Kapitalmarktpräsentation November 2011:
Das Ende von Triple A
Hans-Jörg Naumer, Dennis Nacken, Stefan Scheurer
Keine Weitergabe an Privatkunden
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Das Ende von Triple A
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Industrieländer3. Jan 2007 1. Nov 2011
Rating Ausblick Rating AusblickFrankreich AAA Stabil AAA Stabil (?)
USA AAA Stabil AA+ NegativBelgien AA+ Stabil AA+ Negativ
Neuseeland AA+ Stabil AA StabilSpanien AAA Stabil AA- Negativ
Japan AA- Positiv AA- NegativItalien A+ Stabil A NegativIrland AAA Stabil BBB+ Stabil
Portugal AA- Stabil BBB- NegativGriechenland A Stabil CC Negativ
HeraufstufungHerabstufung
3. Jan 2007 1. Nov 2011Rating Ausblick Rating Ausblick
China A Stabil AA- StabilEstland A Stabil AA- StabilTaiwan AA- Negativ AA- Stabil
Chile A Positiv A+ PositivBolivien B- Negativ B+ Stabil
Tschechien A- Positiv AA- StabilPolen BBB+ Stabil A- Stabil
Brasilien BB Positiv BBB- PositivIndien BB+ Positiv BBB- Stabil
Kolumbien BB Positiv BBB- StabilPeru BB+ Stabil BBB Stabil
Indonesien BB- Stabil BB+ PositivPhillippinen BB- Stabil BB Stabil
Türkei BB- Stabil BB PositivParaguay B- Positiv BB- StabilEcuador CCC+ Stabil B- Positiv
Schwellenländer
Quelle: Bloomberg, Standard & Poor's, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
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Faktenlage nach EU-Ratsgipfel am 26. Oktober 2011
EFSF„Optimierung“ der Ressourcen des EFSF (effektiver Garantierahmen: 440 Mrd. EUR): (1) Versicherungslösung: EFSF garantiert bei Bedarf einen Teil (wohl 20 – 30%) von Neuemissionen (2) SPIV (Special Purpose Investment Vehicle). Kombination von privatem und öffentlichem Kapital (3) Hebelwirkung (Faktor 4 -5) würde zu einem effektiven Volumen der Mittel von über 1 Bill. EUR führen.
Rekapitalisierung des Bankensektors
Umfassende Rekapitalisierung der europäischen SIFIs (systemrelevante Banken): (1) Vorgabe einer Kernkapitalquote von 9% bis Ende Juni 2012 (geschätztes Volumen: 106 Mrd. EUR) (2) Vermeidung eines zu starken „Deleveraging“ der Banken (3) EU-weit koordinierte staatliche Garantiepläne (Emission staatsgarantierter Bankeinleihen)
Griechenland
Hilfsprogramm für Griechenland (1) Rekapitalisierung des griechischen Bankensektors (EU/IWF-Volumen: 100 Mrd. EUR). (2) „Freiwilliger“ Forderungsverzicht des Privatsektors von 50% auf griech. Anleihen (ca: 100 Mrd. EUR). (3) Besicherung neuer griech. Anleihen durch 30 Mrd. EUR öffentlicher Hilfsmittel. (4) Angestrebte Rückführung des griechischen Verschuldungsgrades auf 120% relativ zum BIP bis 2020.
Italien
Absichtserklärung der italienischen Regierung zu Konsolidierungs- und Strukturmaßnahmen, u.a.: (1) Verpflichtung zu einem ausgeglichenen öffentlichen Haushalt bis 2013, (2) Rückführung der Staatsverschuldung auf 113% bis 2014, (3) Einführung einer „Schuldenbremse“ bis Mitte 2012, (4) Anhebung des Renteneintrittsalters auf 67 Jahre bis 2026.
Reform der Währungsunion
Verabschiedung von Maßnahmen zur stärkeren Koordination der Wirtschafts- und Fiskalpolitik: (1) Einführung nationaler „Schuldenbremsen“ bis Ende 2012. (2) Budgetplanungen auf Basis unabhängiger makroökonomischer Prognosen. (3) Stärkere Einbindung der Europäischen Kommission in die nationalen Budgetplanungen.
Quelle: RCM, Allianz Global Investors Kapitalmarktanalyse
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Bewertung der Gipfelbeschlüsse vom 26. Oktober 2011 (I)
Zukünftige Schuldentragfähigkeit Griechenlands
Fähigkeit des EFSF Krise einzudämmen
Stabilisierung europäischer Staatsanleihenmärkte
Fahrplan für enger abgestimmte Fiskalpolitik
Stabilisierung des Bankensektors
Bewertungskriterium Bewertung
Schuldenschnitt für Griechenland bei realistischen Wachstumsannahmen nicht genug, um nachhaltige Schuldentragfähigkeit sicherzustellen
Abwehrkraft hat sich erhöht. Garantievolumen ist aber nicht unlimitiert. Würde im Zweifelsfall für die Stabilisierung Italiens nicht ausreichen. Viele Details noch offen.
? Flexibilität durch Absicherungsmöglichkeit via EFSF gestiegen. Investitionsbereitschaft der Anleger derzeit aber nicht absehbar. Letztlich abhängig vom Erfolg struktureller Reformen.
Bedarf hierfür ist klar anerkannt worden, was positiv ist. Muss sich im Zeitablauf erst einspielen und bewähren. Gefahr sich überschneidender Kompetenzen neuer Organe
Fortschritt durch klare Kapitalvorgabe und Möglichkeit für Banken, staatlich garantierte Anleihen zu begeben. Zu schnelle/starke Bilanzschrumpfung soll vermieden werden. Rekapitalisierung wird wie erwartet EFSF- Ressourcen verbrauchen.
Quelle: RCM, Allianz Global Investors Kapitalmarktanalyse
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Rolle der Europäischen Zentralbank
Ausblick für wachstumsstimulierende Maßnahmen
Bewertungskriterium Bewertung
Wir bewerten die Äußerung des neuen EZB- Präsidenten Draghi positiv, das Ankauf- programm für Staatsanleihen pragmatisch und unabhängig von EFSF-Aktivitäten fortzuführen. Wir würden es begrüßen wenn die EZB früher oder später die klar kommunizierte Rolle eines „Kreditgebers in letzter Instanz“ ausfüllen würde.
Weitestgehend eine Wiederholung bereits in Aussicht gestellter Reformprogramme in den betroffenen Mitgliedsstaaten. Wenig Ausgleich für Einsparungen des öffentlichen Sektors ersichtlich.
Bewertung der Gipfelbeschlüsse vom 26. Oktober 2011 (II)
Quelle: RCM, Allianz Global Investors Kapitalmarktanalyse
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Aus Durations- werden Emittentenrisiken
Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quelle: Datastream, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
Risikoprämien von 10-jährigen europäischen Staatsanleihen ggü. deutschen Staatasanleihen (-2 Jahre)
02/11/11
N D J F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O0
5
10
15
20
25
Spread Italien - Dtld (10-jährige)Spread Spanien - DtldSpread Griechenland - Dtld
Spread Portugal - DtldSpread Irland - DtldSpread Belgien - Dtld
0
5
10
15
20
252/11/11
N D J F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O0
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
1.40
Spread Frankreich - Dtld (10-jährige)
0
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
1.40
Source: Thomson Datastream
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Vorfreude ist die schönste Freude
Performance einzelner Vermögensklassen im Oktober 2011 (lokale Währungen)
Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quelle: Datastream, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
0 3 6 9 12 15
Anleihen Industrieländer
Unternehmensanleihen
Aktien Japan
Anleihen Schwellenländer
Rohstoffe-Futures
Gold
Aktien Schwellenländer
Aktien Europa
Aktien Welt
Aktien USA
Aktien Deutschland
Monatsperformance (-1 Monat)
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Konjunktur-Frühindikatoren zuletzt besser als erwartet.
Quelle: Datastream, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
ifo-Konjunkturklimaindex und Einkaufsmanagerindices für die USA und China
2/11/11
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201180
85
90
95
100
105
110
115
120
30
35
40
45
50
55
60
65
ifo-IndexISM Einkaufsmanagerindex(RECHTE SKALA)Einkaufsmanagerindex China(RECHTE SKALA) Source: Thomson Datastream
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Q3-Berichte der Unternehmen des S&P 500 nach Sektoren gegenüber Erwartungen (Stand: 01.11.2011)
Q3-Berichtssaison mit positiven Überraschungen
Quelle: Datastream, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
0% 20% 40% 60% 80% 100%
Zykl. Konsumgüter
Nicht-zykl. Konsumgüter
Energie
Finanzbranche
(davon: Banken)
Gesundheit
Industrie
IT
Grundstoffe
Telekommunikation
Versorger
Gesamt
besser als erwartet wie erwartet schlechter als erwartet
10
Preis-Buchwert und Kurs-Gewinn-Verhältnisse (Basis: Gewinnschätzungen für die nächsten 12 Monate)
Bewertungen sprechen weiterhin für Aktien
Quelle: Datastream, Stand: 01.11.2011, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
Kurs-Gewinn-Verhältnis (12m fwd) Preis-Buchwert-Verhältnis
0 0,5 1 1,5 2 2,5 3
Japan
Deutschland
Asien ex. Japan
Schwellenländer
Europa
Welt
Industrieländer
Lateinamerika
USA
10-Jahres Durchschnitt Aktuell
-23%
-23%
-27%
-26%
-30%
-17%
-12%
-17%
-38%
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20
Schwellenländer
Asien ex. Japan
Deutschland
Europa
Welt
Industrieländer
Lateinamerika
USA
Japan
10-Jahres Durchschnitt Aktuell
-35%
-22%
-22%
-25%
-25%
-29%
-31%
-15%
-14%
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Reale Rendite: negativ
Reale Rendite für 10-jährige Bundesanleihen & US-Treasuries auf bzw. nahe historischem Tief.
Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quelle: Datastream, Allianz GI Kapitalmarktanalyse
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
1952
1955
1958
1961
1964
1967
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
2012
Realrendite USA Realrendite Deutschland
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Investmentchance Demografie
Quelle: Human Mortality Database, 2011; Allianz Economic Research
Demografie fängt bei einem selber an: Fernere Lebenserwartung ab 65 Jahren.
9
11
13
15
17
19
21
23
25
1875 1900 1925 1950 1975 2000 2025 2050
Japan
Frankreich
Schweden
Schweiz
USA
England & Wales
Australien
Deutschland
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Trotz der Beschlüsse dürfte mit Blick auf den ungewissen Ausgang des griechischen Referendums die Volatilität an den Märkten hoch bleiben. Folglich wird den fundamentalen Faktoren derzeit kaum Beachtung geschenkt.
Leider, denn die jüngsten Datenpunkte gäben Grund zur Hoffnung: Zum einen waren die jüngsten Konjunkturdaten aus den USA, wie z. B. Einzelhandel oder Industrieproduktion, besser als erwartet.
Ebenso konnten sich die Unternehmen im Hinblick auf die Berichtssaison bisher recht gut aus der Affäre ziehen. Die Bewertungen erscheinen entsprechend attraktiv.
Die politische Unsicherheitsprämie und damit die Volatilität an den Märkten dürften weiterhin hoch bleiben, so dass sich taktisch eine Untergewichtung von Aktien empfiehlt. Langfristig orientierte Anleger sollten Neuengagements am besten nur schrittweise in den Aktienmarkt tätigen.
Summa Oeconomica
neutral
Renten/ Kasse
übergewichten
Aktien übergewichten
= Tendenz auf mittlere Sicht
= aktuelle Gewichtung
Die politische Unsicherheitsprämie und damit die Volatilität an den Märkten dürften weiterhin hoch bleiben, so dass sich taktisch eine Untergewichtung von Aktien empfiehlt.
= Gewichtung im Vormonat
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Im Gegensatz zu einer wirklichen Wertentwicklung beruhen Simulationen nicht auf tatsächlichen Transaktionen; es kommt ihnen somit nur eine begrenzte Aussagekraft zu. Da Geschäfte nicht wirklich abgeschlossen werden, kann es zu einer nur unzureichenden Berücksichtigung des Einflusses bestimmter Marktfaktoren, wie etwa fehlender Liquidität, kommen.
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