Villeroy & Boch 20.02.2017 · Solventis Beteiligungen - Research Seite 2 Erfolgreiches...

Solventis Beteiligungen Research 22. Februar 2017

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Villeroy & Boch AG Profitables Wachstum geht weiter

Kennzahlen

2016 2017e 2018e 2019e

Umsatz (Mio. €) 820,1 852,9 887,0 922,5

EBIT (Mio. €) 47,6 51,2 55,0 59,0

EBIT-Marge 5,8% 6,0% 6,2% 6,4%

EBITDA (Mio. €) 75,4 79,2 83,5 88,0

EBITDA-Marge 9,2% 9,3% 9,4% 9,5%

Ergebnis je Aktie (€) 1,13 1,26 1,37 1,50

Dividende je Aktie (€) 0,53 0,59 0,65 0,72

Buchwert je Aktie (€) 6,54 7,49 8,52 9,65

KGV (x) 14,2 12,8 11,7 10,7

Kurs/Buchwert (x) 2,5 2,1 1,9 1,7

EV/EBIT (x) 12,4 11,1 9,9 8,8

EV/EBITDA (x) 7,8 7,2 6,5 5,9

EV/Umsatz (x) 0,72 0,67 0,62 0,56

Dividendenrendite 3,3% 3,7% 4,0% 4,5%

Villeroy & Boch hat das abgelaufene Geschäfts-jahr mit neuen Rekorden bei Umsatz und EBIT abgeschlossen. Wichtiger ist aber, dass das Management den aktuell schwächelnden Bereich Tischkultur konsequent auf margenstärkere Vertriebskanäle fokussiert und wenig rentable Rabattaktionen weiter zurückfährt, um das Premiummarken-Image zu stärken. Für den Ge-samtkonzern erwarten wir auch für das laufende und die kommenden Geschäftsjahre weitere Steigerungen bei Umsatz und Ergebnis. Wir empfehlen, die Villeroy & Boch-Vorzugsaktie mit einem Kursziel von 19,00 € zu KAUFEN.

Der Erfolg des Geschäftsjahres 2016 ist vor allem auf die gute Entwicklung des Bereichs Bad & Wellness zurückzuführen. Insgesamt steigerte der Konzern den Umsatz um 2,0% auf 820,1 Mio. € und erhöhte das EBIT um 9,4% auf 47,6 Mio. €. Das Ergebnis je Vorzugsaktie legte um 6,4% auf 1,13 € zu. An dieser positiven Entwicklung sollen auch die Aktionäre teilhaben: Vorstand und Aufsichtsrat schlagen der Hauptversammlung am 24.3.2017 eine Dividende in Höhe von 0,53 € je Vorzugsaktie vor.

Die Eigenkapitalquote ist im Geschäftsjahr 2016 leicht auf 25,5% zurückgegangen. Dies ist vor allem auf die Pensionsrückstellungen zurückzuführen, die aufgrund des von 2,0% auf 1,25% gesunkenen Diskontierungssatzes angestiegen sind. Wir gehen aber davon aus, dass mit 1,25% der Tiefpunkt markiert worden ist. Dementsprechend sollte die Eigenkapitalquote – zusätzlich positiv beeinflusst von Gewinnthesaurierungen – in den nächsten Jah-ren wieder zunehmen. Zudem verfügt Villeroy & Boch über flüssige Mittel in Höhe von 111,2 Mio. €, so dass die Bilanzverhältnisse insgesamt solide sind.

Der Ausblick auf das neue Geschäftsjahr 2017 ist positiv. Das Unternehmen erwartet beim Umsatz einen Anstieg von 3 bis 5 % und beim EBIT eine Verbesserung von 5 bis 10%. Dies deckt sich mit unseren Annahmen.

Aus unserem DCF-Modell ergibt sich eine faire Bewertung je Villeroy & Boch-Vorzugsaktie von 19,27 €. Auch ein Blick auf das KGV einiger Wett-bewerber zeigt eine Unterbewertung von mehr als 35%. Wir empfehlen, die Villeroy & Boch-Vorzugs-aktie mit einem Kursziel von 19,00 € zu KAUFEN.

Kaufen (-) Kursziel 19,00 € (-) Kurs (21.02.2017) 16,05 € ISIN DE0007657231 Marktkapitalisierung (Mio. €)* 450,8 Anzahl Aktien (Mio. Stück)** 28,1

Homepage: www.villeroyboch-group.com * Basis: VZ-Aktien und nicht notierte Stamm-Aktien ** nur die VZ-Aktien (14 Mio.) sind an der Börse notiert

Solventis Beteiligungen - Research Seite 2

Erfolgreiches Geschäftsjahr 2016 Villeroy & Boch mit guter Umsatz- und Ergebnisentwicklung Im Geschäftsjahr 2016 erzielte Villeroy & Boch einen Umsatz von 820,1 Mio. €. Dies entsprach einem Anstieg von 2,0%. Auf Basis konstanter Wechselkurse betrug das Plus 3,3%. Das EBIT hat Villeroy & Boch um 9,4% auf 47,6 Mio. € erhöht und damit - inklusive Immobilienerträgen in Höhe von 1,7 Mio. € (Vorjahr: 1,4 Mio. €) - eine Steigerung der EBIT-Marge um 40 Basispunkte auf 5,8% erzielt. Vom Umsatz entfallen 64% auf den margenstärkeren Bereich Bad & Wellness und 36% auf den Bereich Tischkultur. Villeroy & Boch AG: Umsatz nach Bereichen 2016 (Mio. €)

Quelle: Solventis Research, Villeroy & Boch AG

Solventis Beteiligungen – Research Seite 3

Beim Blick auf den Umsatz nach Regionen fällt die immer noch hohe Abhängig-keit von Europa auf (insgesamt 82%). Allerdings wachsen die Umsätze in den Regionen Asien/Australien/Afrika und Amerika (insgesamt) stärker. Innerhalb der letzten 5 Jahre hat sich der Anteil des außereuropäischen Geschäfts aber nur leicht von 17% in 2011 auf 18% in 2016 erhöht. Bis 2020 gehen wir von einem weiteren Anstieg auf mindestens 20% aus. Villeroy & Boch AG: Umsatz nach Regionen 2016


Innerhalb von Westeuropa (ohne Deutschland) sind Benelux (8,0% Umsatzan-teil), Frankreich (7,1%), Österreich/Schweiz (4,9%) und Großbritannien (4,7%) die umsatzstärksten Länder.


Bad & Wellness: Starke Umsatz- und EBIT-Entwicklung Der Bereich Bad & Wellness erreichte im Jahr 2016 einen Umsatz von 524,4 Mio. €. Das entsprach einem Anstieg von 5,5%. Das operative Ergebnis (EBIT) wurde aufgrund der guten Umsatzentwicklung, effizienter Kosten-kontrolle in der Verwaltung und geringerer Ausgaben für den Materialeinsatz um 10,4% auf 36,2 Mio. € gesteigert; somit erzielte der Bereich eine EBIT-Marge von 6,9% (+30 Basispunkte). Bad & Wellness: Umsatz nach Regionen 2016


Innerhalb von Westeuropa (ohne Deutschland) sind Benelux (9,1% Umsatz-anteil), Frankreich (6,8%), Großbritannien (4,5%) und Österreich/Schweiz (2,9%) die umsatzstärksten Länder.


Tischkultur: EBIT profitiert bereits von der neuen Strategie Der Bereich Tischkultur erreichte im Jahr 2016 einen Umsatz von 295,7 Mio. €. Das entsprach einem Minus von 3,6%. Dieser Rückgang basiert auf der Strategie, sich als Premiummarke verstärkt auf die höhermargigen Handels-kanäle zu fokussieren und Zurückhaltung bei wenig profitablen Rabattaktionen zu üben. Operativ zahlte sich dieser Strategiewechsel bereits aus, denn das EBIT erhöhte sich um 4,3% auf 9,7 Mio. €, wozu auch höhere Erträge aus dem Lizenzgeschäft beigetragen haben. Dementsprechend verbesserte sich die EBIT-Marge auf 3,3% (+30 Basispunkte). Tischkultur: Umsatz nach Regionen 2016


Innerhalb von Westeuropa (ohne Deutschland) sind Österreich/Schweiz (8,6% Umsatzanteil), Frankreich (7,7%), Benelux (6,2%) und Großbritannien (4,9%) die umsatzstärksten Länder.


6,4

6,3

5,95,8

5,6

5,2

5,4

5,6

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2012 2013 2014 2015 2016

GuV: Überproportionaler Ergebnisanstieg aufgrund konsequenter Kostenkontrolle Währungsbedingt ging die Bruttomarge um 50 Basispunkte auf 44,4% zurück. Wegen nur leicht gestiegener Vertriebs-, Marketing- und Entwicklungsausgaben sowie weiterer Einsparungen im Verwaltungsbereich, konnte Villeroy & Boch das operative Ergebnis (EBIT) aber überproportional um 9,4% auf 47,6 Mio. € verbessern (EBIT-Marge: 5,8%). Ohne Berücksichtigung von Immobilien-erträgen stieg das EBIT um 9,0% auf 45,9 Mio. € an (EBIT-Marge: 5,6%). Villeroy & Boch AG: Entwicklung der Verwaltungskosten von 2012 bis 2016 (in % vom Umsatz)


Trotz leicht erhöhter Finanzaufwendungen und einer um 2 Prozentpunkte auf 30% gestiegenen Steuerquote, stieg der Konzernjahresüberschuss um 6,6% auf 29,1 Mio. €. Das Ergebnis je Vorzugsaktie nahm dementsprechend von 1,06 € auf 1,13 € zu. Vorstand und Aufsichtsrat schlagen der Haupt-versammlung am 24. März 2017 eine Ausschüttung in Höhe von 0,53 € je Vorzugsaktie vor. Bilanzrelationen sollten sich in Zukunft wieder verbessern Im Geschäftsjahr 2016 ist die Eigenkapitalquote um 50 Basispunkte auf 25,5% gesunken. Dies ist insbesondere auf erfolgsneutral verbuchte Bewertungs-einflüsse der Pensionsverpflichtungen (Ende 2016: 201,1 Mio. €) zurückzu-führen. Diese (negativen) Bewertungseinflüsse beruhen auf versicherungs-mathematischen Verlusten aus leistungsorientierten Pensionsplänen, die sich aus der Verwendung eines für Deutschland nochmals um 0,75%-Punkte auf 1,25% abgesenkten Diskontierungssatzes ergeben haben.


Dagegen steigerte Villeroy & Boch aufgrund der positiven operativen Entwick-lung die flüssigen Mittel um fast 70% auf 111,2 Mio. €, so dass die Nettofinanz-verbindlichkeiten (inkl. Pensionsrückstellungen) von 177,7 Mio. € Ende 2015 auf 140,4 Mio. € Ende 2016 zurückgegangen sind. Wir gehen davon aus, dass sich die Eigenkapitalquote in den nächsten Jahren aufgrund weiterer Gewinnthesaurierungen Richtung 30% bewegen wird. Zudem sollte der Diskontierungssatz für Pensionsrückstellungen in Deutschland bei 1,25% seinen Tiefpunkt gesehen haben. Die 1,25% sind im Vergleich zu ande-ren Unternehmen sehr konservativ. E.ON z. B. hat zum Jahresende 2016 mit einem von 1,3% auf 2,1% erhöhten Diskontierungssatz für Pensionsrückstel-lungen in Deutschland gearbeitet.

Villeroy & Boch im Überblick Mehr als 265-jährige Geschichte Villeroy & Boch wurde im Jahr 1748 gegründet und ist heute ein international führender Keramikhersteller. Mit Produkten aus den Bereichen Bad & Wellness sowie Tischkultur ist das Unternehmen in mehr als 125 Ländern vertreten. Der Hauptsitz des Konzerns liegt im saarländischen Mettlach. Rund 7.700 Mitarbeiter erwirtschafteten im Jahr 2016 einen Umsatz von rund 820 Mio. €. Das Unternehmen hat 14 Produktionsstandorte in Europa, Asien und Amerika. Villeroy & Boch ist seit 30 Jahren eine Aktiengesellschaft und ging im Jahr 1990 an die Börse. Erfahrener Vorstand Frank Göring wurde 1961 in Mülheim an der Ruhr geboren und studierte Betriebswirtschaftslehre mit dem Abschluss Diplom-Kaufmann. Herr Göring ist seit 1997 für Villeroy & Boch tätig und wurde 2005 in den Vorstand berufen, dessen Sprecher (CEO) er seit Mai 2009 ist. Der Vertrag von Herrn Göring läuft noch bis Dezember 2021. Dr. Markus Warncke wurde 1969 in Hamburg geboren und studierte Wirtschaftswissenschaften mit dem Abschluss Diplom-Kaufmann. Später promovierte er im Fach Betriebswirtschaftslehre. Dr. Warncke ist seit 2001 für Villeroy & Boch tätig und wurde im Januar 2015 als CFO in den Vorstand berufen. Sein Vertrag läuft noch bis Dezember 2017. Andreas Pfeiffer wurde 1962 in Warstein geboren und ist Diplom-Betriebswirt. Nachdem er Villeroy & Boch in den Jahren 2006 und 2007 bei verschiedenen Strategieprojekten beraten hatte, trat er zum 1. Juni 2008 als Leiter des Unter-nehmensbereichs Bad & Wellness in das Unternehmen ein. Zum 1. Mai 2012 wurde Herr Pfeiffer dann zum Vorstand mit Zuständigkeit für den Bereich Bad & Wellness berufen. Sein Vertrag läuft noch bis Mai 2020.


Nicolas Luc Villeroy wurde 1961 in Épinay-sur-Seine geboren. Er studierte auf dem Deutsch-Französischen Hochschulinstitut (DFHI) in Saarbrücken und Metz und kam 1987 zu Villeroy & Boch. Herr Villeroy bekleidete leitende Positionen im In- und Ausland und wurde im Mai 2005 in den Vorstand mit Zuständigkeit für den Bereich Tischkultur berufen. Sein Vertrag läuft noch bis Mai 2020. Strategie Villeroy & Boch sieht sich als Komplettanbieter von Produkten rund um Tisch, Küche und Bad. Dementsprechend beruht die Strategie auf einer gleich-berechtigten Expansion der beiden Bereiche Bad & Wellness und Tischkultur. Bei der Expansion liegt der Fokus auf den Wachstumsmärkten, insbesondere in Asien. Hinsichtlich der finanziellen Entwicklung strebt das Unternehmen ein gesundes Gleichgewicht zwischen positiver kurzfristiger Umsatz- und Ergebnis-entwicklung einerseits sowie Weitblick für die mittel- und langfristige Markt-position für Villeroy & Boch andererseits an. Dafür spricht auch das Ziel einer EBIT-Marge von 7% (ohne Immobilienerträge). Im Geschäftsjahr 2016 lag die-ser Wert bei 5,6% (ohne Immobilienerträge). Bad & Wellness Das Produktportfolio im Bereich Bad & Wellness umfasst:

• Keramische Badkollektionen in unterschiedlichen Stilrichtungen

• Badmöbel

• Dusch-, Wannen- und Whirlpoolsysteme

• Armaturen

• Keramische Küchenspülen und

• Ergänzendes Zubehör

Den Endverbraucher erreicht das Unternehmen im Bereich Bad & Wellness über einen zwei- bzw. dreistufigen Vertriebsweg. Zu den Kernzielgruppen zählen dabei das verarbeitende Handwerk, Architekten, Interieur Designer und Fachplaner. Weltweit sind die Bad & Wellness Produkte in mehr als 10.400 Showrooms ausgestellt. Tischkultur Das Produktportfolio im Bereich Tischkultur umfasst:

• Hochwertiges Geschirr

• Gläser

• Besteck und passende Accessoires

• Küchen- und Tischtextilien sowie

• Geschenkartikel


Stadt Land Kontinent Was wird hergestellt? BereichMerzig Deutschland Europa Geschirr TischkulturTorgau Deutschland Europa Geschirr Tischkultur

Mettlach Deutschland Europa Sanitärkeramik Bad & WellnessValence d'Agen Frankreich Europa SanitärkeramikKüchenspülen, Duschwannen Bad & WellnessHodmezövasarhely Ungarn Europa Sanitärkeramik Bad & WellnessLugoj Rumänien Europa Sanitärkeramik Bad & WellnessGustavsberg Schweden Europa Sanitärkeramik Bad & WellnessRamos Mexiko Südamerika Sanitärkeramik Bad & WellnessSaraburi Thailand Asien Sanitärkeramik Bad & WellnessTreuchtlingen Deutschland Europa Badmöbel Bad & WellnessMondsee Österreich Europa Badmöbel Bad & WellnessRoden Niederlande Europa Bade- und Duschwannen, Whirlpools Bad & WellnessRoeselare Belgien Europa Bade- und Duschwannen, Whirlpools Bad & WellnessVargarda Schweden Europa Armaturen, Installationszubehör Bad & Wellness

Im Bereich Tischkultur wird der Endverbraucher sowohl über den Fachhandel als auch über 120 eigene Villeroy & Boch-Geschäfte angesprochen. Insgesamt sind die Produkte an weltweit mehr als 5.250 Verkaufsstellen (Point of Sale) erhältlich, darunter etwa 570 Verkaufspunkte in namhaften Kaufhäusern, die von eigenem Personal betreut werden. Darüber hinaus werden die Tischkultur-Produkte über eigene Online-Shops in mehr als 20 Ländern vertrieben. Im Projektgeschäft werden Investoren und Betreiber von Hotels und Restaurants angesprochen. Projektgeschäft Im Projektgeschäft beider Unternehmensbereiche setzt Villeroy & Boch auf spezialisierte Vertriebseinheiten. Zielgruppen im Bereich Bad & Wellness sind vor allem Architekten, Interieur Designer sowie Planer von öffentlichen Einrich-tungen, Bürogebäuden, Hotels und hochwertigen Wohnkomplexen. Im Unter-nehmensbereich Tischkultur gehören insbesondere Betreiber von Hotels und Restaurants zu den Adressaten. Im Projektgeschäft erzielte Villeroy & Boch im Jahr 2016 einen Umsatzanstieg von 14,0% auf 98 Mio. € (Bad & Wellness: 67 Mio. €, Tischkultur: 31 Mio. €). Wir gehen davon aus, dass das Projektge-schäft auch zukünftig überproportional wachsen wird, wobei die Schwerpunkte im Nahen und Mittleren Osten sowie in China liegen werden. Produktion Von den 14 Produktionsstandorten befinden sich 12 in Europa und je einer in Südamerika (Mexiko) und Asien (Thailand). Die folgende Tabelle gibt eine Übersicht, welche Produkte an welchem Standort hergestellt werden. Villeroy & Boch AG: Produktionsstandorte


In den letzten Jahren lag der Hauptfokus bei den Kosteneinsparungen auf den Verwaltungskosten. Dementsprechend erscheint hier - nach den Erfolgen in den letzten Jahren - weiteres Potenzial beschränkt (siehe auch Chart „Entwick-lung der Verwaltungskosten“ auf Seite 6).


Deutlich mehr Potenzial sehen wir zukünftig in der Produktion - insbesondere in den keramischen Werken im Bereich Bad & Wellness. Diese Effizienz-verbesserungen sollten sich dann positiv im Ergebnis bemerkbar machen.

„EU-Bathroom Case“ endgültig beendet Der Europäische Gerichtshof (EuGH) hat am 26. Januar 2017 im sogenannten „EU-Bathroom Case“ die Rechtsmittel der Villeroy & Boch AG zurückgewiesen. Im Jahr 2010 war Villeroy & Boch in diesem Zusammenhang zu einer Geldbuße in Höhe von 71,5 Mio. € verurteilt worden. Da die Bußgelder vom Unternehmen bereits in 2010 in voller Höhe bezahlt wurden und ausreichende Rückstellungen für die Kosten des Verfahrens gebildet worden sind, wird das Urteil des EuGH keine Auswirkungen auf das Ergebnis des Geschäftsjahres 2017 haben.

Aktien und Aktionärsstruktur Nur die Vorzugsaktien sind an der Börse notiert Das gezeichnete Kapital von Villeroy & Boch ist in 14.044.800 Stamm- und 14.044.800 stimmrechtslose Vorzugsaktien eingeteilt. Nur die Vorzugsaktien sind an der Börse notiert und von diesen hat das Unternehmen 1.683.029 zurückgekauft (12%), so dass sich aktuell 12.361.771 Vorzugsaktien in Umlauf befinden (88%). Die Vorzugsaktionäre erhalten eine um 0,05 € höhere Dividende als die Stammaktionäre, mindestens jedoch eine (nachzahlbare) Dividende in Höhe von 0,13 € je Vorzugsaktie. Für das Geschäftsjahr 2016 schlagen Vorstand und Aufsichtsrat der Villeroy & Boch AG der Hauptversammlung am 24. März 2017 eine Dividende in Höhe von 0,53 € je Vorzugsaktie (und 0,48 € je Stammaktie) vor. Villeroy & Boch AG: Aktionärsstruktur Vorzugsaktien



Ausblick für 2017: Positive Umsatz- und Ergebnisentwicklung erwartet – langfristig strebt Villeroy & Boch eine EBIT-Marge von 7% an Wir gehen davon aus, dass Villeroy & Boch seinen Umsatz im Geschäftsjahr 2017 um 4,0% auf 852,9 Mio. € steigern kann. Dieses Wachstum wird primär von dem Bereich Bad & Wellness gespeist werden. Dabei setzen wir auf eine nach wie vor positive Baukonjunktur, die in Europa insbesondere den Absatz von Badmöbeln und den Verkauf der spülrandlosen WC-Kategorie Direct Flush ankurbeln sollte. In Asien gehen wir von einer weiterhin starken Nachfrage nach der Dusch-WC-Kollektion ViClean aus. Für den Bereich Tischkultur erwarten wir maximal eine stabile Umsatzentwicklung. Das muss den Investor aber nicht beunruhigen, denn die Strategie dahinter ist richtig: Auf der einen Seite setzt das Unternehmen auf eine Vielzahl von innovativen Produkten, die sich positiv auf den Umsatz auswirken. Auf der anderen Seite führt die Konzentration auf margen-stärkere Handelskanäle sowie die Zurück-haltung bei Rabattaktionen zu sinkenden Umsatzerlösen; das Markenimage und die Profitabilität werden dadurch aber gestärkt. Operativ gehen wir von einer Steigerung des EBIT um 7,5% auf 51,2 Mio. € aus (inkl. Erträgen aus Immobilienverkäufen im niedrigen einstelligen Mio. € Bereich), wozu beide Bereiche beitragen sollten. Dies entspräche auf Konzern-Ebene einer EBIT-Marge von 6,0%. Aufgrund eines verbesserten Zinsergebnisses erwarten wir beim Ergebnis je Aktie einen Anstieg von 11,5% auf 1,26 € und eine Erhöhung der Dividende auf 0,59 € je Vorzugsaktie. Langfristig strebt das Management von Villeroy & Boch eine EBIT-Marge von 7,0% (ohne Immobilienerträge) an. Wie ein Blick in die Historie zeigt, hat das Unternehmen bisher einen guten Track-Rekord und konnte die EBIT-Marge (ohne Immobilienerträge) in den letzten 4 Jahren von 4,2% in 2012 auf 5,6% in 2016 steigern. Aufgrund des prognostizierten Umsatzwachstums und des auch zukünftig zu erwartenden Fokus‘ auf mögliche Kosteneinsparungen, trauen wir dem Management zu, dass es die EBIT-Marge bis 2020 auf die angestrebten 7,0% steigern kann. Wir bleiben mit unserer Schätzung von 6,4% aktuell aber noch darunter.


4,2

4,9 5,05,2

5,65,8

6,06,2

6,4

3

3,5

4

4,5

5

5,5

6

6,5

7

2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e 2019e 2020e

Villeroy & Boch AG: Entwicklung der EBIT-Marge ohne Immobilienerträge (in%) von 2012 bis 2020e


Bei den Investitionen erwarten wir nach einem – durch die Verschiebung von Projekten bedingten – Rückgang von 29,1 Mio. € in 2015 auf 26,5 Mio. € in 2016, im laufenden Geschäftsjahr einen Anstieg auf etwa 35 Mio. €. Davon entfallen etwa 80% auf den Bereich Bad und Wellness (insbesondere Ausbau der Kapazitäten für die Fertigung spülrandloser WC’s) und etwa 20% auf den Bereich Tischkultur (insbesondere Ausbau der eigenen Einzelhandels-aktivitäten). Ab dem Jahr 2018 könnte Villeroy & Boch von einem Ertrag aus dem Verkauf eines ehemaligen Werkgeländes in Luxemburg in Höhe von – unserer Schätzung nach – 40 Mio. € profitieren. Allerdings ist davon auszugehen, dass dieser Ertrag – analog dem Vorgehen beim Projekt Gustavsberg in Schweden – nicht auf einmal realisiert wird, sondern über mehrere Jahre gestreckt wird (durch Teilverkäufe an mehrere Investoren). Bis Mitte dieses Jahres soll der Flächennutzungsplan stehen und ein Jahr später kann mit der Fertigstellung des Bebauungsplanes (für ein Mischgebiet mit Wohnbebauung, Gewerbe und Büros) gerechnet werden.


Bewertung: Aktie hat noch Kurspotential Für unsere DCF-Bewertung haben wir für die Geschäftsjahre 2017 bis 2021 Wachstumsraten für den Umsatz von 4,0% pro Jahr unterstellt und für die EBIT-Marge einen Anstieg von 5,8% in 2016 auf 6,8% in 2021. Für die Berechnung des Terminal Value sind wir von den folgenden Annahmen ausgegangen: Für das Umsatzwachstum haben wir 1,0% angesetzt und für die EBIT-Marge gehen wir langfristig von 6,5% aus. Daraus ergibt sich eine faire Bewertung je Villeroy & Boch-Vorzugsaktie von 19,27 €. Sollte es dem Unternehmen gelingen, die Marge auf das Ziel von 7,0% zu erhöhen, würde dies einer Bewertung von 20,96 € entsprechen. Auch ein Blick auf das KGV einiger Wettbewerber zeigt eine Unterbewertung von mehr als 35%. Bei den Kennziffern EV/EBITDA, EV/EBIT und EV/Sales sind die Abschläge noch höher, wobei dies zum Teil aufgrund der geringeren Margen von Villeroy & Boch gerechtfertigt ist. Wir empfehlen, die Villeroy & Boch-Vorzugsaktie mit einem Kursziel von 19,00 € zu KAUFEN.

Kommender Newsflow

• 24. März 2017: Hauptversammlung

• 24. April 2017: Q1-Bericht

• 20. Juli 2017: Q2-Bericht

• 20. Oktober 2017: Q3-Bericht


Wettbewerber BHS Tabletop (Deutschland) BHS Tabletop ist ein weltweit führender Anbieter von Porzellan für alle Zielgruppen der Außer-Haus-Verpflegung, sprich für Hotels, Restaurants, Seniorenheime, Betriebskantinen oder Krankenhäuser. Zu den Marken von BHS Tabletop gehören Bauscher, Schönwald und Tafelstern. Im Geschäftsjahr 2015 machte BHS Tabletop einen Umsatz von 114,2 Mio. € und erzielte ein EBIT von 5,5 Mio. € (EBIT-Marge: 4,8%). Am 25. April 2016 gab das Unter-nehmen bekannt, dass die Großaktionäre Deutsche Bank AG, Münchner Rück AG und WMF Group GmbH – die zusammen insgesamt 82,72% der Aktien der BHS Tabletop AG halten – strategische Optionen prüfen, die insbesondere den Verkauf ihrer Anteile umfassen. Fiskars (Finnland) Das Unternehmen wurde 1649 von zwei holländischen Kaufleuten in dem kleinen Dorf namens Fiskars in Südfinnland gegründet. Während das Unter-nehmen zunächst Nägel, Hacken und Metallräder fertigte, ist es heute ein führender Hersteller von Konsumgüterprodukten. Im Geschäftsbereich „Living“ bietet Fiskars hochwertige Produkte für den Tisch und die Inneneinrichtung sowie Geschenkartikel. Zu den Marken gehören Iittala, Royal Copenhagen, Rörstrand, Waterford, Wedgwood, Royal Albert und Royal Doulton. Der Geschäftsbereich “Functional” umfasst Gegenstände für den Gebrauch im und außerhalb des Hauses unter den Marken Fiskars, Gerber und Gilmour. Die Produkte von Fiskars sind in mehr als 100 Ländern erhältlich. Im Jahr 2016 erzielte das Unternehmen mit seinen 8.600 Mitarbeitern einen Umsatz von 1,2 Mrd. € und ein bereinigtes EBIT von 93,8 Mio. € (EBIT-Marge: 7,8%). Geberit (Schweiz) Geberit ist europäischer Marktführer für Sanitärprodukte. Der Produktbereich Sanitärsysteme umfasst die gesamte Sanitärtechnik in Gebäuden und ist in 4 Produktlinien unterteilt: Installationssysteme, Spülkästen & Innengarnituren, Armaturen & Spülsysteme sowie Apparateanschlüsse. Der Produktbereich Rohrleitungssysteme umfasst die gesamte gebäudeinterne Rohrleitungstechnik für Trinkwasser, Heizung, Gas und andere Medien und ist in die Produktlinien Hausentwässerungssysteme und Versorgungssysteme unterteilt. Der Produkt-bereich Sanitärkeramik umfasst nahezu alle relevanten Einrichtungen eines Badezimmers und ist unterteilt in die Produktlinien Badkeramik und Keramik-ergänzende Produkte. Im Geschäftsjahr 2016 erzielte Geberit einen Umsatz von 2.809,9 Mio. CHF. Im Jahr 2015 betrug das EBIT 590,9 Mio. CHF (EBIT-Marge: 22,8%).


Ticker Kurs

21.02.17 Währung KGV 2016

KGV 2017e

KGV 2018e

EV/ EBITDA 2017e

EV/ EBITDA 2018e

EV/ EBIT 2017e

EV/ EBIT 2018e

EBIT-Marge 2017e

EBIT-Marge 2018e

Kurs/ Buchwert

2017e

Kurs/ Buchwert

2018e

EV/ Sales 2017e

EV/ Sales 2018e

BHS Tabletop AG 15,00 EUR 105,1 - - - - - - - - - - - -

Fiskars Oyj Abp 19,88 EUR 25,4 22,8 20,9 13,7 12,5 19,6 17,2 7,5% 8,2% 1,4 1,3 1,46 1,42

Geberit AG 404,71 EUR 38,9 26,9 25,3 20,6 19,1 24,0 22,1 24,7% 25,4% 9,5 8,5 5,91 5,61

Noritake Co Ltd 24,76 EUR 10,3 17,0 15,2 - - - - - - - - - -

TOTO Ltd 35,03 EUR 21,2 20,5 18,7 9,8 9,0 - - - - 2,4 2,2 1,17 1,11

Durchschnitt (ungewichtet)

40,2 21,8 20,0 14,7 13,5 21,8 19,6 16,1% 16,8% 4,4 4,0 2,85 2,71

MEDIAN

25,4 21,6 19,8 13,7 12,5 21,8 19,6 16,1% 16,8% 2,4 2,2 1,46 1,42

Villeroy & Boch AG 16,05 EUR 13,9 13,4 12,4 7,0 6,3 10,8 9,6 6,0% 6,2% 2,1 1,8 0,65 0,60

Abweichung vom Median -45,2% -38,0% -37,4% -49,1% -49,4% -50,5% -51,1% -62,6% -63,2% -11,9% -17,9% -55,6% -57,6%

Noritake Group (Japan) Die Wurzeln des Unternehmens gehen auf die Herstellung von Tafelgeschirr zurück. Heute ist das Unternehmen neben der Produktion von Porzellan („Tabletop“) auch in den Bereichen „Ceramics and Materials“, „Industrial Products“ und Engineering“ tätig. Im Geschäftsjahr 2015/16 erzielte das Unter-nehmen einen Umsatz von 109,6 Mrd. Yen und ein EBIT in Höhe von 3,4 Mrd. Yen (EBIT-Marge: 3,1%). TOTO Limited (Japan) Das 1917 gegründete Unternehmen stellt Komplettbadlösungen und dafür u.a. Badewannen, Toiletten, Waschbecken und Urinale her. TOTO ist der größte Produzent von Toiletten in Japan und hat ein sog. „Washlet“ hergestellt, eine Kombination aus Toilette und Bidet, das vor allem in Japan populär ist. Im Jahr 2009 hat das Unternehmen den deutschen Toilettenhersteller Pagette erworben und beliefert über dieses Unternehmen den europäischen Markt. Im Geschäfts-jahr 2015/16 erzielte TOTO einen Umsatz von 567,9 Mrd. Yen und ein EBIT in Höhe von 46,1 Mrd. Yen (EBIT-Marge: 8,1%).

Villeroy & Boch AG: Peer-Group-Vergleich Quelle: Thomson Reuters Datastream, Solventis Research


2016 yoy 2017e yoy 2018e yoy 2019e yoy

Umsatz 820,1 2,0% 852,9 4,0% 887,0 4,0% 922,5 4,0%

Einstandskosten der verkauften Waren 456,1 3,1% 474,3 4,0% 493,3 4,0% 513,1 4,0%

Bruttoergebnis 364,0 0,7% 378,6 4,0% 393,7 4,0% 409,5 4,0%

Bruttomarge 44,4% -0,6 pp 44,4% 0,0 pp 44,4% 0,0% 44,4% 0,0 pp

Vertriebs-, Marketing- und Entwicklungskosten 270,0 0,3% 279,4 3,5% 289,0 3,5% 299,0 3,5%

Allgemeine Verwaltungskosten 45,6 -2,1% 47,2 3,5% 48,8 3,5% 50,5 3,5%

Sonstige betriebl. Aufwendungen 21,3 -5,3% 22,0 3,5% 22,8 3,5% 23,6 3,5%

Sonstige betriebl. Erträge 20,5 0,5% 21,2 3,5% 21,9 3,5% 22,7 3,5%

EBITDA 75,4 6,2% 79,2 5,0% 83,5 5,5% 88,0 5,4%

EBITDA-Marge 0,1 0,4 pp 0,1 0,1 pp 0,1 0,1 pp 0,1 0,1 pp

EBIT 47,6 9,4% 51,2 7,5% 55,0 7,5% 59,0 7,4%

EBIT-Marge 5,8% 0,4 pp 6,0% 0,2 pp 6,2% 0,2 pp 6,4% 0,2 pp

Zinserträge 1,4 -12,5% 1,3 -9,3% 1,3 5,5% 1,8 31,1%

Zinsaufwand 7,4 2,8% 6,0 -18,9% 5,5 -8,3% 5,0 -9,1%

Finanzergebnis -6,0 -7,1% -4,7 21,2% -4,2 12,0% -3,2 22,0%

Ergebnis v. Ertragssteuern (EBT) 41,6 9,8% 46,4 11,6% 50,8 9,5% 55,8 9,8%

EBT-Marge 5,1% 0,4 pp 5,4% 0,4 pp 5,7% 0,3 pp 6,0% 0,3 pp

Steuern 12,5 17,9% 13,9 11,5% 15,3 9,5% 16,7 9,8%

Steuerquote 30,0% 2,1 pp 30,0% -0,0 pp 30,0% 0,0 pp 30,0% 0,0 pp

Konzernjahresüberschuss 29,1 6,6% 32,5 11,7% 35,6 9,5% 39,1 9,8%

Anzahl Aktien zum 21.02.17 (Mio.) 26,4 0,0% 26,4 0,0% 26,4 0,0% 26,4 0,0%

Ergebnis n. Steuern je Aktie (Euro) 1,13 6,4% 1,26 11,5% 1,37 9,3% 1,50 9,6%

Villeroy & Boch AG: GuV in Mio. €

Quelle: Villeroy & Boch AG, Solventis Research


2016 yoy 2017e yoy 2018e yoy 2019e yoy

AktivaZahlungsmittel und kurzfristige Einlagen 111,2 69,5% 90,3 -18,8% 122,4 35,4% 157,5 28,7%

Forderungen Lieferungen und Leistungen 116,0 -3,3% 120,6 4,0% 125,5 4,0% 130,5 4,0%

Vorräte 141,4 -6,5% 147,1 4,0% 152,9 4,0% 159,1 4,0%

Sonstige kurzfristige Vermögenswerte 39,4 62,1% 39,4 0,0% 39,4 0,0% 39,4 0,0%

Ertragsteuerforderungen 2,7 3,8% 2,7 0,0% 2,7 0,0% 2,7 0,0%

Summe Umlaufvermögen 410,7 12,9% 400,1 -2,6% 442,9 10,7% 489,1 10,4%

Sachanlagen 157,2 -2,5% 159,7 1,6% 162,2 1,6% 164,7 1,5%

Immaterielle Vermögenswerte 36,7 -1,1% 36,7 0,0% 36,7 0,0% 36,7 0,0%

Als Finanzinvestition gehaltene Immobilien 8,9 -21,9% 8,9 0,0% 8,9 0,0% 8,9 0,0%

Nach der Equity-Methode bilanzierte Finanzanlagen 1,5 0,0% 1,5 0,0% 1,5 0,0% 1,5 0,0%

Latente Steueransprüche 47,4 0,4% 47,4 0,0% 47,4 0,0% 47,4 0,0%

Sonstige finanzielle Vermögenswerte 10,1 -21,1% 10,1 0,0% 10,1 0,0% 10,1 0,0%

Sonstige langfristige Vermögenswerte 3,3 153,8% 3,3 0,0% 3,3 0,0% 3,3 0,0%

Summe Anlagevermögen 265,1 -2,7% 267,6 0,9% 270,1 0,9% 272,6 0,9%

Summe Aktiva 675,8 6,2% 667,7 -1,2% 713,0 6,8% 761,7 6,8%

Zur Veräußerung gehaltene Vermögenswerte 0,5 25,0% 0,5 0,0% 0,5 0,0% 0,5 0,0%

Bilanzsumme 676,3 6,2% 668,2 -1,2% 713,5 6,8% 762,2 6,8%

PassivaGezeichnetes Kapital 71,9 0,0% 71,9 0,0% 71,9 0,0% 71,9 0,0%

Kapitalrücklage 193,6 0,0% 193,6 0,0% 193,6 0,0% 193,6 0,0%

Gewinn- und Bewertungsrücklagen -78,0 8,6% -53,9 30,9% -27,5 49,1% 1,8 n.m.

Eigene Anteile -15,0 0,0% -14,0 6,6% -13,3 5,0% -12,6 5,3%

Eigenkapital ohne Anteile Fremdbesitz 172,5 4,4% 197,6 14,5% 224,7 13,7% 254,7 13,3%

Minderheitsanteile am Eigenkapital 0,1 0,0% 0,1 0,0% 0,1 0,0% 0,1 0,0%

Eigenkapital mit Anteilen in Fremdbesitz 172,6 4,4% 197,7 14,5% 224,8 13,7% 254,8 13,3%

Langfristige SchuldenPensionsrückstellungen 201,1 4,4% 209,1 4,0% 217,5 4,0% 226,2 4,0%

Übrige Rückstellungen 16,2 575,0% 16,8 4,0% 17,5 4,0% 18,2 4,0%

Finanzverbindlichkeiten 50,0 0,0% 0,0 -100,0% 0,0 0,0% 0,0 0,0%

Personalrückstellungen 18,8 15,3% 18,8 0,0% 18,8 0,0% 18,8 0,0%

Latente Steuerschulden 4,3 -57,8% 4,5 4,0% 4,7 4,0% 4,8 4,0%

Sonstige Verbindlichkeiten 4,1 24,2% 4,3 4,0% 4,4 4,0% 4,6 4,0%

Summe langfristige Schulden 294,5 7,1% 253,5 -13,9% 262,9 3,7% 272,7 3,7%

Kurzfristige SchuldenSonstige Rückstellungen 19,8 10,0% 20,6 4,0% 21,4 4,0% 22,3 4,0%

Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 77,2 -0,8% 80,3 4,0% 83,5 4,0% 86,8 4,0%

Finanzverbindlichkeiten 0,5 -16,7% 0,0 -100,0% 0,0 0,0% 0,0 0,0%

Ertragsteuerschulden 11,2 202,7% 11,6 4,0% 12,1 4,0% 12,6 4,0%

Sonstige Verbindlichkeiten 82,7 1,6% 86,0 4,0% 89,4 4,0% 93,0 4,0%

Personalrückstellungen 17,8 19,5% 18,5 4,0% 19,3 4,0% 20,0 4,0%

Summe Kurzfristige Schulden 209,2 6,5% 217,0 3,8% 225,7 4,0% 234,8 4,0%

Bilanzsumme 676,3 6,2% 668,2 -1,2% 713,5 6,8% 762,2 6,8%

Villeroy & Boch AG: Bilanz in Mio. € Quelle: Villeroy & Boch AG, Solventis Research


(in Mio. Euro) 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Terminal Value

Umsatz 820,1 852,9 887,0 922,5 959,4 997,8

Veränderung in % 2,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0%

EBITDA 75,4 79,2 83,5 88,0 92,8 97,8

EBITDA-Marge 9,2% 9,3% 9,4% 9,5% 9,7% 9,8%

EBIT 47,6 51,2 55,0 59,0 63,3 67,8

EBIT-Marge 5,8% 6,0% 6,2% 6,4% 6,6% 6,8%

NOPLAT 33,3 35,8 38,5 41,3 44,3 47,5 45,4

Reinvestment Rate -63,4% 27,1% 26,0% 24,9% 23,9% 23,0% 11,0%

FCFF 54,4 26,1 28,5 31,0 33,7 36,6 734,5

WACC 4,3% 4,8% 4,8% 4,8% 4,8% 4,8% 6,5%

Kummuliertes WACC 104,8% 109,7% 114,9% 120,4% 126,1% 134,3%

Barwerte der FCFF 24,9 26,0 27,0 28,0 29,0 546,9

Summe Barwerte FCFF 134,9

Barwert Terminal Value 546,9

in % des Unternehmenswertes 80,2%

Wert des Unternehmens 681,8

Netto-Finanzschulden 140,4

Wert des Eigenkapitals 541,4

Wert pro Aktie (€) 19,27

Villeroy & Boch AG: DCF-Modell Quelle: Villeroy & Boch AG, Solventis


Haftungserklärung (Disclaimer) und Pflichtangaben nach § 34b WpHG, Finanzanalyseverordnung und EU-Marktmissbrauchsverordnung (Verordnung EU Nr. 596/2014) einschließlich über mögliche Interessenkonflikte (Disclosures), Erstellerangaben und Aufsichtsbehörde Die nachfolgenden Erläuterungen informieren den Leser über die gesetzlichen Vorgaben, die bei der Erstellung von Finanzanaly-sen zu beachten sind. 1. Haftungserklärung Bei Erstellung dieser Analyse haben wir uns die tatsächlichen Angaben aus uns zur Verfügung stehenden, allgemein als zuver-lässig angesehenen Quellen verschafft. Wir können keinen Anspruch auf Richtigkeit und Vollständigkeit dieser Informationen erheben. Die auf diesen tatsächlichen Angaben beruhenden Empfehlungen und/oder Prognosen unsererseits stellen unverbindli-che Werturteile zum Zeitpunkt der Erstellung der Studie dar. Nachträgliche Änderungen können nicht berücksichtigt werden. Eine Haftung für die Vollständigkeit oder Richtigkeit dieser Studie können wir nicht übernehmen. Die Studie stellt kein Angebot und keine Aufforderung dar, Aktien zu erwerben. Diese Studie ersetzt keinesfalls die anleger- und objektgerechte Beratung. Wir kön-nen nicht überprüfen, ob sich die Empfehlungen mit Ihren persönlichen Anlagestrategien und Zielen decken. Für eine anleger- und objektgerechte Beratung empfehlen wir Ihnen, einen Anlageberater aufzusuchen. Urheberrecht an der Studie wird vorbehalten, Nachdruck ist nur mit unserer Zustimmung zulässig. 2. Pflichtangaben a) Erstmalige Veröffentlichung: 22.02.2017 b) Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: unregelmäßig c) Aufsichtsbehörde: Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, 60439 Frankfurt/M. d) Vorangegangene Analysen: Es sind keine Analysen in dem Zeitraum von 12 Monaten vor Veröffentlichung dieser Analyse veröffentlicht worden, die eine von dieser Analyse abweichende Empfehlung für eine bestimmte Anlageentscheidung enthalten. e) Die Analyse ist vor ihrer Veröffentlichung dem Emittenten - im gesetzlich zulässigen Rahmen - zugänglich gemacht worden und ist danach nicht geändert worden. f) Alle in der Analyse angegebenen Kurse und Kursverläufe beruhen auf den Schlusskursen, soweit zu den Kursen und Kursver-läufen keine anderweitigen Angaben gemacht werden. 3. Disclosures Weder die Solventis Beteiligungen GmbH, noch ein mit ihr verbundenes Unternehmen, noch eine bei der Erstellung mitwirkende Person

1. sind am Grundkapital des Emittenten mit mindestens 5 Prozent beteiligt.

2. waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines Konsortiums beteiligt, das Finanzinstrumen-te des Emittenten im Wege eines öffentlichen Angebots emittierte.

3. betreuen Finanzinstrumente des Emittenten an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen.

4. haben innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate mit Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegen-stand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung über Dienstleistungen im Zusammenhang mit Investmentbanking-Geschäften geschlossen oder eine Leistung oder ein Leistungsversprechen aus einer solchen Vereinbarung erhalten.

5. haben mit den Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Verein-barung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen.

6. sind im Besitz einer Nettokaufposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emit-tenten überschreitet.

7. sind im Besitz einer Nettoverkaufsposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet.

4. Erstellung und Verbreitung a) Verantwortung für die Erstellung und Verbreitung Solventis Beteiligungen GmbH Sitz: Mainz; HRB 47135, Amtsgericht Mainz; Geschäftsführer: Joachim Schmitt, Klaus Schlote. b) Ersteller Oliver Luckenbach, Senior Analyst


5. Erläuterung der Anlageurteile Erläuterung Anlageurteil Aktien:

• Kaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 12 Monaten einen absoluten Gewinn von mindes-tens 10% aufweisen.

• Halten: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 12 Monaten einen absoluten Kursgewinn und/oder einen absoluten Kursverlust von 10% nicht überschreiten.

• Verkaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 12 Monaten einen absoluten Kursverlust von mindestens 10% aufweisen.

Erläuterung Tendenzaussage – thematische Ausarbeitungen:

• Chancen/Gewinner/positiv: Bei der unterstellten Entwicklung wird nach unserer Einschätzung die Gesellschaft profi-tieren.

• Risiken/Verlierer/negativ: Bei der unterstellten Entwicklung wird nach unserer Einschätzung die Gesellschaft negativ betroffen.

• Neutral/ausgeglichen: Die unterstellte Entwicklung wird nach unserer Einschätzung auf die Gesellschaft keine nen-nenswerten Auswirkungen haben.

Eine etwaig angegebene Rankingplatzierung der Emittenten zeigt die relative Stärke der Auswirkung auf die verschiedenen Emittenten an, die die unterstellte Entwicklung nach unserer Einschätzung haben wird. 6. Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalflussrechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankün-digung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode bestehen deutliche Risiken, dass das Kursziel/Tendenz nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wett-bewerbsdruck, bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten und bei der Angebotssituation für produktionsnotwen-dige Materialien, sowie der Nichteintritt der unterstellten Entwicklung. Solche Schwankungen können sich durch Veränderun-gen technologischer Art, Veränderungen der Konjunktur, Rechts- und Währungskursänderungen ergeben. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. 7. Wesentliche Informationsquellen In- und ausländische Medien wie Informationsdienste (z.B. VWD, Thomson Reuters u. a.), Wirtschaftspresse (z. B. Börsen-Zeitung, Handelsblatt, FAZ, Wallstreet Journal, Financial Times u. a.), Fachpresse, veröffentlichte Statistiken, das Internet sowie Veröffentlichungen, Angaben und Informationen der analysierten Emittenten. 8. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Einzelemittenten: Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u. a. DCF-Methode und Peer-Group-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Wert des Emittenten berechnet, der die Summe der abge-zinsten Zahlungsströme, d.h. des Barwertes der zukünftigen Zahlungsströme des Emittenten, darstellt. Der Wert wird somit durch die erwarteten künftigen Zahlungsströme und durch den angewandten Diskontierungssatz bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinn-Verhältnis Kurs-/ Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Ver-gleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Thematische Ausarbeitungen: Es wird die Auswirkung bestimmter Entwicklungen (z.B. EU-Osterweiterung, steigende Strom-preise) auf verschiedene Emittenten dadurch ermittelt, dass der veröffentlichte Geschäfts-, Ertrags-, Kosten- und Umsatzstruk-tur des Emittenten die unterstellte Entwicklung zugrunde gelegt wird. 9. Interne organisatorische und regulative Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten Mitarbeiter der Solventis Beteiligungen GmbH, die mit der Erstellung und/oder Darbietung von Finanzanalysen befasst sind, unterliegen den internen Compliance-Regelungen. Die internen Compliance-Regelungen entsprechen den Vorschriften der Richtlinie zur Konkretisierung der Organisationspflichten von Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß § 33 WpHG und den Rechtsakten der EU/ESMA auf Basis der Marktmissbrauchsverordnung. Mit Annahme der Finanzanalyse akzeptiert der Empfänger die Verbindlichkeit der vorstehenden Beschränkungen.

Date post:	23-Oct-2019
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Villeroy & Boch 20.02.2017 · Solventis Beteiligungen - Research Seite 2 Erfolgreiches...

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