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Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht,...

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5 Mai 2004, 12,50 Euro Das Magazin für Investoren und Entrepreneure VentureCapital Magazin VentureCapital Magazin Private Equity • Buy-outs • M&A www.venturecapital.de Private Equity-Häuser im Spannungsfeld Kapitalüberhang oder Verkaufsdruck? ERGO Equity übernimmt Innotech-Fonds Hauptinvestor EnBW zieht sich aus dem Beteiligungsgeschäft zurück Risikowahrnehmung von Private Equity Plädoyer für eine Anlageklasse – Serie, Teil I Börsengänge immer noch in weiter Ferne Eine Umfrage des BVK zum Exitkanal IPO Mit Sonderbeilage „Kauf und Verkauf von kleineren und mittleren Unternehmen“ Kapitalüberhang oder Verkaufsdruck?
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Page 1: Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte

5 Mai 2004, 12,50 Euro

Das Magazin für Investoren und Entrepreneure

VentureCapitalMagazin

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inPrivate Equity • Buy-outs • M&A

www.venturecapital.de

Private Equity-Häuser

im Spannungsfeld

KapitalüberhangoderVerkaufsdruck?

ERGO Equity übernimmtInnotech-FondsHauptinvestor EnBW zieht sich ausdem Beteiligungsgeschäft zurück

Risikowahrnehmung vonPrivate EquityPlädoyer für eine Anlageklasse – Serie, Teil I

Börsengänge immer noch in weiter FerneEine Umfrage des BVK zum Exitkanal IPO

Mit Sonderbeilage

„Kauf und Verkauf von

kleineren und mittleren

Unternehmen“

KapitalüberhangoderVerkaufsdruck?

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Sicherlich war es eine Verfehlungvon Bundesbankpräsident ErnstWelteke, die Einladung der DresdnerBank zu einem Luxus-Aufenthalt imAdlon zu akzeptieren. Das Ausmaß,die Beharrlichkeit und vor allem das Niveau der Demontage sowohlder Person wie auch der Amtswürdewerfen jedoch Fragen auf, derenBeantwortung die Rücktrittsfordererin ein weitaus schlechteres Lichtrückt als Ernst Welteke. Zwar gehtes bei einem hohen Beamten wiedem Präsidenten der Bundesbankvorrangig um das Prinzip, dochgenau betrachtet gibt es eine Viel-zahl von Vergehen, die weit schwe-rer wiegen als eine Vorteilname imWert von ein paar Tausend Euro, dieals solche im Rahmen der vielfälti-gen Repräsentationspflichten mitund in solchen Adressen gar nichtwahrgenommen worden sein mag.

Die persönlichen Attacken, teils vonwieder salonfähig werdenden ideo-logischen Verblendungen getragen,teils von simplem, durchsichtigemMachtkalkül, sind nach Mannes-mann/Esser/Ackermann innerhalbkürzester Zeit ein weiterer Beweisfür Überreaktionen, die in populisti-scher, ja demagogischer Weisebuchstäblich „ausgeschlachtet“ wer-den. Von wem? Es sind die üblichenVerdächtigen: Politiker, Konkurren-ten, Medien, wobei letztere auf-grund des brain drains kaum nochin der Lage sind, ihre Rolle in derDemokratie – die vierte Gewalt –auszufüllen und sich aufgrund viel-fältiger Abhängigkeiten oft genuginstrumentalisieren lassen unddamit in eine gefährliche Positionabrutschen, die in der deutschenGeschichte mehr als einmal fürUnheil gesorgt hat.

Bei noch genauerer Betrachtungstellt sich dann die Frage, warumWelteke, Ackermann, Dosenpfand,das Liebesleben der Beckhams, etc.hierzulande zu Dauerthemen avan-cieren und die wirklich bedeutsa-men Themen so krampf- und zwang-haft überlagern.

Es scheint, als ob eine unheiligeAllianz aus Regierungspolitikern,Beamten, Gewerkschaften undVerbänden im Verbund mit ausge-bluteten Medien der Öffentlichkeitein „Alice in Wonderland-Szenario“vorspiegeln möchte – Vollbeschäf-tigung und Wohlstand für alle „justaround the corner“ – wenn nur diegierigen Kapitalisten nicht wären.Ob diese schlicht auf Machterhaltabzielende Taktik die SPD aus ihremStimmungstief herausreißen kann,bleibt zweifelhaft.

Tatsache ist dagegen, daß die Ver-säumnisse und Unfähigkeiten derRegierung hinsichtlich der Her-stellung von „bestandsfesten undinternational wettbewerbsfähigenRahmenbedingungen“, wie sie ge-rade Ernst Welteke immer einge-fordert hat, einen kaum wiedergut-zumachenden volkswirtschaftlichenSchaden anrichten. Esser, Acker-mann, Welteke, sind somit lediglich„Sündenböcke“, mit Hilfe dererDiskussionen über unliebsameThemen schlicht verdrängt werden.So fällt Deutschland außer beiInsolvenzen (siehe Seite 7) undbeim Schuldenmachen in nahezujeder Hinsicht (siehe u.a. Titelstoryab Seite 8) weit hinter sein Potentialund die Nachbarländer zurück. Wiedie jüngste BVK-Umfrage (sieheSeite 32) zeigt, denken auch immermehr PE-Gesellschaften über

Börsengänge ihrer Portfoliogesell-schaften an anderen Börsenplätzenwie Zürich oder London nach.Extrapoliert man die Trends derletzten Jahre nur fünf Jahre in dieZukunft, so erreichen wir eine wirt-schaftliche Realität, die niemandernsthaft für erstrebenswert haltenkann. Zu wünschen bleibt eineZäsur, je eher, je besser.

Armer Welteke

Karim Serrar

Editorial

Karim Serrar, ChefredakteurVentureCapital Magazin

VentureCapital Magazin 05/2004 3

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VentureCapital Magazin 05/20044 www.venturecapital.dewww.venturecapital.de4

Inha

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Editorial

3 Armer Welteke

Marktbarometer

6 Top-News, Stimmungen und TendenzenWas bewegt die PE-Industrie?

20 S-Refit integriert ANTARESDer Ablauf einer PortfolioübernahmeThomas Hutter und Bernhard Köhler, S-Refit

22 Portrait:Man muß im Land verwurzelt seinPermira setzt auf lokale Expertise fürden Investmenterfolg

24 Private Equity alsPortfoliobeimischung Teil 2 der Mackewicz-StudieHohe Renditen und Erweiterung des DiversifikationsspektrumsDetlef Mackewicz,Uwe Fleischhauer

26 Risikowahrnehmung vonPrivate Equity, Serie, Teil 1Plädoyer für eine Anlageklasse

8 Kapitalüberhang oderVerkaufsdruck?

Im ersten Quartal des laufendenJahres lag das Volumen derM&A-Transaktionen weltweitdeutlich über dem des Vorjahres.Auch kam es zur Ankündigunggroßer feindlicher Übernahmen,klassischerweise ein Zeichensteigender Zuversicht an denKapitalmärkten. Auf der ande-ren Seite verläuft das Fund-raising in Europa eher schlep-pend. Zwar sitzen einige großeFonds noch auf hoher Liquidität,dem steht jedoch auch ein wach-sender Exitdruck von Investorengegenüber.

14 Steuerliche Besonderheitenam Beispiel der stillenGesellschaft

Immer häufiger stehen Unter-nehmen vor Aufgaben, die nichtmehr über klassische Kreditefinanziert werden können. In die-sen Fällen wird zunehmendMezzanine-Kapital eingesetzt,das eine Mischform zwischenEigen- und Fremdkapital darstellt.Dabei sind die stille Gesellschaft,das Nachrangdarlehen und dasGenußrecht die typischen Ge-staltungsformen. Sie erhaltenihren mezzaninen Charakterjeweils durch folgende spezifi-sche Merkmale: Nachrangigkeit,gewinnabhängige Vergütung undzeitliche Befristung der Kapital-überlassung.

42 Fallstudie: Nachfolge imMidCap-Bereich mit einemFinanzinvestor

Als Wachstumstreiber für die inden letzten drei Jahren immerstärker ausgeprägte Dominanzder Buy-out-Transaktionen ist insbesondere die verschärfteNachfolgeproblematik inDeutschland zu sehen. Dabeiintensivieren die dürftigeEigenkapitalausstattung und die restriktive Kreditvergabe-politik der Banken die Beziehungzwischen Mittelstand und PrivateEquity-Gesellschaften. Das Fall-beispiel von Michael Kellerbeschreibt die Unternehmens-nachfolge in einem inhaber-geführten Unternehmen.

Investment

16 ERGO Equity übernimmtManagement der InnotechVC-FondsHauptinvestor EnBW zieht sich ausdem Beteiligungsgeschäft zurück

18 Daseinsvorsorge als schwa-ches Argument gegenWettbewerbssystemePrivatisierung und Liberalisierungnetzgebundener Wirtschaftszweige

Schwerpunktthema Buy-outs/Mezzanine/Nachfolge

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28 „Fehlallokation nicht vorstellbar“Sechs Fragen zum ERP-EIF-Dachfonds an Dr. Holger Frommann

29 Fund-of-Funds-News

30 MarktüberblickDas Private Equity-Jahr 2003 in Europa

31 Standpunkt Investor:Frühlingsluft für Venture CapitalWolfgang Hanrieder, The Carlyle Group

Markt

32 Börsengänge immer noch in weiter FerneEine Umfrage des BVK zum Exitkanal IPO

34 MBO: Finanzierung ohne (Finanz-) HistorieIndividuelle Nutzenanalyse eines externen RatingsSilke Naused, Euler Hermes

36 Für jeden das richtige WerkBücher zu VC-Themen gibt es derzeit mehr als genug

38 Die Kolumne von Michael KellerDue Diligence bei einerSmallCap M&A-Transaktion

Entrepreneurship

40 Innovation ExcellenceBedeutung von Innovationsprozessenfür die Investitionsstrategien von VC-Gesellschaften

44 Eigenkapital aktiv gestaltenNachrangdarlehen, Stille Beteiligung und GenußscheineWilhelm Höser, Falke Bank

46 Success-StorySteiles Wachstum auch inKrisenzeitenDie sächsische Erfolgsgeschichte derZentrum Mikroelektronik Dresden

47 Die Kolumne von Falk F. StraschegIPO – wieder nichts

48 Standpunkt Unternehmer:Investiert nicht in Wert-papiere, sondern in Werbung Thomas Keil, Yellow phone

■ Deal-Monitor

48 New Deals

53 Exits

■ Events

56 Veranstaltungen für VCs,Gründer und Dienstleister

■ People

58 Zitat des Monats

58 Personalmeldungen aus derBeteiligungsbranche

59 VorschauDie Themen im Juni – Ausgabe 06/2004

59 Impressum/Unternehmensindex

www.venturecapital.de VentureCapital Magazin 05/2004 5

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VentureCapital Magazin 05/20046 www.venturecapital.de

Start-up Monitor derUniversität Kiel

Die Anzahl von Unternehmen wieVCs des vom VentureCapitalMagazin unterstützten Start-upMonitors der Universität Kiel, derUnternehmern bei der Auswahlvon VC-Gebern und umgekehrtbehilflich sein soll, beträgt aktuell175 Hightech-Start-ups (Europa,USA) und 323 VC-Geber (Europa,USA, Asien). Mehr Info unterwww.e-venture.info – Studien –Start-up Monitor.

EVCA Quarterly PE-Indicator: Weniger Fundraising – mehr Exits Die European Private Equity & Venture Capital Association(EVCA) hat ihren „Quarterly PE Indicator“ für das vierte Quartal 2003 ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte Private Equity-GesellschaftenEuropas zu ihren Aktivitäten im Fundraising sowie zu Investments und Divestments im vergangenen Quartal befragt. Die Engagements im Fund-raising gingen demnach um 41 % gegenüber dem 3. Quartal 2003 zurück.Dies liegt jedoch weniger in einer Marktschwäche begründet, sondern amaußerordentlich starken 3. Quartal. Bei den Investitionen konnte das hoheLevel des 3. Quartals gehalten werden. Buy-out-Aktivitäten waren weiter-hin stark, und der Rückgang im Early Stage-Sektor wurde durch den An-stieg bei Expansionsfinanzierungen ausgeglichen. Verdoppelt hat sich dasVolumen der Divestments. Hauptgrund ist der Anstieg im Bereich TradeSale. Dabei überwogen „Sales to Management“ und Verkäufe an andere PE-/VC-Gesellschaften.

Im vergangenen Jahr 2003 habendie Buy-out-Transaktionen imMittelstand das Wachstum des eu-ropäischen Private Equity-Marktesam stärksten vorangetrieben. Zudiesem Schluß kommt die diesjäh-rige Studie „Europe Buy-out-Re-view“ von Initiative Europe undder Beteiligungsgesellschaft Brid-gepoint. Die jährlich publizierteStudie dokumentiert die wichtig-sten Entwicklungen beim Einsatzvon Private Equity in Europa miteiner umfassenden Statistik. Dasgesamte Volumen der Bruttoinve-stitionen von Private Equity zurRealisierung von Buy-outs im euro-päischen Markt wuchs im Jahr2003 um 4 % auf 60,7 Mrd. Euro,während die Zahl der Buy-outs um 11,5 % auf 397 Transaktionen stieg.

Der deutsche Buy-out-Markt hat sich 2003

deutlich erholt und weist insge-samt ein um mehr als 50 % auf 9,4 Mrd. Euro gestiegenes Wachs-tum der Bruttoinvestitionen auf.

In Frankreich stieg dieZahl der Private Equity

Buy-outs um 60 % an, während die

entsprechende Investitionssummeum 29 % auf 9,5 Mrd. Euro zurück-ging.

Großbritannien warauch 2003 mit 38 %

Marktanteil der größte PrivateEquity-Markt in Europa – und diestrotz eines Rückgangs bei der An-zahl der Buy-outs um 5 %. Das In-vestitionsvolumen stieg hingegenum 9 % auf 22,9 Mrd. Euro.

Italien konnte das bis-her stärkste Jahr für

Private Equity-Buy-outs verzeich-nen: Die Bruttoinvestitionen wur-den auf 8,6 Mrd. Euro mehr als ver-doppelt, in erster Linie durch diejeweils über eine Mrd. Euro schwe-ren Transaktionen von SEAT Pagi-ne Gialle, FIAT Avio und Safilo.

In Schweden wuchsendie Bruttoinvestitionen

der Private Equity-Buy-outs 2003um 42 % auf 1,3 Mrd. Euro, die Zahlder Transaktionen stieg um 60 %.

Europäischer Buy-out Markt wächst 2003 um 4 %

CeBIT – TrotzBesucherrückgangsmehr Zuversicht

Obwohl die Zahlder Besucher derdiesjährigen CeBITmit 510.000 zumdritten Mal in Folgerückläufig war, fiel

das Urteil der Aussteller fast durch-weg positiv aus. Ein besonderesLob sprach dabei Willi Berchtold,Präsident des BranchenverbandsBITKOM, dem Mittelstandspro-gramm der Messe aus, und verwiesauf 20 % mehr Besucher in diesemBereich. Wie der BITKOM-Präsi-dent, so äußerte sich auch der Messe-Vorstand Ernst Raue über-aus positiv zum diesjährigen Er-gebnis. Nie war die Investitions-bereitschaft der Fachbesucher, vondenen sich nahezu 50 % mit kon-kreten Investitionsvorhaben tru-gen, höher. Auch der Anteil der aus-ländische Besucher erreichte mit25 % seine bisherige Höchstmarke.

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VentureCapital Magazin-AutorAndreas Uhde für 2. EuropäischenPrivate Equity Award nominiert

Andreas Uhde vom VentureCapital Magazin ist einer der Preisträger des mit insgesamt 13.000 Euro dotierten 2. Europäischen Private Equity Award.Uhde wurde für seinen Artikel „Visionen2004 – Private Equity lohnt sich wieder“,der im VentureCapital Magazin 1/2004veröffentlicht wurde, als einer von vierWirtschaftsjournalisten aus Deutsch-land und Großbritannien nominiert. Neben Uhde zählen Tom Bawden, „TheTimes“, London, Walther Becker, „Bör-sen-Zeitung“, Frankfurt, und Dr. LutzFrühbrodt, „Die Welt“, Frankfurt, zu denPreisträgern. Die Bekanntgabe der Sie-ger in deutscher und englischer Sprache und die Preisverleihung finden am 6. Mai 2004 in den Räumen der IHK in Frankfurt am Mainstatt. Mit dem 2. Europäischen Private Equity Award zeichnet der inZürich ansässige Fund of Funds-Manager Adveq-Gruppe Journali-sten aus Europa für herausragende Artikel, Reportagen und Kom-mentare aus dem Bereich Private Equity aus. „Viele der über 50 ein-gegangenen Arbeiten sind von außergewöhnlich hoher Qualität“,sagte Dr. Heik Afheldt, Präsident der internationalen Jury, Wirt-schaftswissenschaftler und Publizist. Mit ihm prüften Dr. Ulrich Niederer, Chairman UBS Global Asset Management Switzerland, Zürich, Frank-Rainer Vaessen, Managing Director, ERGO Trust, Düsseldorf, und Edmund Truell, Group Chief Executive, Duke StreetCapital, London, die eingegangenen Arbeiten.

▲TOP

Pleitewelle erreicht2003 einen neuenRekord

Rund 101.000 Unternehmen und Privat-leute meldeten im Vorjahr laut Statis-tischem Bundesamt Insolvenz an, daswaren 19 % mehr als 2002. Dabei sei ne-ben den Unternehmenspleiten auch dieZahl der zahlungsunfähigen Privat-schuldner stark gestiegen – um 31,1 %auf 61.403. Auch die Zahl der Firmen-pleiten erreichte mit einem Plus von 4,6 % auf 39.320 Unternehmen einen neuen Höchststand. Allerdings schwäch-te sich der Anstieg in der zweiten Jahres-hälfte 2003 auf 0,4 % ab, während es imersten Halbjahr noch 9,1 % mehr In-solvenzfälle bei Unternehmen als von Januar bis Juni 2002 gab.

Flop

VentureCapital Magazin 05/2004 7

Marktbarom

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Andreas Uhde

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VentureCapital Magazin 05/20048

Kapitalüberhang oder Verkaufsdruck?

Der M&A-Markt hat sich belebt, ist aber von einer Überhitzung weit entfernt

Im ersten Quartal des laufenden Jahres lag das Volumender M&A-Transaktionen weltweit deutlich über dem desVorjahres. Auch kam es zur Ankündigung großer feind-licher Übernahmen, klassischerweise ein Zeichen steigen-der Zuversicht an den Kapitalmärkten. Auf der anderen Seite verläuft das Fundraising in Europa eher schleppend.Zwar sitzen einige große Fonds noch auf hoher Liquidität,dem steht jedoch auch ein wachsender Exitdruck von Inve-storen gegenüber, die ihre Beteiligungsportfolios in denspäten neunziger Jahren aufbauten. Um ihre Ziele zu er-reichen, muß die Branche weiter auf akkomodierende Finanzmärkte hoffen.

Deutliche Erholung des M&A-MarktesDa werden Erinnerungen an die Boomzeiten wach. In denersten drei Monaten dieses Jahres lag das weltweite Volu-men an Unternehmensübernahmen nach den vorläufigenZahlen von Thomson Financial mit 530 Mrd. US-$ auf demhöchsten Niveau seit dem Rekordjahr 2000. Das anämi-sche Niveau vom Jahresanfang 2003 wurde etwa verdop-pelt. Allerdings ging die Zahl der Transaktionen leicht zu-rück, gegenüber dem Schlußquartal des Jahres 2003 so-gar um rund 10 %. Die ersten Anzeichen für die Wieder-auferstehung des M&A-Marktes zeigten sich im Februar,als der Mobilfunkanbieter AT&T Wireless Services nacheinem harten Bieterwettkampf von Cingular Wireless für41 Mrd. US-$ geschluckt wurde. Die Vodafone Group wur-de aus dem Feld geschlagen, gleichzeitig war die Trans-aktion der größte Cash-Deal aller Zeiten. Allerdings über-wogen im ersten Quartal die Übernahmen gegen Aktienmit einem Anteil von 65 % am gesamten Transaktionsvo-lumen – sicher eine Reflexion der wieder gestiegenenBörsenbewertungen.

Wieder große feindliche ÜbernahmenBemerkenswert ist darüber hinaus die Rückkehr derfeindlichen Übernahmen. In den USA ragte das Übernah-meangebot von Comcast für Disney über 55 Mrd. US-$heraus, in Europa die Sanofi/Aventis-Transaktion mit einem Volumen von ca. 50 Mrd. Euro. Da feindliche Über-nahmen in der Regel wesentlich zeit- und kosteninten-siver sind als einvernehmliche Transaktionen und er-hebliche zusätzliche Risiken bringen, kann man das Auf-tauchen aggressiver Übernehmer sicherlich als Zeichen

eines zunehmenden Optimismus deuten. Die Unterneh-men haben ihre finanziellen Hausaufgaben gemacht, seitmehreren Quartalen steigt der Cash-Flow, die Finanz-märkte ermöglichen eine kostengünstige Refinanzierung,und so sind die Manager wieder vermehrt bereit, größereRisiken einzugehen.

Europäer noch mit relativ viel Vorsicht Der weltweite Aufschwung des M&A-Geschäfts wurdevor allem durch Wachstum in den USA und Asien getra-gen. Für Europa ergibt sich vordergründig zwar ein ähnli-ches Bild: Das Transaktionsvolumen lag mit 146 Mrd. Eu-ro über dem Vorjahresniveau. Nimmt man jedoch denÜbernahmeversuch von Aventis durch Sanofi heraus,sieht das europäische Volumen schon nicht mehr so ro-bust aus, die Zahl der Transaktionen war ohnehin rück-läufig. Das generelle Klima ist in Europa noch mehr vonVorsicht geprägt als jenseits des Atlantiks. Insbesonderenach den Terroranschlägen von Madrid befürchten dieInvestmentbanker ein Abflauen der Aktivität.

Mezzanine-Finanzierungen etablieren sichNachhaltig scheint aber auch in Europa der strukturelleAufschwung der Mezzanine-Investitionen zu sein. Im Jahr2003 nahm das Volumen nach Berechnungen von Mezza-nine Management um 16 % auf 4,03 Mrd. Euro zu, daszweitbeste Ergebnis nach 4,2 Mrd. Euro im Jahr 2001.

www.venturecapital.de

Führende M&A-Berater weltweit, 1. Quartal 2004(nach Volumen)

Berater Transaktionen Volumen (in Mrd.US-$)

Goldman Sachs 87 205

Morgan Stanley 56 183

JP Morgan 77 176

Merrill Lynch 36 128

Rohatyn Associates 2 114

Citigroup 70 98

Lazard 40 86

Lehman Brothers 37 78

BNP Paribas 14 76

Rothschild 42 72

Quelle: Thomson Financial

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Titelthema

Es stieg sowohl die Zahl der Transaktionen von 94 auf106 als auch der durchschnittliche Anteil von Mezzanineam Transaktionsvolumen von 12,7 % auf 16,2 %. Großbri-tannien blieb auch im vergangenen Jahr mit 1,1 Mrd. Eu-ro der aktivste Mezzanine-Markt, den größten Zuwachs verzeichnete man jedoch in Deutschland. In nationalendeutschen Transaktionen wurde eine Mrd. Euro Mezzani-ne-Kapital investiert, darunter eine 265 Mio. Euro Tran-che bei der Übernahmen der Springer-Fachverlage. Daskürzliche Closing des mit 668 Mio. Euro bislang größteneuropäischen Mezzanine-Fonds der Intermediate CapitalGroup, die Ankündigung weiterer Fonds von z.B. derschwedischen EQT (Zielvolumen 250 Mio. Euro) sowiedas zunehmende Interesse auch deutscher Banken unter-streichen die anhaltende Attraktivität dieser Finanzie-rungsform, die viele Charakteristika einer Fremdkapital-finanzierung mit hohen Renditen vereint.

Vorsichtiger Optimismus in DeutschlandDas Stimmungsbild in Deutschland läßt sich am bestenmit „vorsichtiger Optimismus“ beschreiben. Das Jahr2003 brachte einen Anstieg des Buy-out-Marktes auf 16,1 Mrd. Euro, womit sogar das bisherige Rekordjahr

2000 leicht übertroffen werden konnte. Auch das GermanPrivate Equity Barometer, das gemeinsam von dem BVKund der KfW erhoben wird, signalisierte mit einem weite-ren Anstieg im vierten Quartal auf den bislang höchstenWert zunehmende Zuversicht. Auch die Aussichten fürden weiteren Jahresverlauf werden von den Marktteil-nehmern positiv eingeschätzt. Neben der sich auch inDeutschland allmählich verbessernden Wirtschaftslageist ein Grund dafür sicherlich die Aufhellung des Börsen-klimas, die Exits über IPOs in absehbarer Zeit wiedermöglich machen sollte. Der BVK erwartet daher einenweiteren leichten Aufschwung der Investitionen im deut-schen Markt.

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Umsatzes und etwa dem siebzehnfachen operativen Er-gebnis von VWR International im vergangenen Jahr unddürfte damit das Resultat eines kompetitiven Verkaufs-prozesses sein. Ursprünglich sollte die Transaktion miteinem Eigenkapitalanteil von 600 Mio. aus dem Fonds VIvon CD&R (Volumen 3,5 Mrd. US-$) finanziert werden,der Anteil wurde letztlich auf lediglich 450 Mio. US-$ re-duziert. Die Co-Investoren Citibank und Bank of Americainvestieren zusätzlich jeweils 35 Mio. US-$ Eigenkapital,der restliche Kaufpreis wird von einem Bankenkonsor-tium unter Führung der Citigroup und der DeutschenBank über mehrere Fremdkapitaltranchen bereitgestellt.

Fundraising bleibt schwierigTrotz des gestiegenen Optimismus bleibt in Deutschlanddas Fundraising die große Herausforderung – und dasauch nachdem durch das Bundesfinanzministerium diesteuerlichen Unsicherheiten für Private Equity-Fondsendlich beseitigt wurden. Auch auf europäischer Ebenehat sich in den vergangenen zwölf bis 18 Monaten ge-zeigt, daß längst nicht alle bei der Auflegung eines Fondsavisierten Volumina auch erreicht wurden. Almeida Capi-tal schätzt, daß gegenwärtig rund 90 europäische Initia-toren versuchen, Fonds mit einem Volumen von zusam-men ca. 100 Mrd. Euro zu plazieren. Für die zweite Jah-reshälfte kündigen sich große Fonds mit zusätzlichen 20Mrd. Euro an. Nach den Ergebnissen des Vorjahres er-scheinen diese Volumina eher als Wunschvorstellung.

Erfolge beim Fundraising abhängig von lukrativen RealisierungenDer Ausnahmeerfolg von Permira bei der Plazierung desmit 5,1 Mrd. Euro bislang größten europäischen Buy-out-Fonds Permira-Europe III ist wahrscheinlich vor allem aufdie zuvor erfolgten lukrativen Verkäufe zurückzuführen.Der Erfolg beim Fundraising dürfte also entscheidend voneinem guten Exit-Track-Record abhängen. An einem ent-sprechenden Nachweis mangelt es aber vielen Fonds, dieihre Beteiligungen in den Jahren um die Jahrtausendwen-de aufgebaut haben und wegen der widrigen Kapitalmarkt-verhältnisse bislang die Früchte ihrer Arbeit nicht realisie-ren konnten. Viele Fondsinitiatoren stehen also erst ein-mal unter Verkaufsdruck, bevor sie mit guten Erfolgsaus-sichten an die Einwerbung neuer Mittel denken können.

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VentureCapital Magazin 05/200410 www.venturecapital.de

Konsolidierung des deutschen KabelnetzesDie in den vergangenen Wochen angekündigten großenTransaktionen stützen den aufkeimenden Optimismus.So gab Kabel Deutschland, der von den Private Equity-Gesellschaften Apax Partners, Providence Equity Part-ners und Goldman Sachs Capital Partners kontrolliertegrößte Kabelnetzbetreiber Deutschlands, Anfang Aprilbekannt, seine größten drei regional operierenden Kon-kurrenten für 2,7 Mrd. Euro von den kreditgebenden Banken zu übernehmen. Die Transaktion erforderte simultane Verhandlungen mit allen drei Verkäuferkon-sortien und mündete in dem gleichzeitigen Abschluß der drei Kaufverträge an einem Wochenende. Die Zu-stimmung des Bundeskartellamts vorausgesetzt, würde Kabel Deutschland damit den deutschen Markt für Kabel-fernsehen komplett kontrollieren und zu einer der größ-ten Kabelgesellschaften weltweit aufsteigen. Die 1999von der Deutschen Telekom aus kartellrechtlichen Gründen und zum Schuldenabbau separat verkauften Kabelaktivitäten würden damit wieder in einer Hand ver-einigt. Kabel Deutschland will nach der Genehmigung der Übernahmen deutschlandweit das digitale Fernsehenund weitere Multimediaprodukte, die in anderen euro-päischen Märkten bereits erhältlich sind, anbieten. Nachder Marktkonsolidierung und der Produkteinführung istein IPO zur weiteren Kapitalaufnahme bzw. zum Exitdenkbar.

Merck verkauft seinen LaborhandelNur wenige Tage später gab das amerikanische Buy-out-Haus Clayton, Dubilier & Rice (CD&R) den Abschluß desim Februar angekündigten Kaufs der LaborhandelssparteVWR International des Darmstädter Pharmaunterneh-mens Merck KGaA für 1,36 Mrd. Euro (1,65 Mrd. US-$) bekannt. CD&R hat sich in dem Verkaufsprozeß gegensechs Konkurrenten, darunter andere Finanzinvestoren,durchgesetzt. Der Kaufpreis entspricht knapp 60 % des

Führende M&A Berater in Europa, 1.Quartal 2004 (nach Fees)Berater Fees (in Mio. US-$) Anteil (in %)

Deutsche Bank 64 7,4

JP Morgan 57 6,6

UBS 54 6,2

Merrill Lynch 53 6,2

Goldman Sachs 50 5,8

CSFB 46 5,3

Morgan Stanley 44 5,0

Rothschild 41 4,7

Citigroup 40 4,6

Lazard 37 4,2

Quelle: Dealogic

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Verkaufsstau bei vielen InvestorenDie schwierigen Bedingungen der vergangene Jahre ha-ben zu einem regelrechten Verkaufsstau geführt. DieWirtschaftsprüfungsgesellschaft KPMG schätzt, daß derAnteil der seit mehr als vier Jahren in den Portfoliosvon europäischen Buy-out-Fonds gehaltenen Beteiligun-gen im Vergleich zum Jahr 2000 von 42 % auf 66 % ge-stiegen ist. Den Schätzungen entsprechend, müßten dieVerkäufe sich im Jahr 2004 gegenüber dem Jahr 2002verdreifachen, nur damit sich die durchschnittliche Hal-tedauer nicht weiter erhöht. Zum Glück für die poten-tiellen Verkäufer sind die Bedingungen für Verkäufergegenwärtig so gut wie seit dem Jahr 2000 nicht mehr.Das IPO-Fenster scheint sich auch in Deutschland zuöffnen, und auch die strategischen Käufer sind wiederim Markt aktiv, nachdem die Unternehmen ihre Bilan-zen bereinigt haben. Zudem sind auch die Kreditmärktein Geberlaune, so daß auch Teil-Exits in Form von Refi-nanzierungen wieder in nennenswertem Umfang mög-

lich sind. Ob die verbesserte Aufnahmebereitschaft je-doch ausreicht, um die auf den Markt drängenden Ver-käufer befriedigen zu können, bleibt abzuwarten.

Das Angebot reicht ausDamit relativiert sich auch der zur Zeit gelegentlich di-skutierte große Kapitalüberhang der Private Equity-Bran-che, der aus den hohen Liquiditätsbeständen einzelner,in den Jahren 2002 und 2003 plazierter großer Buy-out-Fonds abgeleitet wird. Ein erheblicher Teil dieser Liqui-dität wird in Secondaries fließen, die den Angebotsüber-hang älterer Fonds aufnehmen. Darüber hinaus dürftensich die großen Fonds vor allem auf entsprechend großeTransaktionen konzentrieren. Der breite Markt für mittel-große Buy-outs muß auf ein Andauern des günstigen Um-feldes hoffen, um sich weiter positiv zu entwickeln. Erstwenn der Verkaufsstau aus den Vorjahren aufgelöst ist,kann es zu einem echten Verkäufermarkt kommen, zumaldann auch das Fundraising erfolgreicher sein wird.

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Titelthema

Blick in die KristallkugelVersucht man einmal, eine – wie immer mit notorisch hoherUnsicherheit behaftete – Prognose des Marktumfeldes zugeben, so gibt es durchaus Gründe, für die nächsten Jahreoptimistisch zu sein. Zwar besteht auf Grund der wiederdeutlich erhöhten Bewertungen an den AktienmärktenRückschlagspotential, und die Risikoprämien an den Kredit-märkten haben auf den erreichten langjährigen Tiefständeneigentlich auch nur Bewegungsspielraum nach oben. Jedoch spricht viel dafür, daß es sich bei einem eventuellen

Rückschlag nur um eine Unterbrechung des im vergange-nen Jahr begonnenen längerfristigen Aufschwungs handelnwird. Geht man davon aus, daß sich Wirtschaft und Finanz-märkte in einem in Grenzen wiederkehrenden Rhythmusbewegen, so stehen wir heute an einem Punkt wie in denJahren 1984 und 1994, als es nach einer ersten kräftigen Erholung nach den Rezessionen einige Jahre zuvor zu einerzwar unangenehmen, aber zu verschmerzenden Abküh-lung kam. Wie in den vorhergehenden Jahrzehnten könntees die amerikanische Notenbank sein, die für die kalte Du-sche sorgt. So rechnet man aktuell schon wieder vermehrtmit Leitzinserhöhungen in den USA, wenn es dann wirklichpassiert, werden wieder einige Investoren auf dem falschenFuß erwischt werden, und es wird für eine Zeitlang zu Ver-werfungen auf den Finanzmärkten kommen. Danach solltees jedoch bald aufwärts gehen. Die Kehrseite der Medaille:Der nächste Käufermarkt läge noch weit in der Zukunft.

Ralf Thielemann

Alan Greenspan, Chef der amerikanischen Notenbank

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VentureCapital Magazin 05/200414

Steuerliche Besonderheiten amBeispiel der stillen Gesellschaft Auszug eines Vortrages im Rahmen des Mezzanine-Thementages des Venture Capital Forum NRW e.V.

Von Dr. Peter Hellich, Philipp von Alvensleben und Michael Häger*

Immer häufiger stehen Unternehmen vor Aufgaben, dienicht mehr über klassische Kredite finanziert werden kön-nen. In diesen Fällen wird zunehmend Mezzanine-Kapitaleingesetzt, das eine Mischform zwischen Eigen- und Fremd-kapital darstellt. Dabei sind die stille Gesellschaft, dasNachrangdarlehen und das Genußrecht die typischen Ge-staltungsformen. Sie erhalten ihren mezzaninen Charakterjeweils durch folgende spezifische Merkmale: Nachrangig-keit, gewinnabhängige Vergütung und zeitliche Befristungder Kapitalüberlassung.

Beispiel stille GesellschaftAusgangspunkt für die Strukturierung von Mezzanine-Kapi-tal ist in der Praxis die Handels- bzw. Steuerbilanz. Der je-weilige Einsatzzweck von Mezzanine-Kapital bestimmt dieangestrebte Zielstruktur der Passivseite der Bilanz. Sämtli-che der zuvor beschriebenen Grundtypen können sowohlhandelsbilanziell als auch steuerbilanziell entweder als Ei-genkapital oder als Fremdkapital ausgestaltet werden. Manunterscheidet daher eigenkapitalnahe Ausprägungen(Equity Mezzanine Capital, Junior Mezzanine) und fremd-kapitalnahe Ausprägungen (Debt Mezzanine Capital, Se-nior Mezzanine). Wegen der Flexibilität der möglichen Ge-staltungselemente ist die Abgrenzung zwischen diesen For-men fließend. Einige der handelsbilanziellen und steuer-lichen Parameter seien nachstehend in gebotener Kürzeam Beispiel der stillen Gesellschaft als dem in der Praxishäufigsten mezzaninen Finanzierungsinstrument skizziert:Das HGB enthält für die Bilanzierung von stillen Gesell-schaften keine speziellen Vorschriften. Auf Grund derweitgehenden wirtschaftlichen Vergleichbarkeit von stil-len Beteiligungen und Genußrechten können die vomHaupt-Fachausschuß des Instituts der Wirtschaftsprüferin Deutschland e.V. (IDW) in der Stellungnahme HFA1/1994 erarbeiteten Grundsätze „Zur Behandlung von Ge-nußrechten im Jahresabschluß von Kapitalgesellschaf-ten“ auch auf die Bilanzierung von stillen Beteiligungenübertragen werden. Danach ist die Einlage des Stillen nurdann dem Eigenkapital zuzuordnen, wenn kumulativ fol-gende Voraussetzungen erfüllt sind:

• Nachrangigkeit des überlassenen Kapitals• Längerfristigkeit der Kapitalüberlassung• Erfolgsabhängigkeit der Vergütung• Verlustbeteiligung des Kapitalgebers

Allerdings ist die handelsbilanzielle Eigenkapitalqualifi-kation nicht unbedingt erforderlich, um die typischenZiele der Erhöhung der Bonität im Rahmen eines Ratings,der Erweiterung des Kreditspielraums, der Schaffung ei-nes Insolvenzpuffers und der Sicherstellung des steuer-lichen Betriebsausgabenabzugs zu erreichen. Hierfür ge-nügt vielmehr eine sorgfältig formulierte Nachrangabre-de, die sicherstellt, daß die betreffende Kapitaltrancheim Überschuldungsstatus nicht passiviert werden muß.Schon der durch die Nachrangigkeit bedingte eigenkapi-talähnliche Charakter wird von Banken und Rating-Agen-turen unabhängig von der bilanziellen Ausweisung alswirtschaftliches Eigenkapital gewertet und verbessertsomit die Eigenkapitalquote.

Die Frage der MitunternehmerschaftIm Gegensatz zum Handelsrecht ist die Abgrenzung zwi-schen typischer und atypischer stiller Beteiligung imSteuerrecht sowohl für den stillen Gesellschafter alsauch für den Geschäftsinhaber von erheblicher materiel-ler Bedeutung. Die Abgrenzung zwischen typischer undatypischer stiller Beteiligung erfolgt im Steuerrecht überden Mitunternehmerbegriff. Kennzeichen der Mitunter-nehmerschaft sind Mitunternehmerinitiative und Mit-unternehmerrisiko durch den Stillen. Mitunternehmer-schaft ist in der Regel zu bejahen, wenn der nicht an derUnternehmensführung beteiligte Stille am laufenden Ge-winn und Verlust teilnimmt und bei Auflösung der Gesell-schaft auch einen Anteil an den Wertsteigerungen des Be-triebsvermögens, einschließlich Geschäftswert, erhaltensoll.

Atypische stille GesellschaftSind die Voraussetzungen einer Mitunternehmerschaftim Sinne des § 15 Abs. 1 Nr. 2 EStG gegeben, liegt eine aty-pische stille Gesellschaft im steuerlichen Sinne vor, diedamit Subjekt der Gewinnerzielung, Gewinnermittlungund der Einkünftequalifikation ist. Die auf den Stillen ent-fallenden Gewinnanteile können nicht als Betriebsausga-ben abgezogen werden, da die Gewinne der Mitunterneh-merschaft dem Bereich der Einkommensverwendung an-gehören und sowohl dem stillen Gesellschafter als auchdem Geschäftsinhaber gemäß § 15 Abs. 1 Nr. 2 Satz 1EStG als Einkünfte aus Gewerbebetrieb zugerechnet wer-

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den. Bei einer Kapitalgesellschaft als Geschäftsinhaberläßt sich so erreichen, daß diese als GmbH & atypischstille Gesellschaft ertragsteuerlich wie eine Personenge-sellschaft behandelt wird. Verlustanteile sind beim stillenGesellschafter nach Maßgabe des § 15 a EStG nur bis zurHöhe des steuerlichen Einlagekontos abzugsfähig unddarüber hinaus mit zukünftigen Gewinnanteilen verre-chenbar. Ferner können gemäß § 15 Abs. 4 Satz 6 EStGVerluste aus stillen Gesellschaften an Kapitalgesellschaf-ten, bei denen der Stille als Mitunternehmer anzusehenist, nur mit Gewinnen, die der Stille in dem unmittelbarvorangegangenen Wirtschaftsjahr oder in den folgendenWirtschaftsjahren aus derselben stillen Beteiligung zieht,verrechnet werden. Dabei sind die Einschränkungen desVerlustvortrags gemäß § 10 d EStG zu berücksichtigen,wonach ein Verlustrücktrag nur bis zu einem Betrag von511.500 Euro und ein Verlustvortrag nur bis zur Höhe voneiner Mio. Euro unbeschränkt möglich ist. Darüber hin-aus ist eine Verlustverrechnung nur bis zu 60 % des über-steigenden Gesamtbetrags der Einkünfte möglich. Bei Be-gründung einer atypisch stillen Beteiligung unterliegensämtliche Bezüge des Stillen auf Ebene des Geschäftsin-habers der Gewerbesteuer und werden nicht vom Stillenselbst geschuldet. Ein gewerbesteuerlicher Verlust kannim Falle der atypischen stillen Beteiligungen nicht auf dieEbene des Stillen verlagert werden, da Gewerbesteuer-subjekt die Mitunternehmerschaft (in Form der atypischstillen Gesellschaft) ist.

Typisch stille GesellschaftSind die Voraussetzungen der Mitunternehmerschaftnicht gegeben, liegt eine typisch stille Gesellschaft imsteuerlichen Sinne vor. Auf der Ebene des Geschäftsin-habers ist das gewinnabhängige Entgelt für die Kapital-überlassung als Betriebsausgabe abzugsfähig. Gewerbe-steuerlich erfolgt eine volle Hinzurechnung gemäß § 8 Nr. 3 GewStG, sofern der Gewinnanteil beim Stillen nichtder Gewerbesteuer unterliegt. Im Falle einer Verlustteil-nahme vermindert sich der dem Geschäftsinhaber zuzu-rechnende Verlust um den auf den Stillen entfallendenVerlustanteil. Für die Zwecke der Gewerbesteuer ist derGewerbeverlust um den auf den Stillen entfallenden Ver-lustanteil zu kürzen. Der Geschäftsinhaber muß auf dasBeteiligungsentgelt Kapitalertragsteuer in Höhe von 25 % einbehalten und abführen.

KörperschaftHandelt es sich bei dem Stillen um eine Körperschaft,sind die Beteiligungsentgelte als Einkünfte aus Kapital-vermögen körperschaftsteuerpflichtig. Sofern eine Ver-lustteilnahme des Stillen ausgeschlossen ist, kommt eineVerlustnutzung nur im Wege der Teilwertabschreibung in

Betracht, welche gemäß § 6 Abs. 1 Nr. 2 Satz 2 EStG nurbei dauerhafter Verschlechterung der Vermögensver-hältnisse des Geschäftsinhabers möglich ist. Im übrigengelten für die Verlustnutzung über § 20 Abs. 1 Nr. 4 Satz 2EStG die Einschränkungen der §§ 15 Abs. 4 Satz 6 und15a EStG auch für die Beteiligung an einer typischen stil-len Gesellschaft. Wird die stille Beteiligung im steuer-lichen Betriebsvermögen des Stillen gehalten, entstehtGewerbesteuer auf Gewinnanteile. Sofern wesentlich be-teiligte Gesellschafter einer Kapitalgesellschaft (25 % unmittelbar oder mittelbar), diesen nahestehende Per-sonen (i.S.v. § 1 Abs. 2 AStG) oder jeder Fremdkapital gewährende Dritte (insbesondere Kreditinstitute), derauf Anteilseigner oder einen Nahestehenden zurückgrei-fen kann (zum Beispiel über eine Bürgschaft oder sons-tige Sicherheit eines Gesellschafters), eine stille Beteili-gung an die Kapitalgesellschaft ausreichen, greift § 8 aAbs. 1 Nr. 1 KStG mit der Folge, daß die Vergütung bei gewinnabhängiger Höhe vollständig als verdeckte Ge-winnausschüttung (vGA) qualifiziert und dem Gewinnsowie dem Gewerbeertrag des Geschäftsinhabers hinzu-gerechnet wird. Dies läßt sich nur vermeiden, wenn diestille Beteiligung handelsbilanziell und steuerlich als Eigenkapital strukturiert wird. Wenn allerdings die Ver-gütung für die Kapitalüberlassung 250.000 Euro im Jahrnicht übersteigt (Freigrenze), unterbleibt die Umqualifi-zierung in eine vGA.

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Titelthema

Eine Langversion des Textes finden Sie unter www.venture-capital-forum.de

* Dr. Peter Hellich ist Rechtsanwalt und Partner, Philipp von Alvensleben istRechtsanwalt der internationalen Sozietät TaylorWessing. Michael Häger istgeschäftsführender Gesellschafter der Warth & Klein Wirtschaftsprüfungsgesell-schaft. Alle drei sind Co-Autoren, Michael Häger ist Mitherausgeber des BuchesMezzanine Finanzierungsinstrumente, Stille Gesellschaft – Nachrangdarlehen –Genussrechte, (Erich-Schmidt-Verlag 2004, 333 Seiten, EUR 46,80/sfr. 77,00, ISBN3503063730) von Häger/Elkemann-Reusch (Hrsg.).

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VentureCapital Magazin 05/200416

„Der Innotech VC-Fonds hat das Management gewech-selt.“ Auf den ersten Blick reiht sich diese Nachricht naht-los in das Gesamtbild der Restrukturierung der deutschenVC-Szene ein. Doch trotz der auf den ersten Blick beste-henden Parallelen ist der Fall bei Innotech ein wenig an-ders geartet.

HintergrundAusgelöst wurde der Wechsel des Fonds-Managementsnicht etwa durch die schlechte Performance des Fonds,sondern durch einen Strategiewechsel des Hauptinvestorsund Mitinitiators EnBW. Dieser zieht sich seit 2003 ausdem gesamten Beteiligungsgeschäft zurück und gab in diesem Zusammenhang auch sein Engagement bei Inno-tech auf. Die Anteile der EnBW konnten zwar an die übri-gen Investoren übertragen werden, aber es blieb keinSpielraum mehr für neue Beteiligungen. Dieser Kurswech-sel veränderte auch die Rahmenbedingungen für das Inno-tech-Management. Der Innotech-Gründer und Geschäfts-führer der Innotech Verwal-tungs GmbH, Ingo Johann-sen, meint dazu: „Der not-wendige Strategiewechseldeckt sich leider nicht mitmeiner Vorstellung von ei-nem aktiven VC-Geschäft,das zur Hälfte aus der Prü-fung neuer Beteiligungen be-stehen sollte.“ Sein Gründer-Kollege Mikael Karlin er-gänzt: „Es gibt derzeit nichtviele, aber sehr interessanteBeteiligungsmöglichkeiten,und es ist schade, diesenicht nutzen zu können.“„Die Übertragung der Fonds-Verwaltung auf eine darauf spezialisierte Gesellschaft wiedie ERGO Equity Partner war unter diesen Umständen diebeste Lösung“, führt Karlin weiter aus.

Übergabe„Das Management des Fonds wurde durch ERGO Equityzum 01.04.2004 übernommen“, sagt Clemens von Ber-ger, CEO bei der ERGO Equity Partner AG. Dem vorange-

gangen war eine monate-lange Vorbereitung derÜbertragung in einer „sehrprofessionellen und kolle-gialen Atmosphäre“, so Johannsen. „Wir wünschenallen Beteiligten viel Er-folg“, sagt Johannsen undmeint weiter: „Da uns un-sere alten Beteiligungennach wie vor am Herzen liegen, sind wir froh darü-ber, daß die Weiterführunggesichert ist.“ Dank derumfangreichen Vorarbeitenkann die eigentliche Über-tragung des Fonds kurz-fri-

stig abgeschlossen werden. Von Berger meint dazu: „DieÜberleitung der Portfolio-Unternehmen wird bereits imLaufe des Monats April abgeschlossen sein.“

NeuausrichtungDer Wechsel des Managements geht mit einer strate-gischen Neuausrichtung des Fonds einher. Nach außenhin sichtbar wird dies durch den neuen Namen, den derInnotech-Fonds unter der Regie der ERGO Equity Part-ner bekommen hat. Seit Anfang April firmiert er unterdem Namen Techinvest Beteiligungsgesellschaft mbH & Co. KG. Der Name Innotech verbleibt beim alten Management. Der Wechsel bedeutet aber nicht das Aus für die Finanzierungspläne der Portfolio-Unterneh-men. „Für den Fonds liegt der Schwerpunkt jetzt in derBegleitung der PF-Unternehmen und der Administrationdes bestehenden Portfolios“, meint von Berger. „Dieverbliebenen Investoren haben genügend Kapital fürdie zu erwartenden Anschlußfinanzierungen bereit-gestellt, so daß sich für die im Portfolio befindlichenBeteiligungsunternehmen aus der Strategieänderung keine Konsequenzen ergeben“, so von Berger weiter.

PerspektiveFür die Manager der ERGO Equity Partner AG ist die Über-nahme anderer Fonds ein wichtiger Bestandteil der Unter-nehmensstrategie. „Die Unternehmen aus dem Innotech-

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ERGO Equity übernimmt Managementder Innotech VC-Fonds

Hauptinvestor EnBW zieht sich aus dem Beteiligungsgeschäft zurück

Mikael Karlin, Gründer und Geschäfts-führer der Innotech Verwaltungs GmbH

Ingo Johannsen, Gründer undGeschäftsführer der InnotechVerwaltungs GmbH

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Fonds werden durch dasneue Management der ERGOEquity Partner und das vor-handene Netzwerk profes-sionell betreut, eine Strate-gieänderung bezüglich derPortfolio-Unternehmen gibtes nicht“, sagt von Berger.Vor dem Innotech-Fonds hatte die ERGO Equity Partner bereits die IMH-Fonds übernommen, diesich in einer angespanntenLiquiditätssituation befan-den, da der dritte Fondsnicht mehr geschlossen werden konnte. „Auch in

der Zukunft steht unser Team für neue Mandate zur Ver-fügung“, so von Berger. Er führt weiter aus: „Wir planen,weiterhin in dieser Richtung zu expandieren und werdennach Bedarf zusätzliche Investment-Manager dafür ein-stellen und von Fall zu Fall auch Mitglieder des ehemaligenTeams übernehmen, um das historische Wissen zu sichernund einen friktionslosen Übergang zu gewährleisten.“

AlternativenWas die Zukunft für die Innotech-Gründer mit sichbringt, ist hingegen noch offen. „Unsere ehemaligenMitarbeiter haben sich mittlerweile fast alle neuen Aufgaben zugewandt, aber wir selbst hatten durch dieMühen der Übertragung bislang keine Zeit für neue Pläne“, sagt Johannsen. Untätig werden die beiden er-fahrenen VC-Veteranen jedoch sicherlich nicht sein.Auch die Innotech-Homepage (www.innotech.de)bleibt zunächst bis Juni im alten Format bestehen undwird erst danach neu gestaltet. Die Zukunft des dort zu findenden „VC-Checks“, mit dem Unternehmer ihreprinzipielle Eignung für eine VC-Finanzierung online abklären können, ist noch offen. „Wir haben zwar be-reits Interessenten, können uns aber durchaus vor-stellen, das von uns zusammen mit Prof. Kollmann von der Uni Kiel entwickelte Tool selbst weiter zu be-treiben“, meint Karlin. Das nützliche Tool wird der VC-Branche also erhalten bleiben.

Albrecht Reinicke

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Clemens von Berger, CEO der ERGO Equity Partner AG

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VentureCapital Magazin 05/200418 www.venturecapital.de

Grundsätzlich ist die Bundesrepublik Deutschland dazu ver-pflichtet, ihren Bürgern die Bereitstellung eines umfangrei-chen Bündels sogenannter „Dienstleistungen von allgemei-nem wirtschaftlichen Interesse“ zu garantieren. Dazu gehö-ren u. a. diverse Leistungen der großen netzgebundenenWirtschaftszweige, wie des Verkehrswesens, der Post- undTelekommunikationsdienste sowie der Wasser- und Ener-gieversorgung. Obwohl die Verantwortung des Staates einerweitgehenden Liberalisierung und Privatisierung der ge-nannten Sektoren nicht zwangsläufig entgegensteht, wirdmit dem Hinweis auf (angebliches) Marktversagen das drin-gend erforderliche Aufbrechen verkrusteter Strukturen in ei-nigen dieser Bereiche immer noch unnötig verzögert.

Telekommunikation: Musterbeispiel gesicherterDaseinsvorsorgeWelche Vorteile sich für den einzelnen Verbraucher, aberauch die gesamte Volkswirtschaft durch verantwortungs-bewußte Einbeziehung der Privatwirtschaft in zuvor abge-schottete Wirtschaftsbereiche ergeben können, läßt sichbesonders gut an der Telekommunikation verdeutlichen.Zwar wurde die Deutsche Telekom bereits 1996 teilprivati-siert, zu gravierenden Veränderungen des Sektors kam esaber erst mit Aufhebung des Festnetz-Monopols bei Fern-und Auslandsgesprächen im Jahr 1998. Der Markteintrittprivater Serviceanbieter und Netzbetreiber hat seitdemnicht nur zu massiven Preissenkungen, sondern auch zudeutlich verbessertem Service sowie dem Einzug neuer

Übermittlungstechnologien geführt. Eine Vernachlässigungder Daseinsvorsorge in bevölkerungsarmen RandgebietenDeutschlands – immer wieder angeführtes Hauptargumentgegen jegliche Bemühungen, monopolistische Märkte zuöffnen – ist bis heute zumindest nicht zu erkennen.

Strom: Mehr Markt durch ChancengleichheitAuch im Elektrizitätssektor sorgte die Liberalisierung re-lativ schnell zu einem spürbaren Abschmelzen von Mono-polrenditen. Die Strompreise gingen allerdings nur kurz-fristig zurück und steigen inzwischen wieder an. GrößteKostentreiber sind dabei jedoch staatlich auferlegteSonderbelastungen, wie beispielsweise die Förderung er-neuerbarer Energien und die Ökosteuer. Gleichzeitig mußaber eingeräumt werden, daß der zunächst entbranntescharfe Wettbewerb mittlerweile stark abgeklungen ist.Zwar ist der Elektrizitätsmarkt de jure zu 100 % geöffnet,de facto – so die Monopolkommission – befindet sich dieStromwirtschaft aber auf dem Weg zurück zu vermachte-ten Strukturen, die den Gebietsmonopolen vor der Libera-lisierung gleichen. Zurückführen läßt sich dies auf die bei-spiellose vertikale und horizontale Konzentration, die inden letzten Jahren stattgefunden hat. Durch die Zu-sammenschlüsse von VEBA und VIAG sowie RWE undVEW hat sich die Zahl der großen Verbundunternehmenauf vier (E.ON, RWE, EnBW und Vattenfall) reduziert. Auf-grund der dominierenden Marktstellung der beiden erst-genannten handelt es sich praktisch sogar um ein Duopol.Überhöhte Durchleitungspreise für die Übertragungsnet-ze sind die Folge. Trotz der Forderung nach mehr Marktkann auf staatliche Instanzen, wie beispielsweise dasBundeskartellamt, an dieser Stelle selbstverständlichnicht verzichtet werden. So ist fairer Wettbewerb nämlichnur bei marktkonformen Zugangsmöglichkeiten zu denvorhandenen Netzen möglich.

Wasser: Kapital- und Know-how-Transfer alsPrivatisierungstreiberGingen Veränderungsprozesse im deutschen Strom- undGasmarkt sowie der Telekommunikation maßgeblich vonder EU-Kommission aus, hat sich das Europäische Parla-ment erst Mitte vergangenen Monats erneut gegen eine„Zwangsliberalisierung“ der Wasserwirtschaft ausgespro-chen. Die Privatisierungsbestrebungen verschiedener

Daseinsvorsorge als schwachesArgument gegen Wettbewerbssysteme

Privatisierung und Liberalisierung netzgebundener Wirtschaftszweige

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Festnetz-Wählverbindungen 1997-2003

Gesamt

Wettbewerber

DT AG

Quelle: Regulierungsbehörde für Telekommunikation und Post

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

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Stadt- und Wasserwerke wird diese Entscheidung aberwohl kaum bremsen. So werden bereits heute rund 25 %der deutschen Wasserversorgung von privaten Anbieternabgewickelt. Der aus Sicht der Kommunen größte Vorteilist dabei sicherlich die Erschließung privaten Kapitals zurFinanzierung dringend notwendiger Investitionen. Alleinfür die kommenden 15-20 Jahre schätzt die Bundesrepu-blik den Finanzierungsbedarf zur Sanierung und zum Er-halt der zum Teil über 100 Jahre alten Wasser- und Abwas-sersysteme auf bis zu 250 Mrd. Euro. Weitere Vorteile einerPrivatisierung liegen aber auch im Know-how-Transfer so-wie der im Durchschnitt höheren Effizienz, die privaten

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PPPs als Privatisierungsvehikel bevorzugtDa Vollprivatisierungen kommunaler Wasserversor-gungsunternehmen in Deutschland politisch derzeitkaum konsensfähig sind, wird meist der Weg der Pri-vate Public Partnership gewählt. Der Anteil der Privat-wirtschaft wird dabei in der Regel auf maximal 49,9 %begrenzt. Zum Zuge kommen dabei in erster Linie diegroßen deutschen Wasserversorger wie die E.ON-Töchter Thüga und Gelsenwasser oder RWE Aqua so-wie Unternehmen mit starkem regionalen Bezug wiedie Mannheimer MVV Energie AG. Gerade im OstenDeutschlands engagieren sich allerdings zunehmendauch die französischen Wasserkonzerne (Veolia, On-deo, SAUR) und die niederländische Essent. Private In-vestoren, denen es lediglich um eine Kapitalbeteiligunggeht, finden sich in diesem Bereich dagegen nicht. Zumeinen entfällt der Aspekt des Know-how-Transfers, zumanderen wird kaum ein branchenfremder Investor be-reit sein, die strategischen Preise der großen Wasser-versorger zu überbieten. Ein grundsätzlich anderer Privatisierungsweg wird derzeit dagegen in Italien ge-gangen, wo einzelne Versorgungsverbunde versuchen,ihren Kapitalbedarf durch den Gang an die Börse zudecken. Trotz katastrophaler IPO-Märkte gelang bei-spielsweise Hera, dem Regionalversorger mehrerenStädte um Bologna herum, im vergangenen Jahr ein er-folgreiches Börsendebüt. Weitere kommunale Versor-gungsunternehmen sollen laut italienischen Pressebe-richten noch in diesem Jahr folgen.

Unternehmen im Vergleich zu öffentlich-rechtlichen in em-pirischen Studien immer wieder bescheinigt wird. So ist esvielen der 6.500 deutschen Wasserversorgungsunterneh-men schon allein aus Größenaspekten nicht möglich, dasbenötigte fachliche Know-how zu angemessenen Kostenvorzuhalten und den steigenden Anforderungen an Organi-sations- und Betriebssicherheit gerecht zu werden. Nebenweiteren Privatisierungen wird es in den kommenden Jah-ren deshalb zu unzähligen Zusammenschlüssen innerhalbder Branche kommen.

Fazit:

Auch in den netzgebundenen Wirtschaftszweigen – alsoMärkten, die lange Zeit als natürliche Monopole angese-hen wurden – schreitet die Privatisierung seit einigen Jah-ren kontinuierlich voran. Ein signifikanter Nutzen für deneinzelnen Verbraucher sowie die gesamte deutsche Volks-wirtschaft wird sich daraus allerdings nur in Verbindungmit der marktkonformen Liberalisierung dieser Bereicheergeben. Als eins der wachstumsschwächsten Mitglieds-länder der EU sollte gerade Deutschland besonderes Inter-esse daran haben, entsprechende Bestrebungen aus Brüs-sel zu unterstützen und auf diese Weise dringend benötig-tes Wachstumspotential zu erschließen.

Dr. Martin Ahlers

Unternehmensformen in der öffentlichenWasserversorgung

Quelle: BGW Bundesverband der deutschen Gas- und Wasserwirtschaft e.V.

(Anteile bezogen auf das Wasseraufkommen)

Wasser- undBodenverbände 5,5 %

Zweckverbände 17,1 %

Eigenbetriebe 13,3 %

Sonstige privatrechtlicheGesellschaften 1,6 %

Gemischt-öffentlich-privatrechtlicheGesellschaften AG/Gmbh 27,6 %

Regiebetriebe 3,4 %

EigengesellschaftenAG/GmbH 20,8 %

Öffentliche GesellschaftenAG/GmbH 10,7 %

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VentureCapital Magazin 05/200420 www.venturecapital.de

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S-Refit integriert ANTARES

Der Ablauf einer Portfolioübernahme

Von Thomas Hutter und Bernhard Köhler, Beteiligungsmanager der S-Refit AG

Die S-Refit AG, Bayerns größte Sparkassenbeteiligungs-gesellschaft mit Sitz in Regensburg, übernahm im Zuge ihrerExpansionsstrategie im Juli 2003 die ANTARES Beteiligungs-gesellschaften für den Mittelstand Bayern und Sachsen vonder SchmidtBank AG, Hof. Der Verlauf dieser Portfolio-Über-nahme – von der Anbahnung bis zur Integration der Beteili-gungsunternehmen der ANTARES Beteiligungsgesellschaften– wird in den Grundzügen nachfolgend dargestellt.

Vom Erstkontakt zu ersten GesprächenDer Erstkontakt zu ANTARES fand Mitte März 2003 überGeschäftspartner aus dem Netzwerk der S-Refit AG statt.Erste Gespräche mit Vertretern der Schmidt Bank wurdenjedoch bereits nach kurzer Zeit wegen unterschiedlicherVorstellungen bezüglich des möglichen Übernahmeszena-rios ergebnislos abgebrochen. Ein erneuter Kontakt wurdeAnfang Mai 2003 über ein Consulting-Unternehmen ausdem Netzwerk der S-Refit AG hergestellt. Diese Gesprächefanden nun ohne jegliche Vorbedingungen seitens derSchmidtBank AG statt. Die damit offene Gesprächsposi-tion ermöglichte einen konstruktiven Dialog zwischen derSchmidtBank/ANTARES und der S-Refit AG. Am Portfolioder ANTARES waren mehrere Unternehmen der VC-Bran-che interessiert. Deren Gespräche hatten teilweise bereitsdas Stadium der Entscheidungsreife erreicht.

Bildung einer Projektgruppe und erste VerhandlungenMitte Mai bildete die S-Refit AG eine Projektgruppe, die diegesamte Übernahme projektierte und koordinierte. DieserGruppe gehörten die Autoren sowie der Vorstand der S-Re-fit AG, Dr. Peter Terhart, an. Die SchmidtBank AG formulier-te zu diesem Zeitpunkt ihre vier Kernziele der Übernahme:

• Völlige Trennung von ANTARES• Geordneter Rückzug aus den Beteiligungsaktivitäten

unter Wahrung eines verantwortungsvollen Umgangsmit dem Portfolio

• Akzeptabler Kaufpreis• Fähigkeit des Käufers zur dauerhaften Betreuung

des PortfoliosAll diese Postulate konnte die S-Refit AG erfüllen, zumalbei beiden Unternehmen eine ähnliche Unternehmensphi-losophie des „regionalen Charakters der Beteiligungsakti-vitäten“ bestand. Somit konzentrierten sich die Gespräche

der SchmidtBank AG auf die S-Refit AG als qualifizierterÜbernehmer der ANTARES.

Aufstellung eines konkreten Zeitplans und Due DiligenceDer konkrete Fahrplan und das Zeitfenster bis zum Ab-schluß des Kaufvertrages wurden einvernehmlich festge-legt. Innerhalb von 14 Tagen nach Durchführung der er-sten Due Diligence sollte die Entscheidung durch denKaufinteressenten bekannt gegeben werden. Im Falle derBestätigung durch die S-Refit AG sollte der notarielle Kauf-vertrag innerhalb von weiteren vier Wochen geschlossenwerden. Ende Mai 2003 fand die Due Diligence durch dieProjektgruppe der S-Refit AG im speziell dafür eingerichte-ten Datenraum der SchmidtBank statt. Diese Prüfung kon-zentrierte sich auf die Werthaltigkeit der einzelnen Beteili-gungen und umfaßte folgende konkrete Schritte:

• Beurteilung der Business-Modelle der einzelnen Beteiligungsunternehmen

• Inhalt der Beteiligungsverträge zwischen den Beteiligungsunternehmen und der ANTARES

• Wirtschaftliche Daten der einzelnen Beteiligungs-unternehmen

Nach Durchführung dieser Erstüberprüfung des Portfolioskonnte die S-Refit AG der SchmidtBank AG ihr Übernahm-einteresse bestätigen und die zweite Phase der Due Dili-gence starten. Gleichzeitig erklärte sich die Verkäuferinbereit, das vereinbarte Zeitfenster für eine abschließendeDetailprüfung durch die S-Refit AG noch weiter offen zuhalten. Die Legal Due Diligence, die von einer hierauf spe-zialisierten Wirtschaftsprüfungsgesllschaft durchgeführtwurde, konzentrierte sich auf die ANTARES in ihrer Ge-samtheit, wobei die Prüfung der Durchsetzbarkeit derRechte aus den einzelnen Beteiligungsverträgen und dieRisiken der einzelnen Beteiligungen (z. B. Nachschuß-pflichten) im Vordergrund standen. Die Tax Due Diligencekonzentrierte sich ausschließlich auf die Gesellschaft AN-TARES. Nach Abschluß der Due Diligence fand eine Prü-fung und Bewertung des Gesamtkonstruktes „ANTARES-Portfolio“ in bezug auf dessen Renditeerwartung statt.Hierzu wurden diverse Szenarien gerechnet. Die Tatsache,daß ANTARES über keinen eigenen Overhead verfügte,sondern von Mitarbeitern der SchmidtBank gemanagtwurde und sich damit für die Käuferin keine über das ope-

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Investment

rative Geschäft hinausgehenden Verpflichtungen ergaben,haben die Entscheidung der S-Refit AG positiv beeinflußt.„Die Renditeerwartung der ANTARES als Gesellschaft er-gab sich „bottom up“ als Summe der Renditeerwartungender einzelnen Portfolio-Unternehmen“, so S-Refit-VorstandDr. Peter Terhart. In letzter Konsequenz wurde als Kauf-preis der Buchwert des Portfolios abzüglich eines Risiko-abschlages den weiteren Verhandlungen zugrunde gelegt.Mit dem positiven Abschluß der Due Diligence gab die S-Refit AG Mitte Juni 2003 ihre noch unter Gremienvorbehaltstehende Zusage zur Übernahme der ANTARES bekannt.

Abschließende Kaufpreisverhandlungen und VertragsabschlußDie abschließenden Kaufpreisverhandlungen und die juri-stische Ausarbeitung des Kaufvertrages begannen. EndeJuni gab der Aufsichtsrat der S-Refit AG seine Zustimmungzur Übernahme der ANTARES. Am 14. Juli 2003 wurdeschließlich der notarielle Kaufvertrag zwischen derSchmidtBank AG und der S-Refit AG geschlossen.

Operativer Vollzug der ÜbernameNach der rechtlichen Übernahme wurden sämtliche neuenBeteiligungsunternehmen durch das Projekt-Team der S-Refit AG über ihren neuen Gesellschafter informiert. Direk-te Kontakte waren seitens der Verkäuferin im Vorfeld derÜbernahmeverhandlungen nicht erwünscht, um eine Ver-unsicherung der Beteiligungspartner aufgrund der Zahlder Übernahmeinteressenten zu vermeiden. Am 15. Juli2003 wurden die Aktionäre der S-Refit AG durch Rundbrief

und die Öffentlichkeit über die Medien von der Übernah-me in Kenntnis gesetzt. Bis zum 31. Dezember 2003 konntedie Integration der Beteiligungsunternehmen in die S-RefitAG abgeschlossen und die ANTARES Beteiligungsgesell-schaften aufgelöst werden. Von den 13 zum Übernahme-zeitpunkt aktiv betreuten Beteiligungen befinden sich ak-tuell noch zehn im Portfolio der S-Refit AG. Von drei Betei-ligungen hat sich die Käuferin zwischenzeitlich aufgrundvon bereits vor der Übernahme der ANTARES durch diejeweiligen Unternehmer vorgedachten Exit-Überlegungeneinvernehmlich getrennt.

Ausblick und Bewertung des ÜbernahmedealsStrategisch stellt die Übernahme der ANTARES für die S-Refit AG eine ideale Ergänzung ihres eigenen Portfoliosdar, da sich aufgrund der fast deckungsgleichen regiona-len Beteiligungsphilosophie und einer ausgewogenenBranchendiversifikation (sowohl VC als auch Mittel-standsfinanzierung) beider Unternehmen eine schnelle Integration des Portfolios realisieren ließ. In zwei Fällenwurden bereits Nachfinanzierungen in Form einer Auf-stockung des Beteiligungskapitals durchgeführt. In einemFall gelang bereits ein für alle Beteiligten vorteilhafter Ver-kauf an einen strategischen Investor. Bei einem weiterenUnternehmen laufen derzeit auf Wunsch der Unterneh-mensleitungen Exit-Verhandlungen. Die verbleibenden Beteiligungsunternehmen sollen einzelfallabhängig weiterbetreut und bewirtschaftet werden. Insgesamt betreut die S-Refit AG damit aktuell 28 Beteiligungen.

VentureCapital Magazin 05/2004 21www.venturecapital.de

von links nach rechts: Bernhard Köhler, Dr. Peter Terhart (Vorstand), Thomas Hutter.

Auszug aus der Portfolio-Liste derANTARES-Beteiligungen

● Behälterbau Bader GmbH, Hersbruck

● DELTA TIME-CONTROL GmbH, München

● Dronco AG, Wunsiedel

● IISY Intelligente Informationssysteme AG,

Rimpar/Würzburg

● Multi Orbital Systems GmbH, Naila

● NCP engineering GmbH, Nürnberg

● Schwalbe Metallbau GmbH, Mülsen-St. Micheln

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VentureCapital Magazin 05/200422 www.venturecapital.de

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Man muß im Land verwurzelt sein

Permira setzt auf lokale Expertise für den Investmenterfolg

Auch im Investmentgeschäft kommt es darauf an, sichvon den Wettbewerbern zu differenzieren, um langfristigüberdurchschnittliche Erfolge zu erzielen. Die in Europaführende Private Equity-Gesellschaft Permira setzt aufeine auch zahlenmäßig starke Präsenz kompetenterInvestment-Manager vor Ort, um im Wettbewerb die Nase vorn zu behalten. Der Erfolg gibt den Partnernrecht: Auch im schwierigen Umfeld des vergangenenJahres konnten sie überwiegend bei ihren bestehenden,zufriedenen Investoren den bislang größten europäischenBuy-out-Fonds plazieren. Bei Investments scheint Permiragegenwärtig eher vorsichtig zu agieren; in den vergange-nen Monaten überwogen die Verkäufe aus dem bestehen-den Portfolio.

Pionier der Beteiligungsfinanzierung in DeutschlandAllzulange wird in Deutschland noch gar nicht überPrivate Equity geredet – man möchte fast sagen: erst,seitdem es Permira gibt. Bereits 1986 schloß der Pionierim deutschen Beteiligungsmarkt die erste Transaktionab. Aus dem Büro mit damals vier Mitarbeitern ist heuteein Team von zwanzig Investment Professionals gewor-den, davon sind sieben Partner des Unternehmens. Seit 1986 wurden 58 Transaktionen mit einem Investi-tionsvolumen von 1,7 Mrd. Euro und einem Transak-tionsvolumen von über 10,4 Mrd. beraten. Die derzeitvon Deutschland aus betreuten Beteiligungen erzielenmit rund 42.000 Mitarbeitern einen Umsatz von über 7,5 Mrd. Euro. Permira ist damit in Deutschland wieauch in Europa eine der führenden Private Equity-Gesellschaften.

Aufstieg und UnabhängigkeitDer Aufstieg von Permira führte über eine breite re-gionale Präsenz. In den achtziger Jahren wurden selb-ständige Beteiligungsberatungen in Europa, den USA,Kanada, Japan und Asien unter Beteiligung der engli-schen Investmentbank Schroders plc. gegründet. DiePartnerschaften in Deutschland, Frankreich, Italien undGroßbritannien schlossen sich 1987 zunächst unter demNamen Schroders Ventures Europe zusammen, dieersten beiden europäischen Fonds wurden mit einemVolumen von 0,9 Mrd. Euro (1997) bzw. 3,5 Mrd. Euro

(2001) aufgelegt. In den Jahren 2000 und 2001 wurdeSchroders Ventures Europe dann vollständig unabhängigvon Schroders plc.. Die Partner gaben ihrem Unterneh-men den neuen Namen Permira und bauten es mit derEröffnung neuer Büros in Stockholm, New York undMadrid weiter aus.

Starke Präsenz vor OrtDie Verwurzelung in den Regionen spiegelt sich nochheute im Geschäftsmodell von Permira wider. In allenwichtigen Ländern ist man mit einem großen Büro und einer im Vergleich zu anderen führenden PrivateEquity-Investoren hohen Zahl von Investment Pro-fessionals vor Ort vertreten. Dieses relativ personal-

Thomas Krenz

Investitionsansatz von Permira

● Stabiles, profitables Geschäft

● Wertsteigerungskonzept entwickeln, das sich an der

Industrielogik orientiert

● Permiras Branchen-Know-how wird zur Wertsteigerung

eingesetzt

● Partnerschaftliche und langfristige Unterstützung

der Beteiligungen

Portrait

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VentureCapital Magazin 05/2004 23

Investment

intensive und damit teure Geschäftsmodell versetztPermira sowohl in die Lage, auch kleinere Deals zu verfolgen, als auch einzelne Transaktionen intensiv zurecherchieren und zu bearbeiten. So waren bei demKauf des Pay-TV Senders Premiere aus der Konkurs-masse des Kirch-Imperiums fünf Permira Investment-Manager neun Monate ausschließlich mit der Prüfungdieser Beteiligung beschäftigt. Die genaue Detailkennt-nis und enge Zusammenarbeit mit Premiere-Chef GeorgKofler ermöglichte den Kauf des damals hochdefizitä-ren Senders, der heute an der Gewinnschwelle arbeitetund möglicherweise in absehbarer Zeit den Weg an dieBörse findet.

Exklusivität durch spezifisches Know-howDas Beispiel des Kaufs von Premiere ist typisch für dieStrategie von Permira: Durch den Einsatz spezifischenKnow-hows will man sich im Wettbewerb mit anderenPrivate Equity-Gesellschaften differenzieren und eineexklusive Stellung gegenüber dem Verkäufer erlangen.Die Transaktion soll möglichst außerhalb eines preis-treibenden Auktionsverfahrens abgewickelt werden. Um die erforderliche Nähe zu den potentiellen Be-teiligungen herstellen zu können, achten die Permira-Partner darauf, daß ihre Investment Professionals einen entsprechenden Hintergrund haben. Nur ein kleiner Teil hat die beruflichen Erfahrungen in einerInvestmentbank gesammelt, die Mehrzahl kommt ausverschiedenen Branchen der Industrie oder einerUnternehmensberatung.

Der größte europäische Fonds erfolgreich plaziertDer unternehmerische Investmentansatz hat Permiragerade auch in Deutschland zu Investmenterfolgen ver-holfen. Hier ist es besonders wichtig, die Sprache derindustriellen Unternehmer und Manager zu sprechen. Diemit deutschen Investments erzielte Rendite liegt beiPermira anders als bei vielen Wettbewerbern nicht unterdem Durchschnitt der übrigen Beteiligungen. Auch insge-samt scheinen die Investoren mit den durch die Beratungvon Permira erzielten Ergebnissen zufrieden zu sein. Imvergangenen Jahr gelang es der Gesellschaft in nur dreiMonaten, 5,1 Mrd. Euro für den bislang größten europäi-schen Buy-out-Fonds Permira Europe III einzusammeln,

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besonders im Hinblick auf das im Jahr 2003 insgesamtdeutlich rückläufige Mittelaufkommen der Private Equity-Branche ein bemerkenswerter Erfolg. Etwa 70 % desVolumens kam von Investoren, die bereits in früherenPermira-Fonds engagiert waren. Für den neuen Fondskonnten aber auch erstmals vermögende Privatkundenund Stiftungen als Investoren gewonnen werden.

Gefüllte KriegskasseNachdem der Vorläufer Permira Europe II fast voll-ständig investiert ist, steht damit wieder ausreichendKapital zur Verfügung. Auch für den neuen Fonds wer-den möglichst Mehrheitsbeteiligungen an etabliertenUnternehmen angestrebt. Der Eigenkapitalanteil einesInvestments soll zwischen 50 und 650 Mio. Euro betra-gen. Mit dem Erwerb von Inmarsat, eines führendenAnbieters von globalen mobilen Satellitenkommunika-tionsdienstleistungen, wurde im Dezember vergangenenJahres gemeinsam mit Apax Partners eine erste großeTransaktion abgeschlossen.

Verkäufe überwiegen aktuellAnsonsten sind die Permira-Partner in der jüngerenVergangenheit jedoch vornehmlich mit Verkäufen inErscheinung getreten. So wurden Anfang dieses Jahresdie Dentalhandelsunternehmen Demedis GmbH undEuro Dental Holding GmbH an die Henry Schein Inc. für 255 Mio. Euro verkauft. Darüber hinaus wurde dieSirona-Gruppe, der international führende Herstellervon dentalen Ausrüstungsgütern, für 417,5 Mio. Euro anden Private Equity-Investor EQT und das Managementveräußert und der Verkauf der TFL Ledertechnik an dasdeutsche Private Equity-Haus Odewald & Compagniebekanntgegeben. Das Überwiegen der Verkäufe könnteauch eine Reaktion auf das mittlerweile wieder erreich-te Bewertungsniveau am Beteiligungsmarkt sein. WennPermira vorsichtig wird, sollte der Markt aufhorchen:Schon aus der Internetblase Ende der neunziger Jahrehatten sich die Partner klug herausgehalten und damitProbleme für sich und ihre Investoren vermieden, diegroßen Wettbewerbern später schwer zu schaffenmachten.

Ralf Thielemann

Accenture VC 10/2001

ACCERA VC 11/2003

AdAstra VC 02/2002

Aurelia Private Equity VC 05/2003

BASF Venture Capital VC 09/2002

BayBG VC 02/2004

BayTech VC 09/2003

b-business partners VC 10/2002

Berlin Capital Fund VC 12/2001

bmp VC 07/2001Brockhaus Private Equity VC 06/2001BW-Venture VC 01/2002Doughty Hanson Technology Ventures VC 10/2003Dr. Neuhaus Techno Nord VC 07/2002DVC VC 11/2002enjoyventure VC 12/2002First Ventury VC 03/2004Global Life Sciences Ventures VC 01/2003Haspa BGM VC 12/2003Heidelberg Innovation VC 04/2002Hg Capital VC 08/2002holtzbrinck networXs VC 08/2003

iFormation VC 08/2001innotech VC 03/2003Life Sciences Partners VC 06/2003Mediport Venture VC 06/2002MPM Capital VC 04/2003Novartis Venture Fund VC 03/2002Peppermint Financial Partners VC 05/2001Quadriga Capital VC 01/2004RWE Dynamics VC 04/2004SAP Ventures VC 11/2001Siemens Mobile Acceleration VC 07/2003Spark VC 09/2001S-REFIT VC 05/2002Wellington Partners VC 02/2003

Bisher im Portrait:

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Quelle: Mackewicz & Partner (Empirische Analyse 2003/2004

nach Investor

1,1 %

1,7 %

1 %

Summe Kapitalerträge* Anteil Private Equity in %

Banken

Pensions-kassen

Versiche-rungen

* ohne Fund of Funds, Industrie und Sonstige; Bais: 98 Interviews mit Banken,Pensionskassen und Versicherungen

Private Equity als Portfoliobeimischung der neuen Mackewicz-Studie

Hohe Renditen und Erweiterung des Diversifikationsspektrums

Von Detlef Mackewicz und Uwe Fleischhauer

VentureCapital Magazin 05/200424

Weltweit sind Anlageberater, Vermögensverwalter undAsset Manager in Privat-, Geschäfts- und Investmentbanken,Investmentfonds-Gesellschaften, Versicherungen, Altersvor-sorgeeinrichtungen, Stiftungen und Family Offices darumbemüht, Investitionsmöglichkeiten zu identifizieren, umKapitalvermögen durch die Anlage in renditestarke Anlage-formen zu vermehren. Mit dem Einsetzen der Börsenflauteim Frühjahr 2000 hatten die Anleger bis in das Jahr 2003hinein erhebliche Kursrückschläge zu verkraften. Parallelgingen die Renditen an den Anleihemärkten zurück, wo-durch sich die Investoren mit der historisch seltenen Kom-bination aus niedrigen Aktienkursen und Zinsen konfron-tiert sahen. Nach den Erfahrungen dieser drei „Baisse-jahre“, die zu allem Überfluß auch noch von der Auf-deckung spektakulärer Finanzskandale begleitet waren,bemühten sich alle Institutionen darum, neue Anlagestrate-gien zu entwickeln, die den Renditeverfall bremsen sollen.In logischer Folge gewannen Überlegungen zur strategi-schen Asset Allocation an Bedeutung, wobei Kriterien wiedie mit der Kapitalanlage verbundenen Ziele, Anlagehori-zonte und Risikobereitschaft berücksichtigt werden.

Alternative AssetsSowohl Private Equity als auch Hedge-Fonds gelten alssehr anspruchsvolle Anlageklassen. Während institutio-nelle Anleger aus den angelsächsischen Ländern imUmgang mit „Alternative Assets“ einen hohen Erfah-rungshintergrund aufweisen, halten sich die Institutionenaus dem „alten Europa“ noch stark zurück, weil sie dieneuen Risiken nur schwer einschätzen können und ihnendie Expertise über die hierzulande immer noch als„avantgardistisch“ bezeichneten Märkte für PrivateEquity fehlt. Halten amerikanische Pensionsfonds, Stif-tungen und Versicherungen durchschnittlich 8 bis 10 %ihres gebundenen Vermögens in Private Equity, so sindvergleichbare Institutionen, beispielsweise in Deutsch-land, von diesen Dimensionen noch weit entfernt. Diedurchschnittliche Erfahrung der von uns befragten 145Institutionen liegt bei knapp acht Jahren, d.h. im Durch-schnitt haben die europäischen Investoren im Jahr 1996die Anlageklasse Private Equity erstmalig für sich ent-deckt. Ein Einstiegszeitpunkt, der sicherlich nicht zufälligmit der beginnenden Hype-Phase an der Börse undhohen Renditeversprechungen zusammenhängt.

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Banken gehören zu den Pionieren der Private Equity-Kultur in Europa. Insofern überrascht es auch nicht,daß sie europaweit eine überdurchschnittlich langeErfahrung als Investor in Private Equity aufweisen.Nachholbedarf ist hier bei Versicherungen und auchIndustrieunternehmen zu erkennen.

Teil II

Asset-Allokation

Quelle: Mackewicz & Partner (Empirische Analyse 2003/2004

Durchschnittliche Erfahrung in Jahren: Durchschnittliche Erfahrung in Jahren:Investor Herkunft

Erfahrung als private Equity-investor:Banken mit Erfahrungsvorsprung in Europa –signifikante Unterschiede in Europa

6.399 Mrd. Euro

8,3Funds of Funds

Banken

Pensionskassen

Investoren

Versicherungen

Idustrie-unternehmen

8,2

7,9

7,8

7,6

5,5

15,4UK

11F

8,3CH

7,8Europa

6,9D

5,5Sonstige

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VentureCapital Magazin 05/2004 25

Investment

Erfahrene BritenWas die regionalen Unterschiede betrifft, weisen dieInvestoren in Großbritannien die mit Abstand größteErfahrung auf. Es folgen die Franzosen, bei denen Pri-vate Equity – auch aufgrund staatlicher Initiativen –bereits seit einigen Jahren fester Bestandteil im Port-folio eines institutionellen Investors ist. Auch die imFinanzumfeld sehr angelsächsisch orientierten Schwei-zer haben einen gewissen Erfahrungsvorsprung. DerNachholbedarf ist dagegen in Kontinentaleuropa amgrößten. So weisen die deutschen Investoren im Durch-schnitt nur einen Erfahrungshorizont von weniger alssieben Jahren auf. Auch Italien und Spanien stehen erstam Anfang der Entwicklung. Die von uns befragtenInstitutionen aus dem Segment Banken, Pensionskassenund Versicherungen betreuen Kapitalbeträge in Höhevon insgesamt knapp 6.400 Mrd. Euro, wovon aktuell 1,1 % auf die Anlageklasse Private Equity entfallen. Den höchsten prozentualen Anteil weisen die Pensions-kassen mit 1,7 % auf, wobei es hier signifikante länder-spezifische Unterschiede gibt. Im Prinzip kann derInvestor für die Ausgestaltung seiner Anlagestrategie zwischen drei Alternativen auswählen:

So kann er sich für die direkteste Variante entscheiden,einzelne Unternehmen identifizieren und sich daranbeteiligen. Alternativ kann er sich direkt bei einzelnenBeteiligungsgesellschaften (Fonds) engagieren, oder er wählt die indirekte Variante und investiert in Dach-fonds. Jede dieser drei Varianten steht für ein unter-schiedliches Risikoprofil, erfordert unterschiedlicheRessourcen und Expertise, besitzt aber auch unter-schiedliche Renditepotentiale. Je mehr Ebenen zwi-schen dem institutionellen Investor und dem Portfolio-Unternehmen (target) vorhanden sind, umso höher sinddie Diversifikation, aber auch die mit den Investmentsverbundenen Gebühren. Desto geringer fallen aber auchder direkte Zugang oder der Einblick in die Ziel-Fondsoder targets aus.

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Anlageverhalten (I)

Quelle: Mackewicz & Partner

Die auf Private Equity spezialisierte Unternehmensbe-ratung Mackewicz & Partner, München, hat im ZeitraumOktober bis Dezember 2003 fast 200 europäische Inve-storen hinsichtlich deren Anlageverhalten in PrivateEquity befragt. Dazu gehören Banken, Pensionskassen,Versicherungen, Industrieunternehmen sowie auchDachfonds und family offices.

Das VentureCapital Magazin geht in den Ausgaben04/2004 bis 08/2004 auf die entscheidenden Aspekteder Studie ein. In den kommenden drei Ausgaben desVentureCapital Magazins wird die im März begonneneBerichterstattung über die neue Mackewicz-Studie wiefolgt fortgesetzt:

• Juni 2004: Dachfonds als eine spezifische Anlage-form – Zielfonds und Investor in einem

• Juli 2004: Rendite- und Risikoaspekte der Anlage-klasse Private Equity aus Sicht eines Institutionellen Investors

• August 2004: Marktentwicklung und Ausblick für dieBranche

Investor

Fund of Funds

Fonds-konstruktion 1

Unternehmen 1 Unternehmen 2 Unternehmen n

Fonds-konstruktion 2

Fonds-konstruktion n

klein/niedrig

operativePE-RessourcenundExpertise

groß/hoch

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Was ist wohl risikoreicher? Die von einer renommiertendeutschen Großbank begebene Aktienanleihe oder ein Pri-vate Equity-Dachfonds? Ein Blick in die bankeigene Risi-koeinstufung weist klar auf den Fonds, und auch der durch-schnittlich informierte Anleger wird sich, ohne genau zuwissen, warum eigentlich, der Meinung anschließen. Manahnt es bereits: Das Gegenteil läßt sich beweisen.

„Risikogefühl“ vs. „Tatsachen“Nehmen wir einmal Branchen-Insider aus, so dürfte einerepräsentative Umfrage ein deutliches Urteil fällen: FürPrivate Equity wird spontan ein höheres Risiko „gefühlt“.Im Gegensatz dazu impliziert eine Aktienanleihe Sicher-heit – immerhin steht hinter der Anleihe, die an sichschon ein Versprechen und einen hohen Anspruch insich trägt, eine Bank, die ihr solides Image jahrzehnte-lang erarbeitet hat. Die Faktenlage ist allerdings umge-kehrt, wie die im Januar 2004 mit Unterstützung der EV-CA veröffentlichte Studie von Dr. Tom Weidig und Pierre-Yves Mathonet herausarbeitet. Bei einer Anlage in einenDachfonds für Venture Capital, dem ein höheres Ausfallri-siko zuzurechnen ist als Investitionen in reife Unterneh-men, liegt das Risiko eines Totalverlusts bei Null und dasRisiko einer negativen Rendite bei rund 1 %. Im Falle ei-ner negativen Rendite hat diese einen Erwartungswertvon -4 %. Bei der Aktienanleihe hingegen trägt der Anle-ger das volle Abwärtsrisiko der zugrundeliegenden Aktie– einschließlich einem Totalverlust – und wird damitmeist für etwa ein Jahr mit einem optisch hohen, zudemsteuerpflichtigen Zins entlohnt.

VentureCapital Magazin 05/200426 www.venturecapital.de

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Risikowahrnehmung von Private Equity

Plädoyer für eine Anlageklasse

Amerika, Du hast es besser...Man muß kritisch anmerken, daß die Weidig/Mathonet-Studie auf Datenmaterial über Private Equity-Beteiligun-gen, -Zielfonds und -Dachfonds aus den USA aufbaut. InEuropa, so schreiben die beiden Experten, sei die Daten-basis vergleichsweise dünn. Nun muß man dem amerika-nischen Kapital- und Beteiligungsmarkt einen höherenOrganisationsgrad und eine etabliertere Kultur zubilligenals dem europäischen Pendant – vom deutschen ganz zuschweigen. Doch sind zahlreiche US-Fonds unterwegs,um auch in Europa preisliche Verzerrungen am PrivateEquity-Markt zu ihren Gunsten zu nutzen. Gleichzeitig ge-hören US-Zielfonds zu den Investitionszielen europäi-scher Dachfonds.

Warum ist Private Equity „hochriskant“?Die allgemein hohe Risikoempfindung für Private Equitykönnte sich am ehesten mit dem Liquiditäts-Gefälle derAsset-Klassen erklären lassen: je weniger liquide, destorisikoreicher. Durch die Brille eines Kreditgebers läßtsich die Einschätzung nachvollziehen, doch ist einegrundsätzliche Differenzierung des Risikos nach demzum Einsatz kommenden Anlagevehikel erforderlich.Die Studie von Weidig/Mathonet ermittelt für VentureCapital-Direktbeteiligungen die Wahrscheinlichkeit ei-nes Totalausfalls von 30 %. Auf der Ebene eines Einzel-fonds sinkt dieser Wert dank der Risikostreuung auf nurnoch 1 %, beim Dachfonds – wie erwähnt – auf Null.

Nicht über einen Kamm scheren!Eine Dimension der Risiken ist systematischer Naturund hängt vom Anlageuniversum ab. Es ist ein erheb-licher Unterschied, ob man einen Buy-out-Mezzanine-Fonds betrachtet oder einen Hightech Venture CapitalEarly Stage-Fonds. Ersterer kann, ausreichende Streu-ung und wenigstens durchschnittliche Qualität der In-vestitionsobjekte, schon beinahe als mündelsicher ein-gestuft werden, letzterer lebt vom hohen Risiko-Rendi-te-Verhältnis und kalkuliert eine gewisse Ausfallquoteein. Eine weitere Dimension ist das Adressenrisiko,sprich: die Gefahr, an einen unseriösen Fondsinitiatorzu geraten. Verfolgt ein Initiator eine Strategie, mit derer lediglich einen durchschnittlichen Anlageerfolg inder Assetklasse erzielen kann, oder setzt er besondere

Teil I

Risikoprofil von Venture Capital-Investment-Vehikeln

Quelle: Venture Xperts

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Investment

Schwerpunkte nach Phasen, Ländern oder Branchen?Bei Aktienfonds ist eine derartige Unterscheidunglängst üblich: Je nach Strategie fallen sie in verschiede-ne Risikoklassen und sind Anlegern somit zugänglichoder eben nicht. Im Private Equity muß sich dieseUnterscheidung erst noch etablieren.

Bisher inkonsistente RatingsDie undifferenzierte Behandlung der Assetklasse PrivateEquity ist derzeit noch bei den deutschen Rating-Agentu-ren zu beobachten. Das Berliner Analysehaus Scope,nach Einschätzung vieler Marktteilnehmer führend in derunabhängigen Beurteilung von geschlossenen Fonds, hatsich mit den Angeboten aller relevanten Marktteilnehmerbefaßt. Obwohl die angestrebte Tiefe der Risikostreuung,der Erfahrungshintergrund des Fondsmanagements unddie Schwerpunkte bei der beabsichtigten Allokation zwi-schen den Anbietern unübersehbar differieren, herrschtbeim zentralen Beurteilungskriterium „Prognosesicher-heit“ nahezu Gleichklang.

Unsicherheit gehört zum GeschäftDer Secondary-Buy-out-Dachfonds eines renommiertenAnbieters landet danach auf ähnlich niedriger Stufe wieder Venture Capital-Direktbeteiligungsfonds eines neuge-gründeten Verwalters. Dabei trägt das „Abwertungskrite-rium“ Prognosesicherheit nicht dem Umstand Rechnung,daß diese in der Private Equity-Natur begründet liegt.Kein seriöser Initiator kann das Ergebnis seines PrivateEquity-Fonds im voraus so präzise abschätzen wie z.B.bei einem Leasingfonds.

Übertreibung in die GegenrichtungAuch die Praxis der Medienberichterstattung bringt kei-ne Schützenhilfe. Über Massenentlassungen und spekta-kuläre Zerschlagungen berichtet es sich leichter als überanspruchsvolle Wertschöpfungsmaßnahmen wie z.B. dasZusammenkaufen und Integrieren kleinerer Einheiten zurkritischen Masse eines neuen Geschäftmodells. So wie inden Hochzeiten des Neuen Markts zum Run auf Spätpha-sen-VC-Fonds, Pre-IPO- und Bridge-Finanzierer geblasenwurde, so führt nun die „Irrational Exuberance“ zur über-kritischen Einschätzung jeder Art von Private Equity alsvermeintlichem Super-Risiko.

Durchsichtig für jeden: Asset AllocationZurückkommend zur Anatomie von Fonds, insbesondereDachfonds, läßt sich festhalten, daß vom Grundsatz herein ausgewogener Portfolioansatz im Private Equity gutist. Dieser erste Schritt („Allokation“) bestimmt, in wel-chen Instrumenten, Phasen, Branchen, Ländern, etc. an-gelegt werden soll. Im nächsten Schritt folgt die Auswahleinzelner Initiatoren und ihrer Fonds im Rahmen der DueDiligence. Die Tricks mancher Initiatoren, sich um jedenPreis als Mitglieder des besonders gefragten „Top Quar-tile“, also der Gruppe der erfolgreichsten 25 % des Mark-tes, darzustellen, sind für Private Equity-Profis leichtdurchschaubar, einem Laien dürfte dies schwerfallen.Die Asset Allocation jedoch läßt sich von jedermannnachvollziehen – ähnlich wie bei einem gewöhnlichenAktieninvestmentfonds.

Fazit:

• Das systematische Risiko der Assetklasse PrivateEquity an sich wird durch Streuung auf verschiedenePositionen verteilt und ist absolut betrachtet geringerals gemeinhin angenommen.

• Der Anleger hat die Wahl zwischen spezialisiertenund breit investierenden Fonds- und Dachfondspro-dukten, um entweder die Chance auf eine besondereÜberrendite bei besonderem Risiko oder mit hoherWahrscheinlichkeit eine marktdurchschnittliche Ren-dite zu erzielen.

• Das Dachfondsmanagement sorgt, je nach Aufstel-lung und Performance, für die Möglichkeit einer Ab-weichung vom vorstehenden Erwartungswert, dersich aus der Asset Allocation ergibt, nach oben oderunten.

Volker Deibert

In der nächsten Ausgabe des VentureCapital Magazinswerden die Auswirkungen des letztgenannten Punktesanhand eines konkreten Beispiels untersucht.

VentureCapital Magazin 05/2004 27www.venturecapital.de

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VentureCapital Magazin 05/200428

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„Fehlallokation nicht vorstellbar“

Sechs Fragen zum ERP-EIF-Dachfonds an Dr. Holger Frommann

Als ein Kind der Deutschen Innovations-Initiative berei-chert ab diesem Jahr der ERP-EIF-Dachfonds den Kreisder Venture Capital-Investoren in Deutschland. Der je zurHälfte vom Bundesministerium für Wirtschaft und Arbeit(BMWA) und dem European Recovery Program (ERP)kapitalisierte Dachfonds soll einerseits helfen, speziali-sierte Venture Capital-Fonds zu etablieren, andererseitsauch privates Kapital zur Anlage in diesem Segment zumobilisieren. Das VC Magazin wandte sich mit einigenspontanen Bedenken an Dr. Holger Frommann, Ge-schäftsführer des Bundesverbandes Deutscher Kapital-beteiligungsgesellschaften (BVK).

VC Magazin: Herr Dr. Frommann, im Jahre 2003 wurdengemäß Ihrer eigenen Statistik insgesamt nur 293 Mio.Euro in frühe Venture Capital-Phasen investiert, davonnur 27 Mio. Euro im Seed-Bereich. Wie will der neueERP-EIF-Dachfonds in diesem Markt 500 Mio. Euro sinn-voll unterbringen? Dr. Frommann: Sie müssen berücksichtigen, daß derDachfonds diese 500 Mio. Euro verteilt auf fünf Jahre investieren will. Das Volumen der Frühphaseninvest-ments im Jahr 2003 bewegte sich etwa auf dem Niveauzwischen dem der Jahre 1997 und 1998, wobei 1998schon der vorübergehende Höhenflug der Branche be-gann. Insofern ist im Jahr 2003 keineswegs unnatürlichwenig investiert worden. Derzeit stellt sich eher die Frage des „wohin“. Die Akteure, die heute im Markt aktiv sind, suchen eher die etablierteren Unternehmen,die bereits ein Standing und gewisse Erfolge aufzuwei-sen haben. Dagegen sehen wir seit zwei Jahren großeProbleme bei den Ausgründungen, also quasi im „VeryEarly Stage“-Bereich, die nicht mehr in dem Maße statt-finden wie früher.

VC Magazin: Aus Mangel an Ausgründern oder VC-Inve-storen?Dr. Frommann: Die potentiellen Ausgründer schauensich zwar um, doch das Umfeld ist für Unternehmens-gründer nicht gerade günstig, so daß deren Bereitschaftwieder zurückgesteckt wird. Die professionellen Inve-storen haben das Marktsegment „frühe Unternehmens-phasen“ weitgehend verlassen, denn es birgt sehr hoheRisiken, erst auf lange Sicht Erträge und bis dahin für

die Kapitalgeber einen großen Aufwand. In den letztenJahren hatten die Investoren massive Verluste zu ver-kraften, und nach wie vor sind einige davon aktiv, ande-re aber aus dem Wettbewerb ausgeschieden. Dieser Ta-ge ist wieder zu erkennen, daß sich im Venture Capitaletwas regt.

VC Magazin: Der BVK weist mit seinen Zahlen auf einenbeachtlichen Kapitalüberhang bei den Investoren hin,die sich während der letzten zwei bis drei Jahre vor-sichtshalber zurückgehalten haben...Dr. Frommann: Der Kapitalüberhang, den Sie anspre-chen, besteht bei den paneuropäisch investierendenBuy-out-Fonds. Im Early Stage kann von einem Überhangkeine Rede sein, im Gegenteil: Es besteht in der Breitedes Marktes eher ein Mangel. Es ist nicht mehr genug neuinvestierbares Frühphasenkapital vorhanden, um denBedarf zu decken. Vor diesem Hintergrund soll der poli-tisch gewollte Dachfonds für eine Initialzündung sorgenund das Fundraising ankurbeln.

VC Magazin: Wie wahrscheinlich ist es, daß ein poli-tisch initiierter Kapitaltopf private Fonds-Investitionen„mitreißt“?Dr. Frommann: Ein Zielfondsmanagement, das Kapitalaus dem Dachfonds nutzen möchte, muß sich beim EIFpräsentieren. Überzeugt es die EIF-Manager, so gebendiese eine Zeichnungsverpflichtung für maximal 30 %des Zielfondsvolumens ab, unter der Bedingung, daßdie weiteren 70 % von anderen Investoren gezeichnetwerden. Erstens hat der EIF seine festen Spielregeln,zweitens gibt es aufgrund der letzten Jahre eine Lern-kurve bei den Investoren, und drittens ist der nötige

Dr. Holger Frommann

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steuerliche Rahmen für die Investoren wieder gegeben.Venture Capital-Fonds, die von den EIF-Mitteln profi-tieren möchten, müssen sich auf diese Vorgaben ein-stellen.

VC Magazin: Wie groß ist die Gefahr einer Fehlalloka-tion? Immerhin sollen bedeutende Beträge idealerweisepublikumswirksam verteilt werden.Dr. Frommann: Ich wüßte nicht, wie man in diesemDachfonds-Modell eine Fehlallokation konstruierenwollte. Der Dachfonds konzentriert sich auf Early Stage-Investments und will sich nur in zweiter Linie bei Ex-pansionsfinanzierungs-Fonds engagieren, aber andereThemen wie Mittelstand sind ausgeschlossen. DasTeam beim EIF kennt aufgrund seiner Erfahrungen ausbisherigen Investitionen in 150 europäische Fonds, da-von etwa 30 bis 40 aus Deutschland, die in Deutschlandfür den neuen Dachfonds in Frage kommenden Fondshinreichend gut. Die Dachfondsmittel sollen marktkon-form eingesetzt werden, mit der Motivation, am Gewinnder Zielfonds zu partizipieren. Zielfonds oder jungeUnternehmen zu subventionieren, steht nicht auf derTagesordnung.

VC Magazin: Gibt es innerhalb der nächsten fünf Jahregenügend finanzierungswürdige Jungunternehmen fürdieses Volumen? Um jährlich 100 Mio. Euro Dachfonds-mittel zum Einsatz zu bringen, müssen gleichzeitig ausprivater Hand mindestens 233 Mio. Euro fließen. Dabeisind diejenigen Zielfonds nicht einkalkuliert, an denensich der EIF-Dachfonds nicht beteiligt.Dr. Frommann: Der Dachfonds ist keinesfalls zu groß,denn zeitweise wurde mit Early Stage-Fonds wesentlichmehr Kapital erfolgreich eingeworben. Wenn es darumgeht, aussichtsreiche Unternehmen mit Investitionenrasch nach vorne zu bringen und sich um die Zukunfts-fähigkeit des Standorts Deutschland zu bemühen, dannkönnte das Fondsvolumen mit Fug und Recht noch grö-ßer ausfallen.

VC Magazin: Vielen Dank für dieses Interview, Herr Dr.Frommann. Vielleicht wächst das Interesse eines brei-ten Anlegerpublikums für wohldiversifizierte VentureCapital-Dachfonds, wenn der EIF-ERP-Dachfonds mit gu-tem Beispiel und sichtbaren Erfolgen vorangeht.

Das Interview führte Volker Deibert.

Fund-of-Funds-News

Blue Capital Secondaries meldet große Nachfrage

Der Hamburger Dachfondsverwalter Blue Capital hat auf-grund der großen Nachfrage die Zeichnungsfrist ihresFonds „Blue Capital Equity II-Secondaries“ um zwei Mo-nate bis zum 30.06.2004 verlängert. Der Fonds investiertin Beteiligungen an Zielfonds oder ganze Fondsportfo-lios, die auf dem Zweitmarkt angeboten werden und üb-licherweise mit einem Abschlag auf ihren inneren Werterhältlich sind.

P3 mit profitablem Exit

Der im Portfolio der P3-Holding gehaltene Cinven-Fundhat Ende März 2004 seinen Anteil an Unique Pub für 609Mio. GBP verkauft. Das ursprüngliche Investment betrugim März 2002 rund 235 Mio. GBP. Daraus errechnen sichein Investment-Multiple von rund 2,6 und ein interner

Zinsfuß von rund 61 % pro Jahr für dieses einzelne Enga-gement. Die börsengehandelten Zertifikate von P3 ge-wannen unter anderem Dank des guten Exits bei Cinvenrund 0,5 % an innerem Wert auf 892,74 Euro. Der Börsen-kurs lag zuletzt bei 638,80 Euro.

RWB Mittelstandsfonds vorerst auf Eis

Die RenditeWertBeteiligungen AG hat angekündigt, ihrenim Frühjahr 2003 aufgelegten Dachfonds „1. RWB Deut-scher Mittelstand“ rückabzuwickeln. Die Zeichner er-halten ihre Einzahlung einschließlich Agio zurück undkönnen sich ohne Aufgeld am weiterhin in der Plazie-rung befindlichen internationalen Dachfonds von RWBbeteiligen. Als Grund nannte RWB, daß man zunächstdie in einem Gesetzentwurf angekündigte Rechtsverord-nung abwarten wolle, mit der Inhalt und Aufbau vonEmissionsprospekten für geschlossene Fonds festgelegtwerden soll. Das Gesetz solle im Frühjahr 2005 in Krafttreten.

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Marktüberblick

Das Private Equity-Jahr 2003 in Europa

Wo steht Europa im globalen Markt außerbörslicher Be-teiligungen? Grundsätzlich einmal bestenfalls an Nummerzwei nach Nordamerika, auf das 60 % der Beteiligungsinve-stitionen entfallen. Eine Präsentation von PwC liefert differenziertere Antworten, deren wichtigste wir zu-sammengestellt haben.

Buy-out bleibt dominantWeltweit, so stellt Keith Arundale von Pricewaterhouse-Coopers in seiner Präsentation fest, gehen sowohl Pri-vate Equity-Investments als auch die neu aufgelegtenFondsvolumina, dem Trend der Jahre 2001 und 2002 folgend, zurück. Der Kapitalüberhang von gesammelter,aber nicht investierter Liquidität schwindet langsam.Buy-out-Fonds gewannen mit einem Anteil von 67 %(nach Volumen) zu Lasten von Venture Capital weiter an Gewicht, nach Anzahl der finanzierten Unternehmenwuchs der Buy-out-Anteil von 14 auf 21 %, hauptsächlichzu Lasten der Start-ups, die von 33 auf 28 % abgaben.

Neu in den Top Ten: SchwedenDie weltweite Hitliste der Investment-Zielländer für 2003zeigt weiterhin die USA und Großbritannien auf den erstenPlätzen, Deutschland ist dank struktureller Schwächenhinter das bisweilen unterschätzte Italien sowie Frank-reich zurückgefallen. Wer bei Schweden spontan eher anIkea und Knäckebrot als an Private Equity denkt, der mögesich die durchschnittliche jährliche Wachstumsrate derInvestments in Schweden von 1998 bis 2002, ca. 57 %, näher betrachten, die das Land bis in die Top Ten gehievthaben. Weitere Wachstums-Stars sind Indien mit 82 %, Dänemark mit 50 % und Australien mit 39 %. Demnach suchen und finden die Kapitalströme der Welt attraktiveAlternativen zu den bisher üblichen Zielländern.

Pensionsfonds zurückhaltendMit voraussichtlich 27,7 Mrd. Euro wurde im Jahr 2003wiederum geringfügig mehr Kapital in Europa eingesam-melt als investiert (23,1 Mrd. Euro). Entgegen häufiger Ankündigungen geht der Anteil der Pensionsfonds am Ka-pitalaufkommen eher zurück. Auf dem Vormarsch sind dieöffentliche Hand und die Industrie. Der zu beobachtendeZuwachs an den Transaktionen in Europa habe mehrereQuellen, zu denen strategische Spin-offs großer Konzerne

ebenso gehören wie der neu erwachende Investment-Appetit der Private Equity-Häuser und deren Kapitalrück-flüsse durch Beteiligungsverkäufe. Der Anteil der Totalaus-fälle in den Depots der Investoren sei, so Arundale, wiederauf ein normales Niveau zurückgegangen. Anders als inDeutschland sind an den Börsen Europas wieder Aktien-plazierungen möglich, wie der mustergültige Aufwärts-trend in der quartalsweisen Aufstellung verdeutlicht.

Mehr Zeit für WertschöpfungNachhaltiges Wachstum ist bei Technologie-VC erst dannzu erwarten, wenn Unternehmen wieder in normalemMaße in IT investieren und sich die Exit-Märkte ent-spannen. Investoren tendieren dazu, in sehr späte Ent-wicklungsphasen zu investieren und damit eher ein Ver-marktungsrisiko als ein technologisches Risiko zu über-nehmen. Immerhin haben die Manager jetzt mehr Zeit,um im Zuge der Portfolio-Straffung die Wertsteigerungs-möglichkeiten ihrer Engagements einzuschätzen, zu evaluieren und umzusetzen.

Fazit:

Europas Bedeutung in der Private Equity-Welt nimmtweiterhin zu. Die Aufräumungsarbeiten in den Portfoliossind größtenteils ausgestanden, M&A- und IPO-Markt erholen sich langsam, und die IT-Ausgaben steigen wieder. Insgesamt ist Europas Private Equity-Industrie,wie Arundale feststellt, gut positioniert, um 2004 zumAufschwungjahr zu machen.

Volker Deibert

IPOs in Europa

Quelle: PwC

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Investment

Frühlingsluft für Venture Capital

Wolfgang HanriederManaging Director

The Carlyle Groupwww.thecarlylegroup.com

Nach dem Platzen der Hightech-Blase hat die europäische VC-Branche einigesdurchgemacht: kränkelnde Portfolio-Unter-nehmen, fehlende Exitmöglichkeiten, gerin-ge Renditen oder gar Verluste. Doch derMarkt dreht sich: Manche VC-Fonds sindwieder auf Fundraising-Tour, andere wagensich zaghaft an Exits heran. Auch der euro-päische VC-Fonds der Carlyle Group hateinen solchen Exit im März 2004 gewagtund Egencia, das Online-Reisebüro fürFirmenkunden, an IAC, die Muttergesell-schaft von Expedia, verkauft. Carlyle hatteschon bei der Gründung im Jahr 2000 inEgencia investiert und in den folgendendrei Jahren weitere Finanzie-rungsrundenunterstützt. Zwar reicht die Rendite nichtan die Exits von 1999 und 2000 heran, aber der Verkauf hat doch mehr als dasDoppelte des Investments gebracht undden Investoren eine Internal Rate of Returnvon 30 % beschert. Mit dem Wiederbe-leben der Kapitalmärkte sind Exitmöglich-

keiten nicht mehr auf Trade Sales be-schränkt. Die Anzahl von Technologie-IPOs steigt langsam, aber stetig, angeführtvon den USA. Im Dezember 2003 ging daschinesische Online-Reisebüro Ctrip an dieNasdaq. Die Aktie stieg am ersten Tag aufmehr als das Doppelte des Ausgabekursesund machte Ctrip zur erfolgreichsten Neu-emission in New York seit November 2000.Auch in Europa gibt es Beispiele für erfolg-reiche Technologie-IPOs in den letztensechs Monaten: etwa den britischen Halb-leiterhersteller Wolfson Microelectronicsoder den französischen InternetproviderIliad. Die Erwartungen von Investorenhaben sich dem moderaten Marktumfeldangepaßt, aber Renditen in Höhe des zwei- bis dreifachen Investments sind wie-der erreichbar. Der Boom ist nicht zurückin der VC-Branche. Aber das Vertrauenkehrt zurück, und wir sehen den Exitmög-lichkeiten der kommenden Monate zuver-sichtlich entgegen.

StandpunktInvestor

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Börsengänge immer noch in weiter Ferne

Eine Umfrage des BVK zum Exitkanal IPO

Wer sich auf ein großes IPO-Feuerwerk noch in diesem Jahrgefreut hat, wird vermutlich enttäuscht werden – zumindestnach Meinung von Experten aus der Private Equity-Branche.Diese und weitere verblüffende Ergebnisse sind das Resultatder jüngsten Umfrage des BVK.

Nach X-Fab und SiltronicDie aktuelle Umfrage des Bundesverbands deutscher Kapi-talbeteiligungsgesellschaften (BVK) widmet sich intensivdem Thema IPO. Seit Monaten wird darüber mit zunehmen-der Intensität diskutiert. Die unlängst in letzter Minute ab-gesagten Börsengänge von X-Fab und Siltronic haben dieKontroversen weiter angeheizt. Die BVK-Studie liefert Auf-schluß darüber, wie die befragten Entscheidungsträger dieLage tatsächlich beurteilen und welche Entwicklungen sichfür die Zukunft abzeichnen. Die Umfrage beschäftigt sichdabei mit unterschiedlichen Fragestellungen – u.a. mit derSituation der Private Equity-Gesellschaften in Bezug aufIPOs und der Situation und Eignung der Märkte für IPOs.

Situation der Private Equity-GesellschaftenVon den 111 befragten Gesellschaften gab die Hälfte an,mindestens einen IPO-Kandidaten im Portfolio zu haben.Insgesamt stehen 132 Unternehmen bei den befragten Ge-sellschaften in den Startlöchern für einen Börsengang, wo-mit bemerkenwerterweise rund die Hälfte aller deutschenIPO-Kandidaten mit Private Equity finanziert ist. Weiterhinbemerkenswert ist, daß die befragten Gesellschaften dieStimmung an der Börse für deutlich wichtiger für die allge-meine Verfassung des Private Equity-Marktes ansehen alsfür ihre eigene Situation. Dies deutet darauf hin, daß vieleGesellschaften sich längst mit der langen Ruhephase anden Börsen abgefunden haben und erfolgreich alternativeExit-Kanäle nutzen oder zumindest nutzen wollen.

Situation der MärkteDeutlich skeptischer sind die Aussagen zur Situation anden Börsen. Der Großteil der befragten Gesellschaftenrechnet erst ab Mitte 2005 wieder mit regelmäßigen IPOsan den deutschen Börsen. Außerdem wird erwartet, daßzukünftig verstärkt ausländische Handelsplätze als Alter-native für die IPOs von Portfolio-Unternehmen genutztwerden. Die unverändert aktiven angloamerikanischenBörsen und erste erfolgreiche Börsengänge an den übri-

gen europäischen Börsen – wie unlängst das IPO desSchweizer Biotech-Unternehmens Basilea an der ZüricherBörse – unterstützen diesen Trend.

Eignung der MärkteDie größte Kritik der Befragten gilt der Eignung der Börsenfür das IPO mit Private Equity finanzierter Unternehmen.Die derzeitigen Börsensegmente in Deutschland werdenals nicht geeignet für Börsengänge, insbesondere kleinererund mittlerer Unternehmen, angesehen. Als Konsequenzergibt sich die Forderung nach einem neuen Börsenseg-ment für diese Unternehmen. Das erste und einzige Seg-ment dieser Art in Deutschland war bisher der NeueMarkt. An diesen muß das neue Segment anknüpfen, ohnejedoch die alten Fehler zu wiederholen und damit das Vertrauen der Anleger aufs Spiel zu setzen.

Fazit:

Es erscheint wahrscheinlich, daß sich das IPO-Fenster erst2005 in nennenswertem Umfang öffnen wird. Wenn dies ge-schieht, sind die PE-Gesellschaften dank einer Vielzahl vonBörsenkandidaten gut gewappnet, stehen aber auch unterenormen Exitdruck. Allerdings spielt nicht nur die Zeit eineRolle, sondern auch ein aktives Engagement der deutschenBörsen. In ihrer derzeitigen Verfassung erscheinen dieseals wenig geeignet für die erfolgreiche Aufnahme kleinererund mittlerer Unternehmen. Gelingt hier kein Neuanfang,dann besteht die Gefahr, daß attraktive Börsengänge insAusland abwandern. Noch ist es jedoch für die Börsennicht zu spät zum Handeln, da viele der deutschen PE-Ge-sellschaften ihre IPOs nach wie vor im Inland planen.

Mathias Renz

Wann werden deutsche unternehmen wieder regelmässig an die Börse gehen?

Quelle: BVK

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MBO: Finanzierung ohne (Finanz-)Historie

Individuelle Nutzenanalyse eines externen Ratings

Von Silke Naused*

In der Vergangenheit ist viel über das Thema Rating, meist inVerbindung mit der neuen Eigenkapitalverordnung nach Ba-sel II, diskutiert worden. Gerade im Hinblick auf mittelständi-sche Unternehmen steht dabei nicht nur die Frage der Aus-wirkungen auf die zukünftige Finanzierungsstruktur, son-dern auch die nach dem Sinn externer Ratings durch entspre-chende Agenturen im Raum.

Externes Rating im Falle erhöhten KapitalbedarfsDer Nutzen eines Ratings hängt bei Mittelständlern, diesich nicht über den klassischen Kapitalmarkt (z.B. Anlei-hen) finanzieren wollen, auch von der individuellen Situa-tion und der verfolgten Strategie des jeweiligen Unterneh-mens ab. Sinnvoll kann ein externes Rating bei erhöhtemKapitalbedarf sein. Dies ist beispielsweise bei einer ge-planten Expansion durch Akquisitionen, Ausweitung derProduktionskapazitäten oder der Eröffnung neuer Stand-orte der Fall. Aber auch Projektfinanzierungen oder dieVorfinanzierung von Großaufträgen sind Situationen, indenen in der Regel zusätzlich Geldmittel bereitgestelltwerden müssen. Denkbar ist aber auch die Notwendigkeit,generell die eigene finanzielle Flexibilität durch die Erwei-terung der Eigenkapitalbasis oder die Einbindung von wei-teren Fremdkapitalgebern zu optimieren. Grundsätzlichgibt es immer dann externe Gründe für ein Rating, wennein Unternehmen seine Bonität und Zukunftsfähigkeitgegenüber Dritten darstellen muß. Neben den oben ange-sprochenen Faktoren sind aber auch andere Gründe, bei-spielsweise die Suche nach einem externen Nachfolgerdenkbar.

Zur Unterstützung des „internen Bankratings“Auch wenn die Banken grundsätzlich immer eine eigeneBonitätseinstufung, das „interne Bankrating“ durchführen,kann ein externes Rating von Nutzen sein. Dies ist insbe-sondere dann relevant, wenn das Unternehmen über Stär-ken im qualitativen oder technischen Bereich verfügt, diefür die Banken oft nur schwer zu beurteilen sind oder wenndie Beurteilung des Unternehmens anhand von Finanz-kennzahlen nicht oder nur erschwert möglich ist. Dies istbeispielsweise der Fall, wenn das Unternehmen in einemvolatilen Markt agiert und somit stark schwankende Um-sätze und Ergebnisse aufweist; kürzlich eine Restrukturie-rung durchgeführt worden ist oder es sich um ein Unter-

nehmen handelt, das über keine (Finanz-)Historie verfügt,beispielsweise weil es sich um eine Neugründung handeltoder ein Management Buy-out durchgeführt worden ist.

Fallbeispiel Management Buy-out –AusgangssituationAls Beispiel wird im Folgenden die Situation eines Unter-nehmens erläutert, das im Rahmen eines ManagementBuy-outs ausgegliedert worden ist und vorher ein eigen-ständiger Geschäftsbereich innerhalb eines internationaltätigen Konzerns war. Die Ausgliederung erfolgte auf-grund der strategischen Ausrichtung des ehemaligenMutterunternehmens, das sich in Zukunft auf seine Kern-geschäftsfelder konzentrieren möchte und sich daher vondem angesprochenen Geschäftsbereich getrennt hat. Diefrüheren Bereichsleiter haben das neugegründete Unter-nehmen mehrheitlich zusammen mit einem weiteren Inve-stor übernommen und leiten dieses nun als Geschäftsfüh-rer. Das ehemalige Mutterunternehmen hält noch einenMinderheitsanteil. Die frühere Sparte wurde praktischvollständig übertragen, Beschäftigte und Kunden wurdenweitestgehend übernommen, so daß die Weiterführungdes Geschäfts im operativen Bereich gesichert war. Dieexterne Finanzierung des Unternehmens erfolgte übernur eine Bank, wobei das frühere Mutterunternehmenweitere Mittel und Bürgschaften zunächst zeitlich be-grenzt zur Verfügung stellt. Ziel des Unternehmens ist es,möglichst schnell finanziell von der ehemaligen Mutterge-sellschaft unabhängig zu werden. Neben dem Aufbau desEigenkapitals mittels der geplanten positiven Jahreser-gebnisse soll dies insbesondere durch den Aufbau weite-rer Bankbeziehungen erfolgen. Das Unternehmen hat sichals Nischenanbieter in einem Teilsegment positioniert,das innerhalb einer schwierigen Branche im Logistikum-feld noch Wachstumspotential birgt. Aufgrund vergleichs-weise hoher Margen und eines hohen Umsatzanteils lie-fern Großaufträge einen wesentlichen Ergebnisbeitrag,der allerdings je nach Auftragslage stark schwanken kann.Trotz der faktischen Kontinuität des Geschäfts bestanddas Unternehmen zum Zeitpunkt des Ratingverfahrens ju-ristisch erst seit gut einem halben Jahr als eigenständigeEinheit. Aufgrund der nicht vorhandenen (Finanz-)Histo-rie – zum gegebenen Zeitpunkt lag lediglich ein Halbjah-resabschluß vor – ist die Beurteilung der Bonität anhand

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von Finanzkennzahlen kaum möglich. Trotz der relativenKontinuität in bezug auf Mitarbeiterinnen und Mitarbei-ter, Kunden sowie Führungskräfte ist aufgrund der Aus-gliederung eine Vergleichbarkeit mit Vergangenheitsdatendes früheren Bereichs aus der internen Berichterstattungnicht gegeben.

Schwierige Beurteilung der „weichen Faktoren“Die Beurteilung der Bonität muß daher im wesentlichenüber andere, d.h. verstärkt qualitative Faktoren erfolgen,was für externe Dritte in der Regel nur schwer möglichund mit erheblichem Aufwand verbunden ist. Dies er-schwert insbesondere für Kreditinstitute, mit denen bisher keine Geschäftsbeziehungen bestanden, die Beur-teilung. Gerade für Unternehmen mit Stärken bei den so-genannten weichen Faktoren kann dies zu Nachteilen füh-ren. Da das Unternehmen zudem aufgrund der kurzen Hi-storie noch keine greifbaren finanziellen Erfolge aufweisenkann und zudem in einer insgesamt als risikoreich einge-stuften Branche tätig ist, ist der Aufbau von Geschäftsbe-ziehungen insbesondere zu Finanzierungspartnern in einer solchen Phase mit zusätzlichen Schwierigkeiten be-haftet. Gerade bei jungen Unternehmen ist der Stellen-wert finanzbasierter Kennzahlen zur Beurteilung der Bo-nität zwangsläufig geringer. Qualitative Kriterien haben eine hohe Bedeutung und beeinflussen die zukünftige Ent-wicklung des Unternehmens maßgeblich. Aufgrund dergeringeren Personalanzahl trifft dies insbesondere auchauf die Geschäftsführung sowie die zweite Führungs-ebene zu. Die Kompetenz der einzelnen Führungskräftehat für die zukünftige Entwicklung des Unternehmens eine entscheidende Bedeutung. Im Rahmen des Rating-verfahrens wurde daher stark auf diese Aspekte geachtet.Neben der Bewertung der Kompetenz der Beschäftigtenund Führungskräfte wurde insbesondere die Beherr-schung des operativen Geschäfts und wesentlicher Risiken beurteilt. Aufgrund des hohen Stellenwerts vonGroßprojekten mit entsprechend hohem Anteil einzelnerKunden an Umsatz und Ergebnis zählt hierzu beispiels-weise das Debitorenmanagement. Auch die Unternehmens-steuerung und das Controlling haben wesentlich zur Be-urteilung beigetragen, da gerade in der Anfangsphase undin einem schwierigen Umfeld Fehlentwicklungen frühzei-tig erkannt werden müssen.

Ergebnisse des RatingverfahrensDem Unternehmen wurde nach Abschluß des Ratingver-fahrens aufgrund der erfolgreichen Ausgliederung, der gu-ten Beherrschung des operativen Geschäfts, der Kompe-tenz der Beschäftigten und Führungskräfte, des umfassen-den und zeitnahen Controllings gute Voraussetzungen fürdie zukünftige Unternehmensentwicklung bescheinigt.Durch eine individuelle Marktanalyse konnte die Nischen-position des untersuchten Unternehmens berücksichtigtwerden und somit eine dem Unternehmen angemesseneEinschätzung der Markt- und Wettbewerbssituation vorge-nommen werden. Die Positionierung als Nischenanbieterreduziert den Konkurrenzdruck und ermöglicht es auch ineinem ansonsten sehr schwierigen Marktumfeld, ange-messene Renditen zu erwirtschaften und Kunden stärkeran sich zu binden als dies im Standardgeschäft möglichwäre. Diese Faktoren werden im Ratingurteil berücksich-tigt und durch den Ratingbericht untermauert. Hierdurchkönnen die Stärken auch gegenüber externen Dritten, ins-besondere Fremdkapitalgebern schlüssig dargelegt wer-den. Für das Unternehmen selbst bietet ein Ratingverfah-ren gerade in der Anfangsphase eine hilfreiche Stärken-und Schwächenanalyse, die den kontinuierlichen Verbes-serungsprozeß unterstützen kann.

* Silke Naused ist Analystin bei der Euler Hermes Rating GmbH, Hamburg.

Zertifikat Euler Hermes

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Auch wenn das investierte Kapital von Private Equity-Gesellschaften nach den Boomjahren um die Jahr-tausendwende wieder kontinuierlich zurückgegangen ist, die Zahl der jährlichen Neuerscheinungen zu den Themen Venture Capital, Private Equity, Mittelstand, Entrepreneurship, Unternehmensnachfolge und M&A istkontinuierlich angestiegen. Auch für das Jahr 2004 zeich-net sich ab, daß erneut viele interessante neue Bücherund Studien den Markt bereichern werden. Dabei sind al-le Preiskategorien vertreten. Doch welches Buch bietetwem die richtigen Informationen? Das VentureCapital Magazin hat einige Neuerscheinungen des letzten Jahresfür Sie zusammengefaßt.

Dirk Engel: Venture Capital für junge Unternehmen

Nomos VerlagsgesellschaftPreis: 58,00 EuroInhalt: Auf zwei Ebenen wird der Einfluß von Venture Capital auf die Entwicklung junger Unternehmen analy-siert, zum einen auf europäischer, zum anderen auf Landkreisebene. Um die Effekte der VC-Finanzierung zuermitteln, wird die Entwicklung der VC-finanziertenUnternehmen mit einer Gruppe von nicht-VC-finan-zierten Unternehmen verglichen. Das Buch ist mit demFGF/bifego Gründungsforschungspreis ausgezeichnet.Zielgruppe: Gründer, Gründungsforscher, Venture Capitalisten

Björn Röper: Corporate Venture Capital Eine empirische Untersuchung des Beteiligungs-managements deutscher und US-amerikanischerCorporate Venture Capital-Investoren

UhlenbruchPreis: 79,00 EuroInhalt: Der Autor analysiert die zentralen Aspekte des Beteiligungsmanagements amerikanischer und deutscher Corporate Venture Capital-Programme. Durch sowohl empirische als auch theoretische Unter-suchungen werden Erfolgsfaktoren von CVC-Program-men herausgearbeitet und durch Hypothesen gestützt.Dabei werden konkrete Handlungsempfehlungen ab-gegeben. Zielgruppe: Manager von CVC-Programmen

Günther Leopold, Holger Frommann, Thomas Kühr: Private Equity – Venture Capital – Eigenkapital für innovative Unternehmer

Verlag VahlenPreis: 45,00 EuroInhalt: Die erste Ausgabe dieses Buches erschien bereits1998 und versorgte die Leser mit allen Facetten der Ei-genkapitalfinanzierung. Die zweite Auflage wurde nachden turbulenten Jahren um die Jahrtausendwende kom-plett überarbeitet und verdeutlicht die gestiegene Bedeu-tung von Venture Capital für den deutschen Mittelstand,vor allem im Bezug auf die geänderten Rahmenbedingun-gen der Kreditaufnahme durch Basel II.Zielgruppe: Gründer und Unternehmer, Business Angelsund Venture Capitalisten,

Tobias Kollmann: E-Venture – Grundlagen derUnternehmensgründung in der Net Economy

Gabler VerlagPreis: 39,90 EuroInhalt: Welche Erfolgsfaktoren spielen in der Net Eco-nomy eine übergeordnete Rolle, wie und in welchen Ent-wicklungsphasen können diese realisiert werden? Koll-mann klärt in seinem Buch unter Berücksichtigung derBesonderheiten der Net Economy diese und weitere Fragen. Zur Überprüfung des Wissens ist dem Buch eineMultimedia-Fallstudie beigelegt.Zielgruppe: Gründer, Studierende und Dozenten an Existenzgründungslehrstühlen.

Kerstin Westerfeld:Förderung persönlichkeitsbezogener unternehmerischer Kompetenzen im Rahmen derExistenzgründungsqualifizierung an HochschulenBildungstheoretische Analyse, Zielkonturierung und didaktische Arrangements

Eusl VerlagsgesellschaftPreis: 27,00 EuroInhalt: Gründerpersönlichkeiten sollen gefördert wer-den. Dieses Buch zeigt allerdings, daß die erforderlichewirtschaftsdidaktische Förderung deutliche Defizite auf-weist. Die Autorin entwickelt das Konstrukt der „persön-

Für jeden das richtige Werk

Bücher zu VC-Themen gibt es derzeit mehr als genug

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lichkeitsbezogenen unternehmerischen Kompetenzen(PUK)“, das alle Merkmale einer Gründerpersönlichkeitbeinhaltet. Außerdem beleuchtet sie, ob und wie starkdiese Fähigkeiten an Hochschulen gefördert werden bzw.werden könnten.Zielgruppe: Dozenten an Gründerlehrstühlen, Grün-dungsforscher

Michael Kuhlbrodt: Die Finanzierung von Start-ups aus BankensichtEin Anwendungsfall strukturierter Finanzierungen

Verlag Peter LangPreis: 68,50 EuroInhalt: Die Zurückhaltung der Banken bei Start-up-Finan-zierungen sind das Thema dieses Buches. Der Schwer-punkt liegt dabei auf einem Phasenmodell, das alle Chan-cen und Risiken von der Sondierungsphase bis zur Be-treuungsphase abbildet und zeigt, welche MöglichkeitenBanken haben, Gründungen zu unterstützen. Zielgruppe: Kreditgeber, Bankmitarbeiter

Georg Rindermann: Venture Capitalist Participation and thePerformance of IPO Firms Empirical Evidence from France, Germany and the UKVerlag Peter LangPreis: 39,00 EuroInhalt: Hat Venture Capital einen positiven Effekt auf diePerformance von europäischen Unternehmen? Um dieseFrage zu klären, hat der Autor anhand von ausgewähltenDaten einen Vergleich zwischen den Performances vonUnternehmen ohne Beteiligung von Venture Capital undvon durch Risikokapital finanzierten Unternehmen nachdem IPO angestellt. Mit interessantem Ergebnis: VentureCapital ist kein Erfolgsgarant.Zielgruppe: Venture Capitalisten, Gründer, Gründerfor-scher

Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner, Christopher von Einem, Benedikt von Schröder: Private Debt – alternative Finanzierung für denMittelstand – Finanzmanagement,Rekapitalisierung, institutionelles Fremdkapital

Verlag Schäffer PoeschelPreis: 69,95Inhalt: Durch die immer restriktiveren Kreditvergabevor-schriften an mittelständische Unternehmen müssenUnternehmer sich über Alternativen zum klassischenKredit informieren. Eine im angloamerikanischen Raumetablierte Methode ist Private Debt. In diesem Buch be-leuchten die Autoren alle Facetten dieser Finanzierungs-form.Zielgruppe: Banken, Gründer, Mittelständische Unter-nehmen

Friedrich von Collrepp: Handbuch ExistenzgründungFür die ersten Schritte in die dauerhaft erfolgreicheSelbstständigkeit

Verlag Schäffer PoeschelPreis 49,95 EuroInhalt: Das Handbuch bietet wichtige Hilfestellungen füralle Fragen der Lebens-, Finanz- und Unternehmenspla-nung, denen sich ein Existenzgründer stellen muß. Abge-rundet wird das Handbuch durch einen umfangreichenAdreßteil mit Kontakt- und Berateradressen.Zielgruppe: Existenzgründer

Sebastian Gocksch: Besteuerung inländischer Private Equity-Fonds

Josef Eul VerlagPreis 56,00 EuroInhalt: Durch die Zunahme der Bedeutung der Beschaf-fung von Beteiligungskapital durch Private Equity-Fondsergeben sich Fragen der Besteuerung des Ertrags dieserFonds. Das vorliegende Werk untersucht die Besteue-rung der Gewinne durch den Verkauf von Beteiligungs-unternehmen für alle Investoren, Initiatoren, Sponsorenund Fondverwalter.Zielgruppe: Investoren, Fondmanager, Initiatoren, Spon-soren von Private Equity-Fonds

Fazit:

Natürlich stellt die hier gezeigte Auswahl nur einen klei-nen Teil der Publikationen zu Finanzierungsthemen dar.Bei der Vielzahl an Themen und Büchern ist es inzwi-schen leicht, Informationen zu erhalten, nicht jedoch, diepersönlich relevanten Informationen zu suchen und her-auszufiltern. Dank der Masse an Publikationen wird je-doch jeder interessierte Leser seinen Favoriten finden.

Felicitas Kraus

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Kolumne

Wieviel Aufwand darf die Due Diligence bei einer SmallCap M&A-Transaktion verursachen?

Michael Keller

Michael Keller ist Teilhaber bei der auf M&A-Transaktionen im Mittelstand spezialisierten Beratungsgesellschaft Klein & Coll.

sowie Dozent an den Hochschulen: Johann Wolfgang Goethe-Universität, Frankfurt am Main sowie am Stuttgart Institute of

Management and Technology (Universität Hohenheim). Darüber hinaus ist Herr Keller u.a. Mitglied im Stiftungsbeirat Mergers

& Acquisitions im Mittelstand im Fachbereich Wirtschaftswissenschaften an der Johann Wolfgang Goethe-Universität, Frankfurt

am Main.

M&A-Transaktionen im Small- und MidCap-Seg-ment werden immer wieder von Finanzinvestorenmit der Argumentation gemieden, daß damit ge-ringere Erträge bei gleichem Aufwand und mit höherem Risiko erzielt werden. Folglich bieten diemeisten erfolgreichen Buy-out-Player im paneuro-päischen Markt um die gleichen Deals, was denKaufpreis in die Höhe treibt und somit die Renditeschmälert. Im Gegensatz dazu trifft man bei kleine-ren Transaktionen kaum Auktionsverfahren an. Dadiese Deals nicht der breiten Masse angeboten wer-den, kann der Finanzinvestor auf Exklusivität hof-fen. Das Risiko ist in diesem Segment zwar etwashöher, die Rendite aber erheblich interessanter.

Wenn es dem Investor nun durch die Due Diligencegelingt, die Risiken zu identifizieren und sich da-gegen vertraglich abzusichern, kann die Gefahr eines Mißerfolgs deutlich verringert werden undein großer Mehrwert für die Kapitalgeber ge-schaffen werden. Dabei es gilt jedoch, den Prü-fungsaufwand in Grenzen zu halten. In erster Liniekann dies durch eine in den gesamten Akquisitions-prozeß eingebundene systematische Prüfung derfür die SmallCaps signifikanten Gefahrenpotentia-le erreicht werden. Somit lassen sich Risiken undmögliche Deal Breaker rechtzeitig, sogar vor dereigentlichen Due Diligence, erkennen. Das Prinzipder Wesentlichkeit und Wirtschaftlichkeit der DueDiligence spielt gerade bei kleineren Deals eine sehrbedeutende Rolle. Insbesondere im Hinblick auf diestärker ausgeprägten Zeit- und Budget-Restriktio-nen ist eine Priorisierung der Due Diligence-Felderund -Aktivitäten vorzunehmen. Dadurch soll auchdie Gefahr vermieden werden, „den Wald vor lauterBäumen nicht mehr zu erkennen“. Erfahrene Gut-achter wissen, daß es insbesondere bei kleinenUnternehmen nur eine Handvoll von positiven und negativen Faktoren gibt, die für den Erfolg oder den Mißerfolg ausschlaggebend sind. Die Kunst

der Informationsgewinnung bei SmallCaps bein-haltet, daß jede Information sofort im Hinblick aufdie Aussagekraft für die bevorstehenden Kaufpreis-und Vertragsverhandlungen sowie hinsichtlich derFolgen für den M&A-Prozeß gewichtet wird.

Bei komplexen Transaktionen kann es unter Um-ständen erforderlich sein, Spezialistenwissen ausunterschiedlichen Bereichen in einem Projektteamzu vereinen. In einem solchen Team finden sichnicht selten Steuerberater, Wirtschaftsprüfer, Fachanwälte sowie technische Sachverständige. Je größer das Team ist, desto länger dauert die Ko-ordination und die Umsetzung des Prüfungsauftra-ges. Darüber hinaus bereiten in der Praxis nichtvorhandene, aber notwendige Informationen undUnterlagen sowie mangelnde Bereitschaft der Alt-gesellschafter, vertrauliches Datenmaterial offenzu-legen, oft Schwierigkeiten. In solchen Fällen kannder Investor den Zeitaufwand deutlich reduzierenund gewandter zu werthaltigen Ergebnissen kom-men, wenn er ein „Generalunternehmen“ in denProzeß einbindet, das selbst über die Prüfungsspe-zialisten verfügt, die Informationsflut bei sich bün-delt und im Gesamtkontext der Transaktion ver-wendet und analysiert. Mit einer solchen Unterstüt-zung kann die Due Diligence bei SmallCap-M&As sogar innerhalb einer Woche bewältigt werden.

Welcher Aufwand für eine Due Diligence im SmallCap-Bereich anzusetzen ist, läßt sich pau-schal nicht beantworten. Unternehmensinterneund -externe Faktoren haben maßgeblichen Ein-fluß auf Dauer, Verlauf und Kosten der Prüfung. Einen bedeutenden Teil der Vorarbeit leistetmeist der mit dem Verkauf des Targets beauftrag-te M&A-Berater, der in der Regel die wichtigstenUnterlagen bereits zusammengestellt und ausge-wertet hat. Somit läßt sich der zeitliche und finan-zielle Aufwand erheblich begrenzen.

VentureCapital Magazin 05/200438 www.venturecapital.de

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Klassische Hebel zur Kostensenkung und Effizienzsteigerungsind bei mittelständischen Firmen weitgehend ausgereizt, Ergebnisrückgänge die Folge. Dennoch gibt es Unternehmen,die der wirtschaftlichen Stagnation trotzen und mit Innova-tionen Wachstum erzielen. Doch wie sehen die Erfolgrezeptedieser Unternehmen aus, und welche strategischen Wettbe-werbsvorteile lassen sich durch Innovationsmanagement er-zielen? Diese und andere Fragen untersucht die aktuelle Stu-die „Innovation Excellence“. Die Unternehmensberatung Ar-thur D. Little und der Bundesverband der Deutschen Industriee.V. (BDI) haben bei der Erhebung knapp 300 vorwiegendaus dem Hochtechnologiebereich stammenden Unternehmenin Deutschland und Österreich hinsichtlich ihrer Innovations-fähigkeit analysiert.

Innovative Marktideen als „Kapital“Danach stellt für viele Firmen das Fehlen internerRessourcen die größte Innovationsbarriere dar, zudemwird wichtigen Prozessen wie dem Ideenmanagement oderder strategischen Planung von Produkt- und Technologie-entwicklungen zu oft nur nachrangige Bedeutung einge-räumt. Das „Kapital“ von jungen Technologie-Unternehmen

besteht jedoch im wesentlichen aus innovativen Markt-ideen; für viele Firmen ist eine ausgeprägte Innovations-orientierung gar entscheidend für den Geschäftserfolg.Laut Studie gilt die Fähigkeit zu Innovationen daher alswichtigster Hebel für die Steigerung von Profitabilität undWachstum. So lassen sich z.B. in der Informations- und Te-lekommunikationsbranche durch effektives Innovations-management Umsatzsteigerungen von durchschnittlich 30% erzielen; der Anteil der in den letzten fünf Jahren neu ein-geführten Produkte am Gesamtumsatz beträgt sogar 60 %.

Innovationsprozesse erfordern KapitalUnternehmen aus innovationsstarken Branchen wie derElektrotechnik und Elektronik, Luft- und Raumfahrt oderdem Pharmabereich investieren immerhin zwischen 8 und 11 % ihres Gesamtumsatzes in den Bereich For-schung & Entwicklung, um entsprechende Erfolge zu er-zielen. Auch in anderen F&E-intensiven Branchen wie derBiotechnologie oder der Nanotechnologie erfordern dienotwendigen Investitionen enorme finanzielle Ressourcen– die Ausstattung der Unternehmen mit dem benötigten Kapital gestaltet sich dagegen oft schwierig. Eigenmittelstehen in der Regel nur begrenzt zur Verfügung, darüberhinaus werden Kredite von Banken und Sparkassen mit zunehmendem Risiko der Geschäftsidee immer zurück-haltender gewährt. Sind diese beiden Finanzierungsquelleneinmal ausgeschöpft, klafft bei technologieorientiertenUnternehmensgründungen zumeist noch eine große Lückezwischen Anspruch und Wirklichkeit in Bezug auf die Ausstattung mit Fremd- und Eigenkapital.

Mehrwert für das InvestmentGerade im Bereich der Hochtechnologie bergen Unterneh-mensgründungen gleichzeitig hohes Risiko und enormeswirtschaftliches Potential. Die Generierung einer Ideemacht dabei allein noch keine Innovation aus. Vielmehrzählen ihre Durchsetzbarkeit am Markt und der zu erzielen-de Umsatz. „Erfolgreiches Innovationsmanagement aufbau-end auf einer guten Technologieplattform schafft mittelfri-stig die Basis für einen attraktiven Return on Investment“faßt Elmar Boeke, Partner bei Arthur D. Little in München,zusammen. Bei der Beurteilung einer Innovation ziehenVenture Capitalisten in der Regel Kriterien wie den Reife-grad einer Produktentwicklung, die Struktur des Zielmark-tes in Bezug auf seine Größe, Aufnahmefähigkeit und sein

Innovation Excellence

Über die Bedeutung von Innovationsprozessen für dieInvestitionsstrategien von VC-Gesellschaften

Innovationsziele

Bessere Abedeckung von Kundenbedürfnissen

Innovation als Markenimage

Effizienzsteigerung in der F&E

Effizienzsteigerung inFertigungsprozessen

Reduktion der Produktkosten

Kürzere time-to-Market für neue Produkte

Neue Produkte für profitable Nischenmärkte

Neue Produkte für neue Kundenbedürfnisse

Neue Produkte für breite Käuferschichten

Verstärkte Modularisierung der Produkte

Quelle: Arthur D. Little Innovation Excellence Studie 2004

4,31

4,09

4,02

3,87

3,86

3,69

3,48

3,44

3,26

Geringe Sehr hoheBedeutung Bedeutung

2 3 4 5

3,95

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Wachstumspotential sowiedie prognostizierte „time-to-market“, also den Zeitraumbis zur Markteinführung desProduktes heran, wie Dr. Hu-bert Birner, General Partnerbei der Techno Venture Ma-nagement GmbH (TVM), er-läutert. Diese Einschätzungkorrespondiert mit einemweiteren Ergebnis der Stu-die, die zeigt, daß innovati-ven Unternehmen der ITK-Branche die Verkürzung derMarkteinführungsphase umdurchschnittlich fast einDrittel gelingt. Im Anwen-

dungsgebiet Elektrotechnik und Elektronik führen effektiveInnovationsstrategien zu einer Reduktion der Produktko-sten von durchschnittlich fast 20 %. Erreicht das mit Ventu-re Capital finanzierte Unternehmen durch innovative Pro-zesse darüber hinaus steigende Umsätze, oder erschließtes sich völlig neue Anwendungsbereiche, so winkt den In-vestoren eine beachtliche Rendite auf das eingesetzte Kapi-tal. Die Durchführung eines Exits wird nämlich dann erstrichtig lukrativ, wenn aus einer innovativen Idee ein pro-sperierendes Unternehmen erwachsen ist. Folglich solltenWagniskapitalgeber ein nachhaltiges Interesse haben, dasPotential einer in ihren Beteiligungsunternehmen verfüg-baren Technologieplattform langfristig zu sichern.

Fazit:

Innovationen schaffen also nicht nur einen attraktiven Rah-men für ein Investment. Die Verfügbarkeit von Venture Ca-pital ist umgekehrt eine notwendige Voraussetzung, die dieFinanzierung von Innovationsprozessen oft erst ermög-licht. Zwar spielt der Venture Capital-Markt im bankeno-rientierten Finanzsystem Deutschlands eine eher unter-geordnete Rolle, seine Bedeutung für die gesamte Volks-wirtschaft ist jedoch überproportional. Denn nur ein funk-tionierender Markt für Venture Capital stellt jungen Unter-nehmen Mittel in ausreichendem Umfang zur Verfügung,um innovative Ideen nicht in einer Schublade verschwin-den lassen zu müssen. Durch die Umsetzung und Finanzie-rung von Innovationen auf breiter Basis wird mittel- bislangfristig Wachstum erzeugt, das der gesamtwirtschaft-lichen Entwicklung zu Gute kommt und somit letztlichauch den Venture Capitalisten den Nährboden für weitereinteressante Investments bereitet.

Marc Kley

VentureCapital Magazin 05/2004 41

Entrepreneurship

Elmar Boeke, Partner bei Arthur D. Little, München

Innovation und Venture Capital - eine Symbiose zum gegenseitigen NutzenDieses Ziel verfolgen die Solvent Innovation GmbH,ein führender Anbieter auf dem Gebiet der Entwick-lung, Produktion und Vermarktung von ionischen Flüssigkeiten und Träger des Innovationspreises derDeutschen Wirtschaft in der Kategorie Start-up für dasJahr 2002, und die Degussa-Tochter Creavis gemein-sam. Dr. Claus Hilgers, CEO bei Solvent Innovation, betont, daß die Fortentwicklung der Technologie-plattform und die notwendige Erhöhung der Produk-tionskapazitäten erst durch die Beteiligung der Crea-vis möglich geworden ist. „Die Degussa als Investorbietet uns alle Vorteile eines echten Corporate VCs:Kapital und für uns sehr wichtige Branchenkenntnis“,erläutert Hilgers. Umgekehrt war die konsequente In-novationsorientierung bei dem Kölner Unternehmenausschlaggebend für das Interesse des Investors.„Dies bedeutet für uns ein klares Alleinstellungsmerk-mal“ erklärt Dr. Jürgen Finke, Leiter Corporate Ven-turing der Degussa, hierzu. Ergänzt wird die seit Juli2003 bestehende Beteiligung durch eine strategischePartnerschaft, die für Solvent Innovation das Funda-ment zur Erschließung zukünftiger Mengengeschäftebedeutet, wobei die Degussa AG auf diesen Märktenihrerseits als Zulieferer für ihr Beteiligungsunterneh-men fungiert. Aus Sicht des Unternehmers zählt beider Auswahl eines Inves-tors neben den finanziel-len Mitteln, die er ein-bringt, auch der soge-nannte „added value“ einer Beteiligungsgesell-schaft. Die Kombinationvon Kapital und Know-how hilft, Innovationspro-zesse im Unternehmen zuoptimieren. So betontAndreas Richter, Finanz-vorstand der Direvo Bio-tech AG in Köln, die Wich-tigkeit der Unterstützungdurch ein Spezialisten-Netzwerk des Investors:„Der Zugriff auf das Know-how der TVM und anderer Investoren unterstützt unsin wesentlichen Fragestellungen, wie z.B. der Strate-gieentwicklung und in der Vermarktung unserer Pro-duktentwicklungen.“

Andreas Richter, Finanzvorstandder Direvo Biotech AG, Köln

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VentureCapital Magazin 05/200442

Nachfolge im MidCap-Bereich miteinem Finanzinvestor

Eine Fallstudie

Von Michael Keller, Klein & Coll.

Als Wachstumstreiber für die in den letzten drei Jahren immer stärker ausgeprägte Dominanz der Buy-out-Trans-aktionen ist insbesondere die verschärfte Nachfolgepro-blematik in Deutschland zu sehen. So ist jährlich mit mehrals 70.000 übergabereifen Familienunternehmen zu rech-nen, von denen weniger als die Hälfte an einen Familien-nachfolger übertragen werden können. Auch die dürftigeEigenkapitalausstattung und die restriktive Kreditvergabe-politik der Banken intensivieren die Beziehung zwischenMittelstand und Private Equity-Gesellschaften.

Fallbeispiel: Unternehmensnachfolge in eineminhabergeführten Unternehmen

AusgangssituationBei dem Zielunternehmen in der Rechtsform einer GmbH& Co. KG handelt es sich um einen weltweit führendenmittelständischen Nischenanbieter in der Entwicklungund im Vertrieb von Standard- und Spezialverpackungen.Das Unternehmen wird von den zwei Gesellschaftern geführt und hat eine Tochtergesellschaft in Italien. Ob-wohl sich ein engagierter Mitarbeiter in leitender Posi-tion im Unternehmen befindet, der Interesse an der Über-nahme der Geschäftsleitung hat, existiert jedoch keinezweite Führungsebene. Bei einer Veräußerung war insteuerlicher Hinsicht vor allem zu beachten, daß die Altgesellschafter noch keine 55 Jahre alt waren und so-mit bei dem Verkauf ihrer KG-Anteile keinen ermäßigtenSteuersatz gemäß §34 III EStG erhalten. In der ersten Phase des Projektes wurden neben einer Buy-out-Trans-aktion noch verschiedene andere Ansätze einer Nach-folgeregelung von Klein & Coll. geprüft. Nach der Analyseder Rahmenbedingungen kristallisierte sich jedochschnell heraus, daß der Verkauf an eine Beteiligungs-gesellschaft mit eventueller Einbindung der Führungs-kraft im Rahmen eines MBO oder ein MBI die besteTransaktionsform ist. Ein maßgebliches Argument hier-für war die Tatsache, daß die Mandanten eine Ansprachevon strategischen Partnern als besonders geschäftsschä-digend empfanden und eine Schwächung der eigenenWettbewerbsposition fürchteten. Als potentiellen Käuferhat Klein & Coll. daher Finanzinvestoren identifiziert, inderen Investmentportfolio das zu veräußernde Unter-nehmen paßte. Auf Grund der nachhaltig überdurch-

schnittlichen Profitabilität und Ertragskraft des zum Verkauf stehenden Unternehmens sowie der Nischenpo-sition und fehlender Substitutionsprodukte konnten wirschnell das Interesse der Beteiligungsgesellschaften anunserem Mandanten wecken und sechs Wochen nach derMandatserteilung in die näheren Verhandlungen mit ausgewählten Interessenten einsteigen.

Diskutierte TransaktionsformenUnter der Voraussetzung, daß die Altgesellschafter fürmindestens zwei Jahre in der Geschäftsführung verblei-ben, wurden folgende Transaktionsmodelle mit verschie-denen Finanzinvestoren diskutiert (die Darstellung be-schränkt sich auf die wesentlichen Punkte der jeweiligenModelle):

• Kauf zu 100 % mit Rückbeteiligung der Altgesellschafterzu 25 % und einem Andienungsrecht nach drei Jahren.

• Kauf zu 100 % mit Verkäuferdarlehen der Altgesell-schafter in Höhe von 5 Mio. Euro.

• Kauf zu 100 % bei gleichzeitigem Erwerb eines fran-zösischen Wettbewerbers und einer Rückbeteiligungder Altgesellschafter sowie einem Andienungsrechtnach zwei Jahren (mit MBO/MBI); ein sogenanntesBuy & Build.

• Owners-Buy-out der Altgesellschafter und einer Min-derheitsbeteiligung der Beteiligungsgesellschaft zursteuerlichen Optimierung eines späteren Verkaufs sowie Einführung einer funktionsfähigen zweiten Führungsebene innerhalb von zwei bis drei Jahren

Beitrag durch den FinanzinvestorDer von einem Finanzinvestor zu leistende Beitrag wurdevon unseren Mandanten neben den finanziellen Aspektenvor allem in der Etablierung eines funktionsfähigen Ma-nagements gesehen. Darüber hinaus sollte neben derweiteren Internationalisierung und Umsatzsteigerungauch eine steuerliche Optimierung stattfinden. Zusätz-liche Add-on-Akquisitionen sollten eine Steigerung derMarktmacht ermöglichen.

Finanzkennzahlen und UnternehmensbewertungTrotz einer leichten konjunkturbedingten Umsatzkonso-lidierung im Jahr 2002 verlief die Geschäftsentwicklungdes Unternehmens äußerst positiv. Das Unternehmen ist

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Finanzkennzahlen und Unternehmensbewertung (in Euro)2001 2002 2003 2004P 2005P 2006P 2007P 2008P

Umsatz 48.433.746 47.479.126 48.933.818 51.135.840 53.436.953 55.841.615 58.075.280 59.817.538

wachstum in % -2,0 % 3,1 % 4,5 % 4,5 % 4,5 % 4,0 % 3,0 %

EBITDA 12.332.255 10.982.276 11.401.580 11.096.477 11.595.819 12.117.631 12.602.336 12.980.406

Marge in % des Umsatzes 26,8 % 24,4 % 23,3 % 21,7 % 21,7 % 21,7 % 21,7 % 21,7 %

EBIT 10.976.111 9.700.339 10.325.036 9.818.081 9.992.710 10.163.174 10.569.701 10.886.792

Marge in % des Umsatzes 24,5 % 22,0 % 21,1 % 19,2 % 18,7 % 18,2 % 18,2 % 18,2 %

jahresüberschuss 8.954.456 7.672.866 8.662.264 7.771.114 7.674.615 7.786.834 8.098.307 8.341.257

Marge in % des Umsatzes 18,5 % 17,2 % 17,7 % 15,2 % 14,4 % 13,9 % 13,9 % 13,9 %

VentureCapital Magazin 05/2004 43

Entrepreneurship

in einer wachsenden Marktnische tätig, deren euro-päisches Gesamtmarktvolumen sich in einer Größen-ordnung von 160 bis 240 Mio. Euro bewegt. Darüber hinaus ist das Unternehmen in seinem GeschäftsfeldMarktführer in Deutschland. Lediglich drei kleinereUnternehmen sind als direkte Wettbewerber anzusehen.In Europa finden sich vier wesentliche Mitbewerber, dieregional stark in ihren Heimatmärkten sind, aber auchTochtergesellschaften in anderen europäischen Ländern(jedoch nicht in Deutschland) besitzen. Insgesamt be-steht für das Unternehmen ein außerordentlich gutesWachstums- und Ertragspotential durch den Bereich Spezialverpackungen sowie den weiteren Aufbau einerleistungsfähigen Vertriebsorganisation in bedeutendeneuropäischen Märkten, aber auch auf den wichtigenaußereuropäischen Wachstumsmärkten, insbesondere in den USA und Kanada. Mit einer EBIT-Marge von über20 % ist das Unternehmen sehr ertragsstark und be-wegt sich deutlich über dem Branchendurchschnitt. Die folgende Darstellung zeigt die Umsatz- und Ertrags-entwicklung in den Jahren 2001 bis 2003, sowie die Zahlen in dem für die Bewertung relevanten Planungs-zeitraum von fünf Jahren. Die Umsatzentwicklung zeigt,daß im Jahr 2002 die Talsohle durchschritten wurde undin den nächsten Jahren von einem steigenden Umsatzausgegangen wird. Als Grundlage dient hier die CAGR(1998-2003) des Unternehmens von 4,5 %, die jedoch inden letzten beiden Jahren der detaillierten Planung auf4,0 % im Jahr 2007 und 3,0 % im Jahr 2008 angepaßt wird.Aufgrund der vorsichtigen Berücksichtigung der Wachs-tumschancen in den Exportmärkten ist anzumerken, daßdie hier verwendete Planung als konservativ einzuschät-zen ist. Im Rahmen der Vergangenheitsanalyse wurdendie Kostentreiber des Unternehmens identifiziert und ineiner integrierten Finanz-, Bilanz- und Ertragsplanung genutzt, um die für die Bewertung relevanten Größen imPlanungszeitraum zu ermitteln. Die Unternehmensbe-wertung wurde auf Basis des Ertragswertverfahrens mitHilfe der Risikozuschlagsmethode (Basiszinssatz 5,5 %)durchgeführt. Zusätzlich erfolgte eine Sensitivitätsanaly-se anhand unterschiedlicher Risikozuschläge (100 %,

137,5 % und 175 %) und unterschiedlicher unendlicherWachstumsraten ab dem Planjahr 2009 (1 %, 2 % und 3 %). Aus der folgenden Tabelle sind die ermitteltenUnternehmenswerte zu entnehmen.

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Implizierter EBIT Multiple basierend auf 2004P und 2005P (Unternehmenswert in Tsd. Euro)

1,00 % 2,00 % 3,00 %

11,00 % 78.710 84.210 91.085

2004P 8,02x 8,58x 9,28x

2005P 7,88x 8,43x 9,12x

13,06 % 65.164 68.547 72.603

2004P 6,64x 6,98x 7,39x

2005P 6,52x 6,86x 7,27x

15,13 % 55.580 57.804 60.396

2004P 5,66x 5,89x 6,15x

2005P 5,56x 5,78x 6,04x

x-Achse: Unendliches Wachstum ab 2009Py-Achse: Kapitalisierungszinssatz Quelle: Klein & Coll.

Quelle: Klein & Coll.

Fazit:

Unsere Mandanten sind der festen Überzeugung, die beste Entscheidung getroffen zu haben, indem sie einen Private Equity-Geber mit an „Bord“ nehmen. Über den reinen Kapitalbeitrag hinaus kann der neue Investor durchsein Netzwerk, seine Management-Unterstützung und seinen unternehmerischen Rat dem Unternehmen weite-ren „Added Value“ verschaffen. Auch die Beteiligungsge-sellschaft kann von dem Erwerb des am Markt etabliertenertragstarken Unternehmens enorm profitieren, da ins-besondere im Zusammenhang mit einer Buy & Build-Strategie eine hervorragende Rendite beim Exit realisiertwerden kann. Um jedoch die Transaktion zum Closing zubringen und diese Erfolgspotentiale zu ermöglichen, be-darf der komplexe und anspruchsvolle Unternehmensver-kauf im Rahmen der Nachfolgeregelung einer intensivenund professionellen Vorbereitung und Planung.

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VentureCapital Magazin 05/200444

Eigenkapital aktiv gestalten

Nachrangdarlehen, Stille Beteiligung und Genußscheine

Von Wilhelm Höser*

einer variablen, ergebnisbezogenen Komponente ver-einbart. Eine Verlustbeteiligung ist grundsätzlich ausge-schlossen. Durch die Aufnahme von Nachrangdarlehenerhöht sich das wirtschaftliche Eigenkapital mit direkterAuswirkung auf die Kreditaufnahmefähigkeit des Unter-nehmens. Für die Frage, ob sich die Fähigkeit des Unter-nehmens zur Aufnahme von weiterem Fremdkapital wirk-lich erhöht, ist natürlich neben der reinen Kennzahlen-veränderung auch die Gesamtkapitaldienstfähigkeit – definiert über den Cash-Flow des Unternehmens – ent-scheidend. Für Nachrangdarlehen sind Abschnitte be-reits im Bereich von 2 bis 5 Mio. Euro im Markt verfügbar(Banken), wobei auch Größenordnungen bis 10 Mio. Euro ausgelegt werden. Steuerlich sind die Zinsen einesNachrangdarlehens abzugsfähig. Bilanziell ist das Nach-rangdarlehen grundsätzlich über alle Rechnungslegungs-systeme dem Fremdkapital zuzuordnen, durch Erläute-rungen im Prüfungsbericht kann die gewünschte Funk-tion des wirtschaftlichen Eigenkapitals unabhängig vondem Rechnungslegungssystem erreicht werden.

Die stille BeteiligungDie stille Gesellschaft ist gesellschaftsrechtlich in den Paragraphen 230 ff. HGB geregelt. Hierbei handelt es sichum eine reine Innengesellschaft, die per Gesellschafter-vertrag zwischen dem Geschäftsinhaber und dem stillenGesellschafter geschlossen wird. Dabei besteht der ge-meinsame Zweck in der Förderung des Geschäftsbetrie-bes des Geschäftsinhabers durch eine Vermögenseinla-ge. Die Vermögenseinlage ist so zu leisten, daß sie in das

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Kaum eine Diskussion kommt heute an der Eigenkapitalsi-tuation des deutschen Mittelstandes vorbei. Während derBasel-II-Verhandlungen zeigte sich, daß neben anderen Parametern das Eigenkapital für die Rating-Einstufung beiden Unternehmen wesentlich bleiben wird. Deshalb möch-te ich drei im Markt gebräuchliche Instrumente vorstellen,die eigenkapitalersetzenden Charakter haben und in derBeurteilung der Banken unter den aktuellen Rating-Syste-men dem Eigenkapital zugerechnet werden: Nachrangdar-lehen, stille Beteiligung sowie Genußscheine.

Eigenkapitalersatz durch NachrangdarlehenUnternehmen, die trotz solider Bonität und guter Zu-kunftsperspektive nur eine begrenzte Eigenfinanzie-rungskraft z.B. zur Umsetzung starker Wachstumsphasenhaben, bietet sich als Eigenkapital-Ersatz das Nachrang-darlehen an. Nachrangdarlehen sind wirtschaftliches Ei-genkapital, das gegenüber Forderungen anderer Gläubi-ger im Falle der Insolvenz (§39 Pkt. 2 Insolvenzordnung)nachrangig haftet. Es handelt sich grundsätzlich um einnormales Darlehen, das durch die Setzung der Nachrang-vereinbarung und einer Darlehenslaufzeit i.d.R. von über fünf Jahren die Qualifizierung zum wirtschaftlichenEigenkapital erhält. Wichtig ist dabei, daß eine Besiche-rung des Nachrangdarlehens durch den Darlehensgebernicht erfolgen kann. Eine Sicherstellung durch sonstigeDritte ist jedoch möglich. Nachdem das Instrument üb-licherweise keine direkte Einflußnahme auf die Gesell-schaft vorsieht, weder Aufsichtsrats- noch Beiratsver-änderungen notwendig macht, kann es als einfaches, relativ kurzfristig einsetzbares Konzept zur Stärkung derEigenkapital-/Haftungsbasis genutzt werden. Das Nach-rangdarlehen kann unabhängig von der Rechtsform undin der Ausgestaltung variabel eingesetzt werden und er-fordert keine Unternehmensbewertung. Die Unabhängig-keit der Gesellschafter wird gewahrt. Eine Verwässerungder Anteilsstrukturen wird vermieden. Auch ist üblicher-weise eine Wertsteigerung des Unternehmens, die in derLaufzeit des Nachrangdarlehens erreicht wird, nicht anden Darlehensgeber weiter zu geben. Die Verzinsung desNachrangdarlehens wird häufig mit Renditeansprüchenvon ca. 10 bis 12 % p.a. oberhalb der Verzinsung ver-gleichbarer Laufzeiten am Kapitalmarkt definiert. In Ein-zelfällen wird auch eine Aufteilung Festzins zuzüglich

Wilhelm Höser

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VentureCapital Magazin 05/2004 45

Entrepreneurship

Vermögen des Geschäftsinhabers übergeht. Die stille Gesellschaft selbst hat kein eigenes Gesellschaftsver-mögen. Unterschieden wird grundsätzlich zwischen dertypischen und der atypischen stillen Gesellschaft. Die typisch stille Gesellschaft ist im HGB geregelt. Soweit jedoch der Gesellschaftsvertrag von den im HGB aufge-führten Normen im Hinblick auf Regelungen der Ergeb-nisverteilung oder Rechtsstellung der stillen Gesellschaftim Insolvenzfalle abweicht, spricht man von der atypi-schen stillen Gesellschaft. Im Vergleich der Instrumenteist festzustellen, daß auch die stille Beteiligung nicht Gesellschafter des Beteiligungsunternehmens wird, da keine Beteiligung am Nominalkapital besteht. Der Kapi-talgeber hat jedoch im Vergleich zum Nachrangdarle-hensgeber auch Informationsrechte zu Geschäftsent-scheidungen. Die Verzinsung ist häufig eine Kombinationaus fester und gewinnabhängiger Verzinsung und siehteine Teilnahme am laufenden Verlust bis zur Einlage vor.Soweit während der Laufzeit der stillen Beteiligung einePartizipation am Wertzuwachs des Unternehmens ver-einbart wird, spricht man von einem „Equity Kicker“. Die Renditeerwartung der Investoren liegt im Bereich zwischen 10 und 20 % p.a. Die Ausgestaltung des Gesell-schaftervertrages des stillen Gesellschafters und die ihmzuerkannten Rechte beeinflussen im hohen Maß die steuerliche Behandlung der Einlage.

GenußscheinemissionBei Unternehmen, die einen Jahresumsatz von deutlichüber 100 Mio. Euro ausweisen und über ein starkes Bran-ding einen höheren Bekanntheitsgrad besitzen, bestehtgrundsätzlich die Möglichkeit, durch Ausgabe von Ge-nußscheinen wirtschaftliches Eigenkapital zu erhalten.Beim Genußschein handelt es sich im Gegensatz zu denbisher aufgeführten Instrumenten um ein Verbriefungs-produkt, das ganz andere Investorenkreise zuläßt. DerGenußschein selbst ist ein Wertpapier, in dem nebendem Genußrecht weitere Rechte in einem Finanzproduktzusammengefaßt werden. Soll der Genußschein an derBörse gehandelt werden, um mit ihm den Sekundärmarktzu erschließen, wird er i.d.R. auf den Inhaber lauten undden Charakter einer Inhaberschuldverschreibung gem. § 793 BGB annehmen. Da das HGB keine wesentlichenEingrenzungen der rechtlichen Ausgestaltung der Genuß-scheine vorsieht, ist dieses Instrument besonders geeig-net, individuelle Bedürfnisse sowohl des Investors alsauch der emittierenden Gesellschaft aufzunehmen. Fürnotierte Aktiengesellschaften oder Gesellschaften, dieinnerhalb der Laufzeit des Genußscheins eine Börsen-einführung erwarten, empfiehlt es sich, den Genuß-schein als Wandelgenußschein auszugestalten. Mit derErgänzung des Genußscheins um ein Wandlungsrechtwird bei Begebung des Genußscheins bereits ein Um-

tauschverhältnis in Aktien des emittierenden Unterneh-mens vereinbart. Durch Ermittlung des zuzurechnendeninneren Wertes des Wandlungsrechts verbilligt sich derVerzinsungsanspruch des Genußscheins entsprechend.Voraussetzung zur Begebung eines Genußscheins ist imwesentlichen wie bei den bereits vorgestellten Instru-menten eine gute Bonität des Schuldners. Der Genuß-schein kann unabhängig von der Rechtsform emittiertwerden. Die steuerliche Abzugsfähigkeit ist abhängig von der Ausgestaltung des Genußscheins selbst. Hierbeiführt der Wunsch, den Genußschein bilanziell dem Eigen-kapital stärker zuzurechnen, häufig zu erheblichen Di-skussionen mit dem zuständigen Finanzamt über einesteuerliche Abzugsfähigkeit. Es empfiehlt sich daher, wie bei allen anderen Instrumenten, grundsätzlich eineverbindliche Anfrage bei der zuständigen Oberfinanzdi-rektion zu dieser Frage einzuholen. Abhängig von Bonitätund Bekanntheit des Unternehmens ergibt sich der Ver-zinsungsanspruch als Renditeanspruch des Investors. ImVergleich zu den aufgeführten Instrumenten Nachrang-darlehen und stille Beteiligung ist hier ein deutlich gerin-gerer Renditeanspruch festzustellen.

Fazit:

Um die Bedürfnisse des jeweiligen Unternehmens ange-messen zu reflektieren, müssen für ein passendes Eigen-kapital-Konzept selbstverständlich die individuellen Vor-aussetzungen eines Unternehmens erarbeitet werden.Hierzu sollte eine fachliche Beratung sowohl zur Struktu-rierung des Eigenkapital-Konzeptes als auch zur Bewer-tung der bilanziellen und steuerlichen Auswirkungen hin-zugezogen werden.

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* Wilhelm Höser ist Leiter Firmenkundengeschäft bei der Falke Bank AG undWestfalenbank AG.

Überblick Finanzierungsformen

Quelle: Falke Bank

Eigenkapital

Beteiligungs-finanzierung

Mezzanine-finanzierung

Fremdkapital-finanzierung

Fremdkapital

IPO Genußscheine Corporate Bonds

Wandelgenußscheine Asset Backed Sec.

= hoher Bezug zum organisiertenKapitalmarkt

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VentureCapital Magazin 05/200446

Steiles Wachstum auch in Krisenzeiten

Die sächsische Erfolgsgeschichte der Zentrum Mikroelektronik Dresden (ZMD) AG

Als junges Start-up kann man die ZMD AG nicht bezeich-nen. Weder ist das bereits 1961 gegründete Unternehmenwirklich jung, noch ist es – mit rund 80 Mio. Euro Umsatzim Jahr 2003 – noch als Start-up zu bezeichnen. Dennochhat die ZMD AG in relativer kurzer Zeit eine erstaunlicheWachstumsgeschichte im krisengeschüttelten Halbleiter-markt geschrieben.

WandlungGegründet wurde die ZMD AG als staatseigener Betriebund zentrales Forschungsinstitut für Halbleitertechnologiein der DDR in Dresden. Nach der Wende schrumpfte dieMitarbeiterzahl der inzwischen zum gewinnorientiertenUnternehmen umgewandelten ZMD AG auf rund 250 Perso-nen. Erst eine strategische Neuausrichtung im Jahr 1999brachte das Unternehmen auf den bis heute anhaltendenWachstumspfad und verdreifachte die Zahl der Mitarbeiterauf derzeit 750. Möglich machte dies der Einstieg einesneuen Management-Teams unter der Leitung des Vor-standsvorsitzenden Thilo von Selchow und die in der Folgegewonnenen Investoren unter Führung der WGZ Initiativ-kapital GmbH. Heute verfügt die ZMD AG über Vertriebsbü-ros in Santa Clara (CA), San Diego (CA) und Melville (NY),in Stuttgart und Dresden sowie über Design-Center im ame-rikanischen Madison (WI), in Dresden und in Stuttgart.Auch an der Entwicklung der Region Dresden zum SiliconSaxony, dem größten europäischen Halbleiter- und Mikro-elektronikstandort, hat die ZMD einen wesentlichen Anteil.

InvestorenDie ZMD AG ist seit dem Jahr 2000 zu 83,6 % im Besitz derGlobal Asic GmbH. Diese Holding vertritt mehrheitlich Fi-nanzinvestoren unter Führung der WGZ InitiativkapitalGmbH. Weitere direkte Investoren der ZMD AG sind die IKBPrivate Equity GmbH mit 6,4 % und das Land Sachsen mit10 %. Von Selchow meint dazu: „Der Einstieg der Investorenhat es der ZMD AG ermöglicht, insgesamt 120 Mio. Euro zuinvestieren – diesen Kurs wollen wir fortsetzen.“ Das Unter-nehmen hat seinen Investoren dieses Engagement mit kon-tinuierlichem Wachstum seit ihrem Einstieg gedankt.

WachstumSeit 1999 hat sich der Umsatz der ZMD AG nahezu verdreif-acht. Thilo von Selchow dazu: „Unsere Auftragsbücher

sind randvoll, und wir werden auch in den nächsten Jahrenweiter zweistellig wachsen.“ Dazu konzentriert sich dasUnternehmen auf besonders attraktive Bereiche des Halb-leitermarkts. Dies war auch einer der Beweggründe für dieInvestoren unter Führung der WGZ Initiativkapital GmbH,sich an dem Unternehmen zu beteiligen. Martin Völker, Ge-schäftsführer bei der WGZ Initiativkapital GmbH, meint da-zu: „Die ZMD AG agiert in Branchen mit hoher Wachstums-dynamik und Abnehmermärkten mit überdurchschnitt-lichen Wachstumserwartungen.“ „Zusammen mit der tech-nologischen Kompetenz der ZMD AG, dem sehr qualifizier-ten Management und ihrer hohen Innovationskraft“, soVölker weiter, „waren dies die ausschlaggebenden Fak-toren für unser Investment.“

MarktDie Kernkompetenz derZMD AG liegt in Design,Fertigung und Vermark-tung gemischt analog-digi-taler applikationsspezifi-scher Schaltkreise (ASICs)und applikationsspezifi-scher Standardprodukte(ASSPs) mit niedrigemStromverbrauch. „Für die-sen Bereich ist hochspezia-lisiertes Know-how erfor-derlich, wodurch wir unsgut von den Wettbewer-bern aus dem asiatischenRaum differenzieren“, sovon Selchow. Die Produkte

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Success-Story

Thilo von Selchow,Vorstandsvorsitzender der ZMD

Martin Völker, Geschäftsführer WGZInitiativkapital GmbH

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VentureCapital Magazin 05/2004 47

Entrepreneurship

und Innovationen der ZMD AG zielen insbesondere aufdie Bereiche Automotive, Industrieelektronik und Medi-zintechnik. Von Selchow: „Der Einsatz spezieller Halb-leiter-Produkte in diesen Märkten wächst relativ unab-hängig von der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung kontinuierlich weiter und bildet die Grundlage für das stabile Wachstum der ZMD AG.“

ErfolgsfaktorenDer große Erfolg der ZMD AG am Markt ist das Resultateiner Reihe von Faktoren. Martin Völker erklärt: „Ein wesentlicher Erfolgsfaktor der ZMD AG ist ihre hohe In-novationskraft kombiniert mit langjähriger Erfahrung inanwendungsspezifischen Entwicklungsprojekten.“ „Da-durch ist es gelungen“, so Völker weiter, „namhafte Kun-denbeziehungen und Entwicklungspartnerschaften auf-zubauen.“ Von Selchow hebt „die Bedeutung der vielenqualifizierten und hochmotivierten Mitarbeiter für denErfolg des Unternehmens“ hervor. Wesentlich zum Erfolgträgt laut Völker auch „die Konzentration auf das Pro-duktgeschäft und der Einsatz spezialisierter Halbleiter in den unterschiedlichen Teilmärkten“ bei, durch diewichtige technologische Alleinstellungsmerkmale auf-gebaut werden konnten. „Dies schafft eine gewisse Un-abhängigkeit von den zyklischen Marktschwankungen, denen speziell die Speicherchipbranche unterliegt“, soVölker weiter. Das dynamische Wachstum der ZMD AGauch während der Halbleiter-Branchenkrise der letztenJahre untermauert diese Aussagen.

PerspektivenFür die Zukunft plant die ZMD AG den Ausbau ihrer Markt-position und die weitere Erschließung interessanter neuerAnwendungsfelder. Ein wichtiger Aspekt sind dabei bei-spielsweise vernetzte Sensoren, die ihre Daten automa-tisch an eine Zentrale weiterleiten – z.B. als Feuermelderoder Patienten-Warnsystem, das medizinische Parameterwie Blutdruck oder Körpertemperatur erfaßt. Ausgebautwerden soll auch die Position im Bereich Automotive. VonSelchow: „Die Zahl der Halbleiter- und Mikrotechnologie-produkte im Auto nimmt ständig zu, was für einen steigen-den Bedarf selbst bei stagnierenden KfZ-Absatzzahlensorgt.“ Darüber hinaus entwickelt die ZMD AG eine Viel-zahl eigener Produkte, die in den nächsten Jahren wesent-lich zum Wachstum des Unternehmens beitragen werden.Zusätzlich wurde im Jahr 2003 die ZMD Analog Mixed Sig-nal Services GmbH & Co KG gegründet. Diese 100 %igeTochtergesellschaft fertigt die Produkte der ZMD AG undbietet unter dem Markennamen ZFOUNDRY weltweit ihreFertigungskapazität an. „Aufgrund der guten Positionie-rung und der interessanten Vorhaben rechnen wir weiter-hin mit einem überdurchschnittlichen Wachstum bei un-serem Investment“, faßt Völker die Perspektive der ZMDAG aus Sicht der Investoren zusammen.

Albrecht Reinicke

www.venturecapital.de

Es war ja nicht allzu schwer, gute Gründe für meinenWunsch zu finden, daß der X-Fab-Börsengang mo-mentan nicht stattfinden sollte. Erfreulicherweise hat die Vernunft der Investoren entgegen vorhergegenteiliger Versicherungen der Emittenten letzt-endlich gesiegt.

Ein wenig anders liegt der Fall beim abgesagtenBörsengang der Siltronic. Der Einbruch der Märktenach den Terroranschlägen vom 11. März in Madridhat die Chancen derart reduziert, daß der Börsen-gang abgesagt werden mußte. Damit sind vielleichtnicht uninteressante Diskussionen über die Qualitätdieses geplanten Börsengangs hinfällig geworden.Fest steht, daß dieser Börsengang wesentlich besse-re Voraussetzungen als X-Fab hatte. Ob er wirklichideal war, wage ich zu bezweifeln.

Welche Auswirkungen kann die Venture Capital-Industrie von den geplatzten Börsengängen erwar-ten? Sicherlich werden sie sich nicht positiv aus-wirken. Das wieder aufkeimende Vertrauen der In-vestoren ist nach den Enttäuschungen vor einigenJahren erneut stark belastet worden. Wir könnenuns nur wünschen, daß die nächsten geplantenBörsengänge eine Qualität aufweisen, die vomMarkt eindeutig positiv bewertet wird und daßdamit das verlorengegangene Vertrauen der An-leger wieder gewonnen wird.

Dabei halte ich es für wichtig, daß es sich auch dieBuy-out-Industrie verkneift, Börsengänge anzustre-ben, bei denen die Rückführung von Fremdfinan-zierung und die Ablösung ihrer eigenen Anteile imVordergrund stehen. Aber nicht nur die Disziplinder Buy-out-Industrie, sondern die der gesamtenPrivate Equity-Industrie ist gefragt, um wieder einKlima zu erzeugen, in dem Exits wieder zur norma-len Routine werden.

Falk F. StraschegKolumne

Falk F. Strascheg ist als Gründer der Technologie-

holding und der EXTOREL Private Equity Advisers

GmbH sowie als ehemaliger Präsident der Euro-

pean Venture Capital Association (EVCA) einer der

bekanntesten Venture Capitalisten Deutschlands.

IPO – wieder nichts

Page 44: Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte

VentureCapital Magazin 05/200448 www.venturecapital.de

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Deal-Monitor

New Deals

Eine Mio. Euro für UNIWELL

Die S-UBG Bayern Gesellschaft fürUnternehmensbeteiligungen AG, Mün-chen, hat sich mit einer Mio. Euroals stiller Gesellschafter an der UNI-WELL Wellrohr GmbH, Ebern, betei-ligt. Das Unternehmen entwickeltund produziert qualitativ hochwer-tige Kabelschutz- und medienfüh-rende Systeme für die Automobilin-dustrie sowie für den Maschinen-und Anlagenbau. Die Legal Due Dili-gence wurde von Rödl & Partner GbR,Nürnberg, erstellt. Für die Financialund Tax Due Diligence war Rödl &Partner GmbH, München, verant-

wortlich. Juristischen Fragen wurden von Lienau & Associates,München, geklärt.

9,7 Mio. Euro für Hymite

Die Lead-Investoren TVM TechnoVenture Management GmbH, Mün-chen/Boston, und InnovationsKapi-tal, Göteborg, sowie die VC-Gesell-schaften Dansk Kapital Anlæg A/S,Kopenhagen, Olicom A/S, Kopenha-gen, Vertex Management Ltd., Lon-don, und Vækstfonden, Hellerup, ha-ben sich mit insgesamt 9,7 Mio. Eu-ro an der 2. Finanzierungsrunde derHymite A/S, Lyngby, beteiligt.Hauptgeschäftsbereich des Halblei-tertechnologie-Unternehmens istder Markt für optische Daten- undTelekommunikation. Legal Advisorauf Investorenseite war die KanzleiKroman Reumert, Kopenhagen.

Venture Capital für Aventeon

Die VC-Gesellschaften 3i Deutsch-land Gesellschaft für Industriebeteili-gungen mbH, Frankfurt am Main,TVM Techno Venture ManagementGmbH, München, und Intel Capital,Santa Clara, haben sich an der 1. Fi-nanzierungsrunde der AventeonGmbH, München, beteiligt. Über dieHöhe der Investition wurde Still-schweigen vereinbart. Das Unter-nehmen entwickelt Software für dieintelligente mobile Kommunikationu.a. mit Außendienstmitarbeitern.Legal Advisor für Aventeon war dieKanzlei Wilson Sonsini, Palo Alto, dieInvestoren wurden von Cooley God-ward, Palo Alto, betreut. Die Finan-cial Due Diligence wurde von Ernst& Young AG, München, erstellt. Als

Investiert nicht in Wertpapiere, sondern in Werbung

Thomas KeilGeschäftsführer der

Yellow phoneBranchenauskunfts-

und Serviceinformations-dienst GmbH

www.yellowphone.de

Wie schwierig Early Stage-Finanzierung in der Praxis ist, zeigt ein Beispiel ausder Telekommunikationsbranche. DieGeschäftsidee ist brillant, die Zukunfts-aussichten positiv – trotzdem findet sichkein Investor, der eine Werbekampagnefinanziert. Statt dessen werden Konzer-ne auf die Geschäftsidee aufmerksamund wollen sie per Gerichtsbeschlußverbieten, weil sie Konkurrenz befürch-ten. So geschah es einem Branchen-dienst, der den Übergang vom Printme-dium zum modernen internetbasiertenTelefon-Auskunftsdienst vollziehen will.Statt Arbeitsplätze zu schaffen, mußtedas Start-up-Unternehmen Geld und Zeitinvestieren, um nationale und interna-tionale Markenrechte zu verteidigen.Obwohl sie zur Abgabe von Mehrheits-beteiligungen bereit ist, bleibt dieGesellschaft von Kapitalgebern unbe-achtet. Deutschlands formelle VentureCapital-Gesellschaften scheuen dasRisiko, das sie im Namen tragen. Siehaben den Glauben an neue Geschäfts-

modelle und den Mittelstand verloren,scheint es. Beteiligungssummen zwi-schen einer und 5 Mio. Euro werden ver-nachlässigt. Für private Beteiligungs-gesellschaften sind solche Engagementsnicht lukrativ, da die Renditeerwartun-gen von 20 bis 30 % unerfüllt bleibenkönnten. Will man aber das Segment der wachstumsstarken Unternehmenunterhalb der High-Flyer erschließen, so müssen Investoren gewonnen wer-den, bei denen nicht der Exit im Vorder-grund steht. Investoren, die bereit sind,wie im Falle der Branchenauskunft, nichtin Wertpapiere, sondern in ganz konkre-te Maßnahmen zu investieren. Zum Bei-spiel in Werbung für neue Geschäfts-ideen. Printmedien sind Investitions-objekte, die man sehen und anfassenkann. Mit allen damit zusammenhängen-den positiven wirtschaftlichen Effekten –mehr Auflage, mehr Umsatz. Werbung ist eigentlich das, was ganzDeutschland braucht – daran sparenwäre fatal.

StandpunktUnternehmer

Page 45: Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte

Placement Advisor fungierte Global-Finance Beratungs AG, München.

XtraMind erhält frisches Kapital

Lead-Investor Siemens Venture Capi-tal GmbH, München, sowie die VC-Gesellschaften 3i Deutschland Gesell-schaft für Industriebeteiligungen mbH,Frankfurt am Main, und First VenturyAG, Heidelberg, haben sich mit ins-gesamt 4,2 Mio. Euro an der 4. Fi-nanzierungsrunde der XtraMindTechnologies AG, Saarbrücken, be-teiligt. Das Technologie-Unterneh-men wurde 2000 mit Beteiligung desDeutschen Forschungszentrums fürKünstliche Intelligenz (DFKI), Saar-brücken, gegründet und bietet in-telligente und lernfähige Software-lösungen für die Optimierung undAutomatisierung des Kommunika-tions- und Informationsmanage-ments an. 3i wurde in rechtlichenFragen von der Kanzlei CMS HascheSigle, Frankfurt am Main, beraten.

Kapitalmaßnahmen bei MediGene

Die börsennotierte MediGene AG,Martinsried/San Diego, hat AnfangMärz eine dreistufige Kapitalmaß-nahme durchgeführt, die den Bar-mittelbestand des Unternehmensum 16,7 Mio. Euro erhöhte. Dabeihat eine Investorengruppe unterFührung der TVM Techno Venture Ma-nagement GmbH, München/Boston,im Wege eines PIPE-Investmentsrund 1,1 Mio. Aktien zu einem Preisvon je 6,80 Euro gezeichnet, womitdas Grundkapital um 10 % erhöhtwurde. In einer zweiten Kapitaler-höhung von ebenfalls 10 % hatMediGene den Aktionären derGesellschaft weitere 1,1 Mio. neueAktien zu den gleichen Konditionenangeboten. Zudem wurden Wandel-schuldverschreibungen in Höhevon 1,5 Mio. Euro ausgegeben. DieMedigene-Aktie legte seit 4. März2004 auf zeitweise mehr als 9 Eurozu und schloß am 16. April bei 8,73Euro. Die Transaktion wurde vonder Viscardi AG, München, struktu-

riert und begleitet. In juristischenFragen nahm MediGene die Diensteder Kanzlei Lovells, München/Frank-furt am Main, in Anspruch.

20 Mio. US-$ für UPEK

Die beiden Lead-Investoren Sofinno-va Ventures, San Francisco, und So-finnova Partners, Paris, sowie die VC-Gesellschaften Diamondhead Ven-tures, Menlo Park, EARLYBIRD Ventu-re Capital GmbH & Co. KG, Hamburg,EDB V Management, Singapur, undGreen Dot Capital, Singapur, habensich mit 20 Mio. US-$ an der 1. Fi-nanzierungsrunde der UPEK Inc.,Berkeley, beteiligt. Das Biometrie-Unternehmen, 2004 als Spin-off derSTMicroelectronics N.V., Amster-dam, entstanden, bietet Sicher-heitslösungen mit Hilfe von Finger-abdruckerkennung auf Halbleiter-basis an.

2,75 Mio. CHF für 4-Antibody

Die beiden Lead-Investoren LifeSciences Partners, Amsterdam/München, und BioMedinvest AG,Basel, sowie die VC-GesellschaftenMulligan BioCapital AG, Hamburg,und Grazia Equity GmbH, Stuttgart,haben sich mit insgesamt 2,75 Mio.CHF an der 1. Finanzierungsrundeder 4-Antibody AG, Basel, beteiligt.Das Spin-off der Universität Baselbesitzt eine Technologie-Plattform,mit der voll humane therapeutischeAntikörper-Medikamente entwik-kelt und optimiert werden können.Die Investoren wurden bei juristi-schen Fragen von der Kanzlei Vi-scher, Basel, vertreten.

Siemens Venture Capitalbeteiligt sich an BroadLight

Nachdem sich bereits im Februar2004 die VC-Gesellschaften IsraelSeed Partners, Jerusalem, SVM StarVentures Managementgesellschaft Nr.3mbH, München, und Delta Ventures,Herzelia Pituah, mit 11,5 Mio. US-$an der 3. Finanzierungsrunde derBroadLight Inc., Ramat Gan, betei-

ligt hatten, investierte Siemens Ven-ture Capital GmbH, München, weite-re 2 Mio. US-$ und erhöhte somitdas Gesamtvolumen dieser Kapital-runde auf 13,5 Mio. US-$. Das Hoch-technologie-Unternehmen entwik-kelt und produziert Komponentenfür sogenannte passive optischeNetzwerke (PON).

Exit Games erhält 800.000 Euro

Die VC-Gesellschaft Dr. NeuhausTechno Nord GmbH, Hamburg, hat inder 1. Finanzierungsrunde 800.000Euro in die Exit Games GmbH, Ham-burg, investiert. Das Unternehmenist ein Service-Anbieter für mobileEntertainment-Software. Das Kern-produkt verbindet mobile Spielerauf der ganzen Welt, wobei die offe-ne Multiplayer-Lösung auf dem In-dustriestandard OMA Games Servi-ces basiert. Exit Games wurde vomCF-Berater CatCap GmbH, Hamburg,betreut.

4 Mio. Euro für IDENTEC

Die von der gcp gamma capital part-ners Beratungs- & Beteiligungs GmbH,Wien, gemanagten Fonds iLab24Mittelstandsfinanzierungs AG, Wien,und gamma II Beteiligungs-AG, Wien,sowie die Danube Equity Invest-Ma-nagement GmbH, Linz, und einigePrivatinvestoren haben sich mit 4 Mio. Euro an der 4. Finanzierungs-runde der IDENTEC SOLUTIONS AG,Lustenau, beteiligt. Das Unterneh-men ist ein weltweit operierenderAnbieter von leading-edge, aktivenRFID-Systemen (Radio FrequencyIDentification) mit Kommunika-tionsreichweiten von bis zu 100m(long-range). Die Due Diligencewurde von der Wirtschaftsprü-fungsgesellschaft Leitner+Leitner,Linz, erstellt.

5 Mio. Euro für atugen

Die beiden Lead-Investoren NovartisVenture Fund, Basel, und die vonApax Partners BeteiligungsberatungGmbH, München, beratenen Fonds,sowie die VC-Gesellschaft MPM Capital GmbH, München/Boston,

VentureCapital Magazin 05/2004 49www.venturecapital.de

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Page 46: Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte

VentureCapital Magazin 05/200450 www.venturecapital.de

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haben sich mit 5 Mio. Euro an der 3. Finanzierungsrunde der atugenAG, Berlin, beteiligt. Das Biotechno-logie-Unternehmen beschäftigt sichmit der Identifizierung und Validie-rung neuer Angriffspunkte für inno-vative pharmazeutische Präparate.Die Transaktion wurde von WestLB-Panmure, Düsseldorf, strukturiertund begleitet.

4 Mio. GBP für ARKeX

Die beiden Lead-Investoren ScottishEquity Partners, Glasgow/London,und RWE Dynamics Venture CapitalManagement GmbH, München, sowiedie VC-Gesellschaften Nova Technolo-gy Partners, Aberdeen, und Euroves-tech plc, London, haben sich mit ins-gesamt 4 Mio. GBP an der 1. Finan-zierungsrunde der ARKeX Ltd., Cam-bridge, beteiligt. Das Unternehmenentwickelt ein sogenanntes Gravi-tätsgradiometer, das eine um denFaktor 10 verbesserte Sensitivitätbei der Exploration von Öl-, Gas- undMineralienvorkommen ermöglicht.

Finanzierungsrunde für IIP-Technologies

Die VC-Gesellschaft PolyTechnos Ven-ture-Partners GmbH, München, sowiedie Valtronic S.A., Charbonnières, haben sich mit 4,5 Mio. Euro an der 1. Finanzierungsrunde der IIP-Techno-logies GmbH, Bonn, beteiligt. Das Medizintechnik-Unternehmen ist auf die Entwicklung eines lernfähigenNeuroimplantats zum Einsatz bei Er-blindungen infolge von degenerativen Erkrankungen der Netzhaut spezia-lisiert. Für PolyTechnos war als LegalAdvisor die Kanzlei Baker McKenzie,München, zuständig.

Enigma erhält 12,5 Mio. US-$

TVM Techno Venture ManagementGmbH, München/Boston, Startupfac-tory AB, Stockholm, Northzone Ven-tures, Kopenhagen, InnovationsKapi-tal, Göteborg, und Vaekstfonden, Ko-penhagen, haben sich mit 12,5 Mio.US-$ an der 2. Finanzierungsrunde

der Enigma Semiconductor Inc., Santa Clara, beteiligt. Das Hightech-Unternehmen wurde Mitte 2001 ge-gründet und entwickelt Konzepteund Integrationsmöglichkeiten fürKommunikations-Systeme.

Red Bend erhält 8,2 Mio. US-$

Lead-Investor Pitango Venture Capital,Herzliya, sowie die VC-Gesellschaf-ten Poalim Ventures, Herzliya, InfinityVenture Capital, Tel Aviv, und CarmelVentures, München/Herzliya, habensich mit insgesamt 8,2 Mio. US-$ ander 3. Finanzierungsrunde der RedBend Software Inc., Framingham, be-teiligt. Bereits im Dezember 2003 er-hielt das Unternehmen die ersteTranche dieser Finanzierungsrundein Höhe von 3,6 Mio. Euro. Red Bendist ein Anbieter von Software Delive-ry-Lösungen, die dem Benutzer eineeffizientere Kostenkontrolle undKundengewinnung ermöglichen.

Weitere 2 Mio. US-$ für BelAir

Nachdem sich bereits im Dezember2003 JPMorgan Partners, New York,VenGrowth Capital Partners Inc., To-ronto, BDC Venture Capital, Montre-al, und einige Privatinvestoren mitinsgesamt 15 Mio. US-$ an der 2. Fi-nanzierungsrunde der BelAir Net-works Inc., Ontario, beteiligten, hatdie Siemens Venture Capital GmbH,München, weitere 2 Mio. US-$ in das Unternehmen investiert. BelAirentwickelt und vertreibt eine pa-tentierte multiple point-to-point W-LAN Zugangstechnologie, mit der man Gebäude von außen mit W-LAN Services versorgen kann.

3. Finanzierungsrunde für gate5

Lead-Investor Innoven PartenairesS.A., Paris, sowie die VC-Gesell-schaften IBB BeteiligungsgesellschaftmbH, Berlin, Target Partners GmbH,München, und BC Brandenburg Capi-tal GmbH, Potsdam, haben sich mit

6,5 Mio. Euro an der 3. Finanzie-rungsrunde der gate5 AG, Berlin,beteiligt. Das Unternehmen ist einAnbieter von Software und Service-leistungen für die Bereitstellungvon LBS-Informationen auf mobilenGeräten. Die Financial Due Diligen-ce wurde von Volz & BernreutherWirtschaftsprüfer, München, er-stellt. Als Legal Advisor für InnovenPartners war die Kanzlei DechertLLP, München, verantwortlich. SJ Berwin Knopf Tulloch Steininger,München, betreute Target Partnersin rechtlichen Fragen. Für gate5 wardie Kanzlei Graf von Westphalen Bappert & Modest, München, zustän-dig. Die Dr. May Management Be-ratungs- und Beteiligungs GmbH,Berlin, unterstützte gate5 als Ad-viser. Zudem nahm man für die notarielle Beurkundung die Diensteder Kanzlei Linklaters Oppenhoff &Rädler, Berlin, in Anspruch. Als Fundraising Agent für gate5 war die Independent Equity GmbH, Berlin,tätig.

15 Mio. US-$ für nCircle

Lead-Investor Menlo Ventures, MenloPark, sowie die VC-GesellschaftenBertelsmann Ventures Capital, Ham-burg/San Francisco, und Alta Part-ners, San Francisco, haben sich mit15 Mio. US-$ an der 4. Finanzie-rungsrunde der nCircle Network Se-curity Inc., San Francisco, beteiligt.Das Sicherheitstechnik-Unterneh-men bietet Lösungen für eine um-fassende Netzwerksicherheit an.

ClearForest erhält 10 Mio. US-$

HarbourVest Partners LLC, Boston,Pitango Venture Capital, Herzliya,Walden Israel Venture Capital,Herzliya, und die Deutsche Bank Capital Partners, Frankfurt am Main,haben sich mit 10 Mio. US-$ an der 4. Finanzierungsrunde der ClearForest Inc., New York, beteiligt. Das Unternehmen ist ein Anbieter von intelligenten und lernfähigen Softwarelösungenfür Unstructured Data Manage-ment.

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10 Mio. Euro für Varioptic

PolyTechnos Venture-Partners GmbH,München, und Sofinnova Partners, Pa-ris, haben sich mit 10 Mio. Euro ander 2. Finanzierungsrunde der Va-rioptic S.A., Lyon, beteiligt. Das 2002gegründete Unternehmen entwickeltund produziert elektrisch steuerbareFlüssiglinsen für die optische Indu-strie. PolyTechnos wurde juristischvon der Kanzlei Velten Franz & Jakoby,Düsseldorf, betreut.

15 Mio. US-$ fürMendocino

Die beiden Lead-Investoren MayfieldFund, Menlo Park, und Accel Partners,Palo Alto, sowie die VC-Gesellschaf-ten Advent International, Frankfurtam Main/Boston, und Foundation Ca-pital, Menlo Park, haben sich mit 15Mio. US-$ an der 1. Finanzierungs-

runde der Mendocino Software Inc.,Fremont, beteiligt. Das Software-Unternehmen entwickelt und ver-marktet sogenannte Application Re-covery Management-Lösungen, mitderen Hilfe jederzeit eine Wieder-herstellung aller benötigten Anwen-dungsdaten gewährleistet wird.

P 21 erhält 6 Mio. Euro

Lead-Investor Conduit Ventures Ltd.,London, sowie die VC-GesellschaftenTarget Partners GmbH, München, undTechFund Capital Europe, Paris, habensich mit insgesamt 6 Mio. Euro an der 1. Finanzierungsrunde der P 21GmbH, Brunnthal/München, beteiligt.Das Brennstoffzellen-Unternehmenwurde Ende 2001 als Spin-off des Vo-dafone/Mannesmann-Konzerns ge-gründet und entwickelt, produziertund vermarktet PEM-(Polymer-Elektrolyt-Membran) Brennstoffzel-lensysteme sowie die dazugehörigenKomponenten. Die Financial Due Dili-

gence erstellte die Ernst & Young AG,München. Für die Patent Due Diligen-ce war die Kanzlei Bardehle PagenbergDost Altenburg Geissler, München, ver-antwortlich. P 21 wurde in recht-lichen Fragen von der Sozietät Haar-mann Hemmelrath, München, betreut.Die Investoren nahmen die Diensteder Kanzlei SJ Berwin Knopf Tulloch Stei-ninger, München, in Anspruch.

12 Mio. US-$ für Phylogix

Die VC-Gesellschaften Radius Ven-tures, New York, Atlas Venture GmbH,München/Boston, Prospect VenturePartners, Palo Alto, und Canaan Part-ners, Menlo Park, haben sich mit 12 Mio. US-$ an der 2. Finanzierungs-runde der Phylogix Inc., Scarbo-rough, beteiligt. Das Biotechnologie-Unternehmen entwickelt Medika-mente, die auf dem Wirkstoff Lektinbasieren und zur Behandlung vonKrebserkrankungen sowie zum Ge-webeschutz angewendet werden.

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VentureCapital Magazin 05/200452 www.venturecapital.de

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Apax Partners erhöhtAnteile an TROPOLYS

Die von der Apax Partners Beteili-gungsberatung GmbH, München, be-ratenen Fonds und die bisherigenMinderheitsgesellschafter EssenerVersorgungs- und VerkehrsgesellschaftmbH, Essen, Sparkasse Essen, Stadt-sparkasse Wuppertal, WuppertalerStadtwerke AG, Beteiligungsgesell-schaft der Stadt Solingen und Stadt-sparkasse Solingen sowie das Manage-ment haben den 70 %igen Anteil derElisa Kommunikation GmbH, Düs-seldorf, an der TROPOLYS GmbH,Düsseldorf, für 70 Mio. Euro erwor-ben. Die künftige Gesellschafter-struktur: Apax-Fonds 63 %, kommu-nale Anteilseigner 32 %, Manage-ment 5 %. Das Telekommunikations-unternehmen bündelt 14 erfolgrei-che City- und Regio-Carrier zu ei-nem schlagkräftigen Verbund. Legal Advisor für Apax Partners wardie Kanzlei P + P Pöllath + Partner,München. Die Minderheitsgesell-schafter nahmen die Dienste derKanzlei Dr. Hopfgarten, Wuppertal,in Anspruch. Für die Financial DueDiligence war AC CHRISTES & PARTNER GmbH, Hamburg, ver-antwortlich.

CombinatoRx erhält30 Mio. US-$

Die VC-Gesellschaften Boston Millen-nia Partners, Boston, Easton Hunt Capital Partners, New York, YasudaEnterprise Development Co. Ltd.,Tokio, Global Life Science Ventures,Zug/München/London, Canaan Part-ners, Menlo Park, Flagship Ventures,Cambridge, und TL Ventures, Wayne,haben sich mit 30 Mio. US-$ an der3. Finanzierungsrunde der Combi-natoRx Inc., Boston, beteiligt. DasPharmazie-Unternehmen entwickeltneuartige Medikamente zur Be-handlung von Krebserkrankungenund rheumatischer Arthritis. DieKanzlei Rubin and Rudman LLP,Boston, war in juristischen Fragenfür CombinatoRx zuständig. Testa,Hurwitz & Thibeault LLP, Boston, ver-trat die Investoren.

Venture Capital für Agendia

Lead-Investor Gilde Investment Management, Utrecht, sowie die VC-Gesellschaften Global Life ScienceVentures, Zug/München/London,und AXA Private Equity, Paris, habensich an der 1. Finanzierungsrundeder Agendia B.V., Amsterdam, be-teiligt. Über die Höhe der Investi-tion wurde Stillschweigen verein-bart. Das Diagnostikunternehmenhat sich auf Pharmakogenomik spezialisiert.

15 Mio. US-$ für Cardiac Dimensions

Lead-Investor Frazier Healthcare Ventures, Seattle, sowie die VC-Ge-sellschaften MPM Capital GmbH,München/Boston, Polaris VenturePartners, Waltham, und InterWestPartners, Menlo Park, haben sich mit insgesamt 15 Mio. US-$ an der 4. Finanzierungsrunde der CardiacDimensions Inc., Kirkland, beteiligt.Das Medizintechnik-Unternehmenwurde im Januar 2001 gegründetund entwickelt neuartige non-invasive Werkzeuge zur Behand-lung von kongestiven Herzer-krankungen.

25 Mio. Euro für Evotec Neurosciences

Lead-Investor TVM Techno VentureManagement GmbH, München/Bos-ton, sowie die VC-Gesellschaften 3iGroup plc, London, MVM, London,Ventech, Paris, und SVM Star Ventu-res Managementgesellschaft mbH Nr.3, München, haben sich mit insge-samt 25 Mio. Euro an der 1. Finan-zierungsrunde der Evotec Neuro-sciences GmbH, Hamburg, einerTochtergesellschaft der Evotec OAIAG, Hamburg, beteiligt. Das im Mai1999 gegründete Unternehmen hatsich zum Ziel gesetzt, Arzneistoffezur besseren Behandlung von Er-krankungen des zentralen Nerven-systems zu entwickeln.

Haspa BGM investiert in Globetrotter

Die Haspa Beteiligungsgesellschaft fürden Mittelstand mbH, Hamburg, hat 2,5Mio. Euro in Form einer stillen Beteili-gung in die Globetrotter AusrüstungDenart & Lechhart GmbH, Hamburg,investiert. Das Unternehmen ist einAusrüstungsspezialist für professio-nelle Outdoor- und Trekkingartikel.Globetrotter wurde in juristischenFragen von den Kanzleien Taylor Wes-sing, Hamburg, und BWS Graf Westpha-len Busch & Partner, Hamburg, betreut.Haspa BGM nahm die Dienste derKanzlei Haarmann Hemmelrath & Part-ner, Hamburg, in Anspruch.

Frisches Kapital fürNascaCell IP

Die Archemix Corp., Cambridge, hatsich mit einem nicht genannten Be-trag im Zuge einer Expansionsfinan-zierung an der NascaCell IP GmbH,München, beteiligt. Das Biotechno-logie-Unternehmen vermarktet Ap-tamere für die Target-Validierungund zur Identifizierung von nieder-molekularen Wirkstoffen. In recht-lichen Fragen wurde NascaCell IPvon der Kanzlei Holme Roberts &Owen, München, betreut. Archemixnahm die Dienste der Sozietät MintzLevin Cohn Ferris Glovsky and PopeoLLP, London, in Anspruch.

26,5 Mio. US-$ für Restore Medical

Lead-Investor Bessemer Venture Part-ners, Menlo Park, sowie die VC-Ge-sellschaften GE Asset Management,Fairfield, Putnam Investments, Provi-dence, NGEN Partners, Santa Barba-ra, DuPont Capital Management, Wil-mington, 3V SourceOne Capital, Sara-toga, MPM Capital GmbH, Mün-chen/Boston, Charter Ventures, PaloAlto, und Venturi Group, St. Paul, haben sich mit insgesamt 26,5 Mio.US-$ an der 3. Finanzierungsrundeder Restore Medical Inc., St. Paul,beteiligt. Das Medizintechnik-Unternehmen hat sich auf die Ent-

Page 49: Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte

wicklung von innovativen Gerätenzur Erkennung bzw. Behandlungvon Schlafstörungen (Atemstörun-gen, Schnarchen) spezialisiert.

2. Finanzierungsrunde für SKYPE

Die beiden VC-Gesellschaften Dra-per Fisher Jurvetson, Redwood City,und Index Ventures, Genf/London,haben sich mit 8 Mio. US-$ an der 2. Finanzierungsrunde der SKYPETechnologies S.A., Luxemburg, be-teiligt. Das Unternehmen ermög-licht mit seiner innovativen Peer-to-Peer Software dem Verbraucherkostenloses Telefonieren überBreitbandverbindungen.

12 Mio. US-$ für Discera

Die VC-Gesellschaften 3i Corp., Men-lo Park, Partech International S.A.,Paris, Ardesta LLC, Ann Arbor, sowieQUALCOMM Inc., San Diego, habensich mit 12 Mio. US-$ an der 2. Fi-nanzierungsrunde der Discera Inc.,Campbell, beteiligt. Das Fabless-Halbleiterunternehmen produziert‚highly-integrated‘, ‚low-cost‘ und‚power-efficient‘ RF Microcompo-nents für die Wireless-Industrie.

18 Mio. Euro für PEMEAS

Die VC-Gesellschaften Conduit Ventu-res Ltd., London, SAM Sustainable As-set Management, Zürich, CDP Capitalof Quebec, Montreal, und die InfraServGmbH & Co. Höchst KG, Frankfurt amMain, haben sich mit 18 Mio. Euro ander PEMEAS Fuel Cell TechnologiesGmbH, Frankfurt am Main, beteiligt.Das neue Unternehmen wurde vonder Celanese AG, Kronberg, gegrün-det, die weiterhin mit einem Minder-heitsanteil beteiligt ist. PEMEAS istim Bereich der Brennstoffzellentech-nologie tätig und Hersteller vonMembran-Elektroden-Einheiten fürHochtemperatur-Polymer Elektrolyt-Membran-Brennstoffzellen. Das In-vestorenkonsortium wurde in juristi-schen Fragen von der Kanzlei SJ Ber-win Knopf Tulloch Steininger, Frankfurtam Main, betreut. Infraserv wurdezudem von der Sozietät Mayer,Brown, Rowe & Maw LLP, Frankfurt am

Main, vertreten. JH Lillian & Co.GmbH, Kronberg, war als FinancialAdvisor für Celanese AG tätig, undPEMEAS nahm in patentrechtlichenAngelegenheiten die Dienste derKanzlei Luderschmidt, Schüler & Part-ner, Frankfurt am Main, in Anspruch.

Frisches Kapital für Speakeasy

Die beiden Lead-Investoren 3i Corp.,Menlo Park, und Bertelsmann Ventu-res Capital, Hamburg/San Francisco,sowie die VC-Gesellschaften AresManagement, Los Angeles, Cornersto-ne Ventures, Broomfield, Granite Ven-tures, San Francisco, und MatthewG. Norton Co., Seattle, haben sichmit 24 Mio. US-$ an der 4. Finanzie-rungsrunde der Speakeasy Inc., Seattle, beteiligt. Das Telekommuni-kations-Unternehmen wurde 1994gegründet und ist ein unabhängigerAnbieter von Breitband-Dienst-leistungen.

S-Refit erhöht Beteiligung an IISY

Die S-Refit AG, Regensburg, hat ihreBeteiligung an der IISY IntelligenteInformationssysteme AG, Rimpar/Würzburg, von bisher 16,66 % auf33,3 % erhöht. Dabei erfolgte nebender Übernahme des Aktienpaketesder Greiffenberger Technologie Hol-ding GmbH, Bayreuth, zudem einestille Beteiligung. Über finanzielleDetails wurde Stillschweigen ver-einbart. Die Kernkompetenz von IISY liegt in der Entwicklung undEinführung von Expertensystem-Lösungen u. a. für die Bereiche Fehlerdiagnose, Produktberatung/-empfehlung, Kundenbetreuung undProzeßüberwachung. In juristi-schen Fragen wurde S-Refit von derRechtsanwaltskanzlei Graml & Kolle-gen, Regensburg, begleitet.

Venture Capital für Isilon Systems

Lead-Investor Lehman Brothers Hol-dings Inc., New York, sowie die VC-Gesellschaften Sequoia Capital, MenloPark, Atlas Venture GmbH, München/Boston, und Madrona Venture Group,

Seattle, haben sich mit 15,5 Mio. US-$an der 3. Finanzierungsrunde der Isi-lon Systems Inc., Seattle, beteiligt.Das IT-Unternehmen ist ein Anbietervon intelligenten Speichersystemenfür digitale Inhalte.

50 Mio. US-$ für Archemix

Lead-Investor Highland Capital Part-ners, Lexington, sowie die VC-Gesell-schaften Atlas Venture GmbH, Mün-chen/Boston, Prospect Venture Part-ners, Palo Alto, Schroder Ventures LifeSciences, Boston, Rho Ventures, NewYork, Care Capital LLC, Princeton,MDS Capital Corp., Toronto, POSCOBioVentures, Carlsbad, und US TrustPrivate Equity, New York, haben sichmit insgesamt 50 Mio. US-$ an der 2. Finanzierungsrunde der ArchemixCorp., Cambridge, beteiligt. Das bio-pharmazeutische Unternehmen ent-wickelt direkte Therapeutika zur Vor-beugung und Behandlung von chro-nischen und akuten Erkrankungen.

5 Mio. Euro für Cilian

Lead-Investor Limburg Ventures,Maastricht, sowie die VC-Gesellschaf-ten ABN AMRO Capital Gesellschaft fürBeteiligungsberatung mbH, Frankfurtam Main, und Newmex Ventures GmbH,Hamburg, haben sich mit 5 Mio. Euroan der 2. Finanzierungsrunde der Cili-an AG, Münster, beteiligt. Das Bio-technologie-Unternehmen hat sichauf die Gewinnung von biogenenWertstoffen aus Protisten (eukaryoti-sche Lebewesen, die heute einem ei-genen Reich der Lebewesen zuge-rechnet werden und nicht zu denPflanzen, Tieren oder Pilzen gehören)spezialisiert. In patentrechtlichenFragen wurde Cilian von der KanzleiLovells, Düsseldorf, begleitet.

Exits

Trade Sale für Deutsche Venture Capital

Die DVC Deutsche Venture CapitalGmbH, München, hat ihren Anteilan der LASOR AG, Oerlinghausen,

VentureCapital Magazin 05/2004 53www.venturecapital.de

Deal-M

onitor

Page 50: Mai 2004, Private Equity • Buy-outs • M&A VentureCapital · ergänzt. Der Indikator versucht, Trends im europäischen Beteiligungsge-schäft auszumachen, indem er ausgewählte

VentureCapital Magazin 05/200454 www.venturecapital.de

Dea

l-Mon

itor

an die ISRA VISION SYSTEMS AG,Darmstadt, veräußert. Über die Hö-he des Verkaufserlöses wurde Still-schweigen vereinbart. Die LASORAG, an der die Deutsche Venture Ca-pital seit 1999 beteiligt ist, ist imBereich visuelle Qualitätskontrolleund Qualitätssicherungssystemebei der Verarbeitung großflächigerMaterialien tätig. ISRA VISION wur-de in juristischen Fragen von derSozietät Allen Overy, Frankfurt amMain, betreut. LASOR nahm dieDienste der Kanzlei Dr. Weber & Hör-ster, Gütersloh, in Anspruch.

Anadys notiert an der NASDAQ

Die von Advent International GmbH,Frankfurt am Main/Boston, Atlas Ven-ture GmbH, München/Boston, Inter-national BM Biomedicine Holdings AG,Basel, Care Capital LLC, Princeton,CDP Capital Technology Ventures, Mon-treal, Coastview Capital, Los Angeles,HBM BioVentures AG, Baar, Landeskre-ditbank Baden-Württemberg (L-Bank),Karlsruhe, Lombard Odier DarierHentsch & Cie, Genf, Lotus BioScienceVentures, Hong Kong, POSCO Bioven-tures, Carlsbad, Pacific Rim Ventures,Hong Kong, New Enterprise Associates,Baltimore, Venrock Associates, MenloPark, Shire BioChem Inc., Laval, undSG Cowen Securities, New York, finan-zierte Anadys Pharmaceuticals Inc.,San Diego, notiert seit Ende März2004 an der amerikanischen NAS-DAQ. Im Zuge des IPOs gaben die be-teiligten VC-Gesellschaften Anteilean dem Unternehmen ab. Insgesamtwurden 6,25 Mio. Aktien zu einemPreis von 7 US-$ emittiert, der ersteKurs lag bei 7,20 US-$. Das biophar-mazeutische Unternehmen hat sichauf infektionshemmende Präparatezur Behandlung von Hepatitis C undanderen bakteriellen Infektionenspezialisiert.

Exit für HBM BioVentures

HBM BioVentures AG, Baar, hat 1,15 % ihrer Anteile an der BasileaPharmaceutica AG, Basel, im Zugedes Börsengangs veräußert. DerAusgabekurs je Aktie lag bei 98 CHF,

der Plazierungsumfang betrug ins-gesamt 2,1 Mio. Namensaktien. Da-mit fließen Basilea 206 Mio. CHF fürdie weitere Finanzierung ihrer Ent-wicklungsprojekte zu. HBM BioVen-tures hält nach dem IPO noch rund6,3 % der Aktien. Das biopharma-zeutische Unternehmen konzen-triert sich auf die Entwicklung vonArzneimitteln zur Bekämpfung desResistenzproblems bei bakteriellenInfektionen und Pilzinfektionen sowie Hautkrankheiten.

AXA Private Equity erwirbtAnteile an Alukon

Die Private Equity-UnternehmenGranville Baird Capital Partners, Ham-burg, und Equity Capital ManagementGmbH, Frankfurt am Main, sowie derGründer Fritz Grashei haben eineKontrollmehrheit der Anteile der Alukon F. Grashei GmbH & Co. KG, Kon-radsreuth, an die AXA Private EquityGermany GmbH, Frankfurt am Main,veräußert. Über die Verkaufssummewurde Stillschweigen vereinbart.Granville Baird und Equity CapitalManagement hatten im Februar 2002die Mehrheit an Alukon im Rahmen eines Management Buy-out übernom-men. Das 1974 gegründete bayerischeUnternehmen ist ein Spezialist fürRollladen- und Rolltor-Systeme ausAluminium sowie Stahl und Kunst-stoff. Legal Advisor auf Verkäuferseitewar die Kanzlei Taylor Wessing, Ham-burg. Als Legal Tax Advisor wurde die Sozietät Wegener Bechtel GosselkeSchmidt, Hamburg, beauftragt. Zudemwurden die Dienste der KanzleienHaarmann, Hemmelrath & Partner,München, und, RAe & Notare Häuber,Ebner, Falk, Berghäuser, Alba, Darm-stadt, in Anspruch genommen. DieKPMG Deutsche Treuhand GesellschaftAG, Berlin/Frankfurt am Main, über-nahm die Funktion des TransactionAdvisor. Legal Advisor für AXA Priva-te Equity war die Sozietät Baker &McKenzie, München. Für die Tax andFinancial Due Diligence war Ernst &Young AG, Frankfurt am Main, zustän-dig, und ERM Lahmeyer InternationalGmbH, Neu-Isenburg, war für die Environmental Due Diligence verant-wortlich.

Anteile an Egencia veräußert

The Carlyle Group, London/Frankfurtam Main, und Crédit Lyonnais PrivateEquity, Paris, haben ihre Anteile ander Egencia S.A., Paris, an die IACInterActiveCorp, New York, veräu-ßert. Über den Verkaufspreis wurdeStillschweigen vereinbart. CarlyleGroup und Crédit Lyonnais PrivateEquity haben 2000 bzw. 2001 erst-mals in Egencia investiert und sichim vergangenen Jahr an einer wei-teren Finanzierungsrunde beteiligt.Mit dem Investment wurde in einemZeitraum von mehr als vier Jahreneine Rendite (Internal Rate of Return) von über 30 % erzielt. Egencia ist ein Online-Reisebüro für Geschäftsreisen.

Exit für West STEAG Partners

Die VC-Gesellschaften Gemini FundsIsrael Ltd., Herzliya Pituach, EvergreenVenture Capital, Tel Aviv, Giza VentureCapital, Tel Aviv, Koor Corporate Ventu-re Capital, Rosh Ha'Ayin, STI VenturesN.V., Amsterdam, The Challenge Fund– Etgar L.P., Tel Aviv, China Develop-ment Industrial Bank, Taipei, HotungGroup, Taipei, Maxima Capital Ma-nagement, Taipei, Paralink Asset Ma-nagement Corp., Taipei, Triton Manage-ment Corp., Taipei, Vincera Ventures,Taipei, Top Taiwan Venture Capital Cor-poration, Taipei, Grand Capital Group,Taipei, West STEAG Partners GmbH,Düsseldorf, Young Associates, Edin-burgh, und NIF Ventures Co. Ltd., To-kio, haben ihre Anteile an der EnvaraLtd., Ra’anana, vollständig an die In-tel Corp., Santa Clara, verkauft. DieHöhe des Verkaufserlöse lag bei 40Mio. US-$. Das im März 2000 gegrün-dete Unternehmen entwickelt undvermarktet Chip-Lösungen für Wire-less Local Area Networks (WLAN).

Der Deal-Monitor entstehtmit freundlicherUnterstützung des

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ents

VentureCapital Magazin 05/200456 www.venturecapital.de

Ort & Datum

06.05.2004

Arabella Sheraton

Nürnberg

05.-06.05.2004,

Arabella Sheraton

Grand Hotel Frankfurt

06.05.2004, NRW

Medien GmbH,

Düsseldorf

02.-04.06.2004,

Berliner Congress

Centre, Berlin

11.05.2004,

Akademie der

Wissenschaften, Berlin

10.05.04,

Industrieclub,

Düsseldorf

17.05.2004,

Le Meridien München

18.05.2004,

Life Science Center,

Düsseldorf

26. - 28.05.2004,

München

27.05.2004,

IHK Hannover

16.06.2004,

Köln

18.06.2004,

Wien

Veranstalter

netzwerk / nordbayern,

www.netzwerk-nordbayern.de

Euroforum,

www.euroforum.de

VC-Forum NRW,

www.venture-capital-forum.de

EVCA,

www.evca.com

Biotechnologische

Studenteninitiative (bts),

www.sciecon.info

VC-Forum NRW,

www.venture-capital-forum.de

Management Circle,

www.managementcircle.de

NUK-Akademie und

Venture-Market-Forum,

www.nuk.de

IIR Deutschland GmbH,

www.iir.de

CatCap,

Dr. Neuhaus Techno Nord VC,

www.venture-lounge.de

NUK-Akademie und

Venture-Market-Forum,

www.nuk.de

Brains-to-Ventures,

www.b-to-v.com

Event

„4. Internationale Investorenkonferenz `technology@venture´“

Konferenz für Unternehmen und Investoren.

Kosten: 150 Euro

„4. Handelsblatt Jahrestagung Private Equity“

Branchentreffen der deutschen Private Equity-Industrie.

Kosten: 1.649 Euro

„14. Forum Chat“

Unternehmensförderung der neuen KfW-Mittelstandsbank.

Referent: Albrecht Deissner, Direktor der KfW-Mittelstandsbank

„EVCA Symposium“

Konferenz.

Kosten: 1.495 Euro für EVCA-Mitglieder, 2.990 Euro für Nicht-Mitglieder

„ScieCon“

Firmenkontaktmesse für Life Science der Biotechnologischen Studenteninitiative

„4. Investors’ Circle“

Thema: Aktuelle Trends und Marktentwicklungen bei der Aquisitionsfinanzierung

von LBOs und MBOs, Referent: Frank Golland, KPMG Corporate Finance.

„Unternehmenskauf rechtssicher gestalten“

Seminar zur professionellen Vertragsgestaltung

Kosten: 1.095 Euro

„Der Beteiligungsvertrag – Aufbau, Struktur, Inhalt“

Kosten: 180 Euro, für NUK-BPW-Teilnehmer 70 Euro

„Nanotrends“

Themen: u.a. Neue Materialien, IT, Elektronik, Automobil und Nanobiologie.

Teilnahme: 2.295 Euro

„Venture Lounge“

Konferenz für junge Gründer und VCs.

Kostenpunkt: 75 Euro

„Mezzanine Capital-Eine Alternative zum Venture Capital“

Kosten: 60 Euro, für NUK-BP-Teilnehmer 30 Euro

„b-to-v Investorengespräche“

Unternehmer präsentieren vor Investoren. Bewerbungsschluß für

präsentierende Unternehmer: 5. Mai

Events

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VentureCapital Magazin 05/2004 57www.venturecapital.de

Vorschau

Unternehmens-Index

Das VentureCapital Magazin6/2004 erscheint am 28. Mai 2004

Schwerpunktthema: Life Science

– Auf welche Technologien bauen Venture Capital-Häuser?

– Die größten Deals und die schmerzhaftestenPleiten der vergangenen Monate

– Europa versus USA – welche Chancen besitzendeutsche Biotech-Unternehmen?

– Die vorbörslichen Bewertungen im Sog derBörsenkurse

Investment

– Rendite- und Risikoaspekte der AnlageklassePrivate Equity aus Sicht eines institutionellenInvestors

Markt

– BVK-Quartalsstatistik I/2004 mit KfW-Stimmungsbarometer

– PwC Money Tree – neueste Trends vom US-Markt

Ausblick

Impressum5. Jahrgang 2004, Nr. 5

Verlag: GoingPublic Media AG, Bahnhofstr. 26, 82515 WolfratshausenTel.: 08171-419650, Fax: 08171-419656, eMail: [email protected],Internet: www.venturecapital.de, www.goingpublic.de

Redaktion: Karim Serrar (Chefredakteur), Mathias Renz (Project Manager), Silke Schneider, Volker Deibert

Mitarbeit an dieser Ausgabe: Dr. Martin Ahlers, Philipp vonAlvensleben, Uwe Fleischhauer, Wolfgang Hanrieder, Michael Häger, Dr. Peter Hellich, Wilhelm Höser, Thomas Hutter, Michael Keller,Thomas Keil, Martin Kern, Marc Kley, Bernhard Köhler, Felicitas Kraus,Detlef Mackewicz, Sven Majunke, Silke Naused, Albrecht Reinicke, RalfThielemann.

Gestaltung: Christine Weinschenk

Anzeigen: An den Verlag. Gültig ist Preisliste Nr. 9 vom 1. Dezember 2002

Anzeigenleitung: Karin Hofelich, Tel.: 08171-419636, Fax 08171-419656

Erscheinungstermine 2004: 28.05. (06/2004), 25.06. (07/2004), 30.07.(08/2004), 27.08. (09/2004), 24.09. (10/2004), 29.10. (11/2004), 26.11.(12/2004), 17.12. (01/2005)

Preise: Einzelpreis 12,50 Euro, Jahresabonnement (12 Ausgaben zzgl. ein bis drei Sonderausgaben) 148,00 Euro (inkl. Versandkosten und 7 % Mehrwertsteuer)

Abonnementverwaltung: GoingPublic Media AG, Bahnhofstr. 26, 82515 Wolfratshausen, Tel.: 08171-419650, Fax: 08171-419656,[email protected], www.venturecapital.de

Druck: Joh. Walch GmbH & Co. KG, Augsburg

Haftung und Hinweise: Artikeln, Empfehlungen und Tabellen liegen Quellen zugrunde, welche die Redaktion für verläßlich hält. EineGarantie für die Richtigkeit der Angaben kann allerdings nicht übernom-men werden. Bei unaufgefordert eingesandten Beiträgen be-hält sich die Redaktion Kürzungen oder Nichtabdruck vor.

Nachdruck: © 2004 GoingPublic Media AG, Wolfratshausen. AlleRechte, insbesondere das der Übersetzung in fremde Sprachen, vorbe-halten. Ohne schriftliche Genehmigung der GoingPublic Media AG istes nicht gestattet, diese Zeitschrift oder Teile daraus auf photomecha-nischem Wege (Photokopie, Mikrokopie) zu vervielfältigen. Unter diesesVerbot fallen auch die Aufnahme in elektronische Datenbanken,Internet und die Vervielfältigung auf CD-ROM.

ISSN 1611-1710, VKZ B 53974

3i 48,49,53ADL 40,41Advent 51ANTARES 20,21Apax 9,49,51,52Atlas 51,53,54AXA PE 52,54b-business Partners 58BC Brandenburg 50Bertelsmann VC 50.53Blue Capital 29BVK 28,29,30Carlyle 31,54Carmel 50CD&R 10DBAG 58Deutsche Bank Capital 50Direvo 41

Dr. Neuhaus Techno Nord 49DVC 53ECM 54EnBW 16,17,18,19EQT 9ERGO Equity 16,17Earlybird 49Euler Hermes 34,35EVCA 6Falke Bank 44,45First Ventury 49gamma capital 49GLSV 52Goldman Sachs Capital 9Granville Baird 54Grazia 49Haspa BGM 52

HBM 54IBB 50Innotech 16,17Intel Capital 48Klein&Coll. 39,42,4KPMG 12Lovells 58LSP 49Mackewicz 24,25Micromet 58MPM 49,52Mulligan 49Novartis VC 49P3 29Partech 53Permira 10,22,23PolyTechnos 50,51RWB 29

RWE Dynamics 50SAM 53Schmidt Bank 20,21Schroders 22,23Scope 26,27,58Siemens VC 49S-Refit 20,21,53S-UBG Bayern 48Target Partners 50,51Taylor Wessing 14,15Thomson Financial 8,9,10T-Venture 58TVM 41,48,49,50,52VC-Forum NRW 14,15West STEAG 54WGZ 46,47Yellophone 48ZMD 46,47

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Ein Ex-Manager aus derVenture Capital-Indu-strie bekleidet seit Mit-te März das Amt desChief Executive Officerder Maut-Betreiberge-

sellschaft Toll Collect GmbH: Chri-stoph M. Bellmer (Foto oben). Der1963 geborene Bellmer war bis Sep-tember 2003 Geschäftsführer beider Venture Capital-Gesellschaft b-business-partners in München,die sich Mitte 2003 aus Deutschlandzurückzog. Danach fungierte er alsManager bei T-Systems, bevor erdurch das stärkere Engagement derTelekom innerhalb des Maut-Kon-sortiums zum neuen Vorsitzendender Toll Collect-Geschäftsführungberufen wurde. Neuer Pressespre-cher des Unternehmens ist Harald

Lindlar (Foto unten), derbis Anfang 2003 für dieÖffentlichkeitsarbeitvon b-business partnersverantwortlich zeich-nete.

Prof. Dr. Dieter Feddersen(Foto oben) hat nachsechsjähriger Zugehö-rigkeit altersbedingt dasAmt des Aufsichtsrats-vorsitzenden der Deut-schen Beteiligungs AG (DBAG) ab-gegeben. Sein Nachfolger ist Dr.

Fritz Lehnen (Foto Mitte),ehemaliges Vorstands-mitglied der mg techno-logies AG, der demDBAG-Aufsichtsrat be-reits seit 2003 ange-

hört. Neu in den Auf-sichtsrat wurde derehemalige Geschäfts-führer von 3i Deutsch-land, Andrew Richards,berufen.

Der britische Life Sciences-InvestorAbingworth Management mit Sitz in

London hat sein Team umSarah Shackelton und Dr.Genghis Lloyd-Harris (Foto)erweitert. Shackelton, diezuvor für Coulter Part-ners tätig war, wird das

Recruitment von Abingworth und de-ren Portfolio-Unternehmen vorantrei-ben. Dr. Lloyd-Harris, zuvor ManagingDirector der European Equity Re-search Group bei Credit Suisse FirstBoston, wird sein Hauptaugenmerkauf Exits von Portfolio-Companies viaIPO und Trade Sale legen.

Im Zuge der Umstrukturierung derFondScope Analyse GmbH zur ScopeGroup hat die in Berlin und seit Febru-ar auch in Frankfurt ansässige Ratin-gagentur ihr Analystenteam erweitert.Alexandra Merz, langjährige Vizepräsi-dentin von Moody’s Investor Service,wurde Geschäftsführerin der ScopeAnalysis Offene InvestmentfondsGmbH, und Michel Houglet, ebenfallsehemals Moody’s Investor Service,wird Leiter des Ressorts Performance-analyse. Scopes Chefanalyst WilfriedTaylor verlängerte seinen Vertrag umweitere drei Jahre und wird zusätzlichneuer Geschäftsführer der Tochterge-sellschaft Scope Analysis Geschlosse-ne Investmentfonds GmbH.

Dr. Christian Itin (Foto) istneuer Vorstandsvorsit-zender der in Münchenansässigen Micromet AG.Itin der zuvor Vorstandfür Geschäftsentwicklung

bei der Micromet AG war, tritt dieNachfolge von Dr. Erich Felber, dem Mit-gründer und bisherigen Vorstandsvor-sitzenden, an. Bevor Itin 1999 zu Mi-cromet wechselte, war er für das Pro-teinchip-Unternehmen Zyomyx Inc. tätig. Der bisherige CEO, Dr. Felber,bleibt weiterhin als Vorstand im Unter-nehmen tätig.

Dr. Thomas Försterling undProf. Dr. Hanns-ChristianSalger (Foto), zuletzt Part-ner der internationalenSozietät Lovells, startenin Frankfurt mit einer

eigenen Partnergesellschaft. Nebender Beratung im klassischen Gesell-schaftsrecht widmen sich SalgerRechtsanwälte vor allem den Tätig-keitsfeldern Mergers & Acquisitions,Joint Ventures, Handels- und Vertrags-recht, Insolvenzrecht, Wettbewerbs-recht, Arbeitsrecht sowie Steuerrecht.

VentureCapital Magazin 05/200458 www.venturecapital.de

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Zitat des Monats:

„Die Branche hat international eine lange Durststrecke hinter sich, und die Erfahrungen derletzten Jahre sind uns allen noch gegenwärtig. Sicher ist nur, daß der Markt im Zyklus dasEnde der Talsohle erreicht hat. Dies sollte Anlaß zu Optimismus sein.“

Thomas W. Kühr, Geschäftsführer der T-Venture Holding GmbH und amtierender BVK-Vorstandsvorsitzender im Editorial der BVK-Nachrichten 2/2004.

Bestell-Hotline:Telefon: 08171-419650 · Fax: 08171-419656

Internet:www.vc-magazin.de

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