The Enron Bankruptcy and the Baa-Aaa Spread
Makroökonomie IISoSe 2004
Professor Dr. Paul Bernd SpahnDipl.-Volkswirt Jan Werner
Philipp Gutmann, Ines Hönscheidt, Simone Luette, Meike Mohr, Knut Staat
2 Hier wird Wissen Wirklichkeit
Agenda
1. Grundlagen• Interest Rates• Rating
2. ENRON – Der Bankrott• Das Unternehmen• ENRONs innovatives Geschäftsmodell• Der Crash - “Der Haken an der Sache“
3. Arthur Andersen – „Der Komplize“
4. Die Folgen des ENRON-Bankrotts
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1. Grundlagen
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Grundlagen: Interest Rates
Die Laufzeit
Je länger die Laufzeit, desto höher die Risikoprämie.
Das AusfallrisikoJe höher das Risiko, dass die Anleihe nicht bedient (verzinst) oder zurückbezahlt werden kann, umso höher ist die Risikoprämie. Das eingegangene Risiko wird dadurch, im Vergleich zur risikofreien Anlage, kompensiert.
Risikoprämie = Zuschlag auf risikofreie Anlage
Welche Determinanten bestimmen im Wesentlichen die Höhe des Zinssatzes einer Anleihe?
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Grundlagen: Rating
Standardisierte Risiko- und Bonitätsbeurteilung von Emittenten
und deren Wertpapieren.
Führende Rating-Agenturen Standard&Poor‘s (S&P) und Moody‘s
Beurteilt wird die Fähigkeit eines Unternehmens, Zahlungs-
verpflichtungen aus Fremd- oder Binnenwährungseinlagen
pünktlich zu erfüllen.
Je besser das Rating eines Unternehmens, umso niedriger ist der
Zinssatz (geringere Risikoprämie), zu dem Fremdkapital bezogen
werden kann.
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Ratingsysteme: S&P und Moody‘s
AAA:Unternehmen mit hervorragender Bonität und geringstem Risiko.
C: Unternehmen befinden sich in Zahlungsverzug, geringe
erwartete Rückzahlungsquoten.
S&P Moody‘s Interpretation
AAA
AA
A
Aaa
Aa
A
Highest Quality
High Quality
Upper medium grade
BBB
BB
B
Baa
Bb
B
Medium grade
Lower medium grade
Speculative
CCC,CC
C
D
Caa
Ca
C
Poor
Highly Speculative
Lowest grade
Ab
neh
me
nde
Bon
ität
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2. ENRON – Der Bankrott
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ENRON: Das Unternehmen
1985 in Houston/Texas durch Fusion entstanden
Zunächst Kerngeschäft Gasförderung (Industrieunternehmen)
Wandel zum Energiehandelsunternehmen
25% Marktanteil des Energiehandels
2000 – Aufstieg zum 7. Größten Unternehmen der USA
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Anfang der 80er Jahre Deregulierung des Gasmarktes und somit
Übergang von Monopol- zu Marktpreisen.
Gaspreise sinken und sind sehr volatil
CEO Kenneth Lay hat visionäre Idee:
Aufbau der ersten Handelsplattform für Energie
ENRONs innovatives Geschäftsmodell (1/2)
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ENRONs innovatives Geschäftsmodell (2/2)
Enron geht mit Gasproduzenten langfristige Abnahmeverträge ein (z.B. 10 Jahre).
Bezahlung im voraus zum Festpreis Günstiges Fremdkapital erhältlich durch gutes Rating
Rechte auf diese zukünftige Gaslieferungen werden als Derivate auf eigener Handelsplattform gehandelt.
Absicherung der Position Weiterverkauf zu Marktpreisen
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ENRON: „Der Haken an der Sache“ (1/2)
Investitionsentscheidungen werden nach Cash Flow und nicht
nach Rentabilität getroffen
Ab 1997 werden insgeheim Schulden gemacht.
Bilanzkosmetik: Übertragung der Schulden an ca. 3.000 eigens
gegründete Zweckgesellschaften
Ende 2001 ist der Crash unvermeidbar
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Asymmetrische Informationsverteilung (ASIV)
13 Hier wird Wissen Wirklichkeit
ENRON: „Der Haken an der Sache“ (2/2)
Asymmetrische Informationsverteilung (ASIV) zwischen dem
ENRON Management und ihren Aktionären und Mitarbeitern.
Dieser Wissensvorsprung wird opportunistisch ausgenutzt.
ENRON Manager verkaufen rechtzeitig ihre Anteile und bereichern
sich um 1,1 Milliarden US$. Gleichzeitig werden Mitarbeiter und
Aktionäre zum Kauf der Aktie animiert.
Mitarbeiterpensionen (68% in ENRON Aktien investiert) konnten
von den Angestellten nicht veräußert werden.
Der Aktienkurs von ENRON stürzt ins Bodenlose.
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3. Arthur Andersen – Der Komplize
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Arthur Andersen – Der Komplize
Wirtschaftsprüfungs- und Beratungsgesellschaft (Big Five)
ENRON ist zweitgrößter Kunde
Wirtschaftsprüfung sowie Unternehmensberatung liegen in
Andersens Verantwortungsbereich und generieren insgesamt
Einnahmen i. H. v. 52 Millionen $ im Jahr.
Durch erfolgsabhängige Vergütung der Andersen-Partner besteht
eine starke Bindung und ein Interesse am Fortbestand eines guten
Rating von ENRON.
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Die Rolle von Arthur Andersen
Federführend bei der „kreativen Buchführung“ ENRONs.
Unter Kenntnis der geschönten Bilanz, verfolgte Andersen die
Aufrechterhaltung eines nicht gerechtfertigten guten Rating,
um weiterhin hohe Einnahmen für sich zu generieren.
Verschleierung durch Aktenvernichtung
(Bei drohender Aufdeckung im Oktober 2001)
Andersen verstößt somit gegen herrschende Wirtschafts-
prüfungsrichtlinien (AICPA/SEC), die Unabhängigkeit,
Objektivität und Interessenskonfliktfreiheit fordern.
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4. Die Folgen des ENRON-Bankrotts
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Die Folgen des ENRON-Bankrotts (1/2)
Vertrauensverlust in Ratings ENRON hatte bis zuletzt ein positives Rating bei Moody‘s und S&P
Anleger wurden schlagartig risikoavers: Als Konsequenz zweifelten die Anleger mehr an der
Finanzkraft von Baa-gerateten Unternehmen und fragten deren Anleihen weniger nach FK-Zinssatz von Baa gerateten Firmen steigt.
Aaa-geratete Anleihen wurden daraufhin mehr nachgefragt („Flight To Quality“). FK-Zinssatz von Aaa gerateten Firmen sinkt.
Der Zins-Spread zwischen Aaa und Baa vergrößerte sich.
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Die Folgen des ENRON-Bankrotts (2/2)
Einführung einer unabhängigen Aufsichtsbehörde für
Wirtschaftsprüfung
Verbot von gleichzeitiger Wirtschaftsprüfung und bestimmten
Beratungsfunktionen seitens einer Gesellschaft
Verschärfung der Strafen für Unternehmensbetrug
Zertifizierung von Finanzberichten durch CEOs und CFOs
(Sarbanes-Oxley Akt: Persönliche Haftbarmachung des
Managements)
Staatliche Regulierung kann das Problem der
ASIV einschränken, jedoch nicht eliminieren
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Vielen Dank für Eure Aufmerksamkeit !
Diskussion …
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Diskussion & Fragen
DER SPIEGEL: „Im Aufsichtsrat der Deutschen Bank (deren CEO-
Modell an die Struktur einer US-Gesellschaft angelehnt ist)
mischen sich die Vertreter der Anteilseigner verstärkt in
strategische Fragen des Unternehmens ein. Sie engen damit den
Spielraum des Bankchefs Josef Ackermann spürbar ein.“
Wie ist dies einzuschätzen?
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Backup
23 Hier wird Wissen Wirklichkeit
Der Schock
24 Hier wird Wissen Wirklichkeit
Baa-Aaa Spread