl. Jansen/Pfitzer (1999), S. 697. 553 Jansen/Pfitzer (1999), S. 683. 554 Das IDW erarbeitete deswegen eine Standardformulierung, weil es von deren Vorteilen überzeugt ist. Diese ermögliche eine einheitliche Interpretation und eine leichtere Hervorhebung von Abweichungen, insgesamt eine leichtere Orientierung der Adressaten. Vgl. Jansen/Pfitzer (1999), S. 701, die den Vorschlag des IDW auch wiedergeben.


durch diese Prüfpflicht nur die Überwachung durch den Aufsichtsrat verbessert werden soll.555 Die oben vorgestellten Neuerungen durch das KonTraG hatten zum Zweck, durch Erweiterung des Umfangs und des Gegenstands der Abschlussprüfung die Qualität und Aussagekraft von gesetzlich vorgeschriebenen Prüfungen zu erhöhen. Daneben wurde versucht, die Qualität zusätzlich durch Vorschriften zur internen Rotation der Prüfer und durch die Erhöhung der Haftungssummen zu steigern. Darauf muss aber in vorliegender Arbeit nicht eingegangen werden.556 In gebotener Kürze wurden die wesentlichen, die Aufstellung des Jahresabschlusses und des Lageberichts sowie deren Prüfung betreffenden Neuregelungen des KonTraG vorgestellt. Zu beantworten bleibt allerdings nun noch die Frage, ob mit dem KonTraG der Regelungszweck des Gesetzgebers, sprich eine erhöhte Relevanz der Prüfung und des Testats, erreicht werden konnte.557 Einerseits wird die Abschlussprüfung durch eine Erweiterung des Gegenstands und des Umfangs verbessert. Darunter fallen bspw. die Vorschriften zur stärkeren Geschäftsrisikoorientierung der Prüfung oder auch die Pflicht zur Aufstellung von Kapitalflussrechnung oder Segmentberichterstattung im Anhang, die als Bestandteil des Jahresabschlusses in die Prüfung einzubeziehen sind. Andererseits soll durch die Erweiterung des Bestätigungsvermerks die Kommunikation des Prüfungsgegenstandes bzw. -inhaltes und des Prüfungsergebnisses verbessert werden. Zusammenfassend hält Böcking fest, dass durch die neuen Rechnungslegungs- und Prüfungsvorschriften „ zusätzliche Informationen über bestehende oder drohende Unternehmensrisiken und damit auch verbesserte Kontrollmöglichkeiten gegeben“ 558 werden. Die erweiterten Publizitätsvorschriften greifen insbesondere bei börsennotierten Gesellschaften, wodurch eine wirksamere Kontrolle durch die Kapitalmärkte möglich sei.559 Insgesamt ist das KonTraG einzuschätzen als ein Mittel zur Steigerung der Aussagekraft sowohl des Jahresabschlusses als auch der Prüfung und verbessert damit die Relevanz des Financial Reporting und der Prüfung für den Kapitalmarkt.

555 Vgl. Jansen/Pfitzer (1999), S. 688. 556 Zur internen Rotation vgl. §319 Abs. 3 Nr. 6 dHGB n. F. Kommentiert wird diese Vorschrift bspw. von Böcking (1999), Kleekämper/Goth/Schmitz (1999) und Weißenberger (1999). Zur Erhöhung der Haftungssummen vgl. §323 Abs. 2 dHGB n. F. und Kleekämper/König (1999), S. 705. 557 Dabei soll ausschliesslich auf die Konsequenzen für börsennotierte Gesellschaften eingegangen werden, da diese ja den Fokus der Arbeit bilden. Für eine Betrachtung auch nicht-börsennotierter Gesellschaften vgl. Böcking (1999), insbesondere S. 740f. Er hält fest, dass für diese Unternehmen aufgrund zahlreicher Einschränkungen möglicherweise sogar von einer Vergrösserung der Erwartungslücke auszugehen ist. 558 Böcking (1999), S. 742. 559 Vgl. Böcking (1999), S. 742. Kritisch beurteilt Böcking aber die Differenzierung zwischen am amtlichen Handel notierenden und sonstigen börsennotierten Kapitalgesellschaften.



Die Vorschriften zur Prüfung des Jahresabschlusses nach deutschem Recht wurden oben dargestellt. Durch die Prüfung soll die Gesetzeskonformität des Jahresabschlusses mit angemessener Sicherheit durch einen unabhängigen und kompetenten Prüfer bestätigt werden. Seinen Ausdruck findet das Ergebnis der Prüfung im meist standardisierten Bestätigungsvermerk, der als Teil der zu veröffentlichenden Jahresrechnung an den Kapitalmarkt kommuniziert wird. Motiviert wird die Verpflichtung zu einer Prüfung insbesondere durch potentielle Interessenkonflikte zwischen dem berichterstattenden Unternehmen und den Berichtsempfängern: Das Unternehmen möchte seine Lage u.U. besser darstellen, als sie tatsächlich ist. In letzter Zeit wurde allerdings – und nicht nur im deutschen Sprachraum – immer wieder Kritik an der Prüfung geäussert. Als Reaktion darauf wurde durch das KonTraG zum einen versucht, die Bedeutung eines uneingeschränkten Bestätigungsvermerks transparenter und nachvollziehbarer zu gestalten, zum anderen durch eine Erweiterung der Prüfpflicht insbesondere durch das Eingehen auf Risiken und eine stärkere Gewichtung des „ Fair Presentation“ -Prinzips die Aussagekraft eines Testats auszuweiten. Ob damit aber das Financial Reporting und die Prüfung allen Bedürfnissen des Kapitalmarktes gerecht werden, ist aber fraglich. Denn das Problem liegt wahrscheinlich tiefer: Da die Rechnungslegung insgesamt die Lage des Unternehmens nur unvollständig darstellen kann560, kann auch von einer wie immer verfeinerten Prüfung der Rechnungslegung nicht verlangt werden, vollständig auf die Lage des Unternehmens Bezug zu nehmen und in die Prüfung wesentlich mehr einzubeziehen als nur die durch die finanzielle Rechnungslegung abgebildeten Sachverhalte. Die Diskussion der Prüfpflicht lässt demnach, gepaart mit der in Kapitel 2.3.2.1 herausgestellten Unzulänglichkeit des Financial Reporting für den Kapitalmarkt, folgenden Schluss zu: Da geprüft wird, was vom Kapitalmarkt als im Sinne umfassenden Business Reporting als zu wenig umfassend eingestuft wird, drängt sich der Gedanke der Ausweitung der Tätigkeit des Wirtschaftsprüfers auf. Dies kann auf zweierlei Arten geschehen: Einerseits kann der Wirtschaftsprüfer helfen, die Verlässlichkeit der im Rahmen des Business Reporting publizierten, über das Financial Reporting hinausgehenden Informationen zu erhöhen. Er adressiert damit das, was als Verlässlichkeitsgap

560 Vgl. dazu die Kritik, die in Kapitel 2.3.1.3 am Jahresabschluss eingeführt wurde.


bezeichnet werden kann: Jene Informationen sollen auf Verlässlichkeit geprüft werden, die derzeit vom Testat nicht erfasst sind, aber vom Kapitalmarkt im Rahmen des Business Reporting erwartet werden:

Gestern

Heute„ Verlässlichkeitsgap“

Geprüfte Information

Kommunizierte Information $EE��9HUOlVVOLFKNHLWVJDS�

Andererseits kann der Prüfer auch helfen, die Relevanz des Business Reporting durch neuartige Assurance Services zu erhöhen, die sicherstellen sollen, dass das, was berichtet wird, nicht nur verlässlich, sondern für den jeweiligen Entscheidungszweck auch relevant ist und richtig gemessen wird. Dennoch aber, und das muss an dieser Stelle hervorgehoben werden, ist nicht zu konstatieren, dass die gesetzliche Pflichtprüfung gleichsam ein Auslaufmodell ist. Denn es besteht nach wie vor Bedarf an geprüften Jahresabschlussinformationen in der gesetzlich geforderten Form.561 Das AICPA unterstreicht diesen Bedarf auch, indem es die Value Proposition der Jahresabschlussprüfung hervorhebt: Dass durch die Prüfung die Verlässlichkeit der Informationen erhöht, die Kapitalkosten gesenkt und die Liquidität verbessert werden.562 Nur ihre Bedeutung im Vergleich zu anderen Informationen ist verändert, da, wie bereits in Kapitel 2.3.2.1 besprochen, Jahresabschlussinformationen schwerpunktmässig vergangenheitsorientiert und finanziell sind, während die Informationsadressaten an zukunftsorientierten, auch nicht-finanziellen Informationen interessiert sind. Der Jahresabschluss und die Jahresabschlussprüfung sind deshalb nicht mehr als alleiniges Berichtsmittel an den Kapitalmarkt, sondern als eines unter vielen anzusehen. Welche Leistung der

561 Dem widerspricht Cockburn (1996), keine Seitenangaben, der konstatiert, „ users do not believe audited financial statements have value; therefore, in their view, audits are performed only because they are required by legislation.“ Allerdings zieht auch Cockburn daraus ähnliche Schlüsse wie das AICPA: Eine Erweiterung der Dienstleistungspalette über den Jahresabschlussaudit hinaus ist notwendig. 562 Vgl. AICPA (1999m), keine Seitenangaben.


Wirtschaftsprüfer durch neuartige Assurance Services erbringen kann, die sich auf diese über den Jahresabschluss hinausreichenden Bereiche erstrecken, wird im folgenden Abschnitt diskutiert.

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Vor dem Hintergrund der zunehmenden Wichtigkeit des Business Reporting und der damit verbundenen Auswirkungen auf die Prüfungsbranche564 beauftragte das AICPA das Special Committee on Assurance Services unter der Leitung von Robert K. Elliott (kurz: Elliottkomitee) mit der Erarbeitung von Vorschlägen für neuartige Assurance Services.565 Die konkreten Vorschläge, welche Dienstleistungen sinnvoll angeboten werden können, sollen in der Folge zusammengefasst werden. Der Schwerpunkt wurde dabei ursprünglich auf sechs Services gelegt, die hinsichtlich zweier Kriterien systematisiert werden: Erstens, ob die Adressaten (vornehmlich) intern oder extern sind und zweitens, welcher Art das Service ist (vgl. Abb. 27):

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Comprehensive risk assessment

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In der Folge waren schrittweise in Subkomitees Businesspläne für jedes dieser sechs Services zu schreiben. Im Juni 2001 lagen detaillierte Konzepte für folgende Dienstleistungen vor:567

• ElderCare Plus, das nunmehr als (OGHU&DUH�6HUYLFHV betitelt wird,

• Business Performance Measurement, das als 3HUIRUPDQFH� 9LHZ propagiert wird,

• Comprehensive Risk Assessment, das 5LVN�$GYLVRU\�genannt wurde,

• Systems Reliability, das als 6\V7UXVW�6HUYLFHV vermarktet wird sowie

• Electronic Commerce, das als :HE7UXVW bekannt ist.

563 In den folgenden Kapiteln wird praktisch ausschliesslich auf die Ausführungen des AICPA, nicht mehr des IFAC Bezug genommen. Dies liegt daran, dass einzelne konkrete Services vom IFAC im Standard ISA 100 nicht genannt werden. 564 Wolosky/Stevens/Kahan (1997), keine Seitenangaben, sprechen davon, dass „ [t]he accounting profession is being shaken to its very foundation“ , weshalb die Entwicklung eines neuen Dienstleistungsangebots ein geradezu notwendiger Schritt für die Profession sei. 565 Nach Beendigung der Arbeit des Special Committee wurde die Arbeit weitergeführt durch das Assurance Services Executive Committee (ASEC) unter der Leitung von Ronald S. Cohen. Vgl. Elliott/Pallais (1997b), keine Seitenangaben. 566 Quelle: In Anlehnung an AICPA (1999e), keine Seitenangaben. 567 Vgl. AICPA (2001d), keine Seitenangaben.


Lediglich für Health Care Effectiveness Services ist noch ein Business Plan zu erarbeiten. In der Folge werden die aktualisierten Namen der Dienstleistungen verwendet. Auf den ersten Blick scheint es, als sei keine Dienstleistung als Investor Relations-Medium geeignet. Denn die an externe Kunden gerichteten Dienstleistungen haben für Bewertungszwecke gar keine oder nur sehr eingeschränkte Relevanz. Die verbleibenden drei Dienstleistungen sind aber an interne Entscheidungsträger adressiert. Dennoch soll diese Gruppe hier besondere Beachtung finden. Diese Dienstleistungen werden vom AICPA als „ Extension of Existing Assurance Services [d.h. des Audits, Anm. d. Verf.]“ 568 bezeichnet.569 Da die – wenn auch abnehmende – Bedeutung des Audits im Rahmen des Financial Reporting oben festgestellt wurde, deutet dies darauf hin, dass diese Services für Business Reporting besonders geeignet sind – der Audit soll durch ein neues Produkt ersetzt bzw. erweitert werden. Dies wird in der Diskussion der Dienstleistungen zu demonstrieren sein.570 Dieser Aufgabe widmen sich die Kapitel 4.3.3.1 bis 4.3.3.3. Daran anschliessend wird das wichtige Konzept der Unabhängigkeit des Wirtschaftsprüfers diskutiert (Kapitel 4.3.3.4). Das Kapitel 4.3.3 schliesst nach einer Diskussion von Problemfeldern (Kapitel 4.3.3.5) mit einer Zusammenfassung (Kapitel 4.3.3.6).

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Der Grundgedanke von Assurance on Performance View ist einfach gefasst folgender: Um ein Unternehmen vernünftig steuern zu können, müssen nicht nur Ziele und Strategien ausreichend definiert sein; es muss zusätzlich die Strategie und deren Umsetzung in einem Performance Measurement System abgebildet sein. Dies ist auch der Grundgedanke des Balanced Scorecard-Ansatzes nach Kaplan/Norton. Wie die Diskussion dieses Instruments in Kapitel 2.3.2.3.1 allerdings zeigte, findet das Management keinesfalls das Auslangen mit Daten allein aus dem finanziellen Rechnungswesen. Denn diese Zahlen sind zum einen tendenziell vergangenheitsorientierte „ lagging indicators“ , zum anderen oft sinnvollerweise nur auf einer hohen Aggregationsebene abbildbar. Grosse Bedeutung kommt deshalb nicht-finanziellen, zukunftsorientierten Kennzahlen zu. Wenn aber das Management sich nicht mehr ausschliesslich auf das finanzielle Rechnungswesen verlässt, dann

568 AICPA (2001c), keine Seitenangaben. 569 Dem AICPA folgend haben Audit und diese drei Assurance Services gemeinsame Wurzeln, wobei der grundlegende Unterschied darin besteht, dass der Audit standardisiert ist, während die drei neuartigen Dienstleistungen konkret auf die Bedürfnisse der Berichtsadressaten Bezug nehmen. Vgl. dazu AICPA (2001a), keine Seitenangaben. 570 Vgl. auch Coram (1998), keine Seitenangaben.


sollte der Prüfer seine Tätigkeit der Assurance auch nicht mehr ausschliesslich darauf beschränken: „ This service focuses on providing assurance regarding an organization’ s use of both financial and non-financial measures to evaluate the effectiveness and efficiency of its activities. These performance measures can be used for assessing performance at any level within an organization or they can comprehend the entire organization. Performance measures can also be used to evaluate how the organization is performing in relation to others in the same industry.“ 571 Damit wird jener 9HUOlVVOLFKNHLWVJDS adressiert, den Abb. 26 bereits visualisiert hat: Um optimale Entscheidungen treffen zu können, muss das Management sicher sein, dass nicht nur die finanziellen Rechnungsweseninformationen, sondern auch die darüber hinausgehenden Informationen YHUOlVVOLFK� LP� 6LQQH� YRQ� REMHNWLY� HUPLWWHOW�ZXUGHQ. Die Ausweitung der Wirtschaftsprüfertätigkeit auf nicht-finanzielle Informationen wird vom AICPA als „ natural add-on to the recurring auditing services“ 572 gesehen, wofür die Prüfer die erforderliche Kompetenz und Reputation besitzen: „ The skills [auditors] have used to handle the financial portion of [...] clients‘ businesses or company can be used to address the nonfinancial aspect as well.“ 573 Neben der reinen Zusicherung der Verlässlichkeit der Informationen eines Business Performance Measurement Systems hat Performance View aber noch eine zusätzliche Value Proposition: Die Relevanz der berichteten Informationen soll verbessert werden.574 Die Frage, ob die Performance Measures tatsächlich relevant sind, kann dabei nur vor dem Hintergrund der Analyse der strategischen Ziele beantwortet werden: Es ist zu prüfen, ob die Kennzahlen die Strategie adäquat und vollständig abbilden. Falls dies nicht der Fall ist, eröffnen sich zusätzliche (beratungsnahe) Dienstleistungen für den Prüfer, wie Abb. 28 verdeutlicht: 575

571 AICPA (1999a), keine Seitenangaben. 572 AICPA (1999a), keine Seitenangaben. 573 AICPA (2001e), keine Seitenangaben. 574 Die Unterscheidung zwischen Verlässlichkeit und Relevanz operationalisiert das AICPA im übrigen anhand der beiden recht eingänglichen Fragen: „ Are they measuring things right?“ für Verlässlichkeit und „ Are they measuring the right things?“ für Relevanz (AICPA (1999a), keine Seitenangaben). 575 Vgl. AICPA (1999a), keine Seitenangaben.


Performance View

...Verlässlichkeitder berichteten Informationen

...Relevanz der berichteten

Informationen

Erarbeitung von Vorschlägen zum und Hilfestellung beim Design

und der Implementierung eineseffektiven Mess-Systems

Assurance bzgl.

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Die Grenze zwischen Assurance und Consulting ist – wie so oft – fliessend. Was in der Graphik in der Ellipse dargestellt wird, detailliert das Elliottkomitee noch weiter. Es werden unterschieden:

• „ Identifying Relevant Performance Measures“ , insofern Unternehmen über kein Performance Measurement System verfügen. Dies wird vom AICPA noch nicht als Beratung klassifiziert.

• „ Helping Design and Implement a Performance Measurement System“ wird als „ natural extension“ zum ersten Punkt angesehen, aber bereits als Consulting-Aktivität definiert.

• „ Providing Advice on How the Entity can Improve Its Performance Measurement System and Its Actual Results“ , was ebenfalls unter Consulting subsumiert wird. Der Wirtschaftsprüfer könnte bspw. bei Organisationen, die bereits über ein Performance Measurement System verfügen, irrelevante oder redundante Kennzahlen identifizieren/eliminieren, bestehende durch bessere ersetzen und nicht durch Kennzahlen abgedeckte Bereiche in das System integrieren. Unterstützung kann der Prüfer schliesslich auch leisten bei der Verbesserung der tatsächlichen Ergebnisse, indem „ best practices“ , über die er durch seine Tätigkeit Erfahrung hat, in die Arbeit mit dem Kunden einfliessen.

Die Beschreibung von Performance View suggeriert, als wären allein interne Entscheidungsträger, eben das Management und die Aufsichtsorgane, die Zielgruppen. Das AICPA betont auch, dass diese beiden tatsächlich die primären Adressaten sind, weshalb das Service in der Matrix in Abb. 27 auch als für interne Adressaten kategorisiert wurde. Allerdings hebt das AICPA hervor, „ [s]econdary users of these


services are investors and creditors. 7KH\� PLJKW� XVH� WKHVH� VHUYLFHV� WR� GHWHUPLQH� LI�PDQDJHPHQW� LV� HIIHFWLYHO\� XVLQJ� DYDLODEOH� UHVRXUFHV� DQG� WR� DVVLVW� WKHP� LQ� VHOHFWLQJ�

FRPSDQLHV�IRU�LQYHVWPHQW� If the output of an organization’ s performance measurement system is favorable and accompanied by a report from a CPA, WKH�HQWLW\�PD\�EH�DEOH�WR�REWDLQ�ORZHU�ILQDQFLQJ�FRVWV�DQG�RU�WR�LQFUHDVH�LWV�VWRFN�SULFH��6XFK�EHQHILWV�FRXOG�EH�

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DQG� FUHGLWRUV� DQG� LW� PD\� DOVR� GHPRQVWUDWH� PDQDJHPHQW¶V� DELOLW\� WR� UXQ� WKH�

FRPSDQ\�“ 576 Dass auch externe Entscheidungsträger, namentlich Investoren und Intermediäre, von Performance View profitieren können – wie durch dieses Zitat explizit herausgestrichen wird –, ist vor dem Hintergrund der Diskussion von Business Reporting in Kapitel 2.3.2 klar: Auch Investoren basieren ihre Investitions-/Desinves-titionsentscheidungen nicht ausschliesslich auf die finanzielle Rechnungslegung; sie haben ähnliche Informationsbedürfnisse wie das Management selbst, was bspw. auch dadurch unterstrichen wird, dass sie im besonderen an der Perspektive des Managements interessiert sind. Die von Labhart proklamierte Ausweitung der Balanced Scorecard auch für externe Berichtszwecke oder das Comprehensive Model of Business Reporting des Jenkinskomitees sind der Ausdruck genau dessen. Wie hinsichtlich finanzieller Informationen, ist es für Investoren und Intermediäre auch hinsichtlich nicht-finanzieller Informationen wichtig, dass sie verlässlich ermittelt/dargestellt und für ihren Entscheidungszweck relevant sind. Warum Unternehmen, die für die Assurance-Kosten aufkommen, für Investoren Performance View leisten sollen, verdeutlicht das Zitat ebenfalls: Durch eine verbesserte Entscheidungsgrundlage wird für die Investoren das Investitionsrisiko gesenkt, was sich in Form reduzierter Kapitalkosten ausdrücken soll.577 ,QVJHVDPW� NDQQ� GHVKDOE� IHVWJHKDOWHQ� ZHUGHQ�� GDVV� GXUFK� 3HUIRUPDQFH� 9LHZ� GHU�

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576 AICPA (1999a), keine Seitenangaben, Hervorhebungen d. Verf. 577 Tatsächlich behaupten das AICPA als auch Elliott/Jacobson (1997), keine Seitenangaben, dass eine Kapitalkostensenkung und/oder eine Erhöhung des Marktwertes eintreten kann. Das „ und/oder“ ist dabei so zu lesen, dass durch die formale Komponente der Informationen in Form der Verbesserung der Entscheidungsgrundlage zwar die Kapitalkosten reduziert werden können, aber aufgrund der ggf. schlechten materialen Information der Nettowerteffekt dennoch negativ sein kann. Zur Unterscheidung von formalem und materialem Effekt des Reporting vgl. den Beginn von Kapitel 4.1. Diese Unterscheidung ist auch verantwortlich für das unternehmerische Anreizproblem im Rahmen des Reporting, das als Legitimation der Einführung unabhängiger Dritter, der Wirtschaftsprüfer, gesehen wird. Zu einer formalen Darstellung von Lösungsansätzen vgl. Kapitel 5.


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Der Grundgedanke von Risk Advisory Services liegt darin, dass Unternehmen zwar ihre Ziele und Strategien verfolgen, um erfolgreich zu sein, dies aber nicht in einem Vakuum tun. Sie sind in ihrer Zielerreichung vielmehr ständig internen und externen Risiken ausgesetzt. Risiken sind dabei nicht nur eng als Jahresabschlussrisiken zu fassen. Das AICPA klassifiziert Risiken vielmehr breit in drei Kategorien: „ Strategic environment risks“ , die Faktoren wie das Risiko von Substitutionsprodukten umfassen, „ operating environment risks“ , worunter bspw. das Risiko der Abwanderung qualifizierter Arbeitskräfte fällt, und „ information risks“ , die sich mit Risiken befassen, die aufgrund ungenügender Informationssysteme entstehen.578 Risiko definiert das AICPA daher umfassend wie die Economist Intelligence Unit 1995 als „ the threat that an event or action will adversely affect an organization’ s ability to achieve its business objectives and execute its strategies successfully.“ 579 Wirtschaftsprüfer, die aufgrund ihrer risikoorientierten Prüftätigkeit Erfahrung mit Risiken und Risikomanagementsystemen haben, könnten ihren Klienten helfen, ihre Risikosituation „ in den Griff“ zu bekommen.580 Das AICPA sieht spezifischer drei Arten von Dienstleistungen, die entweder einzeln oder kombiniert durch den Wirtschaftsprüfer erbracht werden können: 581

578 Für weitere Beispiele der drei Risikokategorien vgl. AICPA (1999b), keine Seitenangaben. 579 Zitiert nach AICPA (1999b), keine Seitenangaben. 580 Auch Risk Advisory Services bezeichnet das Elliottkomitee wie Performance View als „ natural add-on to recurring auditing services“ . (AICPA (1999b), keine Seitenangaben). Ähnlich auch Debreceny/Nugent/Gray (1997), keine Seitenangaben und o.V. (1997), keine Seitenangaben. 581 Vgl. AICPA (1999b), keine Seitenangaben.


Risk Advisory

Bewertung des unternehmerischen

Systems zur Identifizierung und zum

Management von Risiken

Identifikation und Bewertung von Risiken, denen ein Unternehmen

gegenübersteht

Unabhängige Bewertung von Risiken, die bereits durch das Unternehmen

identifiziert wurden

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Jedenfalls soll durch den Prüfer eine bessere Einschätzung der Wahrscheinlichkeit des Auftretens eines Risikos sowie des Schadens, der dadurch entsteht, möglich werden. Dies kann entweder direkt geschehen, indem Risiken identifiziert und bewertet werden, oder indirekt, indem das Risikomanagementsystem insgesamt bewertet resp. verbessert582 wird. Insgesamt wird durch Risk Advisory Services die „ quality of risk information“ 583 erhöht. Die primären Adressaten und Nutzniesser von Risk Advisory sind nach Ansicht des AICPA ähnlich wie bei Performance View das Top-Management und die Aufsichtsorgane:584 „ [They] can be more effective if they are aware of all important risks, and have an evaluation of their possible magnitude and impact on business.“ 585 Daneben können aber auch Dritte, darunter Investoren, von Risk Advisory profitieren: „ Outsiders [...] would benefit indirectly from assurance services to management and/or directors since [they are informed that, d. Verf.] senior management and the directors are informed in a timely way about the risks faced by the entity.“ 586 Dies wird insbesondere vor dem Hintergrund der bereits geführten Diskussion des KonTraG verständlich: Für Investoren ist es zunehmend wichtig, über alle relevanten Investitionsrisiken informiert zu sein. Es ist deshalb nur konsequent, den Wirtschaftsprüfer, der durch seine Audittätigkeit als Risikospezialist gilt, in den Prozess der Bewertung des Risikomanagementsystems wie auch der Kommunikation der Resultate dieser Bewertung einzubeziehen.587

582 Auch hier ist die Bruchlinie zwischen Assurance und Consulting wieder nicht eindeutig definiert. Denn der Übergang zwischen lediglich einer Bewertung des unternehmerischen Risikomanagementsystems und der Beratung zu dessen Verbesserung ist wohl fliessend. 583 AICPA (1999b), keine Seitenangaben. 584 Dies rechtfertigt auch, warum in Abb. 27 Risk Advisory Services als Service für interne Adressaten klassifziert wurde. 585 AICPA (1999b), keine Seitenangaben. 586 AICPA (1999b), keine Seitenangaben. Ähnlich auch o.V. (1997), keine Seitenangaben. 587 Allerdings wird dabei zugestanden, dass Dritte nicht unbedingt über die Risiken im Detail informiert werden müssten, sondern dass sie „ may be best served by knowledge that timely risk assessments are in place and that risks are being identified, monitored, and evaluated for follow-up by senior management and oversight by directors.“ AICPA (1999b), keine Seitenangaben.


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Die Bedeutung von Informationstechnologie für den Erfolg von Unternehmen kann gar nicht hoch genug eingeschätzt werden; eine funktionierende IT ist im aktuellen unternehmerischen Umfeld eine wettbewerbliche Notwendigkeit. In den Worten des AICPA: „ [O]rganizations need on-line access to real-time, updated, reliable information.“ 589 Im übrigen basieren sowohl Performance View als auch Risk Advisory auf solchen Systemen. SysTrust stellt deshalb eine natürliche Vervollständigung der beiden oben genannten Dienstleistungen dar: „ Accordingly, the service might also serve as a discipline over the data reported in risk assessments and performance measures.“ 590 Die Schnittfläche zwischen den drei Services stellt eine Integration von Business Performance Measures dar, die die jeweilige Risikosituation des Unternehmens in Betracht ziehen und die aus integren Systemen gewonnen werden. Funktionierende Informationssysteme sind so die Voraussetzung der anderen Services. Das AICPA bezeichnet dies als „ an environment in which the CPA reports on a continuous basis on information measuring how an entity performed relative to its relevant risks“ (vgl. Abb. 30):591, 592

588 Auch Elliott/Jacobson (1997), wenn sie von einem Trend zu „ increased accountability“ sprechen betonen die positiven Auswirkungen von Assurance Services auf Corporate Governance. Ähnlich auch Hughes (1999), keine Seitenangaben. 589 AICPA (1999f), keine Seitenangaben. 590 AICPA (1999f), keine Seitenangaben. 591 Zur „ new accountability domain“ vgl. auch Debreceny/Nugent/Gray (1997). 592 Zur Thematik des „ continuous auditing“ , worauf hier nicht näher eingegangen werden kann, vgl. Hughes (1999), keine Seitenangaben, weiters Elliott/Jacobson (1997), keine Seitenangaben, den Artikel von Shields (1998), der betitelt ist „ Non-Stop Auditing“ , und Toso (2000), S. 245ff.


Risk Assessment

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Performance Measurement

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Durch SysTrust soll zugesichert werden, dass Informationen aus einem verlässlichen System gewonnen werden. Dies zu determinieren kann anhand folgender vier Prinzipien unternommen werden:

• “ Availability: Does the system operate and provide information in accordance with its stated availability and is accessible when routine processing and maintenance must be performed? [...]

• Security. Is the system protected against unauthorized physical and logical access? [...]

• Integrity. Is system processing complete, accurate, timely and authorized? [...]

• Maintainability. Can the system be updated to provide continued availability, security and integrity?”594

Ob Informationen diesen Prinzipien genügen, kann entweder direkt oder indirekt überprüft werden. Direkt, indem jede materiale Information einem Review unterzogen wird. Dies ist, aufgrund des bereits erwähnten Faktums der Informationsflut, aber zeit- und kostenaufwendig. Deshalb ist zunehmend indirekte Assurance zu leisten, indem die Integrität der informationsproduzierenden Systeme geprüft und bestätigt wird – was eben die Value Proposition von SysTrust ausmacht.595 Dies betont auch Sauser: „ The ultimate goal of this assurance service is to be able to provide real time assurance on the content of data bases. Therefore, understanding will be needed of preventive

593 Quelle: AICPA (1999f), keine Seitenangaben. 594 AICPA (2001f), keine Seitenangaben. 595 AICPA (1999f), keine Seitenangaben. In der Entwicklung des Business Planes für SysTrust wurden konkrete Kritieren definiert, denen ein sicheres IT-System genügen soll. Vgl. dazu AICPA (2001b), keine Seitenangaben.


controls and how systems reliability may be accomplished by design rather than by error detection and correction.“ 596 Zwar ist die Prüfung der Informationssysteme schon ein Teil der risikoorientierten Abschlussprüfung, aber dabei beschränkt sich der Prüfer ausschliesslich auf finanzielle Jahresabschlussinformationen und die diese produzierenden Systeme.597 Eine Erweiterung auf andere Informationssysteme scheint vor dem Hintergrund der Ausführungen im Kapitel über die Investor Relations-Inhalte aber geboten. Ausserdem wird die Integrität des Informationssystems bei herkömmlichen Prüfungen nur stichtagsbezogen festgestellt. Im Sinne von Continuous Auditing sollte aber die Prüfung „ provide users with UHDO�WLPH�assurance about systems quality.“ 598 Die Zielgruppen dieser Art von Service sind klarerweise der Vorstand und die Aufsichtsorgane. Allerdings können auch externe Informationsadressaten, insbesondere Investoren, massgeblich von SysTrust profitieren. Denn schliesslich verlassen sie sich in ihrer Entscheidungsfindung zu einem Gutteil auf Informationen, die aus IT-Systemen des Unternehmens kommen: „ This service, while initially aimed at internal users, would have its greatest appeal to external users who want to rely on entity data delivered at interim dates and, ultimately, continuously.“ 599 Für externe Informationsadressaten ist SysTrust damit das Mittel, wodurch ein kontinuierlicher und zugleich verlässlicher Informationsstrom überhaupt erst ermöglicht wird. Dass durch zeitgerechtere, ja kontinuierliche Information aber den Informationsbedürfnissen der Investoren entsprochen wird, wurde bereits in den Kapiteln 2.3.2.1 und 2.3.2.3 dargelegt. $XFK�KLHU�LVW�ZLHGHU�GHU�=XVDPPHQKDQJ�]ZLVFKHQ�$VVXUDQFH�6HUYLFHV�XQG�GHU� 9HUEHVVHUXQJ� GHU� &RUSRUDWH� *RYHUQDQFH� KHUYRU]XKHEHQ�� 'XUFK� YHUEHVVHUWH�

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Der Jahresabschluss, dies wurde bereits erwähnt, ist von einem XQDEKlQJLJHQ Prüfer zu prüfen. Die Unabhängigkeit, gepaart mit der Fachkompetenz und der

596 Sauser (2000), keine Seitenangaben. 597 AICPA (1999f), keine Seitenangaben. 598 AICPA (1999f), keine Seitenangaben, Hervorhebungen d. Verf. Vgl. dazu die Literaturhinweise oben. 599 AICPA (1999f), keine Seitenangaben. 600 Wie bereits erwähnt, weisen auch Elliott/Jacobson (1997), keine Seitenangaben und Hughes (1999), keine Seitenangaben auf den Zusammenhang zwischen Assurance Services und Corporate Governance hin.


Berufserfahrung, sollen das Urteil des Prüfers objektiv, im Sinne von unabhängig von den Interessen der zu prüfenden Partei machen. Unabhängigkeit kann somit als eine entscheidende Voraussetzung zur Eignung zu Abschlussprüfungen angesehen werden und macht einen wesentlichen Teil der Reputation von Wirtschaftsprüfern aus. Allerdings ist das Konzept der Unabhängigkeit explizit definiert nur für Dienstleistungen, die durch Audit oder durch Attestation Standards geregelt werden. Auch in der Definition von Assurance Services wurde das Erfordernis der Unabhängigkeit beibehalten; allerdings musste das Konzept neu definiert werden: „ Assurance independence is an absence of interests that create an unacceptable risk of material bias with respect to the quality or context of information that is the subject of an assurance engagement.“ 601 Insgesamt ist die Definition nicht neu, geschweige denn revolutionär. Der Autor sah sich allerdings aufgrund der Bedeutung602, die der Unabhängigkeit bei jeder Art von Assurance zukommt, veranlasst, diesen Punkt eigens in die Darstellung aufzunehmen. Auch das IFAC legt mit seinem Konzept des „ professional accountant“ , der mit der Durchführung von Assurance Services befasst ist, einen Schwerpunkt auf die Unabhängigkeit. Besonders hervorgehoben wird im Zuge dessen nämlich das Prinzip der Objektivität, das Assurance Services zugrunde zu liegen hat. Und weiter, fast gleichlautend mit der Formulierung des AICPA: „ The requirement relating to the „ objectivity“ prinicple is of particular importance in an assurance engagement in ensuring that the conclusion of the professional accountant has value to the intended user. The intended user needs to have confidence that the professional accountant has no interest that creates an unacceptable risk of bias with respect to the subject matter.“ 603 Bevor auf weitere Problemfelder von Assurance Services eingegangen werden kann, muss die Frage der Unabhängigkeit noch problematisiert werden: Die Unabhängigkeit des Prüfers soll demnach dessen Objektivität sichern und dem Entscheidungsträger ermöglichen, auf das Urteil des Wirtschaftsprüfers zu vertrauen. Allerdings kann nicht so ohne weiteres davon ausgegangen werden, dass Wirtschaftsprüfer tatsächlich unabhängig und objektiv sind. Denn Wirtschaftsprüfer werden vom Unternehmen engagiert und bezahlt, weshalb es zumindest nahe liegt, dass sie auch in deren Interesse handeln werden. Und, wie im Modell, in dem das

601 AICPA (1999i), keine Seitenangaben. 602 Die Bedeutung der Unabhängigkeit wird in der Literatur praktisch unisono betont. Anstatt vieler vgl. den Artikel des Vorsitzenden des Special Committee on Assurance Services, Elliott (1998). 603 IFAC (2000), S. 6.


Glaubwürdigkeitsproblem des Managements eingeführt wurde, zu zeigen versucht wurde, hat das Unternehmen u.U. Interesse an einer beschönigenden Darstellung der Lage. Dies hält auch Kinney fest, insbesondere bei den hier interessierenden Certification Services: „ In this type of contract [i.e. Certification, Anm. d. Verf.], the information source hires the assurer to examine the source’ s own claims and to report findings to the user/decision maker, but the interests of the certifier-assurer and the decision maker are not necessarily aligned. Since the certificate has value to the source only if the user/decision maker believes that information quality is improved, management must consider the user’ s assessment of the decision relevance of the measurement methods and confidence in the assurers’ s reputation for competence and trustworthiness that affect the decision maker’ s assessment of information reliability.“ 604 Im Lichte der Frage der Unabhängigkeit ist deshalb auch die Frage nach der Vereinbarkeit von Assurance Services und anderen, nicht prüfungsnahen Dienstleistungen, insbesondere Consulting Services zu sehen. Die Frage, die sich hier stellt: Ist der Prüfer tatsächlich unbeeinflusst in seinem Urteil, wenn er einen Grossteil seiner Fees aus anderen Services als aus Prüfungsdienstleistungen bezieht? Dass die Unabhängigkeit des Prüfers in so einem Fall tatsächlich bisweilen gefährdet ist, zeigt das Beispiel Enrons: Im Zuge der Untersuchungen wird zu klären sein, ob Arthur Andersen605 tatsächlich unabhängig und unbeeinflusst von Enron seine Prüfungen durchgeführt hat, obwohl ein erheblicher Teil der Honorarumsätze aus Consulting Services kam. Auch die Frage der Vereinbarkeit von Assurance und Consulting, eigentlich eine bereits abgeschlossen geglaubte Debatte, gewinnt durch die Krise Enrons deshalb wieder an Aktualität. So wichtig das Konzept der Unabhängigkeit also ist, in der Folge, wenn anhand der Weiterentwicklung des in Kapitel 4.1 eingeführten Modells gezeigt werden soll, wie Glaubwürdigkeit der Kommunikation erreicht werden kann, darf nicht vorausgesetzt werden, dass der Prüfer stets unabhängig und ehrlich agiert. Vielmehr muss modellendogen auch sichergestellt werden, dass der Prüfer tatsächlich einen Anreiz hat, glaubwürdig zu handeln bzw. keinen Anreiz, unglaubwürdig zu handeln, bspw. weil er eben hohe Fees aus Consulting Services bezieht. Dass Prüfer Anreize haben,

604 Kinney (2000), S. 21. 605 Seit geraumer Zeit firmiert Arthur Andersen unter dem Namen Andersen. In der Zeit, in der die Experteninterviews durchgeführt wurden, deren Ergebnisse in Kapitel 6 dargestellt werden, war allerdings noch der Name Arthur Andersen in Gebrauch. Deshalb soll in der Folge auch weiterhin von Arthur Andersen gesprochen werden, auch um etwaige Verwechslungen mit Accenture, ehemals Andersen Consulting, zu vermeiden.


tatsächlich glaubwürdig zu handeln, wird explizit zu modellieren sein und an gegebener Stelle in Kapitel 5.2 weiter vertieft.

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Auf weitere Problemfelder theoretisch einzugehen, ist tendenziell schwierig, weil die tatsächlichen Probleme besser in der konkreten Anwendung erkannt werden können. Dennoch sollen an dieser Stelle drei Arten von Problemen angerissen werden, von denen die beiden ersten eng miteinander verknüpft sind. Erstens stellt sich bei Assurance Services, die insgesamt das Konzept der ausschliesslichen Fokussierung auf Informationsverlässlichkeit ausweiten auf eine Erhöhung auch der Informationsrelevanz, das Problem der Abwesenheit von festen, vorgegebenen Standards, wogegen die zu untersuchenden Informationen evaluiert werden. Zwar haben sowohl das AICPA als auch das IFAC bereits Standards publiziert. Diese sind jedoch relativ allgemein gehalten und bei weitem nicht so detailliert wie finanzielle Rechnungslegungsstandards. Dies ist aber nicht nur ein zufälliges und damit leicht zu beseitigendes Problem, sondern ergibt sich zwingend aus der Konstruktionslogik von Assurance Services. Denn das hohe Mass an Individualisierung und Flexibilisierung im Hinblick auf Relevanz für je konkrete und damit potentiell völlig unterschiedliche Entscheidungssituationen macht es unmöglich, für alle Arten von Fällen Standards zu definieren. Dennoch ist anzunehmen, dass dieses Problem zumindest entschärft werden kann. Zum einen sicherlich ersatzweise durch eine Offenlegung der Kriterien, wodurch Relevanz bestimmt wurde, zum anderen durch allgemeine Übung in häufig auftretenden, je ähnlichen Entscheidungssituationen, wodurch Quasi-Standards etabliert werden können.606 Standards wurden bspw. für die Services SysTrust und WebTrust bereits definiert, wodurch zumindest in diesem Fall das Problem aus dem Weg geräumt werden konnte. Zweitens, und eng damit verbunden, ist das Problem der Haftung des Wirtschaftsprüfers.607 Denn im Falle der Existenz von Standards ist zweifellos leichter zu beweisen, dass man „ due professional care“ bei der Durchführung der Jahresabschlussprüfung ausgeübt hat als bspw. im Falle (derzeit) noch völlig ungeregelter Performance View Assurance. Eine mögliche Strategie zur Verminderung der Haftungsrisiken besteht sicherlich, wie oben erwähnt, in der Entwicklung von

606 Vgl. für nähere Angaben, auf die hier nicht eingegangen werden soll, AICPA (1999h), keine Seitenangaben. 607 Allerdings ist, wie bereits in den Ausführungen in Kapitel 4.2 angedeutet, das Problem der Haftung des Wirtschaftsprüfers im deutschen Sprachraum von viel geringerer Bedeutung als bspw. in den USA.


Quasi-Standards für je ähnliche Situationen. Andere Möglichkeiten, auf die hier aber nicht im Detail einzugehen sind, weil sie zu sehr auf das amerikanische Rechtssystem abstellen, führt das AICPA an.608 Das dritte potentielle Problemfeld ist die Frage, ob Wirtschaftsprüfer tatsächlich die nötige Kompetenz für die Erbringung von Assurance Services aufweisen, die weit über den traditionellen Audit hinausreichen. Denn zum einen wird von Wirtschaftsprüfern nicht nur mehr Rechnungswesenwissen, sondern ein umfassendes Verständnis der strategischen und operativen Situation des Unternehmens und der Branche insgesamt, mit einem besonderen Fokus auf Geschäftsrisiken aller Art, verlangt. Zum anderen muss der Wirtschaftsprüfer immer tiefer greifendes Wissen auch über Informationstechnologie besitzen. Das Bild des omnipotenten Wirtschaftsprüfers, der eigentlich den Vorstand des Unternehmens ersetzen und das Management selbst übernehmen könnte, wird vor der Liste der Kompetenzanforderungen evoziert. Dem ist allerdings zweierlei entgegenzuhalten: Zum einen ist die gesetzlich geforderte Jahresabschlussprüfung auch in hohem Masse auf ein Verständnis der Geschäftsrisiken sowie auf Kenntnisse im Bereich Informationstechnologie angewiesen. Zum anderen betreiben praktisch alle grossen Wirtschaftsprüfungsunternehmen auch strategische und operative Unternehmensberatung im allgemeinen sowie IT-Beratung im speziellen. Insgesamt kann deshalb sinnvollerweise angenommen werden, dass zumindest grosse, renommierte Wirtschaftsprüfungsgesellschaften über den nötigen Talentpool verfügen.609 Allerdings wird es noch mehr als heute üblich erforderlich sein, Assurance-Teams interdisziplinär zu besetzen. Zusammenfassend ist festzuhalten, dass Assurance Services zu erbringen u.U. risikoreich und problematisch sein kann: Die Abwesenheit von Standards wirft Fragen der professionellen Serviceerstellung und damit Haftungsfragen auf; gleichzeitig bedingt der Vorstoss in neue Gebiete, dass möglicherweise derzeit nicht vorhandene Kompetenzen erst aufgebaut werden müssen.


Als kurzes Résumé zu den in Kapitel 4.3.3 eingeführten neuartigen Assurance Services ist folgendes festzuhalten. Erstens sind diese Assurance Services nicht wie die

608 „ Cautionary language in (1) information that is the subject of assurance services and in (2) assurers‘ work products [...] Bringing assurance-service liability more within contract, as opposed tort, law [...] Assurers should consider [...] loss-limiting clauses [...] Assurers should evaluate the suitability of alternative dispute resolution (ADR) [...]“ AICPA (1999j), keine Seitenangaben. 609 Vgl. bspw. Scroppo (1996), keine Seitenangaben und Pallais/Good (1996), keine Seitenangaben, die den Wirtschaftsprüfer als „ trusted business adviser“ bezeichnen.


Jahresabschlussprüfung allein mit finanziellen Rechnungslegungsinformationen beschäftigt. Assurance Services sind grundsätzlich offen für alle Arten der Information. Dienstleistungen, die die Verlässlichkeit aller Arten von Informationen zum Gegenstand hatten, waren auch bisher schon bekannt als Attestation Services. Die Frage der Relevanz für den jeweiligen Entscheidungszweck wird bei Audit und Attestation allerdings ausser Acht gelassen.610 Assurance Services in der weitesten Fassung betrachten auch die Frage der Informationsrelevanz. Damit können Assurance Services definiert werden als „ independent, professional services that improve the quality of information, or its context, for decision makers.“ 611 Neben dem Audit wurden drei Arten von Assurance Services vorgestellt, nämlich Performance View, Risk Advisory und SysTrust, die vom AICPA alle als natürliche Verlängerung des Audit durch Attestation bezüglich im Audit nicht enthaltener Informationen bezeichnet werden; diese Dienstleistungen werden vom AICPA deshalb schwergewichtig auch als Attestation Services verstanden. Die erste Dienstleistung hat zum Ziel, Assurance zu geben, dass ein Unternehmen über ein relevantes Kennzahlensystem zur Steuerung verfügt, das verlässliche Kennzahlen generiert. Risk Advisory versetzt in die Lage zu beurteilen, ob ein Unternehmen mit ausreichender Sicherheit alle drohenden Umweltrisiken erkannt und Massnahmen zu deren Management gesetzt hat. Durch SysTrust schliesslich als komplementierendes bzw. fundierendes Service soll sichergestellt werden, dass die Informationssysteme, auf die Performance View und Risk Advisory aufsetzen, ordnungsgemäss funktionieren. Insgesamt werden durch diese Services zwar vor allem interne Entscheidungsträger, wie Vorstand und Aufsichtsorgane, in die Lage versetzt, bessere Entscheidungen zu treffen. Darüberhinaus ziehen aber, und das ist in diesem Zusammenhang besonders wichtig, auch Externe, wie Investoren, aus diesen drei Assurance Services Nutzen: 6LH�N|QQHQ�EHL� LKUHQ�(QWVFKHLGXQJHQ�� VRIHUQ� GLH�5HVXOWDWH� YRQ�$VVXUDQFH� 6HUYLFHV� DXFK�

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610 Zum Teil ist dies bedingt dadurch, dass vorgegebene Standards, wie die Vorschriften zur Rechnungslegung, bereits definieren, was als relevant anzusehen ist. 611 AICPA (1999k), keine Seitenangaben. 612 AICPA (1999a), keine Seitenangaben.


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Ob diese Value Proposition eingelöst werden kann, wird in Kapitel 5 theoretisch zu zeigen versucht.

�� =XVDPPHQIDVVXQJ�Kapitel 4.1 führte in die Problematik der Glaubwürdigkeit des Business Reporting ein: Langfristig ist jedes Unternehmen an vollständiger Transparenz, sprich Abbau von Informationsasymmetrien, interessiert, weil dadurch im Schnitt über alle Unternehmen die Kapitalkosten gesenkt werden können. In der Frage, was aber an den Kapitalmarkt in der jeweiligen konkreten Situation zu kommunizieren ist, sieht sich das Unternehmen rein kurzfristigen Anreizen ausgesetzt und handelt so potentiell wider seine langfristigen Interessen; es kann der Fall eintreten, dass aufgrund schlechter materialer Informationen das Unternehmen sich besser stellen kann, wenn es diese Informationen nicht kommuniziert. Da dies aber dem langfristigen Interesse des Unternehmens bzw. dessen Aktionären widerspricht, wäre es von Vorteil, sich glaubwürdig zu den Tatsachen entsprechender Kommunikation zu verpflichten. Wie dies von statten gehen könnte, bleibt aber in Kapitel 4.1 noch ungeklärt. Einen ersten Ansatz zur Lösung dieses Problems bildet Kapitel 4.2, das sich mit Finanzintermediären beschäftigt, die als unabhängige Experten die Kommunikation des Unternehmens stützen und letztlich deren Glaubwürdigkeit erhöhen sollen. Vorgestellt wurden drei Arten der Finanzintermediation: Zum ersten )LQDQ]DQDO\VWHQ, deren Aufgabe es ist, durch Analyse aller ihnen zur Verfügung stehenden Informationen bezüglich des Unternehmens Einschätzungen des zukünftigen Kursverlaufs der Aktie abzugeben; zum zweiten 5DWLQJDJHQWXUHQ, die durch Analyse der Lage des Unternehmens ein Urteil über dessen Fähigkeit zur Honorierung begebener Schuldtitel in Form einer Ratingkennzahl abgeben. Sowohl Finanzanalysten als auch Ratingagenturen basieren ihre Analyse zu einem Gutteil auf dem gesetzlich vorgeschriebenen Jahresabschluss. Dies ist durch zwei Gründe motiviert: Zum einen stellt der Jahresabschluss das in Zahlen gegossene Bild des Unternehmens und dessen Performance dar; und im besonderen bei der Finanzanalyse geht es darum, eben genau jene Zahlen für die Zukunft zu prognostizieren. Der Jahresabschluss ist daher die naheliegende Analysebasis hierfür. Zum anderen, und das leitet über zur Betrachtung der dritten Art von Finanzintermediär, wird der Jahresabschluss einem Audit durch


unabhängige Dritte, durch Wirtschaftsprüfer, unterzogen. Dadurch soll seine Konformität mit den vorgeschriebenen Standards und damit seine Objektivität im Sinne intersubjektiver Verständlichkeit sichergestellt werden. In Kapitel 4.3 wurde daher folgerichtig die Value Proposition von Wirtschaftsprüfern analysiert. Wirtschaftsprüfer leisten Assurance Services, d.h. „ [i]ndependent professional services that improve the quality of information, or its context, for decision makers.“ 613 Durch Assurance Services soll also genau jener Glaubwürdigkeitsproblematik begegnet werden, die in Kapitel 4.1 eingeführt wurde. Die Diskussion von Assurance Services erfolgte in zwei Schritten. Zunächst (Kapitel 4.3.2) wurde die Jahresabschlussprüfung, die oben kurz erwähnt wurde, dargestellt. Kurz gefasst soll dadurch die Gesetzes- und Regelkonformität des aufgrund gesetzlicher Vorschriften zu erstellenden Jahresabschlusses geprüft und in Form des Testats die Resultate an die breite Öffentlichkeit kommuniziert werden. Zugesicherte Gesetzes- und Regelkonformität des Jahresabschlusses ist für die Berichtsadressaten deshalb von Wert, weil dadurch gleichsam gesichert ist, dass Berichtsersteller und Berichtsempfänger die gleiche Sprache bei der Diskussion der Lage des Unternehmens sprechen. Dadurch wird ausserdem die Vergleichbarkeit der Daten verschiedener Unternehmen sowie die Vergleichbarkeit über die Zeit hinweg möglich. Damit dem Prüfer ein fundiertes Urteil über den Jahresabschluss möglich ist, bekommt er direkten Einblick in das Unternehmen; dadurch soll das Glaubwürdigkeitsproblem überwunden werden: Durch die unabhängige Prüfung durch den Wirtschaftsprüfer kann die Investment Community sicher sein, dass die berichteten Daten verlässlich und richtig dargestellt sind. Kapitel 2.3.2.1 legte aber dar, dass der Jahresabschluss alleine zur Analyse der Situation des Unternehmens nicht ausreichen kann: er ist tendenziell vergangenheitsorientiert und rein finanziell. Investoren benötigen aber vermehrt zukunftsbezogene, auch nicht-finanzielle Daten. Für diese Daten ist aber so etwas wie eine Jahresabschlussprüfung nicht vorgeschrieben, weshalb für diese Daten auch von einem Verlässlichkeitsgap gesprochen werden kann: Das Unternehmen sieht sich, da eine externe Prüfung entfällt, wiederum dem Anreiz zur selektiven Publikation von Informationen, insbesondere zum Verschweigen von „ bad news” ausgesetzt. Eine Einbeziehung des Prüfers in das über das reine Financial Reporting hinausgehende externe Berichtswesen des Unternehmens scheint deshalb sinnvoll; hiermit beschäftigte sich der zweite Teil der Analyse der Value Proposition von

613 AICPA (1999e), keine Seitenangaben.


Wirtschaftsprüfern (Kapitel 4.3.3). Dieser Gedanke wird vom AICPA durch die Bildung des Special Committee on Assurance Services aufgegriffen, dessen Aufgabe es war, über den Audit hinausgehende Dienstleistungen zu analysieren. Der Unterschied zum Audit ist dabei doppelt: Zum einen müssen sich diese Dienstleistungen gerade nicht ausschliesslich auf finanzielle Informationen beschränken, zum anderen geht es nicht nur darum, die Verlässlichkeit der kommunizierten Informationen zu bestätigen, sondern es geht auch um ein Urteil über deren Relevanz für die zu treffende Entscheidung durch die Berichtsadressaten. Konkret vorgestellt wurden drei dieser Services: Performance View, Risk Advisory und SysTrust. Durch das erste wird das Business Performance Measurement eines Unternehmens einer Prüfung unterzogen, durch das zweite dessen Risikomanagementsystem und durch das dritte die informationsproduzierenden Systeme des Unternehmens. Während diese Dienstleistungen zweifellos von Interesse auch für das Management des Unternehmens sind, können doch auch Investoren davon profitieren: Sie würden von einem externen Dritten bestätigt bekommen, dass auch die über den Jahresabschluss hinausgehenden Informationen für ihre Entscheidung relevant (z.B. vollständig) sind und verlässlich abgebildet wurden. Und weiter, so die Hypothese des AICPA: “ [...] the entity may be able to obtain lower financing costs and/or to increase its stock price. Such benefits could be obtained because of the additional reliable information that is provided to investors and creditors [...]”614 'DV�$,&3$� SRVWXOLHUW� DOVR�� GDVV� GXUFK� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� GDV� %XVLQHVV� 5HSRUWLQJ� GHV�

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HUJHEH��Dies bleibt aber blosse Hypothese und wird vom AICPA theoretisch nicht detaillierter analysiert. Der theoretischen Analyse dieser Hypothese widmet sich daher das folgende Kapitel: Es soll geklärt werden, wie durch einen Wirtschaftsprüfer die Glaubwürdigkeit des Business Reporting erhöht werden kann; sprich: es ist die Hypothese des AICPA zu modellieren, wonach durch Assurance Services tatsächlich die Kapitalkosten gesenkt werden können. Allerdings, so wurde in Kapitel 4.3.3.4 ausgeführt, ist nicht automatisch anzunehmen, dass der Wirtschaftsprüfer, der ja vom Unternehmen selbst engagiert und bezahlt wird, nicht den Interessen des Unternehmens entspricht und auch wider besseres Wissen die Kommunikation des Unternehmens bestätigt. Anders ausgedrückt: Es ist nicht von vorneherein klar, ob dem Wirtschaftsprüfer getraut werden kann oder ob nicht für ihn auch Anreize zu opportunistischem Handeln

614 AICPA (1999a), keine Seitenangaben.


vorliegen. Deshalb müssen im folgenden Kapitel in einem zweiten Schritt auch jene Mechanismen analysiert werden, die sicherstellen, dass Prüfer (zumindest zum Teil) ehrlich und nicht opportunistisch handeln.

Seite 186 Theoretische Begründung des Nutzens von Assurance Services – ein spieltheoretisches Modell

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6HUYLFHV�±�HLQ�VSLHOWKHRUHWLVFKHV�0RGHOO�Dieses Kapitel verfolgt das Ziel, wie am Ende des vorhergehenden Kapitels angekündigt, zu modellieren, dass durch Assurance Services tatsächlich aufgrund der Steigerung der Glaubwürdigkeit und Relevanz des Business Reporting eine Kapitalkostenreduktion erreicht werden kann. Für das Unternehmen bzw. dessen Aktionäre bedeutet dies ceteris paribus eine Steigerung des Unternehmenswerts. Allerdings, auch darauf wurde bereits hingewiesen, kann es aufgrund schlechter materialer Informationen im kurzfristigen Interesse des Unternehmens sein, das Business Reporting einzuschränken. Ceteris paribus bewirkt dies aber eine Erhöhung der Kapitalkosten. Es wird deshalb versucht zu modellieren, dass genau jenes Dilemma überwunden werden kann. Und zwar durch Wirtschaftsprüfer als Erbringer von Assurance Services. Hierzu wird das theoretische Modell, das in Kapitel 4.1 eingeführt wurde, um einen Spielertyp, eben Wirtschaftsprüfer, erweitert. Bisherige theoretische Arbeiten, diese Wirkung von Assurance Services zu analysieren, existieren nicht. Vergleichsweise selten werden theoretisch Finanzgutachter betrachtet, unter die Wirtschaftsprüfer zu subsumieren sind.615 Explizit mit Wirtschaftsprüfern und deren Leistungserbringung beschäftigt sich – so der Kenntnisstand des Verfassers – lediglich Ewert, der ein Modell entworfen hat, in dem der Financial Audit die Glaubwürdigkeit des Financial Reporting sichern hilft. Mit diesem sehr einfachen Modell kann aber aus zwei Gründen nicht das Auslangen gefunden werden. Denn erstens bezieht es sich ausschliesslich auf den Financial Audit, der immer schon gesetzlich vorgeschrieben ist. Die Entscheidung, einen Wirtschaftsprüfer zur Unterstützung des Reporting zuzuziehen, kann daher nicht modelliert werden. Sie ist immer schon gegeben. Zweitens ist bei Ewert der Vorteil aus einem Testat eines Wirtschaftsprüfers modellexogen vorgegeben, während hier erst zu beweisen ist, dass Assurance Services tatsächlich Wert stiften, sprich die Kapitalkosten reduzieren. Der relative Mangel an existierenden theoretischen Arbeiten lässt es daher geboten erscheinen, ein eigenes Modell zur kapitalkostensenkenden Wirkung von Assurance Services zu entwickeln, das gleichzeitig den wesentlichen theoretischen Beitrag der Dissertation darstellt. Gleichzeitig soll an dieser Stelle bereits darauf hingewiesen werden, dass diese theoretische Arbeit eben ein 0RGHOO darstellt, das mit

615 Vgl. Ramakrishnan/Thakor (1984) und Millon/Thakor (1985).

Theoretische Begründung des Nutzens von Assurance Services–- ein spieltheoretisches Modell Seite 187

vereinfachenden, die Realität nicht vollständig widerspiegelnden Annahmen auskommen muss. Bspw. wird, wie in der Folge noch darzustellen sein wird, davon ausgegangen, dass ein Prüfer stets nur ein Unternehmen prüfen kann. In der Realität ist dies gerade ausgeschlossen, da der Prüfer in diesem Fall seinem Mandanten gegenüber, dessen Prüfungsfees die Gesamtheit der Umsätze des Prüfers ausmachen würden, nicht in ausreichendem Masse unabhängig wäre. Trotz solcher vereinfachenden Annahmen kann aber das in der Folge zu erarbeitende Modell dabei helfen, die in den vorhergehenden Kapiteln aufgeworfenen Themen abstrakt und formal geschlossen nachzuvollziehen. Zu diesem Zweck ist wie folgt vorzugehen. Zunächst wird das Modell, das in Kapitel 4.1 eingeführt wurde, um einen neuen Spielertyp, nämlich den Wirtschaftsprüfer, erweitert. Dadurch soll gezeigt werden, wie das im Basismodell geschilderte Anreizproblem des Managements durch Signalling entschärft werden kann. Das Engagement bzw. das Testat eines Wirtschaftsprüfers dient als Signal, durch den der Unternehmer für das in Frage kommende Projekt Typ G, also die Zugehörigkeit zum Pool guter Projekte, zu kommunizieren versucht. Im Idealfall können die Investoren der Kommunikation des Unternehmers trauen und es kommt zu einem Separating der Typ G- von den Typ B-Projekten.616 In der Modellkonstruktion wird in zwei Schritten vorzugehen sein. Zunächst wird der einfache Fall (Kapitel 5.1) untersucht, dass es ausschliesslich Prüfer gibt, die über perfekte, kostenlose Assurancetechnologie H verfügen und ihre Resultate stets ehrlich kommunizieren (Typ S-Prüfer). Der Anteil der Typ S-Prüfer ist in diesem Fall gleich 1. Das von Ewert als Problem der "Kontrolle der Kontrolleure"617 betitelte Phänomen wird dadurch aber umgangen. Es ist nicht spielendogen, sondern definitionsgemäss sichergestellt, dass die Kontrolleure, in diesem Fall die Wirtschaftsprüfer, stets gewissenhaft prüfen. Die Frage, wie das Problem des Anreizes zu opportunistischem Handeln insgesamt zu lösen ist, wird nicht beantwortet und gleichsam nur eine Ebene nach oben verlagert. Deshalb kann auch bei dieser Erweiterung des Basismodells nicht Halt gemacht werden. Vielmehr werden in einer zweiten Erweiterung (Kapitel 5.2) auch opportunistisch, sprich unehrlich, agierende (Typ O-) und inkompetente (Typ I-) Prüfer einzuführen sein. Der Anteil der Typ S-Prüfer ist hier also kleiner 1. Zu beachten ist, dass dies eine $QQDKPH innerhalb des Modells darstellt. Über die in der realen Welt vorkommende +lXILJNHLW von unehrlichen oder opportunistisch agierenden

616 Ein (fully) Separating ist aber, wie zu zeigen sein wird, tatsächlich nur das ideale Ergebnis. Unter realistischeren Bedingungen können auch andere Gleichgewichte zustande kommen. Vgl. dazu Kapitel 5.2 617 Ewert (1993), S. 719 unter Verweis auf Emmerich (1997).


Prüfern wird damit nichts ausgesagt. Insbesondere soll nicht behauptet werden, dass die Mehrzahl aller Prüfer unehrlich sei. Es soll nur ausgesagt werden, GDVV realiter solche Prüfer auch vorkommen, wie auch die Vorgänge rund um den Fall Enron nahelegen. Denn im Zusammenhang dessen wurde der CEO der Prüfungsgesellschaft Enrons vor einen Senatsausschuss zitiert, da zumindest Zweifel bestanden, ob Arthur Andersen tatsächlich mit der gebührenden Sorgfalt geprüft hatte. Weiters wird die Annahme fallen gelassen, die Assurancetechnologie sei kostenlos.618 Zunächst wird nun wieder ein Spiel untersucht, das nur einmal, sprich in einer Periode, gespielt wird (Kapitel 5.2.1). Danach wird aber das Spiel auf zwei Perioden ausgedehnt, um zu untersuchen, ob sich dadurch neue Erkenntnisse ergeben (Kapitel 5.2.2). Insbesondere die möglicherweise veränderte Strategie der Wirtschaftsprüfer, die im Zeitablauf Reputation für qualitativ hochwertige Dienstleistungen erwerben können, wird thematisiert. Den Abschluss findet das Kapitel nach der Illustration des abstrakten Modells durch ein konkretes Zahlenbeispiel (Kapitel 5.3) in einer Zusammenfassung und Interpretation der Ergebnisse (Kapitel 5.4). An dieser Stelle bereits ist folgende Einschränkung der Gültigkeit des eigenen Modells zu machen: Dieses Modell thematisiert ausschliesslich die Möglichkeit einer Verminderung der Informationsasymmetrien durch Assurance Services und die Auswirkung dessen auf die (LJHQNDSLWDONRVWHQ. Die Auswirkungen auf Fremdkapitalkosten werden nicht weiter analysiert. Dies erscheint allerdings durch zweierlei gerechtfertigt: Zum einen wird in der Literatur der Auswirkung auf die Eigenkapitalkosten wesentlich mehr Interesse entgegengebracht, zum anderen sind die Ergebnisse verhältnismässig einfach auch für eine Analyse der Auswirkungen auf die Fremdkapitalkosten adaptierbar. Aus Platzgründen musste dies aber in vorliegender Arbeit unterlassen werden.

�� (UZHLWHUWHV�6]HQDULR�,�±�$QWHLO�GHU�7\S�6�3U�IHU ��Es soll an dieser Stelle das als Basisszenario vorgestellte Spiel in einer ersten Erweiterung analysiert werden. Die bezüglich des Unternehmers und der Investoren getroffenen Annahmen bleiben identisch. Eingeführt sei nur ein zusätzlicher Spieler, ein Wirtschaftsprüfer, der als Informationsintermediär dienen soll. Jeder Prüfer kann in einer Periode stets nur maximal ein Projekt prüfen. Innerhalb der Gruppe der Wirtschaftsprüfer werden drei Subtypen unterschieden: Typ S-, Typ O- und Typ I-Prüfer.

7\S�6�3U�IHU��

618 Zu genaueren Spezifikationen hinsichtlich der Prüfertypen vgl. die entsprechenden Kapitel.


Ein Typ S-Prüfer hat die Möglichkeit, zum Preis von A und Selbstkosten von H, mit A>H, eine Assurancedienstleistung anzubieten, durch die er die Kommunikation des Unternehmers auf Tatsachenentsprechung überprüfen kann. Es gelte dabei, dass der jeweilige Projekttyp vom Prüfer durch die Prüfung mit absoluter Sicherheit ermittelt werden kann. Das Resultat seiner Assuranceleistung kommuniziert der Prüfer öffentlich beobachtbar an den Kapitalmarkt. Im Falle einer Tatsachenentsprechung – d.i. wenn ein Typ G- resp. Typ B-Projekt vom Unternehmer auch als Typ G- resp. Typ B-Projekt identifiziert wurde – formuliert der Prüfer eine Bestätigung/ein Testat. Andernfalls verweigert er die Bestätigung. Ausgeschlossen sei annahmegemäss der Fall, dass der Typ S-Prüfer wider besseres Wissen die Kommunikation des Unternehmers bestätigt, sprich bspw. im Falle eines Typ B-Projekts behauptet, es handle sich um ein Typ G-Projekt. Ein Typ S-Prüfer kann mithin als „ pathologisch ehrlich“ bezeichnet werden.

7\S�,�3U�IHU��

Der inkompetente Typ I-Prüfer bietet ebenfalls zum Preis von A Assurance Services an, allerdings verfügt er über eine andere Prüftechnologie, die bei ihm Kosten von L verursacht. Dabei gelte immer, dass H grösser oder gleich L ist. Diese kostengünstigere Assurancetechnologie ermöglicht dem Wirtschaftsprüfer allerdings keine Aussage über den Wahrheitsgehalt der Kommunikation des Unternehmers. Er kann deshalb die Aussage des Managements weder bestätigen, noch sie verwerfen. Vielmehr enthält er sich jeder Aussage nach erfolgter Dienstleistung. Gemäss der englischsprachigen Praxis für die Jahresabschlussprüfung macht der Prüfer diesfalls von seinem Recht auf einen „ disclaimer of opinion“ Gebrauch.619

7\S�2�3U�IHU��

Der dritte Typ Prüfer, der Typ O-Prüfer, verfügt sowohl über die Technologie H als auch über L. Seine Entscheidung über die Wahl der Technologie trifft er opportunistisch: er wählt die für ihn gewinnbringendste Alternative. Für ihn besteht somit die Möglichkeit, sowohl die Typ S- als auch die Typ I-Prüfer zu imitieren.620 In dieser ersten Erweiterung des Basisspiels sei der Anteil der Typ S-Prüfer an der Gesamtpopulation der Prüfer 1. Die Existenz von Typ O- und Typ I-Prüfern ist damit ausgeschlossen. Ausserdem sei für dieses Szenario angenommen, dass dem Typ S-Prüfer die Technologie H zu Kosten von 0 zur Verfügung stehe, er deshalb auch einen

619 Vgl. ISA 700, Abschnitt 38. 620 Damit sind die Typ O-Prüfer die einzigen, die tatsächlich vor einer Entscheidungssituation stehen. Nur sie sind deshalb auch Spieler im eigentlichen Sinne. Die Typ S- und I-Prüfer sind in ihren Handlungen vollständig determiniert.


Preis von 0 für die Erbringung der Assurancedienstleistung A festsetze. Damit gilt in diesem Kapitel: A=H=0.621

=XVDPPHQIDVVXQJ�GHU�$QQDKPHQ��

Zur besseren Vergleichbarkeit mit dem Basismodell seien die Annahmen in gleicher Form wie in Kapitel 4.1 zusammengefasst: 6SLHOHU�

Es gibt eine unendlich grosse Anzahl von Investoren und Typ S-Wirtschaftsprüfern sowie einen Unternehmer, der über N Projekte verfügt. ,QIRUPDWLRQ�

Der Unternehmer erfährt unmittelbar nach der Investitionsentscheidung für jedes Projekt, welchem Typ es zuzuordnen ist. Die Typ S-Wirtschaftsprüfer stellen dies nach erfolgter Prüfung fest. Die Investoren erfahren den Projekttyp erst nach Ende des Spiels. +DQGOXQJVP|JOLFKNHLWHQ�XQG�=XJIROJH�

(1) Ein Zufallszug bestimmt, von welchem Typ die N Projekte sind. Mit Wahrscheinlichkeit pG handelt es sich jeweils um ein Typ G-Projekt, dessen Ertrag bei einer Investition von 1 GE 1+x beträgt; mit Wahrscheinlichkeit 1-pG handelt es sich um ein Typ B-Projekt, das bei der gleichen Investitionssumme lediglich 1-x einbringt.

(2) Der Unternehmer beobachtet, von welchem Typ seine Projekte sind und entscheidet für jedes, ob er dafür Assurance Services von einem Wirtschaftsprüfer bezieht.622

(3) Die Wirtschaftsprüfer evaluieren für all jene Projekte, für die sie engagiert wurden, die Renditerealisierung und kommunizieren das Ergebnis ihrer Prüfung an den Kapitalmarkt. Ein Prüfer kann nicht für mehrere, sondern höchstens für ein Projekt Assurance leisten.

(4) Die Investoren kaufen jeweils ein Projekt. (5) Der Projekttyp wird allgemein beobachtbar und die Preise für die Projekttitel

passen sich an.

621 Es ist ausdrücklich zu betonen, dass diese Annahme nur in diesem einfachen erweiterten Szenario getroffen wird. Später, wenn der Anteil der ehrlichen S-Prüfer kleiner als 1 angenommen wird, ist auch die Annahme der kostenlosen Prüftechnologie fallen zu lassen. 622 Es mag verwundern, dass die Entscheidung des Unternehmers über den Tatsachen ent- oder widersprechende Kommunikation des Unternehmenstyps, sprich die Entscheidung über die Strategie KG resp. KB, nicht als eigener Spielzug angesetzt wurde. Dies aus dem Grund, weil bereits im Basisszenario festgehalten wurde, dass in Abwesenheit von externen Strafmechanismen für den Unternehmer immer ein Anreiz besteht, das Projekt als Typ G darzustellen: Die Strategie KG ist dominant. Deshalb sei auch hier weiterhin gegeben, dass jeder Unternehmer stets KG wählt, bevor er sich in Schritt 2 zu entscheiden hat, ob er Assurance Services kauft.


$XV]DKOXQJHQ�

Der Unternehmer ist risikoneutral. Falls er sich entschliesst, in alle N Projekte zu investieren, ist sein Payoff die Summe aller Verkaufserlöse minus N GE Anfangsinvestitionen. Falls er das Spiel unterlässt, ist sein Payoff 0. Die Investoren erhalten die Renditerealisierung des jeweils gekauften Projekts. Die Projekttitel kaufen die risikoaversen Investoren gemäss ihrer

Erwartungsnutzenfunktion E(U)=µ-σ²/2. Der Payoff ergibt sich diesfalls aus der

Renditerealisierung minus Kaufpreis. Falls ihnen keine Titel zum Kauf angeboten werden, ist ihr Payoff 0. Der Payoff für die Wirtschaftsprüfer ist jedenfalls 0, da sie weder ein Honorar erhalten, noch Kosten zu tragen haben. In Form eines Spielbaums, zunächst unter Ausblendung der Payoffs, kann diese Situation unter Berücksichtigung der Tatsache, dass KG bzw. KB nicht mehr als Entscheidungen aufzufassen sind, wie folgt dargestellt werden:623

N

V

N

3 H ,QY�

8QW�

A

NA V,QY�

N

V

N

3 H ,QY�

A

NA V,QY�

1

��S T

S T

8QW�

N ...„ Nature“ (d.h. Ergebnis des Zuges wird vom Zufall bestimmt)A bzw. NA ...Kauf (A) oder Nicht-Kauf (NA) von Assurance ServicesV/N ...Vertrauen bzw. Nicht-Vertrauen auf Bericht des UnternehmerspG und (1-pG) ...Wahrscheinlichkeit, vom Typ G bzw. B zu sein

(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(6)

(7)

(8)

$EE��6SLHOEDXP�HUZHLWHUWHV�6]HQDULR�PLW�$QWHLO�6�3U�IHU ��

%HVWLPPXQJ�GHU�*OHLFKJHZLFKWVVWUDWHJLHQ�

Um die Payoffs und Strategien zu bestimmen, müssen die Preise, die die Investoren für Projekte jeweils zu zahlen bereit sind, für jeden Endknoten ermittelt werden.624 Die Wahl der Strategie V impliziert jeweils, dass die Investoren entweder der 623 Die gepunkteten Verbindungen zwischen den Entscheidungsknoten bedeuten wieder, dass der jeweilige Spieler nicht eindeutig feststellen kann, an welchem Knoten er sich befindet. Technisch gesprochen: Die entsprechenden Knoten sind Teil derselben Informationsmenge. Vgl. Holler/Illing (2000), S. 42. 624 Dabei ist zu berücksichtigen, dass die Investoren über die Charakteristika der gegebenenfalls beteiligten Wirtschaftsprüfer, sprich: dass es sich um Typ S-Prüfer handelt, Bescheid wissen und diese Information natürlich in die Berechnung der Preise einfliesst.


Kommunikation des Unternehmers oder, falls Wirtschaftsprüfer engagiert wurden, deren Bestätigung/Nicht-Bestätigung der Kommunikation des Unternehmens vertrauen.625 Ausgeschlossen kann werden allerdings bereits a priori der Fall, dass den Wirtschaftsprüfern nicht vertraut wird – diese sind pathologisch ehrlich, es besteht kein Grund, ihrer Aussage keinen Glauben zu schenken. Die Endknotenpunkte (2) und (6) können deshalb nie erreicht werden, weshalb auch keine Preise zu bestimmen sind. Die Preisbestimmung für die restlichen Endknotenpunkte ist in der Folge zu diskutieren. Dabei wird zunächst der Preis für jene Endknoten ermittelt, an denen der Wirtschaftsprüfer entweder ein Testat erteilt oder verweigert. Aufgrund der Ehrlichkeit der Typ S-Prüfer muss diesen, wie erwähnt, stets geglaubt werden – die Investoren wählen stets die Strategie V. Wenn er also, gegeben die Strategie KG der Unternehmer, ein Testat erteilt (T), ist klar, dass es sich tatsächlich um ein Typ G-Unternehmen handelt: w(G|T)=1. Verweigert er das Testat (VT), liegt ein Typ B-Unternehmen vor: w(B|VT)=1. Diese Wahrscheinlichkeiten determinieren nun eindeutig die Preise, die von den Investoren gezahlt werden: Für ein Unternehmen, das sicher vom Typ G (Endknotenpunkt (1)) resp. B (Endknotenpunkt (5)) ist, wird 1+x resp. 1-x bezahlt.626 Es bleiben die Preise zu ermitteln für die Endknotenpunkte (3), (4), (7) und (8), bei denen keine Assurance bezogen wird. Dies kann nur geschehen, wenn die Strategie der Unternehmen definiert sind. Typ B-Unternehmen können durch den Bezug von Assurance Services keinen Vorteil erlangen, sie werden, da sie kein Testat erhalten, jedenfalls als Typ B identifiziert – w(B|VT)=1. Wenn sie keine Assurance beziehen, sprich NA wählen, stellen sie sich zumindest nicht schlechter. Es ist deshalb rational anzunehmen, dass sie mit einer positiven Wahrscheinlichkeit NA wählen werden: w(NA|B)>0. Für Typ G-Unternehmen bedeutet dies aber folgendes: Durch Engagement eines Prüfers, sprich Strategie A, werden sie sicher als Typ G identifiziert, während ihnen dadurch keine zusätzlichen Kosten entstehen. Wählen sie aber NA, müssen sie mit einer positiven Wahrscheinlichkeit erwarten, von den Investoren dem Typ B zugeordnet zu werden, da w(NA|B)>0. Aufgrund der nun positiven erwarteten Varianz der Renditerealisierungen erzielen sie sicher nicht den Preis 1+x. Typ G-Unternehmen stellen sich durch NA also stets schlechter als durch A, woraus sich ergibt, dass sie stets A wählen: w(A|G)=1. Dies hat aber unmittelbare

625 Zu beachten ist, dass V davon abhängig gemacht werden kann, ob ein Wirtschaftsprüfer Assurance geleistet hat oder nicht. Damit erlangt die Wahl eines Wirtschaftsprüfers möglicherweise Signalcharakter. Dieser Gedanke wird in der Folge noch vertieft. 626 Dies kann leicht durch Einsetzen in die Nutzenfunktion überprüft werden: Der Erwartungswert des Projektrückflusses liegt bei 1+x resp. 1-x, während die Varianz aufgrund der sicheren Typzuteilung 0 ist. Dies ergibt einen Preis von 1+x resp. 1-x.


Auswirkungen auf die Wahrscheinlichkeitsschätzung, es bei NA mit einem Typ B-Unternehmen zu tun zu haben: w(NA|G)=1-w(A|G)=0, woraus folgt w(G|NA)=0. Daraus wiederum folgt w(B|NA)=1, da w(B|NA)=1-w(G|NA)=1-0. Dies bedeutet für die Preisbestimmung: Alle Unternehmen, die keine Assurance beziehen, werden eindeutig dem Typ B zugeordnet und erhalten daher den Preis 1-x. Die Typ B-Unternehmer erhalten in dieser Situation demnach unabhängig von ihrer Strategie jeweils 1-x: Wenn sie A wählen, wird ihnen das Testat verweigert, wenn sie NA wählen, werden sie automatisch als Typ B identifiziert. Um eine eindeutige Strategiewahl zu definieren, sei deshalb zusätzlich angenommen, dass sie bei Indifferenz NA strikt präferieren.627 Damit sind aber die Strategien der Unternehmer und Investoren und damit die Preise eindeutig definiert:

==

=

==

=

1NA)|w(NV1)A|V(w

Investoren

1B)|w(NA1G)|w(A

rUnternehme

In diesem einfachen Fall, in dem lediglich Typ S-Wirtschaftsprüfer existieren, kommt es somit durch das Signal „ Engagement eines Wirtschaftsprüfers“ durch die Typ G-Projekte zu einem stabilen Separatinggleichgewicht. Die in Kapitel 4.1 eingeführte notwendige Signallingbedingung des indirekt proportionalen Zusammenhangs zwischen Signalkosten und Projektqualität ist erfüllt. Zwar sind die direkten Kosten für beide Typen 0, da für den Bezug von Assurance keine Gebühr zu bezahlen ist. Allerdings unterscheiden sich die indirekten Kosten für das Signal je nach Typ. Im in Kapitel 4.1 eingeführten Zahlenbeispiel: Während Typ G durch den Bezug des Signals einen Preis von 1,3 GE sicherstellen kann, erhält Typ B im Assurancefall lediglich 0,7 GE. Für Typ G entstehen damit im Fall NA Opportunitätskosten in der Höhe von 0,6 GE, die für Typ B 0 sind. Diese notwendige Signallingbedingung wird hinreichend durch die Zusatzannahme, dass Typ B bei Indifferenz stets NA wählt. Die ermittelten Gleichgewichtsstrategien verändern aber das Basisspiel in ganz entscheidender Weise: Während dort die N Projekte insgesamt nicht durchgeführt wurden, weil der Unternehmer im Schnitt nur 0,997882 GE pro Projekt erhielt, während er jeweils 1 GE investieren musste, erhält er hier im Schnitt

µ=1,3*0,57+0,7*0,43=1,042 GE. Die gesamtwirtschaftlich effizienten Projekte werden

hier im Unterschied zum Basisspiel durchgeführt. Die Nettoeffizienzsteigerung – 627 Es scheint bspw. plausibel, dass es einen zusätzlichen Aufwand in Form von Managementzeit für den Typ B-Unternehmer bedeutet, wenn er (sinnloserweise) Prüfer engagiert, auch wenn diese ihm kein Honorar in Rechnung stellen. Dies rechtfertigt es, bei Indifferenz Typ B NA wählen zu lassen.


hervorgerufen durch Reduktion der Kapitalkosten – beträgt N(1,042-1)=0,042N, die in ihrer Gesamtheit dem Unternehmer zufällt.628 Hinsichtlich der am Markt für Projekttitel beobachtbaren Preise ist auch eine Veränderung festzustellen: Während im Basisszenario für jedes Projekt ein uniformer Mischpreis in der Höhe von 0,997822 GE bezahlt wurde, erzielen jetzt alle Typ G- und Typ B-Projekte ihren wahren Wert 1,3 resp. 0,7 GE. Der Mischpreis des Basisszenarios wird nicht mehr bezahlt. Darüberhinaus ergibt sich – wie bereits in Kapitel 4.1 erwähnt –, dass der Unternehmer auch bereit wäre, für die Erbringung von Assurancedienstleistungen zu bezahlen. Der Preis, den er maximal noch akzeptieren würde, ist abhängig davon, ob er die Entscheidung, in N Projekte zu investieren, bereits getroffen hat. Hat er bereits investiert, so weiss er, dass ein Typ G-Projekt, für das er keine Assurance Services kauft, als Typ B-Projekt angesehen wird:629 Anstatt 1,3 GE als Verkaufspreis zu erzielen, würde der Unternehmer nur mehr 0,7 GE erhalten. Bis zu 0,6 GE würde er deshalb an Prüfungsgebühren A bezahlen, um vom Prüfer eine Bestätigung, dass es sich um ein Typ G-Projekt handelt, zu erhalten. In der Folge sei diese Bedingung, Assurance zu kaufen, bzw. die maximale Zahlungsbereitschaft für Assurance, wenn in die N Projekte bereits investiert wurde, als D� SRVWHULRUL� 7HLOQDKPHEHGLQJXQJ bezeichnet. Muss der Investor aber vor der Entscheidung, die N Projekte durchzuführen, mit einer Gebühr für jedes Typ G-Projekt in der Höhe von bis zu 0,6 GE rechnen, wird er sich niemals zur Durchführung der Projekte entschliessen: Die Assurancekosten in der Höhe von 0,6pGN=0,342N übersteigen die ihm zufallende Nettoeffizienzsteigerung in der Höhe von 0,042N GE bei weitem. Der Unternehmer wird nur dann die Projekte durchführen, wenn die kumulierte Assurancegebühr für die pGN Typ G-Projekte maximal gleich der Nettoeffizienzsteigerung ist. Die Bedingung, die A erfüllen muss, damit noch in die N Projekte investiert wird, sei auch als D�SULRUL�7HLOQDKPHEHGLQJXQJ�bezeichnet.630 Im konkreten Fall muss gelten:

�� 074,057,0042,0

AN042,0NApG ≈≤⇔≤ �

Die Ergebnisse dieses Kapitels seien an dieser Stelle kurz zusammengefasst: Die Einführung eines zusätzlichen Spielertyps, nämlich ehrlicher Prüfer, die über eine kostenlose Prüftechnologie verfügen, führt zu einer Effizienzsteigerung, die wegen Wettbewerbs zwischen den Investoren vollständig dem Unternehmer zufällt. Aufgrund 628 Die Verteilung der Überrendite regelt, wie bereits erwähnt, die Wettbewerbsbedingung der Investoren. 629 Technisch gesprochen: Die bedingte Wahrscheinlichkeit des Vorliegens eines Typ B-Projekts bei Wahl von NA, W(B|NA)=1.


ihrer Risikoaversion fordern die Investoren nämlich bei Unsicherheit über den Projekttyp eine Rendite von 1,044, wie in Kapitel 4.1 gezeigt wurde. Für den Unternehmer bedeutet dies höhere Kapitalkosten bzw. ein geringerer Verkaufspreis für die Projekttitel. Die .DSLWDONRVWHQIRUGHUXQJ wird im Fall mit ehrlichen Wirtschaftsprüfer aber GXUFK�GDV�6LJQDO�Ä$VVXUDQFH�6HUYLFHV³ auf 0 JHVHQNW, da keine Unsicherheit über den Projekttyp mehr vorliegt. 'LH�SRVWXOLHUWH�NDSLWDONRVWHQVHQNHQGH�:LUNXQJ�YRQ�$VVXUDQFH�6HUYLFHV��YHUXUVDFKW�GXUFK�HLQH�9HUEHVVHUXQJ�E]Z��DOOHUHUVW��

+HUVWHOOXQJ� GHU� 9HUOlVVOLFKNHLW� GHU� 8QWHUQHKPHQVNRPPXQLNDWLRQ�� NDQQ� LQ� GLHVHP�

6HWWLQJ�DOVR�PRGHOOLHUW�ZHUGHQ� Im folgenden Kapitel wird das zunächst sehr einfache Spiel erweitert einerseits um die Annahme, dass Assurance Services Kosten verursachen (d.h.: A>0), und andererseits um die Annahme, dass nicht nur stets ehrliche Typ S-, sondern auch opportunistische Typ O-und inkompetente Typ B-Prüfer existieren. Denn bei näherer Hinsicht kann natürlich die Annahme, dass alle Prüfer stets ehrlich handeln und per definitionem glaubwürdig sind, während der Unternehmer immer opportunistisch agiert, nicht begründet werden.631 Ausserdem wird das Spiel vor dem Hintergrund eines nicht nur einperiodigen, sondern zweiperiodigen Settings auf mögliche Veränderungen in der Gleichgewichtswahl untersucht.

�� (UZHLWHUWHV�6]HQDULR�,,�±�$QWHLO�GHU�7\S�6�3U�IHU��Das Spiel aus dem vorhergehenden Kapitel soll nun, wie angedeutet, wiederum modifiziert werden. Hinsichtlich der Investoren und des Unternehmers bleiben alle Annahmen unverändert. Innerhalb der Gruppe der Wirtschaftsprüfer, dem dritten Spielertyp, mögen folgende Zusatzmassnahmen gelten. Neben den im erweiterten Szenario I eingeführten Typ S-Prüfern, die über eine perfekte Prüftechnologie verfügen, diese stets auch einsetzen und die Kommunikation des Unternehmers den Tatsachen entsprechend entweder bestätigen oder beanstanden, existieren inkompetente Typ I- und opportunistische Typ O-Prüfer. Die Typ I-Prüfer wählen stets die Technologie L, was ihnen keine Aussage über den Projekttypus ermöglicht; die Typ O-Prüfer entscheiden über die zu verwendende Technologie opportunistisch: Sie wählen H, wenn durch den Verzicht auf den Betrag H-L in der aktuellen Periode zukünftige Erträge aus der Reputation für ehrliches Handeln erlangt werden können, die H-L übersteigen.632 Zu beachten ist, dass mit der Wahl der Technologie durch die

630 Zu beachten ist – und dies gilt in den relevanten Fällen allgemein, wie später zu zeigen sein wird – dass die a priori wesentlich restriktiver als die a posteriori Teilnahmebedingung ist. 631 Dies würde, wie bereits erwähnt, eine unzulässige Verlagerung des Anreizproblems auf eine höhere Ebene bedeuten. 632 Zum Begriff der Reputation vgl. das Modell von Diamond (1989).


Typ O-Prüfer die Kommunikation der Assuranceresultate je schon determiniert ist: Ein „ disclaimer“ wird nie geäussert, wenn H gewählt wurde, da dieses Ergebnis auch durch die Wahl der billigeren Technologie L möglich gewesen wäre. Und im Falle der Wahl von L hat der Prüfer keine andere Möglichkeit, als einen „ disclaimer“ zu äussern. Denn annahmegemäss hat der Wirtschaftsprüfer keine Informationen, die es ihm ermöglichen würden, ein Testat oder dessen Verweigerung sachlich zu legitimieren. Damit ist allen Spielern klar, dass im Falle eines „ disclaimers“ – allerdings auch nur dann – L gewählt wurde.633 Der Anteil der S/O/I-Prüfer an der Grundgesamtheit der Prüfer betrage s+o+i=1, mit s, o, i>0. Die Gebühr für Assurance Services betrage A, die Kosten für den Einsatz der Prüftechnologie H resp. L seien mit H resp. L gegeben. Es gelte ausserdem: A>H>L>0.634 Dieses Spiel wird zunächst in einem einperiodigen Setting analysiert und anschliessend auf zwei Perioden ausgedehnt. Denn Phänomene wie Imitation eines Typ S-Prüfers durch einen Typ O-Prüfer, sprich der Aufbau von Reputation, sind nur vor einem mehrperiodigen Hintergrund möglich. Wie zu zeigen sein wird, hat in einem mehrperiodigen Spiel Reputation ggf. wesentlichen Einfluss auf das sich einstellende Gleichgewicht.

=XVDPPHQIDVVXQJ�GHU�$QQDKPHQ��

Zur besseren Vergleichbarkeit seien die Annahmen wiederum wie in den Kapiteln 4.1 und 5.1 zusammengefasst. 6SLHOHU�

Es gibt eine unendlich grosse Anzahl von Investoren und Wirtschaftsprüfern. Letztere sind mit den Wahrscheinlichkeiten s/o/i entweder vom Typ S, O oder I. Ausserdem existiert wiederum ein Unternehmer, der über N Projekte verfügt. ,QIRUPDWLRQ�

Der Unternehmer erfährt unmittelbar nach der Investitionsentscheidung für jedes Projekt, welchem Typ es zuzuordnen ist. Die Wirtschaftsprüfer stellen dies nach erfolgter Prüfung fest, wenn sie die perfekte Prüftechnologie H einsetzen. Andernfalls können sie keine Aussage zum Projekttyp machen. Die Investoren erfahren den Projekttyp erst nach Ende des Spiels.

633 Zu einer ähnlichen Argumentation vgl. Ewert (1993), S. 725. 634 Damit ist die Annahme kostenloser Assurance Services ausgeschlossen.


+DQGOXQJVP|JOLFKNHLWHQ XQG =XJIROJH

(1) Ein Zufallszug bestimmt, von welchem Typ die N Projekte sind. Mit Wahrscheinlichkeit pG handelt es sich jeweils um ein Typ G-Projekt, dessen Ertrag bei einer Investition von 1 GE 1+x beträgt; mit Wahrscheinlichkeit 1-pG handelt es sich um ein Typ B-Projekt, das lediglich 1-x einbringt.

(2) Der Unternehmer beobachtet, von welchem Typ die Projekte sind und entscheidet für jedes, ob er dafür Assurance Services von einem Wirtschaftsprüfer bezieht.

(3) Falls für ein Projekt ein Wirtschaftsprüfer engagiert wurde, entscheidet ein Zufallszug über dessen Typ: Mit den Wahrscheinlichkeiten s/o/i handelt es sich um Typ S/O/I.635

(4) Die Wirtschaftsprüfer evaluieren für all jene Projekte, für die sie engagiert wurden, die Renditerealisierung und kommunizieren das Ergebnis ihrer Prüfung an den Kapitalmarkt.636 Den Wirtschaftsprüfern vom Typ S steht für die Assuranceleistung ausschliesslich die Technologie H zur Verfügung, jenen vom Typ I ausschliesslich die Technologie L. Allein die Typ O-Prüfer verfügen über beide Technologien.

(5) Die Investoren kaufen jeweils ein Projekt. (6) Der Projekttyp wird allgemein beobachtbar und die Preise für die Projekttitel

passen sich an. $XV]DKOXQJHQ�

Der Unternehmer ist risikoneutral. Falls er sich entschliesst, in alle N Projekte zu investieren, ist sein Payoff die Summe aller Verkaufserlöse minus N GE Anfangsinvestitionen minus ggf. die Ausgaben für Assurance Services in der Höhe von A pro Projekt. Falls er das Spiel unterlässt, ist sein Payoff 0. Die Investoren erhalten die Renditerealisierung des jeweils gekauften Projekts. Sie

kaufen die Projekttitel gemäss ihrer Erwartungsnutzenfunktion E(U)=µ-σ²/2. Falls

ihnen keine Titel zum Kauf angeboten werden, ist ihr Payoff 0. Der Payoff für die Wirtschaftsprüfer errechnet sich aus der Assurancegebühr A minus den Assurancekosten H bzw. L.

635 Die Wahrscheinlichkeiten s/o/i, einen Prüfer vom Typ S/O/I zu engagieren, gelten jedenfalls für ein einperiodiges Szenario, das im Folgekapital analysiert wird. Im mehrperiodigen Fall können, wie zu zeigen sein wird, die Wahrscheinlichkeiten aufgrund der Beobachtungen über das Verhalten der Wirtschaftsprüfer in den Vorperioden modifiziert werden. An der Struktur des Spiels ändert sich dadurch allerdings nichts, weshalb die Zugfolge für den mehrperiodigen Fall nicht eigens dargestellt werden muss. 636 Zu beachten ist wieder, dass ein Prüfer nur genau ein oder kein Projekt prüfen kann.


Im Spielablauf hat sich im Vergleich zum erweiterten Szenario I nicht viel geändert: Ein zusätzlicher Spielzug in Form eines Zufallsprozesses, der über den engagierten Prüfertyp entscheidet, wurde eingeführt. Modifiziert ist auch Spielzug 4: Zwar verwenden die Typ S-Prüfer weiterhin Technologie H. Typ I-Prüfer machen allerdings von L Gebrauch und Typ O-Prüfer haben die Wahl zwischen beiden Technologien. Weiters gilt QLFKW mehr A=H=L=0. In extensiver Form kann dieses Spiel nur mehr unter Einschränkungen dargestellt werden, da, wie zu zeigen sein wird, die Strategie der Investoren ggf. gemischt sein kann. Aus diesem Grund fliesst die Entscheidung der Investoren über V oder N in die Darstellung nicht mehr ein.637 Damit ergibt sich folgende Graphik:

A

NA

H

L

H

L

V

R

L

1

��S U

S U

8QW�

N ...„ Nature“ (d.h. Ergebnis des Zuges wird vom Zufall bestimmt)A bzw. NA ...Kauf (A) oder Nicht-Kauf (NA) von Assurance ServicesH/L ...Hohe bzw. Niedrige AssurancetechnologieVXW und Y.Z[ V\W^] ...Wahrscheinlichkeit des Projekts, vom Typ G bzw. B zu sein_K`ba/`bc ...Wahrscheinlichkeit des Prüfers, vom Typ S/O/I zu sein

1

3

A

NA

H

L

H

L

V

R

L

,QY�(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(6)

(7)

(8)

(9)

(10)

$EE��6SLHOEDXP�HUZHLWHUWHV�6]HQDULR�,,�

An diesem Spielbaum sticht sofort ins Auge, dass, im Gegensatz zu den beiden bisher präsentierten Bäumen, kein Endknoten mehr ein sogenannter Singleton638 ist, sondern stets Ungewissheit der Investoren darüber besteht, an welchem Knoten sie sich tatsächlich befinden. Falls NA von den Unternehmen gewählt wurde, können die Investoren nicht unterscheiden, ob sie sich am fünften oder am zehnten Endknoten befinden. Bei der Wahl von A durch den Unternehmer und H durch den S- und O-Prüfer, kann zwar mit Sicherheit unterschieden werden, ob es sich um ein Typ G-

637 Im Prinzip war auch im Basisszenario mit der Wahl von N der sich ergebende Preis M als gemischte Strategie interpretierbar. Da aber die Wahl von M einen klar und eindeutig definierten Mischpreis M bewirkte, konnte dies in extensiver Form noch dargestellt werden. In vorliegendem Szenario sind aber in Abhängigkeit der Strategie der Unternehmer verschiedene Preise möglich, wenn der Kommunikation nicht vertraut werden kann. Dies ist aber im Spielbaum nicht mehr adäquat abbildbar. 638 Vgl. Rasmusen (1989), S. 50.


(Endknoten (1) und (2)) oder ein Typ B-Projekt (Endknoten (6) und (7)) handelt, aber weder Investoren noch der Unternehmer wissen, ob von einem S- oder O-Prüfer Assurance gegeben wurde. Insgesamt am mehrdeutigsten ist die Situation, in der ein O- oder I-Prüfer engagiert und ein „ disclaimer of opinion“ beobachtet wurde (Endknoten (3), (4), (8) und (9)): Zwar ist klar, dass es sich nun um keinen S-Prüfer handelt – denn der hätte niemals einen „ disclaimer“ äussern können –, aber daraus kann dennoch kein eindeutiger Rückschluss auf den Prüfertyp gezogen werden. Ausserdem ist, sofern der Unternehmer mit einer positiven, aber beliebig kleinen Wahrscheinlichkeit Assurance unabhängig vom Projekttyp kauft, nicht mit Sicherheit zu sagen, um welchen Projekttyp es sich tatsächlich handelt. Es herrscht damit im Extremfall Unsicherheit sowohl bezüglich des Prüfer-, als auch bezüglich des Projekttyps. Das Spiel ist nun definiert und es kann begonnen werden, die Gleichgewichtsstrategien abzuleiten. Zunächst erfolgt dies für den einperiodigen Fall, dann wird das Spiel auf zwei Perioden ausgedehnt.639

�� (LQSHULRGLJHV�6SLHO�

Es sind die Strategien der drei Spielertypen, in Abhängigkeit des jeweiligen Typs, zu bestimmen. Dabei ist wie stets darauf zu achten, dass die Strategieermittlung unter Beachtung der jeweils besten Antworten der Mitspieler zu erfolgen hat.

6WUDWHJLH�GHU�3U�IHU�

Die Strategie der Prüfer ist am einfachsten zu determinieren, da ihre Payoffs nicht von der (noch zu bestimmenden) Preisfestsetzung durch die Investoren abhängig sind. Völlig trivial ist die Strategie der S- und I-Prüfer: erstere wählen annahmegemäss H, letztere annahmegemäss L. Die Strategiewahl der O-Prüfer ist hier ebenfalls einfach zu bestimmen. Da es sich zunächst um nur eine und damit immer die letzte Periode handelt, können aus der Reputation, ehrlich zu handeln, in zukünftigen Perioden keine Erträge mehr erwirtschaftet werden. Anders gesprochen: Der Typ O-Prüfer zieht keinen Vorteil daraus, fälschlicherweise für einen Typ S-Prüfer gehalten zu werden. Ein Aufbau von Reputation, sprich das Verzichten auf opportunistisches Verhalten, ist nämlich – wie bspw. im Modell von Diamond (1989) ersichtlich – nur dann möglich, wenn mehrere Perioden gespielt wird und am Ende ein „ Melken der Reputation“ 640

639 Hinzuweisen ist an dieser Stelle darauf, dass eine Analyse des Gleichgewichts jeweils voraussetzt, dass das Spiel tatsächlich durchgeführt wird, sprich dass die a priori Teilnahmebedingung erfüllt ist. Ob dies tatsächlich gegeben ist, wird im Anschluss an die Diskussion des sich einstellenden Gleichgewichts zu überprüfen sein. 640 Nippel (1992), S. 991.


erfolgen kann.641 Konsequenterweise wählt daher ein Typ O-Prüfer opportunistisch das niedrigere, weniger kostenintensive Prüfniveau L. Zusammengefasst wählen die Prüfer:

=∪=

=1)IO|L(w

1)S|H(wüferPr

6WUDWHJLH�GHU�,QYHVWRUHQ�XQG�GHV�8QWHUQHKPHUV�

Die Strategien der Investoren und des Unternehmers sind simultan zu bestimmen, da, wie sich herausstellen wird, für den allgemeinen Fall642 keine jeweils dominanten Strategien existieren, wie dies bei den Prüfern der Fall ist.643 Trivial ist die Preisbestimmung für die Endknoten (1), (2), (6) und (7). In den ersten beiden Fällen wurde eine Bestätigung, in den letzten beiden Fällen das Verwerfen der Kommunikation des Unternehmers beobachtet. Daraus kann mit Sicherheit geschlossen werden, dass der Prüfer H gewählt hat, da bei L ein „ disclaimer“ das einzig mögliche Resultat darstellt.644 Damit ergibt sich aber für die Fälle (1) und (2), dass es sich sicher um ein Typ G-Projekt handelt und der Cash Flow am Periodenende 1+x beträgt. Die Investoren werden deshalb bereit sein, für das Projekt ebenfalls 1+x zu bezahlen, da die Ertragsvarianz und damit der Risikoabschlag 0 sind. Analoges gilt für die Knoten (6) und (7): Es handelt sich zweifelsfrei um ein Typ B-Projekt, für das 1-x bezahlt wird. Um Ansatzpunkte für die Bestimmung der Preise der Unternehmenstitel an den restlichen Endknoten zu bekommen, sind zunächst einige grundsätzliche Anmerkungen über die Strategiewahl des Unternehmers, abhängig vom Projekttyp, zu machen. Intuitiv einleuchtend ist die Überlegung bezüglich der Wahl der Strategie A: Wenn ein Typ B-Unternehmer645 es für vorteilhaft erachtet, Assurance Services zu kaufen, dann ist dies auch für einen Typ G-Unternehmer jedenfalls vorteilhaft. Denn zwar sind die direkten Kosten A>0 für beide Unternehmer identisch, die indirekten

641 Und, das ist die eigentliche Pointe, auch alle Beteiligen wissen, dass dies geschieht 642 Zunächst sollen die Gleichgewichtsbedingungen allgemein formuliert werden, erst im Anschluss werden sie durch das bereits eingeführte Zahlenbeispiel verdeutlicht. 643 Dominante Strategien sind ja dadurch definiert, dass sie die beste Wahl XQDEKlQJLJ von der Strategie der anderen Spieler darstellen. Zur Bestimmung von nicht-dominanten Strategien müssen daher die jeweils besten Antworten der Mitspieler in Betracht gezogen werden. 644 In der einperiodigen Situation kann daraus zusätzlich erschlossen werden, dass es sich um einen Typ S-Prüfer handelt, da die Typ O-Prüfer ja stets opportunistisch L wählen, was aber hier keine Auswirkungen auf das Gleichgewicht hat. Anders gesprochen: Die Endknoten (2) und (7) werden im einperiodigen Fall niemals erreicht. 645 Der Einfachheit der Schreibweise wegen seien in der Folge als Typ G- oder Typ B-Projekte auch als Typ G- oder Typ B.-Unternehmer bezeichnet. Weiterhin gilt aber, dass alle Projekte von einem Unternehmer durchgeführt werden.


Kosten für Typ B übersteigen aber jene für Typ G:646 Mit der Wahrscheinlichkeit s muss ein Typ B-Unternehmer damit rechnen, von einem Typ S-Prüfer geprüft und als Typ B entlarvt zu werden. In diesem Fall erhält er für sein Projekt aber nur 1-x (Endknoten (6)). Typ G hingegen wird mit Wahrscheinlichkeit s als Typ G erkannt und erhält 1+x (Endknoten (1)). Für jeden positiven Wert s gilt also: Wenn Typ B oder ein Teil der Typ B A wählen, dann werden jedenfalls auch alle Typ G-Unternehmer A wählen, weil sie aus einem ordnungsgemässen Testat stets einen grösseren Nutzen ziehen. Da s annahmegemäss positiv ist, können von vorneherein alle Gleichgewichte ausgeschlossen werden, in denen der Anteil der Typ B-Unternehmer, die A wählen, grösser 0 ist und der Anteil der Typ G-Unternehmer, die A wählen, kleiner 1. Gleichzeitig ist aber auch klar, dass, wenn es für einen Typ G-Unternehmer vorteilhaft ist, A zu wählen, es für alle Typ G-Projekte vorteilhaft ist. Für die Typ G-Unternehmer bedeutet dies, dass sie spieltheoretisch gesprochen nur über zwei reine Strategien verfügen, A und NA.647 Die Typ B-Unternehmer hingegen haben neben diesen beiden reinen Strategien u. U. auch eine gemischte Strategie zur Verfügung, in der sie

zwischen A und NA randomisieren – der Anteil β wählt A, der Anteil 1-β wählt NA.

Somit ist die Wahrscheinlichkeit, dass ein Typ G-Unternehmer A wählt, w(A|G)648, entweder 0 oder 1; die Wahrscheinlichkeit, dass ein Typ B-Unternehmer A wählt,

w(A|B)649, kann hingegen, in Abhängigkeit von β, alle Werte zwischen 0 und 1

annehmen. Weiters gilt gemäss den obigen Ausführungen: Wenn w(A|B)>1, ist w(A|G)=1 und wenn w(NA|G)=1 ist w(NA|B)=1. Bezüglich der Wahrscheinlichkeit w(A|B) kann weiters allgemein festgehalten werden: Es ist w(A|B), gegeben die Strategie der O-Prüfer bei einperiodigem Horizont, eine Funktion der Wahrscheinlichkeit für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers, s, und der Höhe der Assurancegebühr, A: w(A|B)=g(s, A). Hält man s konstant, wird bei steigendem A die Bereitschaft von Typ B, Assurance Services zu kaufen, sinken. Bei konstantem A und einer Erhöhung von s wird w(A|B) sinken, da mit steigender

646 Vgl. dazu die Bedingung für die Möglichkeit eines Signalling nach Spence, die später genauer eingeführt werden: Dass die Kosten für die Emittierung des Signals negativ mit der Qualität des Signalemittenten korreliert sein müssen. Vgl. Kapitel 5.4. 647 Analog gilt natürlich, dass, wenn es für Typ G nicht mehr vorteilhaft ist, A zu wählen, es auch für Typ B nicht mehr vorteilhaft sein kann. Dies bedeutet, wenn Typ G NA wählt, dies stets auch Typ B machen wird. 648 Die Wahrscheinlichkeit w(NA|G)=1-w(A|G). 649 Wieder gilt w(NA|B)=1-w(NA|B).


Wahrscheinlichkeit, als Typ B identifiziert zu werden, Assurance weniger vorteilhaft wird.650 Formal gesprochen:

�� ;0Ag

;0sg

<∂∂<

∂∂

�

Gegeben diese Vorüberlegungen, welche Strategien sind nun für den Unternehmer denkbar? Dabei muss klarerweise jeweils zwischen Typ G- und Typ B-Unternehmern unterschieden werden. Vier Alternativen sind hier möglich:651, 652

(1) Alle Typ G- und alle Typ B-Unternehmer kaufen Assurance Services. Dieser Fall sei als 3RROLQJ bezeichnet. Hier gilt: w(A|G)=w(A|B)=1.

(2) Alle Typ G-, aber kein Typ B-Unternehmer kaufen Asssurance Services. Dieser Fall sei als (Fully) 6HSDUDWLQJ bezeichnet. Hier gilt: w(A|G)=1 und w(A|B)=0.

(3) Alle Typ G- und der Anteil β der Typ B-Unternehmer kaufen Assurance

Services. Dieser Fall sei als 3DUWLDOO\� 6HSDUDWLQJ bezeichnet. Hier gilt:

w(A|G)=1 und w(A|B)=β, mit 0<β<1.

(4) Weder Typ G- noch Typ B-Unternehmer kaufen Assurance Services. Dieser Fall sei als %DVLVSRROLQJ bezeichnet. Hier gilt: w(A|G)=w(A|B)=0.

Da von vorneherein keine dieser Gleichgewichtsmöglichkeiten ausgeschlossen werden kann, müssen die Gleichgewichtsbedingungen für alle vier aufgestellt werden. Zur Erinnerung sei noch einmal vorausgeschickt, dass für ein als Typ G resp. Typ B (sicher) identifiziertes Projekt stets 1+x resp. 1-x bezahlt wird. Dies gilt weiterhin auch in den nun zu analysierenden vier Gleichgewichtsmöglichkeiten. Problematisch zu bestimmen sind nur die Preise jener Projekte, für die entweder keine Assurance Services gekauft wurden oder bezüglich deren der Prüfer einen „ disclaimer of opinion“ geäussert hat. Bei der Analyse der Preisfestsetzung ist so vorzugehen, dass zunächst angenommen wird, die Bedingung für das Vorliegen des jeweiligen Gleichgewichts sei erfüllt. Danach sind die Grenzen, innerhalb deren die Variablen A und s liegen müssen, zu bestimmen, damit das Gleichgewicht auch tatsächlich zustande kommt. Denn oben wurde ja bereits festgehalten, dass die Bestimmung des konkreten

650 Für w(A|G) kann keine derartige differenzierbare Funktion angegeben werden, da w(A|G) nur entweder 0 oder 1 sein kann. Dazwischen ist die Funktion nicht definiert. Allerdings ist per analogiam klar, dass bis zu einem gewissen Grenzwert A* w(A|G)=1 sein wird, darüber aber 0. 651 Gibbons (1992), S. 186 verwendet eine abweichende Terminologie für die Bezeichnung der Gleichgewichte. Als Partially Separating versteht er ein Spiel, in dem mehr als zwei Typen existieren, aber ein Typ In sich durch ein Signal von den anderen Typen Ii, mit i≠n, unter denen ein Pooling herrscht, unterscheidet. Was hier als Partially Separating bezeichnet wird, der Fall also, in dem ein Typ randomisiert, anstatt eine reine Strategie zu wählen, wird als hybride Strategie bezeichnet. Der Autor ist allerdings der Meinung, dass der Ausdruck Partially Separating intuitiver als der von Gibbons verwendete ist und übernimmt deshalb dessen Terminologie nicht. 652 Alle anderen Möglichkeiten, d.h. die Fälle, in denen w(A|G)<1 und w(A|B)>0, sind wegen des oben Gesagten ausgeschlossen.


Gleichgewichts abhängt von der Höhe von A und s. Dies bedeutet: Die Preisfestsetzung ist abschnittsweise für verschiedene Werte von A und s zu definieren.

$G��±�3RROLQJ��

Im Pooling-Fall, bei dem für alle Projekte, unabhängig vom Typ, A gekauft wird, erhalten NpGs Projekte ein Testat und N(1-pG)s Projekten wird das Testat verweigert. Die übrigen N(1-s) Projekte sind nicht eindeutig dem Typ G oder B zuordenbar, weil für sie nur ein „ disclaimer“ vorliegt. Allerdings ist der Anteil der Typ G- und Typ B-Projekte in dieser Gruppe identisch mit jenem in der Grundgesamtheit mit N Projekten, sprich pG resp. 1-pG, da aus der Wahl eines Prüfers und einem „ disclaimer“ keine zusätzlichen Informationen über das Vorliegen von Typ G resp. Typ B

gewonnen werden können – die bedingte Wahrscheinlichkeit w(G|A∩D)=w(G)=pG.

Daher werden die Investoren für jedes der „ disclaimer“ -Projekte den selben Mischpreis M wie im Basisszenario bezahlen:653

�� ²xp)p1(2)x1)(p1()x1(pM GGGG −−−−++= �

Bereits oben wurde festgehalten, dass ein Typ G-Unternehmer immer dann einen Anreiz haben wird, A zu kaufen, wenn auch für einen Typ B-Unternehmer dies vorteilhaft ist. Dies bedeutet hier: Wenn ein Typ B-Unternehmer an einem Pooling teilnimmt, dann tut dies jedenfalls auch ein Typ G-Unternehmer. Deshalb genügt es, die Bedingungen darzustellen, unter denen ein Typ B-Unternehmer gerade noch das Pooling allen anderen Gleichgewichten vorziehen wird.654 Dazu ist der Payoff im Falle des Pooling aller Typ G- und Typ B-Unternehmer mit dem Payoff, den ein Typ B-Unternehmer erwarten kann, wenn er als einziger von allen anderen Typ B-Projekten die Strategie NA wählt und vom Pooling abweicht, zu vergleichen. Die Schwierigkeit besteht darin, dass im Pooling-Fall ein derartiges Abweichen ausserhalb des Gleichgewichtspfads liegt. Dies bedeutet, dass im Prinzip keine Wahrscheinlichkeitseinschätzung für das Vorliegen von Typ G resp. Typ B seitens der Investoren für ein vom Gleichgewicht (hier: der Wahl von NA durch Typ B) abweichendes Verhalten vorliegt. Diese Wahrscheinlichkeiten sind aber für die Preisbestimmung wesentlich. Eine Lösungsmöglichkeit besteht darin, sogenannte „ out-of-equilibrium belief[s]“ 655 zu spezifizieren, mit Hilfe deren der Preis ausserhalb des Poolinggleichgewichts zu berechnen ist. Eine gängige Annahme in diesem Fall sind

653 Zur Ableitung dieses Preises, gegeben die Nutzenfunktion 2²U P σ−µ= , vgl. Kapitel 4.1. 654 Dies gilt auch für die Fälle Separating und Partially Separating, nicht aber für das Basispooling. 655 Rasmusen (1989), S. 112 und Holler/Illing (2000), S. 111ff.


„ passive conjectures“ :656 Die Wahrscheinlichkeiten für das Vorliegen von Typ G- und Typ B-Projekten ausserhalb des Gleichgewichtspfads würden diesfalls als identisch mit jenen in der Grundgesamtheit angenommen. Aus Plausibilitätsüberlegungen657 können „ passive conjectures“ hier aber ausgeschlossen werden: Da der Kauf von Assurance Services für Typ G-Unternehmen ceteris paribus jeweils vorteilhafter als für Typ B-Unternehmen ist, werden Typ G-Unternehmen erst dann von der Wahl der Strategie A Abstand nehmen, wenn dies Typ B-Unternehmen schon längst getan haben. Deshalb erscheint es sinnvoll, für den „ out of equilibrium“ -Fall NA im Pooling, bei dem nur ein Typ B abweicht, anzunehmen, es handle sich bei einem Projekt, für das NA gewählt wird, sicher um ein Typ B-Unternehmen: w(B|NA)=1. Damit ist aber die Preisbestimmung der Investoren eindeutig determiniert: Für ein Projekt, für das keine Assurance geleistet wurde, werden sie, falls die Bedingungen eines Pooling erfüllt sind, immer nur 1-x zu zahlen bereit sein. Die Bedingung, unter denen Typ B-Unternehmen insgesamt A kaufen und es damit zum Pooling kommt, lautet:658

��Mx1

AMx1s)xM1)(s1(Ax1AM)s1()x1(s

−−+−−<⇔++−−<⇔−>−−+− �

Die linke Seite der Ungleichung ist die erwartete Auszahlung aus der Wahl von A, die rechte Seite ist die erwartete sichere Auszahlung aus der Wahl von NA. Solange aber der Erwartungswert von A grösser als jener von NA ist, wird A gewählt. Ersetzt man M durch Gleichung (30) und vereinfacht, ergibt sich folgende Bedingung:

��)x)p1(1(xp2A)x)p1(1(xp2

sGG

GG

−−−−−

<d<e<f�

Es ist leicht ersichtlich, dass die Poolingbedingung ceteris paribus um so eher erfüllt ist, je kleiner A und s sind. Denn die rechte Seite der Ungleichung konvergiert gegen 1, wenn A gegen 0 geht, während s strikt kleiner 1 ist. Im Grenzfall s=1 kommt nie ein Pooling zustande, da die rechte Seite der Ungleichung stets kleiner 1 ist. Dies ist auch intuitiv klar: Wenn ein Typ B-Unternehmer immer als solcher erkannt wird, hat er kein Interesse, Assurance zu einem Preis von A>0 zu beziehen.

$G��±�6HSDUDWLQJ��

In einem Separating würden alle Typ G A kaufen, während es für alle Typ B vorteilhaft wäre, NA zu wählen. Die Formulierung der Gleichgewichtsbedingungen ist

656 Rasmusen (1989), S. 112. 657 Vgl. dazu die Diskussion des „ intuitiven Kriteriums“ zur Gleichgewichtsauswahl bei Holler/Illing (2000), S. 128ff. 658 Die Umformung nach s erfolgte unter der Annahme (1-x-M)<0, was stets gegeben und leicht ersichtlich ist, wenn man für M einsetzt und vereinfacht: x+M=1+2pGx-2pGx²+2pG²x²>1. Da 0<x<1 und 0<pG<1, ist 2pGx-2pGx²+2pG²x²>0, q.e.d. 659 Die rechte Seite von Gleichung (32) kann nur dann positiv sein, wenn x<1+pGx ist, was stets der Fall ist, wenn 0<x<1. Dies gilt annahmegemäss.


daher insofern weniger problematisch, als keine „ out of equilibrium beliefs“ spezifiziert werden müssen, da sowohl A als auch NA Strategien sind, die im Gleichgewicht gewählt werden. Die Investoren, die um die Strategie der Typ G und Typ B wissen, werden für all jene Projekte, die A kaufen, unabhängig davon, ob tatsächlich ein Testat erteilt oder nur ein „ disclaimer“ ausgesprochen wird, 1+x zahlen – im Separating gilt ja definitionsgemäss w(G|A)=1. All jene Projekte, für die keine Assurance geleistet wurde, werden sie zum Preis von 1-x kaufen, denn es gilt w(B|NA)=1. Dieses Gleichgewicht kann nur stabil sein660, wenn für die Typ B-Unternehmen kein Anreiz besteht, die Strategie der Typ G zu imitieren. Dabei gilt es zu bedenken, dass ein Typ B-Unternehmer, falls er – ausserhalb des Gleichgewichtspfads – A kauft, mit der Wahrscheinlichkeit s als Typ B identifiziert wird und einen Preis von 1-x erzielt. Mit der Wahrscheinlichkeit 1-s spricht der Prüfer aber einen „ disclaimer“ aus. Aus der Sicht der Investoren ist die Wahrscheinlichkeit, dass es sich bei einem „ disclaimer“ (D) um ein Typ G-Unternehmen handelt, gleich 1: w(G|D)=1.661 Daher darf ein Typ B-Unternehmer, der A wählt, mit der Wahrscheinlichkeit (1-s) damit rechnen, den Preis 1+x zu erzielen. Im Gleichgewicht soll aber gerade diese Imitationsstrategie nicht vorteilhaft sein, weshalb folgende Bedingung gelten muss, damit ein Separating zustande kommt:

��x2

A1sx)s1(2Ax1A)x1)(s1()x1(s −>⇔−>⇔−<−+−+− �

Ein Separating wird sich also ceteris paribus bei einem hohen Preis für Assurance Services respektive bei einer grossen Wahrscheinlichkeit, es mit einem S-Prüfer zu tun zu haben, einstellen. Im Grenzfall s=1 wird selbst bei noch so geringem, aber positivem Preis für Assurance ein Typ B-Unternehmen keinen Anreiz haben, A zu wählen.662

$G��±�3DUWLDOO\�6HSDUDWLQJ��

Das Pooling und das Separating decken gemeinsam nicht alle möglichen Ausprägungen von Gleichgewichten ab. Variiert man bspw. A und lässt gleichzeitig alle anderen Variablen konstant, so kann allgemein gezeigt werden, dass zwischen Pooling und Separating ein bislang lösungsfreier Raum besteht: A ist so hoch, dass nicht mehr alle Typ B-Unternehmen A wählen können – die Poolingbedingung ist nicht mehr erfüllt. Gleichzeitig ist A noch nicht so hoch, dass kein Typ B-

660 Stabilität ist dann gegeben, wenn sich die genannten Wahrscheinlichkeitsschätzungen durch das Gleichgewicht selbst bestätigen. 661 Dies deshalb, weil ja die Existenz eines Separatinggleichgewichts vorausgesetzt wird. 662 Der Grenzfall s=1 unter der Einschränkung A=0 stellt das erweiterte Szenario I dar, das bereits diskutiert wurde.


Unternehmen einen Anreiz hat, die Typ G zu imitieren und A zu wählen – ein Separating ist ebenfalls noch nicht möglich.663 In diesem lösungsfreien Raum müssen

alle Typ G A wählen, während nur der Anteil β der Typ B sich für A entscheidet. Der

Anteil 1-β der Typ B hingegen bezieht keine Assurance (NA). Dies bedeutet, dass die

Typ B randomisieren und eine gemischte Strategie wählen: mit Wahrscheinlichkeit β

kaufen sie A, mit Wahrscheinlichkeit 1-β sehen sie davon zugunsten von NA ab. Der

Unternehmer wird aber nur dann seine Strategiewahl diesem Zufallsprozess unterwerfen, wenn er indifferent ist zwischen der Wahl von A und NA. Ist keine Indifferenz gegeben, wird eine Strategie dominant und es kommt zu einem Gleichgewicht in reinen Strategien. Wählt ein Typ B NA, dann wird es eindeutig als Typ B identifiziert und erzielt einen Preis von 1-x.664 Wählt ein Typ B aber A, wird es mit Wahrscheinlichkeit s erkannt und erhält wieder 1-x, mit Wahrscheinlichkeit 1-s aber äussert der Prüfer einen „ disclaimer“ und B erhält den noch zu bestimmenden Mischpreis BG. Damit ergibt sich als Gleichgewichts- bzw. Indifferenzbedingung für ein Typ B-Projekt im Falle eines Partially Separating:

�� x1ABG)s1()x1(s −=−−+− �

Da in einer konkreten Entscheidungssituation s, x und pG stets gegeben sind, müssen die Investoren den Preis BG so setzen, dass diese Bedingung erfüllt ist.665 Nach Umformung ergibt sich BG somit als:

��s1

sxxsA1BG

−+−−+= �

Die Investoren aber werden diesen Preis nur bereit sein zu zahlen, wenn die risikoadjustierte Rendite, die sie gemäss ihrer Teilnahme- und Wettbewerbsbedingungen erwarten können, nicht niedriger als die Rendite einer Investition in eine risikolose Anlage ist. Damit ein Gleichgewicht in gemischten Strategien erreicht werden kann, müssen deshalb die Typ B-Unternehmen die

Wahrscheinlichkeit β, Assurance Services zu kaufen, so setzen, dass die Investoren,

663 Dies ist dann der Fall, wenn ein A gefunden werden kann, das folgende Bedingung erfüllt: (1-s)(-1+M+x)<A<2(1-s)x. Kann bewiesen werden, dass (1-s)(-1+M+x)<2(1-s)x, existiert ein solches A. Da (1-s) annahmegemäss >0 ist, kann die Ungleichung zu (-1+M+x)<2x vereinfacht werden. Setzt man M=pG(1+x)+(1-pG)(1-x)-2(1-pG)pGx² (siehe Gleichung (30)) und nimmt einige einfache Umformungen vor, ergibt sich: 2x>2pGx-2pGx²+2pG²x². Da annahmegemäss gilt 0<x<1 und 0<pG<1, ist 2x>2pGx und -2pGx²+2pG²x²<0, weshalb auch 2x>2pGx-2pGx²+2pG²x², q.e.d. 664 Dies gilt deshalb, weil kein Typ G NA wählt und damit w(B|NA)=1. 665 Die Entscheidung der Investoren kann auch als gemischte Strategie abgebildet werden. Für den Anteil α zahlen sie 1+x, für den Anteil 1-α 1-x und zwar so, dass gilt: BG=α(1+x)+(1-α)(1-x). Dies bedeutet, dass die Bestimmung des Preises BG als Bestimmung von α analog zu der Bestimmung von β interpretiert werden kann. Der Einfachheit halber wird aber in der Folge stets nur BG bestimmt anstatt α.


gegeben den Preis BG, ihre Reservationsrendite erreichen. Gesucht wird deshalb eine

Kombination BG und β, bei der weder für die Investoren noch für die Typ B ein

Anreiz besteht, BG resp. β zu ändern.

Der Preis BG ist durch Gleichung (35) gegeben. Welchen Wert β bzw. 1-β die Typ B

für die Wahl zwischen A und NA wählen müssen, damit die Investoren tatsächlich BG bezahlen, kann anhand der Nutzenfunktion der Investoren bestimmt werden. In diese fliessen der Erwartungswert und die Varianz von BG ein, die wiederum durch den relativen Anteil der Typ G- und Typ B-Projekte an der Gesamtheit jener, die einen „ disclaimer“ erhielten, bestimmt werden. Graphisch lassen sich die Anteile der Projekte, die Assurance beziehen/nicht beziehen und ein (verweigertes) Testat/einen „ disclaimer“ erhalten, in einem Wahrscheinlichkeitsdiagramm veranschaulichen:

s**)p1())AB(S(W

G β−==∩∩

)s1(**)p1())AB()IO((W

G −β−==∩∩∪

)s1(*p)G)IO((W

G −==∩∪

s*p)GS(W

G==∩

β−=∩ *)p1()BA(W G

)1(*)p1()BNA(W

G β−−==∩

Gp)G(W =

Gp1)B(W −=

Typ B-Unternehmen, die entweder A wählen und als Typ B identifiziert werden oder NA wählen [Anteil: (1- pG)*(βs+1-β)] - Preis: 1-x

Typ G-Unternehmen, die als Typ G identifiziert werden (Anteil: pGs)- Preis: 1+x

Typ G- und Typ B-Unternehmen, die einen „ disclaimer“ bekommen [Anteil: (1-s)(pG +(1-pG)β]- Preis: BG

$EE��:DKUVFKHLQOLFKNHLWVUDXP�LP�3DUWLDOO\�6HSDUDWLQJ�)DOO�

Die Typ G-Projekte mit Testat werden zum Preis 1+x gehandelt. Ihr Anteil an der Grundgesamtheit aller Unternehmen beträgt pGs; in der Abbildung durch die Fläche in Schwarz dargestellt. Die Typ B, die zwar Assurance Services gekauft haben, aber denen ein Testat verweigert wird, werden ebenso wie jene Typ B, die NA gewählt haben, zum Preis von 1-x gehandelt; sie sind ja eindeutig als Typ B-Projekte

identifiziert worden. Ihr Anteil an der Grundgesamtheit beträgt (1-pG)(βs+1-β); in der

Graphik werden sie durch die Flächen in grauer Hinterlegung repräsentiert. Der verbleibende Rest sind jene Projekte, die aufgrund des „ disclaimer“ keinem Typ

eindeutig zugeordnet werden können. Ihr Anteil beträgt (1-s)(pG+(1-pG)β) und der


Preis, zu dem sie gehandelt werden, ist BG; diese Anteile werden in der Graphik durch die weissen Flächen dargestellt. Zur Berechnung des Erwartungswerts und der Varianz von BG wird aber nicht der Anteil der „ disclaimer“ -Projekte an der Grundgesamtheit aller Projekte benötigt, sondern der Anteil der Typ G- resp. Typ B-Unternehmen an der Gesamtheit der

„ disclaimer“ -Projekte; diese Anteile betragen w(G|D)=pG/[pG+(1-pG)β] resp.

w(B|D)=[(1-pG)β]/(pG+(1-pG)β). Damit ergeben sich Erwartungswert und Varianz von

BG vereinfacht als:

��

)²pp(²xp)p1(4

)²BG(E)²x1()p1(p

)p1()²x1(

)p1(pp

)BG(Var

)p1(p)x1()p1()x1(p

)BG(E

GG

GG

GG

G

GG

G

GG

GG

β−β+β−

=

=−−β−+

β−++

β−+=

β−+−β−++

=

�

Der Nutzen einer Investition in ein „ disclaimer“ -Projekt, den die Investoren auch als Preis zu bezahlen bereit sind, ist damit unter Zugrundelegung der Nutzenfunktion

2²U σ−µ= :

��)²pp(²xp)p1(2

)p1(p)x1()p1()x1(p

BGUGG

GG

GG

GGBG β−β+

β−−

β−+−β−++

== �

BG ist durch Gleichung (35) aber bereits gegeben. Gleichsetzen mit (37), auflösen

nach β und einige Vereinfachungen ergeben die gesuchte Wahrscheinlichkeit β, mit

der ein Typ B A wählt:

��

²x)²]x1)(s1(A2)[s1²(p)²p1(

)sxxs1(x²px)x1)(s1(pp)p1(A[)²p1(A

1

)²pp(²xp)p1(2

)p1(p)x1()p1()x1(p

s1sxxsA1

GG

GGGGG

GG

GG

GG

GG

−+−+−+−−±

±−++−+−−++−−

=β

⇒β−β+β−−

β−+−β−++=

−+−−+

�

Da eine quadratische Gleichung in β zu lösen war, ergeben sich für jedes A zwei

Werte für β. Dies ist aber nicht weiter problematisch, da sich im Zahlenbeispiel zeigen

wird, dass stets nur ein Wert für β die Bedingung 0<β<1 erfüllt. Damit ist aber, bei

gegebenem s, pG und A, eindeutig eine Kombination [BG, β] definiert, die ein

Gleichgewicht in gemischten Strategien beschreibt. Ein Partially Separating ist somit für jenen Fall möglich, in dem, gegeben s und A, weder ein Pooling noch ein


Separating ein stabiles Gleichgewicht darstellen. Dies gilt, wie oben gezeigt, für Werte von A mit (1-s)(-1+M+x)<A<2(1-s)x, gegeben s.666

$G��%DVLVSRROLQJ��

Neben den drei erwähnten Arten von Gleichgewichten kann noch der Fall eintreten, dass weder Typ G- noch Typ B-Unternehmer die Strategie A wählen. Damit ist aber die Situation identisch mit jener im Basisszenario: Es besteht für die Investoren keine Möglichkeit, die Projekte hinsichtlich ihres Typs zu unterscheiden, da sowohl Typ G als auch Typ B von sich behauptet, vom Typ G zu sein, aber dafür keine Assurance durch den Wirtschaftsprüfer liefern kann. Der Preis, der für einen Unternehmenstitel bezahlt wird, ist wiederum der Mischpreis M.667 Zu bestimmen ist allerdings die Bedingung, unter der es zu einem Pooling ohne Assurance kommen kann. In diesem Fall ist nicht aus der Sicht der Typ B-Unternehmen zu argumentieren – für diese ist A schon längst nicht mehr vorteilhaft. Vielmehr ist die Perspektive der Typ G-Unternehmen einzunehmen, für die A im Fall des Basispooling gerade nicht mehr vorteilhaft sein soll. Hierzu sind wieder „ out of equilibrium beliefs“ zu spezifizieren, die den Preis bestimmen, der für ein Unternehmen gezahlt wird, das dennoch A kauft. Da wie gezeigt sicher kein Typ B A wählt, sei die Wahrscheinlichkeit, dass es sich bei einem Projekt, für das A gewählt wurde, um ein Typ G-Projekt handelt, als w(G|A)=1 definiert. Zu beachten ist, dass aufgrund dessen der Preis 1+x nicht nur dann gezahlt wird, wenn ein Testat ausgestellt wird, sondern auch im Falle eines „ disclaimer“ .668 Da aber, wenn für ein Typ G-Unternehmen es gerade noch vorteilhaft wäre, A zu kaufen, auch alle anderen Typ G-Unternehmen A wählen werden, würde jedes Unternehmen, das NA wählt, eindeutig als Typ B identifiziert. Damit kommt ein Basispooling zustande, wenn gilt:

�� x2Ax1Ax1 >⇔−<−+ �

Sobald A diesen Wert überschreitet, kommt es zum Basispooling, in dem niemand Assurance bezieht.669 Allerdings wird in diesem Gleichgewicht weder der Preis 1+x noch 1-x bezahlt; es werden alle Projekte, unabhängig vom Typ, zum Mischpreis M gehandelt.

666 Vgl. zur Herleitung dieser Bedingung Fussnote 663. 667 Zur expliziten Form des Mischpreises M siehe 4.1. 668 Da aber, falls ein Typ B-Unternehmen (irrational) dennoch A wählen sollte, es im Falle eines verweigerten Testats klarerweise nicht zu 1+x, sondern zu 1-x gehandelt wird, erhellt, warum die „ out of equilibrium beliefs“ mit w(G|A)=1 spezifiziert wurden: Ein Typ B- hat stets noch weniger Anreiz als ein Typ G-Unternehmen, A zu kaufen. 669 Vgl. auch Kapitel 5.1, wo gezeigt wurde, dass der Unternehmer vom Typ G bis zu 0,6GE=2x für Assurance bezahlen würde.


=XVDPPHQIDVVXQJ�GHU�D�SRVWHULRUL�*OHLFKJHZLFKWVEHGLQJXQJHQ��

Oben wurden Bedingungen für vier Typen von Gleichgewichten hergeleitet: Für Pooling, Partially Separating, Separating und Basispooling. Welches Gleichgewicht in einer konkreten Situation sich einstellt, wird determiniert von den Faktoren x, s, M und damit pG sowie A. Allein das Basispooling hängt nur von x und A ab. Lässt man alle Faktoren bis auf A konstant, so lässt sich zeigen, dass die oben erarbeiteten Gleichgewichtsbedingungen über den gesamten Lösungsraum für alle Werte von A ein eindeutiges670 Gleichgewicht definieren: Ein Pooling entsteht für Werte von A<(1-s)(-1+M+x), danach geht das Gleichgewicht in ein Partially Separating über. Wenn aber A den Wert 2(1-s)x übersteigt, kippt das Partially Separating Gleichgewicht in ein Fully Separating. Sobald A>2x, besteht nicht einmal mehr für die Typ G-Unternehmen ein Anreiz, A zu kaufen, und es kommt zum Basispooling (siehe Abb. 34).

A

Pooling

Partially Separating

Separating

Basis-Pooling

(1-s)(-1+M+x) 2(1-s)x 2x

$EE��*OHLFKJHZLFKW�LQ�$EKlQJLJNHLW�YRQ�$�

%HVRQGHUV� LQWHUHVVLHUW� KLHU� DEHU� GLH� $XVZLUNXQJ� GHU� =X]LHKXQJ� HLQHV�

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:LUWVFKDIWVSU�IHU�E]Z��$VVXUDQFH��'DEHL�VLQG�GLH�(IIHNWH�MHZHLOV�JHWUHQQW�I�U�GLH�YLHU�

P|JOLFKHQ� *OHLFKJHZLFKWH� ]X� EHWUDFKWHQ�� %HVRQGHUV� GHXWOLFK� WULWW� GLH�

.DSLWDONRVWHQVHQNXQJ� LP� 6HSDUDWLQJ� KHUYRU�� $OOH� 3URMHNWH� ZHUGHQ� HLQGHXWLJ� XQG�

ZDKUKHLWVJHPlVV� LKUHP� 7\S� ]XJHRUGQHW� ±� GLH� 9DULDQ]� GHV� 3URMHNW�&DVK� )ORZV��

JHJHEHQ� GDV� :LVVHQ� XP� GHQ� 8QWHUQHKPHQVW\S�� LVW� �� 'DGXUFK� ZHUGHQ� GLH�

5LVLNRDEVFKOlJH� LQ� )RUP� YRQ� .DSLWDONRVWHQ� PLQLPLHUW�� ,P� 3RROLQJ�)DOO� ZLUG� GLHVHU�

(IIHNW� GHU� .DSLWDONRVWHQUHGXNWLRQ� DEJHVFKZlFKW�� 'LH� .DSLWDONRVWHQ� ZHUGHQ� QXU� I�U�

MHQH�3URMHNWH�DXI��JHVHQNW��GLH�YRQ�HLQHP�7\S�6�3U�IHU�$VVXUDQFH�EH]LHKHQ��)�U�GHQ�

670 Eindeutigkeit ist tatsächlich nur in jenen Fällen gegeben, in denen die Ungleichungen streng erfüllt sind. Falls Gleichheit eintritt, sind die Akteure indifferent zwischen z. B. Pooling und Partially Separating. In Abb. 34 sind deshalb an den Sprungstellen beim gleichen Wert von A jeweils zwei Gleichgewichte möglich.


5HVW� ZLUG� EHL� XQYHUlQGHUWHQ� .DSLWDONRVWHQ� GHU� 0LVFKSUHLV� 0� EH]DKOW�� 8QYHUlQGHUW�

EOHLEHQ� GLH� .DSLWDONRVWHQ� DXFK� LP� %DVLVSRROLQJ�� GDV� MD� LGHQWLVFK� LVW� PLW� GHP�

%DVLVV]HQDULR�RKQH�$VVXUDQFH��,P�3DUWLDOO\�6HSDUDWLQJ�NDQQ��ZLH�LP�6HSDUDWLQJ��HLQH�

.DSLWDONRVWHQYHUPLQGHUXQJ�I�U�DOOH�3URMHNWH�HUUHLFKW�ZHUGHQ��)�U�GLH�DOV�7\S�*�E]Z��

7\S�%�VLFKHU�LGHQWLIL]LHUWHQ�3URMHNWH�JLOW�ZLHGHU�GDV�REHQ�*HVDJWH��)�U�MHQH��GLH�HLQHQ�

ÄGLVFODLPHU³� HUKDOWHQ�� VLQNHQ� GLH� 5HQGLWHIRUGHUXQJHQ� XQG� GDPLW� GLH� .DSLWDONRVWHQ�

HEHQIDOOV��GD�GLH�9DULDQ]�GHU�3URMHNWHUWUlJH�%*�NOHLQHU�LVW�DOV�MHQH�YRQ�0��

��

.d.e.q ,1p0,5 und 10 da ist,erfüllt stets was,)²p1(

²p

)²p1/( und )1/( | )-²(1p)-)²(1p-(1

²)²p-(1 | ²)²p-(1)-²(1p)²p-(1

²p-²)²p-(1²p)²p-(1

²p | ²)²p1(²p²)p2p21(

²)p2p2( | ²)²p1()p1(p2²p)²)p1(p(

)²)p1(p(* | 1)²)p1(p(

²xp)p1(4/ | ²xp)p1(4)M(Var)²)p1(p(²xp)p1(4

)BG(Var

GG

G

GGG

GGGG

GGGG

GGGGG

GGGGGGGG

GGGG

GGGGGG

GG

<<<β<−

<β

−β−⇔β<βββ−⇔β+β<β

⇔ββ+<ββ−⇔β−+<+−β

−β−⇔β−+−β+=β−+<β

β−+⇔<β−+

β

−⇔−=<β−+

β−=

�

$OV� )D]LW� EOHLEW� IHVW]XKDOWHQ�� GDVV�� VRIHUQ� HLQ� *OHLFKJHZLFKW� HUUHLFKW� ZLUG�� LQ� GHP�

$VVXUDQFH� 6HUYLFHV� WDWVlFKOLFK� EH]RJHQ� ZHUGHQ�� VLFK� HLQH� .DSLWDONRVWHQUHGXNWLRQ�

HLQVWHOOW��'LHV� LVW�XP�VR�ZDKUVFKHLQOLFKHU�� MH�K|KHU�GHU�$QWHLO�GHU�HKUOLFKHQ�6�3U�IHU�

XQG� MH� QLHGULJHU� GLH� $VVXUDQFHNRVWHQ� VLQG�� +HUYRU]XKHEHQ� LVW�� GDVV� GLH�

.DSLWDONRVWHQUHGXNWLRQ� GDEHL� DXFK� I�U� MHQH� 8QWHUQHKPHQ� HLQWULWW�� GLH� DOV� 7\S� %�

LGHQWLIL]LHUW�ZHUGHQ� XQG� OHGLJOLFK� GHQ�3UHLV� ��[� HU]LHOHQ�� GLH�.DSLWDONRVWHQUHGXNWLRQ�

LVW�GHPQDFK�XQDEKlQJLJ�YRQ�GHU�PDWHULDOHQ�,QIRUPDWLRQ��GLH�GHU�0DUNW�EH]�JOLFK�GHV�

8QWHUQHKPHQV�HUKlOW�g8hji�

Bereits im Rahmen der Analyse des Basisszenarios in Kapitel 4.1 wurde festgehalten, dass u. U. der Unternehmer von der Investition in die N effizienten Projekte absieht, wenn er eine durchschnittliche Rendite<1 pro Projekt erwarten muss; dann ist die a priori Teilnahmebedingung nicht erfüllt und er investiert sein Kapital in risikolose Anleihen. Auch hier ist nicht nur zu analysieren, welches Gleichgewicht, gegeben x, s, M und A, sich einstellt, wenn die Akteure jeweils schon LQQHUKDOE des Spiels sind. (V� 671 Dennoch erzielen die Typ B-Unternehmen einen geringeren Preis als im Basisszenario, da sie aufgrund der negativen materialen Information als Typ B bewertet werden. Verdeutlicht wird dies durch das Zahlenbeispiel in Kapitel 5.3.


LVW� YLHOPHKU� ]XQlFKVW� ]X� SU�IHQ�� RE� HV� �EHUKDXSW� ]X� HLQHP� 6SLHO� NRPPW, sprich der Unternehmer in die Projekte investiert. Die a priori Bedingung ist im allgemeinen Fall für jedes der vier Gleichgewichtstypen aufzustellen. In einer konkreten Situation wie im folgenden Zahlenbeispiel genügt es, das sich einstellende Gleichgewicht zu berechnen als hätte der Unternehmer sich für die Investition in die Projekte bereits entschieden und im Anschluss daran zu prüfen, ob für das entstehende Gleichgewicht die a priori Teilnahmebedingung erfüllt ist. Die Teilnahmebedingung ist dann erfüllt, wenn die durchschnittliche Projektrendite grösser oder gleich ist als die Reservationsrendite der risikolosen Anlage:

�� edingung)Teilnahmeb priori (a 1)P(R ≥ �

$�SULRUL�7HLOQDKPHEHGLQJXQJ�LP�3RROLQJ�)DOO��

Im Pooling-Fall ist die durchschnittliche Projektrendite gegeben durch:

�� A]M)s1()x1(s)[p1(]M)s1()x1(s[p GG −−+−−+−++ �

Ersetzt man M und formt um, ergibt sich als a priori Teilnahmebedingung im Pooling-Fall:

�� 1²x)s1(p)p1(2x)p21(A1 GGG ≥−−−−−− �

Allgemein können keine Aussagen darüber getroffen werden, ob diese Bedingung erfüllt ist. Rückschlüsse darauf, wie die einzelnen Variablen die linke Seite der Ungleichung beeinflussen, können allerdings durch partielle Differentiation gewonnen werden. Die linke Seite der Ungleichung sei bezeichnet als Funktion fp(s, x, A, pG).

��

0; xund 1p0,5 da ,0²x)s1(p2²x)s1)(p1(2x2pf

01Af

x)s1(p)p1(41p2xf

0; xund 1p0,5 da ,0²xp)p1(2sf

GGGG

GGG

GGG

><<>−+−−−=∂∂

<−=∂∂

−−−−=∂∂

><<>−=∂∂

�

Aus (44) folgt, dass die a priori Teilnahmebedingung im Pooling-Fall um so eher erfüllt ist, je grösser s und pG und je kleiner A. Dies ist auch intuitiv klar: Je billiger Assurance Services sind, desto eher werden sie auch allgemein gekauft werden. Und je höher der Anteil der guten Typ S-Prüfer, desto eher kann der Unternehmer eine kapitalkostenreduzierende Identifikation des Projekttyps durch den Prüfer erwarten. Weiters: Je höher die Wahrscheinlichkeit für ein Typ G-Projekt pG, desto höher ist klarerweise die erwartete Rendite aus einem Projekt und desto weniger attraktiv ist die risikolose Anlage. Über den Einfluss von x kann in allgemeiner Form scheinbar nichts


ausgesagt werden, da das Vorzeichen der Ableitung nach x unbestimmt ist. Denn zwar steigt durch ein höheres x bei gegebenem pG der Erwartungswert des Projektcashflows, aber gleichzeitig steigen die Varianz und damit die Kapitalkosten.672 Der Nettoeffekt auf den Mischpreis M bei steigendem x im Falle eines „ disclaimer“ , NE(UP) kann aber dennoch ermittelt werden; er ergibt sich gemäss der Nutzenbedingung der Investoren durch Subtraktion der Hälfte der Varianzsteigerung von der Steigerung des Erwartungswerts. Partielle Differentiation nach x ergibt, dass der Nutzen der Investition in einen Unternehmenstitel bei Unwissenheit über den Unternehmenstyp bei steigendem x sinkt – der Mischpreis M sinkt daher ebenfalls:

��GG

P

GGGP

p)p1(4x

)U(NE

xp)p1(41p2)U(NE

−−=∂

∂−−−=

�

Isoliert gesehen würde dies bedeuten, dass mit steigendem x die a priori Teilnahmebedingung im Basispooling weniger leicht erfüllt wäre. Zu beachten sind aber weiter die Wahrscheinlichkeiten s*pG und s*(1-pG), als gute resp. schlechte Projekte identifiziert zu werden. Da der Anteil der guten Projekte, pG, aber stets grösser als 0,5 ist, profitiert der Unternehmer mit steigendem x im Durchschnitt stärker von einer Identifikation des wahren Typs. Eine Saldierung dieser beiden gegenläufigen Effekte, wodurch die Auswirkung auf die Erfüllung der a priori Teilnahmebedingung erhellt, kann aber nur im Einzelfall vorgenommen werden.

$�SULRUL�7HLOQDKPHEHGLQJXQJ�LP�6HSDUDWLQJ�)DOO��

Im Separating-Fall ist die durchschnittliche Projektrendite und damit die Teilnahmebedingung gegeben durch:

�� 1)x1)(p1()Ax1(p GG ≥−−+−+ �

Auch hier kann für den allgemeinen Fall keine Aussage darüber getroffen werden, ob die Bedingung erfüllt ist. Es kann aber wiederum der Einfluss der Variablen x, A und pG auf die linke Seite der Gleichung, die bezeichnet sei als fS(x, A, pG), ermittelt werden.

672 Partielle Differentiation des Erwartungswerts nach x ergibt 2pG-1>0, da 0,5<pG<1. Der Erwartungswert steigt deshalb in x, q.e.d. Die Varianz der Cash Flows beträgt nach einigen Vereinfachungen 4(1-pG)pGx². Partielle Ableitung nach x ergibt 8(1-pG)pGx>0, da 0,5<pG<1 und x>0. Dies bedeutet, dass die Varianz in x steigt, q. e. d.


��

2xAgilt da,0Ax2pf

0pAf

1p0,5gilt da ,01p2xf

G

S

GS

GGS

<>−=∂∂

<−=∂∂

<<>−=∂∂

�

Je höher x, desto eher ist die Separating-Teilnahmebedingung erfüllt: Da im Separating für ein Projekt entweder der Preis 1+x oder 1-x bezahlt wird, steigt bei gegebenem pG>0,5 die Vorteilhaftigkeit der Investition in ein Projekt, da der erwartete Cash Flow steigt.673 Analoges gilt für pG. Der Einfluss von A auf die Erfüllung der a priori Teilnahmebedingung ist hier, ebenso wie im Pooling-Fall, klar: Je teurer die Assurance, desto eher wird auf die Investition verzichtet.

$�SULRUL�7HLOQDKPHEHGLQJXQJ�LP�3DUWLDOO\�6HSDUDWLQJ�)DOO��

Im Partially Separating werden manche Projekte674 als Typ G respektive als Typ B identifiziert und erhalten 1+x resp. 1-x. Der Rest erhält den Mischpreis BG, der stets grösser ist als der Mischpreis M im Pooling und im Basispooling.675 Die a priori Teilnahmebedingung im Partially Separating-Fall lautet deshalb:

��

1)]x1)(1()A)s1(BGs)x1(()[p1(]A)s1(BGs)x1[(p GG ≥−β−+−−+−β−+−−++ �

Partielle Ableitung der linken Seite der Ungleichung fPS(s, x, A, pG, BG)676 nach den Variablen ermöglicht wieder eine teilweise Analyse der Einflussfaktoren:677

673 Der negative Effekt der Erhöhung der Varianz wird in diesem Fall nicht schlagend, da das gesamte Projektrisiko durch den Unternehmer getragen wird. Dieser ist zwar risikoavers wie die Investoren, da aber N sehr gross ist, gilt aufgrund des Gesetzes der grossen Zahlen, dass der Unternehmer handeln kann, als erwirtschafte jedes Projekt exakt die erwartete Rendite. 674 Genauer: pGs+(1-pG)(1-β(1+s)). 675 Dass BG>M kann leicht bewiesen werden: In Fussnote 672 wurde bewiesen, dass der Erwartungswert mit dem Anteil der guten Projekte steigt. Im Partially Separating-Fall ist aber der Anteil der guten resp. schlechten Projekte, die einen „ disclaimer“ erhalten pG/(pG+(1-pG)*β) resp. 1-pG/(pG+(1-pG)*β). Da aber pG<pG/(pG+(1-pG)*β) und 1-pG>1-pG/(pG+(1-pG)*β), ist der Erwartungswert im Partially Separating höher als im Pooling und Basispooling. In Gleichung (40)) wurde bereits bewiesen, dass die Varianz von BG kleiner ist als jene von M. Diese beiden Effekte zusammengenommen bewirken, dass BG>M, q. e. d. 676 Ob die Ungleichung erfüllt ist, hängt zusätzlich noch von β ab. Da aber β und BG simultan determiniert werden, genügt es, die Abhängigkeit von BG zu untersuchen, woraus die Abhängigkeit von β abgeleitet werden kann. 677 In die partielle Ableitung wurde BG gemäss Gleichung (35) eingesetzt und das Ergebnis vereinfacht.


��

10 und 1s0 da ,0))1(p)(s1(BGf

1s0 und 1x0 da

,0sx2)]xBG1)(s1(A[sxxsBGsBGA1pf

1p0,5 und 10 da,0)1(pAf

))s1(1)(p1(spx

f

1BG wenn 0,)xBG1()p1()xBG1(ps

f

GPS

G

PS

GGPS

GGPS

GGPS

<β<<<>β−β+−+−=∂∂

<<<<

>=++−+−+β+++−++−−=∂∂

<<<β<<β−β+−=∂∂

β+−++−+=∂

∂

<>−−β−++−=∂

∂

�

Allgemein kann festgehalten werden, dass die Partially Separating a priori Teilnahmebedingung um so eher erfüllt ist, je kleiner wiederum A und je grösser BG

und damit je kleiner β sind. Eine Erhöhung des Anteils pG der guten Projekte wirkt

sich ebenfalls vorteilhaft auf die Erfüllung der a priori Teilnahmebedingung aus. Der Einfluss des Anteils der Typ S-Prüfer s kann nur im Fall BG<1 eindeutig bestimmt werden; in diesem Fall kommt es bei steigendem s leichter zu einem Partially Separating.678 Der Einfluss der Variablen x kann allgemein nicht angegeben werden; mögliche Rückschlüsse können nur im konkreten Fall gezogen werden. Dies liegt wieder daran, dass zwar der Erwartungswert der Projekt-Cash Flows steigt, gleichzeitig sich aber auch die Varianz erhöht, was höhere Kapitalkosten zur Folge hat.

$�SULRUL�7HLOQDKPHEHGLQJXQJ�LP�%DVLVSRROLQJ�)DOO��

Im Basispooling-Fall wird stets nur der Mischpreis M bezahlt. Die a priori Teilnahmebedingung lautet deshalb:

�� 1²xp)p1(2)x1)(p1()x1(p GGGG ≥−−−−++ �

Die linke Seite der Ungleichung, fBP(x, pG), wird nur von pG und x bestimmt. Partielle Differentiation nach diesen beiden Variablen ergibt:

��1p0,5 da ,0)x)1p2(1(x2

pf

x²p4)x42(p1x

f

GGG

BP

GGBP

<<>−+=∂∂

+−+−=∂

∂

�

Das Vorzeichen der Ableitung nach pG ist eindeutig; daraus ergibt sich das intuitiv klare Resultat: Je wahrscheinlicher der Unternehmer mit einem Typ G-Projekt rechnen kann, desto höher ist der durchschnittliche erwartete Cash Flow und damit die

678 Der Grenzfall s=1 ermöglicht allerdings überhaupt nur ein Separating, da die Typ B-Unternehmen aus dem Engagement eines Prüfers keinesfalls einen Gewinn ziehen können.


Vorteilhaftigkeit einer Investition in Projekte. Das Vorzeichen der Ableitung nach x ist wiederum nicht offensichtlich. In der Erläuterung des Pooling wurde allerdings nachgewiesen, dass eine Steigerung von x den Mischpreis M senkt. Da hier dieser Faktor anders als im Pooling isoliert wirkt, bedeutet das, dass die a priori Teilnahmebedingung im Basispooling-Fall mit steigendem x schwieriger erfüllt ist. Über alle vier Teilnahmebedingungen gesehen lässt sich folgendes Résumé ziehen: Die Bedingungen sind jeweils um so eher erfüllt, je grösser pG ist. In drei von vier Fällen kommt es um so eher zur Investition in die N Projekte, je tiefer der Wert von A sinkt.679 Sowohl der Einfluss von A als auch pG ist intuitiv klar. Ein steigender Anteil s der guten Prüfer lässt die Teilnahmebedingungen im Partially Separating- und im Pooling-Fall ebenfalls eher erfüllt sein. Im Partially Separating-Fall ist eine allgemeine Aussage darüber allerdings auf Werte für BG<1 eingeschränkt. Im Basispooling und im Separating hingegen hat die Höhe von s keinen Einfluss auf die Teilnahmebedingungen. Die Rolle des Faktors x ist mehrdeutig: Die a priori Teilnahmebedingung im Separating ist leichter erfüllt, im Basispooling hingegen gilt das Umgekehrte aufgrund der Risikoaversion der Investoren. Bei der Ermittlung der a posteriori Gleichgewichtsbedingungen wurden in der Zusammenfassung die Gleichgewichte in Abhängigkeit von der Höhe der Assurancegebühr A dargestellt.680 Drei von vier a priori Teilnahmebedingungen hängen von A ab – das Pooling, das Separating und das Partially Separating. Für das Pooling ist die Ermittlung des Grenzwertes von A gemäss der a priori Teilnahmebedingung und dessen Vergleich mit dem Grenzwert für A nach der a posteriori Bedingung im allgemeinen Fall möglich: A priori darf A maximal folgenden Wert annehmen, was sich durch Umformungen aus Gleichung (43) ergibt:

�� I] [Bedingung )xp)s1)(p1(21p2(xA GGG −−−−≤ �

A posteriori darf A maximal diesen Wert annehmen:

�� II] [Bedingung )x)p1(1(x)s1(p2)xM1)(s1(A GG +−+−=++−−≤ �

Multipliziert man diese beiden Gleichungen aus, ergibt sich folgendes:

��xsp2²x²sp2²xsp2²x²p2²xp2xp2A :II Bedingung

x²x²sp2²xsp2²x²p2²xp2xp2A :I Bedingung

GGGGGG

GGGGG

−−++−≤−−++−≤

�

Bedingung I und Bedingung II unterscheiden sich voneinander nur um den Term x bzw. 2spGx. Aber x>2spGx, wenn pG<1 und s<0,5. Ersteres gilt annahmegemäss; zweiteres zwar nicht, stellt aber den ökonomisch interessanten Fall dar: Belegt soll ja

679 Im Basispoolingfall ist die a priori Teilnahmebedingung unabhängig von A, da niemals Assurance bezogen wird. 680 Vgl. dazu Abb. 34.


werden, dass trotz eines geringen Anteils pathologisch ehrlicher Prüfer und eines hohen Anteils von Opportunisten Assurance Services sinnvoll sind. Nimmt man diese Werte für pG und s als gegeben, folgt daraus, dass Bedingung II stets erfüllt ist, wenn Bedingung I erfüllt ist, dies aber umgekehrt nicht gilt: Zwar käme a posteriori in manchen Fällen noch ein Pooling zustande, a priori würde aber diesfalls schon von der Investition in die N Projekte abgesehen. Die a priori ist demnach restriktiver als die a posteriori Teilnahmebedingung im Pooling. Auch die a priori und die a posteriori Bedingungen im Separatingfall können miteinander verglichen werden. A priori ergibt Umformen der Teilnahmebedingung, dass A maximal folgenden Wert annehmen darf:

(55) I] [Bedingung px

x2p

xxp2A1)x1)(p1()Ax1(p

GG

GGG −=

−≤⇔≥−−+−+ �

A posteriori darf A maximal folgenden Wert annehmen, bevor das Separating ins Basispooling kippt:

(56) II] [Bedingung x2A < �

Da aber x/pG sicher positiv ist, folgt, dass Bedingung II stets erfüllt ist, wenn Bedingung I auch erfüllt ist, dies aber umgekehrt nicht gilt. Dies bedeutet, dass die a priori Teilnahmebedingung auch für das Separating wesentlich restriktiver ist als die a posteriori Gleichgewichtsbedingung. Der Vergleich der a priori Teilnahme- und a posteriori Gleichgewichtsbedingungen für den Partially Separating-Fall lässt keinen Schluss im allgemeinen Fall zu. Durch den Vergleich der a priori und der a posteriori Bedingungen können nun einige a posteriori Gleichgewichte ausgeschlossen werden, wie sich graphisch veranschaulichen lässt:


A

Pooling


Separating

Basis-Pooling

Max(A)a posterioriMax(A)a priori Max(A)a posterioriMax(A)a priori

Aufgrund der a priori Teilnahmebedingung als

unplausibel ausgeschlossene Gleichgewichte

$EE��8QSODXVLEOH�D�SRVWHULRUL�*OHLFKJHZLFKWH�

Bevor in einem Zahlenbeispiel die abstrakte Diskussion veranschaulicht wird, soll das Spiel auf zwei Perioden ausgeweitet werden. Dadurch ergibt sich nämlich für den Wirtschaftsprüfer eine neue Handlungsmöglichkeit, nämlich der Aufbau von Reputation.

�� =ZHLSHULRGLJHV�6SLHO�

Die Spieler und deren Charakteristika seien auch bei einer Erweiterung auf zwei Perioden unverändert. Der Unternehmer muss weiterhin die Titel an allen Projekten am Ende der jeweiligen Periode verkaufen.681 Lediglich eine Zusatzannahme, die aber das Gleichgewicht im Einperiodenfall nicht beeinflusst, sei für die Prüfer getroffen: Alle Prüfer seien risikoneutral. Weiters sei noch einmal hervorgehoben, dass sie nur über Kapazität für die Prüfung eines Projekts verfügen. Ein Prüfer kann also in einer Periode nicht mehrere Projekte prüfen. Bereits in der Einleitung wurde dies angesprochen, an dieser Stelle sei noch einmal darauf hingewiesen: In der Realität kommt eine Beschränkung eines Prüfers auf genau einen Mandanten nicht vor. Denn dies würde die Unabhängigkeit des Prüfers, der ja dann die Gesamtheit seiner Umsätze einem Mandanten zu verdanken hätte, stark beeinträchtigen.682 Diese Annahme wurde hier nur aus Gründen der Einfachheit der Darstellung gewählt, am grundsätzlichen Modellergebnis würde das Fallenlassen dieser Annahme nichts ändern. Die wesentliche Modifikation resultiert schlicht aus der Ausdehnung auf zwei Perioden und der damit einhergehenden Veränderung des Verhaltens der Spieler, genauer: der Typ O-Prüfer. In einem Zweiperiodenspiel werden zwar zunächst die 681 In der ersten Periode t=-1 kann dies bspw. dadurch begründet werden, dass er nur dann die nötigen Mittel zur Verfügung hat, auch in der letzten Periode t=0 in Projekte zu investieren. 682 Zur Thematik der Unabhängigkeit vgl. auch Kapitel 4.3.3.4.


Strategien für die vorletzte Periode t=-1 bestimmt. Da es nach Periode t=-1 aber noch die letzte Periode t=0 gibt, nehmen alle Akteure in der Wahl ihrer Strategien in t=-1 bereits auf das erwartete Verhalten in t=0 Rücksicht. Zur Bestimmung der Strategien in t=-1 ist deshalb rückwärts induktiv vorzugehen.683 Dies kann, wie zu zeigen sein wird, unter Umständen gravierende Veränderungen hervorrufen: Die Typ O-Prüfer, die im Einperiodenfall stets das niedrige Assuranceniveau L wählen und damit von Typ I-Prüfern nicht unterscheidbar sind, erfahren einen Anreiz, Typ S-Prüfer zu imitieren, wenn sie dadurch höhere Erträge aufgrund eines neuerlichen Engagements in t=0 erwarten dürfen. Konkret sei dies in der Folge illustriert.

*OHLFKJHZLFKWVEHGLQJXQJHQ�LQ�3HULRGH�W ��

Der Unternehmer kann auch hier wieder in N Projekte investieren, deren voneinander unabhängige Renditen durch die Parameter pG und x bestimmt werden, die in beiden Perioden identisch seien. Für den Unternehmer und die Investoren ist damit die Situation insoweit unverändert.684 Was allerdings im Vergleich zum einperiodigen Fall verändert sein kann, ist die Wahrscheinlichkeit für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers; aus dem Verhalten des Prüfers in t=-1 können Rückschlüsse auf dessen Typ gezogen werden. Es sind zwei Fälle zu unterscheiden. Beim zweiten wird noch einmal eine Fallunterscheidung zu treffen sein.

��)DOO��,Q�3HULRGH�W ��ZXUGH�HLQ�ÄGLVFODLPHU³�EHREDFKWHW��

Ein „ disclaimer“ kann keinesfalls von einem Typ S-Prüfer geäussert werden, da dieser jedenfalls entweder ein Testat abgibt oder verweigert. Damit ist aber klar, dass es sich entweder um einen Typ O- oder um einen Typ I-Prüfer handelt. Ein Typ O-Prüfer imitiert aber in der letzten Periode t=0 stets einen Typ I-Prüfer und wählt L, wie im vorhergehenden Kapitel gezeigt wurde. Ein Engagement eines solchen Prüfers in der letzten Periode ist aber wertlos, da durch das Niveau L nichts über den Unternehmenstyp erfahren werden kann; die Kommunikation des Unternehmers wird dadurch nicht glaubwürdiger. Ein Prüfer, der in t=-1 einen „ disclaimer“ äussert, wird in t=0 keinesfalls wieder engagiert, was auch als „ Bestrafung“ für das opportunistische Verhalten interpretiert werden kann. Wenn überhaupt Assurance bezogen werden soll, muss demnach in t=0 ein neuer Prüfer engagiert werden. Die Wahrscheinlichkeit, dass dieser vom Typ S ist, beträgt aber wieder s685. Damit ist aber alles identisch mit dem

683 Bei mehrperiodigen Spielen ist stets rückwärts induktiv vorzugehen. Vgl. dazu bspw. Gibbons (1992), S. 58ff. 684 Deshalb soll weder der Spielbaum noch eine Auflistung der Annahmen an dieser Stelle wiederholt dargestellt werden. 685 Dies impliziert im Prinzip ein Modell einer Ziehung mit Zurücklegen. Bei einer sehr grossen Anzahl von Prüfern kann diese vereinfachende Annahme aber als gerechtfertigt gelten.


einperiodigen Fall. Es stellt sich in t=0 jenes Gleichgewicht ein, das bereits im vorigen Kapitel diskutiert wurde.

��)DOO��,Q�3HULRGH�W ��ZXUGH�HLQ��YHUZHLJHUWHV��7HVWDW�EHREDFKWHW�

In diesem Fall ist klar, dass es sich keinesfalls um einen Typ I-Prüfer handeln kann, da dieser annahmegemäss nicht über die Technologie für eine Testatserteilung/-verweigerung verfügt. Die Wahrscheinlichkeit, dass es sich um einen Typ S-Prüfer handelt, ist daher in t=0 höher und wird nach der Regel von Bayes berechnet. Welchen Wert sie annimmt, kann nur unter Bezugnahme auf die Strategie der Typ O-Prüfer in t=-1 ermittelt werden. Es sind zwei Fälle möglich: (UVWHQV, die Typ O-Prüfer verhalten sich in t=-1 opportunistisch und wählen stets L. Dies bedeutet, dass ein Testat nur von einem Typ S-Prüfer stammen kann. In t=0 ist daher s‘=1 und es kann keinesfalls zu einem Pooling- oder Partially Separatinggleichgewicht kommen.686 In Abhängigkeit von der Höhe von A stellt sich ein Separating oder das Basispooling ein. Die Bedingungen hierfür sind identisch mit jenen im einperiodigen Fall.687 Man beachte weiters, dass ein Prüfer, der mit Sicherheit als Typ S-Prüfer erkannt wurde, in der Folgeperiode nicht durch einen anderen ersetzt werden kann. Denn kein Typ G-Projekt hätte dazu einen Anreiz, da es von einem als Typ S-Prüfer erkannten Prüfer mit Sicherheit als Typ G-Unternehmen identifiziert wird und 1+x erhält. Ein Prüferwechsel würde deshalb Typ B signalisieren und zu einem Preis von 1-x führen. Da aber die Assurancegebühr A>0, ist es für ein Typ B-Projekt vorteilhafter, NA zu wählen, anstatt den Prüfer zu wechseln. =ZHLWHQV kann es sein, dass die Typ O-Prüfer in Periode t=-1 die Typ S-Prüfer imitieren; es ist w(H|O)=1. Nach der Regel von Bayes ist die a posteriori Wahrscheinlichkeit s‘ für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers:

��os

s)O(w*)O|H(w)S(w*)S|H(w

)S(w*)S|H(w’s

+=

+= �

Die a priori Wahrscheinlichkeit für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers s ist aber kleiner als die a posteriori Wahrscheinlichkeit s‘:

�� 1ios und 1os da ,os

s’s

ioss

s =++<++

=<++

= �

686 Ein Pooling kann deshalb nicht erreicht werden, da diesfalls auch alle Typ B-Unternehmen Assurance beziehen würden. Da sie aber von einem Typ S-Prüfer jedenfalls als Typ B identifiziert würden, sind sie besser gestellt, wenn sie die Kosten A vermeiden und sich durch NA als Typ B zu erkennen geben. Ein Partially Separating kommt aus ähnlichen Überlegungen niemals zustande: Die Imitation der Typ G-Unternehmen durch die Typ B ist immer unvorteilhaft, da nie eine Chance besteht, einen „ disclaimer“ zu erhalten und damit den Mischpreis BG. 687 Anstatt s ist allerdings in die Gleichgewichtsbedingungen s‘=1 einzusetzen.


Deshalb ist auch in diesem Fall klar, dass ein Prüfer, der in Periode t=-1 ein Testat erteilt oder verweigert, in Periode t=0 niemals durch einen neuen Prüfer ersetzt werden kann: Für ein Typ G-Projekt ist es immer vorteilhafter, mit höherer Wahrscheinlichkeit von einem Typ S-Prüfer Assurance zu beziehen. Wechsel des Prüfers signalisiert deshalb wiederum Typ B in Entsprechung zur Überlegung oben. Die Gleichgewichtsbedingungen in diesem Fall werden analog zum einperiodigen Fall ermittelt, wobei statt s nun s‘ in alle Bedingungen eingesetzt wird. In Abhängigkeit von A ergeben sich wieder die vier in Abb. 34 dargestellten Gleichgewichte. Nimmt A einen Wert<(1-s‘)(-1+M+x) an, ergibt sich ein Pooling; für (1-s‘)(-1+M+x)<A<2(1-s‘)x kommt ein Partially Separating zustande; ein Separating ist der Fall, wenn 2(1-s‘)x<A<2x; ansonsten – bei A>2x – kommt es zu einem Basispooling. Differenziert man diese drei Grenzbedingungen für die Maximalwerte von A nach s‘ und vereinfacht, ergibt sich folgendes:

��

0’sx2

:III

0x2’s

x)’s1(2:II

0]x)p1(1[xp2xM1’s

)xM1)(’s1(:I GG

=∂

∂

<−=∂−∂

<−+−=−−=∂

++−−∂

�

I und II in Gleichung (59) sind negativ. Eine Erhöhung des Anteils der guten Prüfer bewirkt daher, dass der Maximalwert von A (bei gegebenem Gleichgewicht) jeweils kleiner ist. Dies bedeutet, dass bereits bei einem niedrigeren Wert von A der Übergang von einem Pooling zu einem Partially Separating bzw. von einem Partially Separating zu einem Separating erfolgt. Da weiters s‘>s, ergibt sich jedenfalls, dass es ceteris paribus, sprich bei unverändertem A, in Periode t=0 eher zu einem (teilweisen) Trenngleichgewicht kommt als in Periode t=-1. Gleichzeitig bleibt die Grenze zwischen Separating und Basispooling unverändert. $OOJHPHLQ� NDQQ� GDUDXV�

JHVFKORVVHQ� ZHUGHQ�� GDVV� PLW� VWHLJHQGHU� :DKUVFKHLQOLFKNHLW�� HLQHQ� 6�3U�IHU� ]X�

HQJDJLHUHQ��FHWHULV�SDULEXV�GLH�:DKUVFKHLQOLFKNHLW��GDVV�HV�]X�HLQHP�3RROLQJ�NRPPW��

VLQNW� XQG� VLFK� HKHU� �3DUWLDOO\�� 6HSDUDWLQJJOHLFKJHZLFKWH� HLQVWHOOHQ�k�l<l�mnk�l<o

� 'DV�

6LJQDOOLQJ�ZLUG�GDPLW�HIIHNWLYHU��Für eine graphische Darstellung siehe Abb. 36.

688 Bereits oben wurde ja demonstriert, dass im Grenzfall s‘=1 sich nur ein Separating oder ein Basispooling einstellen kann, was eben einen Spezialfall dieses allgemeinen Resultat darstellt. 689 Der selbe Schluss, wie der durch die Berechnungen in Gleichung (59) ermöglichte, ergibt sich auch, wenn man die Multiplikanden (1-s) und (1-s‘) miteinander vergleicht. Aus s<s‘ folgt (1-s)>(1-s‘) und daraus (1-s)(-1+M+x)>(1-s‘)(-1+M+x) sowie 2(1-s)x>2)1-s‘)x, wenn M+x>1 und x>0.


A

Pooling


Separating

Basis-Pooling

(1-s)(-1+M+x) 2(1-s)x 2x2(1-s‘)x(1-s‘)(-1+M+x)

$EE��*OHLFKJHZLFKW�LQ�$EKlQJLJNHLW�YRQ�$�JHJHEHQ�V�XQG�Vµ!V�

Auch der Einfluss eines steigenden s auf die a priori Teilnahmebedingungen lässt sich festmachen. Vgl. dazu die partiellen Differentiationen der Bedingungen nach s in der Analyse des einperiodigen Falls: Während die Bedingungen für das Basispooling und das Separating unberührt bleiben, da s bzw. s‘ darin nicht vorkommen, werden die Teilnahmebedingungen im Pooling und im Partially Separating-Fall mit dem höheren s‘ leichter erfüllt sein. Zusammengefasst ergeben sich für Periode t=0 folgende Gleichgewichtsmöglichkeiten:

(1) Falls ein „ disclaimer“ beobachtet wurde, stellt sich das Gleichgewicht ein, das sich auch im einperiodigen Fall ergeben würde. Dabei kann a priori keines der vier möglichen Gleichgewichte ausgeschlossen werden.

(2) Falls ein (verweigertes) Testat beobachtet wurde und die Typ O-Prüfer in Periode t=-1 wie Typ I-Prüfer Prüfniveau L wählten, kann der Prüfer ebenfalls nicht gewechselt werden, ohne das Projekt eindeutig als Typ B zu identifizieren. Die a posteriori Wahrscheinlichkeit für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers ist somit s‘=1. Die einzig möglichen Gleichgewichte sind ein Separating und ein Basispooling. Alle anderen Gleichgewichte können ausgeschlossen werden.

(3) Falls ein (verweigertes) Testat beobachtet wurde und die Typ O-Prüfer in Periode t=-1 die Typ S-Prüfer imitierten, kann der Prüfer nicht gewechselt werden, ohne das Projekt eindeutig als Typ B zu identifizieren. Die a posteriori Wahrscheinlichkeit für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers ist s‘=s/(s+o). Es stellt sich ein Gleichgewicht wie unter 1) ein mit der Modifikation, dass statt s in alle Gleichgewichtsbedingungen s‘ eingesetzt wird. Auch hier kann a priori keines der vier möglichen Gleichgewichte ausgeschlossen werden. Allerdings


ist die Wahrscheinlichkeit, dass es anstatt zu einem Pooling zu einem (Partially) Separating kommt, bei gegebenem A stets grösser.

Welches der Gleichgewichte in Periode t=0 erreicht wird, hängt somit zum einen vom Verhalten der Typ O-Prüfer in t=-1 ab, zum anderen davon, ob in t=-1 ein „ disclaimer“ oder ein (verweigertes) Testat beobachtet wurde. Daher sind die Bestimmungsfaktoren für das Verhalten der Typ O-Prüfer in t=-1 zu klären, was zur Analyse der Gleichgewichtsbedingungen in t=-1 führt.

*OHLFKJHZLFKWVEHGLQJXQJHQ�LQ�3HULRGH�W ��

6WUDWHJLH�GHU�3U�IHU��

Die Strategie der Typ S- und Typ I-Prüfer ist trivial. Der Typ O-Prüfer hingegen ist in einer echten Entscheidungssituation. Er wird L wählen, es sei denn, durch die Wahl von H und damit den Verzicht auf den kurzfristigen690 Gewinn H-L kann er in Periode t=0 zusätzliche Erträge erwarten. Dazu muss er aber wissen, mit welcher Wahrscheinlichkeit er in Periode t=0 wieder zum Einsatz kommt. Sei w(A) die Wahrscheinlichkeit, in t=0 neuerlich engagiert zu werden, wählt der Prüfer H genau dann, wenn gilt:691

�� )LA)(A(wLH)LA)(A(wHALA −≤−⇔−+−≤−p<q4r�

Problematisch ist, dass w(A) und damit die Strategie der Typ O-Prüfer davon abhängt, welches Gleichgewicht sich in t=0 einstellt. Die Erfüllung bzw. Nicht-Erfüllung der Bedingung (60) ihrerseits beeinflusst aber die Gleichgewichtsstrategien der Investoren und Unternehmen. Es sieht deshalb so aus, als wären die Gleichgewichtsbestimmungen in t=0 und t=-1 wechselseitig voneinander abhängig und das Spiel befände sich in einem logischen Zirkel. Dennoch ist ein Ausweg möglich. Man nehme schlicht an, dass Typ O in t=-1 H wählt und berechne davon ausgehend, welches Gleichgewicht sich in t=0 ergeben würde. Da ein Typ O-Prüfer in diesem Fall in t=-1 sicher keinen „ disclaimer“ äussern wird und gleichzeitig allen Beteiligten klar ist, dass er in t=-1 die Typ S-Prüfer imitiert, revidieren die Investoren in t=0 bei neuerlichem Engagement dieses Wirtschaftsprüfers die Wahrscheinlichkeit, es mit Typ S zu tun zu haben auf s‘=s/(s+o).693 Die Wahrscheinlichkeit s‘ muss in die Gleichgewichtsbedingungen eingesetzt werden. Das so sich ergebende Gleichgewicht 690 Kurzfristig deshalb, weil der Prüfer in t=0 keinesfalls wieder engagiert wird, wenn er in t=-1 L wählt und einen „ disclaimer“ äussert. 691 Dass H gewählt wird, auch wenn (60) nicht mit strenger Ungleichheit erfüllt wird, bedeutet, dass bei Indifferenz kooperativ gehandelt werden soll. 692 Einbeziehen eines Diskontfaktors ändert nichts an den grundsätzlichen Überlegungen, weshalb dies der Einfachheit halber unterlassen sei. Man beachte weiters, dass der Prüfer risikoavers ist und deshalb den Erwartungswert der Einnahmenüberschüsse maximiert und keine Risikoabschläge für w(A)<1 vornimmt. 693 Zur Herleitung von s‘=s/(s+o) vgl. oben.


determiniert aber w(A) eindeutig: Kommt es zu einem Pooling, wird von jedem Unternehmenstyp A gewählt und w(A)=1; im Falle eines Partially Separating ist

w(A)=pG+(1-pG)β, weil nur der Anteil β der Typ B-Unternehmen A wählt; bei einem

Separating ist w(A)=pG und im Basispooling ist w(A)=0.694 Das derart berechnete w(A) setze man in Gleichung (60) ein und überprüfe, ob die Ungleichung erfüllt ist. Wenn ja, wird Typ O in t=-1 tatsächlich Typ S imitieren und wie angenommen H wählen.695 Andernfalls wird Typ O nur mit dem Niveau L prüfen. Als Wahrscheinlichkeit für das Vorliegen eines Typ S-Prüfers ergibt sich dann in Periode t=0 s‘=1, falls in t=-1 ein (verweigertes) Testat beobachtet wurde. Im Falle eines „ disclaimers“ hingegen wird in t=0 – wenn überhaupt – ein QHXHU�Prüfer engagiert, der wieder mit Wahrscheinlichkeit s vom Typ S ist. Damit sind die Gleichgewichte in t=0 eindeutig bestimmt. Dies bildet gleichzeitig die notwendige Voraussetzung für die Bestimmung der Gleichgewichte in t=-1:

6WUDWHJLH�GHU�,QYHVWRUHQ�XQG�8QWHUQHKPHU��

Hier sind zwei Fälle zu unterscheiden: Erstens, wenn Bedingung (60) nicht erfüllt ist und die Typ O-Prüfer L wählen und zweitens der entgegengesetzte Fall, wenn die Typ O-Prüfer durch die Wahl von H die Typ S-Prüfer imitieren.

(UVWHU�)DOO��7\S�2�3U�IHU�ZlKOHQ�LQ�W ��/�

Daraus ergibt sich, dass die Wahrscheinlichkeit, in t=-1 einen Prüfer zu engagieren, der H wählt, s ist. Für die Investoren und die Unternehmer bleibt insofern alles wie beim Spiel mit einperiodigem Horizont. In t=0 wird, falls ein „ disclaimer“ beobachtet wurde, das selbe Spiel noch einmal gespielt. Falls in t=0 ein Testat gegeben/verweigert wurde, liegt hingegen sicher ein S-Prüfer vor und es kommt, wie oben gezeigt, entweder zu einem Separating oder einem Basispooling, da sicher für kein Typ B-Projekt Assurance bezogen wird. Welches Gleichgewicht sich tatsächlich einstellt, hängt von dem Preis A für Assurance ab.

=ZHLWHU�)DOO��7\S�2�3U�IHU�ZlKOHQ�LQ�W ��+�

Die Wahrscheinlichkeit, dass in t=-1 Assurance hohen Niveaus gekauft wird, liegt nicht mehr bei s, sondern bei s‘‘=(s+o)>s, da die Typ O-Prüfer die Typ S imitieren.

694 Dass die Wahrscheinlichkeiten w(A) dermassen berechnet werden können, setzt zum einen voraus, dass ein Prüfer nicht mehrere Projekte bearbeiten kann, zum anderen, dass ein Prüfer, der in t=-1 dem i-ten von N Projekten zugeteilt war, in t=0 wieder nur das i-te oder gar kein Projekt prüfen kann. Andernfalls könnte nämlich der Unternehmer die Prüfer, die mit höherer Wahrscheinlichkeit vom Typ S sind, den Typ G-Projekten zuordnen, während für die Typ B-Projekte neue Prüfer engagiert würden. Für letztere ist es ja bekanntlich von Vorteil, wenn sie mit einer geringen Wahrscheinlichkeit von einem Typ S-Prüfer geprüft werden. Von der Prüferumschichtung bzw. -zuteilung würden aber erhebliche Signalwirkungen ausgehen, was die Gleichgewichtsberechnung in t=0 erheblich komplexifizieren würde. Deshalb gelte hier strikt: Ein Prüfer, der in t=-1 für das i-te Projekt engagiert wurde, kann auch in t=0 nur dieses Projekt prüfen. 695 Die Erwartungen bezüglich der Strategiewahl des Typ O-Prüfers bestätigen sich selbst und konstituieren demnach ein Gleichgewicht.


Das sich einstellende Gleichgewicht kann berechnet werden, wenn in die für den einperiodigen Fall hergeleiteten Gleichgewichtsbedingungen und a priori Teilnahmebedingungen s‘‘ statt s eingesetzt wird. Dies hat aber, wie bereits oben demonstriert, u. U. erhebliche Auswirkungen auf das sich einstellende Gleichgewicht: Da bereits bei s‘=s/(s+o)>s die Wahrscheinlichkeit, über alle möglichen A ein Pooling zu erhalten, sinkt, wird dies hier um so eher der Fall sein; es gilt nämlich s‘‘>s‘. Insgesamt bedeutet dies, dass bei grossem s‘‘, sprich bei kleinem i, das Pooling vermehrt durch ein (Partially) Separating ersetzt wird. Hinsichtlich der Erfüllung der a priori Bedingungen gilt dasselbe wie in der Diskussion der Auswirkung von s‘>s in der letzten Periode.696 Die Erweiterung des Spiels auf zwei Perioden hat damit folgende Auswirkungen: Zum einen wird in Periode t=-1 die Möglichkeit geschaffen, dass Typ O-Prüfer Reputation aufbauen können, indem sie wie Typ S-Prüfer handeln und diese dadurch imitieren. Dies hat aber zum anderen Auswirkungen auf die Gleichgewichte in der Periode t=-1 als auch t=0. Die Wahrscheinlichkeit, in t=-1 von einem Prüfer mit hohem Niveau H geprüft zu werden, steigt und damit die Wirksamkeit der Assurance. Gleichzeitig verändert sich auch das Gleichgewicht in t=0: Es kommt eher zu einem Separating oder einem Partially Separating. Insgesamt kann also gesagt werden, dass durch die Ausdehnung auf zwei Perioden der Bezug von Assurance und das damit ausgesandte Signal bezüglich der Typzugehörigkeit der Projekte effektiver wird. Die Kapitalkostenreduktion wird dadurch höher. Die obige Analyse soll nun durch ein Zahlenbeispiel greifbarer gemacht werden.

�� =DKOHQEHLVSLHO�LP�]ZHLSHULRGLJHQ�)DOO�Gegeben seien zunächst folgende Parameter:697

3DUDPHWHU x pG s o i A H L:HUW� 0,3 0,57 0,1 0,88 0,02 0,0023 0,001 0,0005 Die Gleichgewichte sind wieder nach der Methode der Rückwärtsinduktion zu berechnen. Dabei sind, wie bereits in der allgemeinen Analyse gezeigt, Fallunterscheidungen je nach dem Ergebnis in Periode t=-1 zu treffen.

696 Vgl. dazu Abb. 36, S. 222. Zu beachten ist, dass, wenn in t=-1 kein Spiel zustande kommt, auch in t=0 nicht gespielt wird. In diesem Fall wird der Unternehmer in beiden Perioden in die risikolose Anleihe investieren. 697 Es mag auffallen, dass der Anteil der opportunistischen Prüfer mit 88% vergleichsweise hoch ist. Dieser hohe Anteil ist aber dadurch gerechtfertigt, dass opportunistisches Handeln in ökonomischen Kontexten als Standardannahme gilt.


*OHLFKJHZLFKW�LQ�3HULRGH�W ��

(UVWHU�)DOO��,Q�W ��ZXUGH�HLQ�ÄGLVFODLPHU³�EHREDFKWHW�

In diesem Fall wird der Prüfer, der in t=-1 eingesetzt wurde, in t=0 sicher nicht mehr engagiert: Da der Prüfer unmöglich vom Typ S sein kann, aber in t=0 alle Typ O- und Typ I-Prüfer L wählen, wäre ein Engagement eines derartigen Prüfers wertlos. Falls ein neuer Prüfer zugezogen wird, ist die Wahrscheinlichkeit, einen Typ S-Prüfer zu engagieren, wieder s. Die Bedingungen für ein Pooling und ein Separating, die aus der Sicht der Typ B-Unternehmen, gegeben jeweils die Preisbestimmungsfunktion der Investoren, definiert sind698, lassen sich damit unmittelbar berechnen und lauten:

��

erfülltnicht daher ,7,02377,10023,09,0*3,11,0*7,0x1A)s1)(x1(s)x1(

:Separatingerfülltdaher ,7,09657938,00023,09,0*997882,01,0*7,0

x1A)s1(Ms)x1(:Pooling

>=−+−<−−++−

>=−+−>−−+−

�

Die Erfüllung der Bedingung für das Partially Separating kann erst überprüft werden, nachdem der Mischpreis BG, gegeben A, errechnet wurde:

5702,01,01

3,0*1,03,01,00023,01s1

sxxsA1BG &=

−+−−+=

−+−−+=

Der Mischpreis BG wäre in diesem Fall aber unter dem Mischpreis M und der Unternehmer ist nicht bereit, ein Projekt zu diesem Preis zu verkaufen.699 Ein Partially Separating kann deshalb nicht zustande kommen. Nun ist noch die Basispoolingbedingung zu berechnen, die allerdings nicht aus der Sicht der Typ B-, sondern der Typ G-Unternehmen aufgestellt wird:

��

erfülltnicht daher ,7,02977,10023,03,1x1Ax1

:ngBasispooli

>=−−<−+ �

Es ist nur die Gleichgewichtsbedingung für ein Pooling in t=0 erfüllt700, falls in t=-1 ein „ disclaimer“ beobachtet wurde. Nun ist noch die a priori Teilnahmebedingung im Pooling-Fall zu bestimmen, um überprüfen zu können, ob es überhaupt zu einem Spiel kommt:

698 Vgl. dazu Kapitel 5.2.1. 699 Streng genommen ist der Preis BG in diesem Wertebereich gar nicht definiert. Im Definitionsbereich ist BG grösser als M, aber kleiner als 1+x, was bereits allgemein bewiesen wurde. Vgl. dazu Fussnote 675. 700 Streng genommen hätte die Erfüllung der Gleichgewichtsbedingungen für das (Partially) Separating und das Basispooling nicht mehr überprüft zu werden brauchen, da sich die Gleichgewichte nicht überlappen und ein Pooling zustande kommt.


��

19999938,00023,0)997882,0*9,07,0*1,0(*43,0)997882,0*9,03,1*1,0(*57,0

1A]M)s1()x1(s)[p1(]M)s1()x1(s[p GG

<=−+++>−−+−−+−++

�

Die Teilnahmebedingung ist gerade nicht mehr erfüllt und sie ist bei weitem restriktiver als die Bedingung für das Pooling, wenn man sich schon im Spiel befindet. Unter diesen Bedingungen wird demnach das Spiel in t=0 nicht fortgesetzt, wenn in t=-1 ein „ disclaimer“ aufgetreten ist.

=ZHLWHU�)DOO��,Q�3HULRGH�W ��ZXUGH�HLQ��YHUZHLJHUWHV��7HVWDW�EHREDFKWHW��

In diesem Fall ist, wie oben geschildert, die Wahrscheinlichkeit, einen Typ S-Prüfer zu engagieren, nicht mehr s=0,1, sondern kann im Fall a), wenn die Typ O-Prüfer die Typ S-Prüfer imitieren, den Wert s‘=s/(s+o)=0,10204082 und im Fall b), wenn die Typ O-Prüfer L wählen, den Wert s‘=1 annehmen. Welche Strategie die Prüfer wählen und welcher der beiden Fälle daher angewandt werden muss, kann in der Folge ebenfalls leicht geklärt werden.

)DOO�D��Vµ V��V�R��

Setzt man s‘ wie im Fall 1 in sämtliche Gleichgewichtsbedingungen ein, so ergibt sich a posteriori wiederum ein Pooling:701

��

erfülltdaher ,7,0965185876,00023,0)10204082,01(*997882,010204082,0*7,0x1A)s1(Ms)x1(

:Pooling

>=−−+−>−−+−

�

Diesmal ist allerdings auch die a priori Teilnahmebedingung erfüllt:

��

100008384,10023,0)997882,0*)10204082,01(7,0*10204082,0(*43,0)997882,0*)10204082,01(3,1*10204082,0(*57,0

1A]M)s1()x1(s)[p1(]M)s1()x1(s[p GG

>=−−++−+

>−−+−−+−++�

Falls demnach in Periode t=-1 ein (verweigertes) Testat beobachtet wurde und die Typ O-Prüfer die Typ S-Prüfer imitierten, kommt in t=0 tatsächlich ein Pooling zustande.

)DOO�E��Vµµ ��

Diesfalls kann sich, wie im allgemeinen Fall bereits ausgeführt, lediglich ein Separating oder ein Basispooling ergeben. Letzteres ist aber erst für Werte von A>2x möglich. Da aber lediglich A=0,0023, muss die Separatingbedingung erfüllt sein:

701 Dass alle anderen Gleichgewichtsbedingungen nicht erfüllt sind, kann leicht durch Einsetzen überprüft werden. Aus Platzgründen sei dies hier allerdings unterlassen.


��erfülltdaher ,7,06977,00023,00*3,11*7,0

x1A)s1)(x1(s)x1(<=−+

−<−−++−�

Trotz des hohen Werts von A ist in diesem Fall die a priori Teilnahmebedingung für das Separating erfüllt, da das Risiko nicht von den risikoaversen Investoren, sondern vom risikoneutralen Unternehmer getragen wird und damit eine Reduktion der Kapitalkosten erreicht wird, die die Assurancegebühr bei weitem übersteigt:702

��1040689,17,0*43,0)0023,03,1(57,0

1)x1)(p1()Ax1(p GG

>=+−≥−−+−+

�

Damit sind sämtliche Strategien in t=0 in Abhängigkeit der Ereignisse in t=-1 definiert: Die O- und I-Prüfer wählen L, die S-Prüfer wie immer H. Im Falle eines „ disclaimer“ in t=-1 kommt es zu einem Spielabbruch. Andernfalls kommt es entweder zu einem Pooling – wenn die Typ O- die Typ S-Prüfer in t=-1 imitiert haben – oder zu einem Separating – wenn die Typ O-Prüfer in t=-1 L gewählt haben. Zwischen diesen beiden Strategien der Prüfer in t=-1 kann ebenfalls bereits eine Auswahl getroffen werden: Da die Typ O-Prüfer, wenn sie in t=-1 kooperativ handeln, mit Sicherheit in t=0 wieder engagiert werden, da es zu einem Pooling kommt, ist die Bedingung zur Kooperation für sie erfüllt:

��erfülltdaher ,0018,0)0005,00023,0(*10005,00005,0001,0

)LA)(A(wLH=−<=−

−<−�

Damit sind nur zwei Möglichkeiten in t=0 plausibel: Entweder kommt es zu einem Spielabbruch. Dies ist dann der Fall, wenn in t=-1 entweder überhaupt kein Prüfer zum Einsatz kommt (Basispooling) oder ein „ disclaimer“ beobachtet wurde. Andernfalls hingegen kommt es zu einem Pooling, weil klar ist, dass die Typ O- die Typ S-Prüfer in t=-1 imitieren und dadurch ein Update der Wahrscheinlichkeit s auf s‘=s/(s+o) möglich wird, wodurch die a priori Teilnahmebedingung gerade noch erfüllt wird. Welche der beiden Möglichkeiten tatsächlich realisiert wird, hängt vom Ergebnis in t=-1 ab. In t=0 ergibt sich damit zusammengefasst:703

702 Zu beachten ist, dass bei steigendem Preis für A das Separating in ein Basispooling kippt. 703 T und KT bedeuten dabei Testatserteilung respektive keine Testatserteilung. D steht für Disclaimer.


=∪=

=

===−=

=+==

==

=

1)IO|L(w1)S|H(w

üferPr

1)D|Meis(Prw1)KT|x1eis(Prw

1)T|x1eis(PrwInvestoren

1)B|A(w1)G|A(w

rUnternehme

*OHLFKJHZLFKW�LQ�3HULRGH�W ��

6WUDWHJLH�GHU�3U�IHU��

Die Strategiewahl der Prüfer wurde bereits oben diskutiert: Die Typ O-Prüfer imitieren die Typ S-Prüfer und wählen das hohe Assuranceniveau H.

6WUDWHJLH�GHU�,QYHVWRUHQ�XQG�8QWHUQHKPHU��

Das kooperative Verhalten der O-Prüfer bewirkt eine Modifikation der Wahrscheinlichkeit, in t=-1 einen Prüfer zu engagieren, der das hohe Assuranceniveau wählt: s‘‘=s+o=0,98. Es liegt deshalb die Vermutung nahe, dass ein Separating zustande kommen wird, wie dies im Fall s‘=1 der Fall wäre. Einsetzen in die Gleichgewichtsbedingungen ergibt aber folgendes überraschende Ergebnis:

��

erfülltnicht daher ,7,07097,00023,002,0*3,198,0*7,0x1A)s1)(x1(s)x1(

:Separatingerfülltdaher ,7,070365764,00023,002,0*997882,098,0*7,0

x1A)s1(Ms)x1(:Pooling

>=−+−<−−++−

>=−+−>−−+−

�

Nicht erfüllt sind die Partially Separating- und die Basispoolingbedingungen.704 Bei einem Partially Separating wäre der Mischpreis BG wieder kleiner als M und damit ausserhalb des Definitionsbereichs:

�� 815,098,01

3,0*98,03,098,00023,01s1

sxxsA1BG =

−+−−+=

−+−−+= �

Überraschenderweise ergibt sich somit wiederum ein Pooling trotz des hohen Anteils qualitativ hochwertiger Assurance. Dies liegt daran, dass bei einem vergleichsweise niedrigen Preis von A selbst dann ein Pooling für die Typ B-Unternehmen vorteilhaft ist, wenn sie mit hoher Wahrscheinlichkeit als Typ B erkannt werden. Die a priori Teilnahmebedingung für ein Pooling ist ebenfalls erfüllt:

704 Die Basispoolingbedingung verändert sich mit der Höhe von s nicht und bleibt deshalb nicht erfüllt.


��

103881764,10023,0)997882,0*)98,01(7,0*98,0(*43,0)997882,0*)98,01(3,1*98,0(*57,0

1A]M)os1()x1)(os)[(p1(]M)os1()x1)(os[(p GG

>=−−++−+

>−−−+−+−+−−+++�

Damit ergeben sich zusammengefasst wieder folgende Strategien der Spieler, die sich nur in der Wahl von H durch die Typ O-Prüfer von den Strategien in t=0 unterscheiden.

{

==∪

=

===−=

=+==

=∪=

1)I|L(w1)OS|H(w

üferPr

1)D|Meis(Prw1)KT|x1eis(Prw

1)T|x1eis(PrwInvestoren

1)BG|A(wrUnternehme

Die intertemporale Abhängigkeit der Strategien sei anhand folgender Modifikation der Annahmen demonstriert: Der Grenzwert, den A einnehmen dürfte, damit in t=-1 kein Pooling zustande käme, sondern ein Partially Separating, wäre rund 0,006, wie durch Einsetzen in (69) leicht ersichtlich ist. Dies hätte aber zur Folge, dass in Periode t=0 bei gleichbleibendem Preis für A in der Höhe von 0,006 das Spiel nicht fortgesetzt würde, da die a priori Teilnahmebedingung im Pooling-Fall in t=0 nicht erfüllt wäre. Mit dem Wissen darum würden aber die Typ O-Prüfer in t=-1 keinesfalls mehr kooperativ agieren, was wiederum auch in t=-1 das Spiel zusammenbrechen lassen würde.705 Nimmt man allerdings den Anteil der Typ S-Prüfer mit s=0,2 anstatt s=0,1 an, ergibt sich in Periode t=0 s‘=s/(s+o)=0,2/(0,2+0,78)=0,204081633 bei einem Preis für A von 0,006 klarerweise wiederum ein Pooling, für das diesmal aber die a priori Teilnahmebedingung auch erfüllt ist:

��

1000885331,1006,0)997882,0*)204081633,01(7,0*204081633,0(*43,0)997882,0*)204081633,01(3,1*204081633,0(*57,0

1A]M)’s1()x1(’s)[p1(]M)’s1()x1(’s[p GG

>=−−++−+>−−+−−+−++

�

In t=-1 kommt es zu keinem Pooling mehr, aber auch noch nicht zu einem Separating oder Basispooling:706

705 Falls aber lediglich die Erstgebühr für Assurance 0,006 betragen würde und in der Folge nur 0,0023 verlangt würde, änderte sich das Gleichgewicht nur in t=-1, nicht aber in t=0. 706 Das Basispooling, das erst zustande kommt, wenn A>2x, sei hier nur der Vollständigkeit halber erwähnt.


��

erfülltnicht daher ,7,0706,0006,002,0*3,198,0*7,0x1A)os1)(x1()os)(x1(

:Separatingerfülltnicht daher ,7,069995764,0006,002,0*997882,098,0*7,0

x1A)os1(M)os)(x1(:Pooling

>=−+−<−−−+++−

>=−+−>−−−++−

�

Es kommt deshalb zu einem Partially Separating mit dem Preis BG und der

Wahrscheinlichkeit β, mit der die Typ B-Unternehmen Assurance beziehen:

��

)1,78215363 :Fall (2.0,98627319 :Fall 1.

)x)os(xos1(x²p²x)²]x1)(os1(A2)[os1²(p)²p1(

x)x1)(os1(pp)p1(A[)²p1(A

1

198,01

3,0*98,03,098,0006,01os1

sxxosA1BG

GGG

GGGG

−=β=β

+−+++−+−++−+−++−−±

±−−−++−−

=β

=−

+−−+=−−

+−−−+=

�

Die a priori Teilnahmebedingung für ein Partially Separating ist ebenfalls erfüllt:

��

erfülltdaher ,103516,11)]x1)(1(

)A)os1(BG)os)(x1(()[p1()A)os1(BG)os)(x1[(p GG

>>−β−+

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Dieses Beispiel verdeutlicht die Erkenntnisse aus der allgemeinen Analyse: Eine Erhöhung des Anteils s der ehrlichen Prüfer vergrössert die Wahrscheinlichkeit, dass anstatt eines Pooling ein (Partially) Separating zustande kommt, wenn gleichzeitig A einen gewissen Mindestwert überschreitet. Ist A nämlich sehr klein, dann lohnt es sich für die Typ B-Unternehmen selbst bei einer hohen Wahrscheinlichkeit, als schlechte Projekte entlarvt zu werden, Assurance Services zu kaufen.

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Im Modell wurde ein einfaches Szenario konstruiert, in dem ein Unternehmer über eine Investitionsmöglichkeit in genau N Projekte verfügt, die mit einer Wahrscheinlichkeit pG zum Erfolg führen (Typ G-Projekt) und mit der Gegenwahrscheinlichkeit 1-pG einen schlechten Ausgang nehmen (Typ B-Projekt). Vor der Investitionsentscheidung weiss niemand über den Projektausgang Bescheid; danach erhält der Unternehmer die entsprechende Information. Bevor diese Information nach Beendigung der Projekte allerdings öffentlich wird, erfährt der Unternehmer einen Liquiditätsschock, der ihn dazu zwingt, seine gesamten Anteile an den N Projekten an risikoaverse Investoren zu verkaufen. Konstitutiv für das Modell ist folgende Anreizproblematik, der sich der Unternehmer ausgesetzt sieht: Zum Verkauf gezwungen, möchte der Unternehmer den maximalen Preis für die Projekttitel erhalten. Deshalb will er ein Projekt stets als Typ G-Projekt darstellen und dafür den entsprechenden Preis lukrieren. Er kommuniziert an die Anleger also stets, dass er Typ G-Projekte verkauft. Die Investoren durchschauen aber diese Anreizproblematik und schenken der Kommunikation keinen Glauben. Sie kaufen die Projekttitel zu einem Durchschnittspreis vermindert um einen Risikoabschlag, der sich aufgrund der Unsicherheit darüber ergibt, welches Projekt – ein gutes oder ein schlechtes – nun tatsächlich gekauft wird. Dieser Risikoabschlag wird im Modell interpretiert als Kapitalkosten aufgrund von Informationsasymmetrien. In der Erweiterung des Modells wird diese Anreizproblematik durch die Einführung eines dritten Spielertyps entschärft: Durch Wirtschaftsprüfer, die die Kommunikation des Unternehmers mittels einer Analyse der Projekte überprüfen können und darüber ein öffentlich beobachtbares Urteil bzw. eine Opinion äussern, sprich Assurance leisten. Im ersten Schritt dieser Modellerweiterung kann gezeigt werden, dass im Falle kostenloser Assurance mit perfekter Prüftechnologie und „ pathologisch“ ehrlicher Prüfer das Anreizproblem des Unternehmers vollständig umgangen werden kann: Die Prüfer erkennen alle Typ G-Projekte als solche und bestätigen die Kommunikation des Unternehmers. Gleichzeitig identifizieren sie alle Typ B-Projekte und widerlegen die Kommunikation des Unternehmers. In Summe ist damit jedes einzelne Projekt verlässlich einem Typ zugeordnet und die Investoren bezahlen dafür den


entsprechenden Preis. Besonders interessiert hier die Auswirkung auf die von den Investoren verlangte Risikoprämie, die sich in Form von Kapitalkosten äussert: $XIJUXQG� GHU� Y|OOLJHQ� 6LFKHUKHLW� KLQVLFKWOLFK� GHV� 3URMHNWW\SV� HQWIlOOW� GLH�

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6HUYLFHV�PRGHOOLHUW�ZHUGHQ� In einem zweiten Schritt der Erweiterung wird die Annahme aufgegeben, Assurance Services seien kostenlos und es gebe nur „ pathologisch“ ehrliche Prüfer, die über eine perfekte Prüftechnologie verfügen. Zum einen wird angenommen, dass die Prüftechnologie Kosten in der Höhe von H verursacht. Daneben werden zum anderen Prüfer eingeführt, die nur über eine qualitativ minderwertige Prüftechnologie zum Preis von L, mit H>L verfügen, sowie opportunistische Typ O-Prüfer. Diese sind die eigentlich interessante Untergruppe, da sie wie der Unternehmer einem Anreizproblem unterliegen: Sie verfügen sowohl über die perfekte Prüftechnologie H als auch über die minderwertige Prüftechnologie L. Für sie stellt sich damit die Frage, ob sie bei gegebenem Preis A für die Erbringung von Assurance Services statt H lieber L wählen und dadurch ihren Periodenertrag um die (stets positive) Differenz H-L erhöhen. Falls der Typ O-Wirtschaftsprüfer nur einmal engagiert wird, sprich es sich nur um ein einperiodiges Spiel handelt, wird er stets diese Strategie des „ take the money and run“ 707 verfolgen und L wählen – er kann ja nicht durch den Entzug zukünftiger Mandate „ bestraft“ werden. Anders ausgedrückt: Zwar kann der Typ O-Prüfer in seinem Verhalten den ehrlichen Prüfer imitieren, aber er erhält daraus keinerlei Gewinn in Form zukünftiger Erträge und wird diese Strategie deshalb unterlassen. 6HOEVW� LP� HLQSHULRGLJHQ� )DOO� XQG� PLW� HLQHP� JHULQJHQ� $QWHLO� V� GHU� HKUOLFKHQ� 3U�IHU�

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707 Zu diesem Begriff vgl. Diamond (1989), S. 833.


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Falls das Spiel allerdings auf zwei Perioden erweitert wird, wählen die Typ O-Prüfer in der ersten Periode nicht mehr notwendigerweise das niedrige Assuranceniveau L. Sie wählen H genau dann, wenn durch den Verzicht auf H-L in Periode t=-1 in Periode t=0 durch ein neuerliches Engagement zusätzliche höhere Erträge erwartet werden können. Dieses Verhalten kann als ,QYHVWLWLRQ� LQ�5HSXWDWLRQ� interpretiert werden: 'HU�7\S�2�3U�IHU�LPLWLHUW�HLQHQ�7\S�6�3U�IHU�XQG�HUZLUEW�VLFK�HLQHQ�5XI��HKUOLFK�]X�KDQGHOQ� Am Ende des Spiels, hier: in der letzten Periode, wird diese Reputation durch die opportunistische Wahl von L „ gemolken“ . Eine solche Strategie hat in der ersten Periode die Konsequenz, dass der Anteil der Prüfer, die H wählen, um den Anteil der opportunistischen Prüfer steigt. 'DGXUFK�ZLUG�DEHU�LQVJHVDPW�GHU�.DXI�YRQ�$VVXUDQFH�GXUFK� GHQ� 8QWHUQHKPHU� YRUWHLOKDIWHU� ±� GLH� .DSLWDONRVWHQUHGXNWLRQ� DXIJUXQG� GHU�

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:DKUVFKHLQOLFKNHLW�HUUHLFKW�ZHUGHQ� Zur Strategiewahl des Unternehmers in Abhängigkeit vom Projekttyp ist noch eine Bemerkung zu machen: Sofern nicht ausschliesslich ehrliche Prüfer existieren, besteht auch für die Typ B-Projekte u. U. ein Anreiz, Assurance zu kaufen. Dies resultiert daraus, dass sie andernfalls automatisch als schlechte Projekte identifiziert werden und nur zu einem niedrigen Preis verkauft werden können. Kaufen sie hingegen Assurance, werden sie nur mit einer Wahrscheinlichkeit<1 als Typ B-Projekte identifiziert, während sie mit der Gegenwahrscheinlichkeit keinem Typ eindeutig zugeordnet werden können und deshalb einen Mischpreis aus guten und schlechten Projekten erhalten. Ein Pooling, in dem alle Unternehmer unabhängig vom Typ Assurance beziehen, ist um so wahrscheinlicher, je billiger die Prüfungsdienstleistungen und je geringer der Anteil der Prüfer, die H wählen, sind. Wird Assurance ceteris paribus teurer, geht das Pooling in ein Partially Separating über, in dem zwar alle guten

Projekte einen Prüfer engagieren, aber nur mehr für den Anteil β der Typ B-Projekte

Assurance gekauft wird – es entsteht ein Gleichgewicht, in dem die Typ B-Projekte

gemischte Strategien verfolgen. Mit weiter steigendem Preis für Assurance geht β

schliesslich gegen 0 bis ein Separating erreicht wird – nur mehr für die Typ G-Projekte wird Assurance bezogen. Ab einem Preis für A grösser die Wertdifferenz für gute und

708 Noch einmal soll hier erwähnt werden, dass der Autor keinesfalls behaupten wollte, die Mehrzahl aller Prüfer sei unehrlich oder inkompetent. Es sollte nur ausgesagt werden, dass ein Gleichgewicht, in dem Assurance Services Wert stiften, auch dann zustande kommen kann, wenn solche Prüfer existieren.


schlechte Projekte lohnt sich dann nicht einmal mehr für die Typ G-Projekte der Kauf von Assurance Services. 5HV�PLHUHQG�LVW�GHPQDFK�IHVW]XKDOWHQ��GDVV�HV�JHOXQJHQ�LVW��GLH�+\SRWKHVH�GHV�$,&3$�

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Wie bei jedem Modell gelten auch für dieses einschränkende, idealisierende Bedingungen: Es gibt N völlig gleichartige Projekte, deren Ausgang nur einen von zwei Werten annehmen kann. Eine Simulation mit einer stetigen Verteilung über Projektrealisationen hätte zwar das Modell realitätsnäher gestaltet, aber auch zu Lasten der Verständlichkeit und Berechenbarkeit komplexifiziert. Weiters kann die Annahme von Liquiditätsschocks, die den Unternehmer dazu zwingen, seinen gesamten Anteil an allen Projekten zu verkaufen, als realitätsfern zurückgewiesen werden. Die Existenz von Liquiditätsschocks ist insgesamt problematisch, aber auch in anderen Arbeiten

709 An dieser Stelle kann auch noch einmal der Unterschied zwischen der formalen und der materialen Komponente der Reduktion von Informationsasymmetrien illustriert werden: Ein einzelnes Projekt wird im Basisfall mit M=pG(1+x)+(1-pG)(1-x)-2(1-pG)pGx² bewertet. Wird es als Typ G identifiziert, wird dafür ein Preis von 1+x bezahlt. Die formale Komponente der Reduktion der Informationsasymmetrie drückt sich in einem Wegfall der Kapitalkosten aus: Der Risikoabschlag 2(1-pG)pGx² entfällt. Gleichzeitig wirkt sich der konkrete (materiale) Inhalt, der durch die Reduktion der Informationsasymmetrien offenbar wurde, auf die Bewertung aus: Der Erwartungswert für die Ertragrealisierung liegt nicht mehr bei pG(1+x)+(1-pG)(1-x), sondern bei 1+x. Der formale und der materiale Effekt zusammengenommen ergeben den Nettoeffekt der Reduktion der Informationsasymmetrien, der in diesem Fall positiv ist. Negativ ist dieser Nettoeffekt, wenn bekannt wird, dass es sich um ein Typ B-Unternehmen handelt: Zwar entfällt wieder der Risikoabschlag durch Ungewissheit über den Projekttyp 2(1-pG)pGx², aber der materiale Effekt bewirkt, dass der Erwartungswert von pG(1+x)+(1-pG)(1-x) auf 1-x sinkt. In Summe ergibt dies eine Nettoverschlechterung von M auf 1-x.


Standard.710 Wenn man die restriktive Annahme aufgibt, dass nicht alle Projekte verkauft werden müssen, sondern nur jedes a-te Projekt, mit a>1, ändert das aber nichts am grundsätzlichen Modellergebnis, sofern unter den zu verkaufenden Projekten die Anteile der guten und schlechten Projekte gleich sind wie in der Gesamtpopulation der Projekte. Kritisiert werden kann weiters die Annahme pathologisch ehrlicher Prüfer, die sich niemals opportunistisch verhalten. Dagegen sind zwei Einwände zu machen: Zum ersten ist die Modellierung realiter beobachtbarer Phänomene von Reputation nur so möglich.711 Zum zweiten ist es so realitätsfern nicht, wenn man davon ausgeht, dass manche Akteure ihr Verhalten nicht rein nach dem ökonomischen Prinzip ausrichten. Vielmehr ist das ökonomische Prinzip schlicht als vereinfachende als-ob-Verhaltensannahme zu charakterisieren, die die Analyse ökonomischer Sachverhalte erleichtert und keinen Anspruch auf universale Gültigkeit in der konkreten Lebenspraxis erhebt.712 An dieser Stelle ist das Modell in Beziehung zu setzen zu anderen Arbeiten. Insbesondere die Arbeit von Spence, der in die ökonomische Literatur den Signallinggedanken einführte, ist als Referenzpunkt heranzuziehen. In der Folge sei deshalb zunächst umrisshaft das Modell von Spence vorgestellt713, um die daraus abgeleiteten Schlussfolgerungen auf das eigene Modell anwenden zu können. Spence714 untersucht die Situation eines Unternehmers, der freie Stellen in seinem Unternehmen nachbesetzen will. Es gibt zwei Arten von Bewerbern: Gruppe I hat eine Grenzproduktivität von 1; Gruppe II eine Grenzproduktivität von 2. Der Anteil der Typ I- resp. Typ II-Bewerber beträgt q1 resp. (1-q1). Der Unternehmer bezahlt jedem Bewerber seine Grenzproduktivität: Typ I erhält den Lohn 1, Typ II den Lohn 2. Die Bewerber sind allerdings vor Abschluss des Arbeitsvertrags und der Lohnvereinbarung voneinander ununterscheidbar. Deshalb bezahlt er im allgemeinen Fall die gemischte Grenzproduktivität715 q1+2(1-q1)=2-q1. In dieser Situation erhalten die „ guten“ Typ II-Bewerber weniger als ihrer Grenzproduktivität entspricht und haben Interesse daran, dem Unternehmer glaubwürdig ihren Typ zu signalisieren. Gleichzeitig haben aber auch die Typ I-Bewerber Interesse daran, entweder als Typ II sich auszugeben, oder aber den status quo aufrecht zu erhalten. Blosse Ankündigung, man sei vom Typ II 710 Vgl. dazu bspw. Copeland/Galai (1983), S. 1459. 711 Als prominentes spieltheoretisches Beispiel vgl. das Markteintrittsspiel von Kreps/Wilson (1982). 712 Vgl. Ulrich (1998), S. 23ff. 713 Zu einer Einführung in den Sigallinggedanken und eine exzellente Diskussion des Modells von Spence vgl. auch Gibbons (1992), S. 183ff. 714 Die folgenden Ausführungen beziehen sich auf Spence (1973). Nur wörtliche Zitate werden zusätzlich mit Quellenangabe versehen.


kann den Unternehmer deshalb nicht dazu veranlassen, einen Lohn in der Höhe von 2 zu vereinbaren. Eine Lösung für dieses Problem der Ununterscheidbarkeit der beiden Typen kann nach Spence darin liegen, wenn Typ II seine Produktivität so signalisieren kann, dass eine Imitation durch Typ I mit prohibitiv hohen Kosten verbunden wäre.716 Ein mögliches Signal dieser Art ist das Ausbildungsniveau y: Spence nimmt an, dass das Niveau y von den „ guten“ und „ fähigen“ Typ II-Bewerbern zu Kosten von nur y/2 erworben werden kann, von den Typ I-Bewerbern jedoch zu Kosten von y. Das Signal717 ist demnach für Typ II billiger als für Typ I, was als notwendige Signallingbedingung gegeben sein muss: „ It is not difficult to see that a signal will not effectively distinguish one applicant from another, unless the costs of signaling are negatively correlated with productive capability.“ 718 Bezüglich des Signals bemerkt Spence ausserdem zusätzlich folgendes: Es ist nicht das Ausbildungsniveau kausal für die Produktivität; die Produktivität besteht unabhängig vom Ausbildungsniveau. Vielmehr bestimmt die Produktivität des Bewerbers, wie leicht und damit wie kostengünstig es für ihn ist, Ausbildung zu erwerben. Unterschiedliche Kosten für das Signal haben potentiell Auswirkungen auf die Wahrscheinlichkeit des Erwerbs des Signals durch die beiden Typen. Dadurch verändert sich aber die subjektive Wahrscheinlichkeitseinschätzung des Unternehmers, es bei einem bestimmten Ausbildungsniveau y1 mit einem Typ I- bzw. Typ II-Bewerber zu tun zu haben, was wiederum den angebotenen Lohn beeinflusst. Ein Gleichgewicht ist nach Spence nun dann erreicht, wenn diese subjektive Wahrscheinlichkeitseinschätzung, die den Lohn determiniert, sich im Zeitablauf selbst bestätigt: „ An equilibrium is a set of components in the cycle that regenerate themselves. Thus, we can think of employer beliefs being self-confirming, or offered wage schedules regenerating themselves, or applicant behavior reproducing itself in the next round.“ 719 Um ein Separatinggleichgewicht zu finden, in dem Typ I- von Typ II-Bewerbern verlässlich unterschieden werden können, muss der Unternehmer ein kritisches Ausbildungsniveau y* so definieren, dass bei gewählter Ausbildung y<y* der Lohn 1 bezahlt wird, weil die Wahrscheinlichkeit, es mit Typ I zu tun zu haben, 1 ist, und bei

gewählter Ausbildung *yy ≥ 2 bezahlt wird, weil die Wahrscheinlichkeit, es mit Typ

715 In der Terminologie von Spence: „ unconditional expected marginal product“ (Spence (1973), S. 364). 716 Vgl. die bereits angeführten Signallingbedingungen. 717 Spence unterscheidet Signale von Indizes, insofern, als erstere durch das Individuum verändert werden können, während letztere nicht vom Individuum beeinflussbar sind. Als Beispiele für Indizes führt er u.a. Geschlecht, Hautfarbe, Alter an. 718 Spence (1973), S. 358.


II zu tun zu haben, 1 ist. Ein Gleichgewicht ist nach obiger Definition erreicht, wenn die Bewerber tatsächlich so handeln, wie es der Unternehmer unterstellt. Bewerber maximieren aber die Differenz zwischen Lohn und Signallingkosten und befinden sich nur dann im Gleichgewicht, wenn die Differenz für Typ I-Bewerber beim Ausbildungsniveau y=0 und für Typ II-Bewerber beim Ausbildungsniveau y=y* maximal ist. Dies ist, wie leicht nachgeprüft werden kann, dann der Fall, wenn 1<y*<2.720 Wichtig sind die Schlussfolgerungen, die Spence hieraus zieht:

(1) Da Ausbildung in diesem Modell nur als Signal dient, ist es aus der Sicht der Typ II-Bewerber optimal, wenn y* so niedrig gewählt wird, dass die Gleichgewichtsbedingung gerade noch erfüllt ist. Der Unternehmer hingegen ist indifferent zwischen allen möglichen 1<y*<2 und verringert den Nutzen der Typ II-Bewerber durch die Wahl eines hohen y* und damit die gesamtwirtschaftliche Effizienz. „ Increases in y* improve the quality of the sorting not one bit. They simply use up real or psychic resources. This is just another way of saying that there are Pareto inferior signaling equilibria in the market.“ 721

(2) Durch die Möglichkeit zum Signalling werden die Typ I-Bewerber schlechtergestellt: Anstatt q1+2(1-q1)=2-q1 verdienen sie jetzt nur mehr 1. Bemerkenswert ist allerdings, dass auch die Typ II-Bewerber nicht besser gestellt sein müssen. Als Beispiel führt Spence den Fall q1=0,5 an. Im Basisszenario ohne Signalling beträgt der Lohn 1,5. Im Signallinggleichgewicht verdient ein Typ II-Bewerber 2-y*/2, mit y*>1, also weniger als 1,5. Wenn aber q1>0,5, gibt es Signallinggleichgewichte, in denen die Typ II-Bewerber besser verdienen als im Basisfall.

Vergleicht man das Modell von Spence mit dem oben entwickelten, lassen sich einige Überlegungen übertragen. Auch der Kauf von Assurance Services muss, wie bereits mehrmals erwähnt, als Signal interpretiert werden. Die Bedingung für ein effektives Signal – dass die Kosten negativ mit der Qualität des signalisierenden Unternehmens verbunden sein müssen – sind im Modell erfüllt. Zwar sind die direkten Kosten A für beide Gruppen identisch, aber die indirekten Kosten machen das Signal für Typ B-Projekte teurer. Denn während für Typ G-Projekte mit einer positiven

719 Spence (1973), S. 360. 720 Typ I-Bewerber werden y=0 wählen, wenn gilt: 1>2-y*, während Typ II-Bewerber y=y* wählen, wenn gilt: 2-y*/2>1, woraus folgt: 1<y*<2. 721 Spence (1973), S. 364f.


Wahrscheinlichkeit glaubwürdig bestätigt wird, dass sie tatsächlich vom Typ G sind und ihre Titel zum hohen Preis verkaufen können, werden Typ B-Projekte mit derselben Wahrscheinlichkeit entlarvt und erhalten nur den niedrigen Preis. Die Qualität des Signals im eigenen Modell ist allerdings nicht so hoch wie jene im Modell von Spence. Mit einer positiven Wahrscheinlichkeit ist der Kauf des Signals nämlich wertlos: Falls ein opportunistisch handelnder Typ O- oder ein schlechter Prüfer engagiert wird, ist der Typ des Projekts nicht identifizierbar. Dies führt dazu, dass u. U. trotz der Möglichkeit von Signalling kein Separating wie bei Spence erreicht wird, sondern ein Pooling oder auch ein Partially Separating.722 Je höher allerdings der Anteil der guten Typ S- und der Typ O-Prüfer, die die ehrlichen Prüfer imitieren, desto höher ist auch die Qualität des Signals und damit die Wahrscheinlichkeit, die guten von den schlechten Unternehmen in einem Separating verlässlich voneinander zu unterscheiden. Im Unterschied zu Spence wird im eigenen Modell die Signalqualität also noch vom Verhalten eines zusätzlichen Spielertyps, der ggf. selbst opportunistisch agiert, beeinflusst.723 Bei Spence beeinflusst das Signal die Produktionsentscheidungen in keiner Weise – die Bewerber werden jedenfalls beschäftigt. Im eigenen Modell kann dies aber doch der Fall sein: Wenn nämlich im Basisszenario ohne Assurance die Durchführung der Projekte unterlassen wird, weil die Reservationsrendite der risikolosen Anlage nicht erreicht werden kann, aber im Signallingfall mit Assurance die Durchführung der Projekte wie gezeigt vorteilhaft wird.724 Die Möglichkeit zu Signalling stellt in diesem Fall die Bedingung für die Investition in effiziente Projekte dar. Dieses Ergebnis ist möglich aufgrund der Risikoüberwälzung von den risikoaversen Investoren auf den risikoneutralen Unternehmer. Insgesamt kann das eigene Modell als eine Übertragung und Erweiterung des Signallingmodells von Spence interpretiert werden. Die wesentliche Veränderung liegt dabei in einer nicht a priori feststehenden Signalqualität, die von den Handlungen eines zusätzlichen Spielertyps, den Prüfern, beeinflusst wird sowie in der Tatsache,

722 Auch Spence bemerkt, dass die negative Korrelation von Kosten für das Signal und Qualität des Bewerbers zwar eine notwendige, aber keine hinreichende Bedingung für Signalling ist: Wenn das Signal zu billig ist, werden alle Bewerber in Ausbildung investieren und den hohen Lohn beziehen und wenn das Signal zu teuer ist, wird niemand Ausbildung konsumieren und den geringen Lohn akzeptieren. Dies führt aber den Unternehmer entweder dazu, das verlangte Signalniveau zu verändern, oder den durchschnittlichen Lohn auszuzahlen. Vgl. dazu Spence (1973), S. 367. 723 An dieser Stelle ist auch die Arbeit von Fargher (1996) zu erwähnen. Fargher beschäftigt sich mit Attestation Services nach den Performance Presentation Standards der AIMR. Er interpretiert die Nachfrage nach Attestation Services in diesem Zusammenhang als ein Signal gemäss der Theorie von Spence. Die empirische Arbeit von Fargher steht damit in direktem Zusammenhang mit dem entwickelten theoretischen Modell. 724 Dies ist dann der Fall, wenn die a priori Teilnahmebedingung im Basispooling nicht erfüllt ist, im sich einstellenden Signallinggleichgewicht aber schon.


dass das Signal nicht nur Signalcharakter hat, sondern durch die Risikoüberwälzung auch insgesamt effizienzsteigernd sein kann. Ausserdem wird das Signal zwar von jenem Spieler gesandt, über dessen Charakteristika Unsicherheit besteht, die Verifikation des Signals wird allerdings durch einen dritten Spielertyp, die Wirtschaftsprüfer, vorgenommen. Im vorliegenden Kapitel wurde zusammenfassend versucht, mithilfe von Wirtschaftsprüfern als Finanzintermediären das in Kapitel 4.1 eingeführte Glaubwürdigkeitsproblem zu entschärfen. In einer formalen Modellierung wurde gezeigt, dass Wirtschaftsprüfer durch Assurance Services tatsächlich dazu beitragen können, die Berichterstattung von Unternehmen glaubwürdiger und verlässlicher zu machen. Dieses Kapitel bildet damit den Schluss- und Gipfelpunkt der grossteils theoretischen Überlegungen der Kapitel 2 bis 4. Nun gilt es im folgenden Kapitel, die WKHRUHWLVFKHQ� $QVWUHQJXQJHQ durch eine HPSLULVFKH� 8QWHUVXFKXQJ zu NRPSOHWWLHUHQ. Durchgeführt wurden in diesem Zusammenhang Experteninterviews mit Vertretern der Big Five-Wirtschaftsprüfungsunternehmen Arthur Andersen, Deloitte & Touche, Ernst & Young, KPMG und PricewaterhouseCoopers in der Schweiz, in Deutschland und in Österreich. Ziel der Untersuchung war es, zum einen eine Bestandsaufnahme des deutschsprachigen Marktes für Assurance Services vorzunehmen: Sind Assurance Services ein Begriff im deutschen Sprachraum, was wird darunter verstanden, wer sind die Adressaten, welchen Nutzen haben diese davon etc.? Zum anderen aber wurde der Frage nachgegangen, ob Assurance Services derzeit tatsächlich so eingesetzt werden, wie es das vorliegende Kapitel modelliert hat: Als Beitrag zur Reduktion der Kapitalkosten durch eine Erhöhung der Glaubwürdigkeit des Reporting von Unternehmen. Der Darstellung der empirischen Erhebung widmet sich das folgende Kapitel 6.

Empirische Erhebung zur Bestandsaufnahme des deutschsprachigen Markes für Assurance Services Seite 241

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�� (LQI�KUXQJ�In der Folge sollen die Forschungsfrage, das Design sowie die Ergebnisse der empirischen Studie wiedergegeben werden. Die Strukturierung des Untersuchungsberichts lehnt sich dabei an die in der einschlägigen Literatur725 empfohlene Gliederung an: Einem theoriegeleiteten Einführungsteil, in dem die Forschungshypothese bzw. das Erkenntnisinteresse dargestellt wird, folgt die Beschreibung der gewählten Forschungsmethodik, die Darstellung der Ergebnisse sowie abschliessend die Diskussion der Ergebnisse. In den in den Kapiteln 4-5 grossteils theoretischen Überlegungen wurde das Konzept der Assurance Services vor dem Hintergrund steigender, durch den gesetzlich vorgeschriebenen Jahresabschluss nicht mehr befriedigter Informationsbedürfnisse von Investoren, sprich potentiellen und aktuellen Aktionären respektive Kreditoren, eingeführt. Grob können die wesentlichen Erkenntnisse wie folgt zusammengefasst werden:

• Investoren benötigen neben den vornehmlich finanziellen, vergangenheitsorientierten Informationen, die im gesetzlich vorgeschriebenen Jahresabschluss geliefert werden, vermehrt nicht-finanzielle, das Geschäft des Unternehmens besser wiedergebende und zukunftsorientierte Informationen. Die Berichterstattung dieser Informationen ist zumeist gesetzlich nicht zwingend726, wird aber von Seiten der Investment Community immer wieder gefordert.727

• Erweiterte Berichterstattung ist immer auch mit höheren Kosten verbunden. Gleichzeitig ist den Unternehmen grosser dispositiver Spielraum in der Berichterstattung gegeben. Wenn der oben geschilderten Forderung der Investment Community nachgegeben werden soll, müssen Unternehmen, die über das gesetzliche Mass hinausgehend Informationen publizieren, einen Vorteil daraus ziehen. Kapitel 3 versucht einen theoretischen, durch empirische Forschungen abgestützten Nachweis dieses Vorteils. Es wurde gezeigt, dass

725 Vgl. dazu bspw. Bortz/Döring (1995), S. 87ff, Kvale (1996), S. 262ff und Atteslander (2000), S. 340ff. 726 Allerdings ist in den letzten Jahren, vgl. bspw. die Diskussion um Corporate Governance und auch Comprehensive Income im englischsprachigen Raum oder das deutsche KonTraG, auch eine verstärkte Gesetzgebungsaktivität in diesen Bereichen zu verzeichnen. 727 Vgl. dazu bspw. den in Kapitel 2.3.2.3.2 vorgestellten Ansatz des Jenkinskomitees, der sich auf eine breite empirische Basis abstützt.

Seite 242 Empirische Erhebung zur Bestandsaufnahme des deutschsprachigen Marktes für Assurance Services

sich bessere Berichterstattung idealiter in Form niedrigerer Kapitalkosten und damit, ceteris paribus, in Form eines höheren Markt- bzw. Börsenwertes manifestiert.

• Jahresabschlüsse (börsenkotierter) Unternehmen unterliegen der gesetzlichen Pflichtprüfung durch einen unabhängigen Wirtschaftsprüfer. Diese Prüfung ist nicht Selbstzweck, sondern stellt eine unabhängige Zusicherung (Assurance) der Richtigkeit und Verlässlichkeit der in der Jahresrechnung publizierten Informationen dar. Die Jahresabschlussprüfung schützt die Investoren damit vor bewusst oder unbewusst verzerrter Darstellung der (finanziellen) Situation des Unternehmens durch die berichterstattungspflichtigen Organe. Da allerdings nur die Pflichtbestandteile der Jahresrechnung der Prüfpflicht unterliegen, gleichzeitig aber von den Investoren darüberhinausgehende Informationen in immer stärkerem Masse benötigt werden (vgl. oben), ergibt sich insofern ein „ Verlässlichkeitsgap“ – es werden Informationen publiziert, deren Verlässlichkeit und Richtigkeit nicht von einem unabhängigen, fachkompetenten Dritten verifiziert werden. Dieser Verlässlichkeitsgap wird durch das AICPA mit der Entwicklung von Assurance Services adressiert. In einem formalen Modell728 konnte der Autor die (eigen-)kapitalkostensenkende Wirkung der Stiftung von Verlässlichkeit in bezug auf über den Jahresabschluss hinausreichendes Business Reporting durch Assurance Services demonstrieren.

Anschliessend an die oben referierten drei Punkte wird die )RUVFKXQJVIUDJH formuliert: Da theoretisch der Nutzen von Assurance Services modelliert werden konnte, liegt die +\SRWKHVH nahe, dass auch LQ� SUD[L� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� DXIJUXQG�LKUHU� ZHUWVWHLJHUQGHQ� (IIHNWH� DQJHERWHQ� ZHUGHQ. Der Autor stellt sich nun die Aufgabe, diese Hypothese in explorativer Form zu überprüfen, eingeschränkt auf den deutschen Sprachraum, sprich die Schweiz, Deutschland und Österreich. Die relative Neuartigkeit des Konzepts von Assurance Services legt allerdings die Gegenhypothese nahe, dass in praxi Assurance Services noch nicht angeboten werden. Deshalb sind in der explorativen729 Untersuchung im Detail folgende Themen zu behandeln bzw. Fragen zu beantworten:

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728 Vgl. Kapitel 5. 729 Weshalb die Untersuchung explorativen Charakters ist, vgl. das folgende Kapitel.


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• *LEW� HV�$VVXUDQFH�6HUYLFHV� YHUZDQGWH�'LHQVWOHLVWXQJHQ��GLH�DP�0DUNW�EHUHLWV�

YHUI�JEDU�VLQG" Diese Fragen sind durch die Untersuchung zu beantworten. Auf das Untersuchungsdesign und die Untersuchungsmethode, die an die zu ergründenden Inhalte anzupassen sind, wird in der Folge eingegangen.

�� =XU�8QWHUVXFKXQJVPHWKRGH�Die Wahl der Untersuchungsmethode(n) ist eng mit der Forschungsfrage verknüpft.730 Massgeblich bestimmt der Stand der Forschung das Untersuchungsdesign. Bortz/Döring unterscheiden grundsätzlich zwischen explanativen und explorativen Fragestellungen. Insbesondere bei noch wenig beforschten Erkenntnisobjekten spricht man von Forschung explorativen Charakters, die „ zunächst eine explorative Orientierung bzw. eine gezielte Hypothesensuche erfordert“ 731. Die Frage der Hypothesenüberprüfung tritt demgegenüber in den Hintergrund.732 Da Assurance Services ein relativ neuartiges Phänomen darstellen, ist vorliegende Untersuchung als explorativ zu bezeichnen. Dies äussert sich auch insofern, als die Forschungsfrage nicht in Form klar quantitativ überprüfbarer Hypothesen formuliert wurde, sondern ein deskriptives Forschungsziel verfolgt wird. Der explorative Charakter wirkt sich auch auf die Methodenwahl der Datenerhebung aus. Bortz/Döring bspw. heben hervor, dass offene Befragungen von Einzelpersonen sowie qualitative Inhaltsanalysen zur Auswertung der erhobenen Daten sich für explorative Fragestellungen insbesondere eignen.733 Während mit ersterem die Methode der Datenerhebung angesprochen ist, charakterisiert letzteres die Methode der Datenverarbeitung und Ergebnisgewinnung.

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In den Sozialwissenschaften wird traditionellerweise zwischen Befragung, Beobachtung und Experiment zur Datenerhebung unterschieden.734 Experimente

730 Vgl. bspw. Bortz/Döring (1995), S. 49ff., Flick (2000), S. 252f oder Atteslander (2000), S. 54ff. 731 Bortz/Döring (1995), S. 49. 732 In diesem Sinne können die vorhin als Hypothese bezeichneten Formulierungen auch besser als zu beantwortende Forschungsfragen verstanden werden. 733 Vgl. Bortz/Döring (1995), S. 50f. Ähnlich auch Flick (2000), S. 255, der „ Momentaufnahmen“ als einen der vier Haupttypen qualitativer Forschungsfragestellungen bezeichnet. 734 Vgl. bspw. Atteslander (2000).


kommen klarerweise nur bei hypothesenüberprüfender Forschung in Frage und scheiden deshalb für vorliegende Untersuchung aus. Ebenso kann die Methode der Beobachtung aus einsichtigen Gründen verworfen werden. Geeignet zur Beantwortung der Forschungsfrage ist allerdings das Instrument der Befragung. Befragungen können allgemein hinsichtlich des Ausmasses der Strukturierung (von wenig bis stark strukturiert), der Kommunikationsart (schriftlich/mündlich), der Art der Fragen (offen/geschlossen) sowie der Art der Kategorisierung der Antworten (standardisiert/nicht-standardisiert) eingeteilt werden.735 Für explorative Untersuchungen eignen sich nach Atteslander besonders Experteninterviews.736 Diese Interviews

• sind wenig strukturiert, was sich auf die Abfolge der Fragen je nach Verlauf des Gesprächs bezieht;

• sind nicht-standardisiert, was sich auf die Verwendung von Antwortkategorien bezieht; die Kategorisierung der Antworten erfolgt meist erst nach, nicht vor Durchführung des Interviews;

• verwenden offene Fragen, in denen die Antwortmöglichkeiten nicht vorgegeben sind;

• sind mündlich, da die Behandlung komplexer, explorativer Themenstellungen in einer schriftlichen Untersuchung schwer durchzuführen ist.

Interviews dieser Art werden auch als qualitative Interviews bezeichnet.737 Qualitative Interviews zeichnen sich somit durch das Charakteristikum der Offenheit aus: „ Der Forschungsgegenstand soll durch die Befragten (Forschungssubjekte) gebildet – eine vorgefaßte theoretische Strukturierung des Forschers zurückgestellt werden.“ 738 Innerhalb der Gruppe der qualitativen Interviews unterscheidet Hopf teilstandardisierte oder auch Leitfaden-, fokussierte, narrative und diskursive Interviews.739 Das Leitfaden-Interview ist nach Bortz/Döring die gängigste Form der mündlichen Befragung. Trotz theoretischer Vorarbeiten kann der Vorteil der Offenheit gewahrt

735 Vgl. Atteslander (2000), S. 114ff. Atteslander weist des weiteren darauf hin, dass die in der Literatur oftmals synonym verwendeten Begriffe standardisiert/nicht-standardisiert, offen/geschlossen und wenig/stark strukturiert jeweils unterschiedliche Aspekte einer Befragung charakterisieren, weshalb diese Konzepte auch hier je gesondert angeführt werden. 736 Vgl. Atteslander (2000), S. 152. 737 Vgl. Hopf (1991), S. 177. Zu einer Unterscheidung von qualitativen und quantitativen Interviews vgl. auch Bortz/Döring (1995), S. 283. 738 Hugl (1995), S. 49. 739 Vgl. Hopf (1991), S: 177ff. Zu einer näheren Charakterisierung der letzten drei Spielarten des qualitativen Interviews vgl. ebd. Ähnlich auch Bortz/Döring (1995), S. 289, die allerdings das diskursive Interview nicht anführen. Detaillierter noch Hugl (1995), S. 48ff, die qualitative Interviews in narrative, problemzentrierte, fokussierte, diskursive, Gruppen- und Tiefen-Interviews einteilt.


werden:740 „ Durch den Leitfaden und die darin angesprochenen Themen erhält man ein Gerüst für Datenerhebung und Datenanalyse, das Ergebnisse unterschiedlicher Interviews vergleichbar macht. Dennoch läßt es genügend Spielraum, spontan aus der Interviewsituation heraus neue Fragen und Themen einzubeziehen oder bei der Interviewauswertung auch Themen herauszufiltern, die bei der Leitfaden-Konzeption nicht antizipiert wurden.“ 741 Aus diesem Grunde wurde für die vorliegende Untersuchung dem Leitfaden-Interview gegenüber anderen Formen der Vorzug gegeben. Die Auswahl der zu befragenden Personen wird ebenfalls stark durch den Untersuchungscharakter und durch die zu untersuchende Themenstellung bestimmt. Grundsätzlich bestand die Möglichkeit, Anbieter oder Nachfrager von Assurance Services zu interviewen. Da allerdings in der Untersuchung erst erhoben werden musste, ob überhaupt ein Markt für Assurance Services im deutschen Sprachraum besteht, wurde von der Befragung potentieller Nachfrager abgesehen. Stattdessen wurden anbieterseitig Interviews durchgeführt. Die Branche der Wirtschaftsprüfer ist grob nach Grösse und Grad der Internationalisierung der anbietenden Unternehmen zu strukturieren. Aufgrund der relativen Neuheit der Thematik ging der Verfasser davon aus, dass grosse, internationale Unternehmen, die sowohl in den USA als auch in Deutschland, der Schweiz und Österreich tätig sind, über das grösste Expertenwissen zum Thema verfügen.742 Die Untersuchung wurde deshalb auf die sogenannten Big Five, sprich die grössten weltweit operierenden Wirtschaftsprüfer, eingeschränkt. Es sind dies, in alphabetischer Reihenfolge:

• Arthur Andersen

• Deloitte & Touche

• Ernst & Young

• KPMG

• PricewaterhouseCoopers Dem Vorteil des wohl grössten Expertenwissens zum Thema steht der Nachteil einer nicht zufälligen Auswahl gegenüber, wodurch statistische Inferenzverfahren auf die Grundgesamtheit aller Wirtschaftsprüfer im deutschen Sprachraum verunmöglicht werden. Dies wurde allerdings aufgrund der Neuheit des Themas Assurance Services bewusst in Kauf genommen. Ausserdem ist zu bedenken, dass von den Big Five ein

740 Das heisst, nicht jede „ vorgefaßte theoretische Strukturierung des Forscher[s]“ wird zurückgestellt. 741 Bortz/Döring (1995), S. 289. 742 Dies wird auch dadurch gerechtfertigt, dass in den vom AICPA eingesetzten Kommissionen stets auch Vertreter der grossen internationalen Wirtschaftsprüfungsgesellschaften vertreten sind.


guter Teil aller börsenkotierten Unternehmen betreut wird, sodass allein schon dadurch ein wesentlicher Teil der hier interessierenden, sprich börsenkotierten, Unternehmen abgedeckt wird. Zur Strukturierung der Gesprächsführung wurde ein Interviewleitfaden743 erarbeitet. Dieser wurde in vier thematische Hauptgruppen gegliedert und bestand insgesamt aus 23 Fragen:

• „ Zum Begriff Assurance Services und den Zielgruppen“ (5 Fragen)

• „ Zur Dienstleistungspalette“ (6 Fragen)

• „ Kommunikation mit den Zielgruppen/der Investment Community“ (8 Fragen)

• „ Zur Abgrenzung von anderen Dienstleistungen“ (3 Fragen) Die thematischen Fragengruppen spiegeln auch die in Kapitel 6.1 formulierten Forschungsfragen wider. Der gängigen Technik der Durchführung eines Pretest wurde aufgrund zeitlicher Restriktionen der interviewten Zielgruppe der Wirtschaftsprüfer nicht entsprochen. Stattdessen wurde der Fragebogen sowohl mit dem Doktorvater des Verfassers, Hrn. Prof. T. Flemming Ruud, als auch mit meinem Kollegen am Institut für Accounting, Controlling und Auditing der Universität St. Gallen, Hrn. Kilian Maier, kritisch diskutiert. Innerhalb der Wirtschaftsprüfungsunternehmen wurde versucht, jeweils mit Mitgliedern der Geschäftsleitung in Deutschland, der Schweiz und Österreich in Kontakt zu treten, deren interne Agenden der Bereich Wirtschaftsprüfung und verwandte Dienstleistungen ausmacht.744 Dies erfolgte vor allem deshalb, weil aufgrund der Neuheit und der potentiell grossen Marktchancen von Assurance Services zu vermuten war, dass von Seiten der Geschäftsleitung strategisches Interesse am Thema bestand. Die vollständige Interviewliste findet sich im Anhang wieder. Die Interviews wurden entweder direkt mit den angesprochenen Mitgliedern der Geschäftsleitung oder mit Experten, die sich speziell mit Assurance Services beschäftigen, durchgeführt. Insgesamt konnten 14 von 15 geplanten Interviews geführt werden. Die Vertreter eines Unternehmens zogen es vor, nach der Zusendung des Interviewleitfadens schriftlich zu antworten. Die Dauer der Interviews betrug, inklusive Einführung und Projektbeschreibung durch den Verfasser, zwischen 30 und 75 Minuten. Die überwiegende Mehrzahl der Interviews dauerte allerdings zwischen 40 und 50 Minuten. Weiters ist festzuhalten, dass in jedem Interview grundsätzlich versucht wurde, möglichst alle Fragen gemäss 743 Der Interviewleitfaden findet sich vollständig im Anhang. 744 Daneben bestehende Geschäftsfelder der Wirtschaftsprüfungsunternehmen sind typischerweise Consulting-Services exklusive IT-Beratung, IT-Beratung, Corporate Finance und ähnliches.


dem Interviewleitfaden abzuhandeln. Da die Fragen zum Teil wechselseitig voneinander abhingen, konnten gegebenenfalls nicht alle Fragen besprochen werden. Dies liegt allerdings in der Natur einer explorativen Untersuchung, bei der ex ante nicht klar festzumachen ist, welche Fragen tatsächlich Relevanz haben. Bei der Auswertung wird daher zu berücksichtigen sein, dass manche Fragen nur in einer Minderheit der Befragungen beantwortet werden können. Die Interviews wurden in der Schweiz und in Österreich jeweils nach Vorab-Zusendung des Interviewleitfadens direkt am jeweiligen Firmensitz persönlich durchgeführt. Die Vertreter der deutschen Wirtschaftsprüfungsunternehmen wurden telephonisch interviewt. Alle Gespräche wurden per Tonband aufgezeichnet. Alle Interviews wurden im Zeitraum Juni 2000 bis Januar 2001 durchgeführt.

�� 3KDVH�GHU�'DWHQDXVZHUWXQJ�

Der erste Schritt der Datenauswertung war die Transkription der Tonbandaufzeichnungen. Die Anweisung an den Transkribierenden war dabei, möglichst wörtlich vorzugehen, um ein Maximum der Informationen zu erhalten. Auf die Wiedergabe von Pausen, Dialektfärbungen und ähnliches wurde allerdings verzichtet, da am Interviewmaterial ausschliesslich der Inhalt interessiert.745 Auch bei der Transkription, nicht nur bei der Kodierung, sprich der eigentlichen Auswertung, ist die Validität und die Reliabilität sicherzustellen. Die Reliabilität wurde durch den Vergleich der schriftlichen mit den respektive die Korrektur anhand der Originaltonbandaufzeichnungen sichergestellt. Die Validität der Transkriptionen ist schwieriger zu ermitteln, da sich diese jeweils am spezifischen Untersuchungszweck bemisst.746 Die gewählte möglichst wörtliche Transkription kann aber als valide angesehen werden, da dadurch weitgehend gesichert ist, dass der Sinn des Gesagten erhalten bleibt. Im Zweifelsfalle konnte durch den Verfasser ausserdem auf die Tonbandaufzeichnungen zurückgegriffen werden, wodurch bei schriftlich unklarem Inhalt auf Intonationen, Pausen etc. zur Klärung der Bedeutung zurückgegriffen werden konnte. Die eigentliche Analyse der Interviews erfolgte nach der Methode der qualitativen Inhaltsanalyse nach Mayring.747, 748 Dabei ist allgemein in folgenden Schritten vorzugehen:

745 Vgl. dazu und zu Methoden der Transkription bspw. Kvale (1996), S. 160ff und Hugl (1995), S. 87ff. 746 Vgl. bspw. Kvale (1996), S. 164ff. 747 Zu genaueren Erläuterungen dazu vgl. bspw. Mayring (1991), Mayring (1996), Hugl (1995), insbesondere S. 98ff oder Titscher/Wodak/Meyer et al. (1998), S. 74ff. Für Beispiele der Anwendung der Methode, an denen sich auch der Verfasser orientierte, vgl. Schenk/Rössler (1996), Hugl (1995) und Spahr (1999).


1. Festlegung des Materials

2. Analyse der Entstehungssituation

3. Formale Charakteristika des Materials

4. Richtung der Analyse

5. Theoretische Differenzierung der

Fragestellung

6. Bestimmung der Analysetechnik(en) und

Festlegung des konkreten Ablaufmodells

7. Definition der Analyseeinheiten

8. Analyseschritte mittels des Kategoriensystems

Zusammenfassung, Explikation, Strukturierung

9. Rücküberprüfung des Kategoriensystems an Theorie und Material

10. Interpretation der Ergebnissse in Richtung der Hauptfragestellung

11. Anwendung der inhaltsanalytischen

Gütekriterien

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Jeder der 11 Schritte ist bezüglich vorliegender Untersuchung zu erläutern. 6FKULWW� �� ±� )HVWOHJXQJ� GHV� 0DWHULDOV� Dadurch wird bestimmt, welche Teile der transkribierten Interviews tatsächlich einer genaueren Analyse zugeführt werden. Da für die durchgeführte Untersuchung nichts a priori ausgeschlossen werden konnte, wurden je die gesamten Interviews analysiert.750 6FKULWW��±�$QDO\VH�GHU�(QWVWHKXQJVVLWXDWLRQ� Schritt 2 besteht in der Beschreibung der Interviewsituation bzw. der Interviewten. Dies erfolgte bereits in Kapitel 6.2.1 in ausreichendem Grad der Detaillierung. 6FKULWW� �� ±� )RUPDOH� &KDUDNWHULVWLND� GHV� 0DWHULDOV� Schritt 3 befasst sich mit den formalen Techniken der Transkription. Hierüber wurde zu Beginn dieses Kapitels Rechenschaft abgelegt. 6FKULWW��±�5LFKWXQJ�GHU�$QDO\VH� Die Richtung der Analyse bestimmt, worüber etwas erfahren werden soll. Nach Hugl bestehen grundsätzlich folgende fünf Möglichkeiten:

• „ Aussagen über den Gegenstand selbst [...]

• Aussagen zum emotionalen Befinden des Interviewten [...]

• Aussagen zum Text an sich [...]

• Aussagen zu den Intentionen des Interviewten [...]

748 Von der qualitativen Inhaltsanalyse abzugrenzen ist die quantitative Inhaltsanalyse, die die Beschreibung eines Textes und dessen Inhalts durch Quantifizierungen wie bspw. Wortzählungen unternimmt. Für explorative Fragestellungen eignet sich aber die qualitative Form der Inhaltsanalyse wesentlich besser. Zur Konvergenz anstatt Gegensätzlichkeit von qualitativen und quantitativen Verfahren vgl. bspw. Kelle/Erzberger (2000). 749 Quelle: In Anlehnung an Mayring (1991), S. 210. 750 Eine Reduktion der Fülle des Materials zum Zwecke der besseren Übersichtlichkeit erfolgte später in Form einer Zusammenfassung aber dennoch, vgl. dazu Schritt 8.


• Aussagen über die Wirkungen bei einer Zielgruppe“ 751 In vorliegendem Fall ist die Richtung der Analyse evidentermassen auf den Gegen-stand selbst, nämlich den Markt für und den Nutzen von Assurance Services, bezogen. Dies ergibt sich logisch zwingend aus der Forschungsfrage. 6FKULWW� �� ±� 7KHRUHWLVFKH� 'LIIHUHQ]LHUXQJ� GHU� )UDJHVWHOOXQJ� Schritt 5 stellt die theoretische Verankerung einer empirischen Untersuchung sicher. Dies wird bei vorliegender Erhebung sichergestellt durch die umfangreiche theoretische Vorarbeit in den Kapiteln 1-5. 6FKULWW� �� ±� %HVWLPPXQJ� GHU� $QDO\VHWHFKQLN�HQ�� XQG� )HVWOHJXQJ� GHV� NRQNUHWHQ�

$EODXIPRGHOOV� Hier erfolgt die Festlegung auf eine bestimmte Analysetechnik der drei prinzipiell verfügbaren: Zusammenfassung, Explikation, Strukturierung.752 Die Zusammenfassung soll das Textganze durch das Weglassen von Details überschaubar machen; die Explikation versucht, einzelne Teile oder unklare Stellen durch Heranziehen zusätzlichen Materials zu erhellen; die Strukturierung hingegen hat das Ziel, „ bestimmte Aspekte aus dem Material herauszufiltern und unter vorher festgelegten Ordnungskriterien einen Querschnitt durch das Material zu legen oder das Material unter bestimmten Kriterien einzuschätzen.“ Mayring fordert die zumindest vornehmliche wenn nicht gar ausschliessliche Festlegung auf einen Grundtyp der Analyse. Nach Ansicht des Autors kann aber eine dermassen rigide Trennung nicht vorgenommen werden. Dennoch ist der zugrundeliegende Charakter der vorliegenden Untersuchung am ehesten als strukturierend zu beschreiben – es geht darum, aus dem Material eine Einschätzung des Angebots und der Nachfrage nach Assurance Services insgesamt bzw. nach einzelnen je spezifischen Services zu ermöglichen sowie die Value Proposition bzw. den Nutzen von Assurance Services für deren Adressaten herauszufiltern. Die konkret anzuwendenden Interpretationsregeln strukturierender Inhaltsanalyse nach Mayring sind durch ein Kategoriensystem anzugeben. Dadurch wird bestimmt, hinsichtlich welcher Kriterien das Material zu untersuchen ist und welche Ausprägungen diese Kriterien jeweils annehmen können. Hinsichtlich eines Kategoriensystems ist zu beachten, dass es einerseits überschneidungsfrei ist, andererseits insgesamt erschöpfend den (relevanten) Textinhalt abdeckt.753 Dabei ist allerdings auch darauf zu achten, dass das Kategoriensystem nicht unnötig detailliert ist: „ Das Kategoriensystem soll gerade so anspruchsvoll und komplex sein, daß es die in der Problemstellung formulierten theoretischen Konstrukte angemessen auf der 751 Hugl (1995), S. 101. 752 Vgl. Mayring (1991), S. 211. 753 Vgl. dazu bspw. Früh (1998), S. 79.


Objektebene erfaßt und in eine adäquate Datenstruktur übersetzt.“ 754 Das Kategoriensystem hat sich selbstverständlich eng an den Forschungsfragen zu orientieren. Dementsprechend wurde das Kategoriensystem bereits in der Konstruktion des Interviewleitfadens definiert und beinhaltet folgende Elemente:755, 756

• Kategorie 1: Zum Begriff Assurance Services, den Zielgruppen, dem Nutzen und der Dienstleistungspalette

• Kategorie 2: Kommunikation mit den Zielgruppen/der Investment Community

• Kategorie 3: Zur Abgrenzung von anderen Dienstleistungen Welche Ausprägungen die jeweiligen Kategorien annehmen können, kann nur zum Teil a priori bestimmt werden. Grundsätzlich sind allerdings folgende Ausprägungen möglich:

• =XP� %HJULII� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV�� GHQ� =LHOJUXSSHQ�� GHP� 1XW]HQ� XQG� GHU�

'LHQVWOHLVWXQJVSDOHWWH� Der Begriff Assurance Services kann entweder bekannt oder nicht bekannt sein und wenn bekannt, definiert entweder in Übereinstimmung oder in Abweichung von der Definition des AICPA. Wenn er in Abweichung vom AICPA definiert wird, kann er weiters als prüfungsnah im Sinne des Financial Audit und ähnlicher Dienstleistungen (wie Review und Agreed-Upon Procedures) definiert werden oder völlig unabhängig davon. Die Zielgruppen von Assurance Services können entweder unternehmensinterne oder unternehmensexterne Akteure sein. Bei letzteren wiederum kann es sich um Teilöffentlichkeiten handeln (bspw. ausgewählte Stakeholder des Unternehmens wie Banken, Kreditgeber etc.) oder die gesamte Öffentlichkeit. Der Nutzen liegt entweder intern in einer besseren Steuerbarkeit des Unternehmens oder extern in besserer Information der Zielgruppen über das Unternehmen. Hier kann allenfalls auch der Anspruch des AICPA der Kapitalkostensenkung aufgrund besserer Information eingeordnet werden. Die Frage zur Dienstleistungspalette ist völlig offen, eine a priori Festlegung, welche Dienstleistungen angeboten werden können, ist somit nicht oder kaum möglich. Lediglich eine Kategorisierung hinsichtlich der vom AICPA erwähnten Services Risk Advisory, Performance View und SysTrust kann

754 Früh (1998), S. 79. 755 Ein Beispiel für eine unnötig zu detaillierte Ausgestaltung des Kategoriensystems wäre es gewesen, jede der im Interviewleitfaden definierten Fragen als Kategorie zu definieren. Da, wie sich zeigen wird, insbesondere der österreichische Markt für Assurance Services allerdings gerade erst im Entstehen begriffen ist, wären viele Fragen hier nicht anwendbar gewesen. 756 Es fällt auf, dass die Fragenblöcke 1 und 2 in einer Kategorie zusammengefasst wurden. Dies liegt darin begründet, dass Zielgruppen und Nutzen jeweils in Abhängigkeit konkret angebotener Dienstleistungen diskutiert wurden und deshalb eine getrennte Analyse nicht zielführend wäre.


vorgenommen werden. Zusätzlich ist eine Residualausprägung zu definieren für alle Services, die nicht einer der drei oben genannten Gruppen zugeordnet werden können.

• .RPPXQLNDWLRQ�PLW�GHQ�=LHOJUXSSHQ�GHU�,QYHVWPHQW�&RPPXQLW\� Hier bestehen grundsätzlich folgende Möglichkeiten der Ausprägung: Die Investment Community erfährt durch den Auftraggeber vom Ergebnis der Assurance, sie erfährt durch den Wirtschaftsprüfer davon oder sie erfährt gar nichts. Hinsichtlich der kommunizierten Inhalte kann die Kommunikation entweder standardisiert oder nicht-standardisiert sein.

• =XU�$EJUHQ]XQJ�YRQ�DQGHUHQ�'LHQVWOHLVWXQJHQ� Hinsichtlich Beratung können Assurance Services als klar abgegrenzt, teilweise überlappend oder identisch definiert werden. Eine inhaltliche Festlegung der Abgrenzungskriterien ist bei dieser sehr offenen Frage nicht möglich. In bezug auf Rating- und Analystenservices können Assurance Services als Substituts-, Komplementär- oder überhaupt nicht tangierende Dienstleistungen angesehen werden.

6FKULWW��±�'HILQLWLRQ�GHU�$QDO\VHHLQKHLWHQ� Die Analyseeinheiten sind in vorliegender Untersuchung klar die einzelnen Fragen. Jede Frage ist einer der Kategorien zuzuordnen. Die Fragen 1 bis 11 decken die Kategorie 1 ab, die Fragen 12 bis 19 Kategorie 2, die Fragen 20 bis 23 schliesslich sind der Kategorie 3 zuzuordnen. Die Auswertung erfolgt aber, wie oben in der Fussnote bereits erwähnt, nicht auf diesem Detailgrad, sondern sinnhafterweise auf Kategorienebene. 6FKULWW��±�$QDO\VHVFKULWWH�PLWWHOV�.DWHJRULHQV\VWHP� �=XVDPPHQIDVVXQJ��([SOLNDWLRQ��

6WUXNWXULHUXQJ�� Dies ist die tatsächliche Phase der Datenauswertung. Das Transkriptionsmaterial wird zunächst einzelnen Fragen resp. Kategorien zugeordnet. Anschliessend daran ist die Merkmalsausprägung zu überprüfen und festzuhalten. Dies erfolgt in der Auswertung in narrativer Form und nicht als tabellarische Zuordnung einzelner Antworten zu Merkmalsausprägungen. Dadurch kann die Fülle und Plastizität bei gleichzeitig noch grosser Übersichtlichkeit des Materials erhalten werden. 6FKULWW��±�5�FN�EHUSU�IXQJ�GHV�.DWHJRULHQV\VWHPV�DQKDQG�7KHRULH�XQG�0DWHULDO� Da das Kategoriensystem ebenso wie der Interviewleitfaden vor der Durchführung der Untersuchung bzw. der Auswertung erstellt wurde, können in diesem Schritt Modifikationen vorgenommen werden. Im konkreten Fall wurden insbesondere einige Fragen, die aufgrund des – wie ersichtlich sein wird – noch relativ geringen Reifegrades von Assurance Services keine Relevanz besitzen, auszusondern sein. Diese Fragen sind jene, die regelmässig nicht beantwortet bzw. gestellt wurden. Aus


diesem Grund wurde des Kategoriensystem nicht auf Ebene der einzelnen Fragen definiert, sondern zusammengefasst in Fragenkomplexe. 6FKULWW� �� ±� ,QWHUSUHWDWLRQ� GHU� (UJHEQLVVH� LQ� 5LFKWXQJ� GHU� +DXSWIUDJHVWHOOXQJ� Im Anschluss daran gilt es, die einzelnen Merkmalsausprägungen in ihrer Gesamtheit zu betrachten und im Hinblick auf die interessierende Hauptfragestellung zu interpretieren, ob Assurance Services im deutschen Sprachraum als Mittel der Investor Relations angewandt werden. 6FKULWW� �� ±� $QZHQGXQJ� GHU� LQKDOWVDQDO\WLVFKHQ� *�WHNULWHULHQ� Mehr noch als bei quantitativer Forschung ist bei qualitativer Forschung aufgrund ihrer Offenheit die rigorose Anwendung von Qualitätssicherungsverfahren von Bedeutung. Nicht alle von Mayring vorgeschlagenen kommen aber im hier vorliegenden Fall zur Anwendung. Die von ihm propagierte „ Nähe zum Gegenstand“ 757 als Mittel der Qualitätssicherung bspw. bedeutet, dass wenn möglich nicht im Labor, sondern direkt im Feld geforscht werden soll. Für soziologische Forschung mag das wohl zutreffen, in einer Befragung von Experten aus der Wirtschaftsprüfung ist ein Labor als Forschungsumgebung ohnehin nicht denkbar. Anwendbar zur Qualitätssicherung sind aber die Grundsätze der Verfahrensdokumentation, der Regelgeleitetheit und der argumentativen Interpretationsabsicherung.758 Der Zweck der Verfahrensdokumentation ist, durch eine explizite Darstellung des Forschungsverfahrens dem Leser den Nachvollzug der Forschung und der Interpretation leichter zu machen. In den vorhergehenden Kapiteln wurde das Verfahren der Forschung aus diesem Grund vergleichsweise ausführlich dargestellt. Regelgeleitetheit der Forschung soll bei der methodisch sehr offenen qualitativen Inhaltsanalyse ein Abgleiten in Willkür verhindern. Entsprechend hielt sich der Autor bei der Interpretation des Materials sehr eng an die von Mayring definierten Forschungsschritte. Insbesondere die Verwendung des Kategoriensystems erleichterte massgeblich die Regelgeleitetheit. Schlussendlich muss noch die argumentative Interpretationsabsicherung erwähnt werden, die verlangt, dass in der Interpretation nicht schlicht Behauptungen aufgestellt werden, sondern diese durch Argumente untermauert werden. Dies wurde in vorliegendem Fall durch die sehr ausführliche theoretische Grundlegung, die den Interpretationsrahmen lieferte, gesichert.

757 Vgl. Mayring (1996), S. 120. 758 Vgl. Mayring (1996), S. 119ff.


�� (UJHEQLVVH�GHU�8QWHUVXFKXQJ�Im folgenden sollen die Ergebnisse der Untersuchung, ausgewertet nach den oben definierten Schritten der Inhaltsanalyse nach Mayring, dargestellt werden. Dabei ist wie folgt vorzugehen: Eine Detailauswertung in den vier definierten Kategorien erfolgt jeweils für die Schweiz, Deutschland und Österreich getrennt (Kapitel 6.3.1 bis 6.3.3). Ein Herunterbrechen auf jeweils einzelne der untersuchten Firmen (Big Five) muss unterbleiben, da den Interviewten Vertraulichkeit, sprich die Nichtzuordenbarkeit einzelner Ergebnisse zu einer konkreten Firma, zugesagt wurde.759 Als abschliessende Darstellung soll ein Résumé für den deutschen Sprachraum insgesamt gegeben werden (Kapitel 6.3.4).

�� $VVXUDQFH�6HUYLFHV�LQ�GHU�6FKZHL]�

.DWHJRULH��=XP�%HJULII�$VVXUDQFH�6HUYLFHV��GHQ�=LHOJUXSSHQ��GHP�1XW]HQ�XQG�

GHU�'LHQVWOHLVWXQJVSDOHWWH�

Der Begriff Assurance Services ist allen Interviewten bekannt, vier von fünf Gesprächspartner meinen ausserdem, dass der Begriff in der Branche insgesamt und auch bei Klienten gut etabliert sei: „ Assurance ist generell in der Treuhandbranche, heute auch internationalen Firmen ein Begriff“ . Der Vertreter eines der Big Five-Unternehmen hingegen verneint dies aber: „ Ich denke, der [der Begriff Assurance Services, Anm. d. Verf.] ist in der Branche nicht geläufig.“ Allerdings wird von diesem Interviewpartner betont, dass allein der Begriff nicht geläufig sei, was darunter verstanden werde, aber schon: „ Wie gesagt, es geht um den Begriff, der eigentlich nicht geläufig ist und nicht darum, dass man diese Ausweitung der Dienstleistungen nicht kennen würde.“ Unabhängig vom Begriff ist demnach das Konzept von Assurance Services bekannt und wird praktisch unisono ähnlich wie vom AICPA definiert – es wird eine Zusicherung, eben Assurance, gegeben:

• „ [...] einfach weitere Bestätigungen oder Zusicherungen, die nicht direkt mit den Financial Statements zu tun haben oder indirekt damit verknüpft sind.“

• „ Assurance ist, wo wir irgend ein Testat abgeben. Eine Bestätigung, dass [...]gewisse Regeln eingehalten worden sind [...]“

• „ Assurance ist einfach: Wir vermitteln Sicherheit zu Sachverhalten. Und diese Sachverhalte können unterschiedliche Dinge betreffen.“

759 Aus diesem Grund entfällt in der Folge die Angabe einer Quellenangabe dann, wenn das Zitat eindeutig regional, sprich einem Land, zugeordnet werden kann.


Da Assurance Services nach Ansicht der Interviewten breit angelegt sind, wie insbesondere das letzte Zitat verdeutlicht, ist es auch konsequent, nicht nur finanzielle Daten, sondern auch nicht-finanzielle Daten in Assurance Services einzubeziehen. Dazu äusserten sich zwar explizit nur vier von fünf Interviewten, diese bestätigten aber alle die Offenheit von Assurance Services für alle Arten von Informationen. Welche Dienstleistungen werden nun im Rahmen von Assurance Services in der Schweiz angeboten? Alle Befragten hoben klarerweise hervor, dass ihre Unternehmen das Produkt Jahresabschlussprüfung und prüfungsnahe Dienstleistungen wie Reviews anbieten. Ein Interviewter beschränkte den Bereich Assurance, obwohl vorher breit definiert, im wesentlichen auf diese Dienstleistungen. Hervorgehoben wurde allerdings von diesem Interviewpartner, dass im Zuge der Jahresabschlussprüfung immer stärker auch nicht-finanzielle Informationen analysiert werden müssten. Eine progressivere Sichtweise auf Assurance Services hatten die übrigen Interviewpartner. Drei Befragte sprachen davon, dass Fragen der IT eine immer dominierendere Rolle spielen würden und entsprechende Assurance Services – ein Interviewter sprach bspw. von „ Applikationsanalysen“ – in diesem Bereich angeboten würden. Vier Interviewte hoben die Beschäftigung mit Fragen von Risiko und Kontrolle als neuen, immer wichtiger werdenden Arbeitsbereich hervor. Dienstleistungen im Themenkreis Corporate Finance, wie Valuation-Aufträge oder Due Diligence-Analysen, wurden von zwei Interviewten explizit hervorgehoben. Die im Rahmen der Dissertation besonders interessierenden Services Risk Advisory, Performance View und SysTrust wurden gesondert abgefragt. Ein Befragter meinte, Risk Advisory werde angeboten, das sei aber Bestandteil des normalen Audit. Ein weiterer Befragter gab an, sein Unternehmen biete auch Dienstleistungen in diesen Bereichen an, wobei diese allerdings eher dem Bereich Beratung zuzuordnen wären. Die drei restlichen Befragten erklärten, sie würden alle drei Dienstleistungen anbieten. Allerdings meinte ein Interviewpartner, diese Services würden im Rahmen des normalen Audit erbracht. Daraus lässt sich schliessen, dass zwar im Audit nicht nur finanzielle Jahresabschlussrisiken betrachtet werden, eine Ausdifferenzierung der Services wie vom AICPA proklamiert kann allerdings nicht angenommen werden. Die restlichen beiden Interviewten, die angaben, alle drei Services anzubieten, relativierten ihre Angaben im weiteren Gesprächsverlauf: Einer dieser beiden Befragten meinte, Performance View sei eigentlich erst im Entstehen begriffen und werde noch nicht angeboten. Der andere der beiden Befragten, die angaben, alle drei Services würden angeboten, meinte, dass SysTrust und Risk Advisory als Assurance Services angeboten würden, Fragen der Performance-Messung allerdings oft in Beratung übergehen würden. Insgesamt muss


zur Frage der Servicepalette deshalb folgendes festgehalten werden: Zwar ist erkennbar, dass in der Branche Anstrengungen unternommen werden, erweiterte Dienstleistungen getrennt vom herkömmlichen Audit zu etablieren, dies aber in unterschiedlichem Grad in den jeweiligen Unternehmen. Bei zwei von fünf Interviewten wurde erkennbar, dass über den Audit nach Ansicht des AICPA eigentlich hinausgehende Assurance Services noch als Bestandteil des Audit im Rahmen eines modernen, risikoorientierten Prüfungsansatzes gesehen werden. Bei einem weiteren Interviewten entstand der Eindruck, erweiterte Assurance Services seien eher Beratungs- als Assuranceleistungen. Auch bei den restlichen beiden, die angaben, Assurance Services gesondert anzubieten, ist eine hohe Nähe zur Beratung zu erkennen. Dies wird auch durch die Frage nach den Zielgruppen bestätigt. Zwar sagen zunächst zwei Befragte explizit, die Stakeholders eines Unternehmens allgemein seien die Zielgruppen von Assurance Services, allerdings wird im weiteren Verlauf des Gesprächs bei allen klar: Der Audit mag sich an eine breite Zielgruppe richten, darüber hinausgehende Services hingegen sind primär an internen Adressaten ausgerichtet.760 Externe werden nur als sekundäre Nutzniesser identifiziert; Assurance Services dienten nach Meinung der Befragten dazu, das Unternehmen besser managen zu können. Insoweit würden auch Externe davon profitieren. Zu thematisieren sein wird dies noch näher, wenn die Kommunikation mit den Zielgruppen analysiert werden soll. Die Fragenkategorie 1 abschliessend ist nun noch die Thematik des Stellenwerts von Assurance Services exkl. Audit vs. Audit und die Entwicklung in der Zukunft zu erörtern. Ein Befragter, der erweiterte Dienstleistungen stets als Teil des Audits definiert hatte, wurde dazu nicht explizit befragt. Die restlichen vier Interviewpartner äusserten sich dazu praktisch unisono so, dass heute der Audit noch ganz klar dominierend sei. Der heute noch vergleichsweise geringe Umsatzanteil erweiterter Assurance Services liege in einer noch geringen Sensibilisierung des Marktes für solche Themen: „ Ich denke, in der Schweiz ist man noch nicht so weit.“ Für die Zukunft sei aber mit einem Anwachsen des Anteils der Assurance Services exkl. Audit am Gesamtumsatz zu rechnen: „ Zukunftspotential sicherlich sehr hoch.“ Ein anderer Befragter formulierte das Wachstumspotential noch aggressiver: „ Heute sind wir noch nicht so weit, würde ich meinen. Aber es bewegt sich langsam. Auch schon das AICPA hat bereits Vorschläge und Ideen, wie Assurance erweitert werden kann. Das

760 Daneben wird natürlich angegeben, dass gewisse Dienstleistungen auch andere als interne Zielgruppen haben. Z.B. gesetzlich vorgeschriebene Prüfungen für eine Aufsichtsbehörde oder die Prüfung eines Unternehmens im Rahmen einer Due Diligence im Auftrag des potentiellen Käufers. Dies gilt insoweit auch für Deutschland und Österreich, wird in den entsprechenden Darstellungen aber nicht mehr gesondert hervorgehoben.


ist für mich gar keine Frage: Kommt es, ja oder nein. Einfach: in welchem Tempo, wann, scope und in welchem Umfang geschieht es. Das ist für mich die einzige Frage.“ Insgesamt schätzen die Befragten die Marktdynamik und die Chance, die Dienstleistungen der Branche anders, nämlich als Mehrwert, Value Added stiftend zu positionieren, hoch ein: „ Ja, unsere Welt wird sich komplett verändern, die Revisionswelt wird sich verändern. Wie man prüft, was man prüft und wann man Bericht erstattet. Und gleichzeitig entstehen neue Bedürfnisse [...] Das ist also sehr dynamisch.“ Das Ergebnis dieses Veränderungsprozesses sei aber zum heutigen Zeitpunkt noch nicht absehbar: „ Da laufen wir mit und wie das genau herauskommt, das wissen wir noch nicht.“

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In diesem Fragenkomplex sollte die Kommunikation der Ergebnisse von Assurance Services an die Zielgruppen erörtert werden. Die Zielgruppen wurden oben definiert als unternehmensinterne Auftraggeber und erst in zweiter Linie und allenfalls sekundär Dritte, Unternehmensexterne. Entsprechend war auch nicht zu erwarten, dass Assurance Services an Dritte kommuniziert werden. Dies wurde praktisch unisono von den Befragten auch bestätigt, wie folgende Zitate verdeutlichen:

• „ Schauen Sie, diese Erkenntnisse aus dem Ganzen, die werden eigentlich auf zwei Arten angeboten: Zum einen durch Gespräche mit dem Klienten, zum anderen durch eine stufengerechte Berichterstattung an das Management, vielleicht sogar auf der mittleren Stufe, an einen Einheitsleiter, dann Management und eventuell an den Verwaltungsrat, DEHU� QLFKW� H[WHUQ. [Hervorhebungen d. Verf.]“

• „ Die Arbeit, die wir auf diesem Gebiet machen, ist eher intern für die Gesellschaft und richtet sich nicht direkt an die Öffentlichkeit.“

Wenn überhaupt etwas über das Jahresabschlusstestat hinaus kommuniziert wird, dann nur sehr limitiert. Ein Interviewpartner meinte, es seien derzeit allein Testate zu Umweltberichten in der Öffentlichkeit verfügbar. Für die Zukunft wird allerdings von drei Befragten eine Änderung des Publizitätsverhaltens erwartet:

• Von einem Befragten wurde darauf hingewiesen, dass die Frage der Kommunikation der Resultate von Assurance Services an Dritte dadurch behindert werde, dass kein dem Audit vergleichbares Regelwerk existiere, das darlegt, was und nach welchen Kriterien Assurance geleistet wird. Solange ein solches Regelwerk nicht etabliert sei, stelle sich auch die Frage der Kommunikation nach aussen nicht. Insbesondere für Risk Advisory lasse sich


aber in Zukunft eine Standardsetzung und damit verstärkte Publizität absehen: „ Bis man ein Regelwerk erstellt, wo man sagen kann, das ist bekannt und anerkannt als Standard. Das können wir in der Rechnungslegung. In IAS oder US GAAP sind Spielregeln vorhanden, da können wir auch sagen, ob die eingehalten worden sind oder nicht. Aber solange die Spielregeln nicht für alle klar sind, bringt eine Veröffentlichung von so einem Testat überhaupt nichts. Weil [...] man versteht die Spielregeln nicht als Leser. [...] Und Risk Assessment [...] man kann davon ausgehen, dass in den nächsten Jahren die Standards klarer sein werden. Dann kann man sagen: „ Ja, OK, wir haben diese Spielregeln eingehalten.“ Bis Spielregeln nicht da sind, ist es nicht zielführend, ein Testat weiter zu streuen.“ 761 Von einem anderen Befragten wurde statt der Standardsetzung die klare Kommunikation des Auftrags, der beinhaltet, was und wogegen geprüft wird, als Mittel gesehen, Ergebnisse von Assurance Services dennoch der Öffentlichkeit zugänglich zu machen.

• Ein weiterer Befragte erwartet sich für die Zukunft explizit die Einbeziehung des Wirtschaftsprüfers in die Investor Relations. Der Druck des Marktes werde entsprechend zunehmen, sodass Unternehmen gezwungen sein würden, Assurance zur Unterstützung ihrer Investor Relations zu beziehen: „ Wir sind sicher, dass es in diese Richtung geht. [...] Ob sie [die Unternehmen, Anm. d. Verf.] bereit sind oder nicht bereit sind, das ist wahrscheinlich nicht einmal das wichtigste Kriterium. Das Kriterium wird sein der Markt. [...] Image und der Druck der Öffentlichkeit wird zunehmen.“ Ein anderer Interviewpartner merkte allerdings kritisch an, dass Assurance Services wohl nur dann Teil der Investor Relations sein könnten, wenn gute Resultate vorliegen würden: „ Ich denke schon, aber nur, wenn das gute Resultate sind.“ Diese Ansicht muss an dieser Stelle besonders hervorgehoben werden, weil dies letztlich die Annahme ist, die dem theoretischen Modell in Kapitel 5 zugrunde liegt: Dass nur dann kommuniziert wird, wenn die zu kommunizierenden Inhalte vorteilhaft für das Unternehmen sind.

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Von allen Befragten wurde bestätigt, dass die Grenze zwischen Prüfung und Beratung fliessend sei. Ein einhelliger Weg der Möglichkeit einer Abgrenzung wurde nicht angegeben. Von zwei Befragten wurde als Abgrenzungskriterium definiert, dass

761 In den Interviews wurde anstatt Risk Advisory und SysTrust noch die ursprüngliche Bezeichnung dieser Services, nämlich Risk Assessment und Systems Reliability verwendet, die aber vom AICPA später verworfen wurde.


Beratung eher Erstellung von Daten sei, Prüfung eben deren unabhängige Validierung. Die daran anschliessende Frage der Unabhängigkeit wurde von vier Befragten als unproblematisch verworfen. Bei näherem Hinhören ergab sich aber, dass Fragen der Unabhängigkeit insbesondere im Hinblick auf die Aussenwirkung schon ernst genommen würden: „ Wenn man ehrlich sein will, kann man von der Perception her, und das ist die Problematik, zum Teil schon verstehen, dass man sagt, es gibt gewisse Grenzen der eigentlichen Beratung, insbesondere der Implementierung; oder ob man das wieder selber einführt.“ Ein anderer Interviewpartner meinte, wenn Audit zu Dumping-Preisen und als Einstiegsangebot für weitergehende, teurere Beratungen angeboten werde, sei die Befürchtung des Verlusts der Unabhängigkeit und Objektivität schon nachvollziehbar. Dennoch war die Mehrzahl der Befragten der Meinung, dass für eine gewissenhafte Prüfung ein tiefes Geschäftsverständnis vonnöten sei. Beratung und Prüfung gemeinsam, aus einer Hand, zu verbieten, sei deshalb kein gangbarer Weg. Der letzte Fragenkomplex innerhalb der Kategorie 3 diente der Erörterung des Verhältnisses zwischen Assurance Services auf der einen und der Arbeit von Analysten und Ratingagenturen auf der anderen Seite. Alle Befragten stimmten darin überein, dass derzeit weder Analysten noch Ratingagenturen eine Konkurrenz für Assurance Services darstellen würden. Zwei der fünf Befragten waren der Meinung, es handle sich um Komplementärprodukte – durch Assurance Services werde eine Basis zur Verfügung gestellt, worauf sowohl Analysten als auch Ratingagenturen aufbauen könnten. Weitere zwei konnten sich aber vorstellen, dass es in der Zukunft zu einem Konkurrenzverhältnis kommen könnte. Denn aufgrund der Orientierung in Richtung Business Measurement sei denkbar, dass man in den Bereich der Analysten vordringe, andererseits sei es auch möglich, dass irgendwann eine Art Rating abgegeben werden könnte. Allerdings betonten beide Gesprächspartner, dies sei derzeit nur denkmöglich, bei weitem noch nicht der Fall.

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Assurance Services sind in der Schweiz in der Branche ein Begriff und werden gemäss der Definition des AICPA als Dienstleistungen verstanden, durch die Sicherheit, eben Assurance, zu beliebigen, also auch nicht-finanziellen Sachverhalten durch einen unabhängigen Dritten, den Wirtschaftsprüfer, gegeben werden soll. Dementsprechend herrscht auch die Meinung vor, dass Assurance Services einen breiteren Nutzen, insbesondere auch für die Stakeholder des Unternehmens insgesamt haben sollen. Bei näherem Hinsehen erweist sich allerdings, dass über den Audit hinausgehende Dienstleistungen – wie bspw. die hier interessierenden Risk Advisory, Performance


View oder SysTrust – derzeit zwar angeboten oder in Entwicklung, praktisch aber ausschliesslich an internen Adressaten ausgerichtet sind. Dies bedingt auch, dass ausschliesslich an diese internen Adressaten die Ergebnisse von Assurance Services kommuniziert werden. Für die Zukunft geht die Mehrzahl der Interviewpartner aber von einer dynamischen Entwicklung des Marktes aus, die schliesslich, über Druck der Investment Community, dazu führen könnte, dass die Ergebnisse von Assurance Services auch nach aussen kommuniziert werden. Als mögliches Hemmnis dieser Entwicklung ortet einer dieser Vertreter aber die Abwesenheit von Rechnungslegungswerken vergleichbaren Standards. Die Tatsache, dass die Idee erweiterter, auch an Externe adressierter Assurance Services zwar konzeptionell bereits rezipiert ist, diese Services allerdings derzeit ausschliesslich am Unternehmen selbst ausgerichtet sind, führt dazu, dass die Frage möglicherweise verschwimmender Grenzen zwischen Assurance und Analystentätigkeiten/Ratings nicht als aktuelles Thema angesehen wird. Insgesamt sind die Befragten eher der Ansicht, dass Assurance ein Komplementärprodukt zu den Ergebnissen von Ratingagenturen/Analysten darstellt.

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Der Begriff Assurance Services ist allen Interviewten bekannt. Die inhaltlichen Definitionen weichen voneinander zwar leicht ab, sind insgesamt aber ähnlich dem, was das AICPA unter Assurance Services versteht.762 Zwei der Befragten sind der Ansicht, dass durch Assurance Sicherheit gegeben werden soll, bspw. bei der Beurteilung von Informationen: „ Wir verwenden den Begriff in unserem Unternehmen eigentlich als Oberbegriff für alle Arten von Dienstleistungen, bei denen wir auch für einen gewissen Prüfungsgegenstand [...] Sicherheit dem Unternehmen oder unserem Auftraggeber bescheinigen.“ Ein weiterer Gesprächspartner verstand unter Assurance alle jene Dienstleistungen, die als prüfungsnah zu kennzeichnen sind, also artverwandt mit Prüfung und Beratung sind. Ein vierter Gesprächspartner meinte, unter Assurance Services seien jene Dienstleistungen zu verstehen, die Risiko, Kontrolle und Beratung betreffen würden. Dementsprechend waren auch alle dazu explizit befragten Interviewpartner der Meinung, dass im Rahmen von Assurance Services nicht nur

762 Ein Interviewpartner hob hervor, dass unter Assurance in dessen Unternehmen lediglich der Audit subsumiert werde, die anderen Services, die das AICPA noch als Assurance Services versteht, zwar angeboten werden, aber nicht unter dem Titel Assurance.


finanzielle Rechnungswesen-, sondern alle Arten von Informationen bearbeitet würden. Welche Dienstleistungen werden nun konkret angeboten? Alle Befragten gaben an, dass in ihren Unternehmen im Rahmen von Assurance Services763 Dienstleistungen angeboten werden, deren Gegenstand Risiko und Kontrolle/Control sowie interne Revision und IT-Systeme seien. Darunter werden bspw. verstanden Analysen von EDV-Systemen, die den Auftraggebern entsprechende Sicherheit bezüglich der Funktionstüchtigkeit dieser Systeme geben sollen. Zwei der Interviewten führten als Assurance Services Dienstleistungen aus dem Bereich Corporate Finance an. Dazu gehören bspw. Due Diligence-Analysen im Rahmen von Unternehmenstransaktionen. Ein weiterer Gesprächspartner gab an, dass unter Assurance Services auch Bestätigungen der Kapitalanlageperformance z.B. für Asset Management-Unternehmen verstanden werden. Ausserdem würden auch Dienstleistungen im Zusammenhang mit Altersversorgung angeboten. Darunter fällt bspw. die Übernahme aktuarischer Arbeiten für Unternehmen. Ein anderer Interviewter subsumierte unter Assurance Services auch die Frage nach Value Reporting und Performance Measurement: „ Und dann der vierte Bereich, da sind wir im Moment dabei, dieses aufzubauen, Stichwort Value Reporting, Stichwort Berichterstattung, Assurance auf andere Informationen, die der Kapitalmarkt nachfrägt, das kann alles mögliche sein. Von zusätzlichen Umweltberichterstattungen, hin zu Economic Value Added, zu Informationen, die weiter gehen als der Jahresabschluss.“ Darunter werden – neben den zitierten Inhalten – Informationen wie bspw. Kennzahlen zu Kunden- und Mitarbeiterzufriedenheit oder dem sozialen Engagement des Unternehmens verstanden. Dieser Zweig sei allerdings – wie dargestellt – erst im Aufbau begriffen, konkrete Engagements würden derzeit noch nicht vorliegen. Im englischsprachigen Raum hingegen habe die Niederlassung des Big Five-Unternehmens, dem der Befragte angehört, gemeinsam mit einem multinationalen Klienten bereits einen als Value Reporting zu bezeichnenden Bericht veröffentlicht. Auch hier wurde also - wie in der Schweiz - auf die Problematik der Abwesenheit von Standards hingewiesen. Von den Dienstleistungen, die für vorliegende Arbeit von besonderem Interesse sind, nämlich Risk Advisory, Performance View und SysTrust, werden, wie aus oben Gesagtem ableitbar, Risk Advisory und SysTrust von allen Big Five-Unternehmen angeboten und nicht nur als neuer Bestandteil des Audit angesehen. Performance View

763 Wie erwähnt werden von einem Unternehmen unter Assurance Services nur Audit und Audit-nahe Dienstleistungen subsumiert. Die darüber hinausgehenden Dienstleistungen sollen hier aber ebenfalls als Assurance Services klassifiziert werden.


hingegen wird von zwei der fünf Gesprächspartner im Bereich Management Consulting angesiedelt. Ein Interviewpartner hingegen meinte, wie oben angegeben, dass Performance View schon unter Assurance Services zu begreifen, allerdings erst im Aufbaustadium sei. Zunächst gelte es, zu berichtende Grössen im Sinne von Best Practice Reportingmodellen zu entwickeln, dann könne man daran gehen, das zu prüfen und zu testieren. Die Zielgruppen, die durch über den Audit hinausgehende Assurance Services bedient werden sollen, sind, so vier von fünf Befragten, primär der Vorstand oder der Aufsichtsrat des beauftragenden Unternehmens. Ein Gesprächspartner meinte allerdings, dass die über den Vorstand und den Aufsichtsrat hinausgehenden Zielgruppen bei Assurance Services sehr gross sein könnten. Die geprüften Zahlen seien zwar von Nutzen für Vorstand und Aufsichtsrat, darüber hinaus werde aber noch ein anderes Ziel damit verfolgt: „ In der Regel allerdings wird damit etwas bezweckt, d.h. der Abschluss soll veröffentlicht werden, die Zahlen sollen veröffentlicht werden, unsere Bescheinigung soll die Sicherheit, die wir auf diese gegeben haben, soll die Glaubwürdigkeit der Informationen erhöhen. Es geht in der Regel an den Kapitalmarkt, an Banken, an ähnliche Institutionen.“ Z.B. im Rahmen von Value Reporting sei die mittelbare Zielgruppe natürlich der Kapitalmarkt, der durch bessere Berichterstattung besser und glaubwürdiger informiert sei. Dies verdient hervorgehoben zu werden, da dies genau jene These ist, die dem in Kapitel 5 entwickelten Modell zugrunde liegt: Dass durch die Erhöhung der Glaubwürdigkeit der Berichterstattung der Wirtschaftsprüfer wertstiftend in die Investor Relations eines Unternehmens eingebunden werden kann. Einschränkend wurde allerdings hinzugefügt, dass die primäre Zielgruppe auch dann der Auftraggeber, sprich das Unternehmen, bleibe: „ Nur bitte, XQVHUH [Hervorhebung durch d. Verf.] primäre Zielgruppe ist der Auftraggeber.“ Ein anderer Interviewpartner äusserte die Meinung, dass bei Assurance Services die Zielgruppe grundsätzlich breit sei, abhängig jeweils vom konkreten Auftrag. De facto sei aber der primäre Nutzniesser, wie oben erwähnt, entweder der Vorstand oder der Aufsichtsrat. Der Nutzen für die Zielgruppen ergibt sich gleichsam logisch aus der Beschreibung der Zielgruppen: Der Vorstand und der Aufsichtsrat erhalten Sicherheit über die Gegenstände, hinsichtlich deren Assurance geleistet wurde. Ein Interviewpartner hob explizit hervor, dass dadurch bessere Entscheidungen getroffen werden könnten: „ Die Frage ist immer: Assurance, wofür eigentlich? Assurance im Grunde nur für Entscheidungen irgend einer interessierten Partei.“ Jener Interviewpartner, der hervorhob, dass Value Reporting letztlich an den Kapitalmarkt gerichtet sein müsse,


deutete an, dass durch glaubwürdigere Informationen ggf. die Kapitalkosten gesenkt werden könnten – genau jene These, die theoretisch durch das in Kapitel 5 entwickelte Modell belegt werden sollte: „ Glaubwürdigkeit, da muss man noch davor geschaltet haben tatsächlich die Richtigkeit, Richtigkeit ist ein sehr hartes Wort, die Richtigkeit der Information ist einmal intern sicherzustellen. Die Tatsache, dass etwas noch einmal durchgesehen wird, führt in der Regel schon dazu, dass Informationen für sich genommen akkurater sind. Das ist die erste Ebene; und die zweite Ebene, wenn diese Informationen verwendet werden sollen, müssen die entsprechend glaubwürdiger sein. Und das kann natürlich mit allen Konsequenzen verbunden sein, gegebenenfalls zu geringeren Kapitalkosten. [...] Es liegt die Vermutung nahe, dass natürlich glaubwürdigere Informationen einen anderen Stellenwert haben als Informationen, deren Akkuratheit ich in Frage stelle.“ Der letzte in Kategorie 1 zu behandelnde Themenkomplex ist die Entwicklung der über den Audit hinausgehenden Assurance Services in der Zukunft. Drei von fünf Befragten meinten, dass das Angebot von Assurance zum heutigen Zeitpunkt wesentlich nachfragegetrieben sei, ein Bedürfnis von Seiten des Marktes herrsche: „ Das [die Entwicklung von Assurance Services, Anm. d. Verf.] ist ein Prozess, der sich über Jahre entwickelt hat, stark auch nachgefragt durch die Unternehmen. In Deutschland würde ich das einmal so bezeichnen: Die Wirtschaftsprüfungsgesellschaften sind auf dem Weg, erkannt zu werden als Full Service Provider [...]“ Heute geniesst allerdings in allen Unternehmen der Audit noch überragende Bedeutung im Rahmen des Assuranceportfolios; von einem überproportional starken Wachstum der über den Audit hinausgehenden Assurance Services wird allerdings unisono ausgegangen: „ Sehr stark wachsend der Bereich Assurance Services, aber immer noch weit unter dem Umsatzanteil der Financial Audits. Aber mit höheren Zuwachsraten als die Financial Audits.“


In Kategorie 1 wurde klargestellt, dass die Zielgruppen vornehmlich unternehmensintern der Vorstand und der Aufsichtsrat sind. Unternehmensexterne Zielgruppen wurden zwar, insbesondere auch im Bereich Value Reporting/Performance View, erwähnt, treten aber an Bedeutung klar hinter den unternehmensinternen Zielgruppen zurück. Dementsprechend kann nicht erwartet werden, dass die Ergebnisse von Assurance Services an die breite Öffentlichkeit kommuniziert werden – eine Vermutung, die von allen Befragten auch bestätigt wurde. Dies liegt vor allem auch darin begründet, dass ein Mandatsverhältnis nur zum


Auftraggeber besteht und dementsprechend auch nur an diesen die Ergebnisse kommuniziert werden:

• „ Wir machen unser Ergebnis ausschliesslich unserem Auftraggeber zugänglich. Wir haben ein Auftragsverhältnis, das ist ganz einfach, und geben nach dem Prinzip der Schweigepflicht nur unserem Auftraggeber einen entsprechenden Zugang zu diesen Informationen.“

• „ Wir kommunizieren grundsätzlich Ergebnisse nur an den Auftraggeber, es sei denn, es ist etwas anderes vereinbart.“

Dennoch wird von zwei Interviewpartnern angegeben, dass zunehmend auch Investoren und der Kapitalmarkt von Assurance Services profitieren sollen. Oben erwähnt wurde bereits der Themenkomplex Value Reporting, der letztlich an den Kapitalmarkt gerichtet ist. Ein anderer Gesprächspartner meinte, es sei „ zunehmend Bedarf da, dass Investoren geschützt werden vor unrichtigen Informationen und Angaben.“ Dies wurde in Kapitel 4.3 als „ Verlässlichkeitsgap“ angesprochen. In den Prozess der Sicherstellung der Richtigkeit und damit der Erhöhung der Glaubwürdigkeit von Informationen könne der Wirtschaftsprüfer demnach eingebunden werden: „ Wir gehen davon aus, dass die Aufträge an die Big Five Gesellschaften zunehmen werden.“ Insgesamt kann deshalb festgehalten werden, dass Assurance Services heute noch kaum als Möglichkeit gesehen werden, die Investor Relations eines Unternehmens glaubwürdiger zu gestalten. Für die Zukunft ist dies aber, wie vier von fünf Befragten bestätigen, durchaus vorstellbar. Ein Befragter meinte bspw. auf eben diese Frage: „ Ja, auf jeden Fall. Entsprechend werden die Informationen so aufbereitet, dass sie für den Kapitalmarkt den grössten Nutzen bringen können.“ Ein anderer Interviewpartner fügte hinzu, dass man sich aber „ daran erst gewöhnen“ müsse. Ein mögliches Hemmnis der Publikation der Ergebnisse sieht ein Interviewter in der Abwesenheit von Standards, von Sollgrössen, gegen die Assurance geleistet wird: „ Insofern wird sich auch das Normengefüge etwas ändern, weil die Soll-Werte nicht mehr 100%ig klar sind.“ Als Auswege aus dieser Situation sieht der Befragte zwei Möglichkeiten. Erstens, den Scope des Urteils genau darzustellen: „ Wir werden uns stärker darauf konzentrieren müssen, genau darzulegen, was denn überhaupt die Soll-Massstäbe sind, was geprüft wurde und wie weit unser Urteil reicht.“ Und zweitens, an der Etablierung von Standards mitzuwirken: „ Der andere Weg ist, dass man halt stärker in den entsprechenden Communities [...] entsprechende Standards auch entwickelt diesbezüglich.“ Es ist in diesem Zusammenhang darauf hinzuweisen, dass das IFAC mit ISA 100 bereits einen Standard für die Erbringung von Assurance


Services erarbeitet hat. Allerdings ist ISA 100 zwar ein Standard, aber eher als Framework denn als detaillierte Ausarbeitung vergleichbar den Rechnungslegungsstandards gedacht: „ This international Standard on Assurance Engagements has [the purpose] to act as a framework for the development by the IAPC [i.e. International Auditing Practices Commitee] of specific standards for particular types of assurance engagements.“ 764


Die Frage der Abgrenzung von Assurance und Beratung wurde von allen Interviewpartnern als nicht so bedeutend eingestuft. Dies lag vor allem auch daran, dass zur Zeit, als die Interviews geführt wurden, die amerikanische Börsenaufsichtskommission SEC ihre ursprünglich sehr rigide Forderung nach völliger Abtrennung der Beratung von Assurance zugunsten einer moderateren Haltung aufgegeben hatte. Insgesamt hielten alle Befragten fest, dass die Grenze zwischen Assurance und Beratung fliessend und eine eindeutig Abgrenzung weder möglich noch sinnvoll sei. Grundsätzlich wurde aber Verständnis für Befürchtungen geäussert, die Kombination von Assurance und Beratung könne die Unabhängigkeit beeinträchtigen. Ein Befragter war der Ansicht, dass die Unabhängigkeit solange nicht gefährdet sei, solange der Wirtschaftsprüfer nur begutachtend tätig werde und keine Entscheidungen treffe. Ein anderer Gesprächspartner sah eine Beeinträchtigung der Unabhängigkeit dort, wo ein sehr hohes Beratungsvolumen gegeben sei. In der Sache ähnlich äusserte sich ein weiterer Gesprächspartner, der die Ansicht vertrat, man dürfe nicht jeden Beratungsauftrag annehmen, wenn man befürchten müsse, die Unabhängigkeit dadurch auf das Spiel zu setzen. Die Dienstleistungen von Analysten wurden von allen Befragten als kein Konkurrenzprodukt von Assurance Services angesehen. Als wesentlicher Grund wurde drei Mal das Mandatsverhältnis des Wirtschaftsprüfers gegenüber dem Auftraggeber genannt, das den Wirtschaftsprüfer diesem gegenüber verpflichte, das der Analyst aber nicht habe: „ [Wir] erhalten die Informationen in einem Vertrauensverhältnis von unserem Mandanten und dürfen sie deswegen keinesfalls weitergeben ohne Erlaubnis des Unternehmens. [...] Ich glaube, dass es eher mit dem Bild des Wirtschaftsprüfers, mit dem Bild des unabhängigen, neutralen Dritten, nichts zu tun hat.“ Weniger einhellig wurde die Frage beantwortet, ob Ratingagenturen möglicherweise in Konkurrenz mit Assurance Services stehen. Drei Befragte waren der Meinung, es bestehe – zumindest theoretisch – ein Konkurrenzverhältnis: „ Theoretisch ja. Man

764 IFAC (2000), S. 3.


stellt sich da gleich die Frage, warum Ratingagenturen in den Händen der Medienunternehmen und nicht in denen von Assuranceunternehmen liegen.“ Als Einschränkung wurde aber wieder gesehen, dass Assurance-Dienstleister ein Mandatsverhältnis zu ihren Auftraggebern hätten, das Ratingagenturen nicht haben. Ausserdem wurde von zwei Befragten hervorgehoben, dass man nicht in jedem Markt, den man zu bedienen in der Lage ist, auch tätig sein wolle: „ Also ich glaube, es mag vielleicht möglich sein, ich will das gar nicht ausschliessen, wenn man irgendwann auch rechtlich die selbe Dienstleistung anbieten könnte, das Know How hätten wir sicherlich, nur man muss nicht in allen Tätigkeitsfeldern dort sein, die man beackern kann.“

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Assurance Services sind in Deutschland allen Befragten ein Begriff. Sie werden ähnlich dem AICPA definiert als Dienstleistungen, durch die Sicherheit zu Sachverhalten geliefert wird, die auch durch nicht-finanzielle Daten beschrieben sein können. Im Rahmen von Assurance Services werden insbesondere Dienstleistungen im Zusammenhang mit Risiko und Kontrolle und IT-Systemen – nach AICPA-Definition Risk Advisory und SysTrust – angeboten. Besondere Erwähnung verdienen Dienstleistungen, die als Performance View vom AICPA bezeichnet werden. Ein Befragter gab konkret an, dass derartige Services derzeit entwickelt würden. Insgesamt wurde der Markt für Assurance Services als stark wachsend und in Zukunft immer bedeutender werdend eingeschätzt. Zwar müssten sich Unternehmen erst an das erweiterte Angebot von Wirtschaftsprüfern gewöhnen, die Nachfrage entwickle sich aber gut. Die heute angebotenen Assurance Services richten sich fast ausschliesslich an interne Adressaten, dementsprechend werden die Ergebnisse auch nur an diese kommuniziert. Dennoch sehen zumindest zwei Befragte das Nutzenpotential von Assurance Services in der Zukunft auch für Unternehmensexterne. Diese seien vor falschen Informationen mit Hilfe von Assurance Services zu schützen und mit richtigen und glaubwürdigen Informationen zu versorgen. In diesem Prozess der Verbesserung der Investor Relations eines Unternehmens könne auch der Wirtschaftsprüfer tätig werden. Dies kann als Bestätigung der These des Autors gesehen werden, dass durch Assurance Services, die nicht gesetzlich vorgeschrieben werden, ein Wertbeitrag im Rahmen von Investor Relations potentiell als möglich gesehen wird. Die Frage nach der Abgrenzung von anderen Dienstleistungen wurde ebenfalls diskutiert. Die Grenze zur Beratung sei fliessend, da aber die Unabhängigkeitsdebatte von der SEC nicht mehr so vehement wie in der Vergangenheit geführt werde, sei eine


Grenzziehung nicht mehr so notwendig. Als Konkurrenzprodukt von Analystenservices wurde Assurance nicht gesehen. Dies liegt vor allem im Vertrauens- und Mandatsverhältnis, das der Assurance Provider gegenüber dem Klienten geniesst, begründet. Ratingagenturen wurden von drei Befragten als artverwandt mit Assurance Services gesehen. Allerdings bedinge das Mandatsverhältnis auch hier gewisse Einschränkungen. Ausserdem wurde von zwei Befragten angemerkt, dass eine Diversifikation in das Gebiet der Ratingagenturen nicht gewollt sei.

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Der Begriff Assurance Services ist jedem der interviewten Big Five-Vertreter bekannt. Ein Interviewpartner verwies allerdings explizit darauf, dass in der Öffentlichkeit, bei Klienten als auch bei kleineren Wirtschaftsprüfern nicht einmal der Begriff bekannt sei: „ [...] es [ist] in Österreich nicht so ein Begriff und wenn, nur unter Big Five-Vertretern. Etwas, worüber man sprechen kann; also, wenn man Assurance Services sagt, ist das für sie klar, aber ansonsten würde ich sagen, ist es für kaum jemanden klar.“ Die relative Unbekanntheit des Begriffs Assurance Services lässt vermuten, dass das Konzept des AICPA in Österreich noch nicht vollumfänglich rezipiert wurde und unter Assurance im wesentlichen Audit, Review und Agreed-Upon Procedures verstanden wird. Dies bedeutet klarerweise eine vom AICPA abweichende Definition: „ Bei uns ist Assurance Prüfung oder Review, Agreed-Upon Procedures, das wäre es eigentlich.“ Besondere, ja herausragende Bedeutung innerhalb dieses Spektrums geniesst sicherlich der Audit. Dies illustrieren folgende Zitate aus je unterschiedlichen Interviews:

• „ [Es] richtet sich unsere Servicepalette in diesem Assurancebereich noch ganz stark auf die Jahresabschlussprüfung. Und alles andere rundherum ist also sehr...sehr unterbelichtet, möchte ich einmal sagen [...].“

• „ Der Überbegriff ist sicherlich Abschlussprüfung. Muss es sein.“ Neben dem Audit werden auch andere Leistungen unter dem Sammelbegriff Assurance Services angeboten. Besondere Erwähnung finden bei vier Interviewten im Corporate Finance-Bereich angesiedelte Transaction Services, insbesondere Due Diligence-Prüfungen bei Unternehmensübernahmen oder auch Börseneinführungen. Die im Rahmen der Dissertation gesondert hervorgehobenen drei Services Risk Advisory, SysTrust und Performance View werden von drei Interviewten als bereits praktizierter Bestandteil der normalen Jahresabschlussprüfung gesehen. Dies bedeutet,


dass diese Services in Österreich zumindest von einigen Interviewten nicht wie vom AICPA angedacht als eigene, über den Audit hinausgehende Dienstleistungen erkannt wurden. Als gesondert angebotene Services werden die drei vom AICPA genannten Dienstleistungen von zwei Interviewpartnern explizit erwähnt. Dabei teilten beide die Meinung, dass Risk Advisory und SysTrust ein interessantes Geschäftsfeld sei:765 „ IT-Assurance ist ein grosses Thema [...u]nd operational Risk ist halt ein grosses Thema, das gut zu verkaufen ist, weil es dem Unternehmer direkt was bringt.“ Performance View hingegen wird von einem Vertreter insgesamt mit Skepsis beurteilt, da die Abwesenheit von Best Practice und Standards Zweifel aufkommen lasse, ob es sich um ein prüfbares Feld und nicht vielmehr um Beratung handle: „ Ich glaube, dass das sicherlich ein interessantes Thema ist, ich bin mir nicht sicher, dass es nicht genau daran scheitern wird, dass man keine eindeutigen Sollkonzepte dafür findet und auch keine eindeutigen Prüfungsaussagen. [...] Also vom Grundgedanken her bin ich mir nicht ganz sicher, ob das jemals über tolle theoretische Abhandlungen hinausgehen wird.“ Die Zielgruppen der im Rahmen von Audits erbrachten Dienstleistungen sowie der ihnen daraus entstehende Nutzen müssen an dieser Stelle nicht erwähnt werden, da dies je durch den Gesetzgeber definiert ist. Für Transaction Services wie Due Diligence ist die Zielgruppe jeweils der Auftraggeber, sprich entweder das Unternehmen selbst im Rahmen von Börseneinführungen oder der Vorstand des übernehmenden Unternehmens im Rahmen einer Übernahme. Der Nutzen für die Zielgruppe ist hier ganz im Sinne der AICPA, dass aufgrund der Due Diligence eine bessere Entscheidung getroffen werden kann. Für Risk Advisory und SysTrust werden derzeit ausschliesslich interne Zielgruppen ausgemacht: „ Risk Assessment und Systems Reliability [...] derzeit eigentlich nur mit einem Fokus intern. Das Management sagt, ich möchte das wissen, ich möchte da einen Dritten haben, der dazu Stellung nimmt.“ Der Nutzen, den die internen Zielgruppen daraus ziehen, klingt in dem Zitat ebenfalls schon an: Es geht darum, dem Management eine Möglichkeit zu geben, das Unternehmen aufgrund der Risiko- oder Systemanalyse besser im Griff zu haben. Als letzter zu erörtender Punkt innerhalb der Kategorie 1 bleibt die Entwicklung der Servicepalette. Insgesamt ist die Dominanz des Audits oder prüfungsnaher

765 Drei Vertreter äusserten sich dazu überhaupt nicht, sondern fokussierten sich im Interview auf den Jahresabschluss. Dennoch kann nicht davon ausgegangen werden, dass insbesondere Risikomanagementaufträge und Systemprüfungen nicht durchgeführt werden.


Dienstleistungen in Österreich ungebrochen, was von der Mehrzahl der Beteiligten bestätigt wird und auch aus den obigen Ausführungen ersichtlich ist. Zwei Interviewte orten für die Zukunft allerdings Wachstumspotential für Risk Advisory und SysTrust: „ Ich bin mir relativ sicher, also Risk Assessment und Systems Reliability ist etwas, das relativ rasch kommt und wo es auch schon die ersten Aufträge gibt...“ Ein Interviewter ist weiters der Meinung, dass die Thematik Corporate Governance und damit einhergehende Prüfungen der Corporate Governance-Prinzipien eines Unternehmens durch Dritte wie einen Wirtschaftsprüfer in der Zukunft auch auf dem österreichischen Kapitalmarkt von Interesse sein werden.


Die Kommunikation mit den Zielgruppen wird von allen Interviewten klar definiert: Der Wirtschaftsprüfer, der im Mandatsverhältnis mit dem ihn beauftragenden Unternehmen steht, ist ausschliesslich diesem verpflichtet, unterliegt der Verschwiegenheitspflicht und kommuniziert daher ausschliesslich an den Auftraggeber. Zwingend wird die Öffentlichkeit deshalb nur über den Bestätigungsvermerk, der Bestandteil des Jahresabschlusses ist, davon informiert, dass der Wirtschaftsprüfer den Jahresabschluss geprüft hat. Alle weitere Kommunikation liegt im Ermessen des Unternehmens. Hier allerdings wird die Publizitätsscheu österreichischer Unternehmen und die geringe Nachfrage nach offener Informationspolitik durch den Kapitalmarkt von drei Interviewten erwähnt. Zum einen verhielten sich Unternehmen sehr defensiv in ihrer Informationspolitik. Dies liege erstens darin begründet, dass viele Unternehmen der Meinung seien, sie zögen keinen Gewinn aus guter Publizität: „ Und wenn dann aber nicht der Benefit zurückfliesst, nämlich er bekommt beim Fremdkapitalgeber eine bessere Kreditkondition oder er denkt, Kapital auf dem Kapitalmarkt aufzunehmen. Solange das nicht wirklich passiert und nicht messbar ist, wird einfach der Unternehmer, der letztendlich auch der ist, der zahlt, sagen, warum soll ich mir das antun.“ Ein zweiter Grund sei die Furcht, nur den Konkurrenten wichtige Informationen zur Verfügung zu stellen. Zum anderen sei schlicht die Nachfrage aus dem Kapitalmarkt nach weitergehender Informationspolitik nicht gegeben: „ Es [über den Jahresabschluss hinausgehende Investor Relations, Anm. d. Verf.] wird meiner Ansicht nach von der Investor Relations-Community auch nicht nachgefragt.“ Zusammengefasst teilen deshalb die Interviewten die Meinung, dass zunächst eine offenere Kapitalmarktkultur in Österreich zu etablieren wäre, bevor der Wirtschaftsprüfer in die Investor Relations einbezogen werden könne. Dies sei aber ein denkbares Zukunftsszenario: „ Wir gehen davon aus, dass es doch irgendwann dazu


kommen wird, dass man verstärkt den Kapitalmarkt anspricht. Und dann wird es sicherlich interessant.“


Die Abgrenzung zur Beratung wurde nur eingeschränkt thematisiert, da drei von fünf Befragten einen eindeutigen Fokus auf Audit legten und ein Einstieg in die Diskussion Abgrenzung Audit/Consulting nicht Thema dieser Untersuchung war. Alle Beteiligten waren sich jedoch einig, dass ein Unterschied bestehe zwischen Assurance/Audit und Beratung. Von einem Interviewten wurde dieser so definiert, dass Assurance zur Abgabe eines wie auch immer gearteten Bestätigungsvermerks führe, was bei Consulting nicht der Fall sei. Des weiteren wurde das Erfordernis der Unabhängigkeit als konstitutiv für den Berufsstand Wirtschaftsprüfer hervorgehoben, was bei Consulting auch nicht vonnöten sei. Die Problematik der Sicherstellung der Unabhängigkeit bei gleichzeitiger Erbringung von Consultingleistungen wurde ebenfalls nur eingeschränkt thematisiert. Ein Interviewpartner wies auf die gesetzlichen Vorschriften zur Wahrung der Unabhängigkeit bei Prüfungen hin. Insgesamt wurde die Thematik als sehr stark sich im Fluss befindend angesehen, da die SEC zu diesem Zeitpunkt noch eine sehr restriktive Haltung bzgl. der Vereinbarkeit von Prüfung und Beratung vertrat, die mittlerweile geändert wurde. Als Konkurrenz zu den Dienstleistungen von Analysten und Ratingagenturen sehen sich Wirtschaftsprüfer nicht. Dies liege in den je anderen Erwartungshaltungen, die der Markt an Analysten/Ratingagenturen vs. Wirtschaftsprüfer habe, begründet, aber auch in dem anderen Verhältnis des Wirtschaftsprüfers zum Klienten, dem der Wirtschaftsprüfer im Mandatsverhältnis verpflichtet sei. Ein Interviewpartner fügt (überraschenderweise) hinzu, dass auch die Blickrichtung eine andere sei: Während Wirtschaftsprüfer schwerpunktmässig vergangenheitsorientiert arbeiten würden, gehe es bei Ratingagenturen und Analysten um eine Prognose der Zukunft.

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Insgesamt muss festgehalten werden, dass in Österreich der Markt für Assurance Services erst im Entstehen begriffen ist und unter Assurance Services derzeit noch schwerpunktmässig Audit verstanden wird. Zwar werden im Sinne eines modernen Prüfungsansatzes auch das Risikomanagement und die dahinterliegenden Systeme beurteilt, über den Audit hinausgehende gesonderte Aufträge stehen allerdings derzeit noch ganz klar im Schatten des Audit. Wenn solche Aufträge erbracht werden, dann ausschliesslich mit einem Fokus auf interne Adressaten. Dementsprechend erfährt die Öffentlichkeit, die Investment Community von der Tätigkeit des Wirtschaftsprüfers nur über das im Jahresabschluss veröffentlichte


Testat. Dies wird vor allem auf die geringe Kapitalmarktorientierung der Unternehmen, sprich die vorherrschende Publizitätsscheu, und ungenügenden Druck des Kapitalmarkts auf die Unternehmen zur offenen Informationspolitik zurückgeführt. In Zukunft wird aber, im Sinne einer Anpassung der österreichischen Verhältnisse an die Entwicklung in Deutschland766, von einer Marktbelebung und verstärkten Bedeutung des Kapitalmarktes ausgegangen. Als problematisch wird aber von einem Vertreter bei einer Entwicklung der Nachfrage die Tatsache der Abwesenheit von Soll-Standards, gegen die z.B. bei Risk Advisory geprüft und kommuniziert werden könne, hervorgehoben. Die Thematik Abgrenzung zu Analysten- und Ratingservices ist dementsprechend noch kaum von Bedeutung. Insgesamt wurden Wirtschaftsprüferservices aber als vorgelagerte, sprich komplementäre, Stufe in der Wertschöpfungskette definiert. Ein Konkurrenzverhältnis wurde nicht geortet.

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Assurance Services scheinen in der Branche im gesamten deutschen Sprachraum ein Begriff zu sein. Hinsichtlich der Intensität der Rezeption der Konzeption von Dienstleistungen, die über den Audit hinausgehen, herrschen allerdings beträchtliche Unterschiede in den betrachteten Ländern. Am weitesten fortgeschritten scheinen Deutschland und, mit einem vielleicht kleinen Rückstand, die Schweiz zu sein. Dort werden Assurance Services von der Mehrzahl der Befragten tatsächlich als über den Audit hinausreichend und eigenständig angesehen. In Österreich hingegen wird von einigen Befragten Assurance als eigentlich nur neuer Name für ein bislang bestehendes Produkt, den Audit, interpretiert, der nun eben ein bisschen umfassender sein müsse. Dementsprechend unterschiedlich ist auch die Palette der angebotenen Dienstleistungen. Während in der Schweiz und in Deutschland den Themen Risiko und IT-Systeme bereits grosse Bedeutung zukommt und der Themenkreis Value Reporting von einigen als zukünftiges Geschäftsgebiet erkannt wird, ist dies in Österreich noch nicht in diesem Masse der Fall. Die Themenkreise Risiko und IT werden nach Angabe des Grossteils der Befragten in Österreich bereits durch den gewöhnlichen Audit abgedeckt. Insgesamt ist daher festzuhalten, dass Österreich in der

766 „ Ich glaube auch, [...] dass man hier beobachtend sicherlich auf die deutschen Verhältnisse schaut.“


Entwicklung hinter der Schweiz und insbesondere Deutschland zurückgeblieben ist. Dennoch herrscht in der Frage der Zielgruppen und des Nutzens für die Zielgruppen in grossen Teilen Einigkeit: Als Zielgruppe wurde in allen drei Ländern vornehmlich die Unternehmensleitung identifiziert. Der Nutzen, den sie aus dem Bezug von Assurance Services zieht, liegt in einer Verbesserung der Informationen, auf denen sie ihre Entscheidungen abstützt. Besonders in Deutschland, aber auch in der Schweiz, wurde darauf hingewiesen, dass sekundäre Zielgruppe der Kapitalmarkt sei. Insbesondere im Zusammenhang mit der Thematik Value Reporting sei dies gegeben. Der Kapitalmarkt solle auf publizierte, über den Jahresabschluss hinausgehende Informationen Assurance erhalten, dass diese Informationen richtig und glaubwürdig sind. Dies ist hier besonders hervorzuheben, da dies genau jenes Wertversprechen ist, das durch den Autor theoretisch in Kapitel 5 zu modellieren versucht wurde. In Österreich wird der Kapitalmarkt hingegen nicht als, wenn auch nur erweiterte, Zielgruppe erkannt. Dies liegt zum Grossteil sicherlich – wie von einigen Interviewpartner hervorgehoben – in der mangelnden Kapitalmarktorientierung und Publizitätsscheu österreichischer Unternehmen begründet; zum Teil aber wohl im Selbstverständnis des Wirtschaftsprüfers als bestätigende Stelle allein für vergangenheitsbezogene, finanzielle, aus dem Rechnungswesen stammende Informationen. Hinsichtlich der zukünftigen Entwicklung der Services ist konsequenterweise auch ein Unterschied in der Einschätzung in der Schweiz und in Deutschland einerseits, in Österreich andererseits. Während in der Schweiz und Deutschland erwartet wird, dass die Nachfrage nach diesen Dienstleistungen zunehmen wird, auch unabhängig von gesetzlichen Anforderungen, wird in Österreich zwar auch von zunehmender Bedeutung von Assurance Services ausgegangen. Insbesondere die Bereich Risiko und IT sollten nach Auskunft der Befragten an Bedeutung gewinnen. Aber insgesamt scheint die Meinung vorzuherrschen, dass es für eine Veränderung der Nachfrage zum einen regulatorischer Akte, zum anderen erst eines Erwachens des Kapitalmarkts bedürfe.


Die Kommunikation mit den Zielgruppen beschränkt sich derzeit, sofern es über den Audit hinausgeht, praktisch ausschliesslich auf den Auftraggeber. Den Wirtschaftsprüfer verbindet mit dem Auftraggeber das Mandatsverhältnis, er ist allein ihm verpflichtet und deshalb nur diesem Auskunft über die Ergebnisse seiner Arbeit schuldig. Dies wird von den Befragten im Hinblick auf die derzeit angebotenen Services auch durchaus als konsequent empfunden. Denn die Themenkreise Risiko und IT seien per definitionem eher intern von Interesse und Assurance diesbezüglich


solle eigentlich primär dem Management nutzen – es in die Lage versetzen, das Unternehmen besser steuern zu können. Allerdings wird insbesondere von einigen deutschen Gesprächspartnern im Zusammenhang mit der Entwicklung von Value Reporting in Aussicht gestellt, dass Ergebnisse auch nach aussen kommuniziert werden. Denn letztlich richte sich Value Reporting klar an der Zielgruppe Kapitalmarkt aus. Insofern sei es zukünftig auch denkbar, dass der Wirtschaftsprüfer in die Investor Relations der von ihm betreuten Unternehmen einbezogen sei. Sowohl in der Schweiz als auch in Deutschland wird als mögliches Hemmnis der Öffnung der Kommunikation nach aussen angesehen, dass den traditionellen Rechnungslegungswerken vergleichbare Standards fehlen. Entweder gelte es daher, diese Standards zu entwickeln oder je Engagement die zugrundegelegten Kriterien klar zu kommunizieren. Bereits oben wurde aber darauf hingewiesen, dass das IFAC mit ISA 100 bereits einen Standard für Assurance Services erarbeitet hat, der allerdings eher Framework-Charakter hat. In Österreich hingegen wird die Vision, den Wirtschaftsprüfer in die Investor Relations des Auftraggebers einzubeziehen, allenfalls als Vision angesehen, jedenfalls aber nicht für die unmittelbare Zukunft bevorstehend.


Insgesamt scheint insbesondere bei den drei hier besonders interessierenden Dienstleistungen Risk Advisory, SysTrust und Performance View die Abgrenzung zwischen Assurance und Beratung nicht völlig klar. Dies wird auch durch das AICPA selbst gefördert: Dass sich diese Services laut AICPA primär an interne Zielgruppen richten und die Benennung der mit Risiken befassten Dienstleistung nicht mehr als Risk Assessment, wie im ursprünglichen Entwurf, sondern als Risk Advisory, tragen sicherlich nicht zu einer eindeutigen Abgrenzung bei. In den Interviews wird der Eindruck, es handle sich um eine fliessende Grenze zwischen Assurance und Beratung erwartungsgemäss in allen drei Ländern bestätigt. Verstärkt wird dieser Eindruck noch dadurch, dass in als SysTrust und Risk Advisory zu bezeichnenden Services neben der Vermittlung von Assurance auch der Nutzen, daraus Empfehlungen für die Verbesserung der Systeme ableiten zu können, herausgestrichen wird. Eine mögliche Gefährdung der Unabhängigkeit des Prüfers durch das Angebot von Beratungsleistungen wird in allen drei Ländern als zwar gegeben, aber vermeidbar angesehen. Mehrmals wurde darauf hingewiesen, dass das Angebot von Beratung für die Qualität von Assurance aber insgesamt positive Effekte habe. Nur wenn Beratung angeboten wird, könne auch genügend über das Unternehmen und die Branche erfahren werden, sodass Assurance auch qualitativ hochwertig erbracht werden könne.


Dem stehen allerdings mögliche Nachteile aus einer Beeinträchtigung der Unabhängigkeit gegenüber. Durch die Enron-Krise wird nämlich die Debatte der Gefährdung der Unabhängigkeit bei der gleichzeitigen Erbringung von Assurance und Consulting Services wohl neu entfacht werden. Schliesslich besteht der Verdacht darauf, dass Arthur Andersen aufgrund der Höhe der Consultingfees, die Enron Jahr für Jahr an Arthur Andersen überwiesen hat, in seinem Prüfungsurteil beeinflusst war. Diesem Verdacht geht auch ein Untersuchungsausschuss des Senats nach. Das Verhältnis von Assurance zu Dienstleistungen von Analysten und Ratingagenturen wird zum Grossteil so beurteilt, dass Assurance als Komplementär- und nicht als Konkurrenzprodukt gesehen wird: Sowohl Analysten als auch Ratingagenturen würden auf wirtschaftsgeprüften Informationen aufbauen. Lediglich in Deutschland wurde von einigen Befragten darauf hingewiesen, dass Wirtschaftsprüfer prinzipiell in der Lage seien, auch Ratingservices anzubieten, man sich aber die Frage stellen müsse, ob man dieses Feld wirklich bearbeiten wolle.

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Insgesamt ist zu sagen, dass Assurance Services in allen drei untersuchten Ländern noch nicht in dem Masse angeboten werden, wie dies dem AICPA vorschwebt: Als gleichberechtigtes, ja den Audit in seiner Bedeutung sogar überflügelndes Produkt, das sowohl unternehmensinternen wie auch -externen Entscheidungsträgern, also insbesondere auch dem Kapitalmarkt, helfen könnte, seine Entscheidungen auf eine sicherere Basis zu stellen. Allerdings herrschen im Grad der Verwirklichung dieser Vision des AICPA grosse Unterschiede in den drei untersuchten Ländern. Während in Österreich der Audit das überragende Kernstück an Wirtschaftsprüferdienstleistungen darstellt, werden in der Schweiz, aber insbesondere in Deutschland, weitergehende Dienstleistungen als grosse Chance erkannt. Besonders bedeutende Themenkreise sind jene, die vom AICPA als besonders wichtig identifiziert und in Kapitel 4.3.3 gesondert betrachtet wurden: Risk Advisory, Performance View und SysTrust. Risk Advisory und SysTrust werden auch bereits erfolgreich angeboten, derzeit allerdings ausschliesslich mit einem Fokus auf unternehmensinternen Adressaten. Performance View ist derzeit noch in der Phase der Produktentwicklung, prinzipiell aber an den Kapitalmarkt gerichtet. Eine tabellarische Zusammenfassung der Ergebnisse in den drei Ländern möge folgende Abbildung geben:


6FKZHL] 'HXWVFKODQG gVWHUUHLFKBegriff: Is t allen Interviewten geläufig

Begriff: Is t allen Interviewten geläufig

Begriff: Den Interviewten geläufig, in der Öffentlichkeit nicht bekannt

Definition: Zus icherung auf einen Prüfgegen-s tand

Definition: Sicherheit bezüglich eines Prüfgegens tands

Definition: Audit, Review und Agreed-Upon Procedures

W esentliche Produkte: Jahresabschlus sprü-fung und Reviews, Assurance zu IT-Sys temen, Assurance zu Ris iko/Kontrolle

W esentliche Produkte: Jahresabschlus sprü-fung, Assurance zu IT-Sys temen, Assurance zu Ris iko/Kontrolle, Corporate Finance-Transaktionen

W esentliche Produkte: Jahresabschlussprü-fung, nur als Teil des sen auch Fokus auf IT und Ris iko/Kontrolle, Corporate Finance-Transaktionen

Zielgruppen: Primär Verwaltungs rat

Zielgruppen: Primär Vors tand und Aufs ichts rat, potentiell aber weitere Gruppen, auch Kapitalmarkt; Verpflichtung des Prüfers aber immer nur dem Mandanten gegenüber

Zielgruppen: Vors tand oder Aufs ichts rat

Nutzen: Sicherheit auf Sachverhalte

Nutzen: Sicherheit auf Sachverhalte

Nutzen: Bessere Information des Managements

Potential in der Zukunft: Hohes W achstum erwartet

Potential in der Zukunft: Hohes W achstum erwartet

Potential in der Zukunft: W achs tum erwartet

Kommunikation: Ausschlies s lich an Auftraggeber, meis t Verwaltungs rat

Kommunikation: Ausschliess lich an Auftraggeber, meis t Vors tand oder Auf-s ichts rat

Kommunikation: Ausschlies s lich an Auftraggeber, meis t Vors tand oder Auf-s ichts rat

In der Zukunft Assurance Services als Medium der Inves tor Relations denkbar

In der Zukunft Kommunikation an Kapitalmarkt denkbar

Kommunikation an Kapitalmarkt derzeit nicht denkbar

Grenze zu Beratung: Flies send, Unabän-gigkeit nicht gefährdet, solange nicht Audit zu Dumping-Preisen angeboten wird

Grenze zu Beratung: Fliessend, Unabhängig-keit nur dort gefährdet, wo hoher Anteil Fees aus Beratung

Grenze zu Beratung flies send, wesentlicher Unterschied liegt in Unabhängigkeit des Prüfers , Unabhängigkeit nicht thematis iert

Grenze zu Rating/ Analys tenservices : Derzeit kein Konkurrenz-verhältnis , ggf. aber in der Zukunft denkbar

Grenze zu Rating/ Analys tenservices : Kein Konkurrenz-verhältnis mit Ana-lys ten; mit Rating-agenturen theoretis ch Konkurrenz möglich

Grenze zu Rating/ Analys tenservices : Kein Konkurrenz-verhältnis denkbar

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(UNHQQWQLVVH�Die Diskussion der Ergebnisse der empirischen Erhebung ist sicherlich nicht der Ort, die in den theoretischen Kapiteln gewonnenen Erkenntnisse zusammenzufassen. Dennoch muss an dieser Stelle die Quintessenz der Ergebnisse der Beschäftigung mit Investor Relations und Business Reporting sowie mit Assurance Services referiert werden: Das Kapitel über Investor Relations und Business Reporting (Kapitel 2) hat gezeigt, dass Kapitalmarktteilnehmer – denn nur börsenkotierte Unternehmen, die ihr Kapital über den Kapitalmarkt aufnehmen, bildeten ja den Fokus der Überlegungen – eine Vielzahl an Informationen benötigen, um eine fundierte Anlageentscheidung treffen zu können. Zum einen verwenden sie zur Beurteilung der zukünftigen Ertragsaussichten eines Unternehmens den gemäss gesetzlicher Vorschriften erstellten Jahresabschluss. Der Jahresabschluss hat aber – dies wurde ebenfalls in Kapitel 2 demonstriert – zahlreiche Unzulänglichkeiten. Zahlreiche Reformansätze der Rechnungslegung versuchten zwar, diese Mängel zu beseitigen; in den USA waren dies bspw. die Vorschläge des Jenkinskomitees zur Verbesserung des Financial Reporting oder die Vorschriften zum Reporting von Comprehensive Income (vgl. Kapitel 2.3.2.2.1 und 2.3.2.2.2), in Deutschland bspw. das KonTraG. An den Grundfesten des Jahresabschlusses, bspw. dem oben zitierten Vorsichtsprinzip oder der schwerpunktmässig vergangenheitsorientierten Darstellung, wurde dabei aber stets festgehalten. Kurz: Der Jahresabschluss kann nur ein Teil, nicht aber die alleinige


Grundlage für die Bewertung von Unternehmen durch Investoren am Kapitalmarkt sein. Deshalb wurde, bspw. durch das AICPA, die Notwendigkeit von über den Jahresabschluss hinausgehendem Reporting, eben Business anstatt Financial Reporting, erkannt. Auch hierfür wurden zwei Ansätze vorgestellt. Zum einen das Konzept des Value Reporting nach Labhart, das auf dem Gedanken der Balanced Scorecard von Kaplan/Norton fusst, zum anderen das Comprehensive Model of Business Reporting des Jenkinskomitees. Diesen Ansätzen gemeinsam ist, dass sie beide versuchen, die Mängel der Jahresabschlussberichterstattung – eben die Vergangenheits- und Finanzorientierung – zu beheben. Durch diese Konzepte wird damit auch den erweiterten Informationsbedürfnissen der Kapitalmarktteilnehmer Rechnung getragen. In Kapitel 4 sodann wurden Wirtschaftsprüfer als Finanzintermediäre eingeführt, die helfen können, sowohl das Financial als auch das Business Reporting von Unternehmen zu verbessern. Zum einen tun sie dies sicherlich durch ihre Expertise in allen Rechnungslegungs- und Reportingfragen als wertvolle Berater des berichterstattenden Managements. Zum anderen aber – und viel wichtiger – sind Wirtschaftsprüfer jene Instanz, die verhindern, dass Unternehmen nicht den Tatsachen entsprechend Bericht erstatten; dass z.B. auch tatsächlich alle Risiken offen gelegt werden, dass keine drohenden Verluste verschwiegen werden. Wirtschaftsprüferdienstleistungen, die sich auf die finanzielle Berichterstattung beziehen, sind seit langem unter dem Begriff des Audits oder der Jahresabschlussprüfung bekannt und für börsenkotierte Unternehmen gesetzlich vorgeschrieben. Sofern Wirtschaftsprüfer aber sich nicht nur auf Financial Reporting beschränken, sondern das gesamte Business Reporting einbeziehen, werden ihre Dienstleistungen als Assurance Services bezeichnet – es wird eine Zusicherung, eben Assurance, durch den Wirtschaftsprüfer gegeben, dass Informationen, die berichtet werden, die tatsächliche Situation des berichtenden Unternehmens auch angemessen widerspiegeln. Business Reporting und Assurance Services sind aber für das Unternehmen nicht kostenlos. Das Unternehmen hat, dies wurde auch durch die Interviewpartner bestätigt, in den meisten Fällen die Kosten hierfür selbst zu tragen. Die primären Nutzniesser von Business Reporting sowie von Assurance Services in der oben – und in Kapitel 4.3 – skizzierten Form sind aber die Berichtsempfänger, der Kapitalmarkt. Das Unternehmen wird aber keine Kosten für Business Reporting und Assurance Services tragen, wenn es dadurch nicht selbst einen Nutzen erwarten kann. Kapitel 3 hat


gezeigt, dass durch Business Reporting aber sehr wohl ein Nutzen für das Unternehmen erzielt werden kann: Es werden nämlich im Vergleich zu Unternehmen, die wenig publizitätsfreudig sind, die Kapitalkosten gesenkt, was ceteris paribus eine Steigerung des Shareholder Value bedeutet. Durch Assurance Services aber – und dies wurde durch Kapitel 5 demonstriert – kann diese Wirkung der Kapitalkostensenkung und damit Shareholder Value-Steigerung noch vergrössert werden. Besonders untersucht wurden drei Services, nämlich Performance View, Risk Advisory und SysTrust. Aus diesem theoretisch ergründeten Zusammenhang motivierte sich letztlich auch die empirische Untersuchung: Es sei zu erwarten, so die Forschungshypothese, dass Assurance Services von Unternehmen bezogen werden würden, um den kapitalkostensenkenden Effekt von Business Reporting mit Hilfe von Wirtschaftsprüfern zu verstärken. Anders ausgedrückt: Es wurde postuliert, dass der Gedanke von umfassendem Business Reporting inklusive Assurance Services in der Praxis auch gelebt würde. Umso überraschender – zumindest auf den ersten Blick – muss nun das Ergebnis der empirischen Untersuchung anmuten: Alle Befragten antworteten einmütig, dass ihre Unternehmen zwar Assurance Services anbieten würden, Externe, also z.B. der Kapitalmarkt, von der Durchführung von Assurance Services nur im Ausnahmefall etwas erfahre. Überraschend ist dies nun deshalb, weil ja oben postuliert wurde, dass Assurance Services insbesondere für den Kapitalmarkt von grossem Interesse sein müssten, weil dadurch eine Kapitalkostensenkung erzielt werden könnte. In den Worten des AICPA: „ If the output of an organization’ s performance measurement system is [...] accompanied by a report from a CPA, the entity may be able to obtain lower financing costs and/or to increase its stock price. Such benefits could be obtained because of the additional reliable information that is provided to investors and creditors and it may also demonstrate management’ s ability to run the company�“ 767 Dass dieses Ergebnis nur scheinbar überraschend ist, wird versucht, in der Folge nachzuvollziehen. Dabei wird natürlich auf die Experteninterviews mit den Vertretern der Big Five intensiv Bezug zu nehmen sein. Prinzipiell bestehen ]ZHL�0|JOLFKNHLWHQ, warum die Nachfrage nach und damit auch das Angebot von Assurance Services derzeit gering ist. Zum einen ist es möglich, dass Unternehmen den über das reine Business Reporting hinausreichenden Zusatznutzen von Assurance Services (noch) nicht erkannt haben bzw. Wirtschaftsprüfer diesen

767 AICPA (1999a), keine Seitenangaben.


Nutzen selbst nicht erkannt haben und deshalb dem Unternehmen vermitteln können, zum anderen aber, dass Unternehmen noch nicht einmal den Nutzen von Business Reporting, von Berichterstattung überhaupt erkannt haben. Diese beiden möglichen Gründe sollen in der Folge erörtert werden. Zunächst soll letztere Möglichkeit betrachtet werden, anschliessend die erstgenannte. Als völlig wertlos wird Business Reporting wohl in kaum einem der deutschsprachigen Länder eingestuft. Denn auch die Kapitalmärkte im deutschen Sprachraum sind heute international. Die Informationsbedürfnisse der Kapitalmarktteilnehmer sind deshalb ähnlich jenen in den USA; als Illustration sei die in der Schweiz durch Eccles/Weibel durchgeführte Untersuchung der Informationsbedürfnisse von Investoren und Analysten in Erinnerung gerufen (vgl. Abb. 11). Dennoch gibt es Unterschiede im Reifegrad der Kapitalmarktorientierung, was wiederum einen Einfluss auf die Bedeutung von Business Reporting hat. Besonders deutlich machen dies die Interviewten in Österreich, die auf die geringe Entwicklung des österreichischen Kapitalmarkts hinweisen: Es sei dort weder die Nachfrage der Kapitalmarktteilnehmer nach Informationen so ausgeprägt wie bspw. in den USA, noch sei die Offenheit der Unternehmen sehr gross: Viele hätten Angst, anstatt zu wenig zu viel zu publizieren und damit ihren Konkurrenten einen Wettbewerbsvorteil zu verschaffen. Ausserdem seien viele Unternehmen gar nicht auf Kapital von der Börse angewiesen, sondern würden sich zu einem Gutteil über Banken finanzieren. Diese wiederum hätten ohnehin einen genauen Einblick in die Lage des Unternehmens, die Notwendigkeit, Informationen öffentlich zu machen, um Zugang zu Kapital zu erlangen, entfalle deshalb. Mangelnde Reife des Kapitalmarkts ist aber nicht nur in Österreich – wenn auch dort wahrscheinlich in besonderem Masse – zu beklagen, sondern im gesamten deutschen Sprachraum. Dies verdeutlicht folgendes Zitat aus einer Veröffentlichung der wichtigsten Börse im deutschsprachigen Raum, der Frankfurter Wertpapierbörse: „ In Germany, the stock market is underdeveloped as a method for investing money and financing corporations. While there are more than half a million corporations with the German legal status of a „ GmbH” (limited-liability company), only about 4,600 firms have the status of a German „ AG” (joint-stock corporation) and of these, only 700 have an official listing. From 1986 to 1996, only 200 German corporations but nearly 1,100 foreign ones went public. Experts estimate there are about 2,000 firms in Germany which could qualify for a stock exchange listing.”768

768 Deutsche Börse AG (1999), S. 2


Ein erstes Indiz, weshalb Assurance Services von Unternehmen (noch) nicht zur Unterstützung des Business Reporting bezogen werden, ist deshalb gefunden: Mangelnde Kapitalmarktorientierung von Unternehmen im deutschen Sprachraum gepaart mit einer traditionellen Publizitätsscheu bewirkt, dass viele Unternehmen nicht einmal Business Reporting als wichtig ansehen, geschweige denn Assurance Services zur Unterstützung von Business Reporting beziehen. Sollte dies der alleinige Grund sein, weshalb derzeit im deutschen Sprachraum die Ergebnisse von Assurance Services, wenn es sich nicht gerade um den Bestätigungsvermerk auf den geprüften Jahresabschluss handelt, nicht an die Öffentlichkeit kommuniziert werden, so darf in Zukunft eine Belebung der Nachfrage erwartet werden. Denn Kapitalmärkte werden als Finanzierungsquellen für Unternehmen in der Schweiz, Deutschland und Österreich immer wichtiger. Dies illustriert bspw. die steigende Zahl an Doppellistings grosser Unternehmen an inländischen Börsen sowie an ausländischen, vornehmlich in New York; ein prominentes Beispiel hierfür ist die Deutsche Telekom. Ein anderes Indiz sind die in den letzten Jahren geschaffenen, mittlerweile gut etablierten Wachstumssegmente wie bspw. der Neue Markt in Frankfurt. Kurz: Die Bedeutung der Kapitalmärkte ist in den letzten Jahren gewachsen. Unternehmen reagieren darauf auch mit besser Publizität. Es ist zu erwarten, dass sich dieser Prozess in der Zukunft noch intensivieren wird. Der zweite Grund, der genannt wurde als Möglichkeit, warum Assurance Services (noch) nicht als Mittel zur Unterstützung von Business Reporting eingesetzt werden, ist der, dass Assurance Services nicht als wertstiftend erkannt werden, dass Unternehmen769 und möglicherweise auch Wirtschaftsprüfer der Meinung sind, Business Reporting alleine genüge schon – Business Reporting sei also immer schon vertrauenswürdig, eine Bestätigung der Richtigkeit durch einen externen Gutachter sei nicht vonnöten bzw. die Nachteile aus Assurance Services würden die Vorteile überwiegen.770

769 Zu beachten ist bei einer Analyse dessen aber, dass im Rahmen vorliegender Arbeit Interviews nur mit Wirtschaftsprüfern geführt wurden, nicht aber mit dem Management von Unternehmen. Dies bedeutet aber, dass nicht direkt von den Unternehmen erfragt werden konnte, ob diese tatsächlich Assurance Services als nicht wertstiftend im Rahmen des Business Reporting ansehen. Allerdings wurden die Wirtschaftsprüfer darüber befragt, z.B. welche Präferenzen sie bei ihren Klienten hinsichtlich der Kommunikation der Ergebnisse von Assurance Services an die Öffentlichkeit bei ihren Klienten beobachten (vgl. hierzu den im Anhang wiedergegebenen Interviewleitfaden). In der Folge wird daher zwischen der Auffassung von Unternehmen und von Wirtschaftsprüfern nicht unterschieden. 770 Diese Meinung kann zwar durchaus vorherrschen, das zu Beginn der Arbeit in Kapitel 1 zitierte Beispiel des Konkurses Enrons verdeutlicht aber, dass Business Reporting keineswegs stets glaubwürdig ist. Kritisch anzumerken ist aber im Fall Enron weiters, dass auch ein Audit der Financial Statements durch einen Big-Five-Wirtschaftsprüfer, nämlich Arthur Andersen, die nicht den Tatsachen entsprechende Darstellung nicht erkannt hatte. Die Frage nach der Qualität von Wirtschaftsprüferdienstleistungen wurde deshalb auch von mehreren Seiten gestellt. Bspw. äusserten sich diesbezüglich in Interviews der Chairman der SEC, Harvey Pitt, und der CEO von Arthur Andersen, Joseph F. Berardino. Vgl. dazu Harbrecht (2002) und O'Connell (2002).


Vorbehalte, aufgrund deren Assurance Services nicht über Business Reporting hinaus als wertstiftend angesehen werden, sind folgende drei:

• Erstens, Assurance Services beziehen sich, so die Ansicht der Mehrzahl aller Interviewten, vor allem auf Informationen, die gar nicht für die Öffentlichkeit, sondern ohnehin nur für den internen Gebrauch bestimmt sind. Beispielsweise wurde hervorgehoben, dass Informationen, die im Rahmen von Risk Advisory Assurance erfahren, vor allem vom Management benutzt werden, um das Unternehmen besser zu verstehen und managen zu können. Der Nutzen dieser Informationen –und damit auch der Nutzen von Assurance hierzu – sei für Investoren nur beschränkt.

• Ein weiterer Grund, warum Assurance von Unternehmen nicht bezogen wird – dies äusserte ganz explizit ein Interviewpartner in Österreich –, könnte sein, dass Unternehmen der Meinung sind, ihren Aussagen, ihrem Business Reporting werde auch ohne die zusätzliche Bestätigung der Richtigkeit durch einen Wirtschaftsprüfer Vertrauen geschenkt. Weiter führte ein Interviewpartner aus, dass u.U. die Zusammenarbeit mit einem Wirtschaftsprüfer nicht als ein positives, sondern als ein Warnsignal aufgefasst werden könnte: „ Aber das [die Unterstützung der Kommunikation des Unternehmens mit den Investoren durch Wirtschaftsprüfer, Anm. d. Verf.] wird nicht verlangt, weil die Unternehmen würden so etwas eher als Schwächezeichen sehen, wenn sie glauben, nur mit einem zusätzlichen Testat glaubwürdig zu sein. “ 771

• Einige Interviewpartner sahen als Hemmschuh der Veröffentlichung der Ergebnisse von Assurance Services, dass keine Standards für Assurance Services, vergleichbar den Rechnungslegungsprinzipien, existierten. Daraus ergäben sich Schwierigkeiten sowohl für die Wirtschaftsprüfer, als auch für die potentiellen Berichtsadressaten. Die Wirtschaftsprüfer sähen sich hohen Risiken ausgesetzt, da der Nachweis berufsüblicher Sorgfalt im Streitfalle, z.B. bei Prozessen, ohne Standards, die der Tätigkeit des Wirtschaftsprüfers zugrundeliegen, schwierig sei. Die Adressaten hätten ohne klare Standards erstens keine Möglichkeit, die Ergebnisse von Assurance Services verschiedener Unternehmen zu vergleichen, zweitens keine genaue Kenntnis über den Umfang, den Scope des Engagements. Dies sei aber für eine korrekte Interpretation der Ergebnisse unbedingt erforderlich. Eine Veröffentlichung der

771 Experteninterview Österreich.


Ergebnisse sollte deshalb – so die Interviewten – erst dann erfolgen, wenn Standards definiert seien.

Die ersten beiden Argumente, warum Assurance Services keinen über Business Reporting hinausgehenden Wert stiften können, sind nach Ansicht des Autors aber verfehlt:

• Zum ersten Argument: Ob Informationen bspw. hinsichtlich des Risikomanagementsystems und der Risiken, denen das Unternehmen ausgesetzt ist, im Einzelfall für Investoren wertvoll oder nicht sind, kann tatsächlich auch nur im Einzelfall festgestellt werden. Sicher soll nicht jedes Risiko, dem ein Unternehmen ausgesetzt ist, auch berichtet werden. Der Grundsatz der Wesentlichkeit muss stets beachtet werden. Dass aber derartige Informationen für Investoren SULQ]LSLHOO schon von Interesse sind, kann wohl kaum bestritten werden – dies haben auch die Ergebnisse bspw. des Jenkinskomitees, die in Kapitel 2.3.2 diskutiert wurden, klargelegt. Ein weiteres Indiz hierfür ist sicherlich auch die Reform der Rechnungslegung in Deutschland durch das KonTraG, das explizit auf Risiken Bezug nimmt.

• Zum zweiten Argument: Dass Unternehmen alleine stets glaubwürdig seien, insbesondere grosse, sehr bekannte Unternehmen, dem muss vehement widersprochen werden. Der Erklärung, dass dies gerade nicht so ist, widmete sich schliesslich der gesamte zweite theoretische Teil der Dissertation. Hiervon abgesehen gibt es aber deutliche Indizien dafür, dass Unternehmen alleine nicht immer völlig offen kommunizieren. Zum einen legt die Pflicht zur Prüfung des Jahresabschlusses, die ein seit langem bestehender Grundpfeiler des Financial Reporting-Paradigmas ist, nahe, dass zumindest der Gesetzgeber der Meinung ist, dass eine Prüfung durch unabhängige Dritte ein Regulativ im Reporting-Prozess ist. Wenn dies aber für die Financial Statements gilt, so ist nicht einzusehen, warum dies nicht für Business Reporting insgesamt der Fall sein sollte. Zum anderen aber – und viel überzeugender – sind jene spektakulären Unternehmenskrisen, in denen der Öffentlichkeit auf drastische Weise vor Augen geführt wird, dass das Reporting auch etablierter Unternehmen nicht immer vertrauenswürdig ist. Das aktuellste und in seinen finanziellen Auswirkungen wahrscheinlich dramatischste Beispiel hierfür ist der Fall Enron – das Energiehandelsunternehmen hatte seine Gewinne in den letzten Jahren um insgesamt mehr als 500 Mio. USD zu hoch ausgewiesen. Als dies öffentlich bekannt war, schwand das Vertrauen sowohl des Kapitalmarkts als auch der Handelspartner Enrons, worauf am 2. Dezember 2001 das Konkursverfahren


eingeleitet wurde. Ausserdem hat die SEC eine Untersuchung der Vorgänge rund um Enron eingeleitet.772

Das dritte Argument gegen die Publikation der Ergebnisse von Assurance Services – die Abwesenheit von Standards – ist sicher ernst zu nehmen. Angedeutet wurden Hemmnisse dieser Art auch bereits im theoretischen Kapitel 4.3.3.5. Dort wurde allerdings auch skizziert, wie derartigen Bedenken zu begegnen ist. Bspw. können Wirtschaftsprüfer den Scope ihres Urteils durch eine genaue Definition der Prüfungsgrundlagen und der angewandten Grundsätze offenlegen, solange noch keine Standards existieren. Dies würde externe Berichtsadressaten in ihrer Interpretation der Ergebnisse von Assurance Services nachhaltig unterstützen. Zusätzlich ist darauf hinzuweisen, dass mit ISA 100 zumindest ein Standard für Assurance Services existiert. Anzumerken ist allerdings auch, dass Detailfragen einzelner Services dort nicht geregelt werden, der Standard vielmehr als allgemeines Framework konzipiert ist. Da alle Argumente, warum Assurance Services keinen über Business Reporting hinausgehenden Wert haben sollen, als wenig schwerwiegend angesehen werden können, darf erwartet werden, dass in Zukunft der Thematik Assurance Services und der Kommunikation der Resultate auch an Externe, an den Kapitalmarkt wesentlich höheres Interesse zukommen wird als bisher. Dies bestätigten praktisch unisono auch die Interviewpartner, als Verdeutlichung sei ein Befragter in der Schweiz zitiert: „ Das ist für mich gar keine Frage: Kommt es [Assurance Services, Anm. d. Verf.], ja oder nein. Einfach: in welchem Tempo, wann, scope und in welchem Umfang geschieht es. Das ist für mich die einzige Frage.“ 773 Beschleunigt wird dieser Prozess sicher durch so spektakuläre Fälle wie Enron. Die SEC hat bereits angekündigt, dass man das Reporting von Unternehmen verbessern wolle. Denn was schliesslich aus dieser Krise zu lernen ist, ist die Tatsache, dass der Kapitalmarkt ausreichend mit korrekten, glaubwürdigen Informationen versorgt sein muss, um ein Unternehmen korrekt bewerten zu können. Auch die Auditingfirmen werden von der Enronkrise nicht unbeeinflusst bleiben – schliesslich hat Arthur Andersen als Wirtschaftsprüfer von Enron die Missrepräsentation der Gewinne der letzten Jahre entweder nicht erkannt oder nicht bemängelt. Der CEO von Arthur Andersen betonte denn auch in einem Interview, dass nicht nur Arthur Andersens Reputation auf dem Spiel stehe, sondern der gesamte Berufsstand der

772 Vgl. Harbrecht (2002), keine Seitenangaben und O’Connell (2002), keine Seitenangaben. 773 Experteninterview Schweiz.


Wirtschaftsprüfer müsse auf das Enrondesaster reagieren.774 Das Vertrauen in die Qualität von Wirtschaftsprüferdienstleistungen sei wieder herzustellen. Auch die Debatte über die Unabhängigkeit von Wirtschaftsprüfern ihren Mandanten gegenüber wird im Zuge der Krise Enrons wieder neu entfacht. Zwar ist die SEC vor nicht allzu langer Zeit von ihrer ursprünglich rigiden Position, Wirtschaftsprüfer dürften überhaupt keine Consulting Services für ihre Prüfungsmandanten erbringen, wieder abgerückt. Aus aktuellem Anlass stellt sich die Frage, ob die Unabhängigkeit des Prüfers bei Vermengung von Consulting und Assurance Services nicht doch gefährdet sei, aber wieder neu. Denn schliesslich hat Arthur Andersen einen grossen Teil seines Umsatzes gerade nicht aus Auditfees, sondern aus Consultingfees erwirtschaftet. Ob darunter die Qualität der Prüfung tatsächlich gelitten hat, kann vom Autor nicht beantwortet werden. Die Frage der „ independence in fact“ , ob also Arthur Andersen in seinem Prüfungsurteil über gewisse Ungereimtheiten bei Enron hinweggesehen hat, haben vielmehr die derzeit laufenden Untersuchungen z.B. durch den amerikanischen Senat zu klären. Allerdings kann bereits heute festgehalten werden, dass die ebenso wichtige „ independence in appearance“ , also der glaubhafte Anschein, dass Arthur Andersen in seinem Urteil völlig unbeeinflusst war, zumindest nicht in vollem Umfang gegeben war. Die Krise Enrons zum Anlass nehmend, könnten Wirtschaftsprüfer zur Verbreitung von Assurance Services zum Nutzen des Kapitalmarktes beitragen. Der Autor vertritt die Ansicht, dass Wirtschaftsprüfer zunächst ihr eigenes Verständnis des Nutzens von Assurance Services schärfen sollten. Denn oftmals, insbesondere von österreichischen Interviewpartnern, wurde die Ansicht vertreten, der Wirtschaftsprüfer sei letztlich nur dem Auftraggeber, dem Mandanten, sprich dem Vorstand oder Aufsichtsrat des zu prüfenden Unternehmens verpflichtet. Wozu der Auftraggeber die Informationen, die er vom Wirtschaftsprüfer erhält, weiter verwendet, sofern gesetzliche Vorschriften wie z.B. jene der Pflicht zur Publikation des Bestätigungsvermerks nicht existieren, sei allein die Sache des Auftraggebers. Dem Wirtschaftsprüfer stehe hierauf kein Einfluss zu. Nun ist sicherlich unbestritten, dass der Wirtschaftsprüfer in einem Mandatsverhältnis gegenüber dem Auftraggeber steht und daraus auch gewisse Pflichten resultieren, wie bspw. jene zur Wahrung der Verschwiegenheit. Aber letztlich ist der Wirtschaftsprüfer – wenn nicht sogar rechtlich in Folge der Arthur Andersen jetzt in den USA drohenden Klagen von zu Schaden gekommenen Aktionären Enrons – verantwortlich den Aktionären und Kreditoren des

774 Vgl. O’Connell (2002), keine Seitenangaben.


Unternehmens. Denn schliesslich sollen jene, da sie selbst weder die Expertise noch die Möglichkeit haben, selbst die Einhaltung gewisser Standards im Rahmen des Business Reporting zu überwachen, durch den Wirtschaftsprüfer Zusicherung, eben Assurance bezüglich der Integrität des Business Reporting erhalten. .XU]��

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:LUWVFKDIWVSU�IHU�776� Zusammenfassend kann deshalb folgendes festgehalten werden: Assurance Services werden heute von Unternehmen im deutschen Sprachraum – anders als es die Ergebnisse der theoretischen Erörterungen erwarten liessen – QRFK nicht als Mittel zur Unterstützung, zur Stärkung der Glaubwürdigkeit des Business Reporting eingesetzt. Dies ist aber, betrachtet man die Situation im deutschen Sprachraum, bei näherem Hinsehen durchaus verständlich: Die herrschende Publizitätsscheu vieler Unternehmen, mangelnde Kapitalmarktorientierung sowie einfach ein fehlendes Bewusstsein des Werts, den Assurance Services leisten können sowohl bei Unternehmen als auch bei Wirtschaftsprüfern, erklärt, warum Assurance Services derzeit nicht im Rahmen des Kapitalmarktkommunikationsprozesses von Unternehmen eingesetzt werden. Spektakuläre Unternehmenskrisen wie jene des Energiehandelsunternehmens Enron verdeutlichen aber, dass der Berichterstattung von Unternehmen nicht blind vertraut werden kann. Zu erwarten ist dadurch, dass aufgrund des Drucks der Investorenöffentlichkeit Unternehmen sich gezwungen sehen werden, Massnahmen zu ergreifen, durch die das Vertrauen in das Business Reporting erhöht

775 Dieses Verständnis ist in der Folge auch den (potentiellen) Auftraggebern klarzumachen. Insofern kommt Wirtschaftsprüfern in gewissem Sinne gegenüber den sie beauftragenden Unternehmen bzw. deren Management auch eine gewisse „ Erziehungsaufgabe“ zu. 776 Vgl. O'Connell (2002), keine Seitenangaben.


werden können – bspw. durch Assurance Services.777 Wie aber übt der Kapitalmarkt Druck auf Unternehmen aus? Auch das wurde in der Folge des Enrondesasters öffentlich diskutiert: Die Businessweek vertritt die Meinung, dass sich der Kapitalmarkt durch höhere Risikoprämien, durch höhere Kapitalkosten absichern werde: „ [I]f widespread investor skepticism sets in about the truthfulness of routine financial disclosures, every company that tries to raise money in the markets will see its costs rise. [...H]onest accounting is a big reason U.S. financial markets are so strong. Markets are efficient and the cost of capital is low because every investor believes that he has more or less the same accurate information about a company as

any other shareholder. Once that trust is broken ± and investors begin believing they're

being misled ± they'll demand a premium for the increased risk of being lied to.“ 778

Dies kann als deutliches Indiz gesehen werden, dass aber Assurance Services, wenn sie helfen, die Glaubwürdigkeit des Financial Reporting zu erhöhen, tatsächlich die Kapitalkosten von Unternehmen senken können. Dies ist aber genau das, was in Kapitel 5 theoretisch zu beweisen versucht wurde. In Zukunft darf deshalb, wenn vielleicht auch nur langsam und schrittweise, erwartet werden, dass Assurance Services auch im deutschen Sprachraum als Mittel zur Unterstützung und Erhöhung der Glaubwürdigkeit des Business Reporting in Unternehmen eingesetzt werden.

777 Sicherzustellen ist dabei aber natürlich stets, dass Assurance auch kompetent erbracht wird. Darauf weist in einem Interview auch explizit der SEC-Chairman Harvey Pitt hin. Vgl. Harbrecht (2001), keine Seitenangaben. 778 Gleckman (2002), keine Seitenangaben.

Seite 286 Zusammenfassung der Ergebnisse und Ausblick auf weitere Forschung

�� =XVDPPHQIDVVXQJ�GHU�(UJHEQLVVH�XQG�$XVEOLFN�Vorliegende Arbeit verfolgte das Ziel, zu untersuchen, inwieweit Assurance Services, die durch das American Institute of Certified Public Accountants (AICPA) als „ independent, professional services, that improve the quality of information, or its context, for decision makers“ 779 definiert werden, wertstiftend in den Prozess der Kommunikation börsenkotierter privater Unternehmen an den Kapitalmarkt eingebunden werden können. *HQDXHU��2E�XQG�ZHQQ�MD��ZLH�$VVXUDQFH�6HUYLFHV�HLQHQ�%HLWUDJ� ]XU�6HQNXQJ�GHU�.DSLWDONRVWHQ�E|UVHQNRWLHUWHU�8QWHUQHKPHQ

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6WDQGH� VLQG� Dabei sind grundsätzlich sowohl Eigen- als auch Fremdkapitalkosten gemeint, der Schwerpunkt lag allerdings klar auf den Eigenkapitalkosten. Dazu mussten zum einen umfangreiche theoretische Vorarbeiten geleistet werden, andererseits war eine empirische Untersuchung anzustellen. Der theoretische Teil der Arbeit widmete sich dem theoretischen Nachvollzug der Hypothese des AICPA bzw. deren Modellierung. Der empirische Teil versuchte eine Bestandsaufnahme des deutschsprachigen Marktes für Assurance Services und eine Klärung der Frage, inwieweit Assurance Services tatsächlich als Mittel der Kapitalkostenreduktion eingesetzt werden. Die Ergebnisse dieser beiden Teile sollen in der Folge dargestellt werden.

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3UD[LV�Kurz zusammengefasst lautet die Hypothese des AICPA bezüglich der kapitalkostensenkenden Wirkung von Assurance Services wie folgt: Kapitalmärkte sind auf Informationen angewiesen. Je besser, sprich umfangreicher und genauer, die am Markt verfügbare Information, desto besser können Kapitalmärkte ihrer Funktion der Preisbildung für Unternehmenstitel nachkommen. Je schlechter hingegen die Informationslage, desto schlechter können Kapitalmärkte Preise bestimmen. Investoren, die die Wahl zwischen der Investition in zwei in allen Punkten bis auf die Informationslage identische Unternehmen haben, werden – das ist intuitiv einsichtig – jenes Unternehmen bevorzugen, über das sie besser informiert sind. Denn das Risiko, aufgrund schlechter Informationen eine Fehlinvestition zu tätigen, ist kleiner. Wenn nun Investoren aber dennoch in jene Unternehmen investieren sollen, über die nur wenig Informationen verfügbar sind, dann dürfen sie hierfür höhere Renditen

779 AICPA (2001a), keine Seitenangaben. 780 Insofern ist die Arbeit auf börsenkotierte Unternehmen eingeschränkt.

Zusammenfassung der Ergebnisse und Ausblick auf weitere Forschung Seite 287

erwarten. Höhere Renditeerwartungen bedeuten aber höhere Kapitalkosten aus der Sicht des Unternehmens. Höhere Kapitalkosten wiederum bedeuten ceteris paribus einen niedrigeren Unternehmenswert. Die Hypothese des AICPA ist nun, dass durch HUVWHQV EHVVHUHV�5HSRUWLQJ und ]ZHLWHQV�GXUFK� GLH� 8QWHUVW�W]XQJ� GHV� 5HSRUWLQJ� GXUFK� $VVXUDQFH� 6HUYLFHV Informationsasymmetrien zwischen dem Markt und dem Unternehmen verringert werden können. Dies soll eine Senkung des Risikos, aufgrund schlechter Informationen Fehlinvestitionen zu tätigen und damit eine Senkung der Kapitalkosten nach sich ziehen. Niedrige Kapitalkosten wiederum bewirken ceteris paribus eine Steigerung des Unternehmenswerts. ,QVJHVDPW� VROOHQ� DOVR� 5HSRUWLQJ� XQG� $VVXUDQFH�6HUYLFHV� GXUFK� LKUHQ� (IIHNW� GHU� 6HQNXQJ� YRQ� ,QIRUPDWLRQVDV\PPHWULHQ� XQG� GHV�

,QYHVWLWLRQVULVLNRV�]XU�6FKDIIXQJ�YRQ�6KDUHKROGHU�9DOXH�EHLWUDJHQ� Dies kann durch das Dividend-Discount-Modell781 zur Bewertung von Unternehmen verdeutlicht werden: Die Renditeforderungen oder Kapitalkosten sind im Nenner zu finden. Bei konstantem Zähler (den Dividendenerwartungen), aber grösserem Nenner (höheren Kapitalkosten) sinkt der Unternehmenswert PVU, wie leicht ersichtlich wird.

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Dem Nachvollzug und der Modellierung dieses Arguments des AICPA widmete sich der theoretische Teil der Dissertation. Dabei war zunächst der erste Teil des Arguments abzuhandeln, nämlich die Werthaftigkeit von Reporting durch das Unternehmen. Dieser Thematik widmeten sich die Kapitel 2 und 3. Der zweite Teil des Arguments, nämlich dass durch den Wirtschaftsprüfer, der Assurance leistet, noch zusätzlicher Wert geschaffen wird, wurde in den Kapiteln 4 und 5 behandelt. Diese beiden Kapitel bildeten gleichzeitig den theoretischen Hauptteil der Dissertation. Die Ergebnisse seien nun – in Reihenfolge der Kapitel – kurz zusammengefasst.782 .DSLWHO�� beschäftigte sich mit der Thematik Investor Relations – die definiert werden können als all jene Massnahmen kommunikativen Charakters, die Investoren Informationen über das Unternehmen zur Verfügung stellen mit dem Ziel, dadurch den Unternehmenswert oder Shareholder Value zu verbessern – und dient dazu festzustellen, welche Informationen Investoren benötigen, um fundierte Investitionsentscheidungen am Kapitalmarkt treffen zu können. Die bekannteste und – zumindest in der Vergangenheit wichtigste – Form der Kommunikation eines

781 Vgl. dazu bspw. Brealey/Myers (2000), S. 62. 782 Nicht zusammengefasst werden die Inhalte aus Kapitel 1, das als Einleitung aufzufassen ist.


Unternehmens mit dem Kapitalmarkt ist die Berichterstattung in Form des Jahresabschlusses. Dieser besteht aus der Bilanz, der Gewinn- und Verlustrechnung und dem Anhang; dazu kommt noch der Lagebericht. Insgesamt soll dadurch den Jahresabschlussadressaten ein Bild der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des publizierenden Unternehmens gegeben werden, das sie instande setzen soll, fundierte Investitionsentscheidungen zu treffen. Allerdings genügt der Jahresabschluss alleine längst nicht mehr, um die Informationsbedürfnisse von Investoren zu erfüllen. Denn der Jahresabschluss ist seinem Wesen nach vergangenheitsorientiert ausgestaltet und beschränkt sich grossteils auf lediglich eine Art der Information: finanzielle Information. Investoren aber sind nicht so sehr an der vergangenen Leistung des Unternehmens interessiert, als vielmehr an dessen zukünftigen Ertragsaussichten. Zur Einschätzung der Zukunft sind aber finanzielle Kennzahlen eher ungeeignet. Denn sie sind nur das in Zahlen gegossene Bild der historischen Entwicklung des Unternehmens. Über zukünftige Chancen und Risiken kann allein aus der Analyse der Financials wenig erfahren werden. Diese Kritik am Financial Reporting äusserte bspw. das Jenkinskomitee des AICPA, das zusätzlich zum beschriebenen Financial Reporting fordert, Unternehmen sollten Business Reporting leisten: Nicht-finanzielle, zukunftsorientierte Kennzahlen seien für Prognosezwecke und Investitionsentschei-dungen von Investoren viel dienlicher, entsprechend sollten Unternehmen ihre Berichterstattung gestalten. Zu berichten seien bspw. Kennzahlen zur Innovationskraft des Unternehmens oder zum Human Capital, über das das Unternehmen verfügt. Der Zweck dieser sehr weitgehenden Berichterstattung ist nach dem AICPA, wie eingangs schon angeführt wurde, die Verringerung der Kapitalkosten. Die Behauptung, dass offenes Publizitätsverhalten/Reporting die Kapitalkosten senkt, ist zwar intuitiv eingänglich – dies wurde ja auch durch das eingangs angeführte Argument verdeutlicht. Dennoch aber musste diese Wirkung des Reporting auch in theoretischer und empirischer Hinsicht bewiesen werden. Dieser Thematik widmete sich .DSLWHO��. Untersucht wurden zwei Arten von Ansätzen, die einen indirekt proportionalen Zusammenhang zwischen der Menge und der Qualität der verfügbaren Information über ein Unternehmen und dessen Kapitalkosten postulieren. Zum einen sind dies schätzrisikoorientierte Ansätze, die auf das Autorenduo Barry/Brown (1985) zurückgehen. Zum anderen sind dies liquiditätsorientierte Ansätze, die anhand der Arbeiten von Amihud/Mendelson (1986) und Copeland/Galai (1983) referiert wurden. Ausserdem wurde der Ansatz von Botosan (1997) vorgestellt, die die Arbeiten sowohl von Barry/Brown als auch von Amihud/Mendelson bzw. Copeland/Galai synthetisiert.


Aus Gründen gebotener Kürze und weil die zu ziehenden Schlussfolgerungen jeweils identisch sind, soll hier in der Zusammenfassung nur auf den Ansatz von Barry/Brown eingegangen werden. Zur Darstellung der liquiditätsorientierten Ansätze und der Arbeit von Botosan sei auf die Kapitel 3.2.2 und 3.2.3 verwiesen. Mathematisch modelliert wurden von Barry/Brown die Kapitalkosten zweier Unternehmen, die in jeder Hinsicht identisch sind. Nur die Anzahl der Renditerealisierungen in der Vergangenheit (die Return History), die gemäss der neoklassischen Finanzierungstheorie als Prognosedaten für zukünftig zu erwartende Renditen herangezogen werden können, ist unterschiedlich. Aus der Return History – so das Modell von Barry/Brown – wird der Erwartungswert der Rendite geschätzt. Je länger die Return History, desto geringer ist der Schätzfehler in Form der Varianz des Schätzers des Renditeerwartungswerts. Ein höherer Schätzfehler, sprich höhere Varianz, aber bedeutet, dass rationale Investoren den entsprechenden Titel abdiskontieren, weil sie für dieses Schätzrisiko mit höheren Ertragsaussichten kompensiert werden müssen. Kompensation durch höhere Ertragsaussichten ist aber nur ein anderer Ausdruck für höhere Kapitalkosten. Dies bedeutet folgendes: Durch eine Verlängerung der Return History können die Varianz des Schätzers des Renditeerwartungswerts verkleinert, damit die Kapitalkosten gesenkt und der Unternehmenswert erhöht werden. Dabei ist stets die Annahme implizit, dass die Renditeerwartung selbst nicht verändert wird: Der Wert bleibt gleich, es herrscht nur ein geringes Mass an Bewertungsunsicherheit. Dies wurde von Barry/Brown formal, aber auch empirisch nachgewiesen. Daraus ziehen sie folgende für die vorliegende Arbeit wichtige Schlussfolgerung: Barry/Browns Ansicht nach ist Return History bzw. deren Länge nur ein Substitut für die Menge und Qualität an verfügbarer Information über ein Unternehmen. Anstatt vergangener Renditerealisierungen können deshalb auch Daten, die nach dem Jenkinskomitee Teil des Business Reporting sind, zur Information des Kapitalmarktes verwendet werden. Damit ergibt sich als wichtigste Folgerung der Arbeit von Barry/Brown: Durch die Publikation von bewertungs-, sprich prognoserelevanten Daten kann ein Unternehmen die Menge der über es verfügbaren Informationen erhöhen, das Investitions- bzw. das Schätzrisiko und damit die Kapitalkosten senken. Insgesamt ergibt sich dabei FHWHULV� SDULEXV ein positiver Wertbeitrag im Hinblick auf das Unternehmensziel der Steigerung des Shareholder Value. Hervorgehoben wurde im letzten Satz die ceteris paribus-Bedingung, und dies aus gutem Grund. Die Erläuterung dessen leitet über zum zweiten Teil des Arguments des AICPA (vgl. .DSLWHO� �), dass nämlich durch Assurance Services durch einen


unabhängigen Dritten, den Wirtschaftsprüfer, das Reporting von Unternehmen unterstützt werden kann. Denn Barry/Brown folgend haben Unternehmen einen Anreiz, die Menge der verfügbaren Informationen auszuweiten, solange dadurch die Einschätzung der Zukunft sich inhaltlich nicht verändert, sondern die Einschätzung der Zukunft nur sicherer wird. Mathematisch ausgedrückt wie im Modell von Barry/Brown: Solange der Schätzer der Renditeerwartungen keinen anderen Wert annimmt, nur dessen Varianz kleiner wird, können Unternehmen durch Investor Relations die Kapitalkosten senken und dadurch den Unternehmenswert steigern. Dies wird auch durch das bereits vorgestellte Dividend-Discount-Modell illustriert: Wenn nur die Kapitalkosten kleiner werden, steigt der Unternehmenswert. Anders verhält es sich aber dann, wenn durch die Publikation von bewertungsrelevanten Daten nicht nur die Varianz des Schätzers verkleinert wird, sondern sich auch der Wert des Schätzers, also die Renditeerwartung, ändert. Wenn sich der Wert der Renditeerwartung erhöht, hat dies einen positiven Einfluss auf den Unternehmenswert. Im Dividend-Discount-Modell bedeutet dies einen höheren Wert des Zählers. Wenn aber der Wert der Renditeerwartung sinkt, so sinkt – zumindest isoliert betrachtet – auch der Unternehmenswert. Wenn dieser Effekt die Ursache in Business Reporting hat, dann werden zwar einerseits die Kapitalkosten gesenkt, was isoliert oder ceteris paribus betrachtet einen positiven Einfluss auf den Unternehmenswert hat, andererseits wird aber der Unternehmenswert durch die Veränderung der Renditeerwartungen gesenkt. Der aus diesen beiden Einflüssen kumulierte Werteffekt ist nun aber nicht mehr eindeutig – er kann positiv oder negativ sein. Daraus ergibt sich aber folgende wichtige Schlussfolgerungen: Unternehmen können durch Business Reporting sowohl die Renditeerwartungen als auch die Kapitalkosten beeinflussen. Wenn Unternehmen erwarten müssen, dass durch offeneres Publizitätsverhalten aufgrund informativeren Business Reportings „ bad news” kommuniziert, dadurch die Renditeerwartungen des Kapitalmarktes nach unten korrigiert werden, während gleichzeitig die damit verbundene Senkung der Kapitalkosten den negativen Werteffekt nicht überkompensiert, hat das betreffende Unternehmen den Anreiz, entweder gar nichts oder im Extremfall sogar inhaltlich falsche Informationen zu publizieren. Gleichzeitig kann aber nicht angenommen werden, dass die inhaltlich schlechten Informationen, die „ bad news” , niemals an die Öffentlichkeit dringen – dies hat das in Kapitel 1 erörterte Beispiel der Swissair illustriert: Als der Fehlschlag der Expansionsstrategie unabwendbar war, erfuhr auch die Öffentlichkeit davon. Das


Unternehmen kann deshalb durch Verzicht auf die ehrliche Darstellung der „ bad news” den Informationsdiffusionsprozess meist nur verlangsamen. Nun könnte man argumentieren, dass das Unternehmen, wenn es letztlich das Bekanntwerden der Information nur hinauszögern kann, „ bad news” auch sofort publizieren könnte. Dass Unternehmen dies trotzdem nicht stets auch tun, zeigte wiederum der Fall Swissair – die Öffentlichkeit erfuhr erst dann vom Fiasko, als es zu spät war.783 Ein eindrückliches Beispiel hierfür war auch der Fall Enron. Langfristig ergibt sich dadurch aber folgende, für das Unternehmen überaus negative Konsequenz: Der Verzicht auf offene Publizität führt dazu, dass die Investoren dem Business Reporting eines Unternehmens nicht uneingeschränkt vertrauen können, da sie ja damit rechnen müssen, nicht ehrlich informiert zu werden – „ bad news” werden verschwiegen und „ good news” werden gerne kommuniziert. Dies hat aber zur Konsequenz, dass aufgrund der dadurch insgesamt schlechteren Informationslage höhere Renditeforderungen gestellt werden. Höhere Renditeforderungen bedeuten aber, wie bereits mehrmals erwähnt, höhere Kapitalkosten. Zusammengefasst: Aufgrund des Anreizes, „ bad news” zu verschweigen, sieht sich das Unternehmen mit höheren Kapitalkosten konfrontiert. Wenn die „ bad news” aber irgendwann doch offenbar werden, dann ist das Unternehmen doppelt schlecht gestellt: Einerseits erfährt es dann den negativen Werteffekt aus der Veränderung der Renditeerwartungen doch, andererseits musste es aber auf den positiven Werteffekt aus niedrigen Kapitalkosten durch offene und ehrliche Berichterstattung ebenfalls verzichten. Dieses Argument wurde hier in sprachlicher Form referiert. In Kapitel 4.1 wurde dies durch ein im Rahmen der Dissertation entwickeltes spieltheoretisches Modell abstrakt dargelegt. Der restliche Teil des Kapitels 4 widmete sich der Frage, mit Hilfe welcher Mechanismen diese Problematik des Mangels an Glaubwürdigkeit des Reporting überwunden werden kann. Eine Möglichkeit, die den Schwerpunkt der Dissertation bildete, besteht in der Zuziehung von sogenannten Finanzintermediären, deren Aufgabe es ist, als vom Unternehmen unabhängige Spezialisten die Kommunikation des Unternehmens zu stützen und letztlich deren Glaubwürdigkeit zu erhöhen. Drei Typen von Finanzintermediären wurden eingeführt. Erstens Finanzanalysten, deren Aufgabe es im wesentlichen ist, an den Kapitalmarkt ihre durch Expertenwissen und intime Kenntnis des Unternehmens und dessen Branche gestützten Einschätzungen des zukünftigen Kursverlaufs einer Aktie zu kommunizieren. Zweitens Ratingagenturen, 783 Ein anderer Grund, warum schlechte Neuigkeiten verschwiegen werden, könnte sein, dass Hoffnung besteht, dass sich die Situation wieder verbessern könnte, sodass letztlich die schlechten Neuigkeiten niemals veröffentlicht werden müssen.


die durch Analyse der Lage des Unternehmens und direkten Zugang zu unternehmensinternen Informationen die Fähigkeit des Unternehmens, die von ihm begebenen Schuldtitel zu honorieren, durch ein kondensiertes Urteil in Form einer Ratingkennzahl bewerten. Drittens aber, und das bildet das Hauptthema von Kapitel 4, sind auch Wirtschaftsprüfer als Erbringer von Assurance Services Finanzintermediäre, deren Arbeit die Glaubwürdigkeit der Kommunikation von Unternehmen erhöhen soll.784 Begonnen wurde die Analyse der Leistungen von Wirtschaftsprüfern mit einer Diskussion der gesetzlich vorgeschriebenen Prüfung des Jahresabschlusses eines Unternehmens durch einen unabhängigen Wirtschaftsprüfer. Ziel dieser Prüfung ist es, die Gesetzes- und Ordnungsmässigkeit der Jahresrechnung, sprich die Übereinstim-mung mit den jeweiligen Rechnungslegungsstandards, festzustellen. Der Spielraum, innerhalb dessen das Unternehmen seine Lage darstellen kann, soll dadurch, dass ein unabhängiger Prüfer die Auslegung der Rechnungslegungsvorschriften überprüft, eingegrenzt werden. Die Möglichkeit des Unternehmens, selektiv nur positive Informationen zu publizieren bzw. negative zu verschweigen, wird insoweit verkleinert. Dem geschilderten Anreizproblem in bezug auf die Publikation der Financial Statements wird durch den Audit ein Riegel vorgeschoben. Da allerdings der Jahresabschluss, wie bereits oben hervorgehoben, zur Darstellung der Lage des Unternehmens längst nicht mehr ausreicht, ist auch die Prüfung dessen nur begrenzt tauglich, die Kommunikation des Unternehmens insgesamt glaubwürdiger zu machen: Wenn die Informationen, die im Jahresabschluss publiziert werden, zwar glaubwürdig, aber für eine Investitionsentscheidung nicht ausreichend sind, dann ist dadurch der Wert einer Jahresabschlussprüfung per definitionem begrenzt. Im Einklang mit der Forderung nach erweiterter Berichterstattung durch Business Reporting schlägt deshalb das AICPA vor, dass der Prüfer nicht nur einen Audit der Financial Statements durchführt, sondern weitergehende Assurance Services leistet. Assurance Services sind, wie die eingangs angeführte Definition des AICPA andeutet, nicht auf bestimmte Inhalte oder Arten von Informationen festgelegt – wie bspw. der Audit auf finanzielle Informationen aus dem Rechnungswesen –, sondern sind, wie Business Reporting, ein grundsätzlich offenes Konzept. Das Wertversprechen von Assurance Services ist, wie in der Definition ausgedrückt, dabei

Insgesamt ist aber die Neigung, dass „ bad news” verschwiegen werden, wohl eingänglich und muss an dieser Stelle, sprich in der Zusammenfassung, nicht weiter verdeutlicht werden. 784 Hervorhebenswert ist, dass sich sowohl Ratingagenturen als auch Finanzanalysten in ihrer Arbeit auf Ergebnisse der Wirtschaftsprüfung stützen.


doppelt:785 Zum einen soll das Unternehmen dabei unterstützt werden, YHUOlVVOLFKH Informationen zu kommunizieren. Darunter fällt auch die Erhöhung der Glaubwürdigkeit. Zum anderen wird dem Unternehmen auch bei der Identifikation dessen geholfen, was überhaupt kommuniziert werden soll. Es wird definiert, was für den Kapitalmarkt UHOHYDQW ist. Näher vorgestellt wurden drei Arten von Assurance Services, nämlich Performance View, Risk Advisory und SysTrust. Durch die erste Dienstleistung wird das Business Performance Measurement eines Unternehmens einer Prüfung unterzogen, durch das zweite dessen Risikomanagementsystem und durch das dritte dessen IT-Systeme. Während diese Dienstleistungen zweifellos von Interesse auch für das Management des Unternehmens sind, können doch auch Investoren davon profitieren: Sie würden von einem externen Dritten bestätigt bekommen, dass auch die über den Jahresabschluss hinausgehenden Informationen für ihre Entscheidung relevant (z.B. vollständig) sind und verlässlich abgebildet wurden. Und weiter, so die Hypothese des AICPA: Ä>��@�WKH�HQWLW\�PD\�EH�DEOH�WR�REWDLQ�ORZHU�ILQDQFLQJ�FRVWV�DQG�RU�WR�LQFUHDVH�LWV� VWRFN� SULFH�� 6XFK� EHQHILWV� FRXOG� EH� REWDLQHG� EHFDXVH� RI� WKH� DGGLWLRQDO� UHOLDEOH�

LQIRUPDWLRQ�WKDW�LV�SURYLGHG�WR�LQYHVWRUV�DQG�FUHGLWRUV�>��@´786 Das AICPA postuliert also, dass durch Assurance Services das Business Reporting des Unternehmens glaubwürdiger sei, wodurch sich eine Reduktion der Kapitalkosten ergebe.�Unternehmen können durch Assurance Services also insofern unterstützt werden, als vereitelt wird, dass sie dem Anreiz, „ bad news” zu verschweigen, nachgeben können. Dies bleibt aber blosse Hypothese und wird vom AICPA weder theoretisch noch empirisch detaillierter analysiert. Der theoretischen Modellierung dieses Anspruchs durch ein spieltheoretisches Modell, das auf jenem aufbaut, das in Kapitel 4 zur Illustration der Problematik eingeführt wurde, widmete sich .DSLWHO� �. Kapitel 5 stellt insoweit den theoretischen Hauptbeitrag und Gipfelpunkt der Dissertation dar. Das Modell und das Ergebnis der Analyse dessen sollen daher in der Folge vergleichsweise ausführlich zusammengefasst werden. Das Grundszenario ist folgendes: Ein Unternehmer verfügt über Investitionsmöglichkeiten in N identische Projekte, die zwei durch den Zufall bestimmte Realisierungen annehmen können. Mit der Wahrscheinlichkeit pG ist das Projekt erfolgreich und wird als gutes Projekt (Typ

785 Zu bemerken ist, dass sich Assurance Services nicht nur an Unternehmensexterne richten, sondern mindestens in gleichem Masse auch an das Unternehmen und dessen Entscheidungsträger selbst. In der Dissertation wird auf diese Tatsache auch entsprechend eingegangen. In der Zusammenfassung wird aber nur der an Externe gerichtete Aspekt von Assurance Services beleuchtet. 786 AICPA (1999a), keine Seitenangaben.


G-Projekt) bezeichnet. Mit der Gegenwahrscheinlichkeit 1-pG ist das Projekt aber nicht erfolgreich und gehört dem Typ B an. Ex ante weiss niemand über den konkreten Ausgang des Projekts Bescheid. Ex post erfährt zunächst der Unternehmer davon. Aufgrund eines Liquiditätsschocks wird er allerdings gezwungen, noch bevor die Öffentlichkeit von den Projektrealisierungen erfährt, alle Projekte am Kapitalmarkt zu platzieren. Konstitutiv für das Modell ist folgende Anreizproblematik, der sich der Unternehmer ausgesetzt sieht: Zum Verkauf gezwungen, möchte der Unternehmer den maximalen Preis für die Projekttitel erhalten. Deshalb will er ein Projekt stets als Typ G-Projekt darstellen und dafür den entsprechenden Preis lukrieren. Er kommuniziert an die Anleger also stets, dass er Typ G-Projekte verkauft. Dies ist der Kern der oben geschilderten Problematik, dass „ bad news” verschwiegen werden sollen. Die Investoren durchschauen aber diese Anreizproblematik und schenken der Kommunikation keinen Glauben. Sie kaufen die Projekttitel zu einem Durchschnittspreis vermindert um einen Risikoabschlag, der sich aufgrund der Unsicherheit darüber ergibt, welches Projekt – ein gutes oder ein schlechtes – nun tatsächlich gekauft wird. Dieser Risikoabschlag in Form der Varianz der Renditeerwartungen wird im Modell wie bei Barry/Brown interpretiert als Kapitalkosten aufgrund von ungenügender Information. Die Einführung eines zusätzlichen Spielertyps, nämlich eines Wirtschaftsprüfers, der Assurance hinsichtlich der Projektrealisierung leisten kann, dient allerdings dazu, diese Anreizproblematik zu entschärfen und die Kapitalkosten zu reduzieren. Allerdings, und dies ist die eigentlich interessante Annahme, ist der Prüfer selbst nicht in jedem Fall ehrlich.787 Es gibt nämlich drei Typen von Prüfern: Erstens jene, die stets ehrlich sind und eine umfangreiche und entsprechend kostenintensive Prüfung durchführen. Zweitens jene, die aufgrund inferiorer Prüftechnologie, die weniger kostet als die Prüfung durch die ehrlichen Prüfer, nicht in der Lage sind, eine fundierte Aussage über die tatsächliche Projektrealisierung zu machen. Diese Prüfer bestätigen aufgrund

787 Auch an dieser Stelle sei noch einmal darauf hingewiesen, dass dadurch keineswegs ausgedrückt werden soll, Wirtschaftsprüfer oder eine Mehrheit aller Wirtschaftsprüfer seien grundsätzlich unehrlich. In realiter ist vermutlich eher das Gegenteil der Fall: Die überwiegende Mehrheit aller Wirtschaftsprüfer agiert ehrlich, dem Code of Ethics ihres Berufsstands getreu. Dennoch kann nicht ausgeschlossen werden, dass einzelne Wirtschaftsprüfer opportunistisch oder unehrlich agieren, wenn der Ehrlichkeit zuwiderlaufende ökonomische Interessen ins Spiel kommen. So wird auch die Debatte um die Vereinbarkeit von Prüfung und Consulting durch ein und denselben Wirtschaftsprüfer verständlich – kann der Prüfer tatsächlich unabhängig und in seinem Urteil unbeeinflusst bleiben, wenn ein grosser Teil des Honorars von einem Klienten nicht aus der Prüfung, sondern eben aus der Beratung kommt? Anders ausgedrückt: Lassen Prüfer, wenn sie wirtschaftlich in erheblichem Masse abhängig von einem Mandanten sind, vielleicht nicht die gleichen hohen Standards bei der Prüfung walten, als wenn dies nicht der Fall wäre? Hervorgehoben muss allerdings auch werden, und dies illustriert der Fall Enron treffend, dass durch ein einziges möglicherweise opportunistisch agierendes Prüfungsteam, das eben mit der Prüfung von Enron befasst war, die Reputation einer ganzen Prüfungsgesellschaft, ja eines ganzen Berufsstandes gefährdet sein kann.


Mangels an anderweitiger Information stets die Kommunikation des Unternehmens, es liege ein Typ G-Projekt vor. Drittens aber gibt es opportunistische Prüfer, die sich sowohl ehrlich als auch unehrlich verhalten können und ihr Verhalten allein durch den erwarteten maximalen finanziellen Vorteil determinieren. Sie sind folgendem Tradeoff ausgesetzt: Wenn sie sich ehrlich verhalten wollen, müssen sie die kostenintensive Prüftechnologie einsetzen und verringern bei gleichbleibendem Honorar für Assurance Services ihren Periodengewinn; wenn sie sich unehrlich verhalten, daher auch nur die kostengünstige Prüftechnologie einsetzen und die Kommunikation des Unternehmers in jedem Fall bestätigen, riskieren sie, als unehrliche Prüfer entlarvt zu werden und dadurch Reputationsverluste zu erleiden. Diese Reputationsverluste können dazu führen, dass sie in Zukunft nicht mehr als Prüfer eingesetzt werden. Hier kann wieder der Fall Enron als praktische Illustration herangezogen werden: Der CEO des mit der Prüfung beauftragten Unternehmens Arthur Andersen meinte, dass Arthur Andersens Reputation aufgrund des Debakels auf dem Spiel stehe.788 Die Ergebnisse der Analyse dieser Situation mit Hilfe spieltheoretischen Instrumentariums können in allgemeiner Form kurz skizziert werden.

• Die Motivation des Unternehmens, für Typ G-Projekte Assurance zu kaufen, ist klar – diese Projekte können keinesfalls als Typ B identifiziert werden, während Typ B-Projekte, die Assurance beziehen, riskieren, als Typ B-Projekte durch ehrlich handelnde Prüfer identifiziert zu werden. Ein Typ G-Projekt, das Assurance bezieht, kann deshalb nach erfolgter Assurance mit grösserer Sicherheit dem Typ G zugeordnet werden. Grössere Sicherheit bedeutet aber geringeres Risiko, sprich geringere Varianz der Renditerealisierung. Dies wiederum bedeutet geringere Kapitalkosten. Im Extremfall, der in spieltheoretischer Terminologie als Separating zu bezeichnen ist, sinken die Kapitalkosten im Modell sogar auf Null. Genau dann nämlich, wenn nur Typ G-Projekte Assurance beziehen, wird allein durch den Bezug von Assurance klar, dass es sich mit absoluter Sicherheit um ein Typ G-Projekt handelt. Unsicherheit über die Typzuordnung liegt nicht mehr vor, die Kapitalkosten sinken in dieser idealen Welt auf Null.

• Aber auch Typ B-Projekte können eine Motivation haben, Assurance zu beziehen. Wenn sie nämlich niemals Assurance beziehen, dann ist allein

788 Vgl. O’Connell (2002), keine Seitenangaben.


aufgrund dessen klar, dass sie vom Typ B sind.789 Wenn sie aber Assurance beziehen, ist die Wahrscheinlichkeit, als Typ B-Projekte identifiziert zu werden, nicht 100%. Es kann daher passieren, dass sie auch nach einer Prüfung immer noch für Typ G-Projekte gehalten werden. Oben wurde aber ausgeführt, dass ein Projekt, das auch nach dem Bezug von Assurance noch immer für ein Typ G-Projekt gehalten wird, mit niedrigeren Kapitalkosten zu rechnen hat. Insofern profitieren auch Typ B-Projekte von Assurance.

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Die theoretischen Ergebnisse wurden durch einen empirischen Teil komplettiert. Aufgrund der Tatsache, dass die Thematik Assurance Services im deutschen Sprachraum noch sehr wenig beforscht ist, wurde eine Untersuchung und ein Untersuchungsdesign explorativen Charakters gewählt. Im Rahmen von Experteninterviews mit den Vertretern der sogenannten Big Five, den fünf grössten weltweit operierenden Wirtschaftsprüfungsunternehmen790 und damit den grössten Anbietern von Assurance Services, wurde versucht, eine Bestandsaufnahme des Marktes für Assurance Services in der Schweiz, Deutschland und Österreich zu geben sowie die aus dem theoretischen Teil gewonnenen Erkenntnisse zu spiegeln. Konkret sollte herausgefunden werden, was sich hinter dem Begriff Assurance Services verbirgt und welche Services unter diesem Schlagwort angeboten werden.

789 Streng genommen kann allerdings der Fall eintreten, dass Assurance prohibitiv teuer ist, sodass auch Typ G-Projekte keine Assurance beziehen. Für diesen Fall werden Typ B-Projekte nicht automatisch als Typ B-Projekte identifiziert, wenn sie keine Assurance beziehen. 790 Es sind dies, in alphabetischer Reihenfolge: Arthur Andersen, Deloitte & Touche, Ernst & Young, KPMG und PricewaterhouseCoopers.


Darüber hinaus galt es zu ergründen, welche die Zielgruppen von Assurance Services sind, wie die Ergebnisse an die Zielgruppen kommuniziert werden und welchen Nutzen diese daraus ziehen. Ausserdem war von Interesse, wie Assurance Services von anderen Dienstleistungen, wie Beratung, Rating- und Analystenservices, abgegrenzt werden. In allen drei Ländern werden Assurance Services von den untersuchten Unternehmen angeboten. Allerdings ist der Entwicklungsstand jeweils unterschiedlich. In Österreich werden Assurance Services, und insbesondere die im Rahmen der Arbeit besonders interessierenden Dienstleistungen Risk Advisory, Performance View und SysTrust, vom Grossteil der Befragten als Teil der gesetzlich vorgeschriebenen Jahresabschlussprüfung angesehen. Audit wird nun eben unter dem Schlagwort Assurance Services geführt. In Deutschland und auch der Schweiz hingegen wurde das Konzept von Assurance Services intensiver rezipiert. Zwar wird darauf hingewiesen, dass auch im Rahmen des Audit vermehrt Geschäftsrisiken und Systemüberlegungen Raum gegeben wird, allerdings werden auch eigene, über den Audit hinausgehende Assurance Services in diesem Zusammenhang angeboten. Risk Advisory und SysTrust-Engagements liegen bereits vor, an der Thematik Performance View wird noch gearbeitet. Bevor entsprechende Engagements allerdings eingegangen werden können, ist klarzustellen, nach welchen Standards Assurance geleistet wird. Dementsprechend wird intern in manchen der Wirtschaftsprüfungsunternehmen an einem möglichen Soll-Standard für Performance View bereits gearbeitet. Insgesamt kann deshalb festgehalten werden, dass Assurance Services in Österreich gerade erst rezipiert, während in der Schweiz und Deutschland diese Services bereits getrennt vom Audit angeboten werden. Hinsichtlich der Zielgruppen wird von den Befragten in allen drei Ländern hervorgehoben, dass die primären Adressaten und damit auch Nutzniesser von Assurance Services der Vorstand, der Aufsichts- und der Verwaltungsrat sind. An ihren Bedürfnissen bemisst sich das Assuranceengagement, allein an sie werden die Ergebnisse kommuniziert. Damit wird folgender Zweck verfolgt: Sie sollen hinsichtlich der Gegenstände, für die Assurance geleistet wird, zusätzliche Sicherheit haben. Dies wiederum soll es ihnen ermöglichen, die von ihnen zu treffenden Entscheidungen besser und weniger risikobehaftet zu treffen. Insoweit stehen Assurance Services also im Einklang mit dem Konzept des AICPA nach „ decision usefulness“ . Allerdings gilt dies nur für unternehmensinterne Adressaten, an denen allein im deutschsprachigen Raum Assurance Services derzeit ausgerichtet sind. Unternehmensexterne, insbesondere der Kapitalmarkt, werden heute nicht als


eigenständige Zielgruppe von Assurance Services definiert. Einige Befragte in Deutschland und auch der Schweiz gaben allerdings an, dass in Zukunft insbesondere im Hinblick auf Value Reporting/Performance View eine Öffnung der Zielgruppen in Richtung Kapitalmarkt und damit einhergehend auch die Kommunikation der Ergebnisse an den Kapitalmarkt zu erwarten sei. Hier bleibt also festzuhalten: Das theoretische Modell versuchte zu belegen, dass Assurance Services kapitalkostensenkende Wirkung haben. 'LHVH� +\SRWKHVH� NRQQWH� HPSLULVFK� ZHGHU�EHVWlWLJW� QRFK� YHUZRUIHQ� ZHUGHQ�� HLQH� hEHUSU�IXQJ� ZDU� QlPOLFK� QLFKW� P|JOLFK�� GD�

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ZHUGHQ� Hinsichtlich der Frage der Abgrenzung von Assurance Services zu anderen Dienstleistungen wurden explizit die Grenzen zu Beratung, Rating und Analystenservices erfragt. Die Grenze zur Beratung wurde von allen Befragten als fliessend angesehen, eine strikte Trennung sei aber auch nicht sinnvoll: Denn allein durch das Angebot von Beratung und den damit verbundenen Erwerb von Know How könnten auch Assurance Services kompetent angeboten werden. Rating- und Analystenservices wurden vom Grossteil der Befragten nicht als Konkurrenzprodukte zu Assurance Services empfunden. Vielmehr herrschte die Meinung vor, dass Assurance Services bzw. deren Ergebnisse als Grundlage für die Arbeit von Ratingagenturen und Analysten dienen können. Allerdings waren drei Befragte aus Deutschland schon der Ansicht, dass insbesondere zum Rating ein gewisses Konkurrenzverhältnis bestehe; Wirtschaftsprüfer hätten schliesslich das Know How, diese Dienstleistungen anzubieten. Insgesamt kann hinsichtlich des Entwicklungsstandes von Assurance Services im deutschen Sprachraum folgendes festgehalten werden:

• Das Konzept von Assurance Services wurde in allen drei Ländern rezipiert, allerdings werden Assurance Services in Österreich grossteils als im Rahmen des Audit angesiedelte Tätigkeiten angesehen. In Deutschland und der Schweiz hingegen werden bereits eigenständige, über den Audit hinausreichende Assurance Services insbesondere im Bereich Risiko und IT angeboten.

• Assurance Services sind derzeit, anders als es das erwähnte theoretische Modell erwarten liesse, ausschliesslich an unternehmensinternen Adressaten ausgerichtet, nicht an unternehmensexternen Zielgruppen. Dementsprechend werden auch die Ergebnisse von Assurance Services nur an das Unternehmen selbst kommuniziert.


In der Diskussion der Ergebnisse der empirischen Erhebung (vgl. Kapitel 6.4) wurde versucht zu ergründen, warum Assurance Services im deutschen Sprachraum von Unternehmen nicht als Möglichkeit zur Unterstützung ihres Business Reporting eingesetzt werden. Zwei Kategorien von Gründen wurden ausgemacht.

• Erstens, wenn Unternehmen Business Reporting als wenig sinnvoll ansehen, dann ist klar, warum auch keine Assurance Services zur Unterstützung des Business Reporting bezogen werden. Zwar sind auch Unternehmen im deutschen Sprachraum zunehmend auf Kapital von Börsen angewiesen und bekommen dieses nur, wenn sie eine ausreichende Publizität zeigen. Aber die Kapitalmarktorientierung ist in der Schweiz, Deutschland und in Österreich längst nicht so hoch wie bspw. in den USA. Dazu kommt eine traditionell hohe Publizitätsscheu von Unternehmen im deutschsprachigen Raum, der die Angst zugrundeliegt, durch Reporting mache man nur den Konkurrenten sensible Informationen zugänglich. Allerdings ist zu erwarten, dass sich die Kapitalmarktorientierung von Unternehmen in Deutschland, der Schweiz und Österreich in Zukunft nur verstärken wird. Dies impliziert aber eine offenere Kommunikationskultur und einen grösseren Stellenwert von Business Reporting und damit potentiell auch von Assurance Services.

• Zweitens haben – so wurde in den Interviews mit den Wirtschaftsprüfern der Eindruck gewonnen – Unternehmen derzeit zumeist nicht den Eindruck, durch Assurance Services könne Business Reporting unterstützt werden. Besonders drei Argumente wurden hierfür ins Spiel gebracht: Erstens, Assurance Services bezögen sich vor allem auf Informationen, die nur für interne Adressaten bestimmt seien. Bspw. seien Informationen über das Risikomanagementsystem eines Unternehmens nur für dessen Management relevant. Dass dies nicht so ist, stellen bspw. die Analysen des Jenkinskomitees klar, aus denen hervorgeht, dass Investoren grundsätzlich an allen Informationen interessiert sind, die auch das Management benötigt. Zweitens, Unternehmen seien auch allein, ohne Unterstützung durch einen Wirtschaftsprüfer stets glaubwürdig. Eine Bestätigung laufe deshalb sozusagen ins Leere. Auch dieses Argument kann im Lichte des Konkurses von Enron als wenig stichhaltig angesehen werden: Enron, ein hoch angesehenes Unternehmen, gab über Jahre hinaus über die ihm aus komplexen Finanztransaktionen entstehenden Risiken eben keinerlei Auskunft an den Kapitalmarkt. Drittens schliesslich wurde das Argument gebracht, da für Assurance Services keine im Rahmen des Audits anzuwendenden Standards existieren, könnten die Ergebnisse nicht


veröffentlicht werden. Denn Wirtschaftsprüfer sähen sich dadurch ungebührlich hohen Risiken ausgesetzt, während die Adressaten die Ergebnisse nicht korrekt interpretieren könnten, weil eben kein Interpretationsrahmen in Form eines Regelwerks vorliege. Auch dieses Argument ist allerdings nicht sehr stark. Bspw. durch eine Veröffentlichung der Grundsätze, die der beauftragte Wirtschaftsprüfer angewendet hat, wäre der Kapitalmarkt sehr wohl imstande, die Ergebnisse korrekt auszulegen.

Insgesamt ist deshalb in der Zukunft von einer zunehmenden Bedeutung von Assurance Services auszugehen. Damit einhergehen wird auch die Erweiterung der Zielgruppen um Externe, bis hin zur Kommunikation der Ergebnisse an den Kapitalmarkt. Dies bedeutet – und das bestätigen auch einige Befragte insbesondere in Deutschland –, dass eine Einbeziehung des Wirtschaftsprüfers in die Investor Relations deshalb denkbar sei. Beschleunigt wird dieser Prozess sicher durch Unternehmenskrisen wie jene von Enron, im Zuge deren die Frage der Verlässlichkeit des Business Reporting von Unternehmen mit einem Schlag in den Brennpunkt öffentlichen Interesses rückt. Aber auch Wirtschaftsprüfer sind in der Folge gefordert. Zum einen lastet mit dem Konkurs Enrons auch eine Hypothek auf dem Ruf von Wirtschaftsprüfungsgesellschaften insgesamt. Schliesslich wurde Enron durch Arthur Andersen, ein Big Five-Unternehmen geprüft, das in den letzten Jahren jeweils ein uneingeschränktes Testat erteilte. Zum anderen bietet die Krise aber für Wirtschaftsprüfer auch die Chance, sich als Instanz zu etablieren, die im Dienste der Anteilseigner eines Unternehmens sicherstellt, dass Unternehmen Risiken wie jene, denen Enron ausgesetzt war, gerade nicht verschweigen. Dazu ist aber auch eine Änderung des Selbstverständnisses von Wirtschaftsprüfern vonnöten, die sich bislang ausschliesslich ihrem Auftraggeber verpflichtet fühlen. Im Falle von Assurance Services ist der Auftraggeber aber, wie die Interviews ergeben haben, zumeist das Management. Und dieses ist eben oft nicht daran interessiert, dass „ bad news“ offengelegt werden. Letzten Endes – und das zu zeigen war auch das Ziel dieser Arbeit – sollen Assurance Services aber den Anteilseignern des Unternehmens nutzen: Assurance Services sollen den Anteilseignern ermöglichen, in das Business Reporting eines Unternehmens Vertrauen zu haben.

�� $XVEOLFN�Die theoretische Untersuchung machte zwar deutlich, dass Assurance Services von Unternehmen zum Zwecke der Erhöhung der Glaubwürdigkeit ihrer Kommunikation eingesetzt werden können. Das Modell fusste dabei aber, wie alle Modelle, auf vereinfachenden Annahmen. Insbesondere die Annahme von N gleichartigen Projekten


mit binomialer Ergebnisausprägung, des Vorhandenseins von Liquiditätsschocks und von lediglich zwei Betrachtungsperioden lassen genügend Raum für eine Erweiterung des Modells. Dennoch ist der Autor der Meinung, dass weitere Forschung nicht so sehr im theoretischen wie im empirischen Bereich angesiedelt sein sollte. Denn die empirische Untersuchung ergab ganz klar, dass im deutschen Sprachraum Assurance Services nicht bzw. QRFK nicht als Mittel der Investor Relations zum Zwecke der Unternehmenswertoptimierung angesehen werden. Die theoretisch formulierte Hypothese, dass Assurance Services kapitalkostensenkend sind, ist deshalb QRFK nicht falsifizierbar. Für die Zukunft kann erwartet werden – und auch das ergab die empirische Untersuchung –, dass zunächst Assurance Services nicht mehr primär an interne Entscheidungsträger adressiert werden, sondern auch an die Investment Community insgesamt. Dies würde eine weitere, auch hypothesenprüfende Beschäftigung mit dem Themenkreis Assurance Services und Auswirkung auf die Kapitalkosten – ggf. unter Vorschaltung einer weiteren Bestandsaufnahme im deutschsprachigen Markt für Assurance Services – ermöglichen. Parallel dazu ist sicherlich auch der bereits reifere Markt für Assurance Services im anglo-amerikanischen Sprachraum zu beforschen. Resümierend kann deshalb festgehalten werden, dass vorliegende Dissertation einen ersten, auch empirisch gestützten Einstieg in die Thematik Assurance Services und deren Wirkung auf Kapitalkosten liefert, für zukünftige Forschung aber breiter Raum sowohl in theoretischer als auch empirischer Hinsicht bleibt.

Seite 302 Anhang

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�� ,QWHUYLHZOLVWH�Die Interviewten Personen werden für Deutschland, Österreich und die Schweiz jeweils getrennt in alphabetischer Reihenfolge angeführt. Alle Befragten sind im Bereich Assurance, unter den auch der klassische Bereich Wirtschaftsprüfung fällt, beschäftigt. Aus Gründen der Einheitlichkeit wurden alle akademischen Titel weggelassen, da die Gepflogenheiten der Anführung in den jeweiligen Ländern unterschiedlich sind.

�� 'HXWVFKODQG�

Hr. Chr. Gross, Arthur Andersen Deutschland, Telephoninterview durchgeführt am 8. November 2000 Fr. K. Kremer, Ernst & Young Deutschland, Telephoninterview durchgeführt am 22. Januar 2001 Hr. Th. Küster, PricewaterhouseCoopers Deutschland, Telephoninterview durchgeführt am 16. November 2000 Hr. P. Möller, KPMG Deutschland, Telephoninterview durchgeführt am 24. November 2000 Hr. K. Plendl, Deloitte & Touche Deutschland, Telephoninterview durchgeführt am 24. November 2000

�� 6FKZHL]�

Hr. S. Bachmann, PricewaterhouseCoopers, Interview durchgeführt am 7. Juli 2000 Hr. A. Canepa, Ernst & Young Schweiz, Interview durchgeführt am 7. Juli 2000 Hr. E. Ohlund, Arthur Andersen Schweiz, Interview durchgeführt am 7. Juli 2000 Fr. A. Smith, Deloitte & Touche Schweiz, Interview durchgeführt am 30. Juni 2000 Hr. R. Züger, KPMG Schweiz, Interview durchgeführt am 30. Juni 2000

Anhang Seite 303

�� gVWHUUHLFK�

Hr. A. Brogyanyi, Ernst & Young Österreich, Interview durchgeführt am 28. Juni 2000 Hr. G. Prachner, PricewaterhouseCoopers Österreich, Interview durchgeführt am 2. Juni 2000 Hr. O. Strobich, Arthur Andersen Österreich, Interview durchgeführt am 6. Juni 2000 Hr. N. Schaffer, Deloitte & Touche Österreich, Interview durchgeführt am 28. Dezember 2000 Von Fr. E. Broinger, KPMG Österreich, wurde der Fragebogen per e-mail schriftlich am 14. November 2000 beantwortet

�� ,QWHUYLHZOHLWIDGHQ�Im folgenden wird der Interviewleitfaden wiedergegeben, der in Form eines gefalteten, beidseitig bedruckten DIN A3-Blattes an die Interviewten vor dem tatsächlichen Interview versandt wurde. Formatierungen und Seitenumbrüche sind wie im Original.

Seite 304 Anhang

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([SHUWHQJHVSUlFK�LP�5DKPHQ�GHV�'LVVHUWDWLRQVSURMHNWV�Ä$VVXUDQFH�6HUYLFHV��%HVWDQGVDXIQDKPH�GHV�GHXWVFKVSUDFKLJHQ�0DUNWV�DQKDQG�HLQHU�%HIUDJXQJ�GHU�%LJ�

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Das Dissertationsprojekt wird im Rahmen eines wirtschaftswissenschaftlichen Doktoratsstudiums an der Universität St. Gallen, Schweiz, ausgeführt. Die Dissertation wird von den Herren 3URI��7��)OHPPLQJ�5XXG��3K', Geschäftsführender Direktor des Instituts für Accounting, Controlling und Auditing, Universität St. Gallen, als Referent und 3URI��0DJ��'U��$QGUHDV� *U�QELFKOHU, Schweizerisches Institut für Banken und Finanzen, Universität St. Gallen, und Vorstandsdirektor der Steiermärkischen Bank und Sparkassen AG, als Korreferent betreut. Das Projekt wird weiters durch ein Doktoratsstipendium der gVWHUUHLFKLVFKHQ�$NDGHPLH�GHU�:LVVHQVFKDIWHQ�gefördert.

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Ausgehend von einer immer stärker werdenden .DSLWDOPDUNWRULHQWLHUXQJ auch im deutschen Sprachraum soll die Frage gestellt werden, inwieweit börsengelistete Unternehmen durch eine zielgerichtete, seriöse .RPPXQLNDWLRQVSROLWLN ihren :HUW�RSWLPLHUHQ� können. Nach Ansicht des American Institute of Certified Public Accountants (AICPA), der US-amerikanischen Branchenorganisation der Wirtschaftsprüfer, seien Wirtschaftsprüfer durch Bereitstellung von sogenannten $VVXUDQFH� 6HUYLFHV� in der Lage, den Informationswert der Unternehmenskommunikation nachhaltig zu steigern und damit zur Wertoptimierung des Unternehmens beizutragen. Assurance Services werden dabei als „LQGHSHQGHQW�SURIHVVLRQDO�VHUYLFHV�WKDW�LPSURYH�WKH�TXDOLW\�RI�LQIRUPDWLRQ��RU�LWV�FRQWH[W��IRU�GHFLVLRQ�PDNHUV“ definiert. Durch Assurance Services soll also Entscheidungsträgern jeder Art geholfen werden, fundiertere, mit weniger Unsicherheit und Risiko behaftete Entscheidungen zu treffen, indem deren Informationsbasis verbessert wird.

Ausführlichere Erläuterungen zur Sichtweise des AICPA zur Thematik der Assurance Services bietet die Homepage http://www.aicpa.org unter dem Schlagwort “Assurance”.

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Das Ziel der Dissertation ist zweigeteilt: Zum einen soll mittels Expertengesprächen mit massgeblichen Vertretern der Big Five festgestellt werden, welche %HGHXWXQJ� $VVXUDQFH�6HUYLFHV� LP� GHXWVFKHQ� 6SUDFKUDXP� zukommt. Zum anderen soll in WKHRUHWLVFKHU und HPSLULVFKHU Arbeit das Postulat des AICPA, dass Assurance Services NDSLWDONRVWHQVHQNHQGH�E]Z��ZHUWVWHLJHUQGH�(IIHNWH�haben können, analysiert werden.

Anhang Seite 305

,��,QWHUYLHZOHLWIDGHQ�Das AICPA propagiert in dem Report of the Special Committee on Assurance Services die Ausweitung der Dienstleistungspalette traditioneller Wirtschaftsprüfung, um neben der Prüfung des Jahresabschlusses auch andere, möglicherweise bewertungsrelevantere Informationen mit dem Gütesiegel einer Bestätigung durch eine unabhängigen Wirtschaftsprüfer versehen zu können. Der traditionelle Audit soll damit in Richtung eines umfassenderen, flexibleren Konzepts, - den Assurance Services - erweitert werden.

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Ist der Begriff Assurance Services in Ihrem Unternehmen und in Ihrer Branche geläufig? Was verstehen Sie unter Assurance Services?

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Welche sind Ihrer Meinung nach die Zielgruppen von Assurance Services?

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Unterscheiden sich die Zielgruppen eines traditionellen Audit-Auftrags von denen eines Assurance-Auftrags?

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Welchen Nutzen bieten Assurance Services Ihrer Meinung nach den unterschiedlichen Zielgruppen?

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Wer ist typischerweise der Auftraggeber von Assurance Services, der auch die Kosten dafür trägt?

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Verfolgt Ihre Gesellschaft eine Erweiterung der Dienstleistungspalette in Richtung Assurance Services? Warum sehen Sie sich dazu veranlasst?

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Welche Bedeutung nehmen Assurance Services in Ihrem Geschäftsbereich der Prüfung ein? Welche Trends sind Ihrer Meinung nach für die Zukunft (in den nächsten beiden Jahren vs. in 5-10 Jahren) abschätzbar?

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Das AICPA geht davon aus, dass die Informationen, die von Unternehmen über den Jahresabschluss kommuniziert werden, den Adressaten nicht ausreichen. Wie beurteilen Sie diese Ansicht?

Seite 306 Anhang

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Welche Art von Informationen sollen im Bereich Assurance Services einbezogen werden?

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Welche Arten von Assurance Services bietet Ihre Gesellschaft an? Sind alle Arten von Assurance Services jeweils auf alle Zielgruppen ausgerichtet?

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Das AICPA identifiziert insbesondere die Assurance Services „Risk Assessment“ (1), „Business Performance Measurement“ (2) und „Systems Reliability“ (3). Durch (1) soll das Risikomanagementsystem einer Organisation bewertet und festgestellt werden, ob alle relevanten Risiken identifiziert sind und adäquate Risikosteuerungsmechanismen existieren. (2) basiert auf dem Grundgedanken der Notwendigkeit eines funktionierenden Performance Measurement Systems für eine effektive Unternehmenssteuerung und soll die Relevanz und Verlässlichkeit der durch das Performance Measurement System generierten Informationen beurteilen helfen. (3) ist gewissermassen eine Komplementärfunktion zu (1) und (2), wodurch die Qualität der informationsgenerierenden Systeme geprüft werden soll.

Bietet Ihre Gesellschaft Dienstleistungen an, die diesem Bereich zuzuordnen sind?

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Das Resultat der Jahresabschlussprüfung soll der Bestätigungsvermerk sein. Welches Resultat haben die Assurance-Engagements Ihrer Gesellschaft?

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Falls überhaupt, an wen wird das Resultat der Assurance Engagements kommuniziert? Nehmen Sie eine Differenzierung hinsichtlich des Detaillierungsgrades der Kommunikation bei unterschiedlichen Zielgruppen vor?

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Welche Präferenzen beobachten Sie bei Ihren Klienten hinsichtlich der Publikation der Ergebnisse von Assurance Services?

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Sehen Ihre Klienten Ihrer Meinung nach die Publikation als eine Möglichkeit der Kapitalmarktkommunikation im Rahmen Ihrer Investor Relations Anstrengungen?

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Betrachten Sie die Investment Community als Adressaten von Assurance Services, denen die Ergebnisse auch zu kommunizieren sind?

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Anhang Seite 307

Engagement und dessen Kommunikation? Ist dabei zwischen Eigen- und Fremdkapitalgebern zu unterscheiden?

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In welcher Form sind Ergebnisse von Assurance Engagements - wenn überhaupt -interessierten Investoren zugänglich?

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Durch Assurance Services werden möglicherweise wichtige Informationen über das Unternehmen auch der Konkurrenz zugänglich. Wie beurteilen Sie diese Problematik?

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Die Abgrenzung von Assurance Services zur Beratung ist nicht immer zweifelsfrei möglich. Wodurch grenzen Sie Assurance Services zur Beratung ab?

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Sehen Sie durch die teilweise fliessenden Grenzen zwischen Beratung und Wirtschaftsprüfung möglicherweise die Unabhängigkeit des Wirtschaftsprüfers beeinträchtigt? In welcher Form reagieren Sie darauf (bspw. interne Trennung von Prüfungs- und Beratungsabteilungen)?

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Sind Sie der Meinung, dass Assurance Services möglicherweise als Konkurrenzprodukt zu Analystenservices gesehen werden? Falls ja, wie kann eine sinnvolle Abgrenzung erzielt werden?

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Sind Sie der Meinung, dass Assurance Services möglicherweise als Konkurrenzprodukt zu den Services von Rating Agenturen gesehen werden? Falls ja, wie kann eine sinnvolle Abgrenzung erzielt werden?

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Mag. Stephan Eder Harmonieg. 3/5 A-1090 Wien

Tel.Nr.: +43 1 319 22 19 E-mail: [email protected]

Seite 308 Literaturverzeichnis

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7LWVFKHU�� 6��:RGDN�� 5��0H\HU�� 0�� HW� DO�� Methoden der Textanalyse: Leitfaden und Überblick, Opladen/Wiesbaden. 7RVR�� $�� Veränderte Rahmenbedingungen der Abschlußprüfung und ihre Konsequenzen für die Prüfungsqualität, Diss. Wirtschaftsuniv. Wien. 7UDEHUW�� 0�� New Services in a Changing Environment, In: Ohio CPA Journal, Jg. 58, Nr. 1, keine Seitenangaben*. 7U|OOHU�� /�� Möglichkeiten zur Schließung der Erwartungslücke bei der Prüfung deutscher Konzernabschlüsse: Verbesserung der Konzernrechnungslegung und deren Prüfung im Kontext der Internationalisierung, Frankfurt a. M. et al., Zugl. Diss. Univ. Siegen 1999. 8OULFK�� 3�� Wirtschaftsethische Grundlagen einer lebensdienlichen Marktwirtschaft, 2. Aufl., Bern, Stuttgart, Wien. 9LHW]H�� $�� Accounting for financial risk management in non-financial corporations – Is fair value accounting for financial instruments the solution?, Diss. Univ. St. Gallen. YRQ� :\VRFNL�� .�� Die Kapitalflußrechnung als Teil des Anhangs börsennotierter Unternehmen, In: Dörner, D./Menold, D./Pfitzer, N. (Hrsg.): Reform des Aktienrechts, der Rechnungslegung und Prüfung. KonTraG – KapAEG – EuroEG – StückAG, Stuttgart, S. 439-508. :HH�� +�� Enron in Perfect Hindsight, In: BusinessWeek Online, http://www.businessweek.com:/print/bwdaily/dnflash/dec2001/nf20011219_8118.htm?mainwindow vom 3. 1. 2002. :HL�HQEHUJHU�� %�� (�� Ökonomische Analyse des Prüferwechsels – Eine Untersuchung des § 319 Abs. 3 Nr. 6 HGB, In: Dörner, D./Menold, D./Pfitzer, N. (Hrsg.): Reform des Aktienrechts, der Rechnungslegung und Prüfung, Stuttgart, S. 617-647.


:LOVRQ�� $�� &��:DWHUV�� *�� Reporting Comprehensive Income, In: The National Public Accountant, Jg. 43, Nr. 1, keine Seitenangaben*. :LUWVFKDIWVSU�IHUNDPPHU� �� International Standards on Auditing (ISAs) – Internationale Prüfungsgrundsätze. Autorisierte Übersetzung der Verlautbarungen der IFAC. Stand: Januar 2000, Stuttgart. :|KH�� *��%LOVWHLQ�� -�� Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 8. Aufl., München. :ROI��.��5XQ]KHLPHU��%�� Risikomanagement und KonTraG: Konzeption und Implementierung, Wiesbaden. :RORVN\��+��:��6WHYHQV��0��*��.DKDQ��6�� What Does the Future Hold for Accountants?, In: The Practical Accountant, Jg. 30, Nr. 12, keine Seitenangaben*. <RKQ�� 7�� Information Asymmetry around Earnings Announcements, In: Review of Quantitative Finance and Accounting, Jg., Nr., S. <RXQJ��(�� Measures that Matter, New York. =HOOQHU�� :��)RUHVW�� 6�� $��7KRUQWRQ� (�� HW� DO�� The Fall of Enron, In: BusinessWeek Online, http://www.businessweek.com:/print/magazine/content/01_51/ b3762001.htm?mainwindow vom 03. Januar 2002. Mit * versehene Publikationen wurden elektronisch von Proquest Direct bezogen und verfügen über keine Seitenangaben.

/HEHQVODXI� Name: Stephan Eder Geburtstag: 31. Juli 1975 Geburtsort: Vöcklabruck, Oberösterreich Nationalität: Österreich

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10/1998-03/2002: Doktoratsstudium an der Universität St. Gallen (HSG), Schweiz, Promotion zum Dr. oec. 10/1994-05/1998: Studium der Handelswissenschaften an der Wirt- schaftsuniversität Wien, Österreich, Sponsion zum Mag. rer. soc. oec. 09/1997-01/1998: CEMS-Austauschsemester an der Université Catholique de Louvain, Belgien, Abschluss als Master of CEMS 09/1985-06/1993: Bundesrealgymnasium Steyr, Österreich

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Seit 05/2001: Tätigkeit als Berater bei McKinsey & Company, Inc., Wien, Österreich 09/1999-12/1999: Tätigkeit als Summer Associate bei McKinsey & Company, Inc., Wien, Österreich 10/1998-09/1999: Tätigkeit als Lehrstuhlassistent am Institut für Accounting, Controlling und Auditing (vormals Institut für Rechnungs- legung und Controlling) der Universität St. Gallen (HSG), Schweiz 07/1998-09/1998: Tätigkeit als Summer Fellow bei McKinsey & Company, Inc., Düsseldorf, Deutschland 06/1997-07/1997: Internship bei Rover Group Powertrain, Birmingham, Eng- land

Date post:	13-Feb-2022
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